报告公司投资评级 - 买入（首次） [4] 报告的核心观点 - IT分销领军企业，AI+出海双轮驱动 [4] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2024年11月26日收盘价：4.90港元 [2] - 一年内最高/最低价：5.24/3.66港元 [2] - 总市值：7,016.37百万港元 [2] - 流通市值：7,016.37百万港元 [2] - 资产负债率：76.77% [2] 公司简介 - 亚太地区领先的科技服务平台，深耕IT分销30余年，2002年在香港上市，覆盖亚太9个国家，拥有87个分支机构和超过50,000家渠道伙伴 [1] - 业绩稳健增长，2016~2023年营收CAGR约为6.3%，2024年上半年实现营业收入401亿港元，同比增长17.8% [1] - 重视股东回报，连续22年ROE大于10%，2023年度ROE达11.7%，上市以来回购及分红派息高达33亿港元，长期保持30%的现金分红，2023年现金分红比例上升至40% [1] 投资要点 - 东南亚经济增长潜力大，公司持续发力东南亚业务，收入占比从2019年的21.4%上涨到2023年的23.8%，利润占比从2019年的29.1%增长到46.2%，2024年上半年东南亚收入占比达34.1%，净利润占比达到45.9% [4][5] - 受益于AI终端落地带来的换机潮，全球数字化转型为IT分销业务带来增长动力，需求端回暖 [5] - 公司在手现金充裕，截至2024年6月30日，拥有现金及现金等价物37亿港元，净负债率为17%，偿债能力充足 [5] 盈利预测与评级 - 预计2024/2025/2026年分别实现营收824/918/1024亿港元，同比增长11.5%/11.4%/11.6%，分别实现归母净利润9.68/11.76/12.66亿港元，同比增长4.9%/21.5%/7.6% [6][10] - 选取神州数码、新聚思、艾睿电子作为可比公司，2025年平均PE为11X，公司2025年对应PE为6X，远低于行业平均水平，首次覆盖，给予"买入"评级 [6][10] 关键假设 - 消费电子及企业系统业务受益于AI终端落地带来的换机潮，预计2024/2025/2026年收入增速分别为5%/5%/5%和15%/15%/15% [10] - 云计算业务占比较低，预计2024/2025/2026年收入增速分别为30%/20%/20% [10] 投资逻辑要点 - 公司兼具高股息及出海概念，传统主业IT分销受益AI浪潮、企业数字化转型 [11] - 公司自上市以来连续22年ROE大于10%，2023年度ROE达11.7%，上市以来回购及分红派息高达33亿港元，长期保持30%的现金分红，2023年现金分红比例上升至40% [11] - 公司紧抓东南亚发展势头，协助国产品牌出海，东南亚的收入占比从2019年的21.4%上涨到2023年的23.8%，利润占比从2019年的29.1%增长到46.2%，2024年上半年东南亚收入占比达34.1%，净利润占比达到45.9% [11] - 受益于AI终端落地带来的换机潮，全球数字化转型为IT分销业务带来增长动力，IT分销需求端回暖 [11] 公司为亚太区领先的科技服务平台 - 公司深耕IT分销三十余年，是亚洲数字化建设的助推者，销售网络覆盖亚太9个国家，拥有87个分支机构和超过50,000家渠道伙伴 [26] - 公司与全球知名科技公司合作，覆盖全球80%以上的领先科技公司和新兴独角兽企业 [27] - 公司股权集中，管理团队稳定，实控人兼具管理和IT技术背景 [31] - 公司业绩稳健增长，盈利能力稳步提升，2016~2023年营收CAGR约为6.3%，2024年上半年实现营业收入401亿港元，同比增长17.8% [37] - 公司业务结构主要分为消费电子、企业系统、云计算三大板块，2023年消费电子营收占比约为41.13%，企业系统营收占比约为54.69%，云计算业务营收占比从2020年的2.4%提升至2023年的4.2% [39] - 公司在手现金充裕，截至2024年中，拥有现金及现金等价物37亿港元，自上市以来连续22年ROE大于10%，2023年度ROE达11.7%，上市以来回购及分红派息高达33亿港元，长期保持30%的现金分红，2023年现金分红比例上升至40% [49] 发力东南亚市场，助力国产品牌出海 - 