数据相关 - 2023年2月13日公司发行8864.751万张天23转债，总额886475.10万元[4] - 高纪凡及其一致行动人配售天23转债31605410张，占比35.65%[4] - 2023年9月4日至2024年11月27日转让29068640张，占比32.79%[5][6] - 变动后持有天23转债2536770张，占比2.86%[6]

文章核心观点 - 中国光伏行业面临严峻挑战，供需关系严重失衡，行业陷入内卷式恶性竞争，内卷也外溢到国际市场，导致贸易保护加剧，行业已陷入近年来少有的危机当中 [1] - 行业需要坚定高质量发展的信心，改变任性的勇气和破除惯性的决心，强化行业自律，共同维护公平竞争市场秩序，打造高质量发展的市场环境 [2] - 行业需要坚持科技创新，加大保护知识产权力度，夯实促进高质量发展的坚实基础 [3] - 行业需要大力发展新型储能和微电网，助力新型电力系统建设，打开高质量发展的广阔应用空间 [4] 行业发展历程 - 中国光伏从“三头在外”到“三个世界第一”，已成为新型能源体系的关键力量、新质生产力的典型代表和中国创新的全球名片 [1] - 回顾行业三落四起的发展历程，中国光伏人从来没有浪费任何一次危机，转危为机，突破发展 [1] 当前挑战 - 2024年，中国光伏正在经历史上最严峻的挑战——多种因素叠加影响，供需关系严重失衡，行业陷入内卷式恶性竞争，内卷也外溢到国际市场，还导致了贸易保护加剧，中国光伏产业的利益和形象均受到影响，行业已陷入近年来少有的危机当中 [1] - 行业问题与快速发展相伴而生，一些企业沿袭简单的低价竞争、技术抄袭模仿的传统经营思维，缺乏对公平竞争的敬畏、缺乏对创新的尊重、缺乏对高质量发展的认知，这些终于成为行业内卷的推手 [2] 应对策略 行业自律 - 行业自律与政府监管相结合，共同维护公平竞争市场秩序，打造高质量发展的市场环境 [2] - 10月14日发布行业自律公约，走出了关键性的第一步，建议继续加大行业自律力度，扩大自律覆盖面，使产业链上下游更多企业加入到行业自律中来，严格落实不低于成本价销售的自律承诺，积极探索通过自律方式，将行业开工率控制在合理水平的有效机制 [3] - 建议政府主管部门开展专项治理，对低于成本价招投标违法行为，通过行政执法、央企管理等多种方式，依法依规处理，形成长效机制，切实根除行业顽疾 [3] 科技创新与知识产权保护 - 坚持科技创新、加大保护知识产权力度，夯实促进高质量发展的坚实基础 [3] - 保护知识产权就是保护创新，知识产权对光伏这样的技术密集型产业尤为关键 [3] - 目前，光伏产业知识产权并没有得到有效保护，这也是行业内卷的另外一个重要原因 [3] - 建议国家进一步加大知识产权保护力度，严厉打击侵犯知识产权违法行为，形成光伏领域从严保护知识产权的示范效用，营造全社会保护创新的良好氛围，真正构建起技术研发、知识产权、行业标准三位一体相互协同、高质量发展的坚实基础 [3] 新型储能与微电网 - 大力发展新型储能和微电网，助力新型电力系统建设，打开高质量发展的广阔应用空间 [4] - 影响光伏大规模发展的瓶颈是电网接入受限和消纳困难，需要加快制定完善新能源消纳和调控政策，出台多元市场主体投资配电网微电网政策，特别是鼓励民营企业投资配电网微电网的具体措施 [4] - 建议加大政策引导和支持，鼓励光伏与各类生产、生活场景结合，继续加大支持商用和户用光伏屋顶建设，鼓励绿电与算力中心、绿氢等新型负荷相结合的源网荷储系统建设，进一步释放光伏等新能源发展潜力 [4]

