报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 长期来看美国宽松货币政策有望带动通胀上行，对市场形成正反馈，铜精矿供应端扰动增加，消费进入新旧动能转换阶段，铜长期上涨趋势未变；短期经历前期上涨后缺乏新刺激，下游需时间接受价格，以高位盘整为主 [5]。 根据相关目录分别进行总结 第一部分 铜市场综述 - 行情回顾：11月铜价维持高位盘整，最低触及沪铜84900元/吨，最高达到87920元/吨；宏观上市场聚焦12月降息预期和AI泡沫风险，月中降息预期一度跌至40%，后升至八成以上；基本面方面，自由港预计2026年产量下降，现货加工费为负，美国进口铜量减少，国内出口铜使lme供应紧张缓解，下游多在86000元/吨下方点价 [4][9][10]。 - 行情展望：供应上铜矿供应增量下调，整体供应紧张加剧，海外冶炼厂减产增加，国内冶炼厂也受影响，预计精炼铜产量增加95万吨或同比增长3.53%；价格方面，宏观上美国宽货币政策未结束，基本面供应紧张，下游对高价接受度不足，预计维持在85000 - 89000元/吨震荡，长期上涨趋势延续 [11]。 第二部分 美联储降息预期反复 - 美国9月非农就业数据超预期，市场对12月降息概率一度下降，后又上升，市场更倾向相信美联储将在12月降息；预计2026年美国住宅市场销量将提升，基础是贷款利率预期走低、就业持续增长和市场稳定恢复；国内10月制造业PMI回落，部分原因是中美贸易摩擦阶段性增加，个人所得税同比触底反弹，但前三季度人均可支配收入同比增长低于去年，消费增长动力不足 [21][22][25]。 第三部分 铜矿扰动增加，供应紧张的情况难以缓解 - 铜精矿供应增量骤降：9月全球铜精矿产量同比减少，1 - 9月同比增长；智利9月铜产量环比回升但同比下降，秘鲁9月铜产量同比增加；多家企业产量预期下调，预计2025年全球铜精矿增量下降到 - 3万吨，国内进口铜精矿量大幅增加 [35][36][37]。 - 再生加工企业开工下滑，废铜供应紧张阶段性缓解：全球废铜供应未减少但贸易流向转变，我国10月进口废铜量同比增加，从欧盟进口废铜量下滑；有关招商引资政策清退影响再生铜杆企业，税务成本上升，开工率处于相对低位；10月中国进口阳极铜同比减少，进口废铜锭同比增加 [47][48][50]。 - 原料供应不足向冶炼端传导加速：预计全球精炼铜产量增加95万吨或同比增长3.53%，国内与海外冶炼产量此消彼长；海外冶炼厂因铜精矿供应紧张、亏损幅度大减产增加，国内10月电解铜产量环比下降，预计11月继续下降，12月或小幅提升，进口精炼铜量同比下滑，预计进口流入速度放缓 [53][54][56]。 第四部分 消费面分析 - 传统消费增速明显下滑：房地产市场淡季延续，1 - 10月新建商品房和住宅销售面积、房屋竣工面积同比下降，房地产仍处于调整筑底阶段，未来注重质量和结构性平衡，即便竣工见底仍将拖累电解铜消费；电网和电源工程受价格拖累，1 - 10月电网投资完成额同比增长，电源工程投资完成额同比上升，10月电线电缆开工率同环比双降，高铜价抑制采购意愿，预计11月铜线缆出口小幅上升；家电排产加速下滑，1 - 10月空调销售同比增长，10月产销负增长，12月排产下滑，预计空调全年消费增速下滑，白电整体耗铜量微增 [64][71][76]。 - 汽车消费韧性凸显：国内汽车消费保持高速增长，1 - 10月汽车产销同比增长，新能源汽车产销同比增长，新能源汽车新车销量占比提高，2026年将恢复对新能源汽车征收购置税；欧美新能源汽车消费提速，全球2025年1 - 9月新能源汽车销量累计同比增加，美国、欧洲1 - 10月新能源汽车销量累计同比增长，BNEF预计今年新能源乘用车销量增长 [85][93][95]。 - 风光发电超预期增长：光伏装机超预期增长，1 - 10月中国光伏新增装机量同比增加，10月单月新增装机同比减少、环比增长，中国光伏业协会上调今年新增装机量预测；风电装机集中投产，1 - 10月中国风电新增装机量同比增加，CWEA预测2025年中国风电新增装机量，GWEC预计全球新增风电装机量增加，长期海上风电将成增长点；预计2025年风光需求增加，但风光对全球消费增长的贡献下滑 [105][119][120]。 - 锂电铜箔爆发式增长：2024年全球铜箔产能增长，2025年1 - 9月中国锂电铜箔产量同比增长，若按35%消费增速测算，今年产量将增加，GGII预计2025年中国储能出货量提高，耗铜量约30万吨 [126]。 - 消费总结：预计全球消费增速下降到3%，中国消费增速从4.5%下滑到3.5%；海外需求保持平稳，国内需求下半年边际走弱，房地产和家电拖累，新能源汽车等带动消费，下游对高价接受度差，采购集中在86000元/吨下方 [130]。 第五部分 供需平衡表 - 供应方面，预计2025年铜矿增长 - 3万吨/增速 - 0.13%，精铜产量增加95万吨/增速3.53%；消费方面，预计2025年消费增速下降到3.4%；2024年铜精矿供应短缺13万吨，2025年预计缺口扩大到79万吨，2024年精炼铜过剩33万吨，预计2025年过剩38万吨，国内预计全年表观消费增速约4.2% [135]。

