合资公司设立与业务拓展 - 国瓷材料与王琰共同投资设立合资公司国瓷固态电池材料科技有限公司 注册资本1000万元人民币 其中国瓷出资800万元持股80% 王琰出资200万元持股20% [2] - 合资公司专注于固态电池相关材料的研发、生产和销售 重点布局固态电池硫化物方向 相关产品已在客户验证中 [2] - 公司同步布局氧化物与硫化物两大固态电解质技术路线 旨在进入固态电池材料领域并拓展业务边界 [2] 公司业务与产品结构 - 公司产品涵盖电子材料、催化材料、生物医疗材料、新能源材料及精密陶瓷五大领域 [3] - 新能源材料产品包括勃姆石和高纯氧化铝 客户包括比亚迪、宁德时代、恩捷股份、星源材质等头部企业 [3] - 子公司国瓷赛创专注于高性能陶瓷基板及热沉材料研发生产 产品应用于功率器件、通信基板、汽车电子、激光芯片封装及LED封装等领域 旨在打破日本企业在高端陶瓷基板的垄断 [3] 财务表现与经营数据 - 2025年半年度实现营业收入21.54亿元 同比增长10.29% 归属于上市公司股东的净利润3.32亿元 同比微增0.38% [4] - 经营活动产生的现金流量净额3.33亿元 同比大幅增长116.11% [4] - 分业务板块来看：电子材料板块收入3.44亿元 毛利率32.97% 同比增长23.65% 催化材料板块收入4.56亿元 毛利率41.80% 同比增长12.34% 生物医疗材料板块收入4.38亿元 毛利率52.18% 同比基本持平 新能源材料板块收入2.17亿元 毛利率21.19% 同比增长26.36% [5] 行业地位与技术优势 - 公司是中国先进陶瓷材料领域龙头企业 国家级制造业单项冠军企业 [2] - 全球第三大蜂窝陶瓷载体供应商 国内首家、全球第二家运用水热法生产MLCC陶瓷粉体的厂商 [2] - 在半导体陶瓷载板领域致力于打破日本京瓷和日本丸和的垄断 推进产业链进口替代 [3]

公司及行业 * 公司为Sinocera Functional Material（国瓷材料，300285 SZ）[1] * 公司是中国领先的精细陶瓷材料供应商[7] * 行业涉及电子材料、催化材料、新能源材料和生物医学材料[7] 核心观点与论据 **财务预测与估值调整** * 基于2025年第二季度业绩，将2025E-27E每股收益（EPS）预测上调0-5%[1] * 将目标价从20 0人民币上调至22 5人民币，维持买入评级[1] * 目标价基于25倍2028E市盈率，并以10 0%的股本成本（COE）折现至2026年年中[8] * 当前股价为20 57人民币，预期上行空间为9 4%[10] **业务驱动因素** * 上调预测主要反映电子材料前景增强，原因是公司在车规级/AI服务器用MLCC（多层陶瓷电容器）取得突破，且电子浆料业务增速快于预期[1] * 中期至长期前景因新产品（主要为CCL填料材料、AR/VR光学材料和固态电池电解质）的积极发展而增强[1] * 生物医学材料业务表现弱于预期，部分抵消了上述积极因素[1] **投资主题** * 公司在具有结构性增长机会和进口替代潜力的终端市场及产品方面拥有独特优势[7] * 公司通过有机研发和并购成功扩大市场总规模（TAM）的记录，预计其中长期将恢复快速盈利增长轨迹[7] * 当前估值尚未完全反映其强劲的长期增长前景[7] **财务数据** * 最新营收预测（百万人民币）：2025E为4,599 2，2026E为5,434 8，2027E为6,484 7[6][10] * 最新净利润预测（百万人民币）：2025E为660，2026E为758，2027E为932[6] * 最新EPS预测（人民币）：2025E为0 66，2026E为0 76，2027E为0 93[6][10] * 最新预测与旧预测相比，2025E营收下调2%至4,599 2百万人民币，净利润上调5%至660百万人民币，EPS上调5%至0 66人民币[6] * 公司市值为206亿人民币/29亿美元[10] 其他重要内容 **风险因素** * 公司陶瓷粉末市场份额扩张慢于预期[7][9] * 催化材料业务因技术/质量问题导致客户渗透慢于预期[7][9] * 新业务（包括新能源材料和精密陶瓷）扩张慢于预期[7][9] * 终端市场增长慢于预期[7][9] **并购排名** * 公司的并购排名为3，代表其成为收购目标的概率较低（0%-15%），此排名未计入目标价[16] **披露信息** * 该研究报告由高盛（亚洲）有限责任公司发布[2][3] * 高盛可能与报告所涵盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突[4] * 评级分布：高盛全球股票覆盖范围内，买入评级占49%，持有评级占34%，卖出评级占17%[19]

