股价表现与短期估值 - 吉利汽车股价近期交易走弱，使其短期估值更具吸引力 [1] - 摩根士丹利认为公司未来15天内股价绝对值将上涨 [1] 财务业绩表现 - 公司第三季度净利润达到38亿元人民币 [1] - 第三季度毛利率为16.6%，优于上半年的16.4% [1] - 前三季度核心盈利为106亿元人民币，仍有望达成全年150亿元人民币的目标 [1] 估值水平与产品规划 - 公司未来12个月共识市盈率为9倍，低于两年平均的10至11倍 [1] - 考虑到2026年强劲的产品规划项目，当前估值提供具吸引力的风险回报比 [1] - 摩根士丹利给予公司增持评级，目标价为24港元 [1]

涉及的行业与公司 * 行业为中国汽车与共享出行[68] * 公司为吉利汽车控股有限公司[1][7] 公司核心观点与财务目标 * 公司目标在2026年实现30%的单车利润增长[1][2] * 公司目标2026年在中国市场份额增长20%（基于2025年至今约9%的市场份额）[1] * 公司预计2026年海外销量增长50-80% 管理层重申2026年新能源汽车出口目标为30万辆（对比2025年的11万辆）[1] * 公司预计极氪品牌毛利率从第四季度开始扩张 因领克品牌产品切换和清库存折扣导致第三季度集团毛利率下降[3] * 公司预计领克品牌毛利率将回升至15-16%（对比第三季度的11%）[3] * 公司第三季度将应付账款周期缩短24天至87天 大部分供应商付款周期缩短至60天 中小型供应商缩短至30天[4] 支持论据与关键数据 * 新能源汽车出口单车利润已达到人民币1万元 与燃油车出口持平 海外毛利率通常比国内销售高约10个百分点[2] * 极氪品牌毛利率扩张得益于009和9X车型销售占比提升[3] * 管理层表示应付周期缩短对经营现金流的影响是可控的[4] * 摩根斯坦利对公司的股票评级为增持 目标股价24港元 相对当前17港元的股价有41%的潜在上行空间[7] * 摩根斯坦利预测公司2026年每股收益为人民币2.16元 2027年为人民币2.46元[7] 风险因素 * 上行风险包括车辆购置刺激政策延长、新能源汽车业务亏损因规模效应显著减少、关键产品销售推动盈利能力超预期[13] * 下行风险包括国内汽车需求放缓超预期、价格竞争导致新能源汽车业务亏损扩大、竞争和保护主义导致海外销售放缓[13] 其他重要信息 * 摩根斯坦利香港证券有限公司是吉利汽车在香港交易所上市的证券的流动性提供者/做市商[59] * 在过去12个月内 摩根斯坦利曾从吉利汽车获得非投资银行服务的产品和服务报酬[22] * 摩根斯坦利在估值方法中对公司采用贴现现金流模型 假设加权平均资本成本为11.2% 永续增长率为3%[11]

