行业增长态势 - 2025年上半年全球新能源汽车产业链持续高景气，驱动上游电解液市场强劲增长，中国在全球市场的主导地位进一步增强[1] - 2025年H1中国电解液产量94.1万吨，同比增速54.57%，全球电解液产量100.5万吨，同比增速46.71%，预计2025年全球电解液产量将超过210万吨[2] - 尽管增速较2022-2023年80%以上有所放缓，但2025H1中国同比增幅近55%，全球超46%，显著高于2024年全年约20%的增速水平，市场在高基数下保持强劲动力[4] 市场竞争格局 - 国内电解液市场集中度持续提升，头部企业优势显著，天赐材料市场份额超三成，比亚迪位居第二，新宙邦保持第三[7] - 前三强企业（天赐、比亚迪、新宙邦）合计市场份额高达62.4%，牢牢掌控市场主导权[8] - 第二梯队企业竞争激烈，珠海赛纬与香河昆仑市场份额均为4.5%左右，其他企业如石大胜华、永太科技等市场份额均在4%-5%区间[4][8] - "其他"类厂商合计份额仅占4.8%，市场留给中小参与者的空间日益狭小，行业马太效应加剧[9] - 全球市场竞争格局中，仅亿恩科进入全球前十三的排名，其他海外企业市场份额逐渐减少[9] 未来展望 - 随着全球电动化进程深化，技术迭代（如新型锂盐、固态电解质探索）与成本控制能力将成为企业保持和提升竞争力的关键，行业集中度有望进一步向头部倾斜[11] - 中国电解液产业在规模和技术上的领先优势，将持续赋能全球新能源汽车产业的发展[11]

投资者关系活动基本信息 - 活动类别为特定对象调研 [3] - 活动时间为 2025 年 6 月 17 日，地点在无锡市新吴区珠江路 95 - 2 号公司四楼会议室 [3] - 参会单位及人员包括东吴证券、东北证券等人员，上市公司接待人员为董事会秘书、财务负责人、董事王玉琴女士 [3] 公司生产经营情况 - 公司在手订单充足，生产经营平稳有序，2025 年第一季度部分大额欠款有回款，详情见 2025 年第一季度报告 [5] 产品开发进展 - 公司较早参与固态电解质项目合作并获订单，下一步将配合客户优化升级，继续与行业大客户合作解决痛点 [6] 产品应用领域 - 公司在精细化工领域有近 30 年经验，产品适用于特种工程塑料输送计量混和生产，在新型改性材料、工程塑料自动化生产流程中有应用，客户包括万华化学、金发科技、道恩等 [7] 股份回购与激励计划 - 公司通过回购股份专用证券账户以连续竞价转让方式回购公司股份 701,614 股，占公司总股本 0.67% [8] - 公司后续会根据经营、管理需求及人才激励制度制定股权激励计划，关注公司公告 [8]

钠离子电池生产流程概览 - 钠离子电池生产流程包括原材料准备、正负极材料制备、电极制备、电池组装和电池测试五个主要阶段[3] - 与锂离子电池相比，钠离子电池在正负极材料选择、集流体使用、电解液配方等方面存在显著差异，如正负极均采用铝箔作为集流体[3] - 钠离子电池具有材料成本低、资源丰富度高、热稳定性好等优势，在储能和低速电动车领域应用前景广阔[3] 原材料准备阶段 - 正极材料主要包括层状氧化物、聚阴离子化合物和普鲁士蓝类材料，其中层状氧化物P2-Na0.67Ni0.1Fe0.1Mn0.8O₂因高容量受关注[4] - 负极材料主要采用硬碳、软碳或特定合金材料，正负极均可使用铝箔作为集流体[5] - 生产环境湿度需控制在1%以下，需配备除湿机和空气净化设备[7] 正负极材料制备阶段 - 正极材料烧结温度因类型不同而异，层状氧化物需800-1100℃，聚阴离子材料可低至400℃以下[8] - 硬碳负极石墨化处理温度通常为800-1200℃，时间从几小时到几十小时不等[8] - P2-Na0.67Ni0.1Fe0.1Mn0.8O₂在875℃下可获得结晶良好的P2纯相，初始放电容量232mAh/g，循环100次后容量保持率69.5%[11] 电极制备阶段 - 浆料制备需采用特殊搅拌工艺和设备，如尚水智能的闭环控制涂布机和万向一二三的双层涂布技术[12] - 涂布工序需防团聚设计和高湿度控制（<1%），中集海中采用纵向平行风场技术解决干燥不均问题[12] - 辊压后电极材料电阻率可降至未辊压极片的三分之一左右[13] 电池组装阶段 - 卷绕工艺对齐误差需≤±0.5mm，固态电池要求更高（±0.2mm以下），卷绕机线速度达4-5m/s[17] - 极耳焊接采用绿光激光焊接（功率600-1000W，波长515-532nm，焊接速度300mm/s）解决铝箔高反射问题[17] - 