核心观点 - 华润啤酒持续推进关厂行动以优化产能和推动高端化转型 目前正在处置3家工厂资产 包括驻马店工厂、汕头工厂和达州工厂[1] - 公司9年间累计关闭36家啤酒厂 工厂数量从2016年98家减少至2024年62家 产能利用率提升至76%[6][8] - 关厂行动是"3+3+3"九年战略的重要组成部分 旨在通过产能优化支持高端化发展 2024年该战略进入收官之年[10][12] 工厂数量变化 - 2016-2024年工厂数量变化为98家、91家、78家、74家、70家、65家、63家、62家、62家[6] - 2017-2019年关厂数量达23家 安置冗员3万多人[8] - 2020年后平均每年关厂3家 长期目标是将工厂数量控制在60多家[8] - 2024年关停两间工厂 同时新建济南和厦门两间智慧化工厂[8] 财务表现 - 2017年改革当年实现营收297.32亿元 同比增长3.6% 市场份额增至26.9%[8] - 营业收入从2016年286.94亿元增长至2024年386.35亿元[17] - 归母净利润从2016年6.29亿元增至2024年47.39亿元 增幅近八倍[17] - 毛利率从2016年33.71%提升至2024年42.64%[17] - 2024年出现2017年以来首次营收净利双降[22] 产能与效率 - 2024年产能约1900万千升 较2023年1910万千升下降0.5%[8] - 通过关厂行动产能利用率得到提升[8] - 新建厦门喜力工厂是中国规模最大的喜力啤酒厂[17] 高端化进展 - 2024年高档及以上啤酒销售增长9%[19] - 次高端及以上啤酒销量超过250万千升 较2020年146万千升增长超过100万千升[19] - 高端化带动平均销售价格同比上涨1.5%[19] - 具体品牌表现：喜力保持接近20%增长 老雪和红爵基本实现翻倍增长 superX和雪花纯生通过产品焕新实现增长 高端产品"醴"同比增长35%[19] 行业背景 - 中国啤酒产量从2014年开始持续下滑 2023年产量较高峰期减少四分之一以上[16] - 行业从规模发展转向高质量发展 评价标准从产量大小转向效率高低[16] - 多家啤酒企业同期进行关厂行动：重庆啤酒2015-2018年关闭近10家工厂 青岛啤酒2018-2019年关闭2家工厂 燕京啤酒2021年完成十余家工厂产销分离[13] - 关厂是行业普遍现象 国际上百威啤酒也曾进行多轮产能优化[13] 战略演变 - "3+3+3"战略分为三个阶段：前3年关闭低效工厂和裁员 中3年聚焦质量发展 后3年决胜高端[10] - 战略由前董事会主席侯孝海提出 其于近期卸任[10] - 公司从20世纪90年代的跑马圈地扩张转向现在的产能优化和高端化发展[15] - 高端化发展从1.0时期（提价、调整产品结构、优化产能）转向2.0时期（基于消费需求的品质和生活方式高端化）[24] 近期动态 - 公司拓展新消费场景 通过啤酒嘉年华活动构建国际品牌矩阵[24] - 与山姆会员店、盒马、歪马送酒等新兴渠道合作[24] - 平均售价增幅逐年收窄：2021-2024年分别为6.6%、5.2%、4%、1.5%[22]

核心财务表现 - 2025年第二季度GAAP收入为8.237亿美元 同比下降16.5% 但超出分析师预期的8.101亿美元 [1][2] - 非GAAP每股亏损0.04美元 较预期亏损0.08美元收窄 但较去年同期每股收益0.34美元下降111.8% [1][2] - 持续经营业务调整后EBITDA为3900万美元 同比下滑54% EBITDA利润率从8.6%降至4.7% [2][6] 区域市场表现 - 北美市场收入暴跌21.8% 主要受销量下降16%及Towanda工厂剥离导致7%收入损失影响 [5] - 欧洲市场收入相对稳定仅下降2.7% 销量下滑10%被价格提升2%和汇率利好5%部分抵消 [6] - 欧洲部门调整后EBITDA下降16.6% 但利润率压力明显小于北美市场 [6] 