港股市场表现 - 恒生指数早盘涨0 15%报24777点 恒生科技指数跌0 82% 早盘成交1476亿港元 [1] 机器人板块 - 越疆科技涨超18%创新高 推出亲民价人形机器人 按2023年出货量计全球协作机器人行业排名前二 中国市场份额第一 全球市场份额13 0% 近期获纳入港股通名单 [1] - 地平线机器人-W涨超5% 本周五将公布全年业绩 里昂预计短期具备多项催化剂 [1] 新能源汽车及技术 - 比亚迪股份盘中涨超4%创新高 发布"兆瓦闪充"技术 机构预计今年增长强劲 [1] - 小鹏汽车-W绩后跌超6% 去年四季度经调整净亏损收窄至13 9亿元 [7] 消费及零售 - 蜜雪集团涨5 25%续刷上市新高 机构称公司有望享有估值溢价 [2] - 老铺黄金再涨6 48% 预计全年纯利增长最多2 6倍 本月底将发业绩 [3] 航空制造 - 西锐早盘涨7 58% 近期进入港股通名单 公司为中航工业旗下通用飞机制造商 [4] 科技及医疗 - 多点数智绩后拉升逾10% 年度权益股东应占亏损同比扩大约2 7倍 [5] - 微创脑科学涨5 99% 预计全年净利增长最高翻倍 深耕神经介入领域 [5] - 高伟电子早盘涨6 78% 机构称手机补贴有望加码 明日将发布业绩 [5] - 思摩尔国际回落逾6% 盈利能力短期承压 HNB产品明年起或贡献利润 [5] 能源及化工 - 中海石油化学早盘跌4 65% 尿素销价大幅降低 全年纯利同比腰斩 [6] 通信 - 中国联通绩后跌超4% 去年归母净利同比增一成 四季度扣非净利出现亏损 [7]

财务数据和关键指标变化 - 2024年营收达数十亿元，同比增长5.3%，下半年增速优于上半年 [32] - 毛利率为37.4%，较2023年的38.7%略有下降，主要因下半年ODM良率提升但部分毛利率略低 [33] - 销售费用从5.26亿元增至9.19亿元，主要因自有品牌业务增长及美妆优化业务营销投入 [33][34] - 行政费用从8.67亿元增至9.14亿元，同比增长5.4%，与营收增长同步，未来将提升内部管理效率以降低行政费用占比 [35] - 研发费用从14.8亿元增至15.7亿元，在传统电子烟产品研发投入减少，在医疗、H&B产品研发投入增加 [35][50] - 税前利润16.55亿元，下降14.5%；税后利润下降4.8%；全年综合收入14.16亿元，下降9.5%，降幅收窄，因持有美元资产产生汇率收益 [36][37] - 每股收益21.42元，全年股息5元，派息率40.2%，较过去几年的35%有所提高，股息金额不低于2023年 [38] 各条业务线数据和关键指标变化 自有品牌业务 - 2024年营收24.8亿元，占总营收比例从2023年的16.5%升至21%，未来重要性将提升 [39][40] - 上半年增长30%，下半年增长13.3%，主要贡献来自欧洲及其他海外市场，美国市场营收4.02亿美元，中国市场营收3000万元，主要来自美妆雾化产品 [41][42][43] ODM业务 - 2024年总营收93.2亿元，占总营收70.9%，略有下降0.3%，上半年下降11%，下半年增长9.7% [40][44] - 欧洲市场营收增长0.3%，美国市场营收下降2.4%，主要因部分客户经营现金流压力影响出货，中国市场营收增长25% [45][46][47] 各个市场数据和关键指标变化 美国市场 - 政策方面，薄荷味获批，今年1月咖啡、肉桂味获批，审批将以科学为基础，执法力度加强，市场回归理性 [67][68] - 公司认为合规产品且具备技术能力的企业产品将更易进入市场，对此表示乐观 [70] 欧洲市场 - 政策上，英国出台长期产品注册指南，法国明确调味大烟雾产品定义，公司利用技术研发优势推出不同产品，对一次性特别是调味长烟雾产品做了充分准备 [63][64] - 公司预计欧洲市场将实现稳定增长，对营收和利润贡献增加 [117] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司制定“8531”战略，希望在电子烟、H&B、美妆、吸入疗法和特殊用途雾化五个领域于2030年全面开花，推动、引领和创造雾化行业 [22] - 坚持看好雾化行业美好未来，长期经营和创新发明，通过管理升级提升管理质量，包括发放与业务结果相关的长期股票激励、加强绩效管理和优化组织设计 [24][27][29] - 公司在雾化领域具有全球化优势，服务全球客户，提供雾化产品整体解决方案，将业务分为核心业务和新兴业务 [55][56] - 自有品牌Vapreso在海外主流市场市占率第一，品牌声誉高，未来将加强产品和营销创新；一次性业务基于差异化产品合规满足市场需求，开发电子水烟等新产品；豆荚式产品未来将更重要，公司有信心提供更好体验 [57][60][66] - H&B业务2024年是里程碑年，关键客户已发布数据，公司与关键客户合作进行试销，反馈良好，对转化烟民有信心 [71][92] - 美妆雾化Moyo于去年3月推出，已取得良好反馈，今年进入2B市场，希望发挥更大作用；吸入疗法与美国上市公司合作，已提前完成里程碑，进展顺利 [74][75][76] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是公司发展的转折点和拐点之年，电子烟业务将在稳定中实现增长，公司持谨慎乐观态度；H&B业务今年将奠定坚实基础，未来将发挥重要支撑作用 [13][17][18] - 公司在各业务领域已建立良好竞争力，未来将巩固地位，通过提升管理效率释放生产力，实现高速增长，回报投资者信任 [26][30] 其他重要信息 - 公司将产品销售收入和技术服务收入纳入集团营收，技术服务为未来增长趋势，已从企业客户获得2亿多元技术服务收入 [48][49] - 公司传统电子烟产品仍有近1亿用户，是重要基础，H&B、美妆和医疗领域服务更多用户后将共同实现提升人们生活的使命 [78] 问答环节所有提问和回答 问题1：董事长股票激励计划与市值挂钩的考虑及确定目标市值的依据和信心 - 公司认为在各业务领域有较大发展空间和潜力，技术和产品良好，团队有信心实现目标，但也面临挑战 [82] - 董事长表示信心源于内部同事，通过股票激励向同事传达对未来的信心，希望大家齐心协力实现公司愿景 [84][85][86] - 公司认为市值目标的实现很大程度取决于H&B业务的成功，同时其他业务可相互对冲风险，且市场研究表明目标可以实现 [87][88][90] 问题2：HMB新产品客户反馈及全球市场推出进展 - 试销反馈令人兴奋，消费者认为产品方便性大幅提升，口味更接近真烟，外观设计受好评 [93][94][95] - 关键客户去年获得积极反馈，今年计划积极进行全球布局并扩大产能，2025年先形成良好趋势，营收表现不会太明显 [96][97] 问题3：欧洲市场消费者对一次性产品的接受度及关键客户订单和自有品牌产品销售情况 - 英国6月起要求商店下架一次性产品后，豆荚式、封闭式和开放式系统产品在实体店销售增长，公司在这些产品上进行技术和设计创新并推向市场 [99][100] 问题4：第一增长曲线业务进展及H&P业务达到可观规模和成功的时间 - 电子烟业务政策逐渐清晰，公司利用技术创造有竞争力产品支持品类转换，ODM和自有品牌业务已做好准备 [103][104] - H&P业务是长期过程，2025年是拐点，2026 - 2027年有良好增长潜力 [104] 问题5：H&B从研发到上市的时间、如何帮助客户加快上市时间及2025年增长预期 - H&B的HALO产品从项目开始到去年大致耗时10年进行研发 [106] - 公司通过向客户推荐优质产品和提供生产设备进行赋能 [107][108] - 自有品牌产品2024年全球增长良好，今年将继续加强产品迭代和本地化营销运营，在关键市场设立产品中心，进行本地化生产，有信心实现预期增长 [108][109][111] 问题6：美国新政策对调味香烟的影响及欧洲产品创新对业务结果的定价和利润影响 - 美国调味产品审批行业更乐观，新技术有助于产品审批；欧洲产品分为合规高烟雾量产品和其他调味产品，公司能提供合规产品带来更好用户体验，预计欧洲市场稳定增长，对营收和利润贡献增加 [115][116][117]

宏观经济展望 - 中国经济结构转型成效显著 地产产业链占比从2020年18%降至2024年10%-11% 战略性新兴产业占比从11.7%升至14.1% [1] - 2025年货币政策聚焦广义价格体系 财政政策保留合理空间 旨在改善居民财富效应和消费需求 同时化解债务与扩大投资 [1] - 2025年经济或呈现"U"型增长 全年增速有望维持在5%左右 二、三季度可能受加税拖累 [1] 经济数据 - 2025年1-2月工业增加值超预期 运输设备、金属制品和装备制造业为主要拉动力量 服务业保持高增速 [3] - 基建投资"开门红"带动1-2月投资增速超预期 制造业投资韧性延续 地产投资降幅收窄 [3] - 消费数据略低于预期 商品消费增速持平 餐饮消费受春节因素回升 以旧换新补贴受益品类景气回落 [3] 地缘政治 - 特朗普理想政策路径为短期内负面政策快速落地 随后推出减税等正面政策 确保经济二季度回暖 [5] - 4月开始美国对华政策不确定性或明显上升 但市场已有充分预期 政策准备充分 [5] 欧股市场 - 欧股上涨受多重因素支撑 产业角度不易受DeepSeek事件冲击 估值角度欧央行降息将提振估值 [7] - 盈利角度欧元区政策组合拳刺激经济 地缘和政治角度欧洲不确定性下降 资金流角度美国被动资金流入欧股 [7][8] - 短期欧股军工板块有望继续上涨 建议关注中小盘catch-up机会 [8] 债市聚焦 - 2025年2月以来长债利率震荡上行 基金与国有行成为主要利率卖盘 农商行与保险在长端仍有明显买入行为 [9] - 10年国债收益率重回适度宽松水平 监管部门对债市情绪压制或边际趋缓 债市短期内仍将高波动 [9] 城投融资 - 2025年2月城投债净融资规模为化债以来新高 但累计净融资规模与2024年同期接近 未明显修复 [11] - 2月公募城投债借新还旧规模占比达95.62% 募集资金用途未实质改变 [11] 宠物行业 - 国内头部宠物品牌推进新品迭代 完善产品矩阵 新品有望持续贡献增量 产品力、品牌力持续提升 [15] - 国产替代趋势下 本土品牌预计实现更快业绩增长 上市公司市占率有望持续提升 [15] 教育板块 - 教育板块三大投资主线：消费预期修复带来的教培板块机会 基本面边际向好的职业培训公司 