报告公司投资评级 - 投资评级为增持（下调） [1] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，公司保持成本领先地位 [1] - 预计公司2025/2026/2027年实现收入666/738/797亿元，同比-27.6%/+10.2%/+8.6%，预计实现归母净利润-34.7/-3.5/21.4亿元，同比+50.7%/89.8%/708.3%，对应当下-/-/36倍市盈率，下调至“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 收盘价17.06元，近12个月最高/最低为32.05/15.79元，总股本4502百万股，流通股本4502百万股，流通股比例100.00%，总市值768亿元，流通市值768亿元 [1] 行业情况 - 我国光伏行业各环节名义产能均超1000GW，2024年多晶硅、硅片、电池、组件价格跌幅分别达39%、50%、40%和29%，各环节均陷入持续亏损状态，行业短期面临较大经营压力 [4] 公司业务情况 - 2024年公司形成高纯晶硅年产能超90万吨，太阳能电池年产能超150GW，组件年产能超90GW [4] - 硅料方面，2024年销量46.76万吨，同比增长20.76%，全年产销 量约占全国30%，市占率位居全球第一 [4] - 电池片方面，2024年销量87.68GW（含自用），同比增长8.70%，2024年电池全球市占率约14% [4] - 组件方面，2024年销量45.71GW，同比增长46.93% [5] 公司成本优势 - 硅料方面，公司硅料的综合电耗、硅耗最新已分别降至46度、1.04Kg以内；内蒙基地生产现金成本已降至2.7万元/吨（不含税）以内；达茂旗一期和广元一期合计超30万吨绿色基材项目已顺利投产 [6] - 电池片及组件方面，围绕TNC技术展开提效降本工作，有望在2025年推动TNC组件量产主流功率档位继续提升25W以上；1GW - HJT中试线于2024年6月顺利下线，最高组件功率已达790.8W，并已明确铜互连2.0技术路线；钙钛矿叠层电池效率已达34.17% [6] 财务情况 - 2024年公司实现收入919.94亿元，同比下降34%；归母净利-70.39亿元；2024Q4实现收入237.22亿元，同比下降14%，环比下降3%；归母净利-30.66亿元。2025Q1实现收入159.33亿元；归母净利-25.93亿元，同比下降230%，环比增长15% [8] - 给出2024A、2025E、2026E、2027E的营业收入、收入同比、归属母公司净利润、净利润同比、毛利率、ROE、每股收益、P/E、P/B、EV/EBITDA等主要财务指标数据 [9] - 给出2024A、2025E、2026E、2027E的资产负债表、利润表、现金流量表数据以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率数据 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年航材股份业绩稳健增长，对主要客户销售收入较快增长，2025Q1营收和归母净利润同比减少 [4][5] - 2024年毛利率有所下降但费用控制良好，加大国际市场开拓，紧抓民机、低空经济等领域市场机遇 [6] - 2025年经营目标稳健增长，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.38、7.39、8.67亿元，对应当前股价PE分别为38、33、28倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价54元，总股本4.5亿股，流通股本1.15亿股，总市值243亿元，流通市值62亿元，52周内最高/最低价62.40 / 43.92元，资产负债率11.7%，市盈率41.86，第一大股东为中国航发北京航空材料研究院 [3] 事件 - 3月31日航材股份发布2024年年报，2024年实现营收29.32亿元，同比增长5%，实现归母净利润5.81亿元，同比增长1%；4月30日发布2025年一季报，2025Q1实现营收6.53亿元，同比减少4%，实现归母净利润1.35亿元，同比减少9% [4] 点评 - 2024年对航空工业、中国航发、航天科工系统内客户销售收入分别同比增长9%、16%、29%，基础材料收入同比减少8%，航空成品件、非航空成品件、加工服务收入分别同比增长9%、45%、97% [5] - 2024年销售毛利率29.64%，同比下降1.91pcts，2025Q1销售毛利率29.51%；2024年四费费率9.26%，同比提高0.34pcts，研发费用率同比提高0.98pcts为8.26%，销售、管理、财务费用率分别同比+0.02pcts、-0.24pcts、-0.44pcts [6] - 2024年与国外某客户签订2025 - 2030年长期框架合同，预计累计合同金额约21亿元，积极对接民机下游单位，多款产品通过适航认证，与沃飞合作拓展低空飞行器透明件市场 [6] - 2025年预计营业收入29.90 - 32.20亿元，同比增长2% - 10%，预计净利润5.90 - 6.40亿元，同比增长2% - 