油） 021-60635738 lijie@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3031215 021-60635737 renjunchi@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3037892 硅）028-8663 0631 penghaozhou@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3065843 021-60635740 pengjinglin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3075681 021-60635570 liuyouran@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F03094925 研究员：李金（甲醇） 021-60635730 lijin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3015157 021-60635727 fengzeren@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F03134307 行业 光伏月报 日期 2025 年 06 月 04 日 能源化工研究团队 研究员:李捷,CFA（原油燃料 研究员：任俊弛（PTA/MEG） 研究员：彭浩洲（工业硅/多晶 ...

五月天、小满后，由朝阳永续联合博时基金主办的的「王者小二俱乐部全国巡回投顾沙龙」2025年首站来到了钱塘江畔的"东南第一州"杭州，以"风起科 技浪，风口此中藏"为主题，与来自全国各地的优秀投资顾问和基金经理们一起，共同探讨科技浪潮下的后市投研机会。 2025年二季度以来，全球投资环境在变局交织中呈现"东升西降"的格局。国际政策风云变幻叠加地缘博弈下，AI技术的突破加速着全球产业链重构；国内 看，高频政策发力与科技深化的双轮驱动，让部分代表未来的新兴主题成为焦点。2025年即将过半之际，我们的投资如何乘上科技浪潮、如何把握科技风 口？ 五月天、小满后，由朝阳永续联合博时基金主办的「王者小二俱乐部全国巡回投顾沙龙」2025年首站来到了钱塘江畔的"东南第一州"杭州，以"风起科技 浪，风口此中藏"为主题，与来自全国各地的优秀投资顾问和基金经理们一起，共同探讨科技浪潮下的后市投研机会。 本次杭州沙龙获得了合作伙伴博时基金的鼎力支持，同时感谢广发证券、中国银河证券、方正证券、财通证券、长江证券、中泰证券、国泰海通证券、国 元证券等近30家券商机构的热情参与！ 沙龙期间，博时基金指数与量化投资部基金经理尹浩、中国银河证券明 ...

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [6][9] 报告的核心观点 - 天合光能2024年和2025Q1业绩下滑，2024年实现收入802.82亿元，同比下降29%，归母净利-34.43亿元，同比下降162%；2025Q1实现收入143.35亿元，同比下降21%，归母净利-13.2亿元，同比下降356% [2][4] - 公司积极转型解决方案服务商，组件、储能、系统解决方案、数字能源服务等业务各有表现，2024年组件出货超70GW，储能累计出货超10GWh，系统解决方案收入同比降40.99%，数字能源服务收入同比增99.61% [9] - 公司财务上减值计提充分，2024Q4计提16.6亿元，2025Q1计提3.6亿元，2024年经营性现金流净额80亿元，年末在手现金超200亿元 [9] - 公司积极应对美国关税风险，提前储备库存、印尼产能投产、出售美国工厂，2024年减值充分，2025年有望轻装上阵，多元业务提供底部利润支撑 [9] 根据相关目录分别进行总结 业务表现 - 2024年组件出货超70GW，210系列组件全球销售稳步提升，连续多年上榜BNEF Tier 1一级光伏组件制造商榜单，全年毛利率4.3%，受组件跌价等因素影响 [9] - 2024年储能累计出货量超10GWh，突破六大区域市场，全年收入23.35亿元，同比增长19.10%，毛利率12.95% [9] - 2024年系统解决方案收入同比下降40.99%，分布式系统销量受市场交易政策预期影响大幅下滑，毛利率18.40%，同比增加4.62pct [9] - 2024年数字能源服务收入同比增长99.61%，得益于新能源发电及运维业务快速扩张 [9] - 2025Q1组件价格低位，组件收入和利润承压，系统解决方案和数字能源服务业务提供业绩支撑，体现转型决心 [9] 财务数据 - 2024Q4计提各类信用及资产减值准备16.6亿元，2025Q1计提减值3.6亿元 [9] - 2024年经营性现金流净额80亿元，年末在手现金超200亿元 [9] 应对风险措施 - 在美国提前储备组件库存，预计受益于美国组件涨价 [9] - 在印尼电池+组件已投产，对等关税中位，考虑关税传导，印尼盈利水平可观 [9] - 出售美国工厂降低中美地缘政治风险 [9] 财务报表及预测指标 - 利润表预测显示2024 - 2027年营业总收入分别为802.82亿元、786.20亿元、854.00亿元、1024.40亿元等 [13] - 资产负债表预测显示2024 - 2027年货币资金分别为225.03亿元、184.97亿元、172.29亿元、190.87亿元等 [13] - 现金流量表预测显示2024 - 2027年经营活动现金流净额分别为80.08亿元、59.42亿元、98.71亿元、127.97亿元等 [13] - 基本指标预测显示2024 - 2027年每股收益分别为 - 1.59元、 - 0.54元、0.87元、1.53元等 [13]

2025年1—4月，太阳能发电新增装机量达到104.93GW，4月单月新增装机45.22GW，基本为上半年 光伏装机史上月度最高水平。随着"430"、"531"抢装结束，光伏产业链上硅片、电池片、组件各环节价 格经历涨跌波动后目前均有持稳倾向，而多晶硅环节则在本已现金流亏损的状态下，于4月中旬再次进 入价格下行通道，行业困局再度深化，目前企业仍在积极采取应对措施。 从企业生产经营策略来看，部分企业选择了检修，部分企业开始产能置换。首先，在5月份内，多 晶硅生产企业数量由之前的13家减少至11家，对目前已经稳定低负荷生产的企业来说，再度调低生产负 荷一方面会带来产品稳定性等问题，另一方面则会一定程度上增加生产成本，因此这部分企业倾向于暂 停生产进行检修，且后续部分企业也将有新增停产检修计划。另外，目前头部企业正在积极进行产能置 换，用运行较为良好的小产线，替换已经生产一定时间的大产线，并对全年的预期产量进行了近10万吨 的显著下调。整体来看，多晶硅企业开工率的积极调整有利于当前供需矛盾的缓解以及未来市场预期的 稳定。 从行业库存数量来看，截至2025年4月底，我国多晶硅库存约为39万吨，如果按照目前下游消费情 ...

万联证券股份有限公司投资顾问屈放在接受《证券日报》记者采访时表示，"抢装潮"过后，企业对市场 整体处于观望状态，导致多晶硅的下游需求有所减少。 硅业分会的报告显示，5月份以来，部分多晶硅企业再度进入停产或检修状态，一定程度上反映了企业 的避险行为，可视为本阶段价格已达到企业承受亏损的极限。另外，即将进入丰水期，预计本年度暂无 新增复产计划，均为产能置换，甚至是以小产能替代大产能。供应大幅缩减能够在一定程度上缓解当前 的供需错配局面，缓和产业和企业各方的压力。 据硅业分会统计，截至目前，多晶硅在产企业数量为11家，基本全部处于降负荷运行状态。对此，硅业 分会判断，多晶硅的价格有止跌企稳的趋势。 根据中国光伏行业协会公布的行业单耗及现有成本结构测算，多晶硅的现金成本约为36元/千克。若考 虑7元/千克的折旧费用，则生产成本上升至43元/千克。 中国有色金属工业协会硅业分会(以下简称"硅业分会")5月21日发布的最新一周多晶硅价格显示，本周 多晶硅价格持稳。N型复投料成交价格区间为3.60万元/吨至4.10万元/吨，成交均价为3.86万元/吨；N型 颗粒硅成交价格区间为3.50万元/吨至3.70万元/吨，成交均价为 ...

