纪要涉及的行业或者公司 * 行业：教育行业，特别是AI+教育领域[1] * 公司：新东方、好未来、豆神教育、荣信文化、世纪天鸿、粉笔、南方传媒、新东方-S、中原传媒、皖新传媒、城市传媒、全通教育[2] 纪要提到的核心观点和论据 * 教育行业双龙头崛起复盘：技术变革与人口结构变化是推动教育市场扩张的底层驱动因素[1] * AI对于教育赋能探讨：AI对教育提质增效作用明显，AI+教育的商业化前景明朗[1] * AI+教育竞争力分析：教育场景壁垒清晰，看好具备强产品力或高效推广能力的公司崭露头角[1] 其他重要但是可能被忽略的内容 * 报告研究视角：从技术变革与人口结构视角出发，复盘龙头公司崛起路径，并以此分析推演AI+教育商业化前景[1] * 建议关注的公司分为两类：一类是垂类数据丰富、产品力较强的公司；另一类是触达客群高效、推广能力优势突出的公司[2]

美股市场表现 - 周一美国三大股指集体收涨，道指涨0.64%报49412.4点，标普500指数涨0.5%报6950.23点，纳指涨0.43%报23601.36点 [1] - 纳斯达克100指数涨0.42%报25713.21点，而中国金龙指数跌0.63%报7828.96点，中概股100指数跌1.06%报2916.08点 [2] - 美股大型科技股多数上涨，苹果涨近3%，脸书涨逾2%，谷歌涨逾1%，微软涨0.93%，亚马逊跌0.31%，英伟达跌0.64%，特斯拉跌逾3% [2] - 美国科技七巨头指数上涨0.71%至66155.78点，CBOE波动率指数上涨2.88%至16.09 [2] 公司动态与财报 - 苹果计划在2月下半月宣布新版Siri，并在3月或4月初正式发布，在内部AI模型进展不力后，最终选择与谷歌达成合作 [2] - 本周标普500指数成分股中将有超过90家公司发布季度财报，包括微软、Meta、特斯拉和苹果，已发布财报的公司中有76%业绩超出预期 [3] - 英特尔股价跌逾5.7%，公司预计今年第一季度营收在117亿至127亿美元之间，低于分析师预期的中值 [3] - 美股芯片股多数下跌，费城半导体指数跌0.39%，CREDOTECHNOLOGY、ASTERALABS、超威半导体跌逾3%，美光科技跌逾2% [3] 中概股与商品市场 - 热门中概股多数走低，禾赛跌10.06%，小马智行跌5.78%，再鼎医药、好未来、新东方、百度跌超3%，小鹏汽车跌2.39%，阿里巴巴跌1.07%，理想汽车涨1.38%，腾讯音乐涨0.71%，拼多多涨0.45% [3] - 现货黄金价格突破5000美元/盎司后迅速突破5100美元/盎司，周二开盘现货黄金小幅上涨，现货白银拉升超2% [3][5] - 虚拟货币集体上涨，比特币涨1.78%重回88000美元上方，以太坊涨4.14%至2920美元，SOL涨4.87%至124.2美元，XRP涨3.57%至1.895美元，HYPE涨13.9%至25.01美元 [5][6] 宏观与政策消息 - 美国总统特朗普表示，由于韩国国会未批准美韩贸易协议，美方将把对韩国汽车、木材、制药等产品的关税税率从15%上调至25% [8] - 美联储将于周三宣布今年首次政策决定，市场普遍预期维持利率不变，CME“美联储观察”显示，美联储1月维持利率不变的概率为97.2%，到3月累计降息25个基点的概率为15.5% [9]

行业投资评级 - 行业评级为“增持”（维持）[6] 核心观点 - 报告核心观点认为，技术变革与人口结构变化是驱动教育市场扩张的核心要义，复盘新东方与好未来的崛起路径，其成功均得益于把握了这两大底层驱动因素[9] - 展望未来，AI通用大模型的迭代将持续提升泛化能力与降低应用成本，而K12学生结构优化、教育支出刚性增长、政策体系化支持共同推动AI+教育商业化前景明朗[9] - 在AI+教育赛道，具有深度业务理解能力、丰富教育数据储备、完备渠道布局的公司将在商业化落地方面具备更显著优势[9] 教育行业双龙头崛起复盘 - **新东方发展路径**：成功驾驭了移动互联网发展与留学需求增长的契机，通过网点稳步拓展与OMO模式融合实现增长[9] - FY2021年收入达42.8亿美元，15年复合年增长率达28.9%[9] - FY2021年Non-GAAP归母净利润达3.9亿美元，15年复合年增长率达26.4%[9] - 