报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价130元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 乖宝宠物品牌建设迈入高质量发展的2.0阶段，从迎合消费者偏好到引领消费趋势变革，强者恒强逻辑持续验证 [1] - 公司重视产品力打磨，通过数据挖潜赋能产品升级，运营思路清晰正确 [2] - 线上线下并举，自主品牌直销占比持续提升，未来提升趋势被看好 [3] - 泰国工厂二期扩建顺利，关税对乖宝整体影响或可控 [4] - 公司成长性充足，有望充分享有国内宠物行业发展红利 [5] 根据相关目录分别进行总结 自主品牌建设 - 618等大促中全周期排名多榜第一，今年618抢先购麦富迪、弗列加特分别位列天猫宠物品牌成交榜第3、第5位 [2] - 2024年着力进行barf 2.0及弗列加特2.0升级，深化喂养理念 [2] 销售渠道 - 线上为销售主战场，积累较多消费者数据用于营销运营 [3] - 在上海开设麦富迪慢闪店，举办与“蔚来”等的联名活动破圈 [3] - 2024年自主品牌直销占比在50%以上，是消费者主动选择的结果 [3] 产能与关税 - 泰国工厂二期扩建顺利，计划今年6月投入使用 [4] - 泰国工厂稀缺性强，订单丢失风险小，对美出口占比低，关税影响可控 [4] 盈利预测与估值 - 预计25/26/27年归母净利润为7.9/11.2/15.0亿元，对应EPS为1.99/2.80/3.76元 [5] - 参考2025E可比公司估值均值32XPE，给予公司25E 65.5XPE，对应目标价130元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|4,327|5,245|6,313|7,678|9,742| |+/-%|27.36|21.22|20.37|21.62|26.88| |归属母公司净利润(人民币百万)|428.84|624.72|794.38|1,121|1,504| |+/-%|60.69|45.68|27.16|41.10|34.16| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.07|1.56|1.99|2.80|3.76| |ROE(%)|15.82|16.00|17.49|20.38|22.08| |PE(倍)|107.69|73.92|58.13|41.20|30.71| |PB(倍)|12.60|11.14|9.35|7.62|6.11| |EV EBITDA(倍)|72.38|49.82|43.12|30.50|22.81|[7] 可比公司估值 |证券代码|公司简称|收盘价（元）|总市值（亿）|2025E EPS|2026E EPS|2025E PE（倍）|2026E PE（倍）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |002891 CH|中宠股份|70.7|213.5|1.50|1.84|47.1|38.4| |300673 CH|佩蒂股份|17.7|43.9|0.81|0.97|21.9|18.2| |832419 CH|路斯股份|26.1|27.0|0.94|1.15|27.8|22.7| |可比公司估值均值| - | - | - | - | - |32.2|26.4|[19] 盈利预测（资产负债表、利润表等） - 包含流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目及营业收入、营业成本等利润表项目的预测数据 [20] - 给出成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率及每股指标、估值比率等数据 [20]

股东减持计划 - 出让方Golden Prosperity Investment S.A.R.L.拟通过询价转让方式减持12,001,335股，占公司总股本比例3.00%，减持原因为自身资金需求 [2][3][4] - 出让方持股比例超过5%，但非公司控股股东、实际控制人或董监高成员 [2] - 拟转让股份已解除限售，权属清晰且无法律禁止转让情形，符合《上市公司股东减持股份管理暂行办法》等规定 [2][3] 询价转让机制 - 转让价格下限由股东与组织券商协商确定，不低于2025年6月5日收盘价的80%，最终价格通过累计统计有效认购按价格优先、数量优先、时间优先原则确定 [4][5] - 受让方为专业机构投资者，包括证券公司、基金公司、保险公司等，且受让股份6个月内不得转让 [4][5] - 中信证券与中泰证券为本次转让的组织方，负责接收机构投资者认购报价及配售流程 [5] 股份权属与合规性 - 出让方承诺所持股份无质押或冻结，且本次转让不通过二级市场集中竞价或大宗交易进行 [3][4] - 转让计划需满足深交所对创业板首发前股东减持的监管要求，包括受让方资格审核及信息披露义务 [5]

股份情况 - 截至2025年6月5日，出让方持股68,318,119股，占比17.08%[3] - 出让方拟转让12,001,335股，占总股本3.00%，占所持股份17.57%[3][5] 转让规则 - 询价转让价格下限不低于前20个交易日均价70%[5] - 按价格、数量、时间优先确定转让价[6][7] 其他 - 委托中信和中泰证券组织询价转让[7] - 转让存在股份被冻结、市场变化等风险[8][9]

