报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 2024年度报告公司预计实现营收102 - 108亿元，同比增长43.37% - 51.80%，Q4收入30.31 - 36.31亿元，同比19.68% - 43.37%；预计实现归母净利润4 - 4.2亿元，同比增长81.99% - 91.09%，Q4实现归母净利润0.59 - 0.79亿元，同比增长17.21% - 57.08%；预计实现扣非净利润3 - 3.3亿元，同比增长105.17% - 121.58%，Q4实现扣非净利润0.33 - 0.63亿元，同比增长108.52% - 295.84%，收入利润均略超预期 [5] - 高端性价比战略成效显著，年货表现超预期，“D + N”全渠道打法成熟，聚焦分销日销品打造并完成首轮铺市，终端动销积极，线上电商渠道保持头部地位，线下分销渠道下半年环比提升明显，分销渠道逐季提速，Q4增长亮眼，年货节开展三大战役并进行产能调配等措施提升货品交付率 [6] - 全面深化供应链布局，提升产品竞争力，净利率显著提升，围绕“一品一链”供应链战略与全球顶级农场合作，直采控制成本和质量，2024年净利率约3.7% - 4.1%，同比提升约0.6 - 1个百分点 [6] - 维持未来三年盈利预测，预计2024 - 2026年营业收入分别为104.71/136.27/167.04亿元，同比 +47.18%/+30.14%/+22.58%，预计2024 - 2026年归母净利润分别为4.05/5.45/7.52亿元，同比 +84.35%/+34.61%/+37.80%，未来三年EPS分别为1.01/1.36/1.87元，对应当前股价PE为33/24/18倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价35.68元，总股本4.01亿股，流通股本2.80亿股，总市值143亿元，流通市值100亿元，52周内最高/最低价40.32 / 15.86元，资产负债率54.6%，市盈率64.87，第一大股东章燎源 [4] 盈利预测和财务指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7115|10471|13627|16704| |增长率(%)|-2.45|47.18|30.14|22.58| |EBITDA（百万元）|387.99|708.69|931.84|1211.60| |归属母公司净利润（百万元）|219.79|405.19|545.43|751.60| |增长率(%)|69.85|84.35|34.61|37.80| |EPS(元/股)|0.55|1.01|1.36|1.87| |市盈率（P/E）|60.39|32.76|24.34|17.66| |市净率（P/B）|5.28|4.81|4.29|3.73| |EV/EBITDA|19.87|20.42|16.02|12.60| [10] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2023A|2024E|2025E|2026E|主要财务比率|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|7115|10471|13627|16704|营业收入增长率|-2.4%|47.2%|30.1%|22.6%| |营业成本|5455|7801|10084|12278|营业利润增长率|56.7%|91.8%|36.7%|40.1%| |税金及附加|45|62|81|99|归属于母公司净利润增长率|69.9%|84.4%|34.6%|37.8%| |销售费用|1238|1911|2480|3007|毛利率|23.3%|25.5%|26.0%|26.5%| |管理费用|227|220|273|301|净利率|3.1%|3.9%|4.0%|4.5%| |研发费用|25|26|35|33|ROE|8.7%|14.7%|17.6%|21.1%| |财务费用|6|36|59|75|ROIC|7.5%|13.3%|14.0%|16.2%| |资产减值损失|-14|-10|-13|-16|资产负债率|54.6%|60.0%|63.7%|64.9%| |营业利润|278|533|729|1022|流动比率|1.57|1.47|1.42|1.42| |营业外收入|41|52|52|52|应收账款周转率|11.98|19.07|19.07|19.07| |营业外支出|5|7|7|7|存货周转率|3.93|4.30|4.30|4.30| |利润总额|314|578|774|1066|总资产周转率|1.28|1.52|1.60|1.65| |所得税|94|173|228|314|每股收益（元）|0.55|1.01|1.36|1.87| |净利润|220|405|545|752|每股净资产（元）|6.27|6.89|7.72|8.86| |归母净利润|220|405|545|752