投资评级与核心观点 - 报告维持对中国财险的“买入”评级，基于DCF估值法给出的目标价为20.70港元 [5][7] - 报告核心观点认为，公司2025年业绩增长由承保与投资双轮驱动，但归母净利润404亿元（同比增长25.5%）低于预期，主因承保和投资表现不及预期 [1] - 报告下调了未来盈利预测，将2026/2027/2028年EPS预测下调至人民币1.99/2.16/2.34元（调整幅度：-14%/-14%/--），并将目标价从23.2港元下调至20.7港元 [5] 2025年整体业绩表现 - 2025年归母净利润为404亿元，同比增长25.5% [1] - 综合成本率（COR）为97.5%，同比改善1.3个百分点，承保利润翻倍至125.35亿元，同比增长119.4% [1] - 费用率下降2.2个百分点，对冲了赔付率上升0.9个百分点的影响 [1] - 总投资收益率为5.8%，同比小幅上升0.1个百分点，总投资收益同比增长12.8% [1][4] - 全年每股股息为人民币0.68元，同比增长26%，分红比例维持在37% [1][4] - 年末归母净资产达2860亿元，同比增长10.9% [4] 车险业务表现 - 2025年车险COR为95.3%，同比改善1.5个百分点，表现优秀 [2] - 车险实现承保利润142.58亿元，同比增长53.6% [2] - 车险费用率大幅下降3.3个百分点，主要得益于“报行合一”政策推进，对冲了赔付率上升1.8个百分点的影响 [2] - 车险保险服务收入同比增长3.6%，反映其作为成熟业务处于低速增长阶段 [2] - 报告预计2026年车险保费收入同比增长3%，COR为95.8% [2] 非车险业务表现 - 2025年非车险整体COR为100.8%，同比改善1.1个百分点，但仍处于承保亏损状态 [3] - 各险种表现分化：企财险COR大幅改善12.4个百分点至101.0%，承保亏损收窄至1.9亿元；意健险COR改善0.5个百分点至99.0%，实现承保盈利6.2亿元；农险COR上升2.2个百分点至101.9%，承保亏损10.6亿元；责任险COR小幅改善0.7个百分点至104.5%，承保亏损17.4亿元 [3] - 报告预计2026年非车险整体保费收入同比增长9%，COR为99% [3] 投资表现与资产配置 - 2025年总投资收益率维持在5.8%的较高水平，总投资收益同比增长12.8%，支撑了利润增长 [1][4] - 资产配置方面，公司积极加仓二级权益，股票和基金的合计配置比例同比上升2.7个百分点至16.4% [4] - 尽管权益仓位上升，公司偿付能力保持稳健，综合偿付能力充足率为232.4%，核心偿付能力充足率为213.4% [4] 财务预测与估值 - 报告预测2026年至2028年归母净利润分别为443.32亿元、481.03亿元和521.57亿元，同比增长率分别为9.81%、8.51%和8.43% [11] - 预测2026年至2028年每股收益（EPS）分别为人民币1.99元、2.16元和2.34元 [5][11] - 预测2026年至2028年每股股息（DPS）分别为人民币0.72元、0.79元和0.86元 [11] - 估值方面，报告使用三阶段DCF模型进行估值，目标价20.7港元基于账面价值法得出 [12] - 截至2026年3月26日，公司收盘价为14.98港元，市值约为3331.97亿港元 [8]

投资评级与核心观点 - 报告标题为“盈利增长无快车”，核心观点与中信里昂研究一致，认为港铁公司的基础利润预计在2028年持续下行，物业发展利润将在2026年达到峰值，而不断上升的运营开支将对经常性利润造成压力 [2][3] - 尽管基准情景假设年度股息维持每股1.31港元，但存在下行风险，股票的风险回报缺乏吸引力 [3][5] 盈利与利润前景分析 - **经常性利润承压**：分析认为港铁的经常性利润不会快速复苏，因香港运输业务的成本通胀可能抵消访港旅客增加带来的票务收入增长 [4] - **新增折旧影响**：目标于2027年启用的古洞站意味着新增折旧费用将影响营业利润 [4] - **租金复苏有限**：尽管零售销售正在复苏，但2025年下半年租金续约仍为负值，显示平均租金复苏幅度将非常有限 [4] - **物业发展利润见顶**：尽管近期有土地招标，但预计物业发展利润将在2026年见顶 [3][4] 财务状况与资本开支 - **现金流与资本开支缺口**：分析指出2026至2028年合计Ebitda为607亿港元，仍低于同期资本开支指引826亿港元 [5] - **净融资成本**：期间净融资成本合计将达68亿港元 [5] - **股息支付与借贷**：研究指出港铁可能继续通过新增借贷支付股息 [5] - **资产负债表风险**：尽管公司层面无融资风险，但风险回报并不具吸引力 [5] 潜在催化因素 - **自下而上催化因素**：包括(1)香港住宅物业价格上涨；(2)访港旅客量；(3)零售销售；(4)股息显著提升 [6] - **自上而下催化因素**：包括利率下调，特别是考虑到其股权结构和防御性业务，港铁一直被视为“债券替代品”进行交易 [6] 公司业务概况 - **业务范围**：港铁公司是2007年与九广铁路公司合并后香港唯一的铁路运营商，享有所有新专营权。公司还在伦敦、斯德哥尔摩和墨尔本以专营权运营铁路，并投资北京、杭州、深圳、悉尼和瑞典的城市轨道交通网络 [8] - **地产业务**：公司是香港最大土地储备持有者之一，拥有以“社区商场”为主的零售主导投资组合，同时管理广深港高速铁路项目 [8] - **收入构成**：按产品分类，中国内地及国际铁路、物业租赁及管理占45.5%，香港运输业务占35.3%，香港车站商务占9.1%，香港物业租赁及管理占8.9%。按地区分类，亚洲占85.9%，欧洲占14.1% [9] 股票基本信息与估值 - **股价与市值**：截至2026年3月26日，股价为32.1港元，市值为258.60亿美元 [11] - **交易数据**：12个月最高/最低价分别为37.54港元/24.1港元，3个月日均成交额为30.10百万美元 [11] - **市场共识目标价**：路孚特市场共识目标价为29.67港元 [11] - **主要股东**：香港政府持股75.09% [11] - **同业比较**：报告列举了东日本旅客铁道、东海旅客铁道、康福德高等同业公司的市值、市盈率、市净率、股息收益率及股本回报率预测进行比较 [13]

投资评级与核心观点 - 报告给予中国飞鹤“买入”评级，目标价为4.56港币 [1][4][6] - 报告核心观点认为，公司2025年业绩因主动清理渠道库存而阶段性承压，低于预期，但期待2026年库存去化完成后经营重新步入正轨，并关注生育补贴政策的正向影响 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入181.1亿元，同比下降12.7%；实现归母净利润19.4亿元，同比下降45.7% [1][10] - 2025年下半年（25H2）实现营业收入89.6亿元，同比下降15.9%；实现归母净利润9.4亿元，同比下降44.6% [1] - 2025年毛利率同比下降1.3个百分点至65.0%，但下半年毛利率同比提升3.6个百分点至68.5% [1][3] - 2025年归母净利率同比下降6.5个百分点至10.7% [1][3] - 2025年分红比例为51.6%，分红金额为10.0亿元 [3] 分业务与地区表现 - 分业务看，2025年乳制品及营养品业务收入180.0亿元，同比下降12.6%；原料奶业务收入1.1亿元，同比下降27.3% [2] - 分地区看，2025年公司在中国内地收入178.8亿元，同比下降13.0%；在美国收入1.8亿元，同比增长11.7%；在加拿大收入0.5亿元，同比增长23.3% [2] 业绩变动原因分析 - 收入下滑主要由于公司从2025年5月开始主动清理渠道库存，阶段性控制发货节奏 [1][2] - 利润下滑幅度较大，主要由于政府补贴减少、喷粉带来的减值损失，以及收入下滑带来的负杠杆效应 [1][3] - 2025年毛利率同比下滑，主因原料粉（全脂奶粉、脱脂奶粉及稀奶油）的销售收入占比增加 [3] - 2025年销售费用率同比提升4.9个百分点至39.5%，管理费用率同比提升1.2个百分点至9.3% [3] 未来展望与经营策略 - 公司通过数字化门店及电子围栏等管理手段，着力加强渠道库存管理及终端价盘监控，以提升经营效率 [2] - 作为婴配粉行业龙头，在渠道管理能力持续提升、数字化手段不断精进的背景下，公司经营效率有望持续提升，后续盈利能力仍有修复空间 [3] - 预计公司渠道调整有望告一段落，同时生育补贴政策的影响有望逐步显现 [2] 盈利预测与估值 - 下调公司收入预测，预计2026-2027年收入分别为188.4亿元、195.1亿元，较前次预测下调11%、12% [4] - 