BW2025展会与二次元文化发展 - BW2025参会人数达40万创历史新高，国际观众占比13%，相比首届BW规模显著扩大[1] - 参展商从50家增至700家，覆盖二次元衍生品、游戏、AIGC平台及设备商等多领域[1] - 展会成为亚洲最大ACGN盛会，体现上海互联网内容生态的繁荣[3] 上海内容产业政策与生态建设 - 上海推出"沪九条"政策，从创意鼓励、资金支持等九方面扶持内容创作者[3] - 内容产业被视为城市竞争力关键，构建"内容创作之城"新范式[4][5] - 政策强调打造产业链畅通的创作集聚区，推动基础设施完善[8] 区域产业集群与平台效应 - 黄浦区依托小红书等平台形成生活方式内容策源地，实现"即创即富"商业闭环[9] - 杨浦区聚集8300家数字企业，包括哔哩哔哩、抖音等头部平台及配套服务商[11] - 徐汇、浦东、静安分别拥有米哈游、阅文、喜马拉雅等企业，带动全链条生态[12] 技术驱动与内容创新 - AIGC、XR、区块链版权等新技术成为内容产业扩展的重要方向[13] - 内容产业深度嵌入城市经济肌理，形成"内容即治理"的新型城市生态系统[14][15] 创作者职业化发展 - B站90后/00后用户占比78.7%，18-24岁群体占60.3%，为创作主力[22] - "沪九条"将创作者纳入职称评审和人才计划，提供职业发展通道[22] - 案例：B站UP主稚晖君从科技内容创作者转型为机器人公司创始人[18][19] 城市营商环境与人才吸引力 - 上海通过制度保障为创作者提供身份认同和产业链支持[23] - 内容创作者被纳入数字经济体系，获得政策与资源倾斜[25] - 城市效率体现在对人尊重，优化流程助力创作者发展[26][27]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 公司主业稳增，产品结构优化提升盈利，XR业务随产业发展有望步入兑现期，上调盈利预测，预计25 - 27年收入增速分别19%/18%/18%（前值15%/14%/12%），归母净利增速分别为29%/22%/21%（前值23%/19%/15%），对应PE为33/27/22倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司发布2025H1正面盈利预告，利润高增 - 公司预告2025上半年归母净利润同比增长不少于30%，增长得益于高折射率和功能型产品的强劲销售，以及有利的产品组合推动平均售价提升，延续了21年以来利润复合增速超30%的强劲势头 [2] 传统主业结构升级，盈利能力持续兑现 - 高折射率产品壁垒高，份额稳固，公司是国内少数能生产1.74高折射率镜片的企业，深度绑定上游核心原料供应商日本三井化学，技术壁垒和成本优势显著，随着国内高度近视人群的增长及消费升级，高折镜片渗透率仍有较大提升空间，公司作为龙头将持续受益 [4] - C2M模式提升盈利，公司C2M定制化生产模式提升客户服务能力和交付效率，显著提高客单价和整体毛利率，定制镜片的毛利率显著高于标准镜片，其收入占比的提升是驱动公司盈利提升的重要因素 [4] XR业务蓄势待发，打开第二成长曲线 - 公司与美国多家头部企业在内的多个全球领先的科技和消费电子企业持续合作，也积极拓展与其他国内外科技和消费电子企业客户的业务合作机会，配合客户持续推进现有研发项目，并积极开拓新项目，为未来可能的AR或AI眼镜等项目的批量生产做准备 [5] - 25Q1全球智能眼镜市场出货量148.7万台，同比增长82.3%，中国智能眼镜市场出货量49.4万台，同比增长116.1%，近期小米、Meta等相继发布智能眼镜新品，智能眼镜趋势持续向上 [5] 全球化布局规避风险，提供长期增长动能 - 公司2024年宣布在泰国投建高折射率产品及XR业务的自动化生产线，2025年5月拟在日本投资建设自动化车房树脂镜片产线，专注高端定制化镜片的生产与销售，项目规划总投资约400万美元，预计与2025年7月31日前投产，预计首期投产后年产能可比现有车房定制片提升20%，可覆盖北美市场 [5] - 投产后可进一步增强公司供应链韧性，有效对冲中美贸易摩擦导致的关税成本上升风险，确保对美国市场的稳定供应，日本产线的区位优势也将提升亚太地区客户响应速度 [5] 盈利预测与投资建议 - 上调盈利预测，预计25 - 27年收入增速分别19%/18%/18%（前值15%/14%/12%），归母净利增速分别为29%/22%/21%（前值23%/19%/15%），对应PE为33/27/22倍，维持“买入”评级 [6] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|1,760|2,061|2,457|2,902|3,419| |增长率|13%|17%|19%|18%|18%| |归母净利润（百万元）|327|428|555|674|819| |增长率|32%|31%|29%|22%|21%| |EPS（元/股）|0.68|0.89|1.16|1.40|1.71| |市盈率（P/E）|55.7|42.5|32.8|27.0|22.2| |市净率（P/B）|13.1|11.5|8.6|7.0|5.6|[8] 资产负债表、利润表、现金流量表等相关财务指标 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务指标的预测数据，如2025E营业总收入2,470百万元，营业总支出1,866百万元等，还涉及成长能力、获利能力、偿债能力等财务比率 [11]

业绩表现 - 公司预计1H25净利润同比增速不少于30% [1] - 25-27年归母净利润预测为5 4/6 6/8 2亿元 同比增速分别为+25 5%/+22 64%/+23 76% [2] 产品结构 - 高折射率及功能型产品销量提升带动产品组合优化 标准化镜片毛利率30% 定制化镜片毛利率60% [1] - 高折射产品凭借差异化定位和高性价比优势快速渗透 防蓝光 偏光等功能镜片强化竞争力 [1] 智能眼镜布局 - 25Q1全球智能眼镜市场出货量148 7万台 同比+82 3% [1] - 公司已建立光学研发中心 歌尔股份战略入股 泰国产能布局落地 XR业务有望贡献业绩 [1] 定制化与技术优势 - 三合一 卡扣式等方案全覆盖 定制化能力与技术先发优势显著 [2] - 日本自动化车房树脂镜片产线预计2025年7月底投产 将提升高端定制化产能 [2] 估值与评级 - 当前股价对应PE估值分别为32/26/21X [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 康耐特光学 2025 年 7 月 7 日发布正面盈利预告，预计 1H25 净利润同比增速不少于 30% [2] - 预测公司 25 - 27 年归母净利润 5.4/6.6/8.2 亿元，同比 +25.5%/+22.64%/+23.76%，考虑到公司传统业务稳中有进，AI 新兴业务具备较大潜力，后续成长路径清晰，当前股价对应 PE 估值分别为 32/26/21X [5] 各部分总结 产品结构与业务发展 - 1H25 业绩增长主要系高折射率及功能型产品销量提升带动产品组合优化，平均售价上行逻辑持续兑现，标准化镜片毛利率达 30%，定制化镜片毛利率达 60%，高附加值产品贡献显著 [3] - 受益于国内渠道扩张，高折射产品凭借差异化定位和高性价比优势快速渗透，防蓝光、偏光等功能镜片进一步强化产品竞争力 [3] - 智能眼镜行业加速发展，25Q1 全球智能眼镜市场出货量 148.7 万台（同比 +82.3%），公司积极加码 XR 领域，已建立光学研发中心，歌尔股份战略入股 + 泰国产能布局落地，未来 XR 业务有望贡献业绩 [3] 定制化能力与技术优势 - 公司边际能力改善，凭借三合一、卡扣式等方案全覆盖，定制化能力与技术先发优势显著，有望实现量价齐升，歌尔入股后逐步强化触点连接，国内新客户拓展可期 [4] - 日本自动化车房树脂镜片产线预计 