公司概况 * 纪要涉及的公司为吉利汽车[1] 财务与运营表现 * 2025年前三季度海外出口销量为29.6万台，同比下降7%[3] * 2025年前三季度新能源车出口7.7万台，同比增长超200%[3] * 2025年1-10月海外销售超过33万台，其中9月和10月单月销量均突破4万台[5] * 截至2025年10月，公司完成247.7万台销量，其中10月份单月销量突破30.7万台[20] * 公司手头有500多亿到600亿人民币的现金[25] 战略规划与目标 **海外市场目标** * 预计2025年全年新能源车出口约11万台[2][3] * 2026年计划将海外新能源车出口量提升至28-32万台，形成20万台左右的增量[3] * 2026年海外总销量目标为60万台[2][4] * 2027年国际销量长期目标为100万辆[2][7] * 2026年预计实现50%至80%的增长，销量目标为60至72万辆[2][7] **区域市场布局** * 计划在欧洲实现20万台销量，在东欧保持15万台销量[2][5] * 中东、东亚、亚太、东盟及拉美非等区域目标均超10万台[2][5] * 计划在东盟地区建设HTM谷，包括50万辆整车产能及100万个零部件供应链[7] **产品与技术战略** * 计划推进全面HEV战略，2026年3月起陆续上市HEV车型并推向海外市场，借鉴丰田模式[2][6] * 2026年计划推出10款新车，包括中国星、银河、领克及极氪品牌下的新车型[20] * 智能化战略清晰，2025年3月发布千里浩瀚平台，整合自驾小组形成统一质价方案[3][14] * 银河品牌将在智能化及充电策略上进行重要升级以增强竞争力[21] * 坚持汽车本质工作，即安全和质量，回归"大吉利"体系整合技术优势[22][23] 业务亮点与优势 **高端车型表现** * 银河M9、领克900和极氪9X等车型已成国内细分市场标杆[2][9] * 领克900稳居全尺寸SUV前三[3][17] * 领克900毛利率约40%，极氪9X预计毛利率接近40%，M9毛利率约25%[3][18] * 极氪品牌自发布以来实现55万台终端销量，平均售价30万元[22] **国际合作与渠道** * 通过收购沃尔沃、成为奔驰股东等积累国际经验[2][9] * 与雷诺合作，获得雷诺巴西公司26.4%股份，并利用其经销商资源快速扩张[2][10][11] * 在韩国，与雷诺合资开发的Kona L1车型2025年销量预计达5万台[11] * 吉利品牌渠道约900家，含极氪、领克超1,260家，年底或明年一季度扩至1,500家[2][12] * 已在印尼、菲律宾、澳大利亚、墨西哥、智利、英国、荷兰、德国、法国、西班牙等多国设立子公司[12] **盈利能力** * 海外产品平均盈利水平比国内高5%-10%[2][12][13] * 海外业务增量将进一步改善公司整体盈利性[2][13] * 若极氪9X明年每月交付7,000-8,000台，年销量约12万台，每台利润约10万元，总利润增长超100亿元[3][19] 挑战与风险 **供应链与产能限制** * 极氪9X因主动稳定杆和L3级激光雷达芯片供应影响产能，预计明年1月或2月产量提升至每月7,000台以上[3][17] * M9受杭州工厂产能限制，技改12月底完成，明年一季度满足市场需求[3][17] **市场竞争与起步** * 劣势是起步较晚，无论是国内还是国际市场，相对于一些早期进入新能源汽车领域的企业来说起步较晚[8] * 2025年国内市占率已接近领先企业，仅差3个百分点[8][27] 目前新能源领域仅达到头部企业的一半或50%~60%的水平[27] **极氪私有化** * 极氪私有化已获股东大会高票通过，法律上无障碍，目前最大挑战是ODI审批[25] * ODI审批需经过发改委和商务部等流程，预计本月内完成[25] * 因股价波动和联交所要求，公司回购计划被暂时搁置，待选股完成后照常进行[26] 其他重要信息 * 公司通过AI算法及电子电气架构预防新能源车热失控[3][14] * 拥有AI专家团队推动垂类大模型和通用大模型建设[3][14][15] * 在机器人和AI赋能方面有明确战略规划，关注垂直领域大模型[15][16] * 与千里合作成立千里浩瀚自驾公司，以确保自驾技术的领先性、可控性和经济性[16] * 在快充技术方面是首创800伏生态链解决方案的平台，并全球首创900伏纯电架构及三电机兆瓦级电驱系统[22][24] * 与头部企业成立合资公司确保电池供应链稳定[24]

研报核心观点与评级 - 中金维持吉利汽车“跑赢行业”评级和26港元目标价 [1] - 目标价对应2025年14.2倍市盈率和2026年12.1倍市盈率 [1] - 目标价较当前股价有51.2%的上行空间 [1] 盈利预测调整 - 上调公司今年净利润预测4.5%至169亿元人民币 [1] - 上调公司明年净利润预测11.9%至197亿元人民币 [1] 业绩表现 - 公司今年首三季度收入同比增长43%至2395亿元人民币 [1] - 公司今年首三季度归母净利润131亿元人民币，同比持平 [1] - 公司第三季度营业收入同比增长48%至892亿元人民币 [1] - 公司第三季度归母净利润同比增长56%至38.2亿元人民币 [1] - 第三季度业绩符合中金预期 [1] 业绩驱动因素 - 公司新车周期较强 [1] - 银河M9、领克900等新车爬坡提振盈利能力 [1]

研报核心观点 - 中金维持吉利汽车“跑赢行业”评级和目标价26港元 [1] - 目标价较当前股价有51.2%的上行空间 [1] - 上调公司今明两年净利润预测4.5%和11.9%至169亿元人民币和197亿元人民币 [1] 财务业绩表现 - 公司今年首三季度收入同比增长43%至2395亿元人民币 [1] - 首三季度归母净利润131亿元人民币，同比持平 [1] - 第三季度营业收入同比增长48%至892亿元人民币 [1] - 第三季度归母净利润同比增长56%至38.2亿元人民币 [1] 业绩驱动因素 - 新车周期较强，银河M9、领克900等新车爬坡提振盈利能力 [1] - 第三季度业绩符合中金预期 [1] 估值分析 - 目标价对应2025年14.2倍市盈率和2026年12.1倍市盈率 [1]

