报告公司投资评级 - 报告给予波司登"优于大市"评级 [54] 报告的核心观点 波司登品牌升级和品类拓宽持续推进 - 波司登通过品牌升级及品类创新,提升业绩韧性,陆续推出防晒服、轻薄羽绒、冲锋衣等创新品类,覆盖更多季节和穿着场景 [47][48][49][50] - 波司登施行多品牌战略,差异化定位实现较全面的消费者覆盖,同时积极丰富品牌矩阵,持续加码高端品牌投资合作 [51][52][53] 波司登盈利能力持续提升 - 波司登近6年在服装企业中市场表现较好,与其在品牌升级、直营占比提升、产品品类拓宽等方面的改革和拓展息息相关 [42][43][44] - 我们预计波司登FY25/FY26净利润35.7/41.3亿元,给予FY25 PE 18X,对应目标价6.31港币/股 [54] 报告分类总结 品牌升级和品类拓展 - 波司登通过品牌升级及品类创新,提升业绩韧性,陆续推出防晒服、轻薄羽绒、冲锋衣等创新品类 [47][48][49][50] - 波司登施行多品牌战略,差异化定位实现较全面的消费者覆盖,同时积极丰富品牌矩阵,持续加码高端品牌投资合作 [51][52][53] 盈利能力提升 - 波司登近6年在服装企业中市场表现较好,与其在品牌升级、直营占比提升、产品品类拓宽等方面的改革和拓展息息相关 [42][43][44] - 我们预计波司登FY25/FY26净利润35.7/41.3亿元,给予FY25 PE 18X,对应目标价6.31港币/股 [54]

报告投资评级 - 评级为买入（维持）[1] 报告核心观点 - FY2025H1因折扣及负经营杠杆导致利润承压，但控费能力优异，维持买入评级考虑当下消费环境仍然承压，维持盈利预测，预计FY2024 - 2026归母净利润为13.3/15.3/18.1亿元，当前股价对应PE为12.0/10.4/8.8倍，国庆流水环比9月改善，预计主力品牌订单已有调整同时渠道、产品表现预计在组织架构调整后有所改善，维持买入评级[21] 根据相关目录分别进行总结 FY2025H1折扣及负经营杠杆致利润承压，控费能力优异 - FY2025H1公司实现收入130.55亿元（同比 - 7.9%），下降主要系零售消费环境疲软及线下客流下滑导致，归母净利润8.74亿元（ - 34.7%）中期派息率99.4%（FY2024H1派息率为74.2%），同比增长25.2pct[8] - 流水端分季度看，FY2025Q1、Q2零售及批发总销售金额分别录得中单下降、10 - 20%低段下降公司FY2025H1销售货品收入为129.60亿元（ - 7.88%），联营收入为0.73亿元（ - 15.7%），电竞收入为0.21亿元（ - 0.5%），主力品牌仍旧是主要的收入来源，FY2025H1主力品牌收入113.51亿元（ - 8.1%），其他品牌收入16.09亿元（ - 6.5%）[10] - FY2025H1零售收入109.25亿元（ - 8.9%），零售占比 - 0.9pct至84.3%，FY2025H1批发收入20.35亿元（ - 2.2%）[11] - 截至2024/8/31门店数量5813家（ - 6.4%），同比净闭396家/环比净闭331家，FY2025H1毛销售面积同比 - 1.9%/环比 - 2.7%，单店销售面积维持增长同比 + 4.8%，但上升幅度逐步平缓[13] - FY2025H1直营线上占整体直营销售额超过30%，抖音及微信视频号账户超过300个，直播销售额同比 + 200%，在抖音平台运动户外榜排名第一，私域小程序店铺数量超过2500家，企业微信数超过9万个，私域小程序在微信热门小程序运动户外类排行榜中排名保持第一，FY2025H1会员贡献的店内零售总额（含增值税）比例为93.7%，复购会员贡献占比稳定为60 - 70%，高价值会员占总消费会员比例仅中单位数，但对总消费会员的销售贡献近4成[15] 毛利率下降，效率优势下费用率微增，现金创收能力强劲支撑高派息 - FY2025H1毛利率41.1%，同比 - 3.6pct，下降主要系收入下滑带来短期内存货上升后加大促销力度、线上销售占比提升[16] - FY2025H1公司SG&A为33.1%（ + 0.2pct），其中估测租金费用率12.0%（ - 1.3pct）、员工费用率10.4%（ + 0.4pct），其他费用率10.7%（ + 1.1pct）[17] - FY2025H1经营利润率为8.6%（ - 3.6pct），政府补贴、净融资成本及税项支出正向带动归母净利率为6.7%（ - 2.7pct），其中政府补贴同比 + 101%，所得税同比下降37%[18] - 截至2024年8月31日，公司存货为61.2亿元（ + 6.4%），存货周转天数为148.3天，同比 + 7.4天，应收/应付款分别为9.49亿元、8.49亿元，分别同比 - 22.5%/+82.5%，应收/应付周转天数分别同比 + 1.3/-2.3天至16.1/14.8天[19] - FY2025H1经营性现金流净额为26.14亿元（ + 2.5%），自由现金流24.06亿元（ + 1.8%），中期每股派息0.14元，派息率99.4%（ + 25.2pct）[20] 盈利预测与投资建议 - 考虑当下消费环境仍然承压，维持盈利预测，预计FY2024 - 2026归母净利润为13.3/15.3/18.1亿元，当前股价对应PE为12.0/10.4/8.8倍，国庆流水环比9月改善，预计主力品牌订单已有调整，同时组织架构调整后渠道、产品预计有所改善，维持买入评级[21]

报告公司投资评级 - 报告维持泡泡玛特(09992)的"买入"评级 [2] 报告的核心观点 国内业务表现亮眼 - 2024年第三季度公司中国大陆地区收入同比增长55%-60% [2] - 线下渠道稳步扩张,线上渠道受热门产品驱动整体提升 [2] - 线下零售店同比增长30%-35%,线下机器人商店同比增长20%-25% [2] - 线上抽盒机同比增长55%-60%,天猫旗舰店同比增长155%-160%,抖音旗舰店同比增长115%-120% [2] 海外业务拓展加速 - 2024年第三季度公司中国港澳台及海外地区收益同比增长440%-445% [3] - 截至2024年9月底,港澳台及海外零售店较24年6月底新增22家达114家 [3] - 第四季度进入海外销售旺季,有望进一步推动海外业绩增长 [3] IP变现渠道进一步拓宽 - 《梦想家园》手游首次与线下产品销售联动 [4] - 公司持续创新品类,拓展卡牌、积木等业务线,并推出新形态盲盒 [4] - 公司不断丰富产品线,推出全新品牌并开设饰品店 [4] 财务数据总结 - 预测2024-2025年收入为125/172亿元,同比增长98.4%/37.4% [5] - 预测2024-2025年调整后净利润(Non-IFRS)分别为31.4/44.0亿元,同比增长163%/40% [5]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 国内业务表现亮眼 - 2024年第三季度公司中国大陆地区收入同比增长55%-60% [2] - 线下渠道稳步扩张,线上渠道受热门产品驱动整体提升 [2] - 线上渠道有望在第四季度大促及节日活动中进一步提振收入 [2] 海外业务拓展加速 - 2024年第三季度公司中国港澳台及海外地区收益同比增长440%-445% [3] - 截至2024年9月底,港澳台及海外零售店较24年6月底新增22家达114家 [3] - 中国港澳台及海外地区线上渠道通过会员体系、节日活动策划进行精细化运营 [3] IP变现渠道不断拓宽 - 公司在深耕头部IP的基础上,不断拓宽IP变现渠道,增强IP互动性 [4] - 公司持续创新品类,拓展卡牌、积木等业务线,并推出新形态盲盒产品 [4] - 公司不断丰富产品线,拓展线下快速铺货渠道,并将推出全新品牌及饰品店 [4] 财务数据总结 - 