货币政策与央行动态 - 中国11月贷款市场报价利率（LPR）维持不变，1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%，均为连续第六个月保持稳定 [1] - 美联储10月政策会议纪要显示决策层对降息存在严重分歧，许多官员认为在2025年剩余时间内维持利率不变可能是合适的，但也有若干官员支持12月再次降息 [2] - 多位美联储官员发表鸽派言论，纽约联储主席威廉姆斯、美联储理事米兰和波士顿联储主席柯林斯均表示未来有进一步降息空间，市场对美联储12月降息概率的押注突破50% [2] 美国经济数据 - 美国9月非农就业人口增长11.9万人，为预期的两倍多，但7月和8月数据合计下修3.3万人，9月失业率意外升至4.4%，为2021年10月以来最高 [1] - 美国11月标普全球综合PMI初值为54.8，创4个月新高，新订单分项指数初值升至55，创2024年12月以来新高并连续九个月扩张，但就业指标环比下滑 [1] - 美国上周初请失业金人数下降8000人至22万人，续请失业金人数升至4年新高 [1] 期货市场表现 - 上周期货价格多数下行，ICE布油收于62.51美元，周度下跌2.92%，COMEX黄金收于4062.8美元，周度下跌0.77% [3][4] - 今年以来COMEX黄金累计上涨47.22%，UME铜累计上涨22.92%，而CBOT E米累计下跌14.55% [3] - 美元指数上周上行86.82个基点，美元兑离岸人民币上周升值53个基点，美元兑日元上周升值188.10个基点 [3][4] 全球股票市场 - A股市场上周主要板块下行，创业板指周度下跌6.15%跌幅最大，上证50周度下跌2.72%跌幅最小，偏股混合型基金指数下跌4.99% [5][6] - 港股市场上周下行，恒生指数周度下跌5.09%，恒生科技指数周度下跌7.18% [7] - 美股市场上周下行，纳斯达克指数周度下跌2.74%表现最差，标普500指数周度下跌1.95%表现最好 [8] 债券市场动态 - 中国债券市场上周信用债有所上行，其中3YAAA、AA及AA-上行2BP幅度最大，利率债小幅震荡下行，大部分券种波动幅度在1BP以内 [9][10] - 美债利率上周大体下行，5年期美债下行12BP幅度最大 [12] - 债券市场受风险偏好回落及货币利率小幅上行影响呈现窄幅震荡 [10] 中国经济数据 - 中国10月CPI当月同比为0.2%，较9月的-0.3%有所回升，PPI当月同比为-2.1%，较9月的-2.3%略有改善 [14] - 中国10月社会消费品零售总额当月同比为2.9%，工业增加值当月同比为5.52%，固定资产投资累计同比为-1.7% [14] - 10月M2同比为8.2%，社融规模同比为8.5%，人民币贷款同比为6.3% [14]

AI资本支出现状与历史技术周期对比 - 2024年美国AI相关投资占GDP比重不足1%，远低于历史上铁路、电气化、IT等技术周期投资高峰占GDP比重普遍在2%-5%的区间[3] - AI算力需求增速远超成本下降速度，模型规模年均增长400%，而算力成本年均下降40%，训练查询和前沿模型的需求年增速分别达350%和125%[3] - 2025年公开美企在AI相关基础设施上的收入增量约3000亿美元，AI相关支出年化增速较2022年提升2770亿美元[3] - AI投资与互联网革命时期存在结构性差异，当前更侧重于GPU、TPU等专用算力硬件及模型训练，而非传统数据中心和服务器[4] 科技公司外部融资依赖及财务风险 - 主要云服务商通过公开和私募市场发行债券总额高达1400亿美元，全年发行量有望达1600亿美元，融资模式从依赖自由现金流转向债务融资[5] - Meta 2025年Q3净利润同比暴跌82.73%至27.09亿元，2024年研发支出438.73亿美元同比增14%，资本支出持续增长但利润受侵蚀[5] - 微软2025财年Q1资本支出同比增78.6%达200亿美元，远超其18.43%的收入增速[5] - 行业分化明显，甲骨文获“BBB”长期信用评级但展望负面，Meta长期债务288.3亿美元但现金储备778亿美元，谷歌债务/EBITDA比率约11.57%[6] - 2025年10月科技债占美国投资级债券总发行量比例从6月7%飙升至34%，新发行债券信用利差扩大至78个基点[6] AI资本支出的盈利支撑与回本周期问题 - AI业务毛利率超60%但净利率不足10%，高研发费用率25%严重侵蚀利润[7] - 微软Azure云服务2024财年Q3收入增39%中12个百分点来自AI，但2025年Q3增速放缓至34%且净利润同比下滑[7] - AI基础设施投资回报周期长达15年甚至更久，远超传统IT投资的5-10年[8] - AI模型训练成本飙升，如GPT-3到GPT-4成本增20倍，硬件更新周期短导致折旧风险高[8] - 微软“星际之门”超算项目成本超1150亿美元，但合作方OpenAI预计2026年亏损达140亿美元[8] - 谷歌云AI收入达“每季度数十亿美元”且增速超200%，但资本支出上调至910-930亿美元[8] 电力供应等基础设施瓶颈对AI投资的制约 - 2023年美国数据中心用电量占全社会用电量4.4%，预计2028年将升至6.7%-12%[10] - 2025年美国电力需求年增1.8%，而数据中心用电增速达15%-20%，供需缺口持续扩大[10] - 弗吉尼亚州电价同比上涨13%，北弗吉尼亚州电价2026-27年预计再涨22%[10] - 数据中心服务器利用率夜间仅5%-25%，能效提升受硬件限制难以抵消电力缺口[11] 宏观环境变化对AI资本支出可持续性的影响 - 美联储降息预期降温，12月降息概率从60%降至50%，推高融资成本[12] - 美国《芯片法案》导致芯片制造成本上升，如台积电4nm芯片在美生产成本近2万美元/晶圆[12] - 《美丽大法案》取消风电、光伏税收抵免，企业转向高成本能源[12] - 国际投行集体唱多中国科技股，全球资本再配置可能影响美国科技公司融资能力[13] 市场担忧的分化与未来展望 - 高盛认为AI投资未过热，AI生产力提升将为美国经济创造20万亿美元现值，其中8万亿美元流向美国企业[14] - 巴克莱警告AI资本支出放缓可能成为美股最大风险，2025年上半年GDP增长1.4%中数据中心投资贡献约1个百分点[14] - 2025年三季度多家对冲基金减持或清仓英伟达股票，反映市场对AI资本开支可持续性的疑虑[15]

报告行业投资评级 无相关内容 报告的核心观点 - 本周有色金属价格整体呈震荡态势 各金属价格受宏观、供需等因素影响表现不一 部分金属如铜、锌、铅、锡等价格走势有各自特点 投资策略上不同金属有不同建议 如锌关注反套和正套机会 镍和不锈钢关注逢高空配机会等 [1][5][9][11] 各金属总结 铜 - 本周铜价窄幅震荡 上半周受贵金属行情驱动偏强 周五随贵金属价格调整 下游点价量明显反弹 [1] - 宏观层面流动性宽松预期与AI泡沫风险并存 美政府达成协议开门后TGA流动性短时间释放支撑风险资产价格 但AI巨头公司债券风险引发市场担忧 [1] - 8.5w附近下游点价意愿反弹 或成阶段性下游点价心理价位 关注该位置产业支撑 [1] 铝 - 海外停产消息与预期提振令内盘铝价强于外盘 短期做多交易获利了结令沪铝盘面回调 [2] - 铝锭进一步累库 铝棒、板带箔稍去库 下游消费尚可 对高价接受度有所提升 短期或呈震荡走势 [2] 锌 - 本周锌价震荡 供应端国产和进口TC下滑 四季度至明年一季度国产矿边际走紧 炼厂利润尚可 需关注硫酸和白银价格对总利润影响 [5] - 11月火烧云锌锭投产 其他冶炼厂部分检修 预计总量环增约6000t 需求端内需季节性疲软 海外欧洲需求一般 中东增速较高 [5] - 国内社库震荡 海外LME库存低位震荡 外强内弱格局下出口窗口打开 海外出现部分交仓情况 [5] - 锌国内消费较弱 年底供应端存阶段性减量 价格重心较难深跌 短期宏观不确定性增强单边建议观望 内外关注反套机会 月差关注01 - 03正套机会 [5] 镍 - 供应端硫酸镍价格相对坚挺 纯镍产量环比小幅回落 需求端整体偏弱 价格下跌后金川升水略走强 库存端国内外持续累库 短期现实基本面偏弱 [6] - 印尼矿端扰动持续 政策端有挺价动机 关注逢高空配机会 [6] 不锈钢 - 供应层面钢厂10月排产环比小幅增加 需求层面刚需为主 成本方面镍铁、铬铁价格维持 库存高位维持 仓单维持 基本面整体偏弱 [7] - 印尼政策端有挺价动机 关注逢高空配机会 [7] 铅 - 本周铅高位震荡 供应侧报废量同比偏弱 再生利润恢复激励复产 原再生铅锭曾紧张 现再生开工恢复缓解部分供需矛盾 社库累库 精矿开工增加 原生高冶炼利润致精矿紧张 TC报价混乱下行 [9] - 需求侧本周2电池开工率上涨1.4% 电池成品累库 需求有走弱预期 精废价差 - 100 再生复产已逐步出料 [9] - 10 - 11月原生供持平 再生复产增3万吨 缓解原紧张格局 市场有旺季转淡预期 上周电池厂复产恢复接货和补库 本周开工继续增加 [9] - 目前精废价差 - 100 铅锭现货升水15 五地社库3.49万吨属历史低位 本周小幅累库 现货紧张未显著松解 [9] - 预计下周内外铅价维持窄幅震荡 