学习中心网点数量从FY2006年的86个增长至FY2021年的1547个[15] - 注册学生数量从FY2006年的87.2万人次增长至FY2021年的1246.6万人次，15年复合年增长率达19.4%[34] - 通过双师课堂模式有效拓展下沉市场，FY2021年单中心收入达280万美元，单中心注册学生达0.8万人次[48] - **好未来发展路径**：把握了互联网技术变革与学科培训（培优）需求提升的机遇，实现网点量价齐增[9] - FY2021年收入达45.0亿美元，10年复合年增长率达44.8%[9] - 学习中心网点数量从FY2011年的132个增长至FY2021年的1098个[50] - 注册学生数量从FY2011年的48.6万人次增长至FY2021年的1880.0万人次，10年复合年增长率达44.1%[74] - 在线教育服务收入占比从FY2015年的3.6%提升至FY2021年的28.4%[60] - 双师课堂模式提升效率，FY2021年单中心收入达410万美元，单中心注册学生达1.7万人次[84] AI对教育的赋能与商业化前景 - **技术驱动**：通用大模型持续迭代，在多领域基准上实现突破，长文本处理能力显著提升[94] - 2025年阿里云模型上下文窗口长度已扩充至256K tokens，较2024年实现翻倍增长[95] - 以DeepSeek-OCR为代表的视觉文本压缩技术可实现2-10倍的token压缩率，显著降低计算成本[98] - **需求与政策驱动**： - 我国K12学生总量稳定，结构优化，初高中适龄人口占比从2021年的49.5%提升至2026年的50.7%[101] - 2023年中小学生非学科培训与校内课后服务年度支出分别达914元与279元，需求刚性[103] - 教育资源分布不均，例如河南省2023年K12在校学生数占代表省市比重为9.2%，但教育经费占比仅5.0%，凸显教育公平化需求与AI+教育下沉的重要性[106] - 从中央到地方，AI+教育相关政策体系化推进，为行业融合发展提供明确指引[110][113] AI+教育竞争力分析与投资建议 - **核心竞争力框架**：AI+教育应用落地的核心竞争力在于强产品力与高效推广能力[115] - 强产品力取决于对教育生态的理解深度、垂类数据储备与模型调教能力[115] - 高效推广能力依赖于线下渠道网络、线上流量获取及品牌信任转化[131] - **产品力突出的公司及案例**： - **松鼠Ai**：其多模态智适应教育大模型基于海量学情数据，教学效果显著，实验显示六年级AI教学组优秀率达67.61%，高于真人组的38.46%[120][121] - **豆神教育**：在大语文领域积淀深厚，AI产品商业化进展迅速，“AI超能训练场”及“AI双师”产品在2025年第三季度累计收入约5000万元，学伴机器人预售火爆[123] - **世纪天鸿**：内容研发能力强，笔神作文APP累计用户超2300万，小鸿助教支持AI出题与教案生成[124] - **粉笔**：AI刷题系统班定价399元，截至2025年上半年销售约5万人次，收款约2000万元，有效促进用户付费转化[130] - **推广能力突出的公司及案例**： - **南方传媒**：发行集团在广东省拥有覆盖94个市县城乡的连锁网络，能高效触达区域核心客群[136] - **新东方**：品牌知名度高，截至2025年5月拥有1241个学习中心及约41000名教师，线下网络强大[144] - **中原传媒**：依托覆盖河南省的新华书店渠道网络与公共服务能力，与省教育厅合作推出的“河南省中小学智慧教育平台”已服务900余所试点学校、2.7万名教师及29万名学生[151] - **投资建议与关注公司**： - 垂类数据丰富、产品力较强的公司：豆神教育、荣信文化、世纪天鸿、粉笔、好未来[9][156] - 触达客群高效、推广能力突出的公司：南方传媒、新东方-S、中原传媒、皖新传媒、城市传媒、全通教育[9][156] - 区域优势显著、渠道价值突出的国有出版公司：山东出版、凤凰传媒、中南传媒、新华文轩、长江传媒、浙版传媒、中文传媒[10][156]

