投资评级 - 乖宝宠物投资评级为“买入”，维持不变 [6] 核心观点 - 乖宝宠物在渠道和产品结构的双重优化下，2024年上半年毛利率同比提升7.88个百分点，盈利能力显著增强 [1][3][8] - 麦富迪主粮升级趋势明显，预计2024年第二季度高端主粮占比接近20%，高毛利子品牌弗列加特保持高速增长，产品结构升级稳步推进 [1][3][8] - 直销渠道占比快速提升，抖音已成为公司前两大线上直销渠道，2024年上半年直销收入占比主营业务收入同比提升9.7个百分点 [3][4][8] 财务表现 - 2024年上半年，乖宝宠物实现营业收入24.27亿元，同比增长17.48%，归母净利润3.08亿元，同比增长49.92% [3][8] - 2024年第二季度，公司实现营业收入13.29亿元，同比增长14.48%，归母净利润1.6亿元，同比增长32.64% [3][8] - 主粮产品毛利率为44.7%，同比提升12.78个百分点，零食产品毛利率为39.2%，同比提升3.19个百分点 [16][18] 渠道优化 - 直销模式占比快速提升，2024年上半年直销收入同比增速为61.24%，占总营业收入的36%，同比提升9.7个百分点 [4][22] - 抖音渠道拓展效果显著，2024年上半年抖音直销收入占比营收10%以上，成为公司重要的拉新渠道 [4][26] 产品结构升级 - 麦富迪主粮升级趋势明显，2024年第二季度高端主粮占比提升至接近20%，Barf系列销售额保持70%以上的高增速 [7][11] - 弗列加特子品牌保持高速增长，2024年上半年线上销售额增速超过100%，预计2024年第二季度销售额占比自主品牌销售的18% [14][15] 原材料成本 - 2023年以来，谷物类原材料及禽肉类原材料价格均呈现下降趋势，白羽肉鸡价格下降约31%，玉米及豆粕现货价分别下降约19%和39%，原材料成本下降为毛利率提升提供了正贡献 [16][20]

资金使用与归还 - 2023年10月23日同意用不超26000万元闲置募集资金补流[1] - 2024年5月20日归还3000万元至专用账户[2] - 2024年9月9日归还10000万元至专用账户[2] - 截至公告日已归还13000万元[3] - 尚未归还募集资金13000万元[3]

保荐机构工作情况 - 保荐机构查询公司募集资金专户6次[2] - 保荐代表人列席公司股东大会1次[2] - 保荐代表人发表独立意见7次[3] 保荐机构下半年计划 - 保荐机构计划下半年对公司进行现场检查[2] - 保荐机构计划下半年对公司进行培训[3] 公司情况 - 公司信息披露文件审阅及时，未及时审阅次数为无[2] - 公司募集资金项目进展与信息披露文件一致[2] - 公司及股东与首次公开发行相关的承诺已履行[5] - 报告期内公司各方面未发现存在问题[4]

报告投资评级 - 给予乖宝宠物“买入”评级[3] 报告核心观点 - 乖宝宠物是国内领先的宠物食品龙头，品牌高端化促进盈利能力显著提升。公司成立于2006年，以境外宠物食品代加工起家，并于2013年创立自有品牌“麦富迪”在境内销售。2024年上半年，公司实现营收24.27亿元，同比增长17.48%；近年来公司坚持品牌高端化策略，24上半年主粮业务毛利率达到44.70%，同比提升12.78个百分点[1] - 经年海外代工积淀，全球化布局彰显供应链优势。公司通过廿载海外宠食代工与研发经验积淀，积累起沃尔玛、品谱等知名海外大客户。为降低关税影响，2015年公司设立泰国工厂，并通过收购美国品牌Waggin' Train及其海外生产基地，进一步打通海外供应链。24年出口恢复性增长，公司出口业务有望持续受益[1] - 国货崛起先行者，多元营销推动品牌流量转化。公司坚实的研发实力赋予自主品牌稳定的产品品质与持续的产品创新能力，构建起麦富迪、弗列加特、汪臻醇品牌矩阵，实现宠物主粮、零食及保健品在内的全品类覆盖，2023年自有品牌业务营收27.45亿元，同比增长34.15%。同时，公司通过泛娱乐化营销打开年轻消费群体市场，凭借精准营销与内容驱动实现线上业务快速增长，流量转化成果显著。24年上半年公司在第三方平台直销收入为8.66亿元，同比增长61.24%[1] - 盈利预测与投资建议。