区间17300 - 17700 建议观望再生复产和仓单增加情况谨慎操作 [9] 锡 - 本周锡价重心上升 供应端矿端加工费低位维持 云锡检修结束 供应边际修复 海外低邦产出量存在分歧 印尼部分矿洞和冶炼厂停产 11月后可能恢复 [11] - 需求端高价下主要由刚性支撑 有色整体偏强情绪下下游接单心理价位提高 海外LME库存低位震荡恢复 [11] - 短期基本面尚可 跟随宏观情绪为主 建议观望 中长期供应端以恢复性增量为主但弹性有限 扰动因素多 向下有支撑 需求决定上方空间 建议贴近成本线逢低持有或作为有色多配 [11] 工业硅 - 本周新疆头部企业开工稳定 11月底四川和云南仅剩不足20台炉生产 西北地区生产基本稳定 [15] - Q4工业硅供需预计处于平衡偏宽松状态 短期价格预计震荡运行 中长期产能过剩幅度高 开工率低 价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主 [15] 碳酸锂 - 受锂电需求预期及市场看涨情绪影响 碳酸锂价格偏强运行 [17] - 原料端锂矿现货偏紧 持货商在期货高价时出货意愿提升 锂精矿自提成交价格贴水盘面1.9万元左右 [17] - 锂盐端上游库存去化明显 企业以长协和预售订单为主 散单在盘面高位时出货意愿增加 中下游库存相对充足 下游询盘减少 期现成交冷清 基差稍微走弱 [17] - 在“反内卷”背景下 碳酸锂供应端扰动落地后价格弹性高 落地前下方支撑强 若储能需求维持高景气度且动力需求稳定 中长期格局转变时点可能在未来1 - 2年出现 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周有色金属价格整体震荡运行 各金属品种受不同因素影响呈现不同走势 投资者需根据各金属的供需情况、宏观环境等因素综合考虑投资策略[1][5][9][11][15][17] 各金属品种总结 铜 - 本周铜价窄幅震荡 上半周受贵金属行情驱动表现偏强 周五随贵金属价格同步调整 下游点价量明显反弹[1] - 宏观层面 流动性宽松预期与AI泡沫风险并存 美政府达成协议开门后TGA流动性短时间内会释放 对风险资产价格形成普遍性支撑 但AI巨头公司债券风险引发市场对AI风险担忧[1] - 8.5w附近下游点价意愿有反弹 或成为阶段性下游点价心理价位 关注该位置产业支撑[1] 铝 - 海外停产消息与预期提振令内盘铝价强于外盘 短期做多交易获利了结令沪铝盘面回调[2] - 铝锭进一步累库 铝棒、板带箔稍去库 下游消费尚可 对高价接受度有所提升 短期或呈震荡走势[2] 锌 - 本周锌价震荡 供应端国产和进口TC进一步下滑 四季度至明年一季度国产矿边际走紧 加工费下滑严重 炼厂利润尚可 需关注硫酸和白银价格走势对总利润的影响[5] - 11月火烧云锌锭正式投产 目前处于下游询价阶段 其他冶炼厂部分检修 预计总量环增约6000t[5] - 需求端内需季节性疲软 海外欧洲需求一般 中东增速较高 国内社库震荡 海外LME库存低位震荡 外强内弱格局下出口窗口已打开 海外出现部分交仓情况[5] - 锌国内消费较弱 但年底供应端存阶段性减量 价格重心或较难深跌 短期宏观不确定性增强 单边建议观望为主 内外关注反套机会 上仓位需谨慎 月差建议关注01 - 03的正套机会[5] 镍 - 供应端硫酸镍价格相对坚挺 纯镍产量环比小幅回落 需求端整体偏弱 价格下跌后金川升水略走强 库存端国内外持续累库 短期现实基本面偏弱[6] - 印尼矿端扰动持续 政策端仍有挺价动机 关注逢高空配机会[6] 不锈钢 - 供应层面钢厂10月排产环比小幅增加 需求层面刚需为主 成本方面镍铁、铬铁价格维持 库存方面库存高位维持 仓单维持 基本面整体维持偏弱[7] - 印尼政策端有一定挺价动机 关注逢高空配机会[7] 铅 - 本周铅高位震荡 供应侧报废量同比偏弱 再生利润恢复激励复产 宏观情绪结合冶厂废电原料紧张或驱动回收商挺价 9月底起原再生铅锭均紧张 供需错配严重 目前再生开工恢复缓解部分供需矛盾 社库累库[9] - 精矿开工增加 原生高冶炼利润致精矿紧张 TC报价混乱下行 需求侧本周2电池开工率上涨1.4% 电池成品累库 需求有走弱预期[9] - 10 - 11月原生供持平 再生复产增3万吨 对原紧张格局有一定缓解 10 - 11月市场有旺季转淡预期 上周电池厂复产恢复接货和补库 本周开工继续增加[9] - 目前精废价差 - 100 铅锭现货升水15 五地社库3.49万吨属历史低位 本周有小幅累库 现货紧张未显著松解 预计下周内外铅价维持窄幅震荡 预计17300 - 17700区间 建议观望再生复产和仓单增加情况谨慎操作[9] 锡 - 本周锡价重心上升 供应端矿端加工费低位维持 向上空间有限 云锡检修结束 供应边际修复 海外低邦产出量仍存在分歧 