10% [7] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2932|3165|3695|4322| |增长率(%)|4.62|7.93|16.77|16.96| |EBITDA（百万元）|619.17|752.95|864.19|997.87| |归属母公司净利润（百万元）|581.04|638.49|739.31|867.22| |增长率(%)|0.84|9.89|15.79|17.30| |EPS(元/股)|1.29|1.42|1.64|1.93| |市盈率（P/E）|41.82|38.06|32.87|28.02| |市净率（P/B）|2.35|2.26|2.16|2.06| |EV/EBITDA|35.40|27.58|23.85|20.49| [11] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|2932|3165|3695|4322|营业收入增长率(%)|4.6|7.9|16.8|17.0| |营业成本|2063|2225|2601|3047|营业利润增长率(%)|-0.4|9.9|15.8|17.3| |税金及附加|16|17|20|23|归属于母公司净利润增长率(%)|0.8|9.9|15.8|17.3| |销售费用|16|17|20|24|毛利率(%)|29.6|29.7|29.6|29.5| |管理费用|79|83|85|88|净利率(%)|19.8|20.2|20.0|20.1| |研发费用|242|235|270|297|ROE(%)|5.6|5.9|6.6|7.4| |财务费用|-65|-66|-73|-76|ROIC(%)|4.3|5.3|5.9|6.7| |资产减值损失|-6|-6|-7|-9|资产负债率(%)|11.7|12.1|13.1|14.3| |营业利润|644|708|819|961|流动比率|8.26|8.09|7.43|6.85| |营业外收入|0|0|0|0|应收账款周转率|2.22|1.86|1.95|1.98| |营业外支出|1|1|1|1|存货周转率|1.68|1.76|1.84|1.85| |利润总额|643|707|818|960|总资产周转率|0.25|0.26|0.29|0.32| |所得税|62|68|79|93|每股收益（元）|1.29|1.42|1.64|1.93| |净利润|581|638|739|867|每股净资产（元）|23.02|23.92|24.95|26.15| |归母净利润|581|638|739|867|PE|41.82|38.06|32.87|28.02| |每股收益（元）|1.29|1.42|1.64|1.93|PB|2.35|2.26|2.16|2.06| |货币资金|3324|3653|3808|3970| | | | | | |交易性金融资产|2935|2935|2935|2935| | | | | | |应收票据及应收账款|2112|2254|2606|3022| | | | | | |预付款项|56|60|70|82| | | | | | |存货|1218|1308|1523|1777| | | | | | |流动资产合计|10567|11141|11896|12768| | | | | | |固定资产|240|262|277|284| | | | | | |在建工程|172|154|139|125| | | | | | |无形资产|118|91|65|39| | | | | | |非流动资产合计|1168|1097|1028|964| | | | | | |资产总计|11735|12238|12924|13732| | | | | | |短期借款|0|0|0|0| | | | | | |应付票据及应付账款|1111|1198|1401|1641| | | | | | |其他流动负债|168|179|200|224| | | | | | |流动负债合计|1279|1377|1601|1865| | | | | | |其他|95|98|98|98| | | | | | |非流动负债合计|95|98|98|98| | | | | | |负债合计|1374|1475|1699|1963| | | | | | |股本|450|450|450|450| | | | | | |资本公积金|8468|8468|8468|8468| | | | | | |未分配利润|1259|1563|1915|2329| | | | | | |少数股东权益|0|0|0|0| | | | | | |其他|184|281|392|522| | | | | | |所有者权益合计|10361|10762|11226|11769| | | | | | |负债和所有者权益总计|11735|12238|12924|13732| | | | | | |现金流量表| | | | | | | | | | |净利润|581|638|739|867| | | | | | |折旧和摊销|117|113|119|114| | | | | | |营运资本变动|-632|-182|-415|-490| | | | | | |其他|-44|-58|-31|-25| | | | | | |经营活动现金流净额|22|511|412|467| | | | | | |资本开支|-146|-51|-51|-51| | | | | | |其他|-2365|79|70|70| | | | | | |投资活动现金流净额|-2511|29|19|19| | | | | | |股权融资|0|0|0|0| | | | | | |债务融资|0|4|0|0| | | | | | |其他|-291|-216|-276|-324| | | | | | |筹资活动现金流净额|-291|-211|-276|-324| | | | | | |现金及现金等价物净增加额|-2778|329|155|162| | | | | | [14]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][7] 报告的核心观点 - 25Q1健盛集团收入平稳但利润率在高基数上波动，盈利波动多系一次性因素有望快速修复，越南产能扩充订单受关税影响有限，新一轮回购进行中股东回报可观，中长期利润率有望修复，虽下调全年盈利预测仍维持“买入”评级 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 25Q1财务表现 - 25Q1公司实现收入5.60亿元（同比+2.1%），归母净利润0.60亿元（同比 - 26.9%），扣非后归母净利润0.61亿元（同比 - 23.5%），毛利率26.8%（同比 - 2.5pp），归母净利率10.7%（同比 - 4.3pp） [1] 盈利波动原因 - 除高基数因素，还包括管理费用同比增加1127万元、管理费用率同比提升1.85pp至9.6%，政府补助金额同比减少638万元，越南各基地为后期订单储备招聘较多员工Q1尚处培训期产出少 [2] 产能与订单情况 - 美国市场销售约占公司收入的1/4，大部分由越南基地供应，美国关税对订单影响有限，Q2、Q3订单平稳，原先由国内供应的美国订单加速转移至越南生产，部分非美订单调整至国内生产，生产排单计划调整可能影响短期效率但有望较快修复 [3] 回购与股东回报 - 24年以来公司已完成现金回购1.56亿元，计划25年4月 - 26年4月使用0.5 - 1亿元自有资金回购股份并全部用于注销，叠加近年来稳定的50%+分红率，股东回报率可观 [4] 盈利预测 - 预计公司25 - 27年实现收入28.8/32.6/36.8亿元，同比+12%/13%/13%，实现归母净利润3.51/4.05/4.66亿元，同比+8%/16%/15%，对应PE 9/8/7倍 [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2573.7|2881.9|3258.7|3677.8| |(+/-) (%)|12.8%|12.0%|13.1%|12.9%| |归母净利润（百万元）|324.9|350.7|405.3|466.4| |(+/-) (%)|20.2%|7.9%|15.6%|15.1%| |每股收益(元)|0.88|0.95|1.10|1.26| |P/E|9.8|9.1|7.8|6.8| [6] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027E年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、应收账项、营业收入、营业成本等多项内容，同时给出了主要财务比率如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标的预测 [11]

报告公司投资评级 - 调整至“推荐”评级（下调），目标价 7.8 元 [2] 报告的核心观点 - 2024 年受行业竞争等因素影响，公司以口蹄疫为代表的畜用疫苗产品承压明显，2025 年一季度营收同比增长 1.06%，经营呈现改善趋势 [8] - 2024 年公司毛利率大幅下滑，费用率整体上升，费用控制仍有改善空间 [8] - 公司持续高强度研发投入和产品创新迭代，多元化布局丰富产品矩阵，提升抗风险能力，为未来增长打下基础，预计 2025 - 2027 年归母净利分别为 1.97 亿、2.50 亿、3.16 亿 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|1,255|1,514|1,750|2,018| |同比增速(%)|-21.4%|20.6%|15.6%|15.3%| |归母净利润(百万)|109|197|250|316| |同比增速(%)|-61.6%|80.7%|27.2%|26.2%| |每股盈利(元)|0.10|0.18|0.22|0.28| |市盈率(倍)|73|41|32|25| |市净率(倍)|1.5|1.5|1.4|1.4| [4] 公司基本数据 - 总股本 112,036.92 万股，已上市流通股 112,036.92 万股，总市值 79.88 亿元，流通市值 79.88 亿元 [5] - 资产负债率 19.28%，每股净资产 4.73 元，12 个月内最高/最低价 10.83/5.67 元 [5] 市场表现对比图 - 展示了 2024 年 5 月 20 日至 2025 年 5 月 