亚洲股市整体表现 - 2025年10月亚洲股市迎来涨势，日本股市表现突出，日经指数创历史新高直逼50000点 [2] - MSCI明晟亚太地区（除日本）指数创下四年半新高，反映投资者对亚太经济的信心 [4] - 市场上涨由政策宽松、企业盈利预期改善及风险偏好回升带来的资金流入共同支撑 [10] 日本市场动态 - 日本股市强劲表现与新首相高市早苗延续“安倍经济学”的货币宽松和财政扩张政策密切相关 [2] - 政策预期导致日元走软，兑美元、欧元、英镑汇率下跌，形成“日股强、日元弱”的局面 [2] - 市场对日本政策方向给予积极反馈，日本股市的崛起点燃了亚洲市场热情 [2][12] 美国政策影响 - 美联储主席鲍威尔讲话暗示降息可能性，美国劳工部公布的9月CPI数据显示通胀低于预期，进一步印证降息预期 [2] - 市场普遍认为美联储将在10月降息并可能继续降息，意味着全球流动性将更加充裕 [4] - 全球流动性充裕对股市是重大利好，吸引更多资金流入 [4] 澳大利亚资源行业 - 澳大利亚因特朗普和阿尔巴尼斯签署的85亿美元稀土和关键矿产供应协议而表现强劲 [6] - 协议推动澳大利亚资源类公司股价飙升，Arafura稀土公司股价上涨20% [6] - Lynas Rare Earths和Iluka Resources等龙头企业股价也大幅上涨，投资者涌入以抢占供应链重构机遇 [6] 贸易关系与市场情绪 - 世界两大经济体之间的贸易摩擦似乎正在走向缓和，给全球市场注入暖流 [4] - 风险资产重新受到追捧，但避险情绪并未完全消散，全球黄金ETF持仓量增加并创下2022年8月以来新高 [8] - 地缘政治风险和美国巨大财政赤字等不确定性依然存在，部分投资者将黄金作为避险资产 [8] 企业盈利与市场基本面 - 分析师纷纷调高对企业盈利的预期，为市场的持续上涨提供了基本面支撑 [10] - 政策落地情况尤其是日本新政府的经济刺激计划实施方式和美联储降息节奏将影响上涨持续性 [10]

宏观经济周报 2025 年第 44 周 一、中国宏观 高频：本周 ICHI 综合景气指数较上周显著回升，重回扩张区间，显示经济景气 度整体回暖，基本面韧性进一步增强。分项来看，消费景气指数小幅回落至收 缩区间，显示节后需求惯性在高基数影响下有所放缓。投资景气指数显著抬 升，节后投资活动继续推进。制造业结构升级、设备更新与科技创新项目带动 投资活跃度上升。出口景气指数延续平稳，虽全球需求偏弱，但外贸结构优 化、多元市场拓展仍支撑出口稳定。生产景气指数大幅回升、强势扩张，显示 假期后供给端修复明显，工业生产快速恢复常态。总体来看，本周综合景气指 数在假期扰动消退后恢复性回升，经济动能从消费主导转向生产与投资共振， 预计后续政策推动下，景气水平有望维持温和扩张态势。 2025 年前三季度中国 GDP 同比增长 5.2%，比去年同期加快 0.4 个百分点，主 要宏观指标平稳。就业保持稳定、物价温和上涨、国际收支平衡，展现出强大 的抗压性与稳定性。具体来看，一方面新质生产力加快形成，高质量发展动能 充沛。创新链与产业链深度融合，新兴产业快速成长，高技术制造业增加值同 比增长 9.6%，人工智能、数字经济、绿色转型等新动 ...