印尼总统宣布2026年锡锭出口将恢复至正常水平 但短期受打击矿洞走私影响 部分矿洞和冶炼厂停产 11月后可能恢复[11] - 需求端高价下主要由刚性支撑 有色整体偏强情绪下下游接单心理价位有提高 海外LME库存低位震荡恢复[11] - 短期基本面尚可 跟随宏观情绪为主 建议观望 中长期供应端以恢复性增量为主但弹性有限 扰动因素较多 向下有支撑 需求决定上方空间 建议贴近成本线逢低持有或作为有色多配[11] 工业硅 - 本周新疆头部企业开工稳定 维持93台 11月底四川和云南仅剩不足20台炉生产 西北地区生产基本稳定 整体变化不大[15] - Q4工业硅供需预计处于平衡偏宽松状态 短期价格预计震荡运行 中长期当前工业硅产能过剩幅度依然较高 开工率水平较低 价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主[15] 碳酸锂 - 受锂电需求预期及市场看涨情绪影响 碳酸锂价格偏强运行 原料端锂矿现货偏紧运行 持货商在期货高价时的出货意愿才有所提升 锂精矿自提成交价格贴水盘面1.9万元左右[17] - 锂盐端上游库存去化明显 企业以长协和预售订单为主 散单在盘面高位时出货意愿有所增加 中下游库存依旧相对充足 由于盘面偏离SMM价格太多 下游询盘明显减少 期现成交冷清 观望情绪浓厚 基差稍微走弱[17] - 在“反内卷”大背景下 碳酸锂供应端扰动落地后的价格弹性较高 且落地前的下方支撑较强 若储能需求维持高景气度且动力需求保持稳定 碳酸锂中长期格局的转变时点可能在未来1 - 2年出现[17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周各有色金属价格走势不一，部分品种受宏观、供需等因素影响呈现震荡态势，不同品种投资策略有所差异，如部分建议观望，部分关注特定套利机会等[1][5][6][8][12][16][18] 根据相关目录分别进行总结 铜 - 本周铜价窄幅震荡，上半周受贵金属行情驱动偏强，周五随贵金属价格同步调整，下游点价量明显反弹[1] - 宏观层面流动性宽松预期与AI泡沫风险并存，美政府达成协议开门后TGA流动性短时间释放支撑风险资产价格，同时AI巨头公司债券风险引发市场担忧[1] - 8.5w附近下游点价意愿有反弹，或成阶段性下游点价心理价位，关注该位置产业支撑[1] 铝 - 海外停产消息与预期提振令内盘铝价强于外盘，短期做多交易获利了结令沪铝盘面回调[2] - 铝锭进一步累库，铝棒、板带箔稍去库，下游消费尚可，对高价接受度有所提升，短期或呈震荡走势[2] 锌 - 本周锌价震荡，供应端国产和进口TC下滑，四季度至明年一季度国产矿边际走紧，炼厂利润尚可，需关注硫酸和白银价格对总利润影响[5] - 11月火烧云锌锭正式投产，部分冶炼厂检修，预计总量环增约6000t；需求端内需季节性疲软，海外欧洲需求一般，中东增速较高[5] - 国内社库震荡，海外LME库存低位震荡，外强内弱格局下出口窗口打开，海外出现部分交仓情况[5] - 锌国内消费较弱，但年底供应端存阶段性减量，价格重心或难深跌；短期单边建议观望，内外关注反套机会，月差关注01 - 03正套机会[5] 镍 - 供应端硫酸镍价格相对坚挺，纯镍产量环比小幅回落；需求端整体偏弱，价格下跌后金川升水略走强；库存端国内外持续累库，短期现实基本面偏弱[6] - 印尼矿端扰动持续，政策端有挺价动机，关注逢高空配机会[6] 不锈钢 - 供应层面钢厂10月排产环比小幅增加，需求层面刚需为主，成本方面镍铁、铬铁价格维持，库存高位维持，仓单维持，基本面整体偏弱[6][7] - 印尼政策端有挺价动机，关注逢高空配机会[7] 铅 - 本周铅高位震荡，供应侧报废量同比偏弱，再生利润恢复激励复产，原再生铅锭前期紧张，现再生开工恢复缓解部分供需矛盾，社库累库，精矿开工增加致精矿紧张，TC报价混乱下行[8][9] - 需求侧本周2电池开工率上涨1.4%，电池成品累库，需求有走弱预期，精废价差 - 100，再生复产已出料[9] - 10 - 11月原生供持平，再生复产增3万吨，市场有旺季转淡预期，上周电池厂复产恢复接货和补库，本周开工继续增加[9] - 目前精废价差 - 100，铅锭现货升水15，五地社库3.49万吨属历史低位，本周有小幅累库，现货紧张未显著松解[9] - 预计下周内外铅价维持窄幅震荡，区间17300 - 17700，建议观望再生复产和仓单增加情况谨慎操作[9] 锡 - 本周锡价重心上升，供应端矿端加工费低位维持，云锡检修结束，供应边际修复，海外低邦产出量有分歧，印尼部分矿洞和冶炼厂停产，11月后可能恢复[12] - 需求端高价下主要由刚性支撑，有色整体偏强情绪下下游接单心理价位提高，海外LME库存低位震荡恢复[12] - 