再融资计划 - 公司拟向不超过35名特定对象发行不超过14.9亿股A股股票，募集资金总额不超过60亿元，控股股东苏州国发及其一致行动人苏州营财参与认购 [1] - 募集资金用途包括：子公司增资不超过15亿元、信息技术及合规风控投入不超过12亿元、财富管理业务投入不超过5亿元、债券投资业务投入不超过10亿元、做市业务投入不超过5亿元、偿还债务及补充营运资金不超过13亿元 [3] - 国资股东历史认购比例较高，2014年和2016年非公开发行中分别认购82.71%和69.67%，2020年和2021年配股中控股股东全额认购，此次预计国资股东合计认购比例超50% [4][5] 业绩表现 - 2025年上半年归母净利润预计17.48亿—19.81亿元，同比增幅50%—70%，扣非净利润预计17.34亿—19.65亿元，同比增幅50%—70%，增速在上市券商中排名居前 [6] - 2025年一季度投资收益（含公允价值变动）达12.89亿元，同比增长115%，投资交易能力成为核心竞争力 [7] - 2022年至2024年营业收入分别为104.86亿元、112.81亿元和115.34亿元，呈现逐年增长态势，2024年和2025年一季度归母净利润行业排名均居第14位 [7] 股东回报 - 上市以来累计分红15次，累计派送红利79.98亿元（含税），2024年度现金分红15.50亿元，占归母净利润65.52%，分红比例行业前列，股息率4%位居上市券商第一 [8] - 修订三年股东回报规划，未来三年现金分红比例从不少于30%提升至不少于50% [9] - 截至7月18日收盘股价9元/股，总市值447亿元，年内累计上涨近20%（行业排名第二），自2023年初以来累计上涨超50%（行业排名第七） [10] 业务优势 - 在北交所、债券融资、研究和投资交易领域构筑特色化优势，累计助力80多家科技创新企业上市，保荐北交所企业数量行业前列 [7] - 研究所聚焦机械、新能源、半导体、汽车等行业，市场占有率和品牌影响力持续增长 [7] - 投资交易能力稳健灵活，优化策略提升收益率，被研报评价为"以投资能力开启第二增长曲线的中型券商" [7]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 公司发布2025年半年报预告，预计半年度归母净利润10.2 - 11.2亿元，同比增27.52% - 40.03%；扣非归母净利润12.6 - 13.6亿元，同比增26.20% - 36.22%；25Q2归母净利润5.21 - 6.21亿元，环比增4.41% - 24.45%，同比增9.92% - 31.01%；扣非归母净利润7.66 - 8.66亿元，环比增55.06% - 75.30%，同比增10.37% - 24.78%。业绩增长受益于金属价格上涨、抢抓生产时机和降本增效，计划对部分固定资产报废处置影响归母净利润约 - 2.7亿元 [4] - 2025H1锡、铜、锌价格分别同比增长9.22%/4.22%/5.17%，2025Q2价格分别同比+0.30%/-2.06%/-2.96%，环比+1.24%/+0.80%/-5.90%；2025年计划生产产品锡9万吨、产品铜12.5万吨、产品锌13.16万吨、铟锭102.3吨，Q1生产产品锡2.42万吨、产品铜2.44万吨、产品锌3.33万吨，铟锭30吨，预计Q2产量与Q1基本持平 [5] - 公司6月13日公告计划回购股票用于减少注册资本，回购价格不超21.19元/股，回购数量943.84万股，约占总股本0.57%；2024年先后两次分红，股息率达2.07%，较2023年明显提升 [5] - 供给端缅甸佤邦锡矿复产但未明显放量，锡精矿加工费下滑，冶炼端原料紧缺，部分冶炼厂或提前检修；需求端下半年出口、光伏需求或弱化，但半导体行业处于景气周期，全球销售额增速或达11%左右，锡价长期中枢上移可期 [6] - 预计公司2025/2026/2027年营业收入483.57/518.96/546.78亿元，分别同比变化15.21%/7.32%/5.36%；归母净利润23.09/25.50/27.38亿元，分别同比增长59.86%/10.45%/7.36%，对应EPS分别为1.40/1.55/1.66元；2025 - 2027年对应PE分别为11.48/10.39/9.68倍 [6] 报告公司基本情况 - 