16 日生物股份与沪深 300 的市场表现对比 [6][7] 相关研究报告 - 《生物股份（600201）2023 年报&2024 一季报点评：非口产品继续发力，盈利持续改善》（2024 - 05 - 08） [8] - 《生物股份（600201）2023 年中报点评：非口产品表现突出，看好公司产品多元化潜力》（2023 - 09 - 17） [8] - 《生物股份（600201）2022 年三季报点评：3 季度经营改善，苦练内功再出发》（2022 - 11 - 02） [8] 附录：财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务预测数据，如 2025 - 2027 年营业总收入预计分别为 15.14 亿、17.50 亿、20.18 亿等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩同比承压但基础化工业务放量，2025Q1下游需求旺盛催化剂销售规模扩大，公司持续发挥研发优势加强新品推广，后续项目有望支撑未来增量，维持盈利预测并新增2027年预测，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年05月16日收盘价31.88元，一年内最高/最低34.99/20.86元，市净率4.1，息率2.20，流通A股市值4167百万元，上证指数/深证成指3367.46/10179.60 [1] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产7.72元，资产负债率50.15%，总股本/流通A股131/131百万，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1687|626|1971|2099|2459| |同比增长率（%）|-5.5|105.3|16.8|6.5|17.1| |归母净利润（百万元）|93|22|150|215|254| |同比增长率（%）|-18.0|90.5|62.2|42.8|18.4| |每股收益（元/股）|0.71|0.17|1.15|1.64|1.94| |毛利率（%）|11.2|8.1|13.6|15.1|15.2| |ROE（%）|9.1|2.2|13.1|15.8|15.7| |市盈率|45|/|28|19|16| [5] 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入16.87亿元（YoY - 5.53%），归母净利润0.93亿元（YoY - 17.95%），扣非归母净利润0.85亿元（YoY - 21.67%）；Q4实现营业收入5.43亿元（YoY + 22%，QoQ + 64.3%），归母净利润0.29亿元（YoY + 88.26%，QoQ + 65.52%），扣非归母净利润0.27亿元（YoY + 95.39%，QoQ + 71.99%） [6] - 2025年一季报，25Q1实现营业收入6.26亿元（YoY + 105.25%，QoQ + 15.16%），归母净利润0.22亿元（YoY + 90.48%，QoQ - 23.36%），扣非归母净利润0.24亿元（YoY + 187.34%，QoQ - 11.02%） [6] 业绩影响因素 - 2024年钯、铑贵金属价格同比疲软，技术服务收入减少，在建产能投产使折旧及人员等运营成本增加，拖累收入和盈利能力 [6] - 2025Q1随新品开拓和铜川基地放量，催化剂产品整体销量同比上涨188.87%，医药和基础化工领域销量分别增长174.88%和285.60% [6] 公司业务发展 - 多相催化剂2024年产、销量分别为809、499.8吨，同比分别增加116.4%、38.45%，均相催化剂产、销量分别为108.7、97.5吨，同比分别增加512.13%、724.18% [6] - 公司背靠西北有色院，具备研发实力和成果落地能力，拓展基础化工、环保、新能源等领域 [6] - 烷烃脱氢催化剂项目实现全链条自主可控，基础化工领域收入占比从2023年的13.90%提升至2024年的22.57%，收入增长47.28% [6] - HNBR项目预计2025年下半年建成投产 [6] 分红情况 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利3元（含税），本年度合计现金分红总额6535.2万元（包含三季度分红），占全年归母净利润70.67% [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|1785|1687|1971|2099|2459| |营业成本|1571|1497|1702|1782|2086| |税金及附加|8|9|11|11|13| |主营业务利润|206|181|258|306|360| |销售费用|9|10|10|10|12| |管理费用|25|35|24|23|25| |研发费用|50|46|59|57|61| |财务费用|3|9|9|7|-1| |经营性利润|119|81|156|209|263| |信用减值损失|-1|-2|0|0|0| |资产减值损失|-3|-1|0|0|0| |投