公司业绩与展望 - 一季度CSIQ营收12亿美元（折合人民币86.2亿元），阿特斯营收85.85亿元，两者差额不到0.4亿元，显示CSIQ数据对阿特斯业绩参考价值高 [2] - 二季度预计营收136.4亿至150.8亿元，环比增长58.33%~75%，毛利率从11.7%提升至23%~25%，主要依赖储能系统出货高增 [1][2] - 全年营收预计438亿至509.8亿元，同比变动区间为下滑5.1%至增长10.4%，组件出货量预计25GW~30GW，同比微降 [3] 业务表现 - 一季度组件出货6.9GW，储能系统出货0.79GWh；二季度组件出货预计7.5GW~8GW（环比增9.7%~15.9%），储能系统出货2.4GW~2.6GW（环比增203.8%~229.1%） [3] - 储能业务毛利率达30.84%（同比增13.74个百分点），显著高于组件业务（12.75%）和光伏系统产品（-13.52%） [6] - 储能订单储备从2024年末79GWh增至2025年一季度末91GWh，SolBank3.0产能已扩至20GWh，年底计划达30GWh [6] 产能规划与行业策略 - 2025年光伏制造环节产能（拉棒、硅片、电池片、组件）合计167.2GW，二至四季度仅增4GW（增幅2.4%），拉棒和组件产能无扩张 [1][4] - 公司经营策略聚焦"平衡组件出货量与利润"及"保证储能系统出货"，应对行业供需失衡与地缘政治挑战 [4] - 储能市场地理分布多元化，非美市场占比超50%，美国订单受关税影响有限，加拿大、英国等地出货量将扩大 [7] 行业动态与价格趋势 - 光伏抢装潮退坡后需求下滑，组件价格跌破0.7元/W，硅料硅片价格持续下跌，止跌信号未现 [4][5] - 行业面临季节性波动与现金流挑战，制造商需在"以量补价"与减产间取舍，避免市场份额流失 [5]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 本周（20250512 - 20250516）电力设备与新能源板块上涨1.39%，排名第10，强于上证指数，锂电池指数涨幅最大，核电指数跌幅最大 [1] - 新能源汽车领域，贝特瑞发布固态电池材料解决方案，为下一代电池技术提供“高能量 + 高安全”方案，电动车需求向好，推荐三条投资主线 [2][11][22] - 光伏产业链价格下行，海外订单“爆单”，海内外需求预期旺盛，建议关注光伏、风电、储能三条投资主线 [3][29][38] - 电力设备及工控方面，国网加快重大项目建设，推荐电力设备、工控及机器人三条投资主线 [4][53][59] 各目录总结 新能源汽车 - 行业动态：5月13日贝特瑞举办发布会，为固态电池做全面材料布局，开发多种材料，为下一代电池技术提供解决方案，贝安FLEX半固态及GUARD全固态系列在性能上有提升 [2][11] - 数据跟踪：展示了5/12 - 5/16主要锂电池材料价格走势，部分材料价格有环比变化 [24] - 公告跟踪：蔚蓝锂芯、新宙邦进行权益分派，多氟多独立董事辞职，诺德股份将举行业绩说明会 [28] 光伏 - 行业观点：4月初起光伏产业链价格下跌，组件环节较高点下行11.15%，上游跌幅超下游，531后国内部分订单或取消，海外高盈利市场需求向好，多家企业获海外订单，本轮降价与去年11月有本质不同，专业化企业更具优势 [29][30] - 数据跟踪：呈现了5/12 - 5/16光伏产业链价格走势，各环节价格有不同程度变化 [42] - 公告跟踪：禾望电气、海达股份进行权益分派，广大特材注销部分回购股份，新强联股东减持，京运通提示股票交易风险 [52] 电力设备及工控 - 行业观点：国网优化主干电网、升级配电网，推进特高压项目建设，多项工程有进展，公布输变电第二次变电设备中标候选人，平高电气等上市公司有中标 [53][54][57] - 数据跟踪：展示通用和专用设备工业增加值同比、工业增加值累计同比等数据 [63] - 公告跟踪：新特电气出售子公司股权，泽宇智能进行权益分派，威胜信息股东减持，金盘科技、四方股份进行利润分配 [70] 本周板块行情 - 整体表现：电力设备与新能源板块本周上涨1.39%，强于上证指数，沪指、深成指、创业板指、电气设备指均有不同程度涨跌 [71] - 