转让相关 - 中信证券和中泰证券受乖宝宠物股东出让方委托组织实施询价转让[2][3] - 两公司对出让方资格核查，含访谈、问询等[4] 出让方情况 - 出让方Golden Prosperity Investment S.A.R.L.注册编号B209644，2016 - 10 - 17成立[6] - 该公司合法存续，未违规，非控股股东等[6][7] 转让资格 - 拟转让股份为首发前股份，无权利受限[7] - 两公司认为出让方符合法律法规要求的主体资格[8][9]

纪要涉及的公司 乖宝宠物 纪要提到的核心观点和论据 - **618销售策略与目标**：核心目标是将麦富迪和弗列加特品牌推向头部位置，关注全周期销售数据，不设特定销售额目标，维持原有主打品类并根据行业变化动态调整，未推出全新产品，主推弗列加特2.0、Buff 2.0及烘焙粮[2][4][5] - **高端产品线发展**：未严格划分高端品类，Buff烘焙粮和福莱加特增速显著，年报显示高端产品毛利率及ToC毛利率提升，支撑新品类发展[2][6][7] - **线下销售规划**：在上海设立快闪店，目的是品牌露出与消费者互动，吸引年轻群体，非以销售额为主要目标，未来探索更多与年轻人接触场景，以全域消费者拉升为目标，现阶段不把线下销售作为主要财务指标[2][8] - **未来1 - 3年增长动能**：综合发展品牌、研发产品及提升组织能力，建立品牌矩阵针对不同消费群体，通过犬猫基础性研究研发差异化产品，提升供应链管理及生产效率[2][9] - **人员情况**：不断优化人员结构，设立新部门，加强专业能力培养，2024年披露中短期和长期激励机制，提升总体福利包吸引和留住人才[10] - **国内外业务及产能**：未严格划分国内外业务净利率，海外代工厂主要转移至泰国应对中美贸易战加税，二季度和三季度覆盖美国订单，泰国工厂与国内工厂运营效率及盈利能力差别不大，未来两到三年产能能满足市场需求并可能扩展[11] - **品牌规划**：汪珍纯处于内部打磨阶段，无明确计划和预算指标；以麦富迪和弗列加特为主覆盖不同人群，未来根据市场变化推其他品牌[11][12][13] - **海外订单情况**：2025年上半年海外订单与2024年相比平稳，4月关税波动影响短期发货，5 - 6月关税正常后发货恢复正常，美国订单部分转移到泰国生产[3][14] - **烘焙粮表现**：增速远高于其他品类，净利率和毛利率高于膨化粮，但占比小，主要市场仍为膨化粮，因定价高、营养丰富、口感受宠物喜爱[2][14][15] - **销售费用率**：国内自主品牌销售费用率参考披露数据，未详细拆分，当前阶段保持现有水平，市场成熟期可能降低[16] - **设备与产品质量**：温格尔设备对鲜肉质量提升有一定作用，但好产品需配方、工艺及其他设备共同完成[17] - **自主品牌收入目标及处方粮**：未披露100亿自主品牌收入目标，正在研发处方粮并将在合适时机推向市场[18] - **618销售额占比及下半年增速**：2024年618 GMV占全年约10%，核心目标是品牌露出和头部位置，确保下半年增速稳健提升[19] - **销售费用使用规划**：有预算管理机制，销售费用按应收收入配比，618投入相对小，双十一投入绝对值高，费用使用在预算范围内[19] - **应对竞争优势**：专注品牌建设和消费者教育，通过增加品牌投入和消费者教育增强竞争力，体现在品牌建设和市场份额提升方面[19] - **干粮与零食毛利率**：主粮（干粮）占比65 - 70%，零食占比约30%，主粮毛利率高于零食，因成分组成、产品研发有优势[20] - **海外自主品牌情况**：海外自主品牌Waggin' Train 2021年收购，市场平稳，增速不如国内，因海外销售费用投入低，盈利能力不弱，有增长但增速不显著[21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 从美国进口的宠物食品品牌占比约20亿人民币，公司未针对进口品牌制定特别策略[14]