预测2024-2025年收入为125/172亿元,同比增长98.4%/37.4% [5] - 预测2024-2025年调整后净利润为31.4/44.0亿元,同比增长163%/40% [5]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级[2] 报告的核心观点 经营分析 - 公司经营业绩短期承压,受项目结转节奏和高地价低毛利项目结构性影响,营收及经营利润均有所下滑,且经营利润下滑幅度大于营收下滑幅度[4] - 公司销售韧性强,销售排名提升,2024年1-9月销售额同比下降16.8%,优于同期TOP10房企32.5%的下降幅度[4] - 公司投资高度聚焦一二线城市,2024年1-9月新拿地总金额203亿元,其中一线城市占51%,二线城市占49%[4] - 公司财务状况稳健,净借贷比率和融资成本维持行业最低水平[4] 盈利预测和估值 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为242.5亿元、260.0亿元和270.9亿元,同比增速分别为-5.3%、7.2%和4.2%[4] - 公司股票现价对应PE估值为6.0x/5.6x/5.4x,维持"买入"评级[4] 风险提示 - 房地产市场销售持续低迷[4] - 华北市场下行[4] - 人民币汇率波动[4]

报告公司投资评级 - 维持买入评级,并将目标价格提高至19.58港元,基于13倍的FY25E P/E(从12倍的FY24E P/E展期) [6] - 该股票当前的市盈率为11倍FY25E和4%的FY25E股息率,仍具有吸引力 [6] 报告的核心观点 第三季度零售销售放缓,但略好于预期 - 李宁零售销售在2024年第三季度下降了X%,较2024年第二季度的Y%降幅有所恶化,但比市场预期要好 [1] - 电子商务的增长率为Z%,表现比线下渠道更为稳健,后者销售下降了W% [1] - 功能性产品的销售表现优于时尚产品,中国李宁系列仍面临压力 [1] - 无论是通过直营店还是非直营店的零售销售增长在2024年第三季度都放缓了 [1] 随着库存水平回升,零售折扣加深 - 在2024年第三季度,线下渠道的零售折扣同比LSD有所扩大,而电商渠道的折扣仍在同比改善 [1] - 库存销售比在2024年第三季度约为5个月,环比上一季度(2024年第二季度)的4.5个月有所增加 [1] 公司维持了FY24E的目标,但我们相当谨慎 - 管理团队重申了FY24E的listco级别指导(LSD销售增长和低个位数的净利润率),但我们持更为谨慎的态度(预计销售增长仅为2%,净利润率为11%) [1] - 为了实现LSD销售增长,FY24E第四季度需要实现超过10%的销售增长,但我们对此非常保守(中银国际估计为7%) [1] - 我们同意公司在FY24E方面在成本节约和效率提升方面表现出很强的决心,但对营业利润率仍保持谨慎态度 [1] 根据相关目录分别进行总结 收益汇总 - 公司维持了FY24E的目标,但我们相当谨慎 [1] - 第三季度零售销售放缓,但略好于预期 [1] - 随着库存水平回升,零售折扣加深 [1] 目标价格 - 维持买入评级,并将目标价格提高至19.58港元,基于13倍的FY25E P/E(从12倍的FY24E P/E展期) [6] - 该股票当前的市盈率为11倍FY25E和4%的FY25E股息率,仍具有吸引力 [6] 最近的报告 - 报告提到了其他同行的研究报告,如安踏体育、Topsports、JNBY设计、Xtep等 [5] 收益修正 - 公司维持了FY24E的目标,但我们相当谨慎 [1] - 我们同意公司在FY24E方面在成本节约和效率提升方面表现出很强的决心,但对营业利润率仍保持谨慎态度 [1] 财务摘要 - 报告提供了公司未来几年的财务数据,包括收入、毛利润、营业利润、净利润等 [12][13][14][15][16]