产品布局完善的教育AI公司 [17] - 多数教培公司估值低于1倍PEG 生育补贴等政策有望直接提振板块信心 [17] SiC行业 - SiC行业需求侧边际强化 上车节奏加速 渗透率有望从10%~20%提升至50%以上 [18] - AR眼镜领域SiC材料凭借高折射率特性或成光波导优势方案 远期需求有望超过车载领域 [18] 量化策略 - 基于多策略的中证1000指数增强组合2014年10月31日至2025年2月28日年化超额收益14.6% 信息比率2.5 最大回撤8.3% [19] - 组合往大小市值偏离均衡 行业偏离在2%以内 [19] 人形机器人 - Figure推出BotQ 初代产线年产能12k台 Figure 03设计就绪 采用注塑、压铸、冲压等工艺 大幅缩短制造周期 [21] - 1X Technologies开辟"高扭矩低转速电机+合成纤维腱绳"驱动路径 计划2025年生产千台量级人形机器人产品 [22] 纺织服装 - 户外代工行业有望结束去库存周期 2025年实现订单修复-产能利用率提升-毛利率改善-释放业绩弹性的修复路径 [23] - 下游户外品牌及经销商自2H24起进入补库存周期 订单采购额环比持续加速 [23]

财务表现 - 2024年收益达117.99亿元人民币，同比增长5.31% [1] - 毛利为44.12亿元人民币，同比增长1.64% [1] - 净利润为13.03亿元人民币，每股基本盈利21.42分 [1] - 拟派末期股息每股5港仙 [1] 业务板块分析 - 自有品牌业务收入约24.75亿元人民币，同比增长34.0%，占总收入比重从16.5%提升至21.0% [1] - 电子雾化产品在欧洲及其他市场收入约20.24亿元人民币，同比增长37.2% [1] - 电子雾化产品在美国市场收入约4.24亿元人民币，同比增长14.0% [1] - 面向企业客户业务收入约93.24亿元人民币，较去年下降0.3% [2] - 下半年面向企业客户业务收入约53.57亿元人民币，同比增长9.7% [2] 研发投入 - 研发开支约15.72亿元人民币，同比增长约6% [1] - 电子尼古丁传输研发投入（含电子雾化器及加热不燃烧产品）较去年增长约0.1% [2] - 特殊用途雾化产品及解决方案研发投入较去年下降约15.1% [2] - 雾化医疗及雾化美容产品研发投入较去年增长约41.3% [2] 区域市场表现 - 美国市场业务受FDA监管政策影响，下半年实现同比增长 [2] - 欧洲及其他市场在监管加强背景下，封闭式换弹产品增长明显 [2] - 一次性电子雾化产品有所下降，但整体业务保持稳定 [2] 新产品发展 - 雾化美容产品在国内市场取得突破，"岚至"品牌通过多种营销方式树立品牌形象 [1] - 加热不燃烧业务被视为重要第二条业务增长曲线，2025年为关键落地阶段 [3] - 加热不燃烧产品有望在2025年全球更多市场推出，并逐步贡献收入增长 [3] - 公司持续在加热不燃烧领域保持研发投入，储备技术解决方案并寻求行业合作 [3]

财务数据关键指标变化 - 2024年公司收益为11,798,662千元，较去年同比增长约5.3%，毛利率为37.4%，年内溢利为1,303,255千元[4][6] - 2024年非流动资产为10,807,950千元，流动资产为16,846,428千元，流动负债为5,259,365千元，流动资产净额为11,587,063千元，总资产为27,654,378千元，权益总额为21,904,711千元，现金及现金等价物为5,170,700千元[4] - 集团回顾期总收益约为人民币11,798,662千元，较2023年增长约5.3%[49] - 集团回顾期毛利约为人民币4,411,969千元，较2023年增长约1.6%，毛利率约为37.4%，较2023年下降约1.3个百分点[49] - 集团回顾期除税前溢利总额约为人民币1,655,043千元，较2023年减少约14.5%[49] - 集团回顾期年内全面综合收益总额约为人民币1,416,913千元，较2023年减少约9.5%[49] - 集团毛利约为44.12亿元（2023年约43.41亿元），增长约1.6%，毛利率从约38.7%降至约37.4%[58] - 原材料成本占收入比重从约49.5%降至约47.7%，人工成本增长24.5%，间接成本增长37.0%，税项及附加增长84.6%，总成本增长7.6%[59] - 分销及销售开支从约5.26亿元升至约9.20亿元，增长约74.7%，占收入百分比从约4.7%增至约7.8%[60] - 行政开支从约8.67亿元增至约9.14亿元，增幅约5.4%，占收入百分比均约为7.7%[63] - 研发开支从约14.83亿元增至约15.72亿元，增幅约6.0%，占收入百分比从约13.2%略增至约13.3%[66] - 其他收入总额约为7.22亿元，较去年约6.13亿元增长约17.8%[67] - 银行存款利息收入从5.15亿元增至6.10亿元，增长18.4%，政府补助下降12.2%，客户赔偿收入下降51.6%[67] - 其他损失总额约为1458.4万元，较去年约1.04亿元下降约85.9%[68] - 