研究服务定位 - 该研究服务面向价值投资者 专注于寻找亚洲上市股票中价格与内在价值存在巨大差距的投资机会 [1] - 投资理念倾向于深度价值资产负债表交易 即以折价购买资产 例如净现金股票 净流动资产股票 低市净率股票 分部加总估值折价股票 [1] - 同时关注护城河宽阔的股票 即以折价购买优秀公司的盈利潜力 例如“神奇公式”股票 高质量企业 隐形冠军和拥有宽阔护城河的复利型企业 [1] 分析师背景 - 分析师“价值摆钟”是亚洲股票市场专家 拥有超过十年的买方和卖方经验 [1] - 其为投资社群“亚洲价值与护城河股票”的作者 为寻求亚洲投资机会的价值投资者提供投资构想 尤其关注香港市场 [1] - 其投资策略是寻找深度价值资产负债表交易和护城河宽阔的股票 并在其投资社群内提供一系列每月更新的观察名单 [1]

研究服务定位 - 该研究服务面向价值投资者 专注于寻找亚洲上市股票中价格与内在价值存在巨大差距的投资机会 [1] - 投资理念倾向于深度价值资产负债表交易 即以折价购买资产 例如净现金股票 净流动资产股票 低市净率股票 分部加总估值折价股票 [1] - 同时关注护城河宽阔的股票 即以折价购买优秀公司的盈利潜力 例如“神奇公式”股票 高质量企业 隐形冠军和拥有宽阔护城河的复利型企业 [1] 分析师背景 - 分析师“价值摆钟”是亚洲股票市场专家 拥有超过十年的买方和卖方经验 [1] - 其为投资团体“亚洲价值与护城河股票”的作者 为寻求亚洲投资机会的价值投资者提供投资思路 尤其关注香港市场 [1] - 其工作包括寻找深度价值资产负债表交易和宽阔护城河股票 并在其投资团体内提供每月更新的观察名单 [1]

公司2026年预算与指引概述 - 公司举行2026年预算与指引网络直播 由总裁兼首席执行官Manolo Zuniga和执行副总裁兼首席财务官Camilo McAllister主持 [1][2] - 2026年预算被定位为一次纪律性的重置 而非增长导向型预算 旨在保护流动性 结构性重置成本基础 并在油价承压期间保留Bretana资产的期权价值 [3] 2026年核心生产与财务指引 - 2026年日均石油产量指引设定为年平均约12,000桶 这反映了在年底之前不太可能出现实质性产量增长的情况 [4]

核心观点 - 摩根士丹利对中资科网股2026年AI发展前景持乐观态度，认为供给与需求两端将共同推动其发展 [1] - 互联网企业的海外扩张被视为应对宏观、竞争、监管及地缘风险的重要因素 [1] - 该行列出行业偏好次序，给予腾讯、阿里巴巴、拼多多、腾讯音乐、网易、BOSS直聘、满帮、美团、携程、同程旅行、好未来和贝壳“增持”评级 [1] 行业展望 - AI发展道路在2026年更加光明，主要由供给与需求两端共同推动 [1] - 互联网企业的海外扩张成为应对宏观、竞争、监管及地缘风险的重要因素 [1] 公司评级 - 摩根士丹利给予“增持”评级的股份包括：腾讯、阿里巴巴、拼多多、腾讯音乐、网易、BOSS直聘、满帮、美团、携程、同程旅行、好未来和贝壳 [1]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 报告核心观点：社会服务行业中的多个细分赛道呈现强劲增长势头，包括离岛免税消费景气延续、网文出海进入全球高速普及期、短剧市场规模超越电影并加速出海、以及以AKK菌为代表的新一代益生菌市场潜力巨大[5][6] 根据相关目录分别总结 1、 离岛免税：元旦节后景气不淡，关注旺季财富效应释放 - 中国奢侈品市场自2025年第二季度起营收增速迎来筑底修复，2025年第三季度LVMH、爱马仕、历峰集团、PRADA等高端零售龙头亚太营收实现正向增长[15] - 高净值人群是高端消费主要支撑，2025年全球个人奢侈品活跃消费群体约3.3亿人，较2022年减少约7000万人，但顶级客户（年消费额超过2万欧元）购物支出预计占总奢侈品消费额的46%以上，较2022年增加6个百分点[16] - 资本市场走强产生财富效应，截至2026年1月16日，恒生指数/沪深300/黄金较2025年初累计上涨37%/24%/131%，提振高净值人群保值类奢侈品消费[16] - 