纪要涉及的行业或公司 * 宏观财政与货币政策分析，涉及中国、日本、美国、德国等主要经济体[1] * 日本政府及央行政策[1][8] * 美国联邦政府及美联储政策[6][7] 核心观点和论据 **中国财政展望** * 预计2026年中国广义财政收入将稳中有升，财政支出对经济的支撑作用有望优于2025年[1][4] * 财政收入稳定性增强，得益于多重因素：宏观税负稳定、反内卷政策推进、特殊税种表现（如出口退税和证券交易印花税）以及强化征管措施[1][3] * 反内卷政策推进有助于2026年价格回暖，若PPI走势修复，将为以国内增值税为主的税收收入提供较大修复空间[3] * 2026年广义财政收入稳定性预计将比过去几年更强，财政支出对经济的支撑作用可能会优于2025年[5] * 从中性情景假设来看，2026年的广义赤字率水平可能与当前水平持平[5] **日本经济与政策** * 日本政府推出超出预期的21.3万亿日元经济刺激计划，主要投资于通胀及民生补贴（55%）和产业领域（34%，包括半导体、造船业及能源领域），还有8%用于国防支出[1][8] * 预计2026年日本赤字率将抬升至3.0%，增量约1.5-1.7个百分点，高于美国和德国，但日本赤字率在发达经济体中仍处中等偏低位置（美国约6.8-7.0%，德国约3.4%，欧元区整体约3.5%）[1][8] * 日本财政扩张对自身经济有明显改善，但效果相对弱于美国和德国，按财政对GDP拉动排序，2026年德国约0.63个百分点，美国约0.6个百分点，日本仅约0.5个百分点[8] * 日本财政支出乘数低至不到0.3，居民消费倾向低，额外现金补贴消费率仅16%[8][9] * 日本央行基调转鹰，12月份大概率会加息，加息预期从20%升至80%以上[8][9] * 财政宽松与货币紧缩的组合易导致日元套息交易反转压力上升，需关注美联储偏鸽、日本央行偏鹰的时间段内的风险窗口期[1][10] **日元套息交易风险分析** * 日元套息交易风险自11月下旬以来显著上升，主因日本央行基调转鹰及日债利率上升[1][8] * 评估套息交易反转影响需关注四个维度： * **仓位**：截至2025年10月，CFTC数据显示日元非商业净头寸已转为3.7万份净多头，市场仓位结构较2024年8月（空头头寸积累到历史极端水平）更加均衡[11] * **波动率**：美元兑日元3个月隐含波动率在8%至10%左右，处于最近一两年的低位[13] * **每日利差**：每日两年期利差已从3.7降至2.5，虽高于疫情前水平，但利差收益与风险比率约为0.3，套息交易仍有一定性价比[9][13] * **触发因素**：日本央行加息和美联储降息已被市场充分计价，不再是超预期情形[13] * 综合来看，本次日元套息交易反转风险相较于2024年8月将更温和，但未来一年内相关担忧仍将持续存在[12] **美国经济与政策** * 美国11月ADP就业减少3.2万人（市场预期为增加1万人），就业表现较差主要集中在贸易、交通及公共事业领域[2][7] * 美国9月实际PCE消费环比为0增速，弱于市场预期的0.1%[2][7] * 目前市场对美联储12月份降息概率的预期仍维持在80%左右[2][7] * 高频GDP Now数据显示三季度美国GDP增速可能达到3.5%[7] * 特朗普政府第二任期重点外交和安全政策强调美国本土及西半球安全，将移民、毒品及跨国有组织犯罪视为核心威胁，并在中东地缘政治和欧洲防务开支方面做出了降级处理[2][6] 其他重要内容 * 中国近期高频数据：工业生产整体偏弱，但汽车全钢胎开工率同比上行，建筑业开工有所改善；港口货物吞吐量持续高于去年同期；新房成交依然较弱；农产品价格回落，工业品价格出现分化[2] * 中国过去几年财政收入下行风险主要集中在价格指标偏弱和地产周期处于底部震荡[2] * 日本经济刺激计划需通过参众两院审议，但由于吸纳部分在野党政策主张并获得改革会及部分中小党派支持，通过概率较高[8] * 日本宽松措施如电费燃气费补贴可压低初期通胀，但核心通胀压力或因需求增加而提升[9]