短期浮动利率银行存款收益从5.26亿元降至7463万元，下降85.8%，汇兑收益净值增长34.4%[68] - 集团融资成本约为37,863千元，较2023年的27,192千元增长约39.2%[70] - 集团所得税开支约为351,788千元，较2023年的291,449千元增长约20.7%[71] - 集团年内全面综合收益总额约为1,416,913千元，较2023年的1,566,470千元下降约9.5%[72] - 2024年12月31日集团流动资产净值约为11,587,063千元，2023年12月31日约为16,004,419千元；现金及现金等价物约为5,170,700千元，2023年12月31日约为5,332,076千元；流动比率约为320.3%，2023年12月31日约为548.8%[73] - 截至2024年12月31日止年度，贸易应收款项及应收票据周转期约为61.5天，2023年约为68.3天；存货周转期约为41.8天，2023年约为43.1天；贸易应付款项及应付票据周转期约为65.2天，2023年约为64.4天[74] - 2024年12月31日集团无银行或其他金融机构借款，拥有银行授信额度约9,200.0百万元，已使用约1,811.2百万元[78] - 2024年12月31日集团资产负债比率约为26.2%，2023年12月31日约为19.1%[79] - 截至2024年12月31日集团外汇收益约为26,217千元，2023年约为19,509千元；远期外汇合约和掉期合约产生收益约为1,036千元，2023年远期外汇净亏损约为95,810千元[81] - 回顾期内员工成本总额占集团收入约26.3%，2023年约为22.9%[87] - 集团在物业、厂房及设备和无形资产总投资额2024年约为人民币817,052千元，2023年约为人民币1,155,547千元[88] - 2024年12月31日集团已订约购建物业、厂房和设备的资本承担约为人民币707,750千元，2023年12月31日约为人民币494,304千元[89] - 2024年收益为人民币11,798,662千元，2023年为人民币11,203,250千元；2024年年内溢利为人民币1,303,255千元，2023年为人民币1,645,090千元[95] - 2024年基本每股盈利为21.42人民币分，2023年为27.01人民币分；2024年摊薄每股盈利为21.22人民币分，2023年为26.67人民币分[95] - 2024年非流动资产为人民币10,807,950千元，2023年为人民币5,937,532千元；2024年流动资产为人民币16,846,428千元，2023年为人民币19,570,752千元[97] - 2024年流动负债为人民币5,259,365千元，2023年为人民币3,566,333千元；2024年流动资产净额为人民币11,587,063千元，2023年为人民币16,004,419千元[97] - 2024年非流动负债为人民币490,302千元，2023年为人民币532,342千元；2024年资产净额为人民币21,904,711千元，2023年为人民币21,409,609千元[98] - 2024年经营活动所得现金净额为人民币1,753,336千元，2023年为人民币3,192,893千元；2024年投资活动所用现金净额为人民币(1,864,953)千元，2023年为人民币(7,015,919)千元[100] - 2024年融资活动所用现金净额为人民币(45,706)千元，2023年为人民币(612,360)千元[100] - 2024年总收益为1.1798662亿元，2023年为1.120325亿元，2024年较2023年有所增长[109] - 2024年面向企业客户业务收益为9323629千元，自有品牌业务收益为2475033千元；2023年分别为9355891千元和1847359千元[109] - 2024年客户合约收益于某一时间点确认的为1.1569036亿元，随时间确认的为229626千元；2023年分别为1.1168422亿元和34828千元[109] - 2024年分部溢利为1640180千元，2023年为1949597千元；2024年除税前溢利为1655043千元，2023年为1936539千元[113] - 2024年中国香港地区收益为3876049千元，英国为3006319千元，美国为1399337千元等；2023年中国香港为4024664千元，英国为2554488千元，美国为1211815千元等[114] - 2024年客户A贡献收益4732568千元，2023年为4582362千元，均占集团总收益10%以上[116] - 2024年银行存款利息收入为609769千元，租金按金利息收入为1292千元，按摊销成本计量的投资票据利息收入为36501千元等；2023年分别为515056千元、1644千元、0千元等[117] - 2024年汇兑收益净额为26,217千元，2023年为19,509千元；远期外汇合约/掉期合约产生收益1,036千元，2023年亏损95,810千元[119] - 2024年融资成本为37,863千元，2023年为27,192千元[119] - 