股价表现 - 最新股价20 57元 较前一交易日上涨0 18元 [1] - 盘中最高触及20 70元 最低下探20 25元 [1] - 全天成交5 79亿元 换手率3 36% [1] 主营业务与行业定位 - 主营业务为高端功能陶瓷材料的研发、生产和销售 [1] - 产品应用于电子信息和通讯、生物医疗、新能源等领域 [1] - 所属化学制品行业 是新材料领域代表性企业 [1] 业务动态与产品说明 - 氧化锆及玻璃陶瓷系列修复产品主要用于牙科修复材料 [1] - 公司不涉及假牙成品业务 [1] - 电子材料和新能源板块产销保持较快增长 [1] 财务表现 - 二季度实现营收和业绩双增长 [1] 资金流向 - 8月22日主力资金净流出5771 23万元 [1] - 近五个交易日累计净流出2 38亿元 [1]

公司业务模式 - 公司销售氧化锆及玻璃陶瓷系列修复产品采用直销及临床销售两种模式 [1] - 公司不涉及假牙成品业务 假牙成品由客户使用公司提供的修复材料加工定制 [1] 产品定位 - 公司核心产品为氧化锆及玻璃陶瓷系列修复材料 属于牙科修复产业链上游材料供应商 [1] - 产品具有高度定制化特点 客户通过加工公司材料获得最终假牙成品 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 下游需求持续回暖，2025年上半年公司归母净利润同比增加0.38% [2][5] - 公司不断进行技术和产品研发，持续打造新材料产业平台，未来有望充分受益 [11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.54亿元、9.02亿元、10.85亿元，对应PE分别为27倍、23倍、19倍 [11] 财务表现 - 2025年上半年营业收入21.54亿元，同比+10.29% [5] - 2025年上半年归母净利润3.32亿元，同比+0.38% [5] - 2025年上半年扣非归母净利润3.21亿元，同比+4.10% [5] - 2025年上半年销售毛利率38.30%，同比-1.59个百分点 [5] - 2025年上半年销售净利率17.39%，同比-1.64个百分点 [5] - 2025年上半年经营活动现金流净额3.33亿元，同比+116.11% [5] - 2025Q2单季度营业收入11.79亿元，同比+4.67%，环比+20.97% [6] - 2025Q2单季度归母净利润1.96亿元，同比-0.57%，环比+44.33% [6] - 2025Q2单季度扣非归母净利润1.94亿元，同比+3.60%，环比+52.99% [6] - 2025Q2单季度销售毛利率39.56%，同比-1.12个百分点，环比+2.78个百分点 [6] - 2025Q2单季度销售净利率19.13%，同比-0.85个百分点，环比+3.85个百分点 [6] - 2025Q2单季度经营活动现金流净额2.42亿元，同比+100.66%，环比+163.83% [6] 分业务表现 - 电子材料营收3.44亿元，同比+23.65%，毛利率32.97%，同比下降2.61个百分点 [7] - 催化材料营收4.56亿元，同比+12.34%，毛利率41.80%，同比下降1.76个百分点 [7] - 生物医疗材料营收4.38亿元，同比-0.11%，毛利率52.18%，同比下降5.73个百分点 [7] - 数码打印及其他材料-建筑陶瓷板块营收4.84亿元，同比+2.59%，毛利率37.42%，同比增加1.22个百分点 [7] - 新能源材料营收2.17亿元，同比+26.36%，毛利率21.19%，同比增加0.13个百分点 [7] 费用控制 - 2025年上半年销售费用率5.96%，同比+0.82个百分点 [8] - 2025年上半年管理费用率6.44%，同比-0.48个百分点 [8] - 2025年上半年研发费用率6.64%，同比-0.27个百分点 [8] - 2025年上半年财务费用率-0.46%，同比由正转负 [8] - 2025Q2销售费用率6.14%，同比+1.18个百分点，环比+0.39个百分点 [10] - 2025Q2管理费用率6.19%，同比-0.81个百分点，环比-0.56个百分点 [10] - 2025Q2研发费用率6.11%，同比-0.39个百分点，环比-1.16个百分点 [10] - 2025Q2财务费用率-0.58% [10] 技术研发与业务进展 - 车规级、高容类等MLCC粉体新产品需求持续增长，在头部客户验证速度进一步加速 [11] - 部分产品在海外客户取得突破性进展 [11] - 构建专业化固态电解质研发团队，同步布局氧化物与硫化物两大固态电解质技术路线 [11] - LED基板产品竞争力提升，已为全球头部企业稳定批量供货 [11] - 通讯射频微系统芯片封装管壳已成为低轨卫星射频芯片的主要封装方案 [11] - 完成球形氧化硅、球形和角形氧化钛等多个产品的开发，主要应用于5G通讯、AI等领域 [11] - 氧化锆、氧化钛等分散液产品取得重要技术突破，部分型号产品指标已达到国际先进水平 [11] - 氧化锆分散液已在国内多家客户完成验证并开始陆续导入，主要应用于LCD、OLED、AR光学调节涂层、光学镜头、AI眼镜等高清显示领域 [11] 市场数据与估值 - 当前价格20.39元 [4] - 总市值20,329.81百万 [4] - 流通市值17,155.02百万 [4] - 总股本99,704.83万股 [4] - 流通股本84,134.48万股 [4] - 近一月股价表现12.0%，超越沪深300指数7.0个百分点 [4] - 近三月股价表现23.1%，超越沪深300指数13.6个百分点 [4] - 近一年股价表现32.1%，超越沪深300指数3.0个百分点 [4] - 预计2025年营业收入47.24亿元，同比+17% [12] - 预计2026年营业收入55.76亿元，同比+18% [12] - 预计2027年营业收入66.74亿元，同比+20% [12] - 预计2025年归母净利润7.54亿元，同比+25% [12] - 预计2026年归母净利润9.02亿元，同比+20% [12] - 预计2027年归母净利润10.85亿元，同比+20% [12]