运营成本与效率 - 销售及行政管理费用同比下降11.9% 反映成本削减措施见效 [11] - 生产设施利用率持续低下 固定成本居高不下造成运营去杠杆化 [6][7] - 应收账款和库存逆势增加 对营运资本和流动性形成额外压力 [9] 战略举措进展 - 持续推进制造网络现代化整合 重点投资德州门类生产基地自动化升级 [7][10] - 垂直整合战略加强内部组件生产 提升质量控制与供应链效率 [4][11] - AuraLast木材防护处理等专利技术继续作为核心竞争力 [4][10] 全年业绩指引 - 2025财年收入指引区间32-34亿美元 预示核心收入同比下滑4%-9% [12] - 调整后EBITDA预期1.7-2亿美元 显著低于上年水平 [12] - 预计经营现金流为负1000万美元 反映持续利润率压力和需求疲软 [12] 行业环境挑战 - 全球关税政策导致年化3000万美元成本压力 公司计划逐步转嫁客户 [8][12] - 住宅和商业建筑市场需求持续疲软 特别是北美地区表现低迷 [5][12] - 环境监管和能效要求日益成为行业运营核心要素 [4]

公司业绩与预期调整 - 公司上调全年聚乙烯利润率预期至显著高于每吨400欧元水平[1] - 公司前6月欧洲指标利润率强于预期 主要受益于较低原料成本和产能关停[2] - 公司分别上调欧洲乙烯和丙烯全年指标利润率预期至每吨520欧元和385欧元[2] - 公司调整聚丙烯指标利润率预期至约400欧元/吨 较先前"高于"水平有所下调[2] 行业产能与成本结构 - 欧洲烯烃产能优化将持续 预计年底前高达400万吨/年产能关闭[2] - 公司通过裂解装置改造实现轻质原料(乙烷/液化石油气/丁烷)使用能力 在欧洲现金成本曲线中处于有利位置[2] - 欧洲乙烯和丙烯利润率预计高于今年早些时候预测值[1] 市场环境与展望 - 欧洲化学品市场预计持续承压 但公司2025年上半年业绩超出预期[1] - 需求持续低迷 但产能关停对利润率形成支撑[2] - 下半年市场存在不确定性 包括需求改善有限和关税实施的潜在影响[2]

投资评级 - 维持"买入"评级，6个月目标价未披露，当前股价5.4元 [4][8] 核心观点 - 海外产能扩张：计划在泰国投资4.416亿元建设7亿罐年产能二片罐生产线，哈萨克斯坦投资6.4652亿元建设9亿罐年产能生产线，优先满足当地啤酒、能量饮料及碳酸饮料客户需求 [1] - 国际化战略：东南亚和中亚布局将优化产能结构，提升海外市场份额，预计与境内业务形成协同效应，增强国际竞争力 [2] - 国内市场地位：并购中粮包装后二片罐市占率居首，25H1预计归母净利润8.5-9.6亿元（同比+55%-75%），扣非净利润3.4-4.5亿元（同比-15%-35%）受原材料价格和并购利息拖累 [3] - 盈利预测：预计25-27年归母净利润分别为14.1/13.4/14.3亿元，对应EPS 0.55/0.53/0.56元 [4][8] 财务数据 - 营收预测：25E/26E/27E分别为238.55/248.95/262.71亿元，同比增长74.47%/4.36%/5.53% [8] - 利润率：25E毛利率15.61%，净利率5.92%，ROE 13.89% [11] - 估值指标：25E市盈率9.79倍，市净率1.36倍，EV/EBITDA 8.09倍 [8][11] 产能与资本开支 - 海外项目资金来源于自有及自筹资金，计划搬迁国内设备降低现金投入 [2] - 资本支出：25E/26E/27E预计为8.31/10.39/13.08亿元 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周内乙二醇突破上行主因商品整体走势带动，基本面无显著变化，下游聚酯维持减产计划，自身装置检修与重启并存 [5] - 下周预计乙二醇回调，运行区间4300 - 4500元/吨，可逢高布空，因成本端原油价格上涨乏力，供应端总体供应上修，需求端聚酯开工维持当前水平、织造开工下滑，港口库存预计小幅增加 [5] 根据相关目录分别进行总结 盘面及现货情况 - 盘面周内成交118万手，持仓28.04万手（+0.93万手），主力合约7月28日收盘价较7月21日上涨26元/吨，变化幅度0.59%，结算价上涨65元/吨，变化幅度1.48% [9][11] - 现货内盘偏高成交4624（7.25），偏低成交4452（7.21），福建、张家港、东莞价格上涨，外盘526.9美元/吨（+9.7），本周基差均值为57.40元/吨，上周均值为68.80元/吨，乙二醇内外盘保持倒挂，整体水平在70 - 110美元/吨 [12] MEG装置、库存及生产利润情况 - 环氧乙烷下游需求乏力，部分EO - EG联产装置有EO回切EG动作/计划，7.22 - 7.28综合开工率62.40%，7.15 - 7.21为61.40%，石油制开工63.94%，煤制开工60.07%，甲醇制开工62.40% [16][19] - 周内天盈装置检修，建元、寿阳、榆能化学装置重启，浙石化、盛虹、昊源装置负荷调整，中化学装置重启暂未出料 [21] - 展示多家非煤制和煤制装置开工变动情况 [24][27] - 动力煤价格上行，乙二醇现货价格反弹幅度大，本周煤制乙二醇利润小幅上行，MTO本期利润 - 1637.13元/吨，煤制701.23元/吨，乙烯制 - 104.05美元/吨 [29][31] - 港口库存同比处于低位且近期连续去库，截止7.24，MEG港口库存为42.04万吨，较上期减少3.08万吨，环比变动1.98%，各港口库存有增有减 [33][35] - 7.17 - 7.23，张家港主港日均发货4030吨附近，太仓方向两主要库区日均发货4860吨附近，宁波方向日均发货3800吨附近，主流内贸中转罐统计库存在0.9万吨附近，较上期下降0.2万吨 [38] 基本面分析 - 市场关注美国关税政策走向，展示多种原料与MEG价格关系 [42][43] - 聚酯工厂周均负荷为86.87%，江浙织机周均负荷为58.26%，聚酯相关产品价格有涨有跌，半光POY150D/48F、DTY150D/48F、FDY150D/96F市场均价较上期分别跌0.45%、1.08%、0.15%，涤纶短纤华东市场本期均价跌0.74%，聚酯瓶片华东地区本周均价涨0.96% [46] - 涤纶短纤行业开工稳定、货源充足，需求差，本周成本偏暖与需求较差博弈；聚酯瓶片行业周均开工率稳定在71.93%，供应宽松，工厂控制产出使库存压力可控，需求平淡，市场交投活跃度回落 [50] - 纺织市场淡季，坯布市场需求弱，大众面料销量不足、价格稳中有跌，多数织造工厂亏损压力大、生产积极性不高，终端客户下单少、实单压价明显，部分客户开始少量备货秋冬面料，但市场整体疲软，新接订单不足，各地区织机开机率有维稳有变动 [51][53] - 7.21 - 7.25，聚酯产销周内平均估算为7成，“反内卷”浪潮为市场注入看多情绪，周二部分头部聚酯下游投机买入，长丝产销放量，主流聚酯工厂POY产销高达800% - 1400% [57] - 截止7.24，长丝库存下降明显，POY平均库存天数为15.50天，FDY平均库存天数为20.30天，DTY平均库存天数为28.10天，涤纶短纤主流工厂库存天数为7.86天，较上期减少0.18天，聚酯切片工厂库存天数9.34天，较上期减少1.61天 [58][60]

公司业绩表现 - 2025财年收入增长11.7%至78.4亿港元，实现筑底企稳 [1] - 贴身内衣业务收入42.43亿港元，同比增长3.0%，占总收入54.2%，毛利率提升1.0个百分点至24.7% [3] - 运动产品业务收入29.34亿港元，同比增长26.9%，占总收入37.4%，运动胸围业务实现双位数增长 [3] - 消费电子配件业务收入4.09亿港元，同比增长43.2%，主要由上半年新产品订单带动 [3] - 维密中国业务收入19.66亿港元，同比增长4.4%，净利润8560万港元，电商渠道表现突出 [4] 业务战略与创新 - 优化品牌伙伴组合，聚焦"Better&Best"产品定位，创新研发产品订单显著提升 [3] - 利用专利贴合工艺技术发展差异化功能性服装产品，成为运动产品增长核心引擎 [3] - 采取动态订单预测和供应链管理策略，灵活调整生产计划，拓展高附加值产品 [3] - 将Bonding工艺技术从内衣拓展至运动业务，并复制至服装业务，Bonding系列服装成为重要开发项目 [5] 产能布局与智能化转型 - 推进智能化转型，通过架构垂直化、管理智能化、设备自动化等措施提升效率 [4] - 深圳厂房全面搬迁至肇庆基地，研发部门迁移计划推进，强化本地创新与生产联动 [4] - 越南基地产值占总收入85%，越南雇员31900名，中国内地雇员4900名 [4] - 依托越南厂房满足国际需求，肇庆厂房配合"China for China"规划，构建双轨模式 [4] 市场前景与挑战 - 全球市场不确定性增加，消费前景未明，品牌伙伴订单趋于审慎 [5] - 供应链竞争激烈，产品差异化成为突围关键 [5] - 推行研发、生产、营运等多环节降本增效措施，提升组织效能 [5] - 深化与战略供应链伙伴协作，引入新供应商伙伴，拓展中国、欧洲及日本等多元市场 [5]

行业政策与市场表现 - 生猪板块近期反弹，DCE生猪期货大涨1.67%并刷新年内新高，畜牧养殖ETF（516670）周内上涨3.37%，连续6个交易日净流入累计达1.15亿 [1] - 反弹原因包括反内卷政策推动行业供给去化、竞争趋缓及盈利改善，以及SW农林牧渔行业指数PB约2.53倍仍处于历史低位 [1] 产能现状与调控政策 - 当前能繁母猪存栏量达4043万头，为正常保有量的103.7%，接近产能调控绿色区域上限，未来仍有较大去化空间 [4] - 政策调控包括要求头部猪企暂停扩产、调减能繁母猪100万头至3950万头目标、引导出栏体重控制在120公斤左右及淘汰低产母猪 [6] - 农业农村部监测显示6月中大猪存栏量较上月降低0.8%，预示7、8月生猪出栏量减少或支撑猪价企稳 [6] 行业格局与企业表现 - 反内卷政策加速落后产能出清，优质上市猪企有望受益，2025年优质产能或维持盈利 [7] - 头部企业如神农集团、牧原股份、温氏股份完全成本已降至12-12.5元/公斤，具备长期竞争优势 [7] - 14家上市公司中11家业绩预增，牧原股份预计上半年归母净利润同比增长1190%，下限102亿元、上限107亿元 [7][8] 重点企业数据 - 牧原股份归母净利润预计102-107亿元，巨星农牧1.65-1.95亿元，正邦科技1.90-2.10亿元，神农集团3.41-4.20亿元 [8] - 畜牧养殖ETF（516670）覆盖牧原股份、温氏股份等成本优势突出的生猪养殖企业，养猪相关概念股权重占比超60% [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 不锈钢短期宏观驱动情绪消退后走弱基本面格局，运行区间在1.2 - 1.3万；多部委政策利于稳定盘面，7月钢厂排产小幅减少，但库存与产能压力大，下游消费差，供给端高供给，成本动态下降[2] - 沪镍短期行业政策利于底部企稳，关注印尼矿端政策和美国就业市场；长期面临去化库存和产能优化压力，短期镍价偏弱区间运行12 - 12.5万元[2] 各目录总结 本周产业要闻 - 涉及不锈钢和沪镍产业消息，但未详细阐述内容[3][4] 纯镍&不锈钢 - 基差：不锈钢基差较上周持平，各品牌价格在12650 - 13500元，期货贴水50元；精炼镍基差较上周下降1000元，国产金川品牌维持12.32万元，其他品牌12.1万元附近，期货平水[7][9] - 库存：产业链上下游库存均处于历史高位，不锈钢社会总库存116.75万吨，周环比上升0.93%；中国14港港口镍矿库存增加24.65万湿吨至896.49万湿吨，增幅2.83%；沪镍较上期减少617吨至2.04万吨[10][11][5] - 