早苗经济学与安倍经济学的核心差异 - 早苗经济学以财政政策为主导，主张负责任的积极财政政策，而安倍经济学更强调货币先行，以大胆的货币宽松、灵活财政和结构改革为三支箭[1][6] - 安倍经济学的核心目标是摆脱通缩，早苗经济学的政策重心则需兼顾对抗通胀与维护金融稳定，与持续的货币宽松主张存在内在矛盾[1][17] - 在结构改革方面，安倍经济学注重通过放松监管和对外开放提升私人投资，早苗经济学则更具产业政策色彩，强调政府对半导体、AI、生物、核聚变、防务等战略领域的定向投资[7][8] 高市早苗政府的财政政策路径 - 高市政府计划推出一揽子刺激政策，包括电费燃气补贴、废除汽油税临时税率、面向中低收入群体的给付型税收抵免以及将国防开支提前至2026财年达到GDP的2%[20] - 日本2025财年财政赤字率为1.3%，预计2026财年将抬升至2.0%，增量约0.77个百分点，扩张幅度低于美国、德国、希腊，但高于法国、英国[1][21] - 2026财年日本实际GDP增速预计从2025年的0.7%升至0.9%，补充预算规模可能超过去年的13.9万亿日元，对GDP的拉动效果约0.25%，略高于去年[2][27] 日本央行货币政策展望 - 日本央行加息已大幅落后于曲线，市场预期2026年将进行两次加息，累计50个基点，3月加息至0.75%，9月加息至1%附近，IMF预测终点利率或在1.5%左右[2][56] - 高市早苗对货币政策的影响力相对有限，难以改变央行加息方向，其影响主要通过沟通协调而非行政指令，2026年可能替换个别偏鹰派委员但难以逆转政策[2][45] - 高通胀和弱日元构成加息约束，2025年春斗薪资增速达5.25%，为34年来最高，2026年预期仍在5%左右，日元贬值10%约抬升通胀0.3个百分点[2][47] 日本债务与风险概况 - 日本政府债务占GDP比重在发达经济体中最高，但外债占比低、久期长，且央行与本土机构持有为主，债务风险相对可控[1][36] - 2026年日本利息支出占GDP比例预计为1.5%，利息支出占政府总支出比例为3.77%，低于美国的4%和11.59%，付息压力相对较低但呈上升趋势[36] - 截至2024年末，日本央行持有国债比例达45.5%，境外投资者占比14%，低于美国、法国、英国等主要经济体，降低了股债汇三杀风险[36][40] 高市早苗面临的政治约束 - 高市早苗执政联盟在众议院席位为231席，距过半仍差2席，参议院也无多数优势，普通立法通过难度大于安倍时期[9] - 高市就任时支持率仅44%，远低于安倍同期的60%，内阁人事布局倚重麻生派，市场预期其任期有53%的概率不足2年[1][9] - 安倍时期执政党国会席位占比达67.9%，而高市时期仅为49.7%，政治基础较弱，政策推行能力可能受限[1][9]

在通缩环境下，通胀目标是否有效和合适？ 在中尾武彦看来，日本当时遭受了多重压力，包括资产负债表调整、负财富效应、老龄化和人口开始减少、新兴市场竞争力超预期走强、美国数字经济的领 先，以及美国在某些领域的打压等。 "当时美国担心会被日本超越，在1990年代对日本施加了巨大压力。1990年代日本的人均GDP（以美元计）比美国高出约30%～40%，因此美国感到害怕， 并在某种意义上通过（迫使日元）极度升值以及半导体协议等方式猛烈打压日本，这限制了日本经济和日本公司的实力。（日本）企业高管开始认为，最好 不要做太多，不要激进，保持温和更好，那种魄力或企业家精神就被削弱了。"中尾武彦认为，并不仅仅是通缩导致了日本经济变弱。 "泡沫破裂后，（日本）连续实施了财政政策，但并未真正奏效。"中尾武彦回忆说，从2013年起，安倍经济学开始大规模推行扩张性政策，但这些政策的影 响并非全是积极的。 "通胀确实回来了，股价也上涨了，但这部分是因为，或者说主要是因为进口价格上涨，因为日元便宜，也因为乌克兰危机后的商品价格上涨等因素。所以 这未必是货币政策的效果。"中尾武彦认为，股价上涨还有一部分原因是日经指数由许多出口型并有大量海外资产 ...