投资评级 - 维持买入评级 [6] - 目标价24.62港元（人民币22.44元），较2025年11月17日股价17.2港元存在约43%上行空间 [3][6] 核心观点与盈利预测 - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.68元、2.04元、2.40元，较原预测1.49元、1.75元、2.12元有所上调，主要基于收入及毛利率等假设调整 [3] - 采用可比公司2026年平均市盈率11倍进行估值，得出目标价 [3] - 公司盈利能力持续提升，预计出口将成为新的盈利增长点 [2][10] 财务表现与预测 - 2024年营业收入2401.94亿元，同比增长34.0%；营业利润76.44亿元，同比增长100.8%；归属母公司净利润166.32亿元，同比增长213.3% [5] - 预计2025年营业收入3194.44亿元，同比增长33.0%；营业利润160.55亿元，同比增长110.0%；归属母公司净利润170.41亿元，同比增长2.5% [5] - 毛利率从2023年的15.3%提升至2024年的15.9%，并预计持续改善至2027年的17.3% [5] - 净资产收益率从2023年的6.6%显著提升至2024年的19.2% [5] 运营亮点与竞争优势 - 2025年前三季度累计销售217.02万辆，同比增长45.7%，增速位居自主品牌第一；第三季度销量76.10万辆，同比增长42.5%，其中新能源汽车销量44.27万辆，同比增长95.0%，新能源渗透率达58.2% [10] - 截至2025年10月累计销量247.73万辆，预计完成300万辆年销售目标难度不大 [10] - 公司处于强产品周期，2025年新推车型表现良好，四季度及2026年计划推出多款新产品 [10] - 在2026年新能源补贴退坡背景下，公司燃油车板块（2025年前三季度销售100.24万辆，占比46.2%，同比增长6.3）及充足新车订单（如吉利星愿、银河星耀6等）将提供支撑 [10] 出口业务与全球化布局 - 2025年第三季度出口11.20万辆，环比增长19.0%，其中新能源出口3.6万辆，环比增长66% [10] - 出口市场拓展至亚太及东盟（超2.9万辆）、拉美非（超2.5万辆）、泛欧（超1.6万辆）等地区 [10] - 海外市场利润率预计高于国内市场，出口将成为新的收入和利润增长引擎 [10] 近期业绩表现 - 2025年第三季度营收891.92亿元，同比增长26.5%，环比增长14.7%；归母净利润38.20亿元，同比增长59.3%，环比增长5.6% [10] - 前三季度核心归母净利润（调整后）106.2亿元，同比增长59%，主要受益于产品结构优化、规模效应及运营效率提升 [10]

投资评级与目标价 - 报告对吉利汽车维持“优于大市”投资评级 [2] - 目标价为26.60港元，较当前股价17.00港元存在约56%的上涨空间 [2][4] - 目标价基于2026年13倍市盈率，处于公司历史平均估值水平 [4] 核心财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为3272.18亿元、3820.19亿元、4367.41亿元，同比增长36%、17%、14% [2][11] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为164.01亿元、188.79亿元、224.48亿元，同比增长-1%、15%、19% [2][11] - 预计2025-2027年每股收益分别为1.62元、1.87元、2.22元 [2][4][11] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为10倍、8倍、7倍 [2][11] 近期运营业绩 - 2025年第三季度营业收入达891.9亿元，同比增长27%；前三季度累计收入2394.8亿元，同比增长26% [5] - 2025年第三季度汽车销量达76.1万辆，同比大增43%；截至10月底累计销量已达247.7万辆，全年300万辆目标完成度约83% [5] - 截至2025年9月末，公司现金余额为562.2亿元，同比增长31%，财务状况稳健 [5] - 2025年第三季度核心归母净利润达39.6亿元，同比增长19%，超市场预期；前三季度累计核心归母净利润为106.2亿元，同比大增59% [6] 盈利能力与费用控制 - 公司毛利率持续改善，预计2025-2027年毛利率分别为16.4%、16.6%、16.7% [2][11] - 费用控制效果显著，上半年销售费用率降至5.7%，同比改善0.2个百分点；管理费用率进一步压低至1.8%，同比下降0.6个百分点 [6] - 研发投入保持高强度，前三季度研发费用达117.2亿元，同比增长26%，研发费用率稳定在4.9% [6] 战略进展与行业展望 - 极氪退市并入吉利汽车的法律程序已基本完成，预计整体交割在2025年底前完成，2026年协同效应将完整体现 [7] - 预计2025-2027年公司汽车交付量分别为304万辆、352万辆、397万辆，新能源渗透率将达57%、59%、66% [4] - 展望2026年，预计行业整体增速约0-3%，竞争加剧，但公司凭借新能源、出口和品牌结构升级三大优势，有望继续提升市场份额 [7] - 极氪品牌预计2026年海外销量同比增长50%-80%，新能源出口占比有望提升至45%-50% [7]