权益分派 - 2024年度以400,044,500股为基数，每10股派2.5元，共派100,011,125元[1] - 不送红股，不转增股本[1] - 股权登记日2025年6月5日，除权除息日6月6日[4] - 分派对象为6月5日收市后在册全体股东[5] - 代派A股红利6月6日划入账户，部分自行派发[6][7] 其他调整 - 相关股东最低减持价调为39.32元/股[8] - 权益分派后限制性股票激励计划授予价调整[8]

行业趋势 - 中国宠物食品行业完成从"代工工厂"到"品牌主场"的质变，12个宠物品牌入选"全球品牌中国线上500强榜单"，其中国产品牌占10个[1] - 国产宠物品牌通过烘焙粮、高鲜肉粮等创新品类实现弯道超车，CR10市占率24%仍低于美日市场但细分领域增长显著[3] - 2024年中国宠物食品出口金额同比增长22.06%，显示"中国粮"正加速国际化[5] 品牌表现 - 麦富迪以全榜单第80名位列宠物行业第二，品牌搜索量15.69、成交额6.0亿，综合评分77.44超越皇家等外资巨头[1][2] - 鲜朗在年轻养宠人群增长指标上超过皇家成为宠物品牌第一，天猫618猫主粮品类销量第一[3] - 弗列加特、蓝氏、诚实一口等新锐品牌集体崛起，天猫618前五名均为国产品牌[3] 消费群体特征 - 66.9%宠物主属于中高消费群体，与淘宝88VIP会员画像高度重合为国货高端化提供客群基础[5] - 年轻养宠群体对国产高端粮接受度超预期，推动品牌在销售增速、年轻用户增长等"新锐度"指标突破[3][5] 技术研发 - 乖宝宠物(麦富迪母公司)研发费用率持续领跑行业，鲜朗低温烘焙技术使蛋白质含量突破45%[5] - 半数上榜国产品牌成立于2015年后，10年内完成从技术追随到标准制定的转型[5] 市场数据 - 宠物品牌TOP12成交额集中在5.0-6.2亿区间，其中皇家6.2亿、麦富迪6.0亿、网易严选5.7亿[2] - 鲜朗品牌搜索量14.65、弗列加特14.70，均超过外资品牌爱肯拿(12.58)等[2]

股东大会信息 - 2025年5月22日下午14:30召开股东大会[4] - 参会股东及代理人86人，代表230,219,582股，占比57.5485%[5][6] - 中小股东及代理人84人，代表19,401,319股，占比4.8498%[7] 议案表决情况 - 《关于<2024年年度报告>及其摘要的议案》同意229,863,882股，占比99.8455%[8] - 《关于<2024年度董事会工作报告>的议案》同意229,864,782股，占比99.8459%[11] - 《关于<2024年度监事会工作报告>的议案》同意229,864,782股，占比99.8459%[14] - 《关于<2024年财务决算报告>的议案》同意229,864,582股，占比99.8458%[17] - 《关于公司及子公司向银行申请综合授信额度暨对外担保的议案》同意230,211,182股，占比99.9964%[18] - 《关于公司使用闲置自有资金进行现金管理的议案》同意224,071,335股，占比97.3294%[21] - 《关于使用部分闲置募集资金进行现金管理的议案》同意230,214,382股，占比99.9977%[23] 利润分配与分红 - 2024年度利润分配预案总表决：同意230,208,382股，占99.9951％[26] - 2024年度利润分配预案中小股东表决：同意19,390,119股，占99.9423％[27] - 提请授权董事会制定2025年中期分红事项总表决：同意230,214,482股，占99.9978％[27] - 提请授权董事会制定2025年中期分红事项中小股东表决：同意19,396,219股，占99.9737％[28] 审计机构续聘 - 2025年度续聘审计机构总表决：同意228,396,382股，占99.2081％[29] - 2025年度续聘审计机构中小股东表决：同意17,578,119股，占90.6027％[30] 其他 - 三项议案获会议有效表决权股份总数过半数审议通过[27,28,30] - 律师认为会议召集、召开等程序及决议合法有效[31,32] - 备查文件包括2024年年度股东大会决议和法律意见[33] - 公告发布时间为2025年5月22日[35]

