报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 公司发布2025年一季报，营收和归母净利润同比大幅增长，成本表现优异，生猪出栏在高基数背景下仍保持高增，维持原盈利预测不变，预计2025 - 2027年归母净利润分别为240.56/287.30/379.32亿元，对应EPS分别为4.40/5.26/6.94元，当前股价对应PE为9.1/7.6/5.8倍，出栏高增成本下降，持续成长兑现业绩，维持“买入”评级[3] 根据相关目录分别进行总结 公司经营情况 - 2025Q1生猪养殖营收332.2亿元，同比增长29.19%，销售生猪2265.8万头，同比增长41.52%，2025年出栏目标商品猪7200 - 7800万头，仔猪800 - 1200万头[4] - 2025M1 - M3生猪养殖完全成本分别为13.1/12.9/12.5元/公斤，2025全年目标完全成本12元/公斤[4] - 截至2025年3月末能繁母猪存栏348.5万头，2025Q1生猪全程存活率82% - 83%，psy达28，料肉比2.8[4] 公司财务状况 - 截至2025年3月末，资产负债率59.20%，较之前下降4.39pct，账面货币资金235.66亿元，增长2.35%[5] 公司屠宰业务 - 2025Q1生猪屠宰532万头，同比增长81%，产能利用率提升至73%（2024Q1为40%），投产屠宰产能2900万头/年[5] 财务预测摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|110,861|137,947|147,023|156,806|173,269| |归母净利润(百万元)| - 4,263|17,881|24,056|28,730|37,932| |毛利率(%)|3.1|19.1|22.8|24.0|27.5| |净利率(%)| - 3.8|13.0|16.4|18.3|21.9| |ROE(%)| - 5.6|24.4|24.7|23.0|23.5| |EPS(摊薄/元)| - 0.78|3.27|4.40|5.26|6.94| |P/E(倍)| - 51.3|12.2|9.1|7.6|5.8| |P/B(倍)|3.5|3.1|2.3|1.8|1.4|[5][7][8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 公司发布2025年一季报，2025Q1营收360.61亿元(+37.26%)，归母净利润44.91亿元(+288.79%)，成本表现优异，生猪出栏在高基数背景下仍保持高增，维持原盈利预测不变，预计2025 - 2027年归母净利润分别为240.56/287.30/379.32亿元，对应EPS分别为4.40/5.26/6.94元，当前股价对应PE为9.1/7.6/5.8倍，出栏高增成本下降，持续成长兑现业绩，维持“买入”评级[3] 各部分总结 公司基本信息 - 当前股价40.03元，一年最高最低为50.78/35.02元，总市值2186.75亿元，流通市值1525.43亿元，总股本54.63亿股，流通股本38.11亿股，近3个月换手率68.99% [1] 2025Q1经营情况 - 生猪养殖营收332.2亿元(+29.19%)，销售生猪2265.8万头（+41.52%），其中商品猪/仔猪/种猪1839.5/414.9/11.3万头，2025年出栏目标商品猪7200 - 7800万头，仔猪800 - 1200万头 [4] - 2025M1 - M3生猪养殖完全成本分别为13.1/12.9/12.5元/公斤，2025全年目标完全成本12元/公斤 [4] - 截至2025年3月末能繁母猪存栏348.5万头，2025Q1生猪全程存活率82% - 83%，psy达28，料肉比2.8 [4] 资金与屠宰业务情况 - 截至2025年3月末，资产负债率59.20%(-4.39pct)，账面货币资金235.66亿元（+2.35%） [5] - 2025Q1生猪屠宰532万头（+81%），产能利用率提升至73%（2024Q1为40%），投产屠宰产能2900万头/年 [5] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|110,861|137,947|147,023|156,806|173,269| |YOY(%)|-11.2|24.4|6.6|6.7|10.5| |归母净利润(百万元)| - 4,263|17,881|24,056|28,730|37,932| |YOY(%)|-132.1|519.4|34.5|19.4|32.0| |毛利率(%)|3.1|19.1|22.8|24.0|27.5| |净利率(%)|-3.8|13.0|16.4|18.3|21.9| |ROE(%)|-5.6|24.4|24.7|23.0|23.5| |EPS(摊薄/元)| - 0.78|3.27|4.40|5.26|6.94| |P/E(倍)| - 51.3|12.2|9.1|7.6|5.8| |P/B(倍)|3.5|3.1|2.3|1.8|1.4| [5] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入147023百万元，营业成本113444百万元等 [7] - 主要财务比率涵盖成长能力、偿债能力、营运能力等指标预测，如2025E营业收入增长率6.6%，资产负债率55.0%等 [7]