最新收盘价16.10元，总股本/流通股本16.46亿股，总市值/流通市值265亿元，52周内最高/最低价16.93/12.80元，资产负债率40.2%，市盈率18.88，第一大股东为云南锡业集团有限责任 [3] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|41973|48357|51896|54678| |增长率(%)|-0.91|15.21|7.32|5.36| |EBITDA（百万元）|4005.36|4098.78|4416.71|4603.42| |归属母公司净利润（百万元）|1444.23|2308.73|2549.89|2737.57| |增长率(%)|2.55|59.86|10.45|7.36| |EPS(元/股)|0.88|1.40|1.55|1.66| |市盈率（P/E）|18.35|11.48|10.39|9.68| |市净率（P/B）|1.27|1.20|1.11|1.03| |EV/EBITDA|7.77|8.09|6.98|6.13|[10] 财务报表和主要财务比率 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|41973|48357|51896|54678| |营业成本（百万元）|37947|43608|46722|49172| |税金及附加（百万元）|452|521|559|589| |销售费用（百万元）|61|70|75|79| |管理费用（百万元）|811|934|1002|1056| |研发费用（百万元）|397|458|491|518| |财务费用（百万元）|292|141|141|141| |资产减值损失（百万元）|-167|5|5|5| |营业利润（百万元）|2098|2934|3240|3478| |营业外收入（百万元）|26|0|0|0| |营业外支出（百万元）|289|0|0|0| |利润总额（百万元）|1835|2934|3240|3478| |所得税（百万元）|265|423|467|502| |净利润（百万元）|1570|2510|2773|2977| |归母净利润（百万元）|1444|2309|2550|2738| |每股收益（元）|0.88|1.40|1.55|1.66|[13] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增长率(%)|-0.9|15.2|7.3|5.4| |成长能力 - 营业利润增长率(%)|13.3|39.8|10.4|7.4| |成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%)|2.5|59.9|10.4|7.4| |获利能力 - 毛利率(%)|9.6|9.8|10.0|10.1| |获利能力 - 净利率(%)|3.4|4.8|4.9|5.0| |获利能力 - ROE(%)|6.9|10.4|10.7|10.7| |获利能力 - ROIC(%)|5.9|7.4|7.7|7.8| |偿债能力 - 资产负债率(%)|40.2|41.5|39.9|38.3| |偿债能力 - 流动比率|1.63|1.76|2.04|2.32| |营运能力 - 应收账款周转率|72.94|72.02|74.71|79.24| |营运能力 - 存货周转率|5.42|5.38|5.20|5.15| |营运能力 - 总资产周转率|1.14|1.26|1.26|1.26| |每股指标 - 每股收益（元）|0.88|1.40|1.55|1.66| |每股指标 - 每股净资产（元）|12.67|13.45|14.49|15.61| |估值比率 - PE|18.35|11.48|10.39|9.68| |估值比率 - PB|1.27|1.20|1.11|1.03|[13] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流净额（百万元）|3405|2456|3189|3514| |投资活动现金流净额（百万元）|-300|85|128|141| |筹资活动现金流净额（百万元）|-2774|310|-983|-1045| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|338|2847|2335|2610|[13]