财务表现 - 第三季度营业收入892亿元，环比增长15%，同比增长27%，创历史新高[1] - 第三季度核心归母净利润39.6亿元，同比增长19%[1] - 前三季度累计净利润106.2亿元，同比增长59%[1] - 第三季度毛利总额148亿元，环比增长11%[1] - 前三季度毛利率达16.5%[1] - 9月末净现金水平达452亿元，现金储备充裕[1] 运营数据 - 截至10月底实现年内销量247.7万辆[1] - 全年销量目标300万辆，当前完成率达82.6%[1] - 第四季度推出包括吉利银河星耀6在内的多款新车型和改款车型，以推动销量目标达成[1] 公司战略与进展 - 极氪退市与吉利汽车合并从法律层面已无障碍，正在走流程[1] - 预计整体交割工作将在今年年底前完成[1]

公司股份回购计划 - 吉利汽车与独立经纪商Morgan Stanley & Co International plc订立股份回购协议 [1] - 回购计划涉及最高金额达23亿港元 [1] - 回购将在香港联交所进行 [1] 交易执行安排 - 经纪商或其联属人士将负责执行回购操作 [1] - 经纪商将参与回购计划相关的自营交易活动 [1] - 交易日期为2025年11月18日 [1]

投资评级 - 对吉利汽车维持“买入”评级 [2] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩符合预期，营收与利润实现同环比双增长 [2] - 基于前三季度销量表现及极氪9x等新车上市后的出色反馈，上调2025年归母净利润预测至181亿元（原为150亿元） [2] - 考虑到新能源车购置税减半及以旧换新补贴政策可能退坡的影响，下修2026/2027年归母净利润预期至195/272亿元（原为221/295亿元） [2] - 当前估值对应市盈率分别为9/8/6倍，具备吸引力 [2] 第三季度业绩表现 - 2025年第三季度单季度营收为891.9亿元，同比增长26.5%，环比增长14.7% [2] - 第三季度归母净利润为38.2亿元，同比增长59.3%，环比增长5.6% [2] - 第三季度总销量达76.1万台，同比增长42.5%，环比增长7.9% [2] - 第三季度单车平均售价为11.7万元，同比下降11.2%，环比上升6.3% [2] - 第三季度毛利率为16.6%，同比提升1.5个百分点，环比下降0.5个百分点 [2] - 第三季度销售/研发/行政费用率分别为6.0%/4.9%/1.5% [2] - 第三季度剔除特殊项目后的单车盈利为0.53万元，同比增长19.1%，环比增长19.0% [2] 极氪品牌表现 - 极氪科技集团第三季度净亏损为4.6亿元，单车亏损为0.3万元，亏损幅度环比缩窄 [2] - 极氪（含领克）品牌第三季度销量为14万辆，同比增长12.5%，环比增长7.1% [2] - 极氪9x于9月底上市，终端反馈出色，预计将对极氪品牌的销量和利润产生显著拉动 [2] 盈利预测与估值 - 预测2025年营业总收入为3444.31亿元，同比增长43.40% [1] - 预测2025年归母净利润为180.90亿元，同比增长8.76% [1] - 预测2026年营业总收入为4447.50亿元，同比增长29.13% [1] - 预测2026年归母净利润为195.05亿元，同比增长7.83% [1] - 预测2027年营业总收入为5118.79亿元，同比增长15.09% [1] - 预测2027年归母净利润为272.48亿元，同比增长39.70% [1] - 基于最新摊薄每股收益，当前股价对应2025至2027年预测市盈率分别为8.76倍、8.12倍和5.81倍 [1] 财务状况预测 - 预测公司毛利率将从2024年的15.90%持续提升至2027年的16.80% [9] - 预测净资产收益率2025年至2027年分别为17.26%、15.69%和17.98% [9] - 预测每股净资产将从2024年的8.61元增长至2027年的14.98元 [9] - 预测资产负债率将从2024年的59.71%上升至2026年的67.74%，2027年略降至66.49% [9]