行业自律与高质量发展 - 光伏行业需要强化行业自律，确立破除"惯性"的决心，才能走出一条高质量发展的新路 [1] - 行业自律与政府监管相结合，共建高质量发展的市场环境 [2] 科技创新与知识产权保护 - 坚持科技创新、加大保护知识产权，夯实促进高质量发展的坚实基础 [3] 新型储能与微电网发展 - 大力发展新型储能和微电网，助力新型电力系统建设，打开高质量发展的广阔应用空间 [4] - 影响光伏大规模发展的瓶颈是电网接入受限和消纳困难，需要加快制定完善新能源消纳和调控政策 [4] - 出台多元市场主体投资配电网微电网政策，特别是鼓励民营企业投资配电网微电网的具体措施 [4] - 加大政策引导和支持，鼓励光伏与各类生产、生活场景结合，继续加大支持商用和户用光伏屋顶建设 [4] - 鼓励绿电与算力中心、绿氢等新型负荷相结合的源网荷储系统建设，进一步释放光伏等新能源发展潜力 [4]

报告投资评级 - 报告给予报告研究的具体公司买入评级 板块评级为强于大市[1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司业绩阶段性承压海外战略持续推进维持买入评级[3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年前三季度公司实现营业收入631.47亿元同比减少22.16%实现归母净利润 -8.47亿元同比减少116.67%实现扣非归母净利润 -10.70亿元同比减少120.90%2024Q3公司实现盈利 -13.73亿元同比减少189.31%实现扣非归母净利润 -14.67亿元同比减少204.25%[3] - 2024年第三季度公司计提资产减值6.22亿元、信用减值损失1.20亿元减值合计规模达7.43亿元单季度计提较大规模减值是公司三季度业绩同环比亏损的主要原因公司第三季度产生经营性现金流净流入39.89亿元现金流持续优化[3] 业务发展 - 2024年第三季度公司实现组件出货量接近16.5GW其中美国出货接近800MW分布式系统销售量接近1GW环比下降支架三季度出货量约2GW其中跟踪支架占比超70%盈利性明显提升储能业务方面三季度出货量接近850MWh其中欧洲出货超过300MWh板块毛利率大幅提升[3] - 11月6日公司披露将其下属的5GW光伏组件厂转让至FREYR并获得FREYR相应股权、债权及现金后续FREYR产出的组件仍将使用报告研究的具体公司品牌并和公司合作对外销售后续或将涉及技术、运营、销售等一系列合作公司有望通过优质资产重组推动报告研究的具体公司品牌在美国更好发展并与合作企业持续分享美国地区光伏业务高盈利[3] 估值情况 - 考虑到当前光伏组件价格并展望后续价格趋势、同时结合公司多元业务布局将公司2024 - 2026年预测每股收益调整至 -0.29/1.73/2.21元（原预测2024 - 2026年每股收益为2.27/2.75/ -元）对应市盈率 -/15.1/11.8倍[3] - 报告研究的具体公司主营收入2022 - 2026年分别为850.52亿元、1133.92亿元、845.09亿元、1036.62亿元、1273.88亿元增长率分别为91.2%、33.3%、 -25.5%、22.7%、22.9%[4] - 报告研究的具体公司EBITDA2022 - 2026年分别为58.14亿元、90.39亿元、26.65亿元、76.21亿元、90.53亿元归母净利润2022 - 2026年分别为36.80亿元、55.31亿元、 -6.37亿元、37.66亿元、48.09亿元增长率分别为104.0%、50.3%、 -111.5%、/、27.7%[4] - 报告研究的具体公司最新股本摊薄每股收益2022 - 2026年分别为1.69元、2.54元、 -0.29元、1.73元、2.21元原先股本摊薄每股收益2024 - 2026年分别为2.27元、2.75元、变化幅度为 -112.78%、 -37.00%市盈率2022 - 2026年分别为15.4倍、10.3倍、 -89.2倍、15.1倍、11.8倍[4]