预计公司2024 - 26年归母净利润分别为5.64/7.51/9.84亿元，同比分别增长31.5%、33.2%、31.0%，对应EPS分别为1.41、1.88、2.46元/股；参考行业平均估值，考虑到公司为行业龙头，自主品牌做到国产品牌第一且具备高成长性，给予25年30xPE，对应合理价值为56.33元/股[1] 公司发展沿革 - 公司成立于2006年，主要从事宠物食品的研发、生产和销售，主营宠物犬用和猫用多品类宠物食品，主要产品包括科学营养配方的主粮系列，以畜禽肉、鱼肉等为主要原料的零食系列以及犬猫保健品系列等。2013年创立自有品牌“麦富迪”，2019年推出高端肉食猫粮品牌“弗列加特”，2024年推出高端犬粮品牌“汪臻醇”，逐步形成自有品牌梯队，实现宠物主粮、零食及保健品在内的全品类覆盖[19] - 公司发展经历三个阶段：2006 - 2012年主营业务为宠物食品的出口代加工；2013 - 2016年创立自有品牌积极布局国内市场；2017年至今积极开拓线上线下销售渠道，拓展市场[20] 公司业务情况 国内业务 - 2023年国内业务实现营收28.63亿元，同比增长39.38%，营收占比66.17%；自有品牌业务实现营收27.45亿元，同比增长34.15%，营收占比63.44%。2024年上半年公司在第三方平台直销收入为8.66亿元，同比增长61.24%，占主营业务收入比重达35.85%，同比提升9.74pct[19][1] 国外业务 - 公司成立之初从事境外宠物食品代加工，产品销往欧美、日韩等33个国家和地区，主要客户包括沃尔玛、斯马克、品谱等全球大型零售商和知名宠物品牌运营商。2021年公司通过收购美国宠物食品品牌“Waggin'Train”布局海外品牌业务。2023年，国外业务实现营收14.64亿元，同比增长8.96%，营收占比33.83%。2024年出口恢复性增长[19][1] 公司财务情况 营收情况 - 2022年实现营收33.98亿元，2023年实现营收43.27亿元，同比增长27.4%，2024 - 2026年预计营收分别为52.80亿元、64.07亿元、77.23亿元，增长率分别为22.0%、21.3%、20.5%[2] 利润情况 - 2022年归母净利润267亿元，2023年归母净利润429亿元，同比增长60.7%，2024 - 2026年预计归母净利润分别为5.64亿元、7.51亿元、9.84亿元，同比分别增长31.5%、33.2%、31.0%[2] 毛利率情况 - 2023年主营业务毛利率为36.83%，较2022年提升4.19个百分点，其中，零食、主粮、保健品和其他三大业务分别实现毛利率37.19%、36.00%、53.56%。2024年上半年主粮业务毛利率达到44.70%，同比提升12.78个百分点[26][1] 公司竞争优势 品牌优势 - 构建起麦富迪、弗列加特、汪臻醇品牌矩阵，实现宠物主粮、零食及保健品在内的全品类覆盖。麦富迪自2021至2024年连续四年蝉联天猫、抖音品牌618综合排名第1，位列天猫平台全价狗主粮、猫零食、狗零食三榜第1；麦富迪和弗列加特分别位列2024年天猫618宠物品牌销售榜第1名和第8名[60][1] 研发优势 - 于2007年在聊城总部建立研发中心，后在泰国、上海分别设立研发分中心，截止23年末，公司获境内授权专利317项，其中发明专利14项、实用新型专利31项、外观设计专利272项[49] 营销优势 - 通过泛娱乐化营销打开年轻消费群体市场，凭借精准营销与内容驱动实现线上业务快速增长，流量转化成果显著。邀请明星代言，进驻综艺、拍摄纪录片，打造联名款产品，加大线上平台推广拉新力度[55][56] 供应链优势 - 在国内、泰国拥有两大生产基地，并通过收购布局美国市场。