子行业表现：锂电池指数涨幅最大，核电指数跌幅最大，还列出涨幅和跌幅居前的五个股票 [73]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：多晶硅行业、光伏行业 - **公司**：通威、大全、新特、协鑫、爱旭股份 纪要提到的核心观点和论据 多晶硅期货价格趋势 - **核心观点**：多晶硅期货价格整体呈上涨趋势，后续可能上涨 - **论据**： - 交割标准高，可交割产品数量极少，仅几十吨左右，推动期货价格上涨[2][4] - 市场对产品要求存在误差，若期货价格跌至 3 万以下，全行业亏现金，难以接受[2] - 企业开工率普遍低，如通威、大全、新特等龙头企业开工率仅 30%左右，继续亏现金不合理[2] - 行业抢装潮带来一定涨价，虽涨幅未达预期，但产业订单未严重滑坡，市场对后续价格有信心[4] - 若期货价格跌至 35,000 元或以下，致密料逼近 3 万元，是不合理的超跌现象[4] 多晶硅行业近期状况和供需格局 - **核心观点**：行业开工率低，企业注重减少亏损、保现金流，供需格局下企业降低产量应对市场压力 - **论据**： - 主要龙头企业开工率低，通威仅包头基地运行，开工率约 1/3；大全和新特开工率约 30%；协鑫约 50%[5] - 中下游电池组件价格修复，但多晶硅涨幅不明显，总体均价未达预期[1][5] - 4 月国内硅料产出约 9.8 万吨，预计 5 月降至 9.6 万吨，在产企业减少到十家左右，开工率约 30%-40%；下游 4 月排产对应硅料需求约 12.8 万吨，去库 2 万多吨[3][12] 政策环境对多晶硅价格走势的影响 - **核心观点**：下半年政策动向值得关注，未来政策有望推动行业自律和优胜劣汰 - **论据**： - 光伏产业链价格未达 2024 年 12 月自律初衷，价格持续低迷，若无行政干预，自律措施可能难巩固，甚至致价格创新低[7][8] - 市场传言通威牵头加强自律、协会规定不能低于成本价卖产品、国家可能出台供给侧政策，虽未证实，但方向大体正确，国家反对内卷式竞争，重视光伏行业[8] 通威复产问题对多晶硅市场的影响 - **核心观点**：短期内通威复产可能性较小 - **论据**：通威包头生产基地现金成本约 27,000 元，为最低成本水平；云南和四川生产基地暂停，平均现金成本预计 3 万出头，全成本约 43,000 元，枯水期开工现金成本更高，目前产品价格未达复产亏损现金水平[9] 光伏多晶硅行业复工复产情况 - **核心观点**：短期内不太可能复工复产 - **论据**： - 复工复产需付出设备爬坡成本，短期内难盈利，目前价格水平虽可能不亏损现金，但产业链对价格预期不乐观[10] - 企业会观察水电情况、后续价格走势和国内供给侧变化趋势，且接近 5 月中旬，对二季度边际影响不大[10] 光伏多晶硅行业库存与价格变动关系 - **核心观点**：库存影响硅料价格，排产下降带来积极影响，下游对减产预期变化导致价格波动 - **论据**： - 上游多晶硅库存大，是今年硅料价格未大幅上涨原因之一，4 月份消化了一部分库存[14] - 去年 12 月底因预期自律减产和低价备货价格回暖，今年三四月份因增产生疑买入意愿降低、价格下降[15] 多晶硅行业供给侧情况 - **核心观点**：行业供给侧面临市场化出清和政策对产能限制，剔除无效供给后仍有过剩，但出清后实际过剩程度不如预期严重 - **论据**： - 行业总产能接近 330 万吨，处于过剩状态，自 2024 年 3 月起硅料价格下降，全行业普遍进入现金亏损状态，开工率仅三成多[17] - 20 年前老旧产能约 60 万吨逐渐退出市场，2022 - 2023 年新投产约 100 万吨设备未盈利，大部分未开工，剔除后有效供给约 180 万吨[17][18] - 旺季下游单月需求对应硅料约 12 万吨，年化需求 140 - 150 万吨，剔除无效供给后每年仍有 30 - 40 万吨过剩，但平均开工率可保持在七八成[18] 2025 年光伏组件领域发展情况 - **核心观点**：光伏行业处于周期底部等待反转，爱旭股份在 BC 电池及组件端表现突出，有望更快走出反转 - **论据**： - 爱旭 ABC 组件在欧洲市场销量快速提升，签订 1GW 集中式订单，2025 年一季度出货量达 4.5GW，同比增长 