报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 行业处于短期价格承压与长期产能出清博弈期，供强需弱格局延续，猪价低位震荡，短期现货行情或弱势震荡，期货盘面弱势下跌修复基差，预计2026年四季度猪价回暖，主力合约参考运行区间11000 - 12000，期权可卖出虚值看跌期权 [23][26] 根据相关目录分别进行总结 国际形势 - 全球经济增长放缓，2025年全球GDP增长3.2%，2026年或放缓至3.1%，美联储已开启降息周期，对生猪价格影响间接，我国猪价主要由国内供需决定 [8] - 全球生猪产量连续三年下降，2025/2026年度环比再减0.26%，年末存栏约75930万头，同比降2.42%，全球猪肉贸易稳定但份额转移，我国受国际行情影响小 [10] - 欧盟价格高位竞争力下降，西班牙疫病出口中断；美国价格198欧元/100kg，对墨西哥出口报价上调5%；巴西价格154.2欧元/100kg，对华出口周增35% [10] 国内形势 - 中国经济总体稳健但内需不足，2025年前三季度GDP达101.5万亿元，同比增长5.2%，全年预期增长约5.0% [13] - 猪肉对CPI影响显著，当前国内CPI低位回升，中期生猪供需有望平衡，价格或企稳回升，长期生猪权重可能下降 [13] - 国内生猪市场产能过剩、需求疲软，截止12月12日，全国生猪出栏均价跌至10 - 12元/公斤，跌破成本线超三个月，能繁母猪存栏量去化进度缓慢，预计2026年四季度猪价回暖 [13] 宏观政策 - 2025年相关部门多次出台“减母猪”“控二育”“降体重”等政策信号，9月16日明确“双重100万头”任务，要求头部25家企业2026年1月底前合计减少能繁母猪100万头 [18] - 当前产能调控核心政策包括能繁母猪目标调整、分省落实、出栏体重管控、二次育肥限制、金融杠杆调节、储备调节等 [20] 供需基本面及观点策略 基本面观点 - 产能方面，2025年10月能繁母猪存栏量为3990万头，环比下降1.1%，处于产能调控绿色区域，近年养殖效率提升，产能去化周期拉长，预计2026年5月前生猪出栏量惯性增长，本轮周期价格最低点在2026年1季度 [23] - 现货方面，2025年生猪现货价格高开低走，截止12月12日，全国生猪出栏均价为11元/公斤，供需双弱格局未改，猪价预计维持低位震荡 [23][35] 策略观点与展望 - 展望：行业处于关键博弈期，产能去化进度缓，供应增长趋势将延续至2026年上半年，国内猪肉消费量下滑，地方收储难扭转供增需弱格局，短期行情或弱势震荡，年底旺季猪价仍将低位，需关注能繁母猪存栏量等因素 [26] - 策略：预计短期供强需弱格局难扭转，主力合约低位宽幅震荡，参考运行区间11000 - 12000，期权可卖出虚值看跌期权 [26] 产业链结构 涵盖饲料、种猪繁育、生猪育肥等环节，涉及种猪场、饲料厂、规模企业、散养户、屠宰场、超市、餐饮等主体 [29] 期现市场 - 生猪期现货价格：2025年生猪现货价格高开低走，截止12月12日，全国生猪出栏均价为11元/公斤，供需双弱，猪价预计低位震荡 [35] - 标肥、毛白价差：肥猪供应压力大，标肥价差收窄，后市需腌腊需求带动，腌腊启动后价差或扩大 [56] - 仔猪&二元母猪价格：当前7公斤仔猪市场主流成交价170 - 240元/头，销售普遍亏损，市场补栏情绪一般，预计销售端难有显著波动 [60] - 淘汰母猪价格：生猪价格下跌，淘汰母猪多6 - 8折售卖，2026年上半年市场供应量仍大，预计1 - 2月母猪去化不快，3月或加速 [63] 产能 - 能繁母猪存栏量：2025年10月农业部数据显示存栏量为3990万头，环比下降1.1%；11月钢联样本企业数据显示规模场和中小散场存栏量均小幅下调，预计12月仍小降 [68][72] - 能繁母猪淘汰量：11月钢联样本企业数据显示规模场和中小散场淘汰量均增加，12月预计去化仍增加 [76] 供给端 - 