与法国戴安娜宠物食品公司、帝斯曼集团、维泽慕集团等国际知名宠物食品原料供应商保持密切合作，建立全球九大天然食材产地系统化直供体系[44]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024H1公司归母净利润3.08亿元同比增长49.9% 2024H1公司实现收入24.27亿元同比增长17.5% 2024Q2公司实现收入13.29亿元同比增长14.5% 归母净利润1.60亿元同比增长32.6% [1] - 盈利能力稳步提升 线上直销增速亮眼 2024H1公司销售毛利率42.1% 同比增长7.84个百分点 销售净利率12.7% 同比提升2.71个百分点 宠物主粮实现营收11.99亿元 同比增长18.5% 毛利率44.7% 同比增长12.78个百分点 宠物零食实现收入11.94亿元 同比增长17.3% 毛利率39.2% 同比增长3.19个百分点 直销渠道实现收入8.66亿元 同比增长61.2% 占主营业务收入比重35.9% 同比增长9.74个百分点 阿里系/抖音平台的收入6.07亿元 同比增长50.71% 占主营业务收入比重25.1% 同比增长5.54个百分点 [1] - 销售费用持续投入 股权激励彰显公司信心 2024H1公司销售费用率19.03% 同比增长3.47个百分点 管理费用率5.83% 同比增长1.53个百分点 研发费用率1.58% 同比下降0.18个百分点 公司发布股权激励及绩效激励计划 考核年度为2024 - 2026年 考核目标为以2023年为基数 2024 - 2026年营业收入增长率不低于19%/42%/68% 归母净利润增长率目标不低于21%/39%/59% [1] - 投资建议 公司深耕国内宠物市场 伴随海外业务稳步增长、国内市场自有品牌快速发展以及主粮产能持续释放 预计2024 - 2026年公司实现主营业务收入53.57亿元、65.10亿元、78.00亿元 同比增长23.8%、21.5%、19.8% 对应归母净利润5.52亿元、6.88亿元、8.89亿元 同比增长28.8%、24.6%、29.1% 对应EPS1.38元、1.72元、2.22元 维持“买入”评级不变 [1] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4327|5357|6510|7800| |收入同比（%）|27.4%|23.8%|21.5%|19.8%| |归属母公司净利润（百万元）|429|552|688|889| |净利润同比（%）|60.7%|28.8%|24.6%|29.1%| |毛利率（%）|36.8%|39.1%|39.8%|40.9%| |ROE（%）|11.7%|13.1%|14.1%|15.4%| |每股收益（元）|1.15|1.38|1.72|2.22| |P/E| - |34.62|34.58|27.75|21.49| |P/B| - |4.35|4.54|3.90|3.30| |EV/EBITDA| - |24.07|22.88|18.01|13.62| [2] 现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）| - |617|472|691|863| |净利润（百万元）| - |430|554|690|891| |折旧摊销（百万元）| - |107|115|120|128| |财务费用（百万元）| - |5|4|14|28| |投资损失（百万元）| - | - 2|0|0|0| |营运资金变动（百万元）| - |42| - 207| - 143| - 193| |其他经营现金流（百万元）| - |423|768|843|1093| |投资活动现金流（百万元）| - | - 1075| - 264| - 139| - 141| |资本支出（百万元）| - | - 196| - 150| - 139| - 141| |长期投资（百万元）| - |0|0|0|0| |其他投资现金流（百万元）| - | - 879| - 114|0|0| |筹资活动现金流（百万元）| - |1282|99|186|172| |短期借款（百万元）| - | - 165|100|200|200| |长期借款（百万元）| - | - 28|0|0|0| |普通股增加（百万元）| - |40|0|0|0| |资本公积增加（百万元）| - |1433|0|0|0| |其他筹资现金流（百万元）| - |1| - 1| - 14| - 28| |现金净增加额（百万元）| - |822|308|738|894| [3] 