中国股市近期表现 - 上证综指较2024年底上涨5% 创下3年半以来的新高 上周末（7月11日）收于3510.1772点 为2022年1月以来最高水平 单周上涨1%且连续3周上涨 [1][3] - 沪深300指数较2024年底同样上涨 资金重新流入中国股市 此前曾因贸易摩擦撤离 [1][3] - 中证银行指数表现突出 较2024年底上涨17% 大幅领先总体涨幅 [3] 银行股成为上涨主力 - 工商银行股价创2007年11月以来17年零8个月新高 达8.36元 建设银行创2007年12月以来新高 农业银行刷新上市以来新高 [3] - 主要银行股股息收益率超4% 显著高于沪深300指数总体股息率（2.5%） 地方银行如江苏及成都银行股息收益率超5% 吸引资金明显流入 [3] 上市公司分红趋势增强 - 高盛预测2025年中国上市企业现金分红和股票回购总额将达3.5万亿元 创历史新高 预计同比增长14% 延续2024年13%的增长势头 [4] - 中国政府借鉴日本经验 自2024年起积极鼓励上市企业回报股东 投资者对分红和回购预期升温 [4] 房地产板块受政策预期推动 - 住建部团队赴广东浙江调研 强调促进房地产市场平稳健康发展 市场猜测将出台遏制下滑政策 [5] - CSI房地产指数自6月中旬低点已上涨近10% 资金加速流入房地产股 [5] 市场上涨的驱动因素与潜在挑战 - 上涨主要受分红预期和政策猜测驱动 银行股和房地产板块表现突出 [3][4][5] - 宏观经济前景仍存担忧 特别是房地产问题 市场对上涨持续性存在质疑 [1][5]

公司战略与产品布局 - 公司控股子公司浙江天元生物药业有限公司获得国家药监局颁发的四价流感病毒裂解疫苗《药品注册证书》，成为国内第9家四价流感疫苗持证企业 [1] - 此次获批是公司"以中药为基础，向生物药、疫苗领域扩张"战略的关键落子 [1] - 公司疫苗板块已拥有6项疫苗产品，包括2项流感病毒裂解疫苗、A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗等，另有水痘减毒活疫苗等产品在研发中 [6] 行业需求与市场机会 - 我国每年流感发病人数约为8400万到1.44亿，相当于每10人中有1人感染 [1] - 流感疫苗接种率仍处于较低水平，具备较大提升空间 [1] - 疫苗在7月获批，为9-11月最佳接种期预留了充足生产和铺货时间 [1] 产品技术参数 - 疫苗主要成分为当年使用的各型流感病毒株血凝素，每0.5ml含各型血凝素15μg [3] - 剂型为注射剂，规格为预灌封注射器每支0.5ml [3] - 药品批准文号有效期至2030年7月7日 [3] 研发投入与技术实力 - 截至2025年6月30日，公司在疫苗项目上的研发投入达约1.26亿元 [7] - 公司高度重视药品研发，严格控制研发、制造及销售环节的质量与安全 [7] 股东回报与社会责任 - 上市以来累计支付现金分红91.83亿元(含回购)，远超上市募集资金39亿元 [8] - 计划将2023年回购的4485.36万股用于减少注册资本并注销，预计总股本缩减至10.61亿股 [8] - 公司累计全国纳税超320亿元，持续促进地方就业和经济发展 [8]

原油价格与炼化企业盈利 - 2025年上半年原油基本面偏弱，油价中枢下移，化工品特别是烯烃产品价差明显改善 [1][2] - 在油价分别为80/70/60美元基准下，浙石化理论净利润分别约为53/107/138亿元，恒力炼化理论净利润分别约为16/45/70亿元 [1][2] - 伴随油价下跌，化工板块成本端优化，民营大炼化盈利弹性有望释放，煤炭价格下跌进一步优化燃动成本，恒力炼化和浙石化煤耗成本或分别下降约11.74和8.24亿元 [2] 炼化行业供给侧 - 2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，2024年国内炼油产能9.23亿吨，预计2025-2030年期间新增炼油产能5800万吨，炼化扩能接近尾声 [3] - 政策加快淘汰低效落后产能，叠加税改压缩地炼生存空间，或推动落后炼能加速退出 [3] - 中性情景下，2025-2026年国内炼能增速明显放缓，2027-2028年或出现炼能负增长，先进产能竞争优势凸显 [3] 需求端与化工品机遇 - 2025-2026年国内化工用油需求年均增速约3%-4%，消费政策支撑需求增长 [4] - 中性假设下，2025-2030年聚烯烃消费增速在1-4%左右，需求端弱复苏；芳烃板块受益于下游装置产能扩张，需求有望修复 [4][5] - 民营炼化具备一体化、规模化、高端化优势，行业景气回暖背景下盈利修复可期 [5] 民营炼化长期投资价值 - 民营炼化分红比例维持较高水平，负债率下降5%对应财务费用优化约9-12% [5] - 资本开支放缓阶段，民营炼化进入投资效益回收期，自由现金流持续改善 [5] - 民营炼化企业当前估值水平或低于其炼化资产的股权价值，长期投资价值凸显 [5] 投资建议 - 重点推荐具备规模优势、化工产业链条长、高附加值产品布局丰富的民营大炼化龙头：恒力石化、荣盛石化；建议关注东方盛虹 [6]