短期基本面尚可，跟随宏观情绪为主，建议观望；中长期供应端以恢复性增量为主但弹性有限，扰动因素多，向下有支撑，需求决定上方空间，建议贴近成本线逢低持有或作为有色多配[12] 工业硅 - 本周新疆头部企业开工稳定，11月底四川和云南仅剩不足20台炉生产，西北地区生产基本稳定，整体变化不大[16] - Q4工业硅供需预计处于平衡偏宽松状态，短期价格预计震荡运行，中长期产能过剩幅度高，开工率低，价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主[16] 碳酸锂 - 受锂电需求预期及市场看涨情绪影响，碳酸锂价格偏强运行，原料端锂矿现货偏紧，持货商在期货高价时出货意愿提升，锂精矿自提成交价格贴水盘面1.9万元左右[18] - 锂盐端上游库存去化明显，企业以长协和预售订单为主，散单在盘面高位时出货意愿增加，中下游库存相对充足，下游询盘减少，期现成交冷清，观望情绪浓厚，基差稍微走弱[18] - 在“反内卷”背景下，碳酸锂供应端扰动落地后价格弹性较高，落地前下方支撑较强，若储能需求维持高景气度且动力需求保持稳定，中长期格局转变时点可能在未来1 - 2年出现[18]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周有色金属各品种表现不一，铜价窄幅震荡，铝价短期或震荡，锌价重心难深跌，镍和不锈钢基本面偏弱，铅价高位震荡，锡价重心上升，工业硅价格预计震荡，碳酸锂价格偏强运行，各品种需关注不同因素影响及对应投资机会[1][2][5] 各品种总结 铜 - 本周铜价窄幅震荡，上半周受贵金属行情驱动偏强，周五随贵金属价格调整，下游点价量反弹[1] - 宏观层面流动性宽松预期与AI泡沫风险并存，美政府开门后TGA流动性释放支撑风险资产价格，AI巨头公司债券风险引发市场担忧[1] - 8.5w附近下游点价意愿反弹，或成阶段性下游点价心理价位，关注该位置产业支撑[1] 铝 - 海外停产消息与预期提振令内盘铝价强于外盘，短期做多交易获利了结令沪铝盘面回调[2] - 铝锭进一步累库，铝棒、板带箔稍去库，下游消费尚可，对高价接受度有所提升，短期或呈震荡走势[2] 锌 - 本周锌价震荡，供应端国产和进口TC下滑，四季度至明年一季度国产矿边际走紧，炼厂利润尚可，需关注硫酸和白银价格走势[5] - 11月火烧云锌锭投产，部分冶炼厂检修，预计总量环增约6000t；需求端内消季节性疲软，海外欧洲需求一般、中东增速较高[5] - 国内社库震荡，海外LME库存低位震荡，外强内弱格局下出口窗口打开，海外出现部分交仓情况[5] - 锌国内消费较弱，但年底供应端存阶段性减量，价格重心或难深跌；短期宏观不确定性增强，单边建议观望，关注反套机会，谨慎上仓位，关注01 - 03正套机会[5] 镍 - 供应端硫酸镍价格坚挺，纯镍产量环比小幅回落；需求端整体偏弱，价格下跌后金川升水略走强；库存端国内外持续累库，短期现实基本面偏弱[6] - 印尼矿端扰动持续，政策端有挺价动机，关注逢高空配机会[6] 不锈钢 - 供应层面钢厂10月排产环比小幅增加，需求层面以刚需为主，成本方面镍铁、铬铁价格维持，库存高位维持，仓单维持，基本面整体偏弱[7] - 印尼政策端有挺价动机，关注逢高空配机会[7] 铅 - 本周铅高位震荡，供应侧报废量同比偏弱，再生利润恢复激励复产，宏观情绪结合冶厂废电原料紧张或驱动回收商挺价，9月底起原再生铅锭紧张，目前再生开工恢复缓解部分供需矛盾，社库累库[8][9] - 精矿开工增加，原生高冶炼利润致精矿紧张，TC报价混乱下行；需求端本周2电池开工率上涨1.4%，电池成品累库，需求有走弱预期[9] - 10 - 11月原生供持平，再生复产增3万吨，缓解原紧张格局；市场有旺季转淡预期，上周电池厂复产恢复接货和补库，本周开工继续增加[9] - 目前精废价差 - 100，铅锭现货升水15，五地社库3.49万吨属历史低位，本周小幅累库，现货紧张未显著松解[9] - 预计下周内外铅价维持窄幅震荡，区间17300 - 17700，建议观望再生复产和仓单增加情况谨慎操作[9] 锡 - 本周锡价重心上升，供应端矿端加工费低位维持，向上空间有限，云锡检修结束，供应边际修复；海外低邦产出量存在分歧，印尼总统宣布2026年锡锭出口恢复正常，短期受打击走私影响部分停产，11月后可能恢复[12] - 需求端高价下主要由刚性支撑，有色整体偏强情绪下下游接单心理价位提高，海外LME库存低位震荡恢复[12] - 短期基本面尚可，跟随宏观情绪为主，建议观望；中长期供应端以恢复性增量为主但弹性有限，扰动因素多，向下有支撑，需求决定上方空间，建议贴近成本线逢低持有或作为有色多配[12] 工业硅 - 本周新疆头部企业开工稳定，11月底四川和云南仅剩不足20台炉生产，西北地区生产基本稳定，整体变化不大[16] - Q4工业硅供需预计处于平衡偏宽松状态，短期价格预计震荡运行；中长期产能过剩幅度高，开工率低，价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主[16] 