|PE|60.39|32.76|24.34|17.66| |每股收益（元）|0.55|1.01|1.36|1.87|PB|5.28|4.81|4.29|3.73| |资产负债表| | | | |现金流量表| | | | | |货币资金|328|1047|1363|1670|净利润|220|281|420|626| |交易性金融资产|0|0|0|0|折旧和摊销|69|95|99|71| |应收票据及应收账款|594|550|716|878|营运资本变动|38|-349|-569|-558| |预付款项|117|125|162|199|其他|-19|154|178|194| |存货|1388|1813|2343|2853|经营活动现金流净额|308|182|128|332| |流动资产合计|4327|5782|7502|9173|资本开支|-66|0|0|0| |固定资产|584|567|547|522|其他|-214|5|6|6| |在建工程|252|210|168|126|投资活动现金流净额|-280|5|6|6| |无形资产|113|110|106|102|股权融资|45|0|0|0| |非流动资产合计|1216|1121|1023|954|债务融资|168|726|453|337| |资产总计|5543|6903|8526|10126|其他|-113|-193|-271|-367| |短期借款|300|1084|1591|1973|筹资活动现金流净额|100|533|182|-30| |应付票据及应付账款|1548|1749|2261|2753|现金及现金等价物净增加额|127|719|316|308| |其他流动负债|912|1097|1422|1734| | | | | | |流动负债合计|2760|3930|5274|6460| | | | | | |其他|269|212|157|113| | | | | | |非流动负债合计|269|212|157|113| | | | | | |负债合计|3029|4142|5431|6573| | | | | | |股本|401|401|401|401| | | | | | |资本公积金|514|514|514|514| | | | | | |未分配利润|1599|1847|2180|2639| | | | | | |少数股东权益|0|0|0|0| | | | | | |其他|0|0|0|0| | | | | | |所有者权益合计|2514|2761|3095|3554| | | | | | |负债和所有者权益总计|5543|6903|8526|10126| | | | | | [13]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心观点 - 24年公司在产品、渠道、供应链及组织多重改革下，顺利达成百亿营收目标 [2] - 25年预计公司的线上"D+N"战略与线下分销改革将持续，同时公司另有收购爱折扣与爱零食切入硬折扣业态，营收仍有额外增量空间 [2] 财务表现 - 24Q4预计营业收入30.31-36.31亿元（+19.68%-43.37%），归母净利润0.59-0.79亿元（+17.21%-57.08%），扣非归母净利润0.33-0.63亿元（+108.52%-295.84%） [6] - 24年预计营业收入102-108亿元（+43.37%-51.80%），归母净利润4.0-4.2亿元（+81.99%-91.09%），扣非归母净利润3.0-3.3亿元（+195.31%-224.84%） [6] - 24Q4净利率达2.07%，同比提升0.09pct，全年净利率达3.90%，同比提升0.82pct [6] 渠道表现 - 24Q4线上渠道营收同比增速达25%左右，抖音为线上增长主要驱动来源 [6] - 24Q4线下渠道营收同比增速超过40%，快于24Q3，营收占比有望达到30% [6] 品牌表现 - 小鹿蓝蓝完成10亿目标，并加快布局和孵化如超大腕、东方颜究生、巧可果、围裙阿姨等新品牌 [6] 盈利预测 - 预计公司2024-2026年实现营业收入104.07/138.91/177.45亿元，同比+46.3%/33.5%/27.7% [7] - 预计公司2024-2026年实现归母净利润4.07/5.80/8.60亿元，同比+85.2%/42.6%/48.3% [7] - 当前股价对应PE分别为35/25/17倍 [7] 财务指标 - 2024E营业收入10407百万元，同比+46.3% [9] - 2024E归属母公司净利润407百万元，同比+85.2% [9] - 2024E毛利率23.4%，同比提升0.1pct [9] - 2024E ROE 14.8%，同比提升6.1pct [9] 资产负债表 - 2024E流动资产5553百万元，同比+28.3% [11] - 2024E流动负债3814百万元，同比+38.2% [11] - 2024E资产总计6826百万元，同比+23.1% [11] 利润表 - 