东南亚经济发展潜力较大，科技巨头布局东南亚，东南亚迎来IT基础设施建设浪潮，ICT行业快速增长，中国与东南亚恢复ICT领域资本开支投入，2023~2028年预计复合增速超5% [54][58] - 公司积极推进东南亚业务增长，东南亚的收入占比从2019年的21.4%上涨到2023年的23.8%，利润占比从2019年的29.1%增长到46.2%，2024年上半年东南亚收入占比达34.1%，净利润占比达到45.9% [69] 传统分销业务受益AI浪潮驱动，景气向上 - 受益于AI终端落地带来的换机潮，全球数字化转型为IT分销业务带来增长动力，需求端回暖 [71] - IT分销渠道构建是关键，公司遍布亚太9个国家，覆盖87个分支机构，下游渠道合作伙伴约5万家，服务19亿人群 [85] - 数字化转型+AI双轮驱动，公司布局AI板块，稳固分销业务基本盘 [89] - 公司与全球科技巨头建立长期稳定的合作关系，占据市场关键位置 [91] 云计算业务市场空间广阔，有望成为公司又一增长曲线 - 大模型推动全球云计算产业开启新增长，中国市场潜力较大，2023年全球云计算市场规模为5864亿美元，同比增长19.4%，预计2027年全球云计算市场将突破万亿美元，2023年~2027年CAGR高达18.6% [94] - 公司深度布局云计算业务，为客户提供一体化服务产品，包括云咨询、云迁移、云运维、云安全、云优化等服务 [103] - 公司积极拓展与头部云厂商合作，业绩有望高速增长 [107]

报告公司投资评级 - 投资评级：买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 快手-W（01024）在24Q3的业绩表现符合预期，营收和利润均略超市场预期。公司DAU和MAU均实现稳健增长，推动电商GMV健康增长。广告业务收入增长主要由外循环营销客户驱动，短剧营销消耗同比增长超300%。预计24-26年公司总收入和NON-GAAP归母净利润将持续增长，维持"买入"评级。 [2] 根据相关目录分别进行总结 24Q3业绩表现 - 24Q3，公司营收311亿元，同比增长11.4%，符合预期（311亿 vs 310亿 consensus）；经调整净利润39.5亿元，同比增长24.4%，略超预期（39.5亿 vs 39.1亿 consensus）。 [2] DAU和MAU增长 - 24Q3公司实现DAU为4.08亿（同比增长5.4%），MAU为7.14亿（同比增长4.3%），日活用户日均使用时长达132.2分钟，用户总使用时长同比增长7.3%。 [2] 电商业务表现 - Q3电商业务GMV为3342亿元（同比增长15.1%），主要得益于多个战略性新商策略，新入驻商家数量同比增长超30.0%。电商月活跃买家数为1.33亿（同比增长12.2%），在二季度旺季的基础上环比持续提升。 [2] 广告业务表现 - 24Q3线上营销收入176.3亿元，同比增长20.0%，基本符合预期（176.3亿 vs 176.4亿 consensus）。业务主要驱动力为外循环营销客户，加速跑通In-Apps Ads短剧模式，从而扩大付费用户规模，短剧营销消耗同比增长超300%。公司全自动投放解决方案有效通过差异化投放方案撬动投放预算，解决方案渗透率达50%。 [2] 未来收入和利润预测 - 预计24-26年公司总收入为1272.9/1414.1/1556.9亿元（前值为1270.6/1398.3/1521.7亿元）；预计24-26年公司NON-GAAP归母净利润为176.4/226.7/278.3亿元（前值为175.8/236.0/302.1亿元）。 [2]

报告公司投资评级 - 快手-W的投资评级为“买入（维持）” [4] 报告的核心观点 - 快手24Q3实现营业收入311.31亿元，同比增长11.4%，主要受益于核心商业（线上营销及电商等）收入同比增长20%。经调整净利润39.48亿元，同比增长24.4%，对应利润率12.7%。基本符合市场预期 [4] - 快手AI应用快速迭代，渗透率、商业化提升。快手于今年6月推出自研的视频生成大模型可灵AI，9月升级至1.5版本。新版本支持原生1080P视频、上线镜头控制、首尾帧控制、运动笔刷、人脸模型等功能。截至三季报，可灵AI已经累计服务了超过500万用户，生成1.5亿张图片，5100万个视频，立足自身业务场景，加速渗透平台生态。可灵AI用户留存逐月提升，9月MAU超150万，商业化单月流水超千万人民币 [7] - 调整盈利预测，维持买入评级。