商品猪存栏量：11月钢联样本企业数据显示规模场存栏环比增加0.32%，中小散样本企业环比减少0.07%，预计12月商品猪存栏或环比增加 [84] - 商品猪出栏量：11月钢联样本企业数据显示规模场和中小散场出栏量均环比减少，12月预计养殖端出栏仍有增量可能 [87] - 商品猪出栏均重：全国外三元生猪出栏均重123公斤左右，预计年末或仍微涨 [93] 需求端 - 生猪屠宰量：12月进入腌腊高峰期，北方屠企宰量预计增幅20% [98] - 屠企库容率：冻品库容率为18.31%左右，预计鲜销率或继续小幅回升，冻品价格及库存维持窄幅震荡 [104] - 屠企开工率及鲜销率：本周屠宰企业开工率为37.19%，较上周增加2.35个百分点，预计下周开工或震荡上升 [107] - 需求疲软：季节性需求“滞后启动”，餐饮消费未达预期，终端需求支撑削弱，出现“被动入库”情况 [111] 成本及利润 - 生猪养殖屠宰利润：2024年5月 - 2025年7月养殖连续15个月盈利，2025年整体“波动收窄、盈利中枢下移”，三季度起盈利下行，预计短期养殖利润继续承压 [124] - 猪粮比：猪降粮涨，猪粮比跌至过度下跌三季预警区间，预计猪价2026年高点或在三季度8 - 9月 [132] 技术面 - LH2603合约9月下旬破位下探，中期下行趋势难改，支撑位11000 - 11080，阻力位11500 - 12000 [137]

行业现状：产能去化与筑底 - 生猪产能去化加速，2025年10月末能繁母猪存栏降至3990万头，环比下降45万头，时隔17个月再度低于4000万头[3] - 行业进入亏损区间推动去产能，2024年12月至2025年10月的10个月内，能繁母猪存栏仅下降45万头，而2025年10月单月降幅便达到45万头[3] - 政策调控助力去产能，引导调减约100万头能繁母猪，牧原股份2025年三季度末能繁母猪存栏较去年末高点下降约20万头[4] - 短期内供应压力仍大，2025年2月至7月全国新生仔猪数量同比增长9.3%，预示四季度及2026年春节前后供应压力较大[3] 周期特征：新范式与历史对比 - 猪周期波动收窄，2022年以前周期约4年，而2022年与2024年周期缩短至约2年[25] - 猪价上涨弹性减弱，2022年周期猪价上涨7个月涨幅123%，2024年周期上涨7个月涨幅降至43%[25] - 股价涨幅同步收窄，2022年周期生猪养殖板块股价上涨46%，2024年周期涨幅降至21%[25] - 规模化养殖程度提升至70%，导致产能退出速度慢、生产效率提升，削弱价格弹性[26][28] 未来展望：温和复苏与投资逻辑 - 预计本轮猪价回升幅度温和，因利润亏损幅度偏低、生产效率提升及政策目标温和[30] - 预计本轮产能去化幅度偏弱，若调整至正常保有量3900万头，去化幅度仅为4%，而前两轮每轮去化幅度均超过8%[30] - 投资逻辑转向龙头企业，未来关注点从博弈猪价弹性转向依靠成本与份额优势实现稳定盈利[2][30] - 猪肉消费已见顶，人均消费量及国内总消费量增长停滞，支撑产能长期下行趋势[34][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年商品高开低走，农产品价格涨少跌多，饲料养殖产业链下游畜禽价格承压下行，生猪期现价格三季度末创年内新低 [2][11] - 2026年上半年饲料成本同比降低难度大，随着生猪产能去化深入，猪价有望脱离底部，建议逢养殖成本下方买入2607及以后合约或二季度做多市场波动率 [3] 根据相关目录分别进行总结 第一部分2025年生猪期现价格行情回顾 - 2025年国内资产价格阶段性繁荣，但大宗商品价格两极分化，农产品价格涨少跌多，饲料养殖产业链下游畜禽价格承压下行 [11] - 总结过往几轮猪周期底部特征，包括底部出现时间、生猪及仔猪价格、能繁存栏、能繁母猪同比降幅、自繁自养亏损幅度及底部事件性冲击等 [47] - 介绍了生猪期货成交及持仓情况相关的图，如持仓量、成交量、沉淀资金等 [7] 第二部分生猪供需基本面情况 - 供应端：能繁母猪存栏整体增幅不大，行业平均PSY提高，根据存栏数据对生猪出栏量进行了推演，部分上市猪企出栏量有同比和环比变化 [2][56][66] - 需求端：2025年商品消费修复偏弱，食品消费刚性但整体处于历史低位，屠宰企业开机率和利润处于相对低位，毛白价差反弹 [78] - 利润猪肉供需平衡表及相关肉食品产量情况：给出了猪肉供需平衡表，展示了产量、进口、供给、外需、内需和产需差值等数据 [95] - 生猪养殖利润及成本：集团企业养殖成本下降，给出了外购育肥和自繁自养的养殖利润数据 [101][108][109] - 生猪价格季节性特征：分析了生猪现货和05、09合约月度涨跌情况，统计了上涨和下跌概率及年数 [112][113][114] 第三部分生猪期货技术分析及期权策略 未提及 第四部分2026年生猪行情展望 - 2026年上半年饲料成本同比降低难度大，生猪产能去化分减出栏体重和去能繁母猪产能两个阶段，猪价有望脱离底部 [3] 附录相关上市猪价股价表现 展示了相关上市猪企的股价涨跌及年度累计涨跌幅，还有相关产品信息 [124]

市场表现 - 养殖概念股普遍走强，天康生物股价上涨超过7%，生物股份上涨超过3%，牧原股份、海大集团、立华股份均上涨超过2% [1] - 受盘面影响，畜牧养殖相关ETF普遍上涨超过2% [1] - 具体ETF表现：养殖ETF(516760)现价0.689元，上涨0.015元，涨幅2.23%；畜牧ETF(159867)现价0.657元，上涨0.014元，涨幅2.18%；畜牧养殖ETF(516670)现价0.719元，上涨0.015元，涨幅2.13%；养殖ETF(159865)现价0.646元，上涨0.013元，涨幅2.05% [2] 行业基本面与未来展望 - 生猪产能去化已初见成效，且行业在长期亏损后现金压力普遍较大，短期内产能扩建能力有限 [2] - 有望推动生猪价格于2026年下半年逐步上行 [2] - 生猪养殖企业长期面临原材料、动物疫病、环保等方面的成本控制挑战 [2] - 随着集团化养殖企业占比提升，产能对价格变化的反应趋于钝化，市场整体产能变化趋于稳定 [2] - 猪周期造成的行业波动幅度有望进一步平滑 [2]

报告行业投资评级 - 豆一：一颗星代表偏多，判断趋势有上涨驱动，但盘面可操作性不强 [1] - 豆粕：一颗星代表偏多，判断趋势有上涨驱动，但盘面可操作性不强 [1] - 豆油：三颗星代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 棕榈油：三颗星代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 菜粕：三颗星代表更加明晰的空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 菜油：一颗星代表偏空，判断趋势有下跌驱动，但盘面可操作性不强 [1] - 玉米：三颗星代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 生猪：三颗星代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 鸡蛋：一颗星代表偏空，判断趋势有下跌驱动，但盘面可操作性不强 [1] 报告的核心观点 - 各农产品因供应、需求、政策等不同因素影响，价格走势各异，需关注天气、出口、售粮进度等因素，部分品种有相应投资策略建议 [2][3][7] 各农产品总结 豆一 - 国产大豆从高位回落且移仓，进口大豆通关进度放缓带动豆类价格，国产大豆冲高后获利了结，政策端购销成交均价4110元/吨，现货端坚挺，需关注政策和现货表现 [2] 大豆&豆粕 - 国内进口大豆通关进度放缓，连粕期货合约上行，粕强油弱，油粕比下行；预计2025/26年度巴西大豆产量1.77亿吨，增幅3.3%，播种面积4893.56万公顷，增幅3.4%；美豆期货弱势震荡，需关注美豆出口和南美天气，策略上等待南美天气变化，05合约择机逢低布局多单 [3] 豆油&棕榈油 - 豆棕油下跌，豆粕偏强，油粕比下跌，豆油稍强；海外棕榈油马来西亚库存高，11月产量环比降5.3%，低于过去平均降幅，需求差，预计震荡或震荡偏弱消化库存，短期关注基本面指引 [4] 菜粕&菜油 - 菜系期货上涨，与供应端预期改变有关；澳大利亚菜籽未压榨，菜粕供应以进口颗粒粕库存为主，华东库存本周降约2万吨，供给收紧支撑价格；海关严查非转基因菜油进口提振期价，但中俄贸易中期稳定，影响有限；菜籽国际供应宽松，报价有下行风险，菜系内强外弱，预计短期反弹空间有限 [6] 玉米 - 2025年国产玉米产量3.0124亿吨，增幅2.1%，期货合约震荡运行，东北及北港现货价格高位稳定，下游观望，华北采购积极性降温，上游售粮积极性上升，下游采购无明显增量；关注东北售粮进度和拍卖情况，03合约高位震荡偏弱回调，关注短空机会，05合约先观望后续逢低布局多单 [7] 生猪 - 生猪现货小幅提涨，期货低位反弹，南方腌腊阶段屠宰量和供应端均增量，价格无显著波动，行业体重高面临去库；中长期猪周期底部多为双底型，10月猪价低点大概率首次筑底，预计明年上半年二次探底，行业去产能进程缓慢 [8] 鸡蛋 - 鸡蛋近月大幅下跌创新低，其他合约跟随，近月压力来自盘面升水现货和现货情绪拉涨有限后回调，远月合约价格修正；01空单建议继续持有 [9]

公司股权变动与资本运作 - 控股股东京基集团在近三个月内通过两次主要减持合计套现6.04亿元，其中以16.06元/股转让5%股份套现4.26亿元，后续通过大宗交易和集中竞价再套现1.78亿元 [2] - 减持后，控股股东及其一致行动人合计持股比例从53.11%下降至50.33%，累计减持2.78%的股份 [2] - 公司管理层（包括多位董事及副总裁）在9月至11月期间合计减持套现679.16万元 [2] - 在股东及管理层减持后，公司于12月5日通过股份回购议案，计划使用1亿元至2亿元自有或自筹资金回购421.94万股至843.88万股，占总股本0.80%至1.59%，用于股权激励或员工持股计划 [3] 控股股东财务状况与质押风险 - 截至11月11日，控股股东京基集团及其一致行动人所持公司股份的94.37%处于质押状态，自2021年8月至今年10月，多笔质押已跌破平仓线 [3] - 京基集团是一家深圳房企，面临偿债压力，截至9月底资产负债率为64.08%，有息借款余额86.42亿元，未来半年内及半年至一年内需偿付债务分别为6.99亿元和9.73亿元 [4] - 京基集团流动比率和速动比率截至9月底分别为1.56和0.59，较2024年大幅下滑，且2024年及2025年前三季度分别亏损6.32亿元和1.87亿元 [4] - 相比其控股高峰期，京基集团及其一致行动人对公司的持股比例已减少22.56% [4] 公司主营业务切换与财务压力 - 公司主营业务已从房地产开发切换至生猪养殖，截至今年11月，地产存货约4.3亿元，存量在售产品仅剩山海公馆公寓及部分商铺 [6] - 2024年公司营收和归母净利润分别大幅减少52%及59.13%，2025年前三季度分别减少20.12%及50.5% [5] - 截至三季度末，公司账面货币资金6.45亿元，短期有息负债合计12.2亿元，现金短债比低至0.53，另有长期借款6.02亿元，流动比率和速动比率分别低至0.49和0.17 [5] - 在自身面临偿债压力的情况下，公司计划斥资1亿至2亿元进行股份回购 [5] 生猪养殖业务表现与周期挑战 - 生猪养殖业务已成为公司核心，2024年该业务收入达39.77亿元，2025年上半年占营收比重达到81% [6] - 2024年养殖业务实现净利润5.5亿元，2025年前三季度养殖业务实现归母净利润3.08亿元，成为主要利润来源 [6] - 2025年1-9月公司生猪养殖完全成本约为13.4元/千克，1-10月销售均价约为14.7元/千克，高于成本线 [6] - 然而，猪价自7月以来快速下滑，10月及11月销售均价分别跌至11.87元/千克和12.44元/千克，已低于成本线，四季度养殖业务盈利将面临考验 [7] - 公司未来业绩高度依赖猪周期，若猪价持续低迷，有陷入亏损的风险 [8]