调整2026-2027年毛利率预测至65.4%、65.6%，较前次预测下调0.2、1.9个百分点 [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为27.7亿元、30.1亿元、31.8亿元，较前次预测下调24%、27% [4][10] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.31元、0.33元、0.35元 [4][10] - 参考可比公司2026年平均市盈率（PE）13倍，给予公司2026年13倍PE，得出目标价4.56港币 [4] 行业与公司背景数据 - 婴配粉行业需求在2025年仍然承压，行业需求仍显平淡，修复需要时间，中短期行业竞争仍然激烈 [2][4] - 截至2026年3月26日，公司收盘价为3.70港币，市值为335.49亿港币 [7] - 根据盈利预测，公司2026-2028年营业收入增长率预计分别为4.02%、3.53%、3.36%，归母净利润增长率预计分别为42.97%、8.41%、5.93% [10]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 2025年业绩符合预期 归母净利润18.5亿港元 同比下滑12% 主要受税务规则变更影响 剔除该影响后实际盈利同比增长0.6% [7] - 公司关注全年派息率提升 2025年累计派息0.16港元/股 对应派息率54% 较2024年提升15个百分点 若维持此派息率 预计2026年股息率约为7% [7] - 新签订单注重环保与高附加值船型 船队竞争力稳步提升 2025年新签10艘船舶订单 合同金额5.19亿美元 均为中高端船型 截至2025年末运营船舶平均船龄4.5年 [7] - 即期及短租船舶受益于油运高景气 约30条船舶投放于即期及短租市场 在当前运价中枢上移背景下 相关船舶租金、出租率及单船盈利均有望提升 贡献业绩弹性 [7] - 长租船舶租约稳定 构筑业绩压舱石 84艘船舶处于长约状态 平均租约剩余7.4年 提供较强的现金流确定性和收入可见性 [7] - 资金成本持续优化 2025年综合融资成本下降至2.91% 较上年同期降低62个基点 并成功发行首单离岸人民币债 打通多元融资渠道 [7] 财务数据与预测 - **营业总收入**：2025年为40.83亿港元 同比下滑8.05% 预计2026E-2028E分别为42.21亿港元、43.58亿港元、46.29亿港元 同比增长率分别为3.36%、3.25%、6.21% [6][8] - **归母净利润**：2025年为18.45亿港元 同比下滑12.37% 预计2026E-2028E分别为20.05亿港元、21.15亿港元、22.47亿港元 同比增长率分别为8.67%、5.49%、6.23% [6][8] - **每股收益**：2025年为0.30港元 预计2026E-2028E分别为0.32港元、0.34港元、0.36港元 [6][8] - **净资产收益率**：2025年为12.29% 预计2026E-2028E分别为12.58%、12.51%、12.53% [6] - **市盈率**：2025年为8.0倍 预计2026E-2028E分别为7.4倍、7.0倍、6.6倍 [6] - **市净率**：2025年为1.0倍 预计2026E-2028E分别为0.9倍、0.9倍、0.8倍 [6] 市场与估值 - 报告发布日（2026年3月26日）收盘价为2.39港元 H股市值为148.19亿港元 [2] - 52周最高/最低股价分别为2.61港元/1.55港元 [2]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 核心观点 - 2025年业绩下滑低于市场预期，主要源于毛利率承压及减值规模提升，但公司外拓面积积极、分红率提升，当前估值具备较高吸引力 [4][6] 财务表现与预测 - **2025年业绩概览**：实现营业收入149.6亿元，同比增长6.0%；归母净利润13.7亿元，同比下降9.7%，低于市场预期；基本每股收益0.42元，同比下降9.7% [5][6] - **盈利能力分析**：2025年毛利率和归母净利率分别为15.0%和9.1%，同比分别下降1.5个百分点和1.6个百分点；期间费用率2.8%，同比下降0.3个百分点 [6] - **减值影响**：金融资产及合同资产减值净额1.3亿元，同比大幅增加67.9%，主要因对贸易应收款采纳更稳健的减值比例 [6] - **未来盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为14.7亿元、15.6亿元、16.4亿元，对应同比增长率分别为7.62%、5.93%、5.00% [5][6] - **营收预测调整**：考虑到行业景气度下行，下调2026-2027年营收增速预测至5.5%和5.3%，原预测值为8.5%和9.0% [6] 业务运营与结构 - **管理规模**：2025年末在管面积达4.78亿平方米，同比增长8.0%；新增管理面积9090万平方米，同比增长22.6%，其中来自第三方的占比达85% [6] - **合约与结构优化**：2025年新签合约总额52.4亿元，同比增长17.9%；为优化业务结构及治理亏损项目，主动约满/退盘面积5560万平方米 [6] - **业务构成**：截至2025年末，在管面积中，关联方与第三方占比分别为57%和43%；包干制与酬金制占比分别为84%和16%；住宅与非住宅占比分别为69%和31% [6] 分项业务表现 - **收入结构**：2025年物业管理服务、非住户增值服务、住户增值服务、停车位买卖服务营收分别为117.3亿元、19.4亿元、12.2亿元、0.7亿元，同比变化分别为+9%、+6%、-12%、-50%，占营收比分别为78%、13%、8%、1% [6] - **分项毛利率**：物业管理服务、非住户增值服务、住户增值服务的毛利率分别为14.3%、7.2%、34.0%，同比分别变化-1.6个百分点、-5.9个百分点、+8.5个百分点；其中包干制物管毛利率为12.4%，同比下降1.6个百分点 [6] - **细分业务收入**：非住户增值服务中，工程服务收入同比+31%，交付前服务、销项查验、顾问咨询收入分别同比-17%、-48%、-65%；住户增值服务中，社区资产经营服务收入同比+5%，居家生活服务及商业服务运营收入同比-26% [6] 股东回报与估值 - **分红政策**：2025年拟每股派发末期股息10港仙，年内合计每股派息19港仙，同比增长5.6%；分红比例提升至42%，同比增加6个百分点，对应股息率4.8% [6] - **估值水平**：当前股价对应2026年预测市盈率(PE)为8倍；可比公司保利物业的市盈率-ttm为10倍，报告认为公司当前估值具备较高吸引力 [6]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 核心观点 - 公司2025年实现扭亏为盈，但主要依赖出售资产等非经常性收益，主营业务盈利能力呈现实质性修复迹象 [1][8] - 公司战略聚焦全球支付业务，受益于跨境电商及企业出海，核心业务规模快速增长，同时科技投入持续转化为商业效能，驱动长期发展 [8] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业总收入同比增长32%至17.34亿元，归母净利润同比大幅增长1089%至16.64亿元 [1] - **2025年下半年业绩**：营业总收入同比增长36%至9.5亿元，归母净利润同比增长16%至1.5亿元 [1] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为23.68亿元、35.36亿元、55.61亿元，同比增长率分别为37%、49%、57% [1][8] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为-0.24亿元、1.22亿元、2.71亿元 [1] - **估值指标**：基于2026年3月26日收盘价5.55港元，对应2026-2028年预测市销率分别为2.32倍、1.55倍、0.99倍 [8] 业务分析 - **数字支付服务业务**：2025年收入同比增长29.3%至14.50亿元，是公司业务主线 [8] - **全球支付业务**：收入同比增长29.3%至10.45亿元，交易总金额同比增长60.7%至4,524亿元，服务费率为0.23% [8] - **境内支付业务**：收入同比增长18.3%至4.05亿元，增速低于境外业务 [8] - **增值服务业务**：2025年收入同比增长81.2%至2.65亿元，成为新增长极，主要增量来自境外虚拟银行卡业务 [8] 成本与费用 - **销售费用**：同比增长8.7%至2.70亿元，费用率同比下降2.67个百分点至16.21% [8] - **管理费用**：同比增长16.62%至6.54亿元，费用率同比下降3.35个百分点至39.30% [8] - **研发费用**：同比增长13.02%至3.61亿元，费用率同比下降2.60个百分点至21.66% [8] 战略与科技投入 - **全球化布局**：依托超过66张全球支付牌照，2025年11月成立香港境外总部，并以新加坡为支点深耕东南亚市场 [8] - **基础设施升级**：推出新型支付基础设施LGPS，标志着公司从“单一支付通道”向“全球底层金融基础设施提供商”进阶 [8] - **AI技术应用**：构建多模型协同智能体系，对内应用AI Agent与RPA赋能合规风控以优化成本，对外依托Loop AI等平台打通跨境营销与智能汇兑全链路 [8] 市场数据 - **股价与市值**：收盘价5.55港元，港股流通市值约22.75亿港元 [6] - **估值倍数**：市净率为2.03倍 [6] - **财务基础**：每股净资产为2.42元，资产负债率为86.32% [7]

报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - 2025年，受益于市场活跃度大幅提升，公司盈利能力显著增强，归母净利润同比激增238%至9.2亿元 [1] - 公司生态闭环加速成型，短期看点包括AI股票学习机放量、“星级服务”与券商联动及合规治理升级，长期看点在于海外业务拓展与AI全场景赋能 [7] - 基于2025年业绩及未来增长点，报告维持“买入”评级，预计2026-2028年归母净利润将分别达到9.44亿元、13.14亿元和15.44亿元 [7] 2025年业绩表现 - 营业总收入（会计口径）同比增长48.75%至34.3亿元 [1] - 总订单金额（现金口径）同比增长13%至39.6亿元 [1] - 归母净利润同比增长238.45%至9.2亿元 [1] - 2025年下半年业绩出现环比下滑，营业总收入同比下降6%至13.3亿元，总订单金额同比下降13%至22.5亿元，归母净利润同比下降87%至0.56亿元 [1] 业务运营与用户情况 - 2025年A股/股基日均成交额分别同比增长62.5%/70%，达1.73/2.05万亿元，活跃市场推动公司金融软件销售及服务总订单金额同比增长38%至32亿元 [7] - 公司付费用户数量达28.9万位，九方智投APP月活同比增长超40%，30日留存率超50% [7] - 核心业务稳健性增强，VIP产品退款率从2025年中期的24.6%下降至22.9% [7] 成本与费用分析 - 营业成本（销售成本）同比增长48%至6.1亿元，但营业成本率同比下降0.1个百分点至17.76% [7] - 销售费用同比增长33%至14.1亿元，销售费用率同比下降4.75个百分点至41%，主要因互联网流量采购开支同比增长51%至10.2亿元 [7] - 研发费用同比增长12%至3.6亿元，研发费用率同比下降3.44个百分点至10.4% [7] - 管理费用同比增长2%至4.8亿元，管理费用率同比下降6.45个百分点至14% [7] 短期增长驱动力 - AI股票学习机产品在2025年净销量突破7.5万台，成为业务收入新增量来源 [7] - 公司与多家头部券商合作打通开户到交易链路，“星级服务”用户规模已超5万，次日及7日留存率逐月攀升 [7] - 公司接受监管指导，持续规范线上投顾直播业务，以夯实合规稳健性基础 [7] 长期发展战略 - 通过收购方德证券、方德资本，输出“AI+投研”模式，拓展海外金融版图 [7] - 通过配股募集约7.73亿港元，用于投资海外RWA底层资产、数字资产交易所等，布局海外数字金融 [7] - 与腾讯云、非凸科技等达成战略合作，携手探索AI在投教服务等领域的深度赋能与应用落地 [7] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营业总收入分别为34.12亿元、42.25亿元、51.47亿元 [1] - 预计2026-2028年归母净利润分别为9.44亿元、13.14亿元、15.44亿元 [1] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.29港元、3.19港元、3.75港元 [1] - 基于2026年3月26日收盘价30.98港元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为13.53倍、9.72倍、8.27倍 [1]