考虑25年后内需逐步复苏，短剧投放需求可能增加，上调快手2024年-2026年收入预测至1273亿，1453亿及1609亿（原预测1273亿、1423亿及1577亿）。考虑当前消费承压，竞争激烈可能加大补贴，下调经调整净利润预期至158亿、260亿及321亿（原预测174亿、262亿及324亿）。认为快手在AI大模型技术的探索和投入有望提升未来公司商业化效率，维持买入评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 流量稳健增长 - 通过升级营销渠道投放能力、优化算法、提高社区互动氛围等方式实现用户留存的提升。24Q3快手DAU/MAU分别达4.08亿/7.14亿，同比分别增长5.4%/4.3%，用户日均使用时长132.2分钟，总时长同比增长7.3% [5] 商业化稳步推进 - 外循环驱动线上营销高增长：24Q3线上营销实现营收176亿元，同比增长20%，多个垂类如传媒资讯、平台电商、本地生活增速较高，Q3跑通应用内广告IAA短剧模式，短剧营销消耗同比增长超300%。内循环稳健增长，智能化投放渗透率提升。算法升级与AI赋能不断提升投放ROI、提高转化效率 [6] - 电商双边网络效应增强，泛货架持续补充内容场：24Q3快手电商GMV达3342亿元，同比增长15%，月均动销商家数同比增长40%+，电商MAC达1.33亿，同比增长12%。泛货架电商GMV持续超越大盘，Q3占总GMV提升至27%，日均活跃买家同比+60% [6] - 直播内容质量提升：24Q3快手直播收入93亿元，同比下降4%，降幅环比收窄 [6] - 海外持续减亏：24Q3海外收入13亿元，营业亏损1.53亿元，同比减少76% [6] 展望24Q4 - 预计快手流量稳健增长，商业化持续增长，国内运营利润率持续提升，海外亏损预计持续收窄。预计24Q4快手：1）流量侧，受益于持续优化内容生态，快手用户有望维持增长；2）商业化，短期宏观经济影响需求承压，预计GMV增速边际放缓，主要由外循环广告拉动；3）海外运营效率提升，亏损有望持续收窄 [7]

公司投资评级 - 无具体投资评级信息 [2][3] 报告的核心观点 - 10月公司总体售电量数据表现良好，除了水电季度性因素回落，风电/煤电/天然气发电都实现高增长 [3] - 风电增长主要受益风资源改善以及公司去年收购母公司资产以及自建风光装机增长带来的增量贡献 [3] - 公司在同行售电量增长数据对比中表现优异，充分彰显公司多元发电组合对公司业绩稳定增长的支撑 [3] - 近期电力板块受广东2025年长协电价预期下行影响，但公司在广东地区机组装机仅占公司总装机规模的10%，整体影响较小 [3] - 展望未来，中长期持续看好公司业绩和派息稳定增长，以及重组水电资产回A带来整体估值提升，建议重点关注 [3] 分发电厂类型售电量数据 - 全资拥有或控股的发电厂2024年10月售电量为9,750,483兆瓦时，较2023年10月增加20.59% [2] - 全资拥有或控股的发电厂2024年首10个月售电量为108,220,668兆瓦时，较2023年同期增加30.56% [2] - 水力发电2024年10月售电量为825,616兆瓦时，较2023年10月减少25.15% [2] - 水力发电2024年首10个月售电量为16,803,774兆瓦时，较2023年同期增加62.62% [2] - 风力发电2024年10月售电量为2,292,301兆瓦时，较2023年10月增加39.89% [2] - 风力发电2024年首10个月售电量为21,147,054兆瓦时，较2023年同期增加57.05% [2] - 光伏发电2024年10月售电量为1,824,368兆瓦时，较2023年10月增加12.83% [2] - 光伏发电2024年首10个月售电量为20,110,273兆瓦时，较2023年同期增加79.55% [2] - 燃煤发电2024年10月售电量为4,467,964兆瓦时，较2023年10月增加30.42% [2] - 燃煤发电2024年首10个月售电量为46,924,036兆瓦时，较2023年同期增加4.06% [2] - 天然气发电2024年10月售电量为203,777兆瓦时，较2023年10月增加28.10% [2] - 天然气发电2024年首10个月售电量为1,812,108兆瓦时，较2023年同期增加7.88% [2] - 环保发电2024年10月售电量为136,457兆瓦时，较2023年10月减少3.93% [2] - 