2024E营业收入10407百万元，同比+46.3% [11] - 2024E营业成本7974百万元，同比+46.2% [11] - 2024E归属母公司净利润407百万元，同比+85.2% [11] 现金流量表 - 2024E经营活动现金流135百万元，同比-59.6% [11] - 2024E投资活动现金流32百万元，同比+111.4% [11] - 2024E筹资活动现金流-224百万元，同比-324.0% [11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 公司预计2024年营收102-108亿元，同比增长43%-52%，归母净利润4.0-4.2亿元，同比增长82%-91%，扣非归母净利润3.0-3.3亿元，同比增长195%-225% [5] - 2024Q4公司营收30.31-36.31亿元，同比增长20%-43%，归母净利润0.59-0.79亿元，同比增长17%-57%，扣非归母净利润0.33-0.63亿元，同比增长109%-296% [5] - 公司坚决贯彻"高端性价比"总战略，坚守"全品类+全渠道"经营方式，坚定"制造型自有品牌零售商"的商业模式，如期达成2024年"重回百亿"总目标 [5] 公司战略与变革 - 全品类供应链布局，围绕"一品一链"供应链战略，持续推进全球原料直采及建立全品类集约供应基地，实现成本领先 [6] - 全渠道业务拓展，围绕"D+N"打造内容大单品，推动全渠道扩张，线下分销大幅增长 [6] - 多品牌矩阵布局，子品牌小鹿蓝蓝2024年销售近10亿元并实现较好盈利，同时加快新品牌孵化，多品牌矩阵布局初步形成 [6] - "品销合一"网络型组织，持续推进组织变革，构建出248个小而美经营体，形成扁平化网络型组织，进一步夯实组织能力 [6] 盈利预测 - 调整2024-2026年EPS分别为1.02/1.43/1.95（前值为0.99/1.36/1.81）元，当前股价对应PE分别为35/25/18倍 [7] - 预计2024-2026年主营收入分别为10,571/14,073/18,070百万元，增长率分别为48.6%/33.1%/28.4% [10] - 预计2024-2026年归母净利润分别为409/573/783百万元，增长率分别为86.0%/40.2%/36.6% [10] - 预计2024-2026年毛利率分别为25.0%/26.0%/26.8%，净利率分别为3.9%/4.1%/4.3% [11] 财务数据 - 2023年主营收入7,115百万元，归母净利润220百万元，摊薄每股收益0.55元，ROE 8.7% [10] - 2024年预计主营收入10,571百万元，归母净利润409百万元，摊薄每股收益1.02元，ROE 14.6% [10] - 2025年预计主营收入14,073百万元，归母净利润573百万元，摊薄每股收益1.43元，ROE 17.9% [10] - 2026年预计主营收入18,070百万元，归母净利润783百万元，摊薄每股收益1.95元，ROE 20.9% [10]

投资评级 - 报告给予三只松鼠"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 三只松鼠2024年营收预计102~108亿元，同比+43.4~51.8%，归母净利润4.0~4.2亿元，同比+82.0~91.1%，扣非净利润3.0~3.3亿元，同比+195.3~224.8% [1] - 公司通过"高端性价比"战略和抖音全渠道增长，成功实现"重回百亿"目标，净利率提升至4%左右 [1] - 2024年Q4营收预计30.3~36.3亿元，同比+19.7~43.4%，归母净利润0.6~0.8亿元，同比+17.2~57.1%，扣非净利润0.3~0.6亿元，同比+108.5~295.8% [1] - 2024年线下分销销售额突破18亿元，同比增长近50%，线上年货节预计表现优秀 [2] - 2025年分销有望带动线下市场拓展，线上运营实力强劲，预计持续带动核心基本盘放量 [2] 财务预测 - 预计2024-2026年营收分别为103.3/134.3/161.9亿元，同比+45.2%/+30.0%/+20.6% [3] - 预计2024-2026年归母净利润分别为4.2/5.6/7.2亿元，同比+89.3%/+34.6%/+27.7% [3] - 2024-2026年EPS预计为1.04/1.40/1.78元/股 [3] - 2024-2026年净资产收益率预计为14.4%/16.6%/17.8% [5] - 2024-2026年P/E预计为34.4/25.5/20.0倍 [5] 财务数据 - 2024年预计营业收入10,333百万元，同比+45.2%，归母净利润416百万元，同比+89.3% [5] - 2024年预计毛利率24.6%，净利率4.0% [5] - 2024年预计经营活动现金流217百万元，投资活动现金流92百万元 [10] - 2024年预计资产负债率57.2%，流动比率1.5 [10] 行业与公司动态 - 