报告行业投资评级 |品种|操作评级|分析师| | ---- | ---- | ---- | |豆一|★☆☆|杨蕊霞| |豆粕|★☆☆|吴小明| |豆油|★★★|董甜甜| |棕榈油|★★★|董甜甜| |菜粕|★☆☆|宋腾| |菜油|★★★|宋腾| |玉米|★★★|未提及| |生猪|★★★|未提及| |鸡蛋|★☆☆|未提及| [1] 报告的核心观点 报告对农产品各品种进行分析并给出投资建议，涉及大豆、豆粕、豆油、棕榈油、菜粕、菜油、玉米、生猪、鸡蛋等品种，需关注各品种政策、供需、天气等因素变化，把握投资机会 [2][3][5] 各品种总结 豆一 国产大豆表现强势，政策端购销双向成交均价4110元/吨，进口大豆通关进度放缓带动豆类价格走强，国产与进口大豆价差扩大，短期关注政策和现货端表现 [2] 豆油和棕榈油 德国生物燃料政策变动影响市场对不同原料需求结构，逐步淘汰棕榈油产品配额资格2027年生效，棕榈油需求有改善可能但面临高库存压力，预计震荡波动等待基本面变化 [3] 大豆和豆粕 国内进口大豆通关进度放缓，连粕期货近月合约上行主力合约走平，美豆期货偏弱运行，关注美豆出口和南美天气，策略上等待南美天气变化，近月合约偏多，05合约择机逢低布局多单 [5] 菜粕和菜油 菜粕期价下行，菜油期货减仓上行走势强于其他植物油，市场预期严查非转基因菜油进口，中俄菜系贸易增长是中期趋势，加拿大菜籽供大于求，菜系短期保持内强外弱，关注进口变数 [6] 玉米 玉米期货各合约震荡偏强，东北及北港现货价格稳定，华北采购积极性降温，关注东北传粮进度和拍卖情况，03合约高位震荡偏弱回调关注短空机会，05合约逢低布局多单 [7] 生猪 生猪期货走弱现货稳定，市场重回过剩逻辑，临近冬至出栏增量，行业体重高面临去库，预计明年上半年猪价二次探底，行业去产能进程缓慢 [8] 鸡蛋 鸡蛋期货大幅减仓盘面小幅波动，现货价格稳定局地小涨，近月01合约有向下运行可能，中长期基本面将改善，关注预期差 [9]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [2] 核心观点 - 随着规模化养殖企业占比提升 行业在行情低迷期的维持能力增强 “猪周期”波动趋于平缓且逐渐拉长 [2] - 截至2025年9月末 能繁母猪存栏量虽较上年末小幅下降 但产能供给仍处于合理区域上限 预计2026年上半年猪肉供需偏宽松 猪价可能承压 [2] - 猪价在2025年第三季度逐渐回到低利润或亏损区间 预计2025年尾的补栏意愿下降 叠加行业现金流紧张导致产能恢复与扩张能力受限 生猪出栏量预计于2026年下半年收缩 进而有望推动猪价于2026年下半年逐步上行 [2] - 未来 随着集团化养殖企业占比提升 市场整体产能变化趋于稳定 猪周期造成的行业波动幅度有望进一步平滑 [2] 行业概况 - 猪肉是中国居民主要的肉类食品来源 2024年中国生猪养殖行业市场规模已达到1.51万亿元 [4] - 2024年 中国生猪养殖行业CR20的主要上市公司生猪出栏量占全国的比重由上年的24.59%上升至27.63% 但仍处于较低水平 行业内仍存在大量中小养殖户 导致行业具有较大的周期波动性 [4] 生猪产能、产量及价格分析 - 能繁母猪存栏量是先行指标 决定了未来10~12个月生猪出栏量 从而影响市场生猪供应 [5] - 2024年4月末能繁母猪存栏量为3986万头 相当于正常保有量（3900万头）的102.21% 已进入产能调控绿色合理区域 [7] - 截至2025年9月末 能繁母猪存栏量为4035万头 仍在产能调控绿色合理区域上限区间 [7] - 2022-2023年 生猪出栏量分别为7.00亿头和7.27亿头 同比分别增长4.27%和3.81% [11] - 2024年 中国生猪出栏量7.03亿头 同比下降3.30% [11] - 2025年1-9月 