资收益及其他|8|22|6|24|13| |营业利润|124|99|163|233|276| |营业外净收入|-1|1|0|0|0| |利润总额|124|100|163|233|276| |所得税|11|9|14|20|24| |净利润|113|92|149|213|252| |少数股东损益|0|-1|-1|-2|-2| |归属于母公司所有者的净利润|113|93|150|215|254| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年航材股份业绩稳健增长，营收29.32亿元同比增长5%，归母净利润5.81亿元同比增长1%；2025Q1营收6.53亿元同比减少4%，归母净利润1.35亿元同比减少9% [4] - 2024年公司对主要客户销售收入较快增长，对航空工业、中国航发、航天科工系统内客户销售收入分别同比增长9%、16%、29% [5] - 2024年公司毛利率有所下降，销售毛利率29.64%同比下降1.91pcts，费用控制良好，四费费率9.26%同比提高0.34pcts [6] - 2024年公司加大国际市场开拓，与国外客户签2025 - 2030年长期框架合同，预计累计金额约21亿元，还紧抓民机、低空经济领域机遇 [6] - 2025年公司预计营业收入29.90 - 32.20亿元同比增长2% - 10%，预计净利润5.90 - 6.40亿元同比增长2% - 10% [7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.38、7.39、8.67亿元，对应当前股价PE分别为38、33、28倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价54.00元，总股本4.50亿股、流通股本1.15亿股，总市值243亿元、流通市值62亿元，52周内最高/最低价62.40 / 43.92元，资产负债率11.7%，市盈率41.86，第一大股东为中国航发北京航空材料研究院 [3] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2932|3165|3695|4322| |增长率(%)|4.62|7.93|16.77|16.96| |EBITDA（百万元）|619.17|752.95|864.19|997.87| |归属母公司净利润（百万元）|581.04|638.49|739.31|867.22| |增长率(%)|0.84|9.89|15.79|17.30| |EPS(元/股)|1.29|1.42|1.64|1.93| |市盈率（P/E）|41.82|38.06|32.87|28.02| |市净率（P/B）|2.35|2.26|2.16|2.06| |EV/EBITDA|35.40|27.58|23.85|20.49| [11] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2932|3165|3695|4322|营业收入增长率|4.6%|7.9%|16.8%|17.0%| |营业成本|2063|2225|2601|3047|营业利润增长率|-0.4%|9.9%|15.8%|17.3%| |税金及附加|16|17|20|23|归属于母公司净利润增长率|0.8%|9.9%|15.8%|17.3%| |销售费用|16|17|20|24|毛利率|29.6%|29.7%|29.6%|29.5%| |管理费用|79|83|85|88|净利率|19.8%|20.2%|20.0%|20.1%| |研发费用|242|235|270|297|ROE|5.6%|5.9%|6.6%|7.4%| |财务费用|-65|-66|-73|-76|ROIC|4.3%|5.3%|5.9%|6.7%| |资产减值损失|-6|-6|-7|-9|资产负债率|11.7%|12.1%|13.1%|14.3%| |营业利润|644|708|819|961|流动比率|8.26|8.09|7.43|6.85| |营业外收入|0|0|0|0|应收账款周转率|2.22|1.86|1.95|1.98| |营业外支出|1|1|1|1|存货周转率|1.68|1.76|1.84|1.85| |利润总额|643|707|818|960|总资产周转率|0.25|0.26|0.29|0.32| |所得税|62|68|79|93|每股收益（元）|1.29|1.42|1.64|1.93| |净利润|581|638|739|867|每股净资产（元）|23.02|23.92|24.95|26.15| |归母净利润|581|638|739|867|PE|41.82|38.06|32.87|28.02| |每股收益（元）|1.29|1.42|1.64|1.93|PB|2.35|2.26|2.16|2.06| |货币资金|3324|3653|3808|3970| | | | | | |交易性金融资产|2935|2935|2935|2935| | | | | | |应收票据及应收账款|2112|2254|2606|3022| | | | | | |预付款项|56|60|70|82| | | | | | |存货|1218|1308|1523