生产利润：价格低位生产利润缩减，但部分钢厂工艺仍存利润[14] - 产量与出口：6月产量有所降低但仍处高位，外需旺盛；2025年1 - 5月中国精炼镍累计出口量78588.207吨，同比增加45446吨，增幅137.12%[17][18][5] - 海内外库存：精炼镍国内交易所库存转移至海外，LME镍来自中国的品牌占比扩大；不锈钢仓单受现货低迷影响减少[19] 镍铁 - 价格：镍矿矿端价格坚挺，印尼镍矿成本减弱，高镍铁市场价格905 - 915元/镍，较上周下跌5元[27] - 生产利润：海外进口镍铁维持高位，国内镍铁钢厂即期利润全面亏损，海外印尼镍铁利润降低；2025年1 - 5月中国镍铁进口总量451.6万吨，同比增加88.2万吨，增幅24.3%[30] - 产量与进出口：2025年1 - 5月中国镍铁进口总量451.6万吨，同比增加88.2万吨，增幅24.3%；自印尼进口镍铁量440.4万吨，同比增加89.9万吨，增幅25.6%[32] 镍中间品 - 价格：全国铬矿港口总库存299.4万吨，南非铬矿库存占比85%，环比上周上升1%[36] - 生产利润：本周氢氧化镍生产硫酸镍成本上升，即期利润亏损状态加剧；镍豆产硫酸镍成本整体上升，生产即期利润亏损状态加剧[39] - 产量：涉及硫酸镍、印尼MHP、印尼高冰镍产量相关图表，但未详细阐述数据变化[41][43] - 进口量：涉及镍矿、硫酸镍、MHP、高冰镍进口量相关图表，但未详细阐述数据变化[47][49] 沪镍、不锈钢供应量 - 中国原生镍供应量2024年为246.40万吨，消费量为255.24万吨；中国+印尼不锈钢供应2024年合计为4581万吨[52]

政策信号与行业动态 - 中央财经委员会第六次会议将光伏行业"无序竞争"问题提上议程，明确提出加快落后产能退出，推动行业向高质量方向发展 [1] - 头部光伏玻璃企业宣布自7月起主动减产30%，以缓解行业结构性压力 [1] - 工信部于7月3日召集制造业重点企业召开座谈会，强调加强产品质量、提升产业结构效能，推动行业有序可持续发展 [1] 产品价格变动 - 多晶硅致密料均价为35 0元/kg，环比持平 [2] - N型182硅片均价为0 88元/片，环比下降0 020元/W [2] - N型210硅片均价为1 20元/片，环比下降0 050元/W [2] - PERC电池182均价为0 035$/W，环比持平 [2] - TOPCON电池均价0 245元/W，环比下降0 015元/W [2] - 双玻HJT组件均价为0 83元/W，环比持平 [2] - 双玻182组件均价为0 68元/W，环比持平 [2] - 中国集中式、分布式组件均价均为0 67元/W，环比持平 [2] - BC集中式、分布式组件均价分别为0 780、0 80元/W，环比持平 [2] 市场表现与估值 - 光伏板块最近一周（2025年6月27日-7月4日）涨跌幅0 79%，跑输沪深300指数0 23个百分点 [3] - 年初以来光伏板块累计涨跌幅为-3 87%，跑输沪深300指数8 70个百分点 [3] - 光伏板块2025年7月4日TTM-整体法估值为18 95倍，与SW行业分类各板块相比排名中等靠后 [3] - 光伏板块相对沪深300的估值溢价1 51倍 [3]

磷酸铁锂前驱体技改项目 - 四川省盈达锂电新材料有限公司计划投资3000万元在四川蓬溪经济开发区现有厂区进行技术改造 最终形成年产10万吨锂离子电池正极材料磷酸铁锂前驱体的生产能力 [2] - 技改内容包括将原有4万吨钠法磷酸铁及6万吨铵法磷酸铁产能优化调整为10万吨铵法磷酸铁 分三期建设 一期2 5万吨 二期5万吨 三期2 5万吨 [2] - 采用氨水与稀磷酸反应工艺替代外购磷酸一铵原料 增强原料供应的自主可控性 同时对干燥工段进行节能型工艺升级 新增废气治理系统等环保设施 [2] 固态电池行业动态 - 2025年将举办第三届中国固态电池技术发展与市场展望高峰论坛 聚焦固态电池技术进展与市场前景 [3]