地方财政收入构成与现状 - 2023年31个省市自治区一般公共预算收入合计11.6万亿元，地方一般公共预算收入总计22万亿元，大部分来自中央转移支付[1][3] - 2022年地方本级实际收入增速-2%，中央转移支付实际增速18%，当年地方一般公共预算收入和支出增速分别为6.5%和6.4%[1][3] - 2025年地方本级一般公共预算加权收入目标增速约3.1%，处于2018年以来较低水平[1][4][8] 财政预算制定流程 - 我国实行分级预算管理，地方财政收入目标需经中央财政两次审核，预算编制需经过“两上、两下”四个阶段[1][5][7] - 2025年各地方预算编制计划在2024年6月及11月“二上”中上报，财政部门8 - 10月给予首次反馈[1][7] 地方财政收入增速与全国财政关系 - 已公布的21个省份中18个省份一般公共预算收入目标增速调降，按2024年11月底收入规模，这18个省份财政收入占全国比重约73%[2][8] - 2025年地方本级一般公共预算收入目标增速3.1%，较去年预算增速降低1.5个百分点，对应收入降低规模约1700亿元[2][12] - 地方本级预算收入目标增速降低对政府支出影响小，甚至是反向指标，会倒逼中央加大逆周期调节[2][12] 结论与预测 - 地方两会公布的收入目标增速反映对经济更客观认识，经中央审议调整，意味着2025年积极财政政策力度大幅提升[2][13] - 预计2025年狭义赤字率约4%，预算内广义赤字率约9%[2][13]

人民币汇率现状 - 2024年9月降准降息落地后人民币汇率承压，2025年初美元兑在岸人民币汇率突破7.3，央行上调跨境融资宏观审慎调节参数至1.75并发行600亿元离岸央票[7][16] 日本货币政策与汇率历史复盘 - 1990 - 1995年日本泡沫经济破裂后日元升值，央行政策利率从1991年6%调至1995年底0.5%，1995年4月美元兑日元达81.1[16] - 1995 - 1998年日元在宽松政策中贬值，政策利率从1.75%降至0.5%，美元兑日元从81左右升至100以上，出口增速随贬值恢复[7][20] - 1999 - 2008年日元汇率宽幅震荡，1999年实行零利率政策，2001年开启量化宽松，央行多次抛售日元抑制升值[27][28] - 2012 - 2015年QQE驱动日元贬值和日债利率下行，日元汇率从2012年2月76.11回调至2013年5月102.98，10年期国债利率最低至2013年4月0.442%[9][30] 日本经验启示 - 日本1990年以来货币政策目标是经济增长与恢复通胀，将弱日元作为经济刺激工具[3][10][31] - 中国货币政策未来或“以我为主”，兼顾汇率稳定，稳汇率对稳外资、股市有重要意义[3][10][33] 周度利率债数据跟踪 - 流动性方面展示央行公开市场操作、质押式回购资金价格与量、SHIBOR报价等数据[35][36][37] - 债券估值方面呈现各期限利率债和信用债收益率、历史分位数、利率变动、品种利差、期限利差等情况[48][49][53][55][56][58] - 基金银行投资债券税后收益率图谱展示基金和银行投资主要券种税后收益率[61][63][66] - 机构行为周度跟踪展示不同类型机构对不同债券的周度交易规模[67][68] 风险提示 - 历史经验仅供参考，国内情况可能有差异致结论偏差 - 警惕政策落地不及或超预期对市场的冲击[11][70]

总体配置 - 2024年四季度主动偏股型基金持股市值规模回落9.37%至29173.74亿元，资产总规模回落9.25%至35088.23亿元，流通市值占比降至3.76%[1][6] - 整体法下主动偏股型基金权益仓位降0.10%至83.14%，均值法下环比降0.62%至80.16%[1][7] - 2024年四季度主动偏股基金港股仓位升2.07%至14.13%[8] 调仓看点 - 基金规模缩量核心拖累来自申赎，四季度赎回拖累约2200亿，净值波动拖累约1300亿[2] - 四季度基金明显主动加仓国产替代条线，半导体等细分板块及寒武纪等个股获增持[2] - 红利板块配置分化，电力等减仓，国有大行等仓位环比抬升，股息率超3%配置比重提升[2] - 基金配置向大盘风格回归，沪深300配置比重升1.9%重返64%，重仓股科技成长属性强化[3] 板块与行业 - 四季度主动偏股基金主板仓位降0.78%，创业板降1.81%，科创板升2.54%，北交所升0.04%[11] - 行业层面电子、银行、新能源获主动增持居前，有色金属、通信等遭减持[15] 个股配置 - 截至2024年四季度末，公募前20、前50和前100重仓股持股占比环比降2.52%、1.81%、1.36%[26] - 个股层面寒武纪获加仓居首，中际旭创遭减仓居多[29]