投资评级与核心观点 - 报告基于中信里昂研究观点，认为石药集团业绩已触底，为有机盈利增长重新加速铺平道路 [1][2] 2025财年业绩表现 - 2025财年收入同比下降10.4%至260亿元，净利润下滑10.3%至39亿元，业绩基本符合市场预期 [3] - 2025年四季度剔除业务拓展项目后，有机收入同比微增1.3%，显示企稳迹象 [3] - 2025年公司确认了18亿元授权收入，2026年尚有约2.5亿美元待确认，还包括来自与阿斯利康合作的一笔12亿美元首付款 [3] - 管理层对2026年给出正向有机业务增长指引，并将实施以业绩为导向的员工持股计划以强化执行纪律 [3] 增长驱动与未来展望 - 与阿斯利康深化合作是公司中期盈利增长的关键驱动力 [4] - 针对SYS2082项目，公司计划优化全球剂量探索研究，可能将1b期与2a期合并，此举有望跳过传统二期研究，显著加速研发进程 [4] - 针对EGFR ADC项目，公司正筹划全球关键性试验，初步适应症包括EGFR野生型非小细胞肺癌一线治疗，不排除对外授权可能 [4] - 带量采购对现有产品的影响已在2025年完全消化，为有机盈利增长重新加速奠定基础 [2][4] - 2026年潜在重磅产品包括KN026、TG103及白蛋白结合型紫杉醇II代 [4] - 未来主要催化因素包括：1）阿斯利康对重点授权产品的临床开发计划；2）创新药销售爬坡及核心产品的数据读出；3）更多早期创新产品进入临床阶段 [4][5] 公司业务概况 - 石药集团是中国全产业链制药企业，按药品收入位列行业前十 [8] - 2019-2023年通过业务转型实现3.1%的盈利年复合增长率 [8] - 公司专注心脑血管、神经疾病及肿瘤领域，已建立八大创新研发平台 [8] - 收入按产品分类：成药81.5%，功能食品及其他7.0%，原料产品-维生素C6.1%，原料产品-抗生素5.4% [9] - 收入按地区分类：亚洲91.8%，欧洲4.1%，美洲3.4%，中东及非洲0.7% [9] 市场与估值数据 - 股价（2026年3月26日）：8.16港元 [9] - 12个月最高/最低价：11.48港元/4.74港元 [9] - 市值：125.00亿美元 [9] - 3个月日均成交额：133.77百万美元 [9] - 市场共识目标价（路孚特）：11.00港元 [10] - 主要股东：Magnificent Continent Ltd. 10.56%，蔡东晨先生 10.42% [10]

投资评级与核心观点 - 报告对哈尔滨电气维持“买入”评级，并给予目标价29.15港币 [1][6] - 报告核心观点认为，哈尔滨电气2025年营收、利润、订单全面改善，作为国内传统电源设备龙头，将受益于国内电力需求增长及海外缺电背景下的出口机遇 [7] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入461亿元（人民币，下同），同比增长19% [7] - 2025年毛利率为14.27%，同比提升1.74个百分点 [7] - 2025年归属母公司净利润为26.7亿元，同比增长58% [7] - 2025年新增订单总额为646亿元，同比增长14% [7] - 2025年海外工程总包业务营收大幅增长101%至79亿元，出口收入占总营收的17%，同比提升5个百分点 [8] 业务分项与订单情况 - 2025年公司新增电源设备订单440亿元，同比增长26% [11] - 其中，煤电、水电、核电新增订单分别为243亿元、94亿元、86亿元，同比变化分别为+39.4%、-2.5%、+81.6% [11] - 2025年煤电业务营收185亿元，毛利率17.7%，同比提升6.3个百分点；水电业务营收40亿元，毛利率17.7%，同比提升3.6个百分点 [11] - 公司核电产品布局多个三、四代堆形，四代核电技术或在“十五五”迎来关键机遇期 [11] 行业前景与增长动力 - 国内“十五五”国网固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%，能源强国与多能并举战略定调传统电源需求 [7] - 海外缺电逻辑持续强化，2025年全球燃气轮机新签订单达100GW，同比增长75% [8] - 当前海外燃机产能仅约50GW，难以匹配需求，交期持续拉长，为公司燃机出口创造机遇 [8] - 