报告投资评级 - 投资评级为买入维持[3] 报告核心观点 - 2024年前三季度实现收入631.47亿元同比下降22.16%归母净利 -8.47亿元同比下降116.67%其中2024Q3实现收入201.79亿元同比下降36.41%环比下降18.34%归母净利 -13.73亿元同比下降189.31%环比大幅下降[3] - 组件业务Q3组件出货环比下降美国出货节奏放缓单瓦净利预计环比有所下降行业层面组件售价进一步下跌盈利压力增大公司高利润的美国市场占比略有下降其他业务预计分布式确收量环比下降终端客户多处于观望状态出货规模有所放缓单瓦净利保持良好水平分布式运维规模持续增长支架业务盈利稳定储能业务逐步减亏[4] - Q3期间费用率为12.76%同环比有所增加受收入下滑影响而费用绝对值保持平稳Q3资产减值损失为 -6.22亿元预计主要是存货跌价损失和固定资产减值损失信用减值损失为 -1.20亿元Q3经营性现金流净额为39.89亿元Q3末在手现金增至262.04亿元存货下降至264.13亿元经营状况依旧稳健[4] - 公司前瞻性布局印尼基地和美国基地有望在2024Q4投产有效应对美国贸易政策风险公司东南亚反补贴税率仅为0.14%有望获得较低的反倾销税率支撑美国市场后续盈利能力保持良好分布式业务方面公司发力工商业光伏向运维服务和综合能源服务方向发展市场竞争力不断提升光伏支架全年出货量预计保持平稳近期光伏行业供给侧利好频出周期拐点有望提前到来报告研究的具体公司作为龙头企业有望受益于行业供需改善经营业绩拐点可期[5] - 预计公司2025年实现归母净利润41亿元对应PE为13倍[5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据相关 - 2024年前三季度收入631.47亿元同比下降22.16%归母净利 -8.47亿元同比下降116.67%2024Q3收入201.79亿元同比下降36.41%环比下降18.34%归母净利 -13.73亿元同比下降189.31%[3] - Q3期间费用率12.76%同环比增加资产减值损失 -6.22亿元信用减值损失 -1.20亿元Q3经营性现金流净额39.89亿元Q3末在手现金262.04亿元存货264.13亿元[4] - 预计2025年实现归母净利润41亿元对应PE为13倍[5] - 给出了2023 - 2026年的利润表资产负债表现金流量表中的各项数据如营业总收入营业成本毛利等[9] 业务板块相关 - 组件业务Q3出货环比下降美国出货节奏放缓单瓦净利环比下降原因一是组件售价下跌二是美国市场占比下降其他业务分布式确收量环比下降但单瓦净利保持良好分布式运维规模增长支架业务盈利稳定储能业务逐步减亏[4] - 前瞻性布局印尼和美国基地应对美国贸易政策风险东南亚反补贴税率低有望获低反倾销税率分布式业务发力工商业光伏向运维和综合能源服务发展支架业务全年出货量预计平稳[5] 市场表现相关 - 近12个月市场表现与沪深300指数对比有 -42% -22% -1% 20%等不同阶段[7]

关联交易 - 关联方Trinaway拟1475.25万美元认购FREYR1405万股新股[3][6] - 公司出售美国5GW组件工厂获FREYR4587.796万股分两阶段获得[4][7] - 按FREYR最新收盘价测算关联交易拟投资0.48亿美元[4][7] 股权结构 - FREYR第一大股东Encompass Capital Advisors LLC持股12.56%，第二大股东Koch,Inc持股8.2%[13] 财务数据 - 2024年1 - 6月FREYR净利润 - 5585.1万美元，2023年 - 7309.6万美元[16] - 2024年6月30日FREYR资产总额6.44381亿美元等[17] - 2023年12月31日FREYR资产总额7.32185亿美元等[17] 会议审议 - 2024年11月5日相关会议审议通过关联交易议案无需股东大会审议[3][5][7][11] - 2024年11月5日董事会、监事会审议通过关联交易议案[23][25] 其他信息 - FREYR注册资本365万美元，2021年1月20日成立[14] - Trinaway2024年4月23日成立，注册资本1美元[19] - 公告2024年11月7日发布[29]

关联交易 - 关联方Trinaway拟1475.25万美元认购FREYR 1405万股新股[1] - 公司出售美国工厂将获FREYR 4587.796万股分两阶段获得[2] - 本次关联交易拟投资0.48亿美元[3] 股权结构 - FREYR第一大股东控制12.56%股权，第二大股东持股8.2%[7] 业绩数据 - 2024年1 - 6月净利润 - 5585.1万美元等多项财务数据[9] 会议审议 - 2024年11月5日多会议审议通过关联交易议案[13][14][16] 保荐意见 - 保荐人认为关联交易符合法规无异议[17]