北京市前十月财政收支核心情况 - 全市前十月一般公共预算收入完成5872.9亿元，同比增长3.9%，完成年度预算的88.6% [1] - 全市地方级税收收入完成5099.0亿元，同比增长6.0%，占财政收入比重达86.8%，收入质量保持全国最优 [1] - 全市一般公共预算支出完成6760.7亿元，同口径增长4.8%，完成年度预算的79.7% [2] 财政收入结构分析 - 三大主体税种合计完成3958.2亿元，同比增长8.5%，占全市一般公共预算收入的67.4% [1] - 增值税完成1796.4亿元，同比增长5.8%，增速较9月份提升1.4个百分点，增长主要由部分金融机构投资收益增加带动 [1] - 企业所得税完成1472.3亿元，同比增长11.7%，增长主要由信息和科技服务业企业利润增长带动 [1] - 个人所得税完成689.5亿元，同比增长8.9%，增长主要由于资本市场活跃，利息股息红利等财产性所得增加带动 [1] 财政支出重点领域 - 科技支出471.9亿元，同比增长10.0%，主要用于聚焦国际科创中心建设，支持重点研发机构及科技攻关 [2] - 教育支出1026.0亿元，同比增长2.6%，主要用于推动教育均衡发展，落实普惠性幼儿园财政补助，支持中小学及高校建设 [2]

财政收入 - 前十月全市一般公共预算收入完成5872.9亿元 同比增长3.9% 完成年度预算的88.6% [1] - 税收收入完成5099.0亿元 同比增长6.0% 占财政收入比重达86.8% 收入质量保持全国最优 [1] - 三大主体税种合计完成3958.2亿元 同比增长8.5% 占一般公共预算收入的67.4% 保持稳定支撑 [1] 税收结构 - 增值税完成1796.4亿元 同比增长5.8% 增速较9月份提升1.4个百分点 增长主要由部分金融机构投资收益增加带动 [1] - 企业所得税完成1472.3亿元 同比增长11.7% 保持两位数增长 增长主要由信息和科技服务业企业利润增长带动 [1] - 个人所得税完成689.5亿元 同比增长8.9% 延续较快增速 增长主要由于资本市场活跃 利息股息红利等财产性所得增加带动 [1] 财政支出 - 前十月全市一般公共预算支出完成6760.7亿元 同口径增长4.8% 完成年度预算的79.7% [2] - 科技支出471.9亿元 同比增长10.0% 主要用于聚焦国际科创中心建设 支持重点研发机构高质量发展及重点领域科技攻关 [2] - 教育支出1026.0亿元 同比增长2.6% 主要用于推动教育均衡发展 落实普惠性幼儿园财政补助 支持中小学食堂提升及高校建设 [2]

财政收入表现 - “十四五”时期一般公共预算收入预计达1.08万亿元，较“十三五”时期增加924.81亿元，增长9.4% [1] - 政府性基金收入预计为3883.6亿元，较“十三五”时期下降30.7% [1] - 社保基金预算收入预计达11457.9亿元，较“十三五”时期增长40.6% [1] - 国有资本经营预算收入预计为321.9亿元，较“十三五”时期大幅增长71.9% [1] - 前4年中央财政对云南省转移支付规模年均增长5% [1] 财政支出结构 - “十四五”时期一般公共预算支出预计达3.39万亿元，较“十三五”时期增加3342.19亿元，增长10.94% [2] - 省本级从政府性基金预算、国有资本经营预算调入一般公共预算资金规模达86.6亿元 [2] - 民生领域支出预计为2.5万亿元，占一般公共预算支出比重保持在74%左右 [2] - 教育、社会保障、就业、卫生健康支出占民生支出总量一半以上 [2] 重点资金投向 - 农林水支出达4572.54亿元，生态环境保护支出达1338.93亿元 [2] - 统筹资金约1738亿元支持国际陆海大通道建设 [2] - 下达中央和省级资金3764.98亿元，专项债券资金4702.08亿元，用于支持综合交通、产业发展、城市基础设施和重大项目建设 [2]