2025 年 7 月底投产，将进一步提升高端定制化产能，优化全球供应链布局 [4] 财务数据预测 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 1,760 | 2,061 | 2,472 | 2,961 | 3,551 | | 营业收入增长率 | 12.70% | 17.11% | 19.94% | 19.79% | 19.93% | | 归母净利润(百万元) | 327 | 428 | 538 | 659 | 816 | | 归母净利润增长率 | 31.56% | 30.96% | 25.54% | 22.64% | 23.76% | | 摊薄每股收益(元) | 0.68 | 0.89 | 1.12 | 1.37 | 1.70 | | 每股经营性现金流净额 | 1.13 | 1.12 | 0.78 | 1.08 | 1.26 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 23.44% | 27.01% | 25.32% | 24.45% | 23.23% | | P/E | 10.36 | 27.90 | 32.07 | 26.15 | 21.13 | | Р/В | 2.16 | 6.70 | 8.83 | 6.95 | 5.33 | [9] 市场报告评级比率 | 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 买入 | 0 | 0 | 2 | 5 | 14 | | 增持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 评分 | 0.00 | 0.00 | 1.00 | 1.00 | 1.00 | [12]

小米AI眼镜发售及行业影响 - 小米于6月26日发布首款AI眼镜，具备第一人称直播、跨端智联、百科问答、同声传译、智能家居操控等多项功能，并计划推出支付功能 [2] - 2025年更多大厂如字节、三星有望跟进发售AI眼镜，小米开启大厂发售序幕 [2] 公司业务及财务表现 - 公司为全球领先声光电产品及解决方案提供商，产品涵盖AR/VR头显、TWS耳机、智能穿戴等整机设备及声学、MEMS传感器等精密零组件 [3] - 2024年公司营收1009.54亿元（同比+2.41%），归母净利润26.65亿元（同比+144.93%） [3] - 2025Q1营收163.05亿元（同比-15.57%），归母净利润4.69亿元（同比+23.53%），毛利率12.41%（同比+3.21pct），净利率2.68%（同比+0.79pct） [3] 业绩修复及增长动力 - 大客户TWS耳机订单回升，智能声学整机业务营收及毛利率有望持续改善 [4] - 智能硬件板块产品结构优化，毛利率较高的XR/可穿戴板块营收占比提升 [4] - AI终端放量带动MEMS等零组件ASP提升，高端零组件占比升高进一步改善盈利能力 [4] - Meta新品及AI眼镜销量提升推动XR板块成为公司新增长动能 [4]

核心观点 - 6月行业经营数据显示部分行业利润有不同表现，市场情绪有看多信号，部分房企销售不佳但区域有分化，歌尔股份有望受益行业增长 [1][2][3][4] 总量研究 金融工程行业景气月报 - 根据6月行业经营数据预测煤炭、浮法玻璃、钢铁行业利润同比负增长，油价反弹带动炼化行业景气度同比持稳，水泥行业利润同比正增长 [1] - 能繁母猪存栏环比微增，预测Q4肉价延续低位震荡，PMI滚动均值企稳、房屋销售面积同比微降，经济数据维持企稳态势，所观测行业未有明显景气信号 [1] 金融工程量化月报 - 截至2025年6月30日，沪深300上涨家数占比指标环比上月上升且高于60%，市场情绪较高 [2] - 动量情绪指标近一月快线向上、慢线向下且快线处于慢线上方，预计未来一段时间维持看多观点 [2] - 