会议信息 - 天合光能第三届监事会第八次会议于2024年11月5日通讯召开[3] - 应参加表决监事3人，实际3人参加表决[3] 议案审议 - 审议通过《关于对外出售资产暨经营合作的议案》，3票同意[4] - 审议通过《关于关联方参与股权投资暨关联交易的议案》，3票同意[5]

报告公司投资评级 - 公司维持"推荐"评级,给予2025年20x PE,对应目标价29.16元 [2] 报告核心观点 - 行业三季度组件盈利承压,公司经营性现金流持续流入 [2] - 光伏行业协会呼吁反内卷竞争,光伏组件有望摆脱价格混战 [2] - 公司海外产能落地加速,美国市场出货将持续增长,技术研发持续增强 [2] 财务数据总结 - 2024Q1-3公司实现营收631.47亿元,同比-22.16%;归母净利润-8.47亿元,同比-116.67% [1] - 2024Q3公司实现营收201.79亿元,同比-36.41%,环比-18.34%;归母净利润-13.73亿元,同比-189.31%,环比转亏 [1] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为-2.76/31.78/46.05亿元 [2]

公司经营情况 - 2024年第三季度组件出货量接近16.5GW，美国出货接近800MW，占比降低，主动调整销售策略规避双反税追溯风险 [2] - 分布式系统销售量接近1GW，环比下降，采取稳健策略应对电力市场化进程不确定性 [2] - 截至9月底，分布式电站运维规模15.2GW，业务规模稳步上升 [2] - 支架三季度出货量约2GW，跟踪支架占比超70%，盈利性明显提升 [2] - 储能业务三季度出货量接近850MWh，欧洲出货超过300MWh，板块毛利率大幅提升 [2] - 三季度经营性现金流净流入39.9亿元，呈现持续优化态势 [2] 行业环境与应对策略 - 行业面临美国“双反”调查、国内户用分布式电力市场化节奏不明等挑战，抵制低价恶性竞争成行业共识 [2] - 公司选择“减速入弯”策略应对外部不确定性，会根据行业变化调整策略 [2] 交流问答要点 分布式电力市场化 - 电力市场化交易利于分布式光伏发展，大概率新老划段，公司布局电力交易和资产运营能力，试点光储融合新模式 [3] 美国市场 - 第三季度美国市场出货量800MW，出货节奏放缓，主动调整应对双反税追溯风险 [3] - 泰国天合反补贴税率仅0.14%，优势明显；2023年布局印尼和美国产能，预计2024年四季度投产；拥有TOPCon多项核心专利技术 [3] - 后续策略保持灵活性，跟踪行业趋势调整 [3] 基地投产时间 - 美国基地预计11月初投产，印尼基地TOPCon电池产能预计年底投产 [3] 业务板块经营目标 - 2024年出货目标：组件70 - 75GW，分布式系统5GW，支架8 - 9GW，储能5GWh [3] 储能业务 - 依托平台和服务能力提升，海外市场发展强劲，明年海外销售比例有望大幅提升带动毛利率提升 [3] 现金流提升原因 - 第三季度加强库存和应收账款管理，提升流动资产效率 [4] 资本开支规划 - 国内新增产能投资完成产能爬坡，后续主要是验收款支付，有项目贷款保障；海外印尼和美国项目基本完成，暂无新增资本开支项目 [4] 电池技术路线 - TOPCon是未来几年主流技术，公司N型i - TOPCon电池最高效率达25.9%，刷新世界纪录，未来组件功率将进一步提升 [4] - IBC在部分屋顶市场有竞争力，二代BC技术不成熟，成本高、盈利无优势 [4] - HJT目前成本较高，需降本增效 [4] - 钙钛矿叠层测试效率达34.2%，TOPCon + 钙钛矿叠层产业化价值高，公司联合企业布局晶硅叠层太阳能电池 [4] 专利诉讼事件 - 公司未收到First Solar专利诉讼法院材料，对自身专利知识产权领先地位有信心，积极维护支持知识产权 [4]