全国一般公共预算收入 - 10月份全国一般公共预算收入2.26万亿元，同比增长3.2%，其中中央收入同比增长2.3%，地方收入同比增长4% [1] - 1月份至10月份全国一般公共预算收入累计186490亿元，同比增长0.8%，增幅比1月份至9月份提高0.3个百分点 [1] - 10月份全国税收收入2.07万亿元，同比增长8.6%，与9月份同比增长8.7%基本持平 [1] - 1月份至10月份全国税收收入累计15.34万亿元，同比增长1.7%，增幅比1月份至9月份提高1个百分点 [1] 主要税收收入项目 - 1月份至10月份国内增值税同比增长4%，国内消费税同比增长2.4%，企业所得税同比增长1.9%，个人所得税同比增长11.5% [1] - 1月份至10月份增值税、消费税、企业所得税、个人所得税增幅比1月份至9月份分别提高0.4、0.2、1.1、1.8个百分点 [1] - 1月份至10月份印花税3781亿元，同比增长29.5%，其中证券交易印花税1629亿元，同比增长88.1% [1] 行业税收表现 - 计算机通信设备制造业税收收入同比增长12.7%，电气机械器材制造业税收收入同比增长7.9% [2] - 科学研究技术服务业税收收入同比增长14.8%，文化体育娱乐业税收收入同比增长5.7% [2] 全国一般公共预算支出 - 1月份至10月份全国一般公共预算支出225825亿元，同比增长2% [2] - 中央一般公共预算本级支出34727亿元，同比增长6.3%，地方一般公共预算支出191098亿元，同比增长1.2% [2] - 社会保障和就业支出37742亿元，同比增长9.3%，教育支出34117亿元，同比增长4.7% [2] - 卫生健康支出16877亿元，同比增长2.4%，科学技术支出7847亿元，同比增长5.7% [2] - 节能环保支出4235亿元，同比增长7%，文化旅游体育与传媒支出2878亿元，同比增长2.5% [2] 政府性基金预算 - 1月份至10月份全国政府性基金预算收入3.45万亿元，同比下降2.8% [3] - 1月份至10月份全国政府性基金预算支出8.09万亿元，同比增长15.4% [3] - 政府性基金预算支出增长主要因地方政府专项债券、超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债等资金共支出4.54万亿元 [3]

热点聚焦 - 高盛预测各国央行11月可能大量购入黄金，金价2026年底或升至4900美元 [3] 宏观与政策要闻 - 中国1-10月全国财政收入18.65万亿元，同比增长0.8%，10月单月财政收入2.26万亿元，同比增长3.2% [4] - 中国1-10月全国财政支出22.58万亿元，同比增长2% [4] - 中国10月银行结售汇顺差177亿美元，环比收窄，10月跨境资金净流入增多，近两月跨境收支月均顺差240亿美元 [4] - 中国1-10月全国二手房交易网签面积同比增长4.7%，二手房在交易总量中占比44.8% [4] - 美联储官员认为就业下行风险上升，通胀上行风险略有下降，并暗示应谨慎缓步推进政策，有观点支持12月再次降息 [5] - 日本第三季度实际GDP环比萎缩0.4%，折合年率萎缩1.8%，为2024年第一季度以来首次负增长 [6] - 欧盟委员会预计今年欧元区GDP增长1.3%，高于4月预测的0.9%，并预计2026和2027年经济达到或高于潜在增速 [6] - 印度10月商品贸易逆差扩大至创纪录的416.8亿美元，主因黄金进口增加及对美出口下降 [6] 贵金属与有色行业要闻 - 印度尼西亚正在敲定一项针对黄金产品征收7.5%至15%出口税的计划，预计明年实施 [6] 黑色与建材产业要闻 - 中国47港铁矿石到港总量2369.9万吨，环比减少399.4万吨，中国45港到港总量2268.9万吨，环比减少472.3万吨 [7] - 全球铁矿石发运总量3516.4万吨，环比增加447.4万吨，澳洲巴西铁矿发运总量2908.7万吨，环比增加360.1万吨 [7] - 