早苗经济学与安倍经济学的核心差异 - 早苗经济学以财政政策为主导，而安倍经济学以货币政策为主导，安倍经济学的三支箭强调货币先行以摆脱通缩，早苗经济学则将重心放在负责任的积极财政政策上[2][4] - 早苗经济学面临更强的内外部约束，其执政党国会席位占比为49.7%，远低于安倍时期的67.9%，且高市早苗的支持率为44%，低于安倍同期的60%[2][7] - 两者面临的宏观经济环境截然不同，安倍时期全球处于低通胀、低利率环境，而高市时期需兼顾抑制通胀与金融稳定，日元汇率从安倍上任时的1美元兑84日元跌至150附近[13] 高市政府的财政政策路径 - 高市早苗计划推出一揽子刺激政策，内容包括电费燃气补贴、废除汽油税、增加中小企业补助以及推进半导体等产业投资，2025财年补充预算可能超过去年的13.9万亿日元[15] - 日本财政赤字率预计将从2025财年的1.3%抬升至2026财年的2.0%左右，扩张幅度低于美国、德国、希腊，但高于法国、英国[2][16] - 财政刺激对经济的拉动效果预计小幅上升，对2026年GDP的拉动效果或在0.25%左右，小幅高于去年，2026财年日本实际GDP增速或从2025年的0.7%升至0.9%[3][19] 日本债务风险与财政空间评估 - 日本政府债务占GDP比重在发达经济体中最高，但因外债占比低、债务久期长且主要由央行与本土机构持有，爆发债务风险的概率相对较低[24] - 2026年日本利息支出占GDP比例预计为1.5%，低于美国的4%、英国的2.9%和法国的2.2%，利息支出占政府总支出比例为3.77%，同样低于美国和英国[24] - 截至2024年末，日本央行持有日债比例为45.5%，境外占比为14%，低于美国、法国、英国等国，股债汇三杀风险相对较低[24] 日本央行货币政策展望 - 日本央行加息已大幅落后于曲线，市场预期2026年将进行两次加息、累计50个基点，3月可能加息25个基点至0.75%，9月或再加息25个基点至1%附近，参考IMF预测终点利率或在1.5%附近[3][37] - 高市早苗对货币政策的影响力相对偏弱，其难以效仿安倍替换央行行长，现任行长植田和男任期至2028年，高市或仅能在2026年替换个别委员施加边际影响[32] - 高通胀和弱日元构成加息的双重约束，2025年春斗薪资增速最终结果为5.25%，为34年来最高，若日元延续走弱，日元贬值10%约抬升通胀0.3个百分点[34] 日本经济增速与结构展望 - 日本2025年实际GDP增速预计为0.7%，2026年或升至0.9%，增长的主要贡献来自内需，私人消费预计温和升至1.1%[19] - 净出口在2025年因关税冲击拖累经济增长，2026年出口增速或加快至2.2%，对GDP的贡献恢复至0%[19] - 早苗经济学的第三支箭明确为危机管理型投资，强调对半导体、AI、生物、核聚变、防务等领域进行政府主导的投资，与安倍注重市场与规则改革的风格相比更具产业政策色彩[5]