溧阳中科海钠通过控制终止胶带粘接长度（第一粘接≥16mm，第二≥48mm）防止卷芯膨胀[22] 电池测试与筛选阶段 - 化成采用三段式充电和抽负压技术（真空度-50kPa以下），安徽吉厚智能科技专利显著缩短工艺时长[23] - 钠离子电池循环寿命通常在1000-5000次之间，中科海钠专利通过Q-V数据和低温DCR阻值快速筛选低温性能[25] - 充放电测试需支持0-5V宽电压范围，工作电压通常在2.5-4.5V之间[25] 钠离子电池与锂离子电池生产设备差异 - 集流体差异：钠电池正负极均用铝箔，需绿光激光焊接设备（如TruDisk-1020）[28] - 正极材料烧结温度差异：钠电池层状氧化物需800-1100℃，锂电池仅需700-800℃[31] - 电解液制备差异：钠盐需耐腐蚀反应釜和精密过滤系统（孔径≤0.2μm）[30] 钠离子电池生产工艺未来趋势 - 自动化和智能化：科锐三新新能源卷绕机实现数字化监控和闭环优化[37] - 固态电解质应用：孝感楚能新能源专利提出聚合物基与无机固态电解质结合方案[37] - 能量密度提升：宁德时代第二代钠电池能量密度达175Wh/kg，接近磷酸铁锂水平[44] 钠离子电池市场前景 - 2024年中国钠离子电池出货量3.7GWh，主要应用于储能领域[39] - 预计2029年中国钠电储能应用规模将接近2500MWh[44] - 宁德时代复合抗冻电解液技术实现-40℃环境下90%可用电量[44]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 恩捷股份2025Q1营收同比提升17.2%、环比提升1.1%，归母净利润和扣非净利润同比下降但环比扭亏；预计全年出货积极增长，价格企稳，后续盈利有望随海外客户放量和出货结构优化修复；24Q4大幅计提减值轻装上阵，新产品放量打开盈利空间；中期来看，出货结构优化、规模化降本和副业盈利修复将凸显公司盈利优势和龙头地位，继续推荐 [2][4][9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 恩捷股份发布2025年一季报，2025Q1营业收入27.3亿元，同比提升17.2%，环比提升1.1%；归母净利润0.3亿元，同比下降83.6%，环比扭亏；扣非净利润0.3亿元，同比下降80.4%，环比扭亏 [2][4] 事件评论 - 拆分来看，Q1出货同比增长、环比受季节性影响承压，与LGES、卫蓝签订采购协议拓展海外市场和固态应用，单平价格环比略升或因出货结构调整；盈利端单平毛利环比改善、同比承压；费用端2025Q1四项费用率达17.08%，同比提升2.09pct、环比下降2.53pct；推测Q1表观单平盈利承压，考虑相关业务和额外费用计提，经营性单平盈利或微利；其他收益0.56亿元，投资净收益 -0.13亿元，经营性现金流净流入1.24亿元，资本开支4.42亿元 [9] - 展望来看，全年出货有望积极增长，当前价格企稳筑底，后续大幅下修可能性不大，随海外客户放量和出货结构优化盈利有望修复；24Q4大幅计提减值轻装上阵，新产品放量打开盈利空间；中期出货结构优化、规模化降本和副业盈利修复将凸显公司盈利优势和龙头地位，继续推荐 [9] 财务报表及预测指标 - 利润表预测显示2024 - 2027年营业总收入从101.64亿元增长至168.31亿元，毛利从11.25亿元增长至44.82亿元，净利润从 -6.6亿元增长至17.84亿元等 [13] - 资产负债表预测显示2024 - 2027年资产总计从472亿元增长至588.01亿元，负债合计从209.95亿元增长至291.7亿元等 [13] - 现金流量表预测显示2024 - 2027年经营活动现金流净额分别为11.58亿元、37.54亿元、27.91亿元、37.47亿元等 [13] - 基本指标预测显示2024 - 2027年每股收益从 -0.57元增长至1.63元，市盈率从无到17.51等 [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 当升科技2025年一季报显示营收19.08亿元同比增25.8%、环比降7.7%，归母净利润1.11亿元同比增0.22%、环比大幅增长，扣非净利润0.67亿元同比降36.13%、环比扭亏 [1][3] - 2025Q1正极产品出货同比提升，海外客户占比稳定，铁锂正极和钴酸锂出货积极 [10] - 2025Q1单季度毛利率10.93%同比降3.96pct、环比升0.57pct，四项费用率7.25%同比升0.09pct、环比升1.41pct [10] - 2025Q1末存货13.66亿元同比+47.4%、环比+28.9%，经营净现金流3.61亿元同比转正、环比-19.0% [10] - 2025年三元正极有望因海外客户放量保持较快增速，铁锂业务随储能客户放量增长，钴酸锂因小型数码市场放量或持续增长，整体盈利有望获行业溢价，新技术进展积极，预计2025年归母净利润5亿元 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 当前股价39.53元（2025年5月20日收盘价），总股本50,650万股，流通A股50,597万股，每股净资产26.21元，近12月最高/最低价57.00/26.91元 [5] 财务报表及预测指标 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润表（百万元）|营业总收入|7593|9566|11575|15048| | |营业成本|6653|8358|10089|12914| | |毛利|940|1208|1486|2134| | |营业税金及附加|41|36|47|63| | |销售费用|38|43|51|68| | |管理费用|210|249|281|382| | |研发费用|370|440|506|682| | |财务费用|-110|-137|-97|-44| | |加：资产减值损失|-46|-60|-36|-41| | |信用减值损失|-26|-50|-20|-20| | |公允价值变动收益|19|0|0|0| | |投资收益|25|0|-3|6| | |营业利润|530|611|820|1175| | |营业外收支|6|-10|-10|-10| | |利润总额|536|601|810|1165| | |所得税费用|63|76|103|145| | |净利润|473|525|707|1019| | |归属于母公司所有者的净利润|472|525|707|1019| | |少数股东损益|1|0|0|1| | |EPS（元）|0.93|1.04|1.40|2.01| |资产负债表（百万元）|货币资金|6420|7070|7087|8818| | |交易性金融资产|1133|1133|1133|1133| | |应收账款|2329|2464|3006|3997| | |存货|1060|999|1193|1601| | |预付账款|146|159|178|243| | |其他流动资产|784|1563|2165|2782| | |流动资产合计|11872|13387|14761|18575| | |长期股权投资|0|0|0|0| | |投资性房地产|59|59|59|59| | |固定资产合计|3999|4955|5769|5083| | |无形资产|295|367|427|477| | |商誉|23|23|23|23| | |递延所得税资产|131|139|139|139| | |其他非流动资产|743|892|1035|1176| | |资产总计|17122|19822|22213|25531| | |短期贷款|85|1085|2085|3085| | |应付款项|1200|1230|1525|1998| | |预收账款|1|1|2|2| | |应付职工薪酬|134|161|196|252| | |应交税费|15|29|32|41| | |其他流动负债|1338|2050|2454|3273| | |流动负债合计|2774|4557|6292|8650| | |长期借款|0|500|600|760| | |应付债券|0|0|0|0| | |递延所得税负债|44|50|50|50| | |其他非流动负债|611|613|613|613| | |负债合计|3429|5720|7556|10073| | |归属于母公司所有者权益|13167|13575|14130|14930| | |少数股东权益|527|527|527|528| | |股东权益|13693|14102|14657|15458| | |负债及股东权益|17122|19822|22213|25531| |现金流量表（百万元）|经营活动现金流净额|1598|1142|1006|1273| | |取得投