环保发电2024年首10个月售电量为1,423,423兆瓦时，较2023年同期增加27.24% [2] - 主要联营公司或合管公司的发电厂2024年10月售电量为3,407,628兆瓦时，较2023年10月增加44.80% [2] - 主要联营公司或合管公司的发电厂2024年首10个月售电量为37,131,592兆瓦时，较2023年同期增加1.32% [2] - 主要联营公司或合管公司的风力发电2024年10月售电量为178,129兆瓦时，较2023年10月增加20.29% [2] - 主要联营公司或合管公司的风力发电2024年首10个月售电量为2,058,737兆瓦时，较2023年同期增加53.94% [2] - 主要联营公司或合管公司的光伏发电2024年10月售电量为24,804兆瓦时，较2023年10月增加65.32% [2] - 主要联营公司或合管公司的光伏发电2024年首10个月售电量为192,310兆瓦时，较2023年同期增加67.88% [2] - 主要联营公司或合管公司的燃煤发电2024年10月售电量为3,204,695兆瓦时，较2023年10月增加46.32% [2] - 主要联营公司或合管公司的燃煤发电2024年首10个月售电量为34,880,545兆瓦时，较2023年同期减少0.90% [2]

报告公司投资评级 - 阿里影业（1060.HK）的投资评级为"增持"，目标价为0.54港元 [2] 报告的核心观点 - 阿里影业FY25H1实现营收30.5亿元人民币，同比增长17%，毛利润13.2亿元人民币，同比增长18%，毛利率43.1% [2] - 经调整EBITDA为6.4亿元，同比增长39%，归母净利润3.37亿元人民币，同比降低27%，主要由公司投资减值所致 [2] - 大麦演出内容及票务业务增速较快，收入结构多元性助力增长 [2] - AI投入不断加强，探索多种业务形态 [2] - 阿里影业作为国内最大的互联网影视公司之一，深度布局影视产业链上下游 [2] - 阿里鱼IP授权业务稳定增长，收购大麦带来显著利润增厚 [2] - 考虑电影市场低迷，公司影视内容投资利润率较低，下修FY25-FY27归母净利润预测至5.3/8.5/10.3亿元 [2] 收益表现 - 公司FY25H1实现营收30.5亿元人民币（yoy+17%），毛利润13.2亿元人民币（yoy+18%），对应毛利率43.1% [2] - 经调整EBITDA为6.4亿元，同比增长39% [2] - 归母净利润3.37亿元人民币，同比降低27%，主要由公司投资减值所致 [2] 大麦演出内容及票务业务 - 内容业务收入12.2亿元（yoy-17.3%），主要原因是市场环境低迷，公司电影项目投资不达预期 [2] - 电影内容方面FY25H1电影市场低迷，后续关注待映影片 [2] - 电视剧内容方面，FY25H1已播女性传奇剧作《惜花芷》、医疗题材《手术直播间》，待播剧集储备充足 [2] - 演出内容方面，已经完成的阿那亚虾米音乐节、莫文蔚"大秀一场"演唱会等项目观众反响较好 [2] - 大麦内容投资规模不断扩大，打造自有厂牌，公司致力于将大麦演出内容收入提升至大麦全部收入的20%-30% [2] - 票务及科技平台收入12.3亿元，收入同比增长138.6%，主要原因是大麦票务业务的高速增长 [2] - 电影票务平台业务方面，淘票票份额保持稳定，联合大麦推出的"淘麦VIP"会员体系用户忠诚度高，实现会员非票务收入超2000万 [2] - 云智持续保持出票影院数量和出票人次第一 [2] - 演出票务平台业务：FY25H1大麦GMV同比增幅将近70% [2] - FY25H1大麦服务2000场项目，服务人次2500万 [2] - 科技业务方面，AI持续助力公司降本增效 [2] - IP衍生品业务方面，收入实现6.0亿元（yoy-3.4%），下降主要系去年同期计入大麦代运营收入 [2] - 阿里鱼作为国内最大的IP授权代理平台，持续扩展IP矩阵，FY25H1收入同比增长超40%，新增转授权业务包括蜡笔小新、Chiikawa等，市场反响良好 [2] - 潮玩品牌"锦鲤拿趣"自主研发或签约逾10个原创IP和动漫IP，与逾40部影视剧结合，利润有望增长 [2] AI投入与业务形态探索 - 虚拟拍摄：公司目前有2个虚拟拍摄棚已经交付，3个虚拟拍摄棚开始建设 [2] - 虚拟拍摄棚能够降低影视剧的制作成本、置景成本，提升科幻、奇幻等题材产品的用户体验 [2] - 