|1777| | | | | | |流动资产合计|10567|11141|11896|12768| | | | | | |固定资产|240|262|277|284| | | | | | |在建工程|172|154|139|125| | | | | | |无形资产|118|91|65|39| | | | | | |非流动资产合计|1168|1097|1028|964| | | | | | |资产总计|11735|12238|12924|13732| | | | | | |短期借款|0|0|0|0| | | | | | |应付票据及应付账款|1111|1198|1401|1641| | | | | | |其他流动负债|168|179|200|224| | | | | | |流动负债合计|1279|1377|1601|1865| | | | | | |其他|95|98|98|98| | | | | | |非流动负债合计|95|98|98|98| | | | | | |负债合计|1374|1475|1699|1963| | | | | | |股本|450|450|450|450| | | | | | |资本公积金|8468|8468|8468|8468| | | | | | |未分配利润|1259|1563|1915|2329| | | | | | |少数股东权益|0|0|0|0| | | | | | |其他|184|281|392|522| | | | | | |所有者权益合计|10361|10762|11226|11769| | | | | | |负债和所有者权益总计|11735|12238|12924|13732| | | | | | |净利润|581|638|739|867| | | | | | |折旧和摊销|117|113|119|114| | | | | | |营运资本变动|-632|-182|-415|-490| | | | | | |其他|-44|-58|-31|-25| | | | | | |经营活动现金流净额|22|511|412|467| | | | | | |资本开支|-146|-51|-51|-51| | | | | | |其他|-2365|79|70|70| | | | | | |投资活动现金流净额|-2511|29|19|19| | | | | | |股权融资|0|0|0|0| | | | | | |债务融资|0|4|0|0| | | | | | |其他|-291|-216|-276|-324| | | | | | |筹资活动现金流净额|-291|-211|-276|-324| | | | | | |现金及现金等价物净增加额|-2778|329|155|162| | | | | | [14]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持（下调） [1] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，公司保持成本领先地位 [1] - 预计公司2025/2026/2027年收入666/738/797亿元，同比-27.6%/+10.2%/+8.6%，归母净利润-34.7/-3.5/21.4亿元，同比+50.7%/89.8%/708.3%，对应当下-/-/36倍市盈率，下调至“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 收盘价17.06元，近12个月最高/最低32.05/15.79元，总股本4502百万股，流通股本4502百万股，流通股比例100.00%，总市值768亿元，流通市值768亿元 [1] 行业情况 - 我国光伏行业各环节名义产能均超1000GW，2024年多晶硅、硅片、电池、组件价格跌幅分别达39%、50%、40%和29%，各环节均陷入持续亏损状态，行业短期面临较大经营压力 [4] 公司业务情况 - 2024年公司高纯晶硅年产能超90万吨，太阳能电池年产能超150GW，组件年产能超90GW [4] - 硅料方面，2024年销量46.76万吨，同比增长20.76%，全年产销约占全国30%，市占率全球第一 [4] - 电池片方面，2024年销量87.68GW（含自用），同比增长8.70%，全球市占率约14% [4] - 组件方面，2024年销量45.71GW，同比增长46.93% [5] 公司成本优势 - 硅料综合电耗、硅耗分别降至46度、1.04Kg以内，内蒙基地生产现金成本降至2.7万元/吨（不含税）以内，达茂旗一期和广元一期合计超30万吨绿色基材项目投产 [6] - 电池片及组件围绕TNC技术提效降本，有望2025年推动TNC组件量产主流功率档位提升25W以上，1GW - HJT中试线2024年6月下线，最高组件功率达790.8W，明确铜互连2.0技术路线，钙钛矿叠层电池效率达34.17% [6] 财务情况 - 2024年实现收入919.94亿元，同比下降34%；归母净利-70.39亿元；2024Q4收入237.22亿元，同比下降14%，环比下降3%；归母净利-30.66亿元。2025Q1收入159.33亿元；归母净利-25.93亿元，同比下降230%，环比增长15% [8] - 给出2024A、2025E、2026E、2027E年营业收入、归属母公司净利润、毛利率、ROE等主要财务指标数据 [9] - 给出2024A、2025E、2026E、2027E年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率 [10]