资收益收回现金|32|0|-3|6| | |长期股权投资|0|0|0|0| | |资本性支出|-865|-1820|-1820|-320| | |其他|35|-4|0|0| | |投资活动现金流净额|-797|-1824|-1823|-314| | |债券融资|0|0|0|0| | |股权融资|327|0|0|0| | |银行贷款增加（减少）|85|1500|1100|1160| | |筹资成本|-382|-169|-267|-388| | |其他|-84|0|0|0| | |筹资活动现金流净额|-54|1332|833|772| | |现金净流量（不含汇率变动影响）|747|650|17|1732| |基本指标|每股收益|0.93|1.04|1.40|2.01| | |每股经营现金流|3.15|2.26|1.99|2.51| | |市盈率|43.24|38.17|28.33|19.66| | |市净率|1.55|1.47|1.42|1.34| | |EV/EBITDA|18.90|13.81|10.85|8.18| | |总资产收益率|2.7%|2.8%|3.4%|4.3%| | |净资产收益率|3.6%|3.9%|5.0%|6.8%| | |净利率|6.2%|5.5%|6.1%|6.8%| | |资产负债率|20.0%|28.9%|34.0%|39.5%| | |总资产周转率|0.44|0.52|0.55|/| [14]

财务表现 - 2025Q1营业收入19.08亿元，同比增长25.8%，环比下降7.7% [1] - 归母净利润1.11亿元，同比增长0.22%，环比大幅增长 [1] - 扣非净利润0.67亿元，同比下降36.13%，环比扭亏 [1] - 单季度毛利率10.93%，同比下降3.96pct，环比提升0.57pct [2] - 四项费用率7.25%，同比提升0.09pct，环比提升1.41pct [2] - 存货13.66亿元，同比+47.4%，环比+28.9% [3] - 经营净现金流3.61亿元，同比转正，环比-19.0% [4] 业务分析 - 正极产品出货同比提升，海外客户占比稳定 [2] - 铁锂正极出货同比放量，钴酸锂订单主要来自海外客户和铁锂产能释放 [2] - 磷酸铁锂业务占比大幅增加，毛利率较低导致营业成本增幅高于收入增幅 [2] - 三元正极单吨盈利受价格调整和资源品价格波动影响 [2] - 铁锂单吨盈利承压，主要系研发费用分摊，经营性单吨盈利环比基本持平 [2] 未来展望 - 2025年三元正极增速较快，增量来源于SK、LG等海外客户放量 [4] - 铁锂业务随国内外储能客户放量预计保持增长 [4] - 钴酸锂受益于小型数码市场放量或持续增长 [4] - 海外客户放量和金属涨价有望推动三元单吨盈利向好 [4] - 铁锂匹配大客户放量支撑盈利改善，整体盈利水平有望获得行业溢价 [4] - 新技术方向如超高镍三元、富锂锰基、固态电解质、钠电等进展积极 [4] - 预计2025年归母净利润5亿元 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 当升科技2025年一季报显示，营收19.08亿元，同比增25.8%，环比降7.7%；归母净利润1.11亿元，同比增0.22%，环比大幅增长；扣非净利润0.67亿元，同比降36.13%，环比扭亏。预计2025年归母净利润5亿元，继续推荐 [2][4][11] 根据相关目录分别进行总结 业务情况 - 2025Q1正极产品出货同比提升，海外客户占比稳定；铁锂正极出货同比放量，钴酸锂出货积极，订单源于海外客户和铁锂产能释放 [11] - 展望2025年，三元正极有望因海外客户放量保持较快增速；铁锂业务随储能客户放量积极增长；钴酸锂因小型数码市场放量或同比持续增长 [11] 盈利情况 - 2025Q1单季度毛利率10.93%，同比降3.96pct，环比升0.57pct；四项费用率7.25%，同比升0.09pct，环比升1.41pct [11] - 三元正极业务单吨盈利调整归因于价格和资源品价格波动；铁锂表观单吨盈利承压，经营性单吨盈利环比基本持平 [11] - 海外客户放量和金属涨价有望推动三元单吨盈利向好，铁锂匹配大客户放量支撑盈利改善，整体盈利有望获行业溢价 [11] 其他财务情况 - 2025Q1末存货13.66亿元，同比+47.4%，环比+28.9%；经营净现金流3.61亿元，同比转正，环比-19.0% [11] 