虚拟人：公司已推出厘里、安诊儿等5个数字人，进行商业化的变现，成功地实现包括代言、定制化等方面的合作 [2] - 灯塔AI：AI与宣发物料全场景结合，助力票房预测、宣发决策并参与物料的制作 [2] - 公司预计未来AI将参与物料制作的70% [2] 盈利预测与估值 - 下修FY25-FY27归母净利润预测至5.3/8.5/10.3亿元（较上次预测-35%/-10%/-1%） [2] - 考虑估值切换至FY26，给予18xPE估值，维持目标价0.54港元，维持"增持"评级 [2] 财务报表与盈利预测 - 营业收入（百万元）：FY2023为3,501，FY2024为5,036，FY2025E为5,953，FY2026E为7,439，FY2027E为8,424 [5] - 营业收入增长率：FY2023为-4.2%，FY2024为43.9%，FY2025E为18.2%，FY2026E为25.0%，FY2027E为13.2% [5] - 归母净利润（百万元）：FY2023为-291，FY2024为285，FY2025E为531，FY2026E为849，FY2027E为1,026 [5] - EPS（元）：FY2023为-0.01，FY2024为0.01，FY2025E为0.02，FY2026E为0.03，FY2027E为0.03 [5] - PE：FY2023为NA，FY2024为40，FY2025E为21，FY2026E为13，FY2027E为11 [5]

公司投资评级 - 无具体投资评级信息 [2][3] 报告的核心观点 - 中国电力在2024年10月的合并总售电量为9,750,483兆瓦时，同比增长20.59%，而2024年首10个月的合并总售电量为108,220,668兆瓦时，同比增长30.56% [2] - 10月风电同比+39.89%，煤电同比+30.42%，水电同比-25.15%，总体售电量数据表现良好，风电增长主要受益于风资源改善及公司收购母公司资产和自建风光装机增长 [3] - 中长期持续看好公司业绩和派息稳定增长，以及重组水电资产回A带来整体估值提升，建议重点关注 [3] 分发电厂类型售电量数据 - 水力发电：2024年10月售电量为825,616兆瓦时，同比下降25.15%，2024年首10个月售电量为16,803,774兆瓦时，同比增长62.62% [2] - 风力发电：2024年10月售电量为2,292,301兆瓦时，同比增长39.89%，2024年首10个月售电量为21,147,054兆瓦时，同比增长57.05% [2] - 光伏发电：2024年10月售电量为1,824,368兆瓦时，同比增长12.83%，2024年首10个月售电量为20,110,273兆瓦时，同比增长79.55% [2] - 燃煤发电：2024年10月售电量为4,467,964兆瓦时，同比增长30.42%，2024年首10个月售电量为46,924,036兆瓦时，同比增长4.06% [2] - 天然气发电：2024年10月售电量为203,777兆瓦时，同比增长28.10%，2024年首10个月售电量为1,812,108兆瓦时，同比增长7.88% [2] - 环保发电：2024年10月售电量为136,457兆瓦时，同比下降3.93%，2024年首10个月售电量为1,423,423兆瓦时，同比增长27.24% [2] - 主要联营公司或合管公司的风力发电：2024年10月售电量为178,129兆瓦时，同比增长20.29%，2024年首10个月售电量为2,058,737兆瓦时，同比增长53.94% [2] - 主要联营公司或合管公司的光伏发电：2024年10月售电量为24,804兆瓦时，同比增长65.32%，2024年首10个月售电量为192,310兆瓦时，同比增长67.88% [2] - 主要联营公司或合管公司的燃煤发电：2024年10月售电量为3,204,695兆瓦时，同比增长46.32%，2024年首10个月售电量为34,880,545兆瓦时，同比下降0.90% [2]