均线情绪指标显示短期内沪深300指数处于情绪景气区间 [2] 行业研究 建材 - 有基础设施公募REITs估值跟踪报告 [3] 房地产 - 1 - 6月，TOP100房企累计全口径销售金额为1.8万亿元，全口径销售面积8597万平方米，同比分别为 - 11.4%、 - 22.2%，较1 - 5月变化 - 3.0pct、 - 2.2pct [3] - 主流房企全口径销售金额累计同比表现较好的有中国金茂 + 20%、越秀地产 + 11%、华发股份 + 11% [3] - 楼市区域分化加深，部分高能级城市逐步止跌回稳，推荐华润置地、中国金茂等 [3] 公司研究 电子 - 小米正式发售首款AI眼镜，歌尔股份作为全球领先XR设计代工厂商有望受益 [4] - 歌尔股份作为国内消费电子龙头企业，未来XR渗透率逐步提升，公司XR代工市占率高，叠加公司大客户耳机业务回升、智能硬件板块产品结构优化、零组件ASP提升等因素，25 - 27年PE分别为24X/20X/17X，看好公司未来营收及业绩的增长趋势，维持“买入”评级 [4]

苹果头戴式设备开发规划 - 公司正在秘密开发至少7款头戴式设备，包括3款Vision系列产品和4款智能眼镜产品 [1] - 2026年不会推出任何新头戴式设备，2027年开始陆续发布多款产品 [1] - 类似Ray-Ban的智能眼镜预计2027年出货量300万至500万台或更多，可能推动全球智能眼镜市场突破1000万台 [1] - 竞争优势源于硬件开发能力和生态系统整合，主要挑战在于AI驱动的操作系统和软件开发 [1][5] Vision产品线规划 - Vision Pro M5版本预计2025年第三季度量产，出货量15万至20万台，处理器从M2升级至M5 [3] - Vision Air计划2027年第三季度量产，重量比Vision Pro减轻超过40%，采用iPhone旗舰处理器 [3] - Vision Pro第二代预计2028年下半年量产，全新设计减轻重量并降低价格，搭载Mac级别处理器 [3] 智能眼镜产品线 - 类似Ray-Ban的产品计划2027年第二季度量产，预计2027年出货量300万至500万台 [4] - 该产品将提供多种镜框和镜腿材料选择，支持语音控制和手势识别 [4] - 更先进的XR眼镜计划2028年下半年量产，支持彩色显示和AI功能 [4] 显示配件项目 - 原计划2026年第二季度量产的显示配件产品已暂停开发，正在审查重新定位和规格调整 [5] - 该配件采用Birdbath光学技术，电致变色调光是关键卖点 [5] - 暂停原因在于竞争力不足，重量120-130克远超竞品的100克以下 [5] 市场竞争格局 - 在苹果推出具备显示功能的智能眼镜前，预计多个品牌会率先发布类似产品 [6] - 鉴于当前技术和设计仍需改进，这些早期产品在未来两年内可能仍将是小众产品 [6]

公司上市申请 - 安徽海马云科技股份有限公司向港交所主板递交上市申请，中金公司、招银国际为其联席保荐人 [1] 发行信息 - 每股H股面值为人民币1元 [2] 行业地位与业务模式 - 公司是中国最大的云游戏实时云渲染服务GPUaaS提供商，2024年市场份额达17.9% [3] - 业务覆盖游戏、泛娱乐、数字文旅、数字教育等行业，提供基于GPU图形计算的实时云渲染服务 [3] - 采用1+1+N战略：以GPU基础设施为核心技术基座，云游戏为核心应用场景，并扩展至AIGC、XR等多元化场景 [3] 客户与合作 - 客户包括数字内容运营商、游戏平台、游戏开发商等企业客户，通过SDK和API集成实现跨设备使用高性能GPU应用 [4] - 截至2024年底，公司为云游戏行业前十大市场参与者中的九名提供服务，合作方包括中国移动、头部游戏开发商等 [5] - 平台承载超过28,000款游戏，包括2024年发布的3A级动作角色扮演游戏等 [5] 财务表现 - 2022-2024年收入分别为2.90亿元、3.37亿元、5.20亿元人民币，年复合增长率约34% [5][6] - 同期年内亏损分别为2.46亿元、2.18亿元、1.86亿元人民币，亏损率逐年收窄 [5][6] - 2024年毛利率为24.9%，较2023年的26.6%略有下降 [6] - 研发开支占比从2022年的46.1%降至2024年的19.4% [6]