文章核心观点 - 牧原股份2025年一季度延续增长态势，经营业绩向好，财务结构改善，投资者回报策略转向更大力度股东现金分红，还拟发行H股推进国际化战略 [1][2] 经营业绩 - 2025年一季度营收超360亿元，归母净利润44.91亿元，同比增长超288% [1] - 一季度销售生猪2265.7万头，其中商品猪1839.5万头，种仔猪426.2万头 [1] - 出栏量和生猪销售均价上升，养殖成本从去年初的15.8元／kg降至12.5元／kg，接近2025年内部成本目标12元／kg [1] 财务结构 - 一季度经营活动产生的现金流量净额达75.06亿元，同比增长48.14% [1] - 货币资金235.66亿元，较去年底增加66.15亿元 [1] - 报告期内资产负债率59.2%，同比下降4.39个百分点 [1] - 未来将加强现金流管理及债务结构优化，合理安排有息负债偿还 [1] 投资者回报 - 2024年固定资产折旧首次大于资本开支后，投资者回报策略转向更大力度股东现金分红 [1] - 2024年年度利润分配拟每10股派发5.72元，叠加三季度分红45亿元（每10股派8.31元），全年现金分红总额达75.88亿元，创上市以来新高 [1] 国际化战略 - 拟发行H股股票并在香港联合交易所上市，推进国际化战略，打造国际化资本运作平台，拓宽未来增长空间 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 51.30 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - Q1 公司养殖销量同比高增、头均盈利优势明显，屠宰产能利用率明显提升、单头亏损明显收窄，3 月育肥完全成本降至 12.5 元/公斤，2025 年有望持续增出栏、降成本，延续高质量成长 [1][3] - 考虑公司 Q1 成本明显下降且持续下降可实现性较强，下调育肥完全成本，上调盈利预测，预计 2025/26/27 年归母净利润为 197/183/472 亿元，对应 BVPS 15.39/18.23/26.37 元 [4] 根据相关目录分别进行总结 Q1 业绩情况 - Q1 营收、盈利同比高增，受肥猪售价环比下跌近 10%影响，营收、盈利环比下滑；归母净利 44.91 亿元，同比+288.79%、环比-39.31%，位于业绩预告区间内 [1][2] 养殖业务 - 销量同比高增+头均盈利优势明显，25Q1 销售生猪 2266 万头，同比+42%、环比+5.6%，其中商品猪 1840 万头（同比+35%）、仔猪 415 万头；生猪头均盈利 200 元（行业平均约 93 元），得益于 Q1 育肥完全成本降至 12.9 元/公斤左右 [2] 屠宰业务 - 产能利用率明显提升+单头亏损明显收窄，Q1 屠宰生猪 529 万头，同比+80%、环比+15%，产能利用率提升至超 70%、同比提升超 30pct，得益于开拓销售渠道、优化结构、提升管理能力等 [2] 未来展望 - 养殖业务成本端后续会在多方面发力，实现成本进一步下降；出栏端 2025 年预计出栏商品猪 7200 - 7800 万头（同比+10% - 19%）、仔猪 800 - 1200 万头（同比+41% - 112%） [3] - 屠宰业务产能利用率提升有望持续、经营或向好，屠宰板块扭亏为盈可期；公司国际化布局或拔高养猪长期发展天花板；高度重视股东回报，2024 年度现金分红和股份回购总额达 86 亿元、占 2024 年净利润的 45%，股息率约 3.66% [3] 盈利预测与估值 - 预计 2025/26/27 年归母净利润为 197/183/472 亿元（较前值上调幅度分别为 39%/36%/9%），对应 BVPS 15.39/18.23/26.37 元；参考可比公司 2025 年 Wind 一致预期 2.6x PB，给予公司 2025 年 3.3x PB，维持目标价 51.30 元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|110,861|137,947|135,993|136,848|170,948| |+/-%|(11.19)|24.43|(1.42)|0.63|24.92| |归属母公司净利润(人民币百万)|(4,263)|17,881|19,732|18,257|47,170| |+/-%|(132.14)|519.42|10.35|(7.48)|158.37| |EPS(人民币, 最新摊薄)|(0.78)|3.27|3.61|3.34|8.63| |ROE (%)|(5.63)|24.41|22.38|17.45|31.64| |PE (倍)|(51.29)|12.23|11.08|11.98|4.64| |PB (倍)|3.48|3.04|2.60|2.20|1.52| |EV EBITDA (倍)|23.37|7.61|7.76|7.73|3.35| [6] 关键盈利假设调整 | | | 调整前 | | | 调整后 | | | | 调整幅度 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 2025E | 2026E | 2027E | 2025E | 2026E | 2027E | 2025E | 2026E | 2027E | | 营业收入 | 百万元 | 131262 | 135888 | 170948 | 135993 | 136848 | 170948 | 4% | 1% | 0% | | 归母净利润 | 百万元 | 14164 | 13470 | 43102 | 19732 | 18257 | 47170 | 39% | 36% | 9% | | 毛利率 | % | 16% | 16% | 30% | 20% | 19% | 32% | 4pct | 3pct | 2pct | | 净利率 | % | 11% | 10% | 25% | 15% | 13% | 28% | 4pct | 3pct | 2pct | | 生猪出栏量 | 万头 | 8520 | 9215 | 10030 | 8520 | 9215 | 10030 | 0% | 0% | 0% | | 商品猪均价 | 元/公斤 | 14.00 | 13.60 | 16.00 | 14.09 | 13.70 | 16.00 | 1% | 1% | 0% | | 商品猪毛成本 | 元/公斤 | 11.80 | 11.60 | 11.40 | 11.41 | 11.20 | 11.00 | -3% | -3% | -4% | [13] 2025 年盈利预测季度拆分表 | | | 2025Q1 | 2025Q2 - E | 2025Q3 - E | 2025Q4 - E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 亿元 | 361 | 301 | 329 | 369 | | 生猪收入 | 亿元 | 352 | 292 | 320 | 360 | | 生猪出栏量 | 万头 | 2266 | 1905 | 2038 | 2311 | | 生猪头均收入 | 元/头 | 1553 | 1533 | 1570 | 1558 | | 其他收入 | 亿元 | 9 | 9 | 9 | 9 | | 营业成本 | 亿元 | 295 | 240 | 260 | 296 | | 生猪营业成本 | 亿元 | 291 | 235 | 255 | 291 | | 生猪头均营业成本 | 元/头 | 1283 | 1234 | 1251 | 1259 | | 其他营业成本 | 亿元 | 4 | 5 | 5 | 5 | | 毛利 | 亿元 | 66 | 61 | 69 | 74 | | 生猪毛利 | 亿元 | 61 | 57 | 65 | 69 | | 生猪头均毛利 | 元/头 | 270 | 299 | 319 | 299 | | 其他毛利 | 亿元 | 4 | 5 | 4 | 5 | | 期间费用 | 亿元 | 25 | 20 | 20 | 23 | | 生猪费用 | 亿元 | 24 | 19 | 19 | 22 | | 生猪头均费用 | 元/头 | 108 | 100 | 95 | 94 | | 其他费用 | 亿元 | 1 | 1 | 1 | 1 | | 其他损益 | 亿元 | 5 | 3 | 4 | 4 | | 归母净利润 | 亿元 | 45 | 45 | 53 | | [14]

事件：公司公告2025 年一季度报告。2025Q1，公司实现营业收入360.61 亿元，同比+37.26%；实现归 属于上市公司股东的净利润44.91 亿元，归母扣非净利润为45.09 亿元，同比均大幅扭亏为盈；实现基本 每股收益0.83 元/股，业绩符合此前预期。 量价齐升，2025Q1 公司业绩扭亏为盈。2025Q1 公司共销售生猪2265.8 万头，同比+41.52%；其中商品 猪1839.5 万头，仔猪414.9 万头，种猪11.3 万头。仔猪销售量与销售占比显著提升：2025Q1 公司销售仔 猪量同比大幅增长595%；销售占比为18.3%，较上年同期占比（3.7%）大幅提升。销售价格也同比上 涨，公司25 年1-2 月、3 月商品猪销售均价分别为14.76、14.30 元/kg，同比+6.7%、+0.4%。 生产指标继续优化，2025Q1 养殖成本进一步下降。根据公司投关记录表显示，2025Q1生猪养殖完全成 本逐月下降，3 月已下降至12.5 元/公斤；主要来源于生产指标的改善，当前公司全程成活率在 82%左 右，肥猪日增重在 810g 左右，PSY28，育肥料肉比在2.8左右。预计后续公司会在健 ...