2024年所得税开支为351,788千元，2023年为291,449千元；其中中国内地企业所得税2024年为281,153千元，2023年为112,842千元[119] - 2024年除税前溢利为1,655,043千元，2023年为1,936,539千元[126] - 2024年董事薪酬为23,212千元，2023年为23,302千元；其他员工成本2024年为3,203,127千元，2023年为2,508,808千元[128] - 2024年中期股息总额约为人民币276,785千元，2023年为279,735千元；2023年末期股息总额约为人民币276,037千元，2022年为439,332千元[131] - 2024年用于计算每股基本及摊薄盈利的盈利为1,303,255千元，2023年为1,645,090千元[133] - 2024年12月31日来自客户合约的贸易应收款项为2,103,221千元，2023年为1,891,413千元；2024年信贷亏损拨备为36,314千元，2023年为18,228千元[135] - 2024年12月31日贸易应收款项及应收票据总计2,084,825千元，2023年为1,888,208千元；公司授予贸易客户的信贷期为0至105天，2023年为0至90天[135] - 2023年1月1日来自客户合约的贸易应收款项金额为2,301,628千元[136] - 2024年12月31日30天内贸易应收款项为764,436千元，2023年为690,863千元；31至60天2024年为550,894千元，2023年为608,095千元等[137] - 2024年12月31日应收票据到期日为三个月，逾期超90天且未被视为违约金额为205,683千元，2023年为27,413千元[137] - 截至2025年3月14日，2024年12月31日之贸易应收款项及应收票据1,409,221千元已在报告期末后获结算[139] - 2024年12月31日贸易应付款项中第三方为1,130,944千元，关联方为78,208千元；2023年第三方为924,206千元，关联方为90,109千元[140] - 2024年12月31日应付票据中第三方为141,202千元，关联方为19,222千元；2023年第三方为253,794千元，关联方为1,695千元[140] - 2024年12月31日贸易应付款项及应付票据总计1,369,576千元，2023年为1,269,804千元；公司获授信贷期为30至90天，2023年为30至75天[140] 股息分配 - 董事会拟宣派截至2024年12月31日止年度末期股息每股普通股5港仙[5] - 公司董事建议派发2024年末期股息每股5港仙，总额约为港币309,104千元[132] - 董事会建议就截至2024年12月31日止年度向股东派发末期股息，每股普通股5港仙，预期2025年6月13日或前后派发，除净日为2025年5月29日[153] 业务模式与市场布局 - 2024年公司收入主要来自三种业务模式，自有品牌业务收入占比提升[6][7] - 公司在各赛道向海外市场推出多个新产品系列，加热不燃烧及雾化医疗业务研发投入取得阶段性突破[8] - 公司雾化美容独立品牌「岚至」精华超导仪产品推出，提供全新TPS雾化无创透皮技术[9] - 公司各业务板块加强全球市场本地化布局，电子雾化业务搭建本地化营销团队及线上门店管理系统[9] - 公司创新商业模式，为客户提供市场洞察、品牌推广等增值服务[9] 市场规模与增长预测 - 全球电子雾化设备市场规模2020 - 2024年复合增长率约为12.9%，2024 - 2029年预计复合增长率约为9.3%[10] - 2029年全球电子雾化产品市场规模将达约914.2亿美元，2024 - 2029年预计复合增长率约为7.4%[37] - 2029年全球加热不燃烧市场规模将达约668.6亿美元，2024 - 2029年预计复合增长率约为10.1%[39] - 2029年全球特殊用途雾化设备市场规模将达约34.4亿美元，2024 - 2029年预计复合增长率约为17.2%[40] - 2022年全球肺部药物和药物递送装置市场规模达约560.1亿美元，预计到2030年有望达约93

文章核心观点 - 近期市场高切低后，内外资回流港股趋势放缓，港股跑赢A股状况将结束，年报季A股核心资产蓄力上涨，美国衰退预期交易对中国资产影响有限但真实衰退有负面影响，春季躁动中后段纯资金驱动主题降温，建议聚焦A股和港股核心资产；我国消费政策全面升级创新，预计2025年社零增速提升；政策将通过组合拳应对低通胀，推荐顺周期投资组合；2月政府债支撑社融，信贷总量回落，预计3月信贷改善；国际油价进入底部震荡区间，后续或缓慢回升；美股互联网板块回调带来建仓机遇；城市更新和房屋三项制度为工程检测带来机遇；保险板块具备慢牛特征；寿险预定利率或继续下调；BC电池2025年有望快速放量；建议关注四大主题；银行板块景气展望稳定；欧股上涨有望持续；看好深海科技相关行业；2月国内权益资产普涨科技板块亮眼；电动两轮车行业高景气 [1][2][4][5][7][8][9][11][13][14][15][18][19][20][21][22] 市场趋势 - 