公司概况 - 公司成立于2013年，是中国第一家自主设计和开发服务器并为实时云渲染构建GPU集群的公司 [2] - 自2019年起战略性开始GPUaaS的大规模商业化部署，现已成为中国最大的云游戏实时云渲染服务GPUaaS提供商 [2] - 为游戏、泛娱乐、数字文旅、数字教育等行业提供实时云渲染服务和相关解决方案 [2] 市场地位 - 按2024年收入计算，公司在中国云游戏场景实时云渲染服务提供商中排名第一，市场份额为17.9% [3] - 截至2024年12月31日，公司为中国云游戏行业前十大市场参与者中的九名提供云游戏实时云渲染服务 [2] - 平台承载超过28,000款游戏 [2] 业务扩展 - 基于云游戏核心应用场景的经验，公司将能力扩展到泛娱乐、数字文旅、数字教育、AIGC、XR、直播和电子商务等领域 [4] - 截至2024年12月31日，公司在全球运营的GPU计算集群拥有10,000多台GPU服务器和63个高性能GPU计算节点 [4] - 已在新加坡、越南等国家和地区配置计算节点，正在英国、法国、德国、日本、韩国、澳大利亚、波兰和加拿大部署计算节点 [4] 财务表现 - 2022年至2024年营收分别为2.90亿元、3.37亿元和5.20亿元，复合年增长率为33.8% [4] - 同期毛利分别为0.62亿元、0.89亿元和1.29亿元，复合年增长率为44.9% [4] - 毛利率分别为21.2%、26.6%和24.9% [4] 上市计划 - 公司于2025年6月27日正式向港交所递交招股说明书，拟主板挂牌上市 [2] - IPO募集资金将主要用于持续投资基础设施、核心平台软件研发、新兴产品开发推广、游戏AI能力开发迭代及营运资金 [5]

车载业务 - 智能驾驶快速发展驱动2025年车载镜头及摄像模组市场增长 预计全球新车单车镜头搭载量将从2024年3.5颗增至2025年超4.3颗 全球车载镜头总需求量将超过4亿颗 [1] - 公司在车载镜头领域凭借高技术、高质量、高性价比和快速反应优势 有望实现全球市占率进一步提升 车载摄像模组业务起步较晚但成长空间大 目标3-5年成为全球前三的车载视觉方案提供商 [1] - 公司拓展激光雷达、HUD、智能大灯等业务 激光雷达已有20多个量产定点 项目总金额超15亿人民币 多款智能车灯产品实现量产交付 新增多个AR-HUD PGU模组项目定点 [1] 手机业务 - 2025年全球智能手机出货量预计同比微增0.2%至11.75亿部 中国市场同比增长2.2%至2.84亿部 手机摄像头模组采购金额预计同比增长7.1% [2] - 手机光学产品创新趋势持续 小型化、OIS摄像模组、长焦类摄像模组、玻塑混合等细分赛道需求增长 公司凭借核心平台技术优势和制程能力实现产品结构改善 [2] - 北美大客户发展良好 未来北美及韩国客户的产品份额有望持续提升 打开三年维度的增长空间 [2] XR及机器人业务 - XR市场进入快车道 预计2025-2026年MR头显及智能眼镜出货均将突破1000万台 光学器件在MR/智能眼镜中BOM占比分别约40%~60%/40%~70% [3] - 公司具备XR全链路光学产品覆盖+垂直整合+规模量产能力 在交互模组、显示模块、光机、光波导等多细分领域实现单项冠军 [3] - 机器人业务由功能型向具身智能机器人迈进 定位由视觉方案提供商向系统方案提供商升级 已拿到超20亿项目订单 [3] 公司整体展望 - 手机业务受益于全球经济弱复苏及安卓高端机型光学影像创新趋势 车载业务受益于智驾平权浪潮 XR/机器人业务前瞻布局有望实现长线成长 [4] - 预计2025-2027年公司总收入及归母净利润将保持增长 对应EPS及PE估值具备吸引力 [4]