市场表现 - [沪指上涨0.51%至3230.16点，较24年末下跌3.63%；创业板指下跌0.37%至2093.31点，较24年末下跌2.25%；沪深300上涨0.18%至3803.74点，较24年末下跌3.33%；中证500下跌0.41%至5584.25点，较24年末下跌2.47%][3][13] - [银行、非银金融、房地产分别上涨2.30%、1.33%、0.90%；通信、电子、国防军工分别下跌1.48%、1.48%、0.87%][3][13] - [市场成交额为13694.65亿元，较前一交易日放量2217.60亿元，北向资金总成交1888.11亿元，南向资金净买入54.03亿元][3][13] 政策动态 - [央行开展4800亿元14天期逆回购操作，操作利率1.65%，当日3405亿元逆回购到期][10] - [五部委发布推动中长期资金进入市场的具体细则，六部门印发推动中长期资金入市实施方案][3][14][15] - [中共中央、国务院印发《乡村全面振兴规划（2024—2027年）》，央行等五部门试点金融领域制度型开放措施][11][12] 市场分析 - [市场活跃度因中长期资金入市细则发布提升，风格倾向高股息方向，但受特朗普政策和业绩预期制约，涨幅收窄][3][14] - [春节前市场资金本周或继续活跃，呈消费、科技、制造和红利轮动格局，主线待明朗][3][14] - [长期看政策增量与转向明确，落地加快，市场情绪底部有支撑，有向上空间][3][14] 风险提示 - [市场风格变化、资金进场意愿不足、政策落地不及预期][3][20]

TikTok事件回顾与走向 - [TikTok自2017年上线后在美国面临多次禁令，2025年1月最高法院裁定“不卖就禁”法案不违宪，特朗普给予75天宽限期并提出新解决方案，建立由美国政府或公司持有50%股权的合资企业][4][7] - [TikTok事件核心是言论自由与国家安全的冲突，未来走向可能是剥离、推动国会重新立法或停运，其中剥离算法出售给非中国企业概率几乎为零，推动国会重新立法概率很低][7] TikTok基本数据 - [TikTok是全球用户规模第5的社交媒体，全球月活近17亿，美国用户规模1.7亿，MAU超1.2亿，2023年为美国GDP贡献242亿美元，创造超22.4万个就业机会，贡献53亿美元税收][11][16] - [2023年TikTok美国收入约160亿美元，同比增长68%，约为Meta的32%，2024年前3季度同比增速维持在80%-90%，收入结构中广告收入占70%-75%，电商15%-20%、In-App内购5%-10%，美国市场收入占全球收入比例在70%以上][19] - [2024年TikTok美国电商GMV为90亿美元，占全球GMV的27%，东南亚为主要市场，贡献约70%的GMV，2025年1月启动墨西哥上线流程][25] 行业影响与受益标的 - [TikTok被禁对美国社交媒体用户规模基本无影响，但对用户时长有明显提振，各社交媒体短视频功能迭代有望加速，Meta、YouTube相关业务用户规模及活跃度有望提升][27][28] - [若TikTok退出美国市场，数字广告份额将主要流向Meta（39%）、YouTube（11%）、其他社交媒体（18%）、搜索广告等其他渠道（19%），欧洲将成为主要广告业务市场][40] - [美股中Meta、Alphabet、Duolingo可能受益，港股中腾讯、阿里巴巴、汇量科技等可能受益][46][58] 小红书相关情况 - [2025年1月因TikTok事件，小红书美国区下载量飙升，一周内下载量比前一周增长超20倍，同比去年同期飙升30倍，1月以来全球总下载量中22%来自美国，去年同期仅为2%，日活跃用户数猛增近300万][48][49] - [小红书在内容创作与运营、电商、广告营销与推广等领域带来行业增量机会，相关港股标的有阿里巴巴、腾讯控股、微盟集团等][53][55]