公司已掌握重型燃气轮机系统集成和大部分部件自主供给能力，其自主研制的16兆瓦轻型燃机已实现燃气发生器点火成功 [8] 盈利预测与估值 - 报告上修2026-2027年归母净利润预测至35.4亿元、41.5亿元（前值：34.8亿元、40.8亿元），并新增2028年预测为43.6亿元 [9] - 对应2026-2028年归母净利润同比增速分别为33%、17%、5% [9] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为1.58元、1.85元、1.95元 [5][9] - 目标价29.15港币基于分部估值法得出：核电业务给予2026年19.43倍市盈率，其他电力设备业务给予2026年15.76倍市盈率 [9][14] - 按2026年3月26日收盘价23.34港币计算，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为13.42倍、11.45倍、10.90倍 [5]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 农夫山泉2025年业绩表现强劲，营收与净利润均实现高速增长，且下半年增长环比提速[4] - 公司各业务板块均呈双位数增长，成本红利与规模效应推动盈利能力显著提升[5][6] - 公司践行“稳一点、慢一点、远一点”的发展理念，凭借强品牌、硬供应链、优渠道和精产品构建长期竞争壁垒，有望穿越行业周期，巩固龙头地位[7] - 基于公司稳固的竞争壁垒和良好的发展态势，分析师上调了未来盈利预测，并维持“买入”评级[8] 财务表现与业绩总结 - 2025年实现营业收入525.53亿元，同比增长22.5%；归母净利润158.68亿元，同比增长30.9%[4] - 2025年下半年（H2）实现营收269.31亿元，同比增长30.0%；实现归母净利润8.25亿元，同比增长40.2%，增长环比提速[4] - 2025年毛利率达到60.5%，同比提升2.4个百分点；H2毛利率为60.7%，同比提升3.4个百分点，主要受益于PET等原材料成本下降及规模效应[6] - 2025年销售费用率为18.6%，同比下降2.8个百分点，主要因广告促销开支及物流费率下降[6] - 2025年归母净利润率达到30.2%，同比提升1.9个百分点[7] 分业务板块表现 - **包装饮用水**：2025年营收187.09亿元，同比增长17.3%；H2营收92.66亿元，同比增长24.9%，市占率回升[5] - **即饮茶**：2025年营收215.96亿元，同比增长29.0%；H2营收115.07亿元，同比增长38.4%，增长强劲[5] - **功能饮料**：2025年营收57.62亿元，同比增长16.8%；H2营收28.64亿元，同比增长20.2%[5] - **果汁饮料**：2025年营收51.76亿元，同比增长26.7%；H2营收26.12亿元，同比增长32.5%[5] - **其他产品**：2025年营收13.09亿元，同比增长10.7%[5] 盈利能力与分部利润 - 2025年各分部经营利润率均实现提升：包装饮用水37.4%（+6.3pcts）、即饮茶48.0%（+2.9pcts）、功能饮料46.8%（+4.6pcts）、果汁34.3%（+9.4pcts）、其他产品35.9%（+2.7pcts）[6] - 果汁业务经营利润率提升明显，主要得益于产品结构优化和营收规模效应[6] 近期经营与长期战略 - 2026年年初至今经营表现良好，各品类均衡发展[7] - 面对2026年PET价格上涨压力，公司已实施锁价，暂无产品调价计划，依托供应链能力对冲成本波动[7] - 公司聚焦提升产品品质、加强供应链建设、沉淀品牌心智及深化渠道合作，不追求短期规模扩张[7] - 公司的全球化布局在稳步推进，长期增长动力充足[7] 盈利预测与估值 - 上调2026-2027年归母净利润预测至176.31亿元（上调4.2%）和200.52亿元（上调5.9%），新增2028年预测为222.27亿元[8] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为25倍、22倍和20倍[8] - 预测2026-2028年营业收入分别为599.01亿元、677.09亿元和746.48亿元，增长率分别为14.0%、13.0%和10.2%[9] - 预测2026-2028年归母净利润增长率分别为11.1%、13.7%和10.8%[9]