业务发展 - 蜂窝陶瓷产品全面覆盖商用车、乘用车、非道路机械及船机等应用领域 [1] - 持续深化与国内外客户的合作关系 [1] - 销售份额实现稳步增长 [1] - 市场份额呈现不断提高趋势 [1]

公司业绩表现 - 电子材料和新能源板块产销高速增长 [2] - 2025年第二季度实现营收与业绩双重增长 [2] 业务布局与成长驱动 - 光模块、AI眼镜及固态电池多领域协同布局 [2] - 多元化板块战略为公司长期成长提供支撑 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4][8] 核心观点 - 25Q2业绩稳中有进，新材料产品加速推进 [1][4] - 电子材料和新能源板块产销高增，催化材料板块稳步增长 [5] - 光模块、AI眼镜、固态电池等新业务布局助力未来成长 [6][7] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速分别为32.0%、14.5%、26.9% [8][9] 财务表现 - 2025年上半年营收21.54亿元，同比+10.29%；归母净利润3.32亿元，同比+0.38% [4] - 2025年Q2营收11.79亿元，同比+4.67%/环比+20.97%；归母净利润1.96亿元，同比-0.57%/环比+44.33% [4] - 预计2025年归母净利润7.98亿元，同比+32.0%；2026年9.13亿元，同比+14.5%；2027年11.60亿元，同比+26.9% [8][9] - 对应PE分别为25倍、22倍、18倍 [8] 业务板块进展 - 电子材料板块：车规级、高容类MLCC粉体需求增长，海外客户取得突破，电子浆料实现批量供应 [5] - 催化材料板块：打入国际头部车企供应链并开始批量供应 [5] - 生物医疗材料板块：美学分层高透氧化锆粉体在多家客户验证通过并开始批量供应 [5] - 新能源材料板块：高纯氧化铝、勃姆石产品实现超薄涂覆，开发纳米超细、多孔等新型号 [5] - 精密陶瓷板块：陶瓷球业务快速增长，LED基板、芯片封装管壳业务增长 [5] - 其他材料板块：陶瓷墨水需求受房地产竣工量下滑影响，通过新产品和海外市场开拓提升竞争力 [5] 新业务布局 - 光模块用陶瓷基板技术储备，半导体制冷片TEC已实现量产和小批量销售 [6] - 拟设立合资公司研发固态电解质材料，产品已在客户验证中 [6] - 布局覆铜板用无机非金属粉体填充材料，完成球形氧化硅、氧化钛等产品开发并开始扩产 [6][7] - 氧化锆、氧化钛分散液技术突破，应用于LCD、OLED、光学镜头、AI眼镜等领域 [7] - 氧化锆分散液已在多家客户完成验证并开始导入，氧化钛分散液获小批量订单 [7] 市场表现 - 总市值203亿元，流通市值172亿元 [1] - 近12个月最高价24.00元，最低价14.07元 [1]