资产负债表与利润表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|2095|2653|3617|4783| |现金（百万元）|1009|1317|2055|2950| |应收账款（百万元）|278|296|375|441| |其他应收款（百万元）|25|33|39|47| |预付账款（百万元）|28|43|47|57| |存货（百万元）|657|867|1002|1190| |其他流动资产（百万元）|98|98|98|98| |非流动资产（百万元）|2049|2206|2223|2236| |长期投资（百万元）|0|0|0|0| |固定资产（百万元）|916|927|919|905| |无形资产（百万元）|131|141|151|163| |其他非流动资产（百万元）|1002|1138|1152|1168| |资产总计（百万元）|4143|4859|5840|7018| |流动负债（百万元）|357|510|800|1087| |短期借款（百万元）|0|100|300|500| |应付账款（百万元）|184|214|259|304| |其他流动负债（百万元）|173|196|241|283| |非流动负债（百万元）|116|136|136|136| |长期借款（百万元）|0|0|0|0| |其他非流动负债（百万元）|116|136|136|136| |负债合计（百万元）|473|645|936|1223| |少数股东权益（百万元）|5|6|8|11| |股本（百万元）|400|400|400|400| |资本公积（百万元）|2106|2106|2106|2106| |留存收益（百万元）|1159|1702|2390|3279| |归属母公司股东权益（百万元）|3665|4207|4896|5784| |负债和股东权益（百万元）|4143|4859|5840|7018| |营业收入（百万元）|4327|5357|6510|7800| |营业成本（百万元）|2733|3261|3916|4611| |营业税金及附加（百万元）|20|24|29|35| |销售费用（百万元）|721|953|1167|1408| |管理费用（百万元）|250|352|433|507| |财务费用（百万元）| - 13| - 2|6|17| |资产减值损失（百万元）| - 12| - 5| - 5| - 5| |公允价值变动收益（百万元）|0|0|0|0| |投资净收益（百万元）|2|0|0|0| |营业利润（百万元）|526|671|840|1081| |营业外收入（百万元）|1|0|0|1| |营业外支出（百万元）|2|2|2|2| |利润总额（百万元）|525|670|839|1080| |所得税（百万元）|95|116|148|189| |净利润（百万元）|430|554|690|891| |少数股东损益（百万元）|1|2|2|3| |归属母公司净利润（百万元）|429|552|688|889| |EBITDA（百万元）|621|783|965|1225| |EPS（元）|1.15|1.38|1.72|2.22| [4] 主要财务比率 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入同比（%）|27.4%|23.8%|21.5%|19.8%| |营业利润同比（%）|65.0%|27.4%|25.2%|28.7%| |归属于母公司净利润同比（%）|60.7%|28.8%|24.6%|29.1%| |毛利率（%）|36.8%|39.1%|39.8%|40.9%| |净利率（%）|9.9%|10.3%|10.6%|11.4%| |ROE（%）|11.7%|13.1%|14.1%|15.4%| |ROIC（%）|11.4%|12.7%|13.3%|14.3%| |资产负债率（%）|11.4%|13.3%|16.0%|17.4%| |净负债比率（%）|12.9%|15.3%|19.1%|21.1%| |流动比率| - |5.86|5.21|4.52|4.40| |速动比率| - |3.67|3.23|3.09|3.16| |总资产周转率| - |1.35|1.19|1.22|1.21| |应收账款周转率| - |21.10|18.68|19.40|19.12| |应付账款周转率| - |16.77|16.40|16.57|16.38| |每股经营现金流（元）| - |1.54|1.18|1.73|2.16| |每股净资产（元）| - |9.16|10.52|12.24|14.46| |P/E| - |34.62|34.58|27.75|21.49| |P/B| - |4.35|4.54|3.90|3.30| |EV/EBITDA| - |24.07|22.88|18.01|13.62| [5]