三只松鼠通过收购爱零食、爱折扣积极参与渠道变革，持续看好其成长性 [3] - 公司以"高端性价比"为核心战略切入线下市场，预计打开长期成长空间 [2]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 报告预计三只松鼠2024年实现营业收入102-108亿元，同比增长43.37%~51.80%；归母净利润4.0-4.2亿元，同比增长81.99%~91.09%；扣非净利润3.0-3.3亿元，同比增长195.31%~224.84%[8] - 2024Q4预计实现营业收入30.31-36.31亿元，同比增长19.68%~43.37%；归母净利润0.59-0.79亿元，同比增长17.21%~57.08%；扣非净利润0.33-0.63亿元，同比增长108.52%~295.84%[8] - 2024年业绩符合预期，实现百亿营收，主要得益于全品类供应链布局、全渠道战略、多品牌矩阵布局和"品销合一"网络型组织[8] - 2025年有望实现开门红，线下分销渠道年货节累计销售额突破18亿元，同比增长近50%[8] - 盈利预测与投资评级：预计2024-2026年公司营收为107.5/133.0/177.3亿元，同比增长51%/24%/33%；归母净利为4.1/5.5/8.5亿元，同比增长85%/35%/54%；对应PE为35/26/17X[8] 盈利预测与估值 - 2024E营业总收入10749百万元，同比增长51.08%；归母净利润406.84百万元，同比增长85.10%；EPS 1.01元/股；P/E 35.17倍[1] - 2025E营业总收入13297百万元，同比增长23.71%；归母净利润550.46百万元，同比增长35.30%；EPS 1.37元/股；P/E 25.99倍[1] - 2026E营业总收入17734百万元，同比增长33.37%；归母净利润845.61百万元，同比增长53.62%；EPS 2.11元/股；P/E 16.92倍[1] 市场数据 - 收盘价35.68元，一年最低/最高价14.68/42.88元，市净率5.11倍，流通A股市值9975.99百万元，总市值14307.68百万元[6] 基础数据 - 每股净资产6.98元，资产负债率38.92%，总股本401.00百万股，流通A股279.60百万股[7] 财务预测 - 2024E流动资产5055百万元，货币资金及交易性金融资产807百万元，存货1515百万元[9] - 2024E营业总收入10749百万元，营业成本8139百万元，销售费用1860百万元，管理费用408百万元[9] - 2024E归母净利润407百万元，每股收益1.01元，毛利率24.28%，归母净利率3.79%[9] - 2024E经营活动现金流564百万元，投资活动现金流-11百万元，筹资活动现金流-97百万元[9] 相关研究 - 《三只松鼠(300783)：经销大会跟踪点评：分销业务初步反响较好，积极备战春节旺季》2024-11-11[8] - 《三只松鼠(300783)：2024Q3业绩点评：持续实现高质量增长，开启并购整合之路》2024-10-30[8]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心观点 - 24年公司在产品、渠道、供应链及组织多重改革下，顺利达成百亿营收目标 [2] - 25年预计公司的线上"D+N"战略与线下分销改革将持续，同时公司另有收购爱折扣与爱零食切入硬折扣业态，营收仍有额外增量空间 [2] - 24Q4收入利润略超市场预期，全年营收下限已达百亿目标 [6] - 24Q4收入超预期预计源自抖音及线下渠道 [6] - 24Q4利润盈利能力延续提升 [6] 财务数据 - 24Q4预计营业收入30.31-36.31亿元（+19.68%-43.37%），归母净利润0.59-0.79亿元（+17.21%-57.08%），扣非归母净利润0.33-0.63亿元（+108.52%-295.84%） [6] - 24年预计营业收入102-108亿元（+43.37%-51.80%），归母净利润4.0-4.2亿元（+81.99%-91.09%），扣非归母净利润3.0-3.3亿元（+195.31%-224.84%） [6] - 24Q4净利率达2.07%，同比提升0.09pct，全年净利率达3.90%，同比提升0.82pct [6] - 预计公司2024-2026年实现营业收入104.07/138.91/177.45亿元，同比+46.3%/33.5%/27.7%；实现归母净利润4.07/5.80/8.60亿元，同比+85.2%/42.6%/48.3% [7] - 当前股价对应PE分别为35/25/17倍 [7] 渠道分析 - 线上渠道预计24Q4营收同比增速达25%左右，抖音为线上增长主要驱动来源 [6] - 抖音渠道通过贾乃亮代言，头部达人直播间24Q4贡献GMV达1.95亿元 [6] - 线下渠道预计24Q4营收同比增速超过40%，快于24Q3 [6] - 线下渠道营收占比有望达到30% [6] 品牌发展 - 小鹿蓝蓝完成10亿目标，并加快布局和孵化如超大腕（方便速食）、东方颜究生（中式滋补）、巧可果（巧克力）、围裙阿姨（预制菜）等新品牌 [6] 财务指标 - 24年营业收入预计10407百万元，同比+46.3% [9] - 24年归属母公司净利润预计407百万元，同比+85.2% [9] - 24年毛利率预计23.4%，同比提升0.1pct [9] - 24年ROE预计14.8%，同比提升6.1pct [9] - 24年每股收益预计1.01元，同比+83.6% [9]