高切低后内外资回流港股趋势放缓，港股跑赢A股状况结束，年报季A股核心资产蓄力上涨，美国衰退预期交易不影响中国资产但真实衰退有负面影响，春季躁动中后段纯资金驱动主题降温 [1] - 2月政府债发行支撑社融同比增长8.2%，信贷总量回落，预计3月信贷改善 [5] - 2月国内权益资产普遍上涨，科技板块表现较好 [21] 消费政策 - 3月16日《提振消费专项行动方案》发布，部署8方面30项重点任务，预计2025年社零增速达4.8%左右，较去年提升1.3个百分点 [2] 低通胀应对 - 政府工作报告下调CPI目标，后续政策将通过组合拳推动物价温和回升，推荐顺周期投资组合，包括基建、工程机械、房地产、白酒 [4] 国际油价 - 国际油价进入底部震荡区间，二季度至年中“类滞胀”趋势或利好商品市场，油价后续或企稳缓慢回升 [7] 美股互联网 - 短期美股互联网公司股价波动带来建仓机遇，宏观层面消费需求有韧性，中期AI是增长驱动力，当前估值回落，看好未来6 - 12个月投资机遇 [8] 工程检测 - 国家推进城市更新和房屋三项制度建设，为工程检测带来增量机遇，房龄25年以上既有房屋安全体检市场规模超1500亿元，头部企业市占率有望提升 [9] 保险行业 - 保险板块具备慢牛特征，建议中长期布局 [11] - 寿险负债端预定利率2024年9月下调至2.5%，2025年开门红数据不及预期，预计今年四季度下调至2.0%，“炒停”策略或助保费回归正常 [13] 光伏技术 - BC电池转换效率和综合功率高，2025年有望快速放量，未来3年内BC组件出货量CAGR或达85%，2027年渗透率有望达20%左右，市场空间超1200亿元 [14] 主题投资 - 建议制造与消费并重，聚焦新型消费、军工、量子计算、深海科技四大主题，关注相关催化因素 [15] 银行板块 - 2025年前两月银行资产早投放，对公贷款发力，零售信贷待恢复，负债端成本节约，基本面稳定，看好绝对收益 [18] 欧股市场 - 开年以来欧股表现好，产业、估值、盈利、地缘政治和资金流角度看上涨有望持续，交易上大盘可等待，短期军工板块和中小盘有机会 [19] 通信行业 - 2025年《政府工作报告》提出“深海科技”，江苏发布规划，看好海缆及海底光缆相关公司 [20] 两轮车行业 - 春节后以旧换新带动电动两轮车销量超2024年总和，行业受益于补库存、补贴和供给优化，处于黄金周期，建议布局龙头标的 [22] 会议与活动 - 2025年3月有基础设施和现代服务产业系列电话会、债券策略聚焦、多家公司业绩交流会等，3月19 - 20日有中信证券春季资本市场论坛，5月20 - 22日有第二十一届中信证券 - 中信里昂证券日本投资论坛 [23]

报告行业投资评级 - 对轻工制造行业维持看好评级 [1][5] 报告的核心观点 - 本周（2025.3.3 - 2025.3.7）中万轻工指数收报2054.63点，周涨跌幅为+1.34%，跑输沪深300指数0.05pct，在31个中万一级行业中排名第16，轻工制造细分板块普涨，文娱用品、家居用品、包装印刷、造纸分别+3.02%、+1.24%、+0.99%、+0.95% [5][10] - 2025年《政府工作报告》指出要实施积极财政政策和适度宽松货币政策，促进楼市股市健康发展，“稳住楼市股市”首次写入总体要求，促消费扩内需是重点工作之首，安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新，政策定调积极，国补推动家居企业前端订单改善 [5] - 今年2月，TOP10、TOP100房企单月销售金额同比分别上涨16.5%、8.2%，前2月累计销售额同比分别上涨0.9%及3.1%，单月百强销售同比回正；北京、上海、深圳、广州等地二手房或一手房网签量同比大幅上涨，杭州、合肥楼市回暖明显，政策效应有望持续显现 [5] - 投资建议维持看好评级，推荐顾家家居、欧派家居、思摩尔国际，建议关注慕思股份、居然之家、喜临门、申洲国际 [5] 根据相关目录分别进行总结 本周行情概览 - 本周（2025.3.3 - 2025.3.7）申万轻工指数收报2054.63点，周涨跌幅为+1.34%，跑输沪深300指数0.05pct，在31个申万一级行业中排名第16，轻工制造细分板块普涨，文娱用品、家居用品、包装印刷、造纸分别+3.02%、+1.24%、+0.99%、+0.95% [10] - 个股方面，本周皮阿诺、茶花股份、柏星龙涨幅居前，分别+20.3%、+17.9%、+15.9%，亚振家居、康欣新材、松炀资源跌幅居前，分别 -11.4%、 -10.5%、 -8.2% [10] 行业重点数据跟踪 - 2024年12月住宅销售、竣工、新开工面积增速均提升，住宅销售面积同比+4.5%（前值为+4.2%），商品房住宅竣工面积同比 -25.4%（前值为 -40.1%），住宅新开工面积同比 -15.8%（前值为 -27.3%） [16] - 2024年前12月社会消费品零售总额48.79万亿元，同比增长3.5%，轻工方面，家具类、日用品类、文化办公用品类社零分别同比+3.6%、+3.0%、 -0.3%，2024年12月家具类社零同比+8.8%，增速下降1.7pct [28] - 2025年1月全国建材家居景气指数（BHI）为110.35点，同比增长8.46点，环比增长1.53点 [47] - 2025年1 - 2月中国家具及其零件出口99.85亿美元，同比下降15.5% [53] - 截至2025年3月7日，TDI国内现货价为12250元/吨，环比 -4.3%，同比 -29.0%；MDI国内现货价为17900元/吨，环比 -3.0%，同比 +5.9% [55] 重点公司公告及行业要闻 重点公司公告 - 滨海能源全资子公司内蒙古翔福新能源拟在内蒙古乌兰察布市商都县建设源网荷储一体化项目，总装机规模58万千瓦，总投资约29.79亿元，分两期建设 [60] - 东峰集团2025年3月5日首次回购股份196.38万股，占公司当前总股本的比例约为0.1048%，回购成交最高价为3.14元/股，最低价为3.09元/股，已支付总金额为611.9万元 [60] - 三达膜募集资金投资项目之一“洮南市污水处理厂改造项目”工程已开始试运行，正在进行生产调试工作及竣工相关手续办理 [60] - 永吉股份全资子公司贵州永吉实业发展有限公司在福建自贸区福州片区设立全资子公司堪那比斯（福建）商贸有限公司，投资金额为1000万人民币 [60] - 力诺药包截至2025年2月28日累计回购公司股份98.38万股，占公司目前总股本的比例为0.42%，回购股份最高成交价为16.28元/股，最低成交价为15.66元/股，成交总金额为1569.46万元 [60] 行业要闻 - 广州开展2025年旧房装修、厨卫等局部改造“焕新”活动，补贴产品包括成品门窗等，活动自1月1日至12月31日，每人累计最高补贴限额20000元 [63] - 居然设计家海外平台推出AI建模师，有“图片生成3D模型”与“文字生成3D模型”两大核心功能 [63] - 2025年《政府工作报告》提出大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求，实施提振消费专项行动，包括制定专项措施、安排国债、扩大服务供给等多项内容 [64]

纪要涉及的行业或公司 思摩尔国际、快递行业、阿里巴巴、菜鸟网络、申通快递、中通快递、圆通快递、韵达快递、澳门博彩行业、美高梅、银河、金沙、海外家电公司、伊莱克斯、惠而浦、贝科、涛涛车业 纪要提到的核心观点和论据 - **思摩尔国际**：设定到2030年市值3000亿、4000亿、5000亿港币股权激励目标并向核心创始人发放股份[3]；Glo Hyper产品市场表现具优势，加热时间短、有两种模式、可抽口数长、器具清洁度高，口感达IQOS 7 - 8成，预计未来销量810支烟弹，保守扣税后纯利40亿元，按七分钱算总利润56亿元，传统业务利润16 - 18亿元，合计利润空间60 - 80亿元，对应不同市盈率市值有增长空间，目前市值715亿港币[4][5][6]；上市节奏取决于IQOS压力，改进版2024年二季度在小国家上市，三或四季度进入日本市场，二、三季度可能有催化效果[7] - **快递行业**：2025年3月1日起进入淡季价格政策调整，中通降五分到一毛，圆通降一毛五到两毛，韵达和申通降零到五分，同比去年2 - 3月降幅更大，中通降2毛5到3毛（15%），圆通降1毛5（10%），韵达降2毛（12% - 13%），申丰降2毛5（15%）[4][8]；义乌地区低价竞争压力大，非传统高产地区可能竞争更激烈，监管强调不得低于成本价倾销[9]；2025年3 - 4月是快递板块重要博弈和调仓窗口期，关注中通和申通投资机会，高频月度份额数据反映战略执行情况[4][10] - **阿里巴巴及菜鸟网络调整**：阿里巴巴对菜鸟网络组织业务和人员调整，本财年结束前（2024年3月30日）或有业务调整落地定夺，关注阿里持股多的申通快递或带来利好[4][12] - **澳门博彩行业**：春节后回暖，2月GGR同比提升6% - 7%，达197.44亿澳门元，恢复至2019年同期77.8%，入境客流稳步上行，内地客流恢复至2019年110%，市场情绪扭转[4][13][14]；核心博彩物业完成改造恢复产能，提升客流转化率，美高梅、银河、金沙等企业通过增加桌子、运用smart table及促销策略提升市占率[4][15]；龙头企业提高分红和股息率，如金沙伦敦人项目五月落地，泰国博彩项目开标刺激市场，部分物业有培育预期，企业通过技术和营销改善盈利能力，预计EBITDA率提升[16] - **海外家电公司及家电板块**：海外家电公司四季度财报表现好，伊莱克斯四季度收入同比增6.5%，拉美市场增速21%，惠而浦内生增长1.9%，拉美区域增长7%以上，亚洲区域增长8%以上，贝科收入同比增长19%以上，新兴市场增速快对中国企业出口有积极影响[4][19]；预计2025年欧美市场稳健增长，中国企业在第三世界国家市占率快速提升，中央空调领域有积极表现，全球家电市场保持稳健增长[20]；家电板块有投资机会，涛涛车业估值约13倍，有估值修复空间，中国企业在黑电产业通过提升市占率增加收入，利润率提升周期能获显著利润弹性[4][21] 其他重要但可能被忽略的内容 2024年以来澳门入境客流稳步上行，去年四季度及一月、春节期间吉贝尔表现略弱于客流主要因VIP收入下降，2023年四季度GGR恢复度达70%以上，部分月份接近80%，2024年底政策推动客流增长趋势预计2025年持续[14]；银河四季度中场业务环比持续提升，smart table技术全面应用后运营效率增长可期，维持净利润50%分红比例，思摩尔国际满产能释放后market share上行并有望恢复派息，美高梅四季度博彩恢复度同比2019年环比二三季度明显改善，金沙对应2025年预测基本在7倍左右，其它龙头为大个位数区间，银河略高在9 - 10倍区间[17]；澳门博彩估值参考2016 - 2018年中场快速发展时期并打折扣，恢复良好可达14 - 15倍，中信建投预计2025年客流和GGR向好有望回到10倍以上估值，当前板块值得重点关注[18]