行业概述 - 陶瓷墨水是含有特殊陶瓷粉体的悬浊液或乳浊液 可直接在陶瓷表面进行喷绘印刷操作 形成精美图案和色彩 根据结构可分为水基型与有机溶剂型 根据颜色可分为黄粉红红棕蓝黑等 [3] - 制备方法主要包括溶胶法分散法反相微乳液法 其中溶胶法稳定性好分散性佳但生产难度大成本高 分散法工艺简单成本低但产品稳定性差 反相微乳液法分散性好储存性佳但工艺复杂 [5][6] 发展历程 - 2009-2011年为进口主导阶段 国内市场以陶丽西福禄意达佳卡罗比亚司马化工等国外品牌为主导 [6][7] - 2012-2015年为国产赶超阶段 迈瑞思明朝科技道氏康立泰万兴柏华科技汇龙等企业陆续推出陶瓷墨水 2015年国产墨水市占率超50% [7] - 2016年至今为加速创新阶段 道氏推出渗花墨水 扬子颜料上市包裹红 国瓷康立泰实现数码喷釉墨水国产化 [7] 产业链结构 - 上游包括陶瓷粉体釉料等原材料及分散剂结合剂表面活性剂等化工产品 [9] - 中游为陶瓷墨水生产制造 [9] - 下游应用包括建筑陶瓷日用陶瓷艺术陶瓷工业陶瓷等领域 其中建筑陶瓷主要用于瓷砖装饰 如仿大理石纹木纹等效果 [9] 市场规模 - 陶瓷墨水市场规模从2019年19.32亿元增长至2024年23亿元 [1][13] - 建筑陶瓷作为主要应用领域 受房地产需求疲弱影响 2024年全国陶瓷砖产量59.1亿平方米 较2023年下降12.18% [10][24] 竞争格局 - 行业呈现双寡头格局 国瓷康立泰和道氏技术合计市占率超55% 已完成国产替代 [15] - 主要企业包括山东国瓷康立泰（伯陶墨水品牌）广东道氏技术佛山市迈瑞思山东陶正新材料武汉山羽新材料等 [2][16] 企业动态 - 国瓷康立泰通过开发陶瓷墨水釉料等新产品巩固国内建筑陶瓷市场地位 并联合科达制造开拓东南亚非洲印度欧洲等海外市场 [1][16] - 道氏技术形成碳材料+锂电材料+陶瓷材料+战略资源业务格局 2024年陶瓷材料营业收入7.97亿元 同比下降27.45% 陶瓷材料产量11.57万吨同比下降44.5% 销售量12.25万吨同比下降44% [18][20] 发展趋势 - 2025年房地产市场释放企稳信号 叠加存量房装修和老旧小区改造政策支持 陶瓷墨水行业景气度有望修复 [22] - 个性化与定制化需求增加 行业将提供更多颜色图案选择 加强与陶瓷生产企业合作开发定制化产品 [23] - 企业积极拓展海外市场 2024年道氏技术陶瓷墨水产品在非洲中东及东南亚销售增长近20% [24]

行业定义与分类 - 生物医用材料是用于诊断、治疗、修复或替换人体组织、器官或增进功能的新型高科技材料 按用途可分为骨骼肌肉系统修复材料、软组织材料、心血管系统材料、医用膜材料、组织粘合剂和缝线材料、药物释放载体材料、临床诊断及生物传感器材料、齿科材料等 [1] 研究热度趋势 - 2014-2024年中国生物医用材料领域论文数量整体呈现下降趋势 从2014年258篇下降至2024年152篇 研究热度有所下降 [3] 主要研究机构 - 高等学府是生物医用材料领域文献发表数量最多的机构 其中天津大学累计发表相关文献102篇 [5] 热门研究主题 - 医用高分子材料是生物医用材料领域的热门研究主题 复合材料等主题的相关论文数量同样较多 [6][9] 热门研究学科 - 生物医学工程是生物医用材料领域的热门研究学科 有机化学、金属学及金属工艺等学科的相关论文数量同样较多 [11]