股价表现 - 三只松鼠股价下跌5.04%，成交1156.03万股，成交金额4.00亿元，换手率为4.13% [1] - 欧陆通、润邦股份、道道全股价分别上涨12.03%、10.02%、9.96% [1] - 三晖电气、德联集团股价分别下跌8.11%、6.00% [1] 业绩预告 - 三只松鼠预计2024年实现净利润4.00亿元—4.20亿元，净利润同比增长81.99%—91.09% [1]

公司动态 - 安徽三只松鼠宠物食品有限公司近日成立 法定代表人为郭广宇 注册资本500万元 [1] - 公司经营范围包括宠物食品及用品零售 宠物食品及用品批发 食品互联网销售（仅销售预包装食品）等 [1] - 该公司由三只松鼠全资持股 [1] 行业趋势 - 三只松鼠进军宠物食品行业 显示宠物食品市场潜力巨大 [1] - 宠物食品及用品零售和批发业务成为新增长点 [1] - 食品互联网销售（仅销售预包装食品）业务扩展至宠物食品领域 [1]

投资评级 - 报告对三只松鼠的投资评级为"谨慎推荐"，并维持该评级 [2] 核心观点 - 2024年公司收入重回百亿目标，主要得益于全渠道业务拓展与多品牌矩阵布局，其中主品牌"D+N"全渠道战略均衡发展，线下分销同比实现高速增长，子品牌小鹿蓝蓝预计销售近10亿元 [5] - 2024年Q4收入预计同比增长20%~43%，受益于春节错期及年货节表现亮眼，线下分销、线上传统电商、短视频电商均收获颇丰，年货节期间日销爆品"注意瓜子花生"、烘焙礼盒等新品积极贡献收入 [5] - 公司"一品一链"供应链布局成效显著，2024年Q4扣非净利率中枢预计提升0.8个百分点，盈利能力稳中有升，主要得益于全球原料直采和全品类集约供应基地与自主制造的渗透 [5] - 2025年公司步入新增长元年，线下分销有望持续高增，年货节线下分销同比增速近50%，9.9元集约化陈列专区打法得到市场验证，未来全品类、全渠道思路转向更高维度，品类上从零食向食品饮料、日化清洁拓展，渠道上快速响应新兴渠道发展 [5] - 预计2024~2026年归母净利润分别为4.1/5.7/7.6亿元，同比增速分别为86.8%/37.7%/33.8%，EPS为1.02/1.41/1.89元，对应PE为35/25/19倍 [5] 财务预测 - 预计2024~2026年营业收入分别为10502.02/13694.63/17834.52百万元，同比增速分别为47.61%/30.40%/30.23% [2][7] - 预计2024~2026年归母净利润分别为410.65/565.42/756.28百万元，同比增速分别为86.84%/37.69%/33.75% [2][7] - 预计2024~2026年摊薄EPS分别为1.02/1.41/1.89元，对应PE分别为34.84/25.30/18.92倍 [2][7] - 预计2024~2026年毛利率分别为24.54%/24.97%/25.29%，净利率分别为3.91%/4.13%/4.24% [7] - 预计2024~2026年ROE分别为14.30%/16.78%/18.75%，ROIC分别为12.06%/14.76%/17.08% [7] 市场表现 - 截至2025年1月21日，公司A股收盘价为35.68元，总股本为40100万股，实际流通A股为27960万股，流通A股市值为100亿元 [3] - 公司相对沪深300表现图显示，2024年10月22日至2025年1月20日期间，公司股价表现优于沪深300指数 [4]

营业收入与净利润预测 - 2024年营业收入预计为1020亿元至1080亿元，同比增长43.37%至51.80%[3] - 归属于上市公司股东的净利润预计为4.0亿元至4.2亿元，同比增长81.99%至91.09%[3] - 扣除非经常性损益后的净利润预计为3.0亿元至3.3亿元，同比增长195.31%至224.84%[3] - 第四季度营业收入预计为30.31亿元至36.31亿元，同比增长19.68%至43.37%[6] - 第四季度净利润预计为0.59亿元至0.79亿元，同比增长17.21%至57.08%[6] - 第四季度扣非净利润预计为0.33亿元至0.63亿元，同比增长108.52%至295.84%[6] 子品牌表现 - 子品牌小鹿蓝蓝2024年销售近10亿元并实现较好盈利[7] 公司战略与运营 - 公司通过全品类供应链布局和全渠道业务拓展，提升了产品竞争力和终端竞争力[6] - 公司实施了员工持股计划及股权激励计划，预计列支股份支付费用3300万元至3800万元[3]