公司分红派息 - 五粮液2024年度分红方案为每10股派发现金红利31.69元（含税），合计派发现金红利123.01亿元，占同期归母净利润的比例为38.62% [1] - 2024年全年分红总额达223亿元（包括100亿元中期现金分红和123亿元年度分红），分红率70%，创历史新高 [1] - 公司未来三年股东回报规划承诺每年度现金分红比例不低于70%、分红总额不低于200亿元 [1] - 截至目前公司累计现金分红24次，分红总金额1164亿元，系上市以来募集资金的31倍 [2] 财务表现 - 2024年公司实现营业总收入891.75亿元，同比增长7.09%；归母净利润318.53亿元，同比增长5.44%，连续10年保持稳健增长 [1] - 2024年一季度公司实现营业收入369.4亿元，同比增长6.05%；利润总额204.31亿元，同比增长5.02% [1] 行业地位 - 五粮液2024年分红金额在A股排名第九，是15家分红超百亿元的非金融、石油企业之一 [2] - A股已有3113家上市公司完成2024年度分红，累计分红总额13743.45亿元 [2] 发展战略 - 公司表示未来将持续提升分红率，并根据实际情况积极研究回购事项 [2] - 白酒龙头企业正通过品牌、渠道、产品创新与政策红利的深度协同形成多维度增长驱动 [2] - 五粮液通过"高比例分红+主动市值管理"构建股东回报核心优势，维护中小投资者权益并夯实长期发展价值根基 [2] 行业环境 - 中国白酒行业面临社会消费趋势转变与行业结构性调整的双重挑战 [3] - 五粮液依托多层次产品矩阵、抗风险渠道体系及管理创新，在宏观经济波动中保持稳健增长 [3] - 企业通过优化股东回报机制（如提升分红比例及股份回购）进一步夯实投资者信心 [3]

全球银行股表现 - 2024年至今全球多地银行指数涨幅显著，逼近或超过2010年以来新高，且跑赢大盘 [1] - A股银行屡创新高，但全球银行股普遍呈现上涨趋势 [1][3] - 全球银行股创新高背后有两大驱动因素：一是银行作为"确定性资产"获得价值重估，二是加息周期推动银行息差收入增加、利润增长 [1] 各地区银行特点 - 美国银行：稳分红、高回购、高成长 [1] - 欧洲银行：现金分红且有成长性 [1] - 日本银行：利润修复、分红提升 [1] - 中国银行：低估值、高股息、稳定分红 [1] 估值比较 - 在PB-ROE框架下，A股/H股银行估值仍具吸引力 [1] - 全球主要银行龙头估值比较显示中国银行板块存在估值优势 [1][3] 市场观点 - 全球宏观环境下银行作为"确定性资产"获得价值重估 [1][3] - 海外银行的多种优势（高股东回报和成长性）对A股银行有积极影响 [3]

基金经理实盘操作 - 永赢基金任桀配置永赢科技智选混合发起C并多次加仓 截至7月9日持有收益率61.90% 总资产21.36万元 [1] - 上银基金陈博构建"左手红利右手科技"实盘组合 配置上银未来生活灵活配置混合C 持有收益率10.10% 总资产41.47万元 [2] - 海富通基金纪君凯持仓海富通中证港股通科技ETF发起联接C 持有收益率1.38% 总资产4.88万元 [2] - 鑫元基金刘俊文持仓鑫元价值精选混合A 持有收益率0.40% 总资产113.42万元 [2] - 中信保诚基金江峰实盘持有4只基金 其中自管产品中信保诚景气优选混合C和中信保诚多策略灵活配置混合(LOF)A收益率分别达68.08%和25.58% [2] - 天弘基金郭相博长期持有天弘医药创新混合 A类和C类份额收益率分别为7.48%和17.32% [2] - 国金基金姚加红实盘总金额超389万元 其中国金量化多因子股票和国金量化多策略灵活配置混合A收益率分别为29.19%和30.14% [3] - 