40%，成为全球 BC 组件出货量第一的公司，一季度新增订单超 5GW，全年预期出货量有望达 20GW 以上[3][19] - 爱旭在欧洲销售占比增加带来高溢价，一季度实现销售 1GW，二季度预计环比增长 50%至 1.5GW，欧洲户用市场新签单价 FOB 超 1 元/瓦，溢价超 3 毛钱[19] - 随着珠海和义乌满负荷生产，各项费用降低，自主创新工艺导入使单瓦银耗下降，物料成本与 TOPCon 持平，一季度毛利率转正至 0.53%，经营性现金流净流入超 7 亿元[19] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 多晶硅期货交割月，若无法交付合格硅料，可交替代品，但需支付 12,000 元/吨贴水，可能导致做空方被动，多头占据优势[1][6] - 组件价格是结构性调整，户用市场因抢装节点临近提前降价，分布式价格低于集中式，后续整体价格有起稳回升可能[13] - 通威裁员减产 1 万吨的传闻是谣言[11]

市场整体表现 - A股三大股指冲高回落 沪指微涨0.17%至3374点 深证成指跌0.13% 创业板指跌0.12% 沪深北三市成交额13262亿元较昨日小幅萎缩 [1] - 港股大幅跳水 恒生指数跌近2% 恒生科技指数跌超3% 舜宇光学科技、比亚迪电子跌超7% 蔚来、小鹏汽车跌超5% [2] - 场内超3200股下跌 军工板块回调 华伍股份、莱赛激光等跌超10% 奥普光电跌停 [1] 银行板块 - 银行股集体走强 重庆银行涨4.41% 上海银行涨3.76% 厦门银行涨3.45% 浦发银行涨3.16% [4][5] - 上海银行、浦发银行、成都银行、江苏银行盘中均创历史新高 [4] - 中信证券认为监管引导公募高质量发展及保险资金入市增加银行配置资金 银行受贸易战影响弱于其他行业 估值修复逻辑成立 [6] 航运概念 - 航运股尾盘拉升 国航远洋涨23.54% 华光源海涨17.74% 宁波海运、宁波远洋、南京港涨停 [8][9] - 分析指出中美关税谈判超预期推动集运市场转向正反馈 美国零售巨头恢复中国采购带动美线货量回升 船公司美西线尝试宣涨 [10] - 银河证券预计关税降幅超预期将开启抢运窗口期 缓解欧线运力压力 催化运价筑底回升 [10] 光伏产业链 - 光伏股强势上涨 东方日升涨16.96% 大全能源涨13.99% 协鑫集成、宝馨科技涨停 [12][13] - 市场传闻头部硅料厂商联合减产挺价 通威股份、大全能源等公司否认存在"收储"计划 [14] - 中信建投认为光伏行业报表端已触底 产能扩张意愿下降 需关注上游去库及产能出清进度 [14]

市场整体表现 - A股三大指数早盘涨跌不一 沪指涨0.08% 深证成指跌0.24% 创业板指跌0.23% [1] - 全市场半日成交额9072亿元 较上个交易日同期放量434亿元 超3400只个股下跌 [1] AI智能体概念 - AI智能体概念表现活跃 酷特智能3分钟封住20%涨停 [1] - 酷特智能从9点32分起拉升 9点35分封住20%涨停 今开23.00 最高24.41 最低22.62 换手21.68% 总手38.4万 金额9.15亿 [3][4] - ManusAI开放无需等待名单 团队称其GAIA基准测试成绩超越OpenAI同层次大模型 [5] - 西南证券指出AI智能体产品形成"底层模型能力升级+中间工具繁荣+商业场景落地"演进路径 需提升规划能力、记忆能力和多模态理解能力 [6] 光伏产业链 - 光伏概念股早盘集体大涨 东方日升涨超16% 通威股份盘中涨停 [1][6] - 通威股份午间收盘涨9.38% 成交额17.92亿 主力净流入47789万元 [7] - 中信建投认为光伏企业报表端盈利底部已基本出现 2024年四季度计提大量减值 后续报表恶化概率较小 [7] 银行板块 - 银行板块早盘震荡走高 上海银行、浦发银行、江苏银行、成都银行盘中创历史新高 [1][9] - 今年以来险资13次举牌中6次为银行股 包括农业银行、邮储银行、招商银行等 [9] - 富国基金测算保险行业资金运用余额33.26万亿元 预计用足权益资产比例上限可带来1.66万亿元增量资金 [9] - 国金证券预计未来三年保险资金入市增量约6000亿-8000亿元 高股息是权益配置重要方向 [10]