政策内容 - [明确稳步提高中长期资金投资A股规模和比例，公募基金未来3年持有A股流通市值每年至少增长10%，保险资金2025年起每年新增保费30%投资A股，按2024年前11月新增保费5668亿算将带来1700亿增量资金，第二批保险资金长期股票投资试点2025年上半年落实规模不低于1000亿，其中500亿春节前落地，全国社保基金获财政持续补充并加大资本市场投资][4] - [延长中长期资金考核周期，要求公募、国有保险等基金建立3年以上长周期考核，降低国有商业保险当年经营指标考核权重、提高长周期考核权重，明确全国社保基金5年长周期安排][2] - [对公募基金实施改革，加大中低波动型产品创新，推进指数化投资，提高权益类基金规模占比和长期业绩等指标权重，引导基金公司自购旗下权益产品，约束基金投资行为，提升核心投研能力和建立评价制度][3] 政策影响 - [短期助力稳定股市、提升风险偏好，部分长线资金落地增量资金，如第二批保险资金试点500亿春节前到位，大型国有保险30%新增保费陆续投入，释放监管稳定股市信号改善波动预期][3][4][6] - [中长期助力市场行稳致远，促进长钱长投、减少短期博弈，构建投融资协调发展生态，提高市场内在投资价值][6] 市场观点 - [对市场积极乐观，特朗普就职后无针对中国专门措施缓解担忧，虽2月1日将对中国加征10%关税但影响有限，春节后关注“两会”政策预期，预计1月新增社融信贷数据亮眼、2月有望降准降息][6] 投资建议 - [银行保险中长期战略性配置价值大幅提升，2月关注高弹性成长科技（泛TMT、军工）和强季节性效应的基建优势品种（工程咨询服务等8个领域）两条主线][6][7] 风险提示 - [春节消费和1月社融信贷投放数据不及预期，宏观政策预期难以集中或展开，美国对华政策超预期严厉，美联储态度鹰派超预期][7]

"特朗普 1.0"时期关税情况 - [美国2018 - 2019年发起四轮对华加征关税行动，涉及约3700亿美元商品，占2018年美国自中国进口金额的68.7%，平均关税税率从3.1%最高涨至21%，后回落至19.3%][3] 对中国出口的三重影响 - [关税生效前，2017年二季度起“抢出口”效应显现，清单1、2、3生效前一季度内中国对美出口同比平均增速分别达21.5%、31.8%、14.6%，前一月分别达26.0%、37.4%、15.9%][6] - [关税生效后，2019年“301关税”清单商品对美出口同比降15.1%，清单外增7.9%，清单1和2商品出口增速加征关税生效1个季度后回落，清单3和4立即回落][7] - [2017 - 2023年中国对美出口占比从19.1%降至15.0%，美国自中国进口占比从17.4%降至11.1%，但2023年中国出口占全球份额升至14.2%，高于2017年的12.8%][8] "特朗普 2.0"影响测算 - [关税生效半年内中国对美出口关税弹性约0.8，1年内约1.2，劳动密集型等商品弹性高，矿产品等弹性低][11] - [小幅加征10%关税或使2025年中国对美出口同比增速降12个百分点，总体出口降1.8个百分点，GDP降0.3个百分点][11] - [中幅加征20% - 30%关税或使中国对美出口同比增速降24 - 36个百分点，总体出口降3.5 - 5.3个百分点，GDP降0.7 - 1.0个百分点][12] - [大幅加征40%左右关税或使中国对美出口同比增速降49个百分点，总体出口降7.2个百分点，GDP降1.4个百分点][12] 不确定性上升 - [特朗普或对进口商品溯源审查，打击转出口行为，扩大溯源商品范围][12] - [特朗普或打击中国外迁产业，影响中间品和资本品出口，扩大对东盟光伏产品等打击范围][14] - [特朗普若对全球征10%关税，将使全球贸易萎缩，冲击中国中间品和资本品出口，五年内拖累全球GDP萎缩2%，贸易量降6%][14] 应对建议 - [及时出台反制措施，升级政策工具箱，增加谈判筹码][15] - [加大财政货币逆周期调节力度，扩大内需，调整财政支出结构，用好货币政策工具，探索成立“房地产稳定基金”][63] - [推进高水平对外开放，拓展贸易多元化，反对单边主义，加强协定合作，建立供应链伙伴关系][64] - [防范产业空心化，做好产业梯度转移，推动制造业升级，控制传统产业外迁][65] - [推动企业出海，提供金融支持，优化流程办理，做好境外服务保障][66]