封关后离岛免税销售强劲，截至2026年1月上旬，离岛免税购物金额38.9亿元，购物人数58.5万人次，同比分别增长49.6%、32.4%，隐含人均客单价同比增长13%[31] 2、 网文出海：全球网络文学迎高速普及期，IP衍生开发模式愈发成熟 - 2024年中国网络文学市场营收规模达495.5亿元，同比增长29.37%；海外市场营收规模为48.15亿元，同比增长10.68%[34] - 截至2025年10月31日，起点国际（WebNovel）全球累计访问用户近4亿，拥有近53万名作家、超82万部原创作品，作品总量同比增长20%，其中阅读量突破千万级的爆款达538部[34] - 拉美市场崛起，巴西市场用户访问量增速达779%，跃升至全球前三，与美国、印度包揽全球访问量前三；美国市场用户规模同比增长91%[34] - 平台创作力量年轻化，00后签约作者占比达50%，05后作者规模同比增长55.9%；平台年评论互动量突破1400万条，同比增长40%[35] - 中国IP产业模式成功出海，起点国际年度征文大赛（WSA）历届获奖作品中超七成已进入IP开发，如有声书、漫画等多元改编[35] 3、 短剧：中国微短剧、漫剧市场合计规模远超电影票房，多款出海短剧APP崛起 - 2025年中国微短剧、漫剧市场规模达1000亿元，同比增长98%，同期全国电影总票房为518亿元，短剧市场规模接近电影票房两倍[37] - 2026年中国微短剧、漫剧市场规模保守估计将突破1200亿元[37] - 免费真人微短剧市场规模2025年超500亿元，约占真人微短剧整体市场的三分之二；漫剧市场规模估计接近200亿元[37] - 截至2025年6月，全国微短剧用户规模达6.96亿，占网民总数近七成，女性用户偏好度（TGI）高达159[40] - 2025年海外短剧收入达23.8亿美元，下载量突破12.1亿次，同比分别大幅增长263%和135%[43] - 海外市场集中度高，收入前三强ReelShort（中文在线）、DramaBox（点众科技）与GoodShort（新悦时代）合计占据超53%市场份额[49] - 中东市场增长突出，土耳其市场收入同比增长超1018%，沙特阿拉伯增长近884%；赤子城科技旗下DramaBite 2025年收入696.1万美元，同比增长966.61%[52] 4、 益生菌：AKK菌具备较大发展潜力，关注上游原料端和下游应用端布局企业 - 2024年我国益生菌终端市场规模达1348.9亿元，2018-2024年年均复合增长率约13%[55] - 益生菌应用以食品饮料（份额67%）和膳食补充剂（份额19%）为主[57] - 消费者购买益生菌核心动机为改善肠道健康（83.4%），辅助管理体重（29.0%）和美容养颜（25.0%）需求增长显著[60] - 中国菌株原料市场被海外龙头垄断，2024年美国杜邦和丹麦科汉森合计占据85%市场份额，国内企业如微康生物、蔚蓝生物、善恩康等通过自主研发实现部分菌株量产[63] - 新一代益生菌（NGPs）如AKK菌具备传统益生菌没有的功效性，可调节代谢、免疫等，发展潜力大[68] - 2024年全球AKK菌市场销售额达3.25亿美元，预计2025-2031年复合年增长率（CAGR）达10.1%，2031年市场规模有望达6.38亿美元[71] - 倍加洁旗下善恩康是国内首家产业化AKK益生菌的企业，其AKK活性益生菌于2025年2月14日成功通过美国GRAS安全认证[76] - 下游品牌加速布局AKK菌产品，若羽臣旗下品牌Nuibay于2026年1月7日上线AKK菌新品；据魔镜洞察数据，AKK菌线上销售额从2025年1月的600万元猛增至6月的2300万元，半年上涨283%[77] 5、 行业行情回顾：港股零售板块跑赢恒生指数，消费者服务/传媒跑输恒生指数 - 本周（2026年1月12日-1月16日）港股商贸零售指数上涨11.68%，跑赢恒生指数9.34个百分点，在30个一级行业中排名第2；消费者服务指数上涨1.32%，传媒指数上涨1.16%，分别跑输恒生指数1.02和1.18个百分点[7][85] - 2026年初至今，商贸零售行业指数上涨14.77%，走势强于恒生指数；消费者服务指数下跌0.39%，传媒指数上涨4.21%，走势弱于恒生指数[85] - 本周港股消费板块传媒类涨幅靠前，涨幅前三名分别为友宝在线、飞天云动、吉宏股份[91]