报告公司投资评级 报告给予公司"买入（维持）"评级[1] 报告的核心观点 收入端 1) 直营渠道高速增长,主粮体量超越零食[6] - 直销收入实现8.66亿元,同比+61.24%,占主营收入比重达35.9%,同比+9.74pct - 阿里+抖音平台直销收入6.07亿元,同比+50.7%,占线上直销比例达70% - 主粮收入11.99亿元,同比+18.45%,首次超越零食业务 2) 产品结构升级,主粮毛利率提升[6] - 主粮毛利率44.7%,同比+12.8pct - 零食毛利率39.2%,同比+3.2% 利润端 1) 产品/渠道优化带动毛利提升[6] - H1整体毛利率为42.1%,同比+7.8pct - 单Q2毛利率为42.8%,同比+8.59pct,环比+1.66pct 2) 费用率提升不改盈利能力[6] - H1整体净利率为12.74%,同比+2.71% - 销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为19.0%/5.8%/-0.67%,同比+3.5/+1.5/-0.16pct 投资建议 1) 维持"买入"评级,预计2024-2026年营收和净利润持续增长[7] - 2024-2026年营收分别为53.24/65.18/79.09亿元 - 2024-2026年归母净利润分别为5.87/7.63/9.83亿元 2) 当前股价对应PE分别为33.1/25.5/19.8倍[7] 风险提示 1) 原材料价格波动[7] 2) 国内市场竞争加剧[7] 3) 品牌推广不及预期[7] 4) 报告数据或信息更新不及时[7]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [2] 报告的核心观点 公司业绩表现 - 公司2024H1实现营收24.27亿元(同比+17.48%)，归母净利润3.08亿元(同比+49.92%) [5] - 2024Q2实现营业收入13.29亿元(同比+14.48%)，归母净利润1.6亿元(同比+32.64%) [5] - 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为19%/5.8%/1.6%/-0.7%，同比+3.5pct/+1.5pct/-0.2pct/-0.2pct [5] - 2024H1公司销售毛利率/净利率分别为42.1%/12.7%，同比+7.8pct/2.7pct [5] 主要业务表现 - 主粮产品营收11.99亿元，同比+18.45%，毛利率同比+12.8pct至44.7% [5] - 零食产品营收11.94亿元，同比+17.32%，毛利率同比+3.2pct至39.2% [5] - 线上直销占比提升迅猛，达到35.85%，其中阿里系/抖音平台直销收入为6.1亿元(同比+50.71%)，占比25.1% [5] 未来发展前景 - 预计公司自有品牌规模将持续扩大，盈利能力有望持续提升 [6] - 代工业务方面将维持稳定增长，盈利能力稳中有进 [6] - 预测2024~2026年EPS分别为1.46/1.81/2.22元，给予公司2024年40-42倍PE，对应合理价值区间为58~61元 [6] 风险提示 - 未提及 [6]