吕梁中阳地区一座产能120万吨的煤矿复产，主产低硫主焦煤，目前处于复产调试阶段暂未出煤 [7] - 炼焦煤线上竞拍流拍率28.1%，环比增加16.5个百分点，竞拍价格涨多跌少，成交价格日度波动幅度明显扩大 [7] - 焦企开工率67.49%，较上期下降0.03%，实际产量317.82万吨，较上期减少0.15万吨，焦炭库存34.65万吨，较上期减少0.10万吨 [8] - 英国正考虑制定反制措施以应对欧盟拟议的钢铁关税上调计划，欧盟计划将外国钢铁免关税配额削减近一半，并将超出配额的征税提高一倍至50% [8] 能源与航运产业要闻 - 山东独立炼厂原油到港量267万吨，环比下跌7.5万吨，跌幅2.73%，到港原油以中质原油为主，俄罗斯原油到港79.5万吨 [9] - 上海出口集装箱结算运价指数（欧洲航线）报1357.67点，与上期相比跌9.8% [9] 化工产业要闻 - 建元煤焦化26万吨/年乙二醇装置重启，目前负荷7-8成，负荷提升中 [10] - 中国13港新西兰原木预到船13条，周环比增加30%，到港总量约46.5万方，周环比增加48% [10] - 青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量45.26万吨，环比增加0.31万吨，增幅0.70% [10] - 国内纯碱厂家总库存165.17万吨，较上周下降5.56万吨，下降3.26% [10] - 江苏苯乙烯港口样本库存总量14.83万吨，较上周期下降2.65万吨，降幅15.16% [11] 农产品行业要闻 - 全国重点地区豆油商业库存114.85万吨，环比减少0.87万吨，降幅0.75%，棕榈油商业库存65.32万吨，环比增加5.59万吨，增幅9.36% [12] - 巴西2025/26年度大豆种植面积达预期面积的71%，巴西中南部首季玉米种植面积达预期面积的85% [12] - 全国饲料企业豆粕物理库存7.74天，较上一期减0.01天，较去年同期减0.80天 [12] - 全国生猪出场价格12.44元/公斤，较11月5日下跌0.80%，猪粮比价为5.50，较11月5日下跌1.79% [12] - 全国猪料比价为4.78，环比下跌1.65%，未来仔猪育肥模式的生猪养殖头均盈利为-199.68元 [13] - 11月1-14日全国主要油厂大豆压榨量约390万吨，预计11月全月压榨量在870万吨左右 [13] - 全国进口大豆港口库存为809.262万吨，上周同期为767.077万吨，环比增加42.185万吨 [13]

一般公共预算收支情况 - 1-10月全国一般公共预算收入为186,490亿元，同比增长0.8% [1] - 其中税收收入为153,364亿元，同比增长1.7%，非税收入为33,126亿元，同比下降3.1% [1] - 中央一般公共预算收入为81,856亿元，同比下降0.8%，地方一般公共预算本级收入为104,634亿元，同比增长2.1% [1] - 1-10月全国一般公共预算支出为225,825亿元，同比增长2% [1] - 中央一般公共预算本级支出为34,727亿元，同比增长6.3%，地方一般公共预算支出为191,098亿元，同比增长1.2% [1] 政府性基金预算收支情况 - 1-10月全国政府性基金预算收入为34,473亿元，同比下降2.8% [1] - 中央政府性基金预算收入为3,618亿元，同比增长1.6%，地方政府性基金预算本级收入为30,855亿元，同比下降3.3% [1] - 国有土地使用权出让收入为24,982亿元，同比下降7.4% [1] - 1-10月全国政府性基金预算支出为80,892亿元，同比增长15.4% [2] - 中央政府性基金预算本级支出为8,564亿元，同比增长2.2倍，地方政府性基金预算支出为72,328亿元，同比增长7.3% [2] - 国有土地使用权出让收入相关支出为33,752亿元，同比下降6.5% [2]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 