产品发布与战略合作 - 学而思于1月13日发布学习机新品，包括学而思学习机X5经典款以及与华为擎云C5e合作的定制款学习机 [1] - 新品发布旨在通过科技创新深度赋能家庭辅导场景，提升学生自主学习意愿并拓宽教育终端的使用边界 [1] - 公司与华为进行跨界合作，基于华为擎云C5e定制学习机，旨在通过先进技术平台承载专业教育内容，解决家庭辅导难题 [1][3] 产品功能与技术特点 - 新品学习机采用“双重模式，一机两用”设计，在学习机模式与平板模式间切换 [5] - 学习机模式配备11英寸2K护眼全面屏，通过双莱茵认证减少蓝光刺激，并屏蔽所有娱乐干扰 [5] - 该模式依托学而思沉淀22年的优质内容及3000+教研团队，提供覆盖启蒙至高中全学段的资源，并集成九章大模型与DeepSeek双核AI技术打造智能AI学伴 [1][5] - 切换至平板模式后，设备可释放华为擎云C5e硬件潜能，支持移动办公与影音娱乐，具备智慧多窗、多屏协同等功能 [5] - 设备配备7700mAh大容量电池，支持10小时本地视频播放，并结合HUAWEI Histen 9.0音频算法 [5] 市场定位与行业影响 - 产品创新旨在满足家庭对教育硬件从单一工具属性转向更高效、全能使用体验的期待 [1] - 该产品为学生打造绿色安全、纯净无干扰的学习环境，同时为家长提供流畅的休闲办公空间，实现对家庭用户需求的全方位覆盖 [7] - 此次合作被视为“硬核技术+专业内容”的化学反应，为教育与科技的融合探索提供了创新范式，重新定义教育终端的价值标准 [7]

产品发布与核心定位 - 学而思于1月13日线上发布两款学习机新品：学而思学习机X5经典款，以及与华为联合打造的基于华为擎云C5e的定制款学习机 [1] - 新品发布旨在为家庭教育场景提供全新解决方案，核心教育理念是成为孩子的“专业、稳定的‘学习伙伴’”，把学习主场交还给孩子，实现“好内容、不生气、自主学习” [1][3] 学而思学习机X5经典款核心功能 - 最大优势是推出全新智能“一站式学习桌面”，这是一套内置的智能“学习规划与导航系统”，旨在解决孩子学习过程“散而无序”的核心痛点 [5][8] - “一站式学习桌面”结构化呈现学而思22年教研沉淀的优质路径，包含“校内同步—专项提升—进阶培优”三大部分，覆盖从基础夯实到拔尖提升的全需求 [8] - “校内同步”模块通过课前预习、课中学习、课后练习全流程设计讲透校内知识；“专项提升”精准匹配各学段需求（如拼音识字、作文阅读、应用题）进行靶向提升；“进阶培优”为学有余力的孩子提供自研培优体系 [8] - 产品搭载12.6英寸护眼屏幕，分辨率为2.7K，采用类纸屏技术，拥有7大权威护眼认证和25重软硬件防护，以降低用眼负担 [11] AI技术与内容生态 - 学而思学习机X5经典款强调“好AI+好内容”，其AI助手“小思”已累计被唤醒超过16亿次 [9] - AI能力升级提供“AI专属练”、“AI口语分级练”、“AI作文引导”等功能，实现从“人找题”到“题找人”的转变，并能在口语和写作中提供引导与鼓励 [9] - 产品内置学而思22年积累的优质课程体系，包括王牌数学培优体系、学而思大语文体系、英语剑桥分级体系、初高理科培优等，是行业率先获得电子出版物专属编号的学习硬件产品 [11] 与华为的跨界合作产品 - 与华为联合打造的定制款学习机核心突破在于“亲子共享，一机双模”设计，用户可一键切换“学而思学习机”与“华为平板”两种模式 [12] - 在学习模式下，产品继承学而思“好内容+好AI”全部核心优势，搭载由学而思3000+教研团队打造的全学段、全学科内容，以及自研九章大模型与DeepSeek双核AI技术 [14] - 在平板模式下，产品变回高性能的华为平板，供家长办公、娱乐使用，享受华为生态的体验 [14] - 该定制款学习机正通过华为渠道销售，用户可前往华为智能生活馆体验，此次合作实现了教育内容与科技生态的深度融合 [15][17]