报告行业投资评级 - 轻工制造行业投资评级为看好 [2] 报告的核心观点 - 关注景气改善的低位顺周期，继续布局新消费及消费成长 [1][2] 各行业总结 造纸 - 3月海外阔叶浆普遍涨价20美金，预计4月浆价连续上涨后趋于稳定 [2] - 3月1日起浆纸系、废纸系多个纸品提价，预计3月提涨落地幅度较优 [2] - 太阳纸业单Q4归母净利润6.67亿元（同比 -29.7%），后续预计逐季改善；2024H2玖龙纸业归母净利润4.70亿元（同比 +60.6%），销量同比 +14.0%至1140万吨，吨盈利有望温和改善 [2] - 建议关注浆纸一体、盈利改善的仙鹤股份、太阳纸业、玖龙纸业等 [2] 出口 - 3月4日美国将对加拿大、墨西哥加征关税，再次对中国加征10％额外关税（25年累计加征关税已至20%），多数出口公司与客户协商关税分摊，龙头企业海外产能布局完善有望受益 [3] - 哈尔斯客户结构持续优化、单一大客户影响趋弱 [3] - 建议关注海外布局充分、业绩具备弹性、结构成长估值偏低、困境反转等不同类型的相关企业 [3] 跨境电商 - 关税难影响国货出海性价比优势，或加速中小卖家出清，头部卖家市占率有望提升 [4] - Temu半托管模式进入东南亚市场，TikTok Shop美国市场GMV年增长率达689%，且可“一店卖五国” [4] - 预计25Q1部分跨境电商公司销售表现良好，利润端或不及营收端 [4] - 建议关注盈利能力领先、结构性成长等不同类型的相关企业 [4] 家居 - 广州家居补贴上线，针对指定类目家装厨卫，最高补贴2w元，部分头部品牌已接入 [5][6] - 3月各地国补持续落地，更新需求占比较高的部分企业有望迎来更好经营表现 [6] 消费 - 1 - 2月部分消费品牌抖音GMV同比有不同程度增长，卫生巾舆情消散，百亚重回高增 [6] - 布鲁可出海加速 [6] - 建议关注传统消费复苏、智能眼镜方向等不同类型的相关企业 [6] 黄金珠宝 - 预计老铺黄金1 - 2月动销亮眼，提价后在品牌破圈及节日节点带动下有望保持高增 [7] - 预计潮宏基销售逆势增长，菜百股份25Q1有望跑赢行业 [7] - 建议关注品牌价值凸显、基于特色有望跑赢行业、静待底部反转等不同类型的相关企业 [7] 新型烟草 - 比利时、法国、英国先后生效一次性小烟禁令，新型烟草核心在于产品较真烟还原度，雾化换弹市场有望复苏 [8] - 建议关注深度绑定全球烟草龙头的思摩尔国际 [8] 包装 - 手机国补持续，部分高端机型降价刺激消费，裕同科技有望受益于国补 + 新机周期 [8] - 预计奥瑞金25年4月17日完成对中粮包装股东强制收购，1月中旬开始并表，一季报体现并表业绩 [8] - 建议关注永新股份、裕同科技等相关企业 [8]

企业使命与战略 - 公司秉持"霧化讓生活更美好"的企業使命，以霧化技術為核心不斷拓展應用場景[10] - 在電子霧化領域持續推進全品類佈局策略，提升全球本地化運營能力並加強市場洞察及品牌建設[11] - 將霧化技術拓展至醫療及美容新業務，並取得階段性進展[11] 行業監管與產品迭代 - 全球主要國家和地區對電子霧化產品的監管框架逐步完善，有利於行業長遠發展[11] - 電子霧化產品迭代周期加快，公司優化組織提升敏捷性以快速響應市場需求[11] 自有品牌發展 - 公司自有品牌VAPORESSO在全球市場份額持續提升，成為該領域全球頭部品牌[11] - 公司推出多款滿足消費者個性化需求的新產品，如FEELM Pro和XROS 4等[11] - 公司在封閉式和開放式產品領域均取得良好進展[11] - 公司上半年自有品牌業務錄得快速收入增長[11] 新業務拓展 - 在加热不燃烧产品领域，公司持续加大研发投入，增强专利及技术壁垒，并与战略性客户保持紧密合作[12] - 在特殊用途雾化产品领域，公司持续完善产品矩阵，并加强本地化销售团队建设[12] - 公司正积極佈局霧化醫療和霧化美容新業務，取得階段性成果[12] 研發創新 - 公司持續加大研發投入，以保持在霧化技術的領先優勢，並拓展霧化技術的應用領域[12] - 公司推行降本增效措施，管理效率大幅提升，行政開支較去年同期有較大幅度下降[12] 未來發展 - 公司將繼續提升合規能力，支持客戶推出滿足監管要求的新品[13] - 公司將持續加強本地化運營能力，優化商業模式，並推出更多創新產品[13] - 公司將持續推進在呼吸系統疾病方面的藥械結合產品開發，並與醫藥產業客戶加強合作研發[13] - 公司將進一步加大霧化美容產品的推廣力度[13] 財務狀況 - 公司資產負債率為19.7%，流動比率為396.2%，財務狀況良好[16]