10月经济增速延续三季度放缓趋势，部分经济指标受外部环境扰动明显，通胀水平小幅回升但持续性待察，预计四季度经济延续弱修复态势 [2] - 央行将保持适度宽松政策基调，下阶段或仍以结构性工具为主要发力手段，年内货币进一步宽松空间有限 [2] - 当前处于政策真空期，市场难形成单边趋势，短期内利率或维持窄幅波动 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.500，涨幅0.03%，成交量增加1244；TF主力收盘价105.920，涨幅0.03%，成交量增加3133；TS主力收盘价102.490，涨幅0.01%，成交量增加2388；TL主力收盘价116.530，涨幅0.06%，成交量增加1158 [2] 期货价差 - TL2512 - 2603价差0.22，下降0.01；T12 - TL12价差 - 8.03，下降0.06；T2512 - 2603价差0.25，上升0.00；TF12 - T12价差 - 2.58，持平；TF2512 - 2603价差0.03，上升0.01；TS12 - T12价差 - 6.01，下降0.01；TS2512 - 2603价差0.06，下降0.00；TS12 - TF12价差 - 3.43，下降0.01 [2] 期货持仓头寸 - T主力持仓量177481，减少10869；T前20名多头229081，减少1071；T前20名空头250217，增加803；T前20名净空仓21136，增加1874；TF主力持仓量100839，减少8352；TF前20名多头125951，增加277；TF前20名空头142842，减少875；TF前20名净空仓16891，减少1152；TS主力持仓量50246，减少2955；TS前20名多头66472，增加1312；TS前20名空头75543，增加1278；TS前20名净空仓9071，减少34；TL主力持仓量96614，减少6927；TL前20名多头134045，增加651；TL前20名空头153577，减少32；TL前20名净空仓19532，减少683 [2] 前二CTD（净价） - 220017.IB(4y）价格106.5327，上涨0.0041；220019.IB(4y）价格99.0955，上涨0.0043；250003.IB(4y）价格99.5858，上涨0.0063；240020.IB(4y)价格100.8844，上涨0.0616；220016.IB(1.7y)价格101.8838，持平；250012.IB(2y)价格100.0518，上涨0.0076；210005.IB(17y)价格131.5282，上涨0.1719；210014.IB(18y)价格127.8852，上涨0.2292 [2] 国债活跃券（%） - 1y收益率1.4050，持平；3y收益率1.4325，下降0.25bp；5y收益率1.5800，上升0.20bp；7y收益率1.6975，下降0.55bp；10y收益率1.8025，下降0.25bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.5066，上升0.66bp；Shibor隔夜利率1.5250，上升1.70bp；银质押7天利率1.5500，上升3.00bp；Shibor7天利率1.5180，上升0.40bp；银质押14天利率1.5200，下降3.00bp；Shibor14天利率1.5500，持平 [2] LPR利率（%） - 1y利率3.00，持平；5y利率3.5，持平 [2] 公开市场操作 - 发行规模4075亿，到期规模4038亿，利率1.4%，期限7天，净投放37亿 [2] 行业消息 - 外交部就日本首相涉台错误言论向日方提出严正交涉和抗议 [2] - 今年1 - 10月全国财政收入18.65万亿元，同比增长0.8%；10月单月财政收入2.26万亿元，同比增长3.2%；1 - 10月全国财政支出22.58万亿元，同比增长2% [2] - 10月银行结汇2142亿美元，售汇1965亿美元，结售汇顺差177亿美元，环比收窄；9 - 10月跨境收支月均顺差240亿美元 [2] 重点关注 - 11月20日3:00美联储公布货币政策会议纪要 [3] - 11月20日美国劳工部统计局发布9月非农就业报告 [3]