股东大会时间安排 - 2025年4月19日召开第二届董事会第九次会议审议召开2024年年度股东大会议案[5] - 2025年4月22日多平台刊登召开股东大会公告[5] - 2025年5月22日下午14点30分举行现场会议[6] - 2025年5月22日为网络投票时间[7] - 2025年5月16日为股权登记日[9] 股东出席情况 - 出席股东大会股东及代理人86名，代表230,219,582股，占比57.5485%[10] - 出席现场会议股东及代理人6名，代表221,026,681股，占比55.2505%[10] - 通过网络投票股东80名，代表9,192,901股，占比2.2980%[11] - 中小投资者股东及代理人84名，代表19,401,319股，占比4.8498%[12] 议案表决情况 - 《关于〈2024年年度报告〉及其摘要的议案》同意229,863,882股，占比99.8455%；中小投资者同意19,045,619股，占比98.1666%[18] - 《关于〈2024年度董事会工作报告〉的议案》同意229,864,782股，占比99.8459%；中小投资者同意19,046,519股，占比98.1713%[19][20] - 《关于〈2024年度监事会工作报告〉的议案》同意229,864,782股，占比99.8459%；中小投资者同意19,046,519股，占比98.1713%[21] - 《关于〈2024年财务决算报告〉的议案》同意229,864,582股，占比99.8458%；中小投资者同意19,046,319股，占比98.1702%[22] - 《关于公司及子公司向银行申请综合授信额度暨对外担保的议案》同意230,211,182股，占比99.9964%；中小投资者同意19,392,919股，占比99.9567%[22][23] - 《关于公司使用闲置自有资金进行现金管理的议案》同意224,071,335股，占比97.3294%；中小投资者同意13,253,072股，占比68.3102%[24] - 《关于使用部分闲置募集资金进行现金管理的议案》同意230,214,382股，占比99.9977%；中小投资者同意19,396,119股，占比99.9732%[25] - 《关于公司2024年度利润分配预案的议案》同意230,208,382股，占比99.9951%；中小投资者同意19,390,119股，占比99.9423%[26][27] - 《提请股东大会授权董事会制定2025年中期分红事项的议案》同意230,214,482股，占比99.9978%；中小投资者同意19,396,219股，占比99.9737%[28] - 《关于公司2025年度续聘审计机构的议案》同意228,396,382股，占比99.2081%；中小投资者同意17,578,119股，占比90.6027%[29]

宠物股市场表现 - 宠物股年内涨幅高达36%，是年内涨幅最为出彩的板块之一 [1] - 天元宠物、中宠股份涨幅约为80%，狮头股份涨超70% [4] - 中宠股份自去年7月份至今涨幅高达245%，从17元上涨至63.8元 [4] - "宠物经济指数"内个股无一下跌，近期有加速上行趋势 [4] 618销售数据 - 天猫"618"首小时653个宠物品牌成交同比翻倍 [4] - 鲜朗成交大涨超过220%，大宠爱成交增长近200%，弗列加特成交增长近200% [4] - 9个宠物品牌成交破千万，5个宠物主粮单品成交破千万 [4] 行业前景预测 - 预计2027年城镇宠物（犬猫）消费市场规模将突破4000亿元，达到4042亿元 [4] - 复合增长率为12.6% [4] - 2025年宠物板块业绩有望持续增长 [4] - 宠物经济是稀缺赛道，需求韧性强，国内市场目前仍处"大行业、小龙头"阶段 [4] 公募基金持仓情况 - 乖宝宠物公募基金重仓比例高达7.63%，去年末整体持股比例高达16.77% [5] - 中宠股份有71只基金重仓，8只产品将其列为头号重仓股 [5] - 佩蒂股份仅有招商基金旗下三只产品重仓持有 [5] - 天元宠物连续多个季度罕有基金重仓 [5] 行业竞争格局 - 市场集中度正在逐步提升，呈现向头部品牌集中趋势 [8] - 头部品牌凭借品牌影响力、研发实力等综合优势扩大市场份额 [8] - 宠物食品行业国产品牌崛起已成定局 [8] - 多家相关公司因资金断裂等原因开始大批裁员或注销 [8] 细分赛道机会 - 宠物食品市场空间占比接近一半，呈现持续增长动能 [6] - 行业格局向好，已有一批企业完成出清，呈现替代外资、跳脱内卷态势 [6] - 宠物医疗市场空间仅次于宠物食品，但当前未有公司上市 [6] - 宠粮格局优化趋势明朗，金字塔结构有望向纺锤体结构切换 [9] 驱动因素 - 老龄化趋势下陪伴经济盛行 [6] - 千禧一代、Z世代创造全新人宠互动方式 [6] - 宠物拥有量持续增长 [6] - 不同国家和地区宠物年均消费金额存在较大差异，未来有提升空间 [6]