生猪出栏量为5.30亿头 较上年同期的5.20亿头小幅增长 [11] - 2024年 全国居民家庭消费猪肉3962.1万吨 折合生猪3.96亿头 约相当于2024年全国生猪出栏量的56.33% 目前全国猪肉供大于求 [12] - 2025年1-10月 猪肉平均价为25.68元/公斤 低于2024年全年平均价27.67元/公斤 [13] - 市场价格对供需反应趋于迅速 [13] 行业上游及猪粮比情况 - 饲料原材料成本占饲料生产成本的比重约为75%~80% 其中玉米、小麦、豆粕占饲料配方的比例分别约为60%、15%、20% [16] - 2022年末 小麦、玉米和豆粕价格分别为3204.30元/吨、2822.90元/吨和4698.40元/吨 较2021年末分别提高13.13%、7.57%和32.75% [17] - 2024年末小麦、玉米、豆粕价格分别为2366.30元/吨、2009.20元/吨和2890.90元/吨 [18] - 猪粮比在6.00~7.00左右为生猪养殖盈亏平衡点 [19] - 猪粮比于2024年初升至6.00以上 养殖户陆续实现盈利 但盈利幅度远低于上轮周期 [19] - 2025年8月 猪粮比跌破6.00 于2025年10月到达年内最低点的4.95 部分养殖户于2025年三季度陆续发生亏损 [19] 行业政策 - 2024年3月 农业农村部修订《生猪产能调控实施方案》 将全国能繁母猪正常保有量目标从4100万头调整为3900万头 能繁母猪存栏量正常波动下限从正常保有量的95%调整至92% [21] - 2025年9月 农业农村部等两部委联合召开生猪产能调控企业座谈会 推出针对性调控措施 要求头部25家养殖企业在2026年1月末前合计减少能繁母猪100万头 全国各省合计再减100万头 [23] - 2022年9月至11月 国家多批次投放猪肉储备13.71万吨 [24] - 2024年 中央储备冻猪肉计划投放数量合计约38.53万吨 收储量合计约44.16万吨 [24] - 2025年1-9月 中央储备冻猪肉累计投放16.12万吨、收储19.62万吨 [24] 未来展望 - 在目前全球范围内粮食作物种植成本整体提升的大背景下 玉米和豆粕等原料价格于2023年上半年触及阶段性高位后震荡回落 2025年以来饲料主要原材料价格整体维持在相对低位震荡 [25] - 中国大豆需求主要依赖进口 后续贸易存在不确定性 进而可能影响生猪饲料价格 [26] - 经营管理、成本控制和资金周转等能力较强的头部企业 在抵御猪周期波动影响方面会表现出更强的抗风险能力 [27] - 具有成本优势的头部猪企度过周期底部的能力更强 并能在周期低谷储备产能、蓄力新周期的盈利增长 [27] - 生猪养殖企业下游的产品形式呈多元化发展 “调猪向调肉转变” 资本实力强的生猪养殖企业向食品初加工、深加工纵深发展 并衍生出新业态 有助于安全度过猪周期 [27]

港股上市进展 - 公司已通过港交所聆讯 距离实现"A+H"股布局仅一步之遥 [1] - 公司于11月末更新了招股书 并在几日后通过聆讯 [1] - 港股上市前1个多月 公司进行了突击分红 金额超过50亿元 [1] 财务业绩表现 - 2024年上半年营收同比增长34.46% 净利润同比暴增1169.77% 达到105.3亿元 [1] - 2023年全年公司净亏损41.67亿元 [1] - 2024年前三季度营收达1117.9亿元 同比增长15.52% 归母净利润147.79亿元 同比增长41.01% [1] - 2024年上半年肉类产品平均售价为15.2元/公斤 同比下降5.6% 为报告期内(2022年-2025年中期)最低水平 [2] - 2024年上半年屠宰量达1141.5万头 是去年同期的110.8% 翻了一倍以上 接近2024年全年水平 [2] 分红与股东情况 - 2024年中期分红方案为每10股派发现金红利9.32元(含税) 分红总额约50.02亿元 已于10月中旬派发完毕 [2] - 加上2024年5月对2023年利润的分红 