国金基金马芳实盘总金额超180万元 其中国金量化多因子股票A、国金量化多策略灵活配置混合A、国金量化精选混合A收益率分别为36.83%、35.58%、23.69% [3] - 德邦基金雷涛实盘持仓分化 德邦鑫星价值灵活配置混合A收益率43.29% 德邦高端装备混合A亏损超20% [3] 行业观点与市场展望 - 业内人士认为基金经理晒实盘是向投资者传递信心 显示对权益市场投资价值的看好 [1] - 财通基金预计下半年经济内生增长动能回升 新质生产力发展将带来新配置机会 建议关注科技成长板块和大消费产业链 [4] - 国海富兰克林基金徐荔蓉指出A股估值处于显著低位 吸引力提升 预计市场将在基本面、估值、情绪和流动性多维度形成向上共振 [5] - 国联安基金魏东认为下半年政策将持续发力 建议聚焦安全与战略产业、政策支持方向及新消费、技术前沿等新兴趋势 [5] 基金经理行为动机 - 基金经理晒实盘被视为与投资者"共进退"的行为 有助于提振基民信心 帮助理性看待市场波动 [3]

港股市场回购概况 - 截至7月10日，年内已有206家港股公司启动回购计划，涉及金额合计1007亿港元，行业龙头多次大手笔回购 [1] - 回购公司数量明显超过去年同期的186家和2023年全年的205家 [2] - 腾讯控股、汇丰控股及友邦保险合计回购额占港股市场总回购额超过75%，前十名回购额占比近90% [4] 回购驱动因素 - 企业估值处于历史低位，龙头公司通过回购传递股价低估信号并优化资本结构 [1] - 政策支持与市场回暖推动更多企业加入回购行列 [1] - 全球主要经济体进入降息周期，市场流动性改善，企业融资成本降低 [2] - 港交所库存股新规赋予企业更大资本运作空间 [2] 行业分布特点 - 医疗保健业、非必需性消费、资讯科技业等行业中上市公司数量居多，成为今年港股回购主力军 [4] - 回购力量由传统权重板块向更多行业扩散，消费、医药等板块参与度显著提升 [4] - 互联网与金融仍是主力军，但行业分布从互联网、金融扩展至消费、医药 [1][4] 龙头企业回购动态 - 腾讯控股年内回购395亿港元，连续多年稳居港股回购金额榜首，并宣布2025年计划至少回购800亿港元 [4] - 汇丰控股和友邦保险年内分别回购190亿港元和169亿港元 [4] - 腾讯控股采用每日稳定回购模式，并配合股份注销来提升股东回报 [5] 回购信号与市场影响 - 产业资本对企业内在价值的认可显著高于二级市场当前定价，强化了市场底部区域的确认逻辑 [3] - 企业治理理念趋于成熟，更多关注股东回报与资本效率，回购成为提振市值的重要手段 [3] - 回购潮反映出企业中长期信心增强，市场底部特征逐渐显现，港股或已进入价值修复阶段 [3] 未来展望 - 港股上市公司回购行为的持续性已具备坚实的现实基础与制度保障 [5] - 互联网与金融板块龙头企业自由现金流稳健增长，股价长期处于历史估值低分位区间，形成回购的天然激励机制 [5] - 短期内回购将提振市场情绪，减少流通股供给，支撑股价企稳；中长期将优化资本结构，提升ROE和每股盈利 [5]

麦克莫兰銅金(FCXUS)前景分析 - COMEX铜价因特朗普拟对进口铜征收50%关税飙升至历史高位 摩根大通因此上调麦克莫兰銅金目标价 [1] - 公司三大优势：卓越运营表现 格拉斯伯格矿山副产品黄金带来的行业领先单位成本 美国业务占比高于全球同业 [1] - COMEX铜价较LME溢价每增加01美元磅(当前溢价106美元磅 幅度25%) 可带来135亿美元年度EBITDA及经营现金流增长 受益于美国资产免税及免特许权使用费政策 [1] - 基于当前资本开支指引及审慎项目审批策略 预计公司将延续一季度5500万美元股票回购后的股东回报提升趋势 [1] - 摩根大通将目标价从42美元上调至56美元 反映大宗商品远期价格走强及经济衰退风险缓解 [1] 其他铜矿企业投资机会 - 摩根大通超配泰克资源(TECKUS) 建议关注其QB2项目运营表现 [2] - 看好聚焦美国铜矿业务的Ivanhoe Electric(IEUS) 尽管其尚处发展初期 [2] - 美国银行指出对COMEX铜价敏感度最高的两家企业：麦克莫兰銅金(2025年36%营收来自美国铜业) 南方铜业(SCCOUS)(占比40%) [2] - Hudbay Minerals(HBMUS)亚利桑那州Copper World项目建成投产后 2030年美国铜业营收占比预计升至30% [2]