报告公司投资评级 - 买入 [1] 报告的核心观点 - 核心业务保持较快增长，ROE创历史新高 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - FY2024集团总收入/年内利润/经调归母净利分别为33.21/5.56/5.77亿元，同比增长44.2%/66.3%/56.4%，业绩符合市场预期。派发末期股息4.07分，中期派息为4.17分，分红率维持30%，对应股息率2.1% [1] 分析判断 - 核心业务教育服务及托管业务增长43%/53%，教育服务中包含游学高增。综合教育服务/餐厅运营/销售产品/管理及特许经营费收入分别为17.45/9.19/5.97/0.60亿元，同比增长42.7%/65.5%/23.2%/52.9%。2024年高考考生中，约90%超过中国大学本科分数录取线，同比提升6.5PCT，约55%超过中国一本大学本科录取线，同比提升4.7PCT，有272人收到世界排名前50的大学（其中9人升入QS前10），同比增加114% [2] - 归母净利率提升高于毛利率主要由于行政开支下降及其他收入占比提升。FY2024毛利率为33.8%、同比降低0.1PCT，净利率/经调净利率为16.7%/17.4%，同比提升2.2/1.4PCT [2] - 合同负债有所增长，资本开支下降、ROE创历史新高。FY2024合约负债为13.46亿元、同比增加2.4%，FY24资本开支为4.07亿元，较上年6亿元下降，ROE为24% [2] 投资建议 - 核心业务高中有望每年保持30%左右收入增长，且仍处于爬坡期净利率有望稳步提升。2024年秋季学校网络拥有53900名高中生，同比增长46.8%。到2027年实现全国运营40-50所高中，为6-8万名在校高中生提供综合教育服务，高中学生人数有望实现翻倍 [3] - 高净利率托管业务取得突破，但托管业务目前受制于早期项目费用偏低，从而对收入增速略有影响，未来有望逐步提升，目前10所托管学校（假设每所学校签约3个学段）27年有望增至100个学段 [3] - 高净利率素养业务目前维持稳增长，未来有望渗透进托管学校业务，且游研学、竞赛、AI、供应链等公司仍有成长性 [3] - 考虑高净利率的托管业务收费降低影响增速，下调2025-2026财年公司收入45.39/61.17亿元至44.89/59.66亿元，新增27财年收入78.43亿元；下调25-26财年归母净利9.31/13.34亿元至7.57/10.16亿元，新增27财年归母净利13.29亿元；对应下调25-26年EPS0.43/0.62元至0.36/0.48元，新增27财年EPS0.65元。公司最新收盘价（2024年11月25日）为4.24港元，对应25-27PE为11/8/6X（1港元=0.93元），维持"买入"评级 [3] 财务摘要 - 营业收入(百万元): 2023A 2302.54, 2024A 3320.90, 2025E 4488.63, 2026E 5966.40, 2027E 7842.86 [6] - 归母净利润(百万元): 2023A 333.83, 2024A 575.96, 2025E 756.62, 2026E 1015.72, 2027E 1328.53 [6] - 毛利率(%): 2023A 33.83%, 2024A 33.69%, 2025E 34.69%, 2026E 34.89%, 2027E 35.09% [6] - 每股收益(元): 2023A 0.15, 2024A 0.27, 2025E 0.36, 2026E 0.48, 2027E 0.63 [6] - ROE(%): 2023A 0.16, 2024A 0.23, 2025E 0.23, 2026E 0.24, 2027E 0.24 [6] - 市盈率: 2023A 15.24, 2024A 14.79, 2025E 11.03, 2026E 8.21, 2027E 6.28 [6] 财务报表和主要财务比率 - 利润表(百万元): 营业总收入 2024A 505.59, 2025E 4488.63, 2026E 5966.40, 2027E 5966.40 [10] - 现金流量表(百万元): 净利润 2024A 91.25, 2025E 756.62, 2026E 1015.72, 2027E 1377.01 [10] - 资产负债表(百万元): 货币资金 2024A 281.93, 2025E 4373.29, 2026E 5846.28, 2027E 9003.40 [10] - 主要财务指标: 成长能力: 营业收入增长率 2024A 46.98%, 2025E 35.16%, 2026E 32.92%, 2027E 31.45% [10] - 盈利能力: 毛利率 2024A 33.83%, 2025E 34.69%, 2026E 35.03%, 2027E 35.43% [10] - 偿债能力: 流动比率 2024A 1.25, 2025E 0.91, 2026E 1.15, 2027E 1.35 [10] - 经营效率: 总资产周转率 2024A 0.51, 2025E 0.42, 2026E 0.50, 2027E 0.56 [10] - 每股指标(元): 每股收益 2024A 0.11, 2025E 0.36, 2026E 0.48, 2027E 0.65 [10] - 估值分析: PE 2024A 14.01, 2025E 11.03, 2026E 8.21, 2027E 6.06 [10]