碳酸锂 - 受锂电需求预期及市场看涨情绪影响，碳酸锂价格偏强运行[18] - 原料端锂矿现货偏紧，持货商在期货高价时出货意愿提升，锂精矿自提成交价格贴水盘面1.9万元左右[18] - 锂盐端上游库存去化明显，企业以长协和预售订单为主，散单在盘面高位时出货意愿增加；中下游库存相对充足，下游询盘减少，期现成交冷清，观望情绪浓厚，基差稍走弱[18] - 在“反内卷”背景下，碳酸锂供应端扰动落地后价格弹性高，落地前下方支撑强，若储能需求高景气且动力需求稳定，中长期格局转变时点可能在未来1 - 2年出现[18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周有色金属价格走势各异，铜价窄幅震荡，铝价短期或震荡，锌价震荡且价格重心难深跌，镍和不锈钢基本面偏弱，铅价高位震荡，锡价重心上升，工业硅价格预计震荡，碳酸锂价格偏强运行 [1][2][5][6][8][12][16][18] 各金属情况总结 铜 - 本周铜价窄幅震荡，上半周受贵金属行情驱动偏强，周五随贵金属价格调整，下游点价量反弹 [1] - 宏观层面流动性宽松预期与AI泡沫风险并存，美政府达成协议开门后TGA流动性短时间释放支撑风险资产价格，同时AI巨头公司债券风险引发市场担忧 [1] - 8.5w附近下游点价意愿反弹，或成阶段性下游点价心理价位，关注该位置产业支撑 [1] 铝 - 海外停产消息与预期提振令内盘铝价强于外盘，短期做多交易获利了结令沪铝盘面回调 [2] - 铝锭进一步累库，铝棒、板带箔稍去库，下游消费尚可，对高价接受度提升，短期或呈震荡走势 [2] 锌 - 本周锌价震荡，供应端国产和进口TC下滑，四季度至明年一季度国产矿边际走紧，炼厂利润尚可，需关注硫酸和白银价格对总利润影响 [5] - 11月火烧云锌锭正式投产，部分冶炼厂检修，预计总量环增约6000t [5] - 需求端内需季节性疲软，海外欧洲需求一般，中东增速较高，国内社库震荡，海外LME库存低位震荡，外强内弱格局下出口窗口打开 [5] - 策略上，锌国内消费较弱但年底供应端存阶段性减量，价格重心难深跌，短期单边建议观望，内外关注反套机会，月差关注01 - 03正套机会 [5] 镍 - 供应端硫酸镍价格坚挺，纯镍产量环比小幅回落，需求端整体偏弱，价格下跌后金川升水略走强，库存端国内外持续累库，短期现实基本面偏弱 [6] - 消息面印尼矿端扰动持续，政策端有挺价动机，关注逢高空配机会 [6] 不锈钢 - 供应层面钢厂10月排产环比小幅增加，需求层面刚需为主，成本方面镍铁、铬铁价格维持，库存方面高位维持，仓单维持，基本面整体偏弱 [7] - 印尼政策端有挺价动机，关注逢高空配机会 [7] 铅 - 本周铅高位震荡，供应侧报废量同比偏弱，再生利润恢复激励复产，原再生铅锭均紧张，现再生开工恢复缓解部分供需矛盾，社库累库，精矿开工增加致精矿紧张，TC报价混乱下行 [8][9] - 需求侧本周2电池开工率上涨1.4%，电池成品累库，需求有走弱预期，精废价差 -100，再生复产已出料 [8][9] - 10 - 11月原生供持平，再生复产增3万吨，缓解原紧张格局，市场有旺季转淡预期，上周电池厂复产恢复接货和补库，本周开工继续增加 [9] - 目前精废价差 -100，铅锭现货升水15，五地社库3.49万吨属历史低位，本周小幅累库，现货紧张未显著松解 [9] - 预计下周内外铅价维持窄幅震荡，区间17300 - 17700，建议观望再生复产和仓单增加情况谨慎操作 [9] 锡 - 本周锡价重心上升，供应端矿端加工费低位维持，云锡检修结束，供应边际修复，海外低邦产出量有分歧，印尼部分矿洞和冶炼厂停产，11月后可能恢复 [12] - 需求端高价下主要由刚性支撑，有色整体偏强情绪下下游接单心理价位提高，海外LME库存低位震荡恢复 [12] - 短期基本面尚可，跟随宏观情绪为主，建议观望；中长期供应端以恢复性增量为主但弹性有限，扰动因素多，向下有支撑，需求决定上方空间，建议贴近成本线逢低持有或作为有色多配 [12] 工业硅 - 本周新疆头部企业开工稳定，11月底四川和云南仅剩不足20台炉生产，西北地区生产基本稳定，整体变化不大 [16] - Q4工业硅供需预计处于平衡偏宽松状态，短期价格预计震荡运行，中长期产能过剩幅度高，开工率低，价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主 [16] 碳酸锂 - 受锂电需求预期及市场看涨情绪影响，碳酸锂价格偏强运行 [18] - 原料端锂矿现货偏紧，持货商在期货高价时出货意愿提升，锂精矿自提成交价格贴水盘面1.9万元左右 [18] - 锂盐端上游库存去化明显，企业以长协和预售订单为主，散单在盘面高位时出货意愿增加，中下游库存相对充足，下游询盘减少，期现成交冷清，观望情绪浓厚，基差稍微走弱 [18] - 在“反内卷”背景下，碳酸锂供应端扰动落地后价格弹性高，落地前下方支撑强，若储能需求维持高景气度且动力需求稳定，中长期格局转变时点可能在未来1 - 2年出现 [18]