大类资产表现 - 当周全球权益资产普遍上涨，发达市场中恒生指数和日经225指数均上涨3.6%，纳斯达克指数上涨2.3%；新兴市场中韩国综合指数上涨5.1% [3] - 美国标普500行业多数上涨，信息技术、能源、工业板块领涨，涨幅分别为2.7%、2.4%、2.1% [8] - 大宗商品价格多数上涨，WTI原油价格大涨6.9%至61.5美元/桶，布伦特原油大涨7.6%至65.9美元/桶；但贵金属价格显著回调，COMEX黄金大跌3.1%至4104.2美元/盎司，COMEX白银大跌4.4% [33][39] - 发达国家10年期国债收益率多数上行，德国和法国分别上行6.0bp和7.3bp；美国10年期国债收益率持平于4.02% [16] - 美元指数上涨0.4%至98.94，人民币兑美元小幅升值，离岸人民币汇率升至7.1262 [22][30] 美国经济数据与政策 - 美国9月CPI数据弱于市场预期，核心CPI环比仅增长0.2%，低于预期的0.3%；通胀拖累主要来自二手车和房租分项 [65][66] - 美国10月Markit制造业PMI升至52.2，服务业PMI升至55.2，表现明显强于欧洲和日本等发达经济体 [76] - 美联储降息预期强化，市场预计2025年还将降息2次，2026年共降息3次；关注下周议息会议是否继续降息 [60] - 美国2025财年累计财政赤字规模达1.38万亿美元，与去年同期的1.40万亿美元基本持平；累计支出规模6.59万亿美元，高于去年同期的6.16万亿美元 [51] 中美贸易关系 - 美国贸易代表办公室于10月24日宣布启动对华第一阶段经贸协议的301调查，审查中国对协议的履行情况 [48] - 白宫宣布特朗普将于10月30日在韩国与中方举行元首会晤 [48] - 近期中美贸易关系出现波动，10月上旬美国曾威胁对华加征100%关税，但随后释放缓和信号，双方经贸牵头人举行视频通话寻求避免冲突升级 [49]

早苗经济学与安倍经济学的核心差异 - 早苗经济学以财政政策为主导，主张“负责任的积极财政”，而安倍经济学更强调货币先行，核心是“大胆的货币宽松、灵活财政、结构改革”三支箭[1][6] - 高市早苗面临更强的政治约束，其执政党国会席位占比仅49.7%，远低于安倍时期的67.9%，且个人支持率仅44%，低于安倍同期的60%[1][9] - 二者所处的宏观经济环境截然不同，安倍时期面临通缩和日元走强（1美元兑84日元），而高市时期需应对通胀和日元走弱（1美元兑150日元）[1][17] 高市政府的财政政策路径 - 高市上台后计划推出一揽子刺激政策，2025财年日本财政赤字率为1.3%，预计2026财年将抬升至2.0%左右[1][21] - 具体刺激措施包括编制补充预算（规模可能超过去年的13.9万亿日元）、电费燃气补贴、废除汽油临时税、面向中低收入群体的给付型税收抵免以及将国防开支提前至2026财年达到GDP的2%[20] - 财政刺激对经济的拉动效果预计在0.25%左右，小幅高于去年，助力2026财年实际GDP增速从2025财年的0.7%升至0.9%[2][27] 日本央行货币政策展望 - 尽管高市早苗偏好宽松货币政策，但其对日本央行的影响力相对有限，难以改变央行加息方向，最现实的手段是与央行进行沟通协调[2][45] - 日本央行加息已大幅“落后于曲线”，市场预期2026年将进行两次加息，累计50个基点，3月加息至0.75%，9月加息至1%附近，IMF预测终点利率或在1.5%[2][56] - 高通胀和弱日元构成加息的双重约束，2025年春斗薪资增速达5.25%，为34年来最高，且日元贬值10%约抬升通胀0.3个百分点[47] 日本债务风险与经济前景评估 - 日本政府债务存量占GDP比重在发达经济体中最高，但流量上付息压力相对可控，2026年利息支出占GDP预计为1.5%，低于美国的4%和英国的2.9%[36] - 日本债务风险较低的原因在于外债占比低（14%）、久期长，且日本央行持有日债比例高达45.5%，本土机构持有为主[36][40] - 2026年经济增长的主要贡献预计来自内需，私人消费增速或温和升至1.1%，净出口对GDP的贡献预计恢复至0%[27][31]