财务报表及预测指标 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润表（百万元）|营业总收入|7593|9566|11575|15048| | |营业成本|6653|8358|10089|12914| | |毛利|940|1208|1486|2134| | |营业税金及附加|41|36|47|63| | |销售费用|38|43|51|68| | |管理费用|210|249|281|382| | |研发费用|370|440|506|682| | |财务费用|-110|-137|-97|-44| | |营业利润|530|611|820|1175| | |利润总额|536|601|810|1165| | |所得税费用|63|76|103|145| | |净利润|473|525|707|1019| | |归属于母公司所有者的净利润|472|525|707|1019| | |少数股东损益|1|0|0|1| | |EPS（元）|0.93|1.04|1.40|2.01| |资产负债表（百万元）|货币资金|6420|7070|7087|8818| | |交易性金融资产|1133|1133|1133|1133| | |应收账款|2329|2464|3006|3997| | |存货|1060|999|1193|1601| | |预付账款|146|159|178|243| | |其他流动资产|784|1563|2165|2782| | |流动资产合计|11872|13387|14761|18575| | |长期股权投资|0|0|0|0| | |投资性房地产|59|59|59|59| | |固定资产合计|3999|4955|5769|5083| | |无形资产|295|367|427|477| | |商誉|23|23|23|23| | |递延所得税资产|131|139|139|139| | |其他非流动资产|743|892|1035|1176| | |资产总计|17122|19822|22213|25531| | |短期贷款|85|1085|2085|3085| | |应付款项|1200|1230|1525|1998| | |预收账款|1|1|2|2| | |应付职工薪酬|134|161|196|252| | |应交税费|15|29|32|41| | |其他流动负债|1338|2050|2454|3273| | |流动负债合计|2774|4557|6292|8650| | |长期借款|0|500|600|760| | |应付债券|0|0|0|0| | |递延所得税负债|44|50|50|50| | |其他非流动负债|611|613|613|613| | |负债合计|3429|5720|7556|10073| | |归属于母公司所有者权益|13167|13575|14130|14930| | |少数股东权益|527|527|527|528| | |股东权益|13693|14102|14657|15458| | |负债及股东权益|17122|19822|22213|25531| |现金流量表（百万元）|经营活动现金流净额|1598|1142|1006|1273| | |取得投资收益收回现金|32|0|-3|6| | |长期股权投资|0|0|0|0| | |资本性支出|-865|-1820|-1820|-320| | |其他|35|-4|0|0| | |投资活动现金流净额|-797|-1824|-1823|-314| | |债券融资|0|0|0|0| | |股权融资|327|0|0|0| | |银行贷款增加（减少）|85|1500|1100|1160| | |筹资成本|-382|-169|-267|-388| | |其他|-84|0|0|0| | |筹资活动现金流净额|-54|1332|833|772| | |现金净流量（不含汇率变动影响）|747|650|17|1732| |基本指标|每股收益|0.93|1.04|1.40|2.01| | |每股经营现金流|3.15|2.26|1.99|2.51| | |市盈率|43.24|38.17|28.33|19.66| | |市净率|1.55|1.47|1.42|1.34| | |EV/EBITDA|18.90|13.81|10.85|8.18| | |总资产收益率|2.7%|2.8%|3.4%|4.3%| | |净资产收益率|3.6%|3.9%|5.0%|6.8%| | |净利率|6.2%|5.5%|6.1%|6.8%| | |资产负债率|20.0%|28.9%|34.0%|39.5%| | |总资产周转率|0.44|0.52|0.55|0.63| [17]