财政收支总体情况 - 1至10月全国一般公共预算收入186490亿元 同比增长0.8% [1] - 1至10月全国一般公共预算支出225825亿元 同比增长2% [1] - 中央一般公共预算收入81856亿元 同比下降0.8% [2] - 地方一般公共预算本级收入104634亿元 同比增长2.1% [2] - 中央一般公共预算本级支出34727亿元 同比增长6.3% [5] - 地方一般公共预算支出191098亿元 同比增长1.2% [5] 财政收入与税收分析 - 1至10月全国税收收入153364亿元 同比增长1.7% 增速连续八个月修复 [2] - 1至10月非税收入33126亿元 同比下降3.1% [2] - 10月税收收入当月同比增速为8.6% 绝对规模显著超出季节性 [2][3] - 税收收入完成进度为84.5% 高于去年同期的80.3% [2] - 主要税种表现：国内增值税同比增长4% 企业所得税同比增长1.9% 国内消费税同比增长2.4% 个人所得税同比增长11.5% [3] - 证券交易印花税同比增长88.1% 带动印花税整体增长29.5% [3] - 房地产相关税收分化：契税同比下降14.7% 土地增值税同比下降17.5% 房产税同比增长10.6% [3] 财政支出结构与投向 - 1至10月财政支出进度为近五年最慢 10月大部分财政支出分项增速为负增长 [5] - 科技与民生领域支出增速高于整体水平：社会保障和就业支出增长9.3% 教育支出增长4.7% 科学技术支出增长5.7% [5] - 基建相关支出增速环比回落较大：节能环保支出增长7% 但环比回落明显 [1][5] - 年末最后两个月有加大财政支出力度的必要 [1][5] 政策工具与未来展望 - 10月5000亿元新型政策性金融工具完成投放 中央财政安排5000亿元支持部分省份投资建设 [6] - 物价已在三季度出现拐点 四季度将延续温和回升态势 预计全年预算增速目标将有望达成 [4] - 建筑业订单、预期指数等"软数据"有反应 但企业长贷、实物工作量等"硬数据"尚无显著变化 [6] - 2026年初将是一个重要的观测时点 [6] - 全国政府性基金预算收入34473亿元 同比下降2.8% 全国政府性基金预算支出80892亿元 同比增长15.4% [6]

全国一般公共预算收入 - 前10个月全国一般公共预算收入累计186490亿元 同比增长0.8% 增速较前9个月提高0.3个百分点 [1] - 其中税收收入153364亿元 同比增长1.7% 非税收入33126亿元 同比下降3.1% [1] - 10月单月全国一般公共预算收入同比增长3.2% 增速较9月份进一步提高 [2] 中央与地方财政收支 - 前10个月中央一般公共预算收入81856亿元 同比下降0.8% [1] - 前10个月地方一般公共预算本级收入104634亿元 同比增长2.1% [1] - 前10个月中央一般公共预算本级支出34727亿元 同比增长6.3% [2] - 前10个月地方一般公共预算支出191098亿元 同比增长1.2% [2] 全国一般公共预算支出 - 前10个月全国一般公共预算支出累计225825亿元 同比增长2% [2] - 各级财政部门加大支出强度 优化支出结构 持续加强重点领域支出保障 [2] - 前10个月教育支出同比增长4.7% 科学技术支出同比增长5.7% 社会保障和就业支出同比增长9.3% 节能环保支出4235亿元 同比增长7% [2] 政府性基金预算收支 - 前10个月全国政府性基金预算收入34473亿元 同比下降2.8% [2] - 前10个月全国政府性基金预算支出80892亿元 同比增长15.4% [2]