早苗经济学与安倍经济学对比 - 早苗经济学核心是财政主导，而安倍经济学强调货币先行，两者不宜等同[1][2] - 高市早苗执政党国会席位占比仅49.7%，远低于安倍时期的67.9%[2] - 高市早苗支持率仅44%，安倍同期达60%，政治基础较弱[2] 日本财政政策与赤字 - 日本2025财年财政赤字率为1.3%，2026财年或抬升至2.0%[3] - 2026年日本实际GDP增速预计从2025年的0.7%升至0.9%[3] - 补充预算或超过去年的13.9万亿日元，对2026年GDP拉动效果约0.25%[3] 日本央行货币政策 - 日央行加息大幅落后于曲线，市场预期2026年累计加息50bp至1%附近[3][4] - 日元贬值10%约抬升通胀0.3个百分点，构成加息约束[4] - 2025年春斗薪资增速达5.25%，2026年预期仍在5%左右，支撑通胀[4] 全球市场表现 - 当周标普500上涨1.9%，纳斯达克指数上涨2.3%；COMEX黄金大跌3.1%[4] - WTI原油大涨6.9%至61.5美元/桶，美元指数反弹0.4%至98.9[4] - 美国9月核心CPI环比0.2%，弱于市场预期的0.3%[5]

高市早苗当选与政策主张 - 高市早苗于10月21日当选日本第104任首相 [2] - 其经济政策主张被称为“早苗经济学”，核心是延续“安倍经济学”的宽松货币政策、扩张性财政政策以及结构性改革 [2][3] - “早苗经济学”更强调政策的结构导向与战略投资功能，注重通过财政支出引导产业升级、强化供应链韧性与技术竞争力 [3] 市场反应与“高市交易” - 市场预期政策延续，形成押注日股上涨和日元走弱的“高市交易” [1][6] - 10月24日，日元对美元汇率盘中失守153关口 [1]，自10月6日以来日元对美元汇率跌近4% [6] - 日经225指数较10月初累计上涨超过9% [6] 日本央行政策与独立性 - 日本央行将于下周召开议息会议，其货币政策正常化路径受到关注 [1] - 高市早苗主张加强政府对日本央行利率调控政策的介入，引发市场对央行独立性的担忧 [4] - 野村预测日本央行下一次加息将在2026年1月，但可能根据市场条件提前至2025年12月 [5] 政策面临的挑战与预期差 - 日本政府债务占GDP比重在发达国家中领先，财政扩张可能加重债务负担 [3] - 日本当前通胀水平已摆脱长期低迷，大规模刺激政策恐助推通胀 [3] - 分析认为“高市交易”可能不会持续太久，因宏观环境、施策力度、日本央行独立性三方面存在市场预期差 [6][7] - 中长期看，日股涨势取决于政策落地节奏，日元可能具备升值潜力 [7]

货币政策与政府立场 - 日本9月CPI录得2.9超出预期，但日元并未停止贬值，市场存在对高市交易的押注 [1] - 日本首相高市早苗表态其施政方针基础为“经济优先、财政随后”的原则 [1] - 高市早苗在选举中明确与鸽派主义进行分割，反对央行加息的言论立场已发生变化 [1] - 高市团队将在“负责任的积极财政政策”框架下进行战略性财政支出部署 [1] 财政政策与债务管理 - 高市团队为保障财政可持续性，计划通过降低债务占GDP比率来稳固市场信心 [1] 美元兑日元汇率技术分析 - 美元兑日元汇价交投于152.9500附近，受制于153.20-153.70压力区间 [1] - 汇价第一支撑位于152.00附近，即5日线与近期突破点位 [1] - 第二支撑位于150.70附近，即8月1日高点 [1] - 关键支撑位于149.00，为日元贬值起点及高市早苗夺得党魁当日最低点 [1]