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025Q1公司出栏量高增、成本下降，业绩扭亏为盈，预计后续出栏量稳健增长、养殖成本进一步下降，屠宰肉食板块盈利能力有望改善，维持盈利预测和“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为1379.47亿、1354.96亿、1418.59亿、1473.12亿元，同比增长率分别为24.4%、 - 1.8%、4.7%、3.8% [6] - 2024 - 2027E归母净利润分别为178.81亿、208.29亿、234.71亿、264.01亿元，同比增长率分别为 - 、16.5%、12.7%、12.5% [6] - 2024 - 2027E每股收益分别为3.30、3.81、4.30、4.83元/股，毛利率分别为19.1%、24.1%、25.5%、26.8%，ROE分别为24.8%、23.1%、22.2%、22.4%，市盈率分别为12、11、9、8 [6] 公司研究/公司点评 - 事件：公司2025Q1实现营业收入360.61亿元，同比 + 37.26%；归母净利润44.91亿元，扣非净利润45.09亿元，同比扭亏为盈；基本每股收益0.83元/股，业绩符合预期 [7] - 量价齐升：2025Q1销售生猪2265.8万头，同比 + 41.52%；仔猪销售量同比增595%，销售占比升至18.3%；1 - 2月、3月商品猪销售均价同比 + 6.7%、 + 0.4% [7] - 成本下降：2025Q1生猪养殖完全成本逐月下降，3月降至12.5元/公斤；全程成活率82%左右，肥猪日增重810g左右，PSY28，育肥料肉比2.8左右；2025年有望阶段性达12元/kg成本目标 [7] - 产能扩张：2025Q1末能繁母猪存栏348.5万头，同比 + 10.9%，环比降0.8%；预计2025年出栏商品猪7200 - 7800万头，同比 + 10% - 19%；出栏仔猪800 - 1200万头，同比 + 41% - 112% [7] - 屠宰业务：2025Q1屠宰生猪532万头，同比 + 81%，产能利用率从40%提至73%；预计仍微亏，后续盈利能力有望改善 [7] 财务摘要 - 展示了2023A - 2027E营业总收入、营业成本、各项费用、利润等财务指标情况 [9]

文章核心观点 - 牧原股份2025年一季度业绩良好，生猪养殖和屠宰肉食业务表现佳，公司持续降本并拟港上市推进国际化战略 [1] 业绩表现 - 2024年营业总收入1379.47亿元，同比增24.43%；归母净利润178.81亿元，同比增519.42%，大幅扭亏 [1] - 2025年一季度营收360.61亿元，同比增37.26%，归母净利润44.91亿元，经营活动现金流量净额75.06亿元，同比增48.14% [1] 业务情况 生猪养殖业务 - 一季度销售生猪2265.8万头，其中商品猪1839.5万头，仔猪414.9万头，种猪11.3万头，能繁母猪存栏348.5万头 [1] 屠宰肉食业务 - 一季度屠宰生猪532万头，同比增81%，产能利用率从40%提升至73%，经营改善 [1] - 后续将加强销售能力建设，优化客户和产品结构，提升经营管理能力，增加盈利能力 [1] 成本控制 - 2025年一季度全程成活率约82%，肥猪日增重约810克，PSY约28，育肥料肉比约2.8 [1] - 优秀场线养殖成本能控在11元/公斤内，3月成本在12元/公斤以下的场线出栏量占比达三分之一左右，年初至今生猪养殖完全成本逐月降，3月降至12.5元/公斤 [1] - 采用多种形式降饲料成本，提前规划资金收支，储备银行贷款，今年整体负债规模降低100亿元左右目标不变 [1] 战略规划 - 拟发行H股在港上市，子公司设境外全资子公司越南牧原有限公司 [1] - 拟港上市为推进国际化战略，海外市场有广阔空间，已成立海外业务团队，探索多样化发展模式 [1]