文章核心观点 - 人工智能竞争正转向基础设施领域，巨额资本以前所未有的规模投向算力建设 [3] - 头部AI公司和科技巨头正在全球范围内进行一场激烈的AI基础设施竞赛 [6] - 这场“算力建设潮”引发了关于电力瓶颈、资本开支可持续性以及行业是否存在泡沫的质疑 [8][9] Anthropic的基础设施投资 - Anthropic宣布将投入500亿美元建设全美人工智能基础设施网络，首批数据中心选址得克萨斯州与纽约州 [3] - 此次投资选择与英国AI云平台企业Fluidstack合作进行，后者具备在短时间内提供吉瓦级供电能力的优势 [5] - 新建数据中心将支撑Anthropic服务超30万家企业客户的业务快速增长与长期研发需求 [5][6] - 公司年贡献额超10万美元的大客户数量在过去一年激增近7倍 [6] - 这并非Anthropic首次布局基础设施，亚马逊已在印第安纳州为其建成投资110亿美元的数据中心园区，公司还与谷歌达成了数百亿美元级别的算力合作协议 [5] 竞争对手与行业投资规模 - OpenAI表示将在未来8年投入约1.4万亿美元用于新建与扩建人工智能数据中心 [3] - Meta表示未来三年将在美国基础设施和就业领域投资6000亿美元，其中包括人工智能数据中心建设 [3] - 亚马逊2025年预计总投入1250亿美元，谷歌将2025年资本支出上调至910亿至930亿美元 [6] - Meta预计2025年资本支出为700亿至720亿美元，几乎是去年的两倍，微软上季度投入创纪录的349亿美元，并宣布下一财年将投入1000亿美元 [6] - 根据摩根大通报告，全球AI和数据中心基础设施的投资规模预计将达到5万亿美元 [7] 投资热潮的挑战与争议 - AI训练集群需要数百兆瓦甚至吉瓦级电力，相当于一座中型城市的用电量，但数据中心建设仅需两年，输电线路建设却需长达十年 [8] - 微软CEO坦言“不缺AI芯片但缺电力”，大量已采购的英伟达GPU因电力问题无法上线运行 [8] - 摩根士丹利警告称，到2028年，美国可能面临高达20%的电力缺口，潜在缺口达到13至44吉瓦，相当于超过3300万美国家庭的用电量 [8] - 科技巨头资本开支增速远超收入增速，Meta在公布财报后股价大跌逾11%，反映投资者对巨额AI开支和不确定盈利路径的恐慌 [8] - AI初创公司如OpenAI 2025上半年净亏损达到135亿美元，预计到2028年将录得740亿美元的经营亏损 [9] - 美国银行调查显示，54%的基金经理认为科技股估值过高，创历史新高 [9]

软银集团财务表现与投资活动 - 2025财年第二季度实现净利润2.5万亿日元（约162亿美元），远超分析师平均预期的4182亿日元 [1] - 净利润大幅增长得益于对英伟达的股权出售以及旗下愿景基金的盈利 [1] - 公司股价在截至9月底的三个月内飙升78%，创下自2005年第四季度以来的最佳表现 [2] - 今年以来公司股价累计上涨145%，周二上涨近2%至22695日元 [3] 软银对英伟达的持股操作 - 于10月出售所持全部英伟达股份，合计约3210万股，总价值约58.3亿美元（约合人民币415亿元） [1] - 此次清仓操作未反映在第二季度财报中，公司也未披露出售原因 [1] - 这并非首次清仓，2019年曾以70亿美元清空持股，错失公司市值从千亿飙升至4万亿美元的超级红利 [7] - 从去年开始重新买入，去年四季度持仓10亿美元，截至今年3月底持股规模增加至约30亿美元 [7] 英伟达市场表现与行业背景 - 英伟达股价周一上涨5.79%至199.05美元，距离历史高位不远，最新市值为4.84万亿美元 [6] - 上月底市值曾突破5万亿美元，成为历史上首个跨过此门槛的公司 [7] - 今年以来英伟达股价已上涨逾40%，自2022年ChatGPT推出以来股价已涨逾10倍 [7] - 部分分析师开始担忧英伟达高估值背后的AI泡沫风险 [7] 软银在人工智能领域的战略布局 - 公司投资组合囊括多家全球最受追捧的AI企业，包括ChatGPT开发者OpenAI [2] - 创始人孙正义正计划进行一系列投资以扩大在AI领域的影响力 [9] - 积极寻求利用AI和芯片投资热潮，重大项目包括“星门”数据中心部署、计划向OpenAI投资300亿美元等 [9] - 花旗集团分析师将软银目标价定为27100日元，其测算与OpenAI估值挂钩，假设OpenAI未来估值处于5000亿至1万亿美元区间 [2]