报告公司投资评级 - 给予兆易创新“买进”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 在1Q25全球存储产品价格下跌背景下，公司营收、净利润均录得2位数增长，基于对存储、MCU行业景气从2Q25起持续回升的判断，公司业绩未来增速有望加快 [5] - 兆易创新作为国内存储领域的龙头，长期有望持续受益于国内进口替代以及半导体需求的增长，伴随行业景气复苏，公司业绩弹性较大，目前股价对应2027年PE30倍 [5] 公司基本资讯 - 产业别为电子，2025年5月16日A股价122.29元，上证指数3367.46，股价12个月高/低为147.56/64.13，总发行股数664.06百万，A股数663.72百万，A市值811.66亿元，主要股东为朱一明（6.89%），每股净值25.29元，股价/账面净值4.83 [3] - 一个月、三个月、一年股价涨跌分别为11.2%、 - 4.8%、46.6%，2024年7月29日评等为买入，当时股价89.14元 [3] - 产品组合中存储晶片销售占比86.8%，微控制器销售占比13.2%，机构投资者占流通A股比例中基金为22.9%，一般法人为17.5% [3] 业绩表现与预测 - 1Q25公司实现营收19.1亿元，YOY增长17.3%，QOQ增长11.9%；实现净利润2.3亿元，YOY增长14.5%，扣非后净利润2.2亿元，YOY增长21.8% [8] - 预计2025 - 27年公司实现净利润15.8亿元、21.1亿元和27.1亿元，同比分别增长43%、34%和28%，EPS分别为2.37元、3.17元和4.06元，目前股价对应2024 - 2026年PE分别为52倍、39倍和30倍 [7][8] 行业趋势与公司受益情况 - 全球存储市场在4Q24及1Q25经历价格下跌后，2Q起产品价格有望受AI需求拉动、存储厂商产能控制而上涨，3月以来多家国际大厂陆续宣布Dram、Nand涨价公告，公司作为全球Nor Flash、利基型Dram的龙头厂商将持续显现业绩弹性 [8] - 中国MCU产业在经历数个季度调整后，景气度自4Q24开始逐步回升，公司作为国内最大的32位MCU供应商，相关业务有望在2025年开始录得较快成长 [8] 财务报表数据 合并损益表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|5761|7356|9420|11897|14432| |经营成本|3778|4561|5631|6960|8604| |营业税金及附加|25|31|36|45|55| |销售费用|270|371|433|452|548| |管理费用|370|491|565|714|866| |财务费用|-258|-443|-188|-119|-289| |资产减值损失|0|0|30|80|80| |投资收益|83|18|0|0|0| |营业利润|120|1117|1703|2315|2967| |营业外收入|7|9|10|10|10| |营业外支出|2|2|2|2|2| |利润总额|125|1124|1711|2323|2975| |所得税|-36|23|128|209|268| |少数股东损益|0|-2|1|1|1| |归属于母公司所有者的净利润|161|1103|1582|2113|2707| [11] 合并资产负债表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|7266|9128|9190|9302|9775| |应收账款|114|212|237|266|298| |存货|1991|2346|2816|3886|6062| |流动资产合计|11603|12435|13803|16149|19863| |长期股权投资|26|137|144|151|159| |固定资产|1090|1057|1426|1926|2600| |在建工程|4|5|7|9|12| |非流动资产合计|4853|6794|8425|10447|12954| |资产总计|16456|19229|22227|26596|32817| |流动负债合计|986|2331|4311|7976|14756| |非流动负债合计|270|220|373|634|1079| |负债合计|1256|2550|4146|6401|9914| |少数股东权益|0|180|181|182|183| |股东权益合计|15200|16499|18081|20195|22903| |负债及股东权益合计|16456|19229|22227|26596|32817| [11] 