文章核心观点 4月24日晚间牧原股份公布2025年一季度财报，营收净利润延续升势，公司召开交流会传递最新情况，在经营业绩、生产成本、海外市场拓展等方面有积极表现和规划 [1][2] 经营业绩 - 2024年营业总收入1379.47亿元，同比增长24.43%，归母净利润178.81亿元，同比增长519.42% [2] - 2025年一季度营业收入360.61亿元，同比增长37.26%，归母净利润44.91亿元，经营活动现金流量净额75.06亿元，同比增长48.14% [2] - 2025年一季度销售生猪2265.8万头，其中商品猪1839.5万头，仔猪414.9万头，种猪11.3万头，截至3月末能繁母猪存栏348.5万头 [2] - 2025年一季度屠宰生猪532万头，同比增长81%，产能利用率从2024年一季度的40%提升至73% [2] - 公司后续将加强销售能力建设，优化客户和产品结构，提升内部经营管理能力，增加屠宰肉食业务盈利能力 [2] 生产成本 - 2025年一季度全程成活率82%左右，肥猪日增重在810克左右，PSY在28左右，育肥料肉比在2.8左右 [3] - 优秀场线养殖成本能控制在11元/公斤以内，3月养殖成本在12元/公斤以下的场线出栏量占比达三分之一左右 [3] - 年初至今生猪养殖完全成本逐月下降，3月降至12.5元/公斤 [4] - 公司通过与粮商合作、多渠道扩充粮源、调整采购布局和配方等方式降低饲料成本 [4] - 公司年初储备银行贷款致短期负债增长，当前现金流充裕，仍将降低资产负债率和整体负债规模，目标今年降低100亿元左右 [4] 海外市场拓展 - 公司拟发行H股在香港联合交易所上市，推进国际化战略，打造国际化资本运作平台 [6] - 子公司瑞谷国际农产有限公司投资设立越南牧原有限公司，提供生猪养殖技术服务和智能化养殖设备 [6] - 拟香港上市可丰富融资渠道，推进国际化布局，提升企业形象和知名度，招揽国际人才 [6] - 公司认为海外市场有广阔空间，希望分享技术经验提升当地养猪行业竞争力和生产水平 [6] - 公司受政策鼓舞，成立海外业务团队，探索海外多样化发展模式 [7]

纪要涉及的公司 牧原股份 纪要提到的核心观点和论据 1. **生猪养殖业务** - 2025 年第一季度销售生猪 2,265.8 万头，其中商品猪 1,839.5 万头，子猪 414.9 万头，种猪 11.3 万头；3 月末能繁母猪存栏 348.5 万头[4] - 生猪养殖完全成本逐年逐月下降，3 月降至 12.5 元/公斤，计划通过多方面发力提升生产指标以进一步降成本[4] - 一季度全程存活率 82% - 83%，日增重提升，肥猪育肥段日增重 810 左右，PSY 约 28，料比约 2.8；仔猪腹泻影响保育猪和育肥猪成活率，母猪段成活率受 PEPGEN 影响一二月降约 1 个百分点，四月改善[10] 2. **屠宰肉食业务** - 2025 年第一季度屠宰生猪 532 万头，同比增 81%，产能利用率从 40%提至 73%，业务微亏约 4,000 万元，头均亏损 10 元以内[2][4] - 亏损原因是客户和产品结构优化不足、部分厂区产能利用率低、节后市场需求下降、行业外部环境变化、部分子公司经营策略调整不及时及饲料厂受汇兑损益影响[2][8][9] - 