报告公司投资评级 - Topsports(6110 香港)的评级下调为"持有"[1][2] 报告的核心观点 - 1H25的业绩与盈利预警相符,但基础状况比预期更加脆弱[1] - 下半年的前景仍然严峻,主要原因包括Topsports的线下分销商性质和耐克的改革[1] - 管理层预计FY25E全年销售额将同比下降,净利润将骤降35%-45%[1] - 利润率方面存在担忧,包括主要品牌的有限返利和支持、零售折扣可能增加以去库存、线下客流量疲弱导致的经营杠杆效应减弱、潜在的减值或资产减记,以及渠道组合不利(更多低毛利的电商平台销售)[1] 财务数据总结 - 1H25销售额同比下降8%,至人民币131亿元,净利润同比下降35%,至人民币8.74亿元[1] - 毛利率下降3.6个百分点至41.1%,但被超出预期的成本控制所抵消[1] - 经营活动产生的净现金流入同比增长3%,每股派息人民币1.6元,意味着接近100%的派息率[1] - 我们已将2025财年/2026财年/2027财年的净利润分别调整了-11%/-13%/-11%,以反映销售额低于预期、更多门店关闭、零售折扣增加和毛利率下降,以及预期的更高拨备和资产减值[2] 估值分析 - 目标价格下调至2.82港元,基于2025财年的12倍市盈率[2] - 尽管2025财年的股息率仍高达8%,但由于下半年的前景恶化以及耐克扭转局面可能需要1到2年的时间,我们将Topsports的评级下调为持有[2] - 该股票的市盈率为12倍(FY2/25),而过去五年的平均市盈率为14倍,上行空间有限[2]

报告公司投资评级 - 报告将Topsports (6110 HK)的评级从之前的评级下调为HOLD [2] 报告的核心观点 - 尽管Topsports (6110 HK)有8%的2/25财年预期股息率但由于2/25财年下半年前景恶化以及耐克可能需要1 - 2年时间才能扭转局面所以被下调评级为HOLD其1/25财年上半年业绩与盈利预警相符但基础比之前认为的更脆弱且2/25财年下半年前景仍然严峻 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩总结 - Topsports (6110 HK)1/25财年上半年销售额同比下降8%至131亿元人民币净利润同比下降35%至8.74亿元人民币与预先公布的盈利预警完全一致业绩不佳主要是由于线下流量大幅下降以及零售折扣增加和低利润率电商销售占比提高导致利润率下降 [2] - 尽管10月初有轻微改善但由于Topsports (6110 HK)的线下门店性质线上需求更强劲其2/25财年下半年销售和净利润预计仍将大幅下降且由于主要品牌的返利和支持有限零售折扣可能增加线下流量疲软导致经营去杠杆化潜在拨备或减值以及渠道组合不利其利润率也令人担忧 [2] - Topsports (6110 HK)运营产生的净现金同比增长3%宣布每股派息16.0元人民币暗示派息率接近100%（去年为74%） [2] 盈利修正 - CMBIGM对Topsports (6110 HK)的25 - 27财年净利润预期进行了调整分别下调了 - 11%/ - 13%/ - 11%以考虑到销售弱于预期更多门店关闭零售折扣增加和毛利率下降以及拨备和减值高于预期等因素 [2] 财务总结 - 给出了Topsports (6110 HK)2022 - 2027财年的收入成本利润等各项财务指标的具体数据包括营收成本利润运营费用等的金额以及各指标的同比增长情况等 [13] - 给出了Topsports (6110 HK)2022 - 2027财年的资产负债表数据包括流动资产非流动资产流动负债非流动负债股东权益等各项的金额 [14] - 给出了Topsports (6110 HK)2022 - 2027财年的现金流量数据包括经营投资融资活动产生的现金流量净额以及各分项的具体金额 [15] 增长情况 - 给出了Topsports (6110 HK)2022 - 2027财年的营收毛利润运营利润EBITDA和净利润的增长情况数据 [16] 估值相关 - 给出了Topsports (6110 HK)2022 - 2027财年的各项估值指标数据包括市盈率市净率股息率等 [17]