一年多时间里公司突击分红总额超过125亿元 [3] - 创始人秦英林及其配偶钱瑛合计持有公司39.37%股份 通过突击分红可直接获得约49.21亿元收益 [3] 债务与资本结构 - 截至2024年6月末 公司资产负债率为56.06% 负债金额达1045.2亿元 [3] - 截至2024年9月末 公司资产负债率降至55.5% 负债总额较年初下降约98亿元 [3] - 考虑10月完成的50亿元权益分派 公司提出的2024年降负债100亿元目标已经完成 [3] 行业与市场环境 - 2024年12月第一周全国生猪平均价格降至12.21元/公斤 同比下跌27.8% [2] - 2024年2月第一周全国仔猪平均价格为23.71元/公斤 同比下跌29.6% 并且已连续下跌30周 [2] - 公司业绩在猪肉价格低谷期大幅增长 主要得益于规模效应 [2] 战略发展与展望 - 公司正试图拓展海外市场 已与越南BAF农业股份公司签署合作协议 将在越南合作建设并运营楼房养殖项目 [4] - 公司计划将自身技术及生产体系复制到海外市场 海外资本开支将是未来几年方向 但预计水平将低于国内 [4] - 有市场观点认为 公司赴港上市有助于拓展品牌海外影响力 [4] - 公司表示赴港上市是对国家支持香港国际金融中心建设的积极响应 将利用全球资源助力自身发展 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年3月为新一轮周期起点，与第五轮周期对比，虽下跌期时长接近，但养殖端亏损时间和幅度不足，预计2026年处于下行期磨底阶段，彻底产能出清后有望进入上升周期 [1][12][55] - 2025年前9个月产能去化慢，10月加速但仍在正常保有量之上，叠加生产性能提升，疫情可控下，2026年上半年前供应高位，8月后边际减少，12月到一季度供应压力大，当前生猪均重偏高，春节前或现“双重抛压” [2][26][55] - 2025年宏观经济弱复苏、消费信心低，屠企量增利改善但鲜销弱，生猪需求疲软；2026年宏观经济回暖、猪肉性价比提升，将带动消费总量增长，需求温和增长，冻品库存高位，未来出库将压制年前年后供应 [2][41][56] - 2025年饲料价格低位，9/10月上市公司平均完全成本降至12.69元/公斤，2026年饲料成本低位震荡，行业降本增效，预计完全成本降至12元/公斤附近 [3][49][56] - 2025年生猪产业迎政策多维反内卷调控，降产能、降体重、减二次育肥初见成效，未来引导产能有序退出、稳价为主旋律，若2026年猪价大跌跌破5：1，政策收储等托底 [3][51][57] - 2026年上半年前供应高位，库存压力大，年前出栏和冻品出库使旺季价格难乐观，上半年淡季价格承压，下半年因产能去化预期偏强，但行业降本，需关注产能去化情况；策略上，近月淡季合约反弹逢高滚动空，远月谨慎看涨，产业产能未有效去化前可在利润之上逢高套保 [3][57] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年生猪市场供应过剩，价格整体承压，全国生猪出栏价波动在10.81 - 16.23元/公斤，期货跌价预期提前计价，盘面震荡下行 [7] - 1 - 2月，震荡下跌，1月初养殖端惜售但需求不足，1月中下旬猪病等因素使猪价反弹，2月节后出栏增、消费降，猪价回落，期货走势相对坚挺 [7] - 3 - 6月，窄幅波动，3月规模场出栏慢、二育挺价但需求乏力，4月节日备货使猪价小涨，节后供强需弱猪价走低，5月底政策引导，6月初猪价回落，6月上旬猪价止跌反弹，期货震荡频繁 [8] - 7 - 12月，趋势下跌，下半年供应增长，产能去化有限，政策预期降温，二育猪出栏使供过于求加剧，价格下跌，9月猪粮比跌破盈亏平衡点，10月中旬猪价创年内新低，后止跌反弹，11月再度走弱，12月5日价格较年初高位下跌31.6%，期货承压偏弱筑底、近弱远强 [9] 基本面分析 猪周期 - 猪周期本质是能繁母猪产能周期变动，2006 - 