投资评级 - 报告给予福莱特玻璃（6865 HK）买入评级 目标价为16港元 较现价11 96港元有34%的上升空间 [2][7][14] 公司业绩 - 福莱特玻璃前三季度实现营业收入146 04亿元 同比减少8 06% 归母净利润12 96亿元 同比减少34 18% 扣非归母净利润12 45亿元 同比减少36 02% 基本每股收益0 55元 [4][11] - 公司Q3归母净利润为-2 03亿元 受光伏玻璃价格持续下行及减值影响 预计Q4盈利将持续承压 [4][11] 行业现状 - 截至2024年11月22日 国内光伏玻璃2 0mm镀膜主流价格为12元 平米 3 2mm镀膜主流价格为19 5元 平米 均环比上周持平 [5][12] - 行业进入需求淡季 光伏玻璃累库增加 行业库存天数上升至40天以上 预计冷修产线还将大量增加才能供需平衡 [5][12] - 目前全行业处于亏损状况 近期出口退税率下调以及冬季天然气价格上行将进一步加重企业亏损情况 并增加企业资金和经营压力 [5][12] 未来展望 - 展望2025年 随着供给端产能出清 加上Q1淡季过后Q2需求复苏 行业将进入去库存阶段 光伏玻璃价格将理性回归 [5][12] - 公司作为行业龙头 资金实力 技术成本和海外扩产优势明显 待落后产能出清 需求回暖后 公司市场份额和竞争实力有望进一步增强 [12] 产能规划 - 截至2024Q3 公司总产能为23000吨 日 其中冷修产能为2600吨 堵窑口为2000吨 合计减产约20% [6][13] - 公司原规划的安徽2条日熔化量1200吨的生产线和南通产能4条日熔化量1200吨的生产线或将根据市场情况安排投产节奏 [6][13] - 海外越南1条1600吨以及印尼2条1600吨产能 按原计划 预计将在2026年或之后陆续点火 [6][13] 财务预测 - 预计2024年营业额为18 140百万元 同比下降15 7% 2025年和2026年营业额分别为19 347百万元和21 422百万元 同比增长6 7%和10 7% [8] - 预计2024年净利润为999百万元 同比下降63 8% 2025年和2026年净利润分别为1 378百万元和1 912百万元 同比增长37 9%和38 8% [8] - 预计2024年每股盈利为0 42元 2025年和2026年每股盈利分别为0 59元和0 81元 [8]

报告公司投资评级 - 贝壳-W（02423.HK）的投资评级为"优于大市"，维持评级[序号][4] 报告的核心观点 - 贝壳-W在2024年第三季度的营收和利润环比回落，但预计第四季度将显著回升[序号][2] 根据相关目录分别进行总结 收入端 - 2024年第三季度，贝壳-W实现GTV交易总额7368亿元，同比增长12%，环比下降12%；营业收入226亿元，同比增长27%，环比下降3%[序号][2] 利润端 - 2024年第三季度，贝壳-W实现经调整归母净利润18亿元，同比下降17%，环比下降34%；经调整归母净利率7.9%，毛利率23%，同环比均回落[序号][2] 存量房业务 - 2024年第三季度，贝壳-W存量房业务GTV为4778亿元，同比增长9%，环比下降16%；收入62亿元，同比下降1%，环比下降15%[序号][2] - 2024年第二季度，存量房业务货币化率为1.30%，同比下降，主要由于链家交易额占比下降和佣金费率下调[序号][2] - 存量房业务贡献利润率为41.0%，环比降低，主要由于链家经纪人数量增加及员工福利改善带来的固定薪酬成本增加[序号][2] 新房业务 - 2024年第三季度，贝壳-W新房业务GTV为2276亿元，同比增长18%，环比下降3%；GTV市占率为12.0%，环比提升1.7个百分点[序号][2] - 新房业务收入为77亿元，同比增长31%，环比下降3%；新房货币化率为3.39%，再创历史新高；贡献利润率为24.8%，环比略降[序号][2] 新赛道业务 - 