报告公司投资评级 - 公司当前股价对应 2024-2026 年 PE 分别为 36x、29x、24x，维持"买入"评级[1] 报告的核心观点 业绩表现 - 2024H1 公司实现营业总收入 24.27 亿元，同比+17.48%，归母净利润 3.08 亿元，同比+49.92%[1] - 2024Q2 公司实现营业总收入 13.29 亿元，同比+14.48%，归母净利润 1.60 亿元，同比+32.64%[1] 品牌表现 - 公司自主品牌"麦富迪"和"弗列加特"2024年618期间全网销售额突破4.7亿元，同比+40%，其中弗列加特同比增长230%+，麦富迪同比+21%左右[1] - 公司产品结构持续优化，高端猫粮品牌弗列加特快速扩张，麦富迪品牌的产品结构亦持续升级，618期间barf系列同比+126%，占比提升至12%左右[1] - 公司近期推出高端犬粮品牌——汪臻醇，有望形成完善品牌矩阵[1] 盈利能力 - 2024H1公司实现毛利率42.1%，同比+7.8pct，主要品类毛利率均有所提振，其中主粮毛利率45%，同比+13pct；零食毛利率39%，同比+3pct[1] - 2024Q2公司实现毛利率42.8%，同比+8.6pct，预计主要系产品结构优化与渠道结构优化[1] - 销售/管理/研发/财务费用率分别为20.5%、6.1%、1.6%、-0.8%，分别+4.0pct、+2.2pct、-0.1pct、+0.4pct，归母净利率12.1%，同比+1.6pct[1] 激励机制 - 公司推出第一期限制性股票激励计划，拟授予不超过217.7万股限制性股票，激励对象包括董事、总裁及中高层管理人员共9人[1] - 业绩考核要求：以2023年为基数，2024/2025/2026年营收增长分别19%/42%/68%，净利润增长率分别为21%/39%/59%[1] - 公司还提出若当年度达成公司层面业绩考核指标，则提取不超过当年度归属于上市公司股东净利润的15%作为激励奖金总额[1] 财务预测 - 预计2024-2026年公司营业总收入分别为51.79、63.48、76.68亿元，同比分别+19.7%、+22.6%、+20.8%[1] - 预计2024-2026年归母净利润分别为5.56、6.76、8.38亿元，同比分别+29.6%、+21.7%、+23.9%[2] 风险提示 - 未提及[1]

报告投资评级 - 公司维持"买入"评级 [1] 报告核心观点 - 公司把握国内宠物食品需求快速扩张的行业机遇,通过稳定的产品品质、持续的产品创新和高效的销售网络,形成了以"麦富迪"为核心的自有品牌梯队,实现了宠物主粮、零食及保健品在内的全品类覆盖 [2] - 公司经过十几年国外市场的发展,通过生产宠物食品OEM/ODM产品,与沃尔玛、斯马克、品谱等国际知名企业建立了良好的合作关系,产品销往北美、欧洲、日韩等多个海外地区 [3] - 公司预计2024-2026年实现营业收入53.03/65.95/81.97亿元,实现归母净利润5.56/6.94/8.53亿元,同增30%/25%/23%,国内宠物经济发展快速,公司自主品牌持续崛起,国内宠物食品龙头地位进一步巩固 [4] 财务数据总结 - 2024年营业收入为53.03亿元,同比增长22.57%;归母净利润为5.56亿元,同比增长29.59% [5] - 公司资产负债率为13.91%,流动比率为16.94,速动比率为12.22,偿债能力较强 [9][10] - 公司存货周转率为17.18%,营运能力较好 [10] - 公司市盈率为35.56,市净率为3.54,估值合理 [5]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [7] 报告的核心观点 业绩表现亮眼，盈利能力改善 - 2024年上半年营业总收入24.27亿元，同比增长17.48%，归母净利润为3.08亿元，同比增长49.92% [5] - 宠物食品及用品毛利率42.09%，同比上涨7.88个百分点 [5] - 其中宠物食品主业毛利率44.7%，同比上涨12.78个百分点 [5] - 宠物零食毛利率39.19%，同比上涨3.19个百分点 [5] 国内自主品牌持续发力，优势凸显 - 自主品牌"麦富迪"成功推出BARF霸弗食谱配方等创新产品 [6] - 高端猫粮品牌"弗列加特"获得"天猫资深白领挚爱品牌TOP50"等荣誉 [6] - 收购美国知名宠物食品品牌Waggin'Train，持续布局高端宠物食品市场 [6] 盈利预测和投资评级 - 预测2024-2026年营收分别为56.19/72.85/94.12亿元，归母净利润为5.53/7.06/8.76亿元 [9] - 未来国内市场竞争格局变化利好具备稳定供应链、持续研发能力、高产品品质的龙头企业 [7] - 维持"买入"评级 [7]