公司全固态电池进展 - 国轩高科建成首条全固态电池中试线 样件开启装车路测 计划2027年小批量上车实验 2030年实现量产 [1] - 清陶能源预计2024年底全固态电池下线 2027年实现批量交付 与上汽集团合作进展顺利 [3] - 宁德时代 比亚迪等动力电池龙头计划2027年实现全固态电池小批量装车 [3] 全固态电池技术优势 - 采用固态电解质材料 放弃易燃易爆液态电解质 在能量密度 安全性和寿命方面显著进步 [3] - 更高能量密度意味着同等体积重量电池可储存更多电量 有效提升电动汽车 电动飞机 人形机器人等产品续航能力 [3] 技术商业化挑战 - 全固态电池在成本 循环寿命等方面存在不足 2030年前难以有效解决 市场端应用存在较大风险 [3] - 硫化物全固态电池成本预计为当前液态锂电池数倍 未来3-5年降本空间不明朗 [4] - 行业难以为全固态电池提供高于现有液态电池20%以上的价格空间 [4] 固态电解质技术路线 - 硫化物路线最为热门 电导率可媲美液态电解液 但对密封性和工艺要求更高 宁德时代 比亚迪 国轩高科及丰田均主攻该方向 [4] - 聚合物电解质成熟度高 加工性好且成本低 但电导率较差 [5] - 氧化物电解质电导率较高 但规模化制造困难 [5] - 复合电解质技术被视为可行方案 如卫蓝新能源采用氧化物与聚合物复合 蜂巢能源认为该路线可能比硫化物更快实现商业化应用 [5] 行业发展现状 - 锂电池行业尚未找到兼具性能和经济可行性的全固态电池解决方案 [6] - 不轻易放弃任何可能技术路线已成为行业共识 [6]

公司治理与运营 - 2024年董事会召开7次会议 所有董事亲自出席且无缺席 审议事项涵盖财务报告、关联交易、投资及内控管理等[6][24] - 董事会下设5个专门委员会 其中审计委员会召开7次会议 战略委员会召开3次会议 分别聚焦财务监督和长期发展战略[16][19] - 监事会召开6次会议 对财务、关联交易及募集资金使用等事项进行监督 认为公司运作合规且无损害股东利益行为[36][41][44] 财务状况 - 2024年营业收入75.23亿元 同比减少38.21% 主要因碳酸锂等原材料价格下行导致产品售价下降[49][56] - 归属于上市公司股东的净利润为-8.70亿元 较2023年-15.04亿元亏损收窄 因存货跌价准备计提减少及资产减值同比减少[32][49] - 总资产176.76亿元 同比减少9.03% 其中应收账款增长78.25%至20.43亿元 因四季度收入增加[49][51] 研发与创新 - 公司坚持自主研发 布局固态电解质、补锂剂等新技术 磷酸铁锂产品获"湖北精品"称号 富锰磷酸锰铁锂项目入选山东省重点研发计划[26] - 2024年研发费用2.57亿元 同比减少39.04% 主要因碳酸锂价格下降导致研发直接投入减少[49][57] - 获批设立国家博士后科研工作站 与华中科技大学等高校合作共建实验室 并荣获湖北省科技进步二等奖[26][27] 生产与供应链 - 通过工艺改善和TQM质量管理优化生产 提高产线利用率并控制成本 实施防错改造等标准化项目横展至各基地[28] - 对大宗物资集中采购 拓展采购渠道并开展套期保值业务 引入智能仓储管理系统降低存货管理风险[29] - 产能利用率逐步提升 固定资产增长40.52%至79.71亿元 因在建工程转固[49][51] 市场与客户 - 采用差异化营销策略 与楚能新能源、吉利控股等新客户建立合作 同时维护下游头部客户关系以增强客户黏性[29] - 海外市场取得进展 美国子公司完成土地厂房交割 正推进新能源正极材料研发中心项目建设[30][31] - 磷酸铁锂销售量同比增加39.07% 但受价格因素影响收入下降[56] 资金与授信 - 拟向金融机构申请不超过105.10亿元综合授信额度 并为子公司提供不超过60.10亿元担保 以满足生产经营资金需求[64][65] - 货币资金29.19亿元 同比减少21.42% 短期借款34.71亿元 一年内到期非流动负债增长172.08%至22.55亿元[49][53] - 经营活动现金流量净额15.73亿元 同比改善 因迪链票据托收现金流入及原材料采购票据保证金下降[60]