东北部分屠宰场产能利用率低但一季度改善，与中原成熟屠宰场分割比例差距大[13] 3. **国际化战略** - 港股发行可打造国际化资本运作平台，丰富融资渠道；探索国际化布局；提升品牌形象和知名度，助于招聘国际人才，加速海外团队建设[5] - 已在东南亚部分国家布局，开展本土化人才建设；优先选猪肉消费量大且接受度高的国家和地区，尊重当地市场和消费习惯[2][5][14] - 与 BAF 越南战略合作提供技术服务属轻资产扩张，2025 - 2026 年将探索多样化发展模式包括重资产投资，但无明确时间表和规划[5] 4. **财务状况与资金规划** - 一季度经营活动现金流量净额达上市以来同期最高，增强资金实力，为日常运营、新业务拓展、技术研发和海外布局提供支持[2][6] - 一季度末短期借款环比增 71 亿元，货币资金增 66 亿元，其他流动资产增 50 亿元，整体负债率小幅提升，计划年底降 100 亿负债目标不变[3][27] - 购买低风险理财产品处理闲置资金，将落实今年资金计划[28] 5. **市场价格预期** - 预计 2025 年生猪均价约 15 元/公斤，三季度价格稍高于当前，春节前旺季价格可能不乐观，总体对今年生猪市场价格持乐观态度[2][12] - 仔猪价格 600 元左右反映供需变化和从业者对三四季度猪价预期，高品质仔猪获更高溢价，育肥专业户高生产效率和利润支撑高价；期货盘面 09 合约维持 14 元左右，市场盈利预期谨慎[20][22] - 仔猪市场成交均价常见于 500 - 550 元之间，受品质和局部供需影响大，跨省调运增加成本，此价格下育肥端可实现一定利润[23] 6. **成本与效率提升** - 种源更新提升仔猪繁殖性能、饲料效率、生长速度和胎后一二级比例，黑猪价格较同行每公斤提升一至两毛，助于提高盈利能力[18] - 今年一季度与温氏集团等公司成本差距缩小，行业优秀企业在生产稳定、成本挖潜和生产效率精进方面表现好，公司在疫病和猪群健康管理有提升空间，最好产线成本可控制在 11 元以内，前 1/3 产线成本可做到 12 元以下[19] - 计划通过内外资源整合和内部育种体系搭建，在 2025 - 2026 年实现 PSY 持续提升和突破，当前国内生猪养殖关键问题是健康管理水平和生产效率不足[24][26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 一季度末能繁母猪数量略少于去年年底是配种计划执行中的正常波动，生产性生物资产金额减少源于未成熟生产生物资产变化和转入能繁母猪成本降低[11] - 全球部分养猪国家出栏均重与屠宰体重呈上涨趋势，中国养殖行业在非洲猪瘟后渐趋理性，出栏体重稳中有增，得益于育种技术和饲喂方式调整，未来行业将靠技术与内部管理实现高效增重[15] - 2025 年粮食价格预计比去年最低点上涨，但公司因猪群规模业绩提升仍对成本下降目标有信心[16] - 2 月份民营企业家座谈会后，国家希望牧原等生猪行业领军企业通过技术提升等为中国农业和全球养殖业做贡献[21]

牧原股份（002714）在一季报交流会上表示，年初至今，公司生猪养殖完全成本逐月下降，3月已降至 12.5元/kg。在成本分布上，目前公司优秀的场线能够将养殖成本控制在11元/kg以内，3月份养殖成本在 12元/kg以下的场线出栏量占比达到了三分之一左右。后续公司会持续推动优秀场线管理经验在内部的 推广、复制，改善落后场线的经营业绩，通过做好内部管理带动整体成本的下降。(人民财讯) ...