2022年经历四轮完整周期，进入第五轮后呈现新形态；以2024年3月为起点的本轮周期，与第五轮对比，下跌期时长接近，但养殖端亏损时间和幅度不足，预计2026年处于下行期磨底阶段，彻底产能出清后有望进入上升周期 [12] 供应端 - 能繁母猪去化加速，仍在正常保有量之上：9月前行业盈利，能繁母猪去化慢，9月全面亏损叠加政策压力，去化加速；截至10月，官方能繁母猪存栏降至3990万头，高于正常线2.31%；冬季猪病整体可控，政策调控压力有望放松；行业产能去化呈“慢节奏、结构性”特征，2026年亏损周期延长或加大去化力度 [17][20] - 母猪存栏结构优化，生产性能提升：近几年行业规模化与专业化提速，二元母猪占比攀升，企业淘汰低效母猪；2025年行业生产性能提升，PSY指标达25.5头；根据能繁母猪存栏与生产性能推算，2026年上半年前供应高位，8月后边际减少 [25][26] - 仔猪数量逐步增加，明年一季度供应压力较大：2025年新生仔猪数量增长，2 - 10月每月全国新生仔猪数量同比增长3.4% - 11%；根据仔猪和饲料数据推算，12月到2026年一季度生猪出栏量压力大，猪价或偏弱运行，行业持续亏损 [30] - 出栏体重同比偏高，短期压力有待释放：2025年二次育肥影响权重下降，对猪价托底作用降低；养殖端被动压栏和二次育肥补栏使生猪均重维持高位，12月第一周全国出栏生猪均重129.82公斤，较2024年同期增1.49公斤；年前规模场冲刺出栏或与大猪出栏形成“双重抛压”，抑制旺季涨价幅度 [33][34] 需求端 - 宏观回暖和性价比提升，生猪需求稳步增长：2025年宏观经济弱修复，居民消费信心低，屠企量增利改善但鲜销弱，终端消费承接不足，替代品竞争激烈；截至12月5日，猪肉性价比优势凸显；2026年宏观经济回暖、猪肉性价比提升将带动消费总量增长，需求增量受制于宏观经济复苏节奏及消费信心修复情况 [40][41] - 生猪消费季节性仍存，但波动平缓化：我国生猪需求季节性强，下半年需求好于上半年；2025年生猪市场曲线平滑，季节性需求提振短促，传统旺季效应递减；健康饮食观念使家庭腌腊需求下降，2026年春节推迟分散需求集中爆发力度，产业格局变化和信息透明度增强使淡季不淡、旺季不旺 [42] - 冻品库存偏高，消费托举有限：未详细展开 成本端 - 2025年饲料价格低位运行，为养殖端降本提供支撑，9/10月上市公司平均完全成本降至12.69元/公斤，部分头部企业成本优势扩大；2026年饲料成本延续低位震荡，行业继续降本增效，预计完全成本降至12元/公斤附近 [49][50] 政策端 - 2025年多部门出台“反内卷”政策，通过“控产能、降体重、限二育、强环保”推动行业高质量发展；明确能繁母猪存栏量调减目标，采用双轨制推进，能从源头控制2026年生猪供应量；规范养殖与出栏细节，稳定市场供应节奏；未来政策引导产能有序退出、稳价为主旋律，若2026年猪价大跌跌破5：1，政策收储等托底 [51][52] 供应前高后低 磨底寻转机 - 周期：2026年处于下行期磨底阶段，彻底产能出清后有望进入上升周期 [55] - 供应：2026年供应前高后低，上半年前供应高位，8月后边际减少，12月到一季度供应压力大，当前生猪均重偏高，春节前或现“双重抛压” [55] - 需求：2025年生猪需求疲软，2026年宏观经济回暖、猪肉性价比提升将带动消费总量增长，需求温和增长，冻品库存高位，未来出库将压制供应 [56] - 成本：2025年饲料价格低位，9/10月上市公司平均完全成本降至12.69元/公斤，2026年饲料成本低位震荡，行业降本增效，预计完全成本降至12元/公斤附近 [56] - 政策：2025年政策多维反内卷调控初见成效，未来引导产能有序退出、稳价为主旋律，若2026年猪价大跌跌破5：1，政策收储等托底 [57] - 后市展望：2026年上半年价格承压，下半年因产能去化预期偏强，但行业降本需谨慎；策略上，近月淡季合约反弹逢高滚动空，远月谨慎看涨，产业产能未有效去化前可在利润之上逢高套保 [57]