合并现金流量表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的现金流量净额|1997|1997|1472|2097|2672| |投资活动产生的现金流量净额|-2778|-2778|-1834|-2220|-2103| |筹资活动产生的现金流量净额|1391|1391|424|235|-96| |现金及现金等价物净增加额|610|610|62|112|473| [12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司2025年第一季度业绩符合预期，营业总收入6.03亿元，归母净利润0.35亿元，扣非归母净利润0.31亿元 [6] - 主业广告喷墨、标签标识及电子级业务全面发展，烟台富利转固折旧压力边际缓解，25Q1毛利率环比提升6.37pct至15.99% [6] - 公司凭借涂布工艺积累，卡位布局柔性传感业务，处于中试产线建设过程，产品获较高认可，已完成部分小批订单任务，市场上限有望大幅抬升 [6] - 维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计归母净利润分别为1.2亿、1.41亿、1.8亿元，对应PE分别为80X、69X、54X [6] 财务数据及盈利预测总结 营业总收入 - 2024年为25.41亿元，2025Q1为6.03亿元，2025E - 2027E分别为32.53亿、37.55亿、43.45亿元，同比增长率分别为19.2%、7.9%、28.1%、15.4%、15.7% [5] 归母净利润 - 2024年为1.39亿元，2025Q1为0.35亿元，2025E - 2027E分别为1.2亿、1.41亿、1.8亿元，同比增长率分别为98.4%、18.1%、 - 13.5%、17.2%、27.6% [5] 每股收益 - 2024 - 2027E分别为0.75、0.18、0.60、0.70、0.89元/股 [5] 毛利率 - 2024 - 2027E分别为13.4%、16.0%、11.3%、11.5%、12.2% [5] ROE - 2024 - 2027E分别为9.8%、2.3%、8.1%、8.8%、10.3% [5] 市盈率 - 2024、2025E - 2027E分别为69、80、69、54 [5] 财务摘要总结 营业总收入 - 2023A - 2027E分别为21.31亿、25.41亿、32.53亿、37.55亿、43.45亿元 [8] 营业成本 - 2023A - 2027E分别为18.45亿、22.01亿、28.85亿、33.25亿、38.17亿元 [8] 归属于母公司所有者的净利润 - 2023A - 2027E分别为0.7亿、1.39亿、1.2亿、1.41亿、1.8亿元 [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 公司2024年年报和2025年一季报业绩符合预期，2024年产品景气前高后低，Q4成本改善且项目落地贡献增量，25Q1煤炭成本持续改善但产品景气低位叠加减值拖累盈利，在建项目进展顺利，长期发展空间显著，维持盈利预测并新增2027年预测 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为297.63亿、315.12亿、329.38亿、364.05亿元，同比增长率分别为17.4%、5.9%、4.5%、10.5% [8] - 2024 - 2027E归母净利润分别为20.29亿、23.59亿、25.6亿、27.66亿元，同比增长率分别为147.8%、16.3%、8.5%、8.1% [8] - 2024 - 2027E每股收益分别为1.07、1.23、1.34、1.45元/股，毛利率分别为14.8%、15.4%、15.7%、15.6%，ROE分别为10.9%、11.2%、11.2%、11.0%，市盈率分别为10、9、8、7 [8] 公司公告业绩情况 - 2024年公司实现营业收入297.63亿元（YoY +17.37%），归母净利润20.29亿元（YoY +147.79%），扣非归母净利润19.62亿元（YoY +126.9%） [9] - 2025年一季度公司实现营业收入72.9亿元（YoY+7.96%，QoQ -10.92%），归母净利润4.13亿元（YoY -27.3%，QoQ -9.04%），扣非归母净利润3.84亿元（YoY -33.81%，QoQ -2.4%） [9] - 公司拟向全体股东每10股派发现金股利人民币3.5元（含税），合计派发现金股利6.69亿元，占2024年度归母净利润32.95% [9] 2024年产品情况 - 主要产品景气前高后低，整体同比承压，丁醇、辛醇等产品全年均价同比有不同变动，辛醇、尼龙6销量同比分别增长13.9%、63.4% [9] - 各业务板块子公司业绩贡献不同，丁辛醇对业绩贡献突出，PC拖累整体业绩 [9] - 四季度成本端原料压力改善明显，叠加项目落地支撑盈利稳定，但资产减值及信用减值计提拖累业绩 [9] 2025Q1情况 - 部分产品景气提升，部分产品仍受需求疲软拖累，主要产品市场均价环比有不同变动 [9] - 成本端原料压力回落，煤炭成本环比下滑，煤头产品价差走扩，毛利率环比提升，但资产减值损失拖累净利率提升幅度 [9] 在建项目情况 - 2024年30万吨/年己内酰胺·尼龙6项目及40万吨/年有机硅投产，2025年乙烯下游一体化项目及15万吨丙酸项目有序推进 [9] - 未来随政策及中化支持，有望完善产业链，建设化工新材料产业园 [9]