地产 - [临近春节，新房与二手房销售环比回落，41城商品房成交面积161.89万平米，同比-38.84%，环比-22.01%；19城二手房成交面积191.79万平米，同比8.17%，环比-10.17%][4] - [上周四大一线城市房价以回落为主，深圳房价波动大但月均仍下滑，北京、上海、广州、深圳中原报价指数同比分别为7.45%、-3.01%、0.25%、191.30%，环比分别为-1.92%、3.02%、-10.62%、6.20%][4] - [上周百城土地供应面积160.07万平米，当周环比-55.13%][4] 基建 - [2025年度专项债已开启发行，公告至1.23共发行约1980亿元，快于去年，特殊新增为150亿元；2024年专项债发行偏后置，10月投向基建比例反弹至63%左右][45] - [12月重大项目开工环比回升，2024年12月开工4520个项目，总投资额约26168亿元，同比45.77%；2024年合计总投资约32.01万亿元，同比下滑32.8%][52] - [上周基建实物工作量指数为29.46，同比-34.03%，环比-11.72%，其中交通实物工作量指数环比24.29%，电力、水利环比下降][4][54] 制造业 - [12月挖掘机销量19369台，内销9312台，环比均有所回升][4] - [上周厂家零售乘用车日均销量4.83万辆，环比有所回升][4] - [上周家电零售环比回升，空调、洗衣机、冰箱冷柜零售量环比分别为8.73%、30.19%、51.35%][4][79] 通胀与出口 - [上周食品、能源与工业品价格有所回升][4] - [港口完成集装箱吞吐量环比回升，运价环比回落][4]

核心观点 - [看好2025年市场发展，“稳股市”政策落地或带来增量保障，利于市场平稳发展，提振投资者信心][1] 政策举措 - [对国有保险公司经营绩效实行三年以上长周期考核，推动第二批保险资金长期股票投资试点落地，力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股][1] - [稳步提升全国社会保障基金股票类资产投资比例，扩大基本养老保险基金委托投资规模，细化长周期业绩考核机制][1] - [加快出台企（职）业年金基金三年以上长周期业绩考核指导意见，扩大覆盖范围，支持放开个人投资选择，鼓励差异化投资][1] - [强化公募基金分类监管评价约束，优化产品注册机制，建立利益绑定机制，推动私募证券投资基金运作规则落地][2] - [引导上市公司加大股份回购力度，落实分红政策，推动运用再贷款工具，允许多类资金参与定增，给予同等政策待遇，扩大互换便利操作规模][2] 风险提示 - [政策效果不及预期，资本市场波动加剧][3] 评级说明 - [股票评级分为强烈推荐（预计未来6 - 12个月内，股价表现优于市场基准指数20％以上）、谨慎推荐（10％ - 20％）、中性（ - 10％ - +10％）、回避（弱于市场基准指数10％以上）][5] - [行业评级分为看好、中性、看淡][5]

《实施方案》发布背景及意义 - [《实施方案》于2025年1月22日由多部门联合印发，1月23日国新办介绍相关情况，短期提振信心、活跃市场，长期健全资本市场功能、增强服务实体经济能力][2] 《实施方案》重点举措 - [引导中长期资金实际投资比例向政策上限靠拢，如大型国有保险公司2025年起每年新增保费30%投A股，开展第二批不低于1000亿元长期股票投资试点][3][6] - [开展长周期考核，全面建立实施三年以上长周期考核，降低国有商业保险公司当年度经营指标考核权重，三年周期指标权重不低于60%，当年度不高于30%][7][8] - [提高上市公司质量和投资价值，鼓励分红、回购，增加优质供给，完善治理和信息披露][9][10] - [丰富投资工具，拓宽入市渠道，丰富指数化产品供给][11] - [推动公募基金改革，未来三年每年持有A股流通市值至少增长10%，降低综合费率，建立投研能力评价制度，纠治过度投机行为][14] 未来政策优化空间 - [优化投资监管模式，长期转向“谨慎人”监管，短期提高持股比例上限、优化保险资金偿付能力相关投资风险因子][15][16] - [放松长期资金境外投资比例限制，允许基本养老基金等境外投资，放宽企业年金境外投资范围和提高比例上限，放松社保基金境外投资资金来源][18][19] - [破除养老基金等自身发展制度约束，降低企业缴费归属职工工作时限标准，建立转移机制、自动加入机制和合格默认投资工具][20][21] 短期资金重要性 - [短期资金为市场提供流动性、提高定价效率，A股问题在于缺乏规制短期资金行为的合理机制][23][24] - [长期资金入市优化投资者结构，稳定市场价格中枢，形成价值投资风气，但仍需针对性政策规制短期资金问题][25]