报告公司投资评级 - 维持买入评级,目标价上调至19.58港元 [6] 报告的核心观点 - 公司维持了2024财年的业绩指引,但我们持谨慎态度 [2] - 2024年第三季度零售销售增长略好于我们的预期,但我们仍对2024财年的指引持谨慎态度,主要由于需求疲软和库存积压 [2] - 考虑到公司2025财年的估值水平(11倍市盈率和4%股息率)并不高,我们维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 2024年第三季度业绩 - 2024年第三季度零售销售下降中单位数,较2024年第二季度的低单位数下降有所恶化,但仍好于市场预期 [2] - 电商渠道增长中单位数,表现较线下渠道(直营和批发均下降高单位数)更为稳健 [2] - 功能性产品销售表现优于时尚产品,中国李宁系列仍承压 [2] - 线下渠道折扣力度加大,线上渠道折扣仍有所改善 [2] - 2024年第三季度存货周转率约5个月,较2024年第二季度的4.5个月有所上升,但与2023年第三季度相当 [2] 2024财年及2025财年展望 - 公司维持了2024财年的业绩指引,但我们持谨慎态度 [2] - 管理层表示2024年10月线上线下渠道销售均已转正,但要实现2024财年低单位数的销售增长,第四季度需要10%以上的强劲增长,我们对此持谨慎态度(我们预测为7%) [2] - 我们预计公司2024财年的营业利润率仍会受到以下压力:1)为达到4个月的合理库存水平而加大的零售折扣 2)渠道结构不利 3)经营杠杆效应大于预期 4)折旧摊销等固定成本较高 [2] 海外业务拓展 - 公司与李宁先生和鸿山公司成立合资公司,拓展"一带一路"地区(东南亚、中东等)的海外业务 [6] - 合资公司总投资约2亿港元,李宁公司/李宁先生/鸿山公司/鸿山动力分别投资5800万/5200万/6270万/2730万港元 [6] - 如合资公司第4年未达到78亿港元的最低销售目标,李宁公司有权回购部分股权;第8年或之后有权全部回购 [6] - 安踏海外5年目标为117亿港元零售销售,与李宁的目标相当 [6]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 公司为国内最大运动鞋服零售商,FY25H1受国内零售环境低迷影响业绩承压 [2] - 公司持续增加合作品牌,其他品牌收入降幅略小于主力品牌 [2] - 公司加速淘汰低效尾部门店,制定更严格筛选标准开店和改店 [2] - 公司持续利用线上社群促进用户活跃,构建用户生态闭环 [2] - 公司毛利率承压,存货压力有所增加 [3] - 公司现金流稳健,维持高分红 [2] 财务数据总结 1) 营业总收入 [1] - FY2024A: 28,950百万元 - FY2025E: 26,209百万元,同比下降9.47% - FY2026E: 27,813百万元,同比增长6.12% - FY2027E: 29,502百万元,同比增长6.07% 2) 归母净利润 [1] - FY2024A: 2,213百万元 - FY2025E: 1,330百万元,同比下降39.91% - FY2026E: 1,636百万元,同比增长23.00% - FY2027E: 1,907百万元,同比增长16.57% 3) 毛利率 [3] - FY2025H1: 41.1%,同比下降3.6个百分点 - 主要原因包括加大促销力度、线上折扣高于线下、相对低毛利的批发占比提升 4) 存货 [3] - 截至FY2025H1: 61.2亿元,同比增长6.4% - 存货周转天数同比增加7天至145天 5) 现金流 [3] - FY2025H1经营活动现金流: 26.1亿元,同比增长2.5% - 截至FY2025H1末货币资金: 28.4亿元,资金充足