2024年第三季度，新赛道业务GTV占比提升至4%，收入占比提升至38%[序号][2] - 家装家居业务收入42亿元，同比增长33%，环比增长4%，货币化率为103%，贡献利润率为31%[序号][2] - 房屋租赁服务收入39亿元，同比增长118%，环比增长24%，贡献利润率为4.4%[序号][2] 投资建议 - 预计贝壳-W 2024-2025年经调整净利润分别为90/92亿元，每股收益分别为2.50/2.54元，对应当前股价PE分别为18.3/18.0倍，维持"优于大市"评级[序号][2] 盈利预测和财务指标 - 2024年预计营业收入为91705百万元，同比增长17.9%；经调整归母净利润为9048百万元，同比下降7.6%；每股收益为2.50元[序号][3] - 2025年预计营业收入为99013百万元，同比增长8.0%；经调整归母净利润为9202百万元，同比增长1.7%；每股收益为2.54元[序号][3] - 2026年预计营业收入为105752百万元，同比增长6.8%；经调整归母净利润为9474百万元，同比增长3.0%；每股收益为2.61元[序号][3] 财务预测与估值 - 2024年预计经调整归母净利润为9048百万元，每股收益为2.50元，对应PE为18.3倍[序号][47] - 2025年预计经调整归母净利润为9202百万元，每股收益为2.54元，对应PE为18.0倍[序号][47]

报告公司投资评级 - 阿里巴巴（BABA）/阿里巴巴-SW(09988.HK)的投资评级为"买入"，对应美股119.95美元/ADS、港股116.69港元/股的合理价值 [6] 报告的核心观点 - 阿里巴巴FY25Q2业绩：收入同比增长5%至2365.0亿元，经调整EBITA为405.6亿元，同比下降5.3%，对应margin 17.2%。公司回购了4.05亿普通股（价值41亿美元），较24Q2发行股本减少2.1% [2] 根据相关目录分别进行总结 淘天集团 - FY25Q2淘天集团实现收入同比增长1%至989.9亿元，EBITA下降5%至445.9亿元。GMV实现增长，货币化率表现稳定，CMR收入同增2.5%至703.6亿元，主要得益于88VIP用户数量双位数增长（超4600万）。公司持续投入用户体验和商家生态改善，FY25Q2订单量同比双位数增长。双11期间，买家数量创历史新高，88VIP下单人数同增50% [3] 云智能集团 - FY25Q2云智能集团实现收入同比增长7%至296.1亿元，经调整EBITA同比增长89%至26.6亿元。公有云保持双位数增长，AI相关收入实现三位数同比增长，且对收入贡献占比持续提升 [3] 国际商业 - FY25Q2国际商业实现收入同比增长29%至316.7亿元，EBITA为-29亿元，得益于速卖通订单增长、有所减亏等 [3] 盈利预测及投资建议 - 预计FY2025-2027阿里巴巴non-GAAP归母净利润分别为1605/1879/2057亿元人民币。基于SOTP，对FY2025中国商业利润给予10X PE估值、对云计算收入给予2X PS估值，对应美股119.95美元/ADS、港股116.69港元/股的合理价值，均维持"买入"评级 [4] 财务数据 - 营业收入：2023A为868,687百万元，2024A为941,168百万元，2025E为1,008,068百万元，2026E为1,116,878百万元，2027E为1,236,438百万元。增长率分别为1.8%、8.3%、7.1%、10.8%、10.7% [5] - non-GAAP EBITA：2023A为147,911百万元，2024A为165,028百万元，2025E为164,541百万元，2026E为185,652百万元，2027E为209,235百万元 [5] - non-GAAP归母净利润：2023A为143,991百万元，2024A为158,359百万元，2025E为160,503百万元，2026E为187,879百万元，2027E为205,655百万元。增长率分别为0.3%、10.0%、1.4%、17.1%、9.5% [5] - non-GAAP EPS：2023A为60.3元/ADS，2024A为66.3元/ADS，2025E为67.2元/ADS，2026E为78.6元/ADS，2027E为86.1元/ADS [5] - non-GAAP市盈率(P/E)：2023A为9.9，2024A为9.0，2025E为8.9，2026E为7.6，2027E为6.9 [5]