黄金市场表现 - 现货黄金价格下跌1.91%至3366.16美元/盎司，盘中最高触及3435.62美元/盎司，最低跌至3360.32美元/盎司 [1] - COMEX黄金期货价格下跌1.35%至3376.50美元/盎司，盘中最高3433.50美元/盎司，最低3367.00美元/盎司 [1] 白银市场表现 - 现货白银价格下跌2.31%至32.4550美元/盎司，盘中最低32.2490美元/盎司 [2] - COMEX白银期货价格下跌2.32%至32.605美元/盎司 [3] 铜市场表现 - COMEX铜期货价格下跌3.33%，最低跌至4.6125美元/磅 [4] 贵金属指数表现 - 费城金银指数下跌1.27%至189.30点 [2]

非农数据对贵金属价格的影响机制 美元指数的反向联动 - 黄金与美元指数呈现显著负相关 近5年相关系数达-0 72 [2] - 传导路径表现为非农数据超预期→美元需求增加→以美元计价的黄金承压 [3] 避险情绪与风险资产的跷跷板效应 - 黄金具有双重属性 避险属性在经济衰退担忧升温时吸引资金流入 抗通胀属性在实际利率为负时增强吸引力 [4][5] - 当非农与失业率数据背离时 市场优先反应失业率隐含的衰退风险 例如2020年4月非农骤减2050万创历史最差 但黄金仅微涨0 3% 因美联储提前降息至零利率使避险需求饱和 [5] 薪资增速的隐性影响 - 时薪环比增速反映通胀压力 间接影响货币政策预期 非农超预期叠加时薪增速>0 4%会强化加息预期 对黄金形成利空 [6][7] 历史数据实证 - 2023年4月非农新增25 3万(预期18万) 失业率3 4%(预期3 6%) 黄金当日上涨1 8% 白银涨2 5% [8] - 2022年9月非农新增31 5万(预期30万) 失业率3 7%(预期3 5%) 贵金属价格横盘震荡 [8] - 2021年8月非农新增94 3万(预期87万) 失业率5 4%(预期5 7%) 黄金上涨0 9% 白银涨1 2% [8] 核心指标地位 - 非农就业与失业率作为美国经济核心指标 通过货币政策预期 市场风险偏好 美元强弱及跨资产联动等多重渠道影响贵金属价格 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 价格驱动业绩，2025年矿产金指引持平，重点项目持续推进，纱岭金矿待投产，考虑2025年贵金属价格同比增幅明显，预计公司2025 - 2027年归母净利润为55.11/69.20/82.63亿元 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年营收655.56亿元，同比增长7.01%，归母净利33.86亿元，同比增长13.71%，扣非归母净利35.32亿元，同比减少18.25%；24Q4营收195.11亿元，同比增长24.21%，环比增长11.41%，归母净利7.43亿元，同比下滑17.98%，环比下滑17.50%，扣非归母净利9.14亿元，同比增长2.71%，环比下滑3.55%；25Q1营收148.59亿元，同比增长12.88%，环比下降23.84%，归母净利10.38亿元，同比增长32.65%，环比增长39.79%，扣非归母净利12.68亿元，同比增长71.13%，环比增长38.76% [1] 点评 - 量：2024年矿产金/冶炼金产量18.35/37.95吨，同比-2.9%/-7.1%；Q4产量5.3/10.1吨，同比+6.6%/-6.6%，环比+28.5%/+15.8%；25Q1产量4.5/8.5吨，同比+1.1%/-14.0%，环比-14.9%/-16.4%；矿产铜/电解铜24全年产量8.2/39.7万吨，同比+2.6%/-3.4%；24Q4产量2.0/10.7万吨，同比+3.4%/+10.3%，环比-2.2%/-1.5%；25Q1产量1.9/9.8万吨，同比+1.1%/-3.7%，环比-5.3%/-9.2%；2025年计划实现矿产金/冶炼金产量18.17/35.30吨，矿山铜/电解铜7.94/39.62万吨 [2] - 价：2024年金均价2382美元/盎司，同比上涨22.6%，24Q4均价2660美元/盎司，同比上涨34.6%，环比上涨7.6%，25Q1均价2807美元/盎司，同比上涨38.3%，环比上涨5.5%；2024年铜均价7.4万元/吨，同比增长8.47%，24Q4均价7.5万元/吨，同比增长10.1%，环比增长1.4%，25Q1均价7.6万元/吨，同比增长10.1%，环比增长1.7% [2] - 利：2024年矿产/冶炼板块毛利率44.33%/2.79%，同比增长5.07/0.05pct，2024年整体毛利率15.25%，同比增长1.97pct，净利率6.41%，同比增长0.51pct [2] - 其他：2024年管理费用20.16亿，同比增长3.4亿元（增加20.28%），主要系职工薪酬以及环境治理费用增加；2024年减值5.9亿元，同比增加3.3亿（增加130%），主要包括其他非流动资产减值增长1.7亿，存货跌价损失增长0.9亿以及固定资产减值增长1.0亿 [2] 核心看点 - 公司在建重点项目进展顺利，内蒙古矿业公司深部资源开采项目已完成一期工程并投入生产；莱州汇金纱岭金矿平均品位达2.77g/t，为全国十大金矿之一，建设工程正有序实施，未来有望大幅提升公司矿产金产量 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|65,556|73,450|76,683|79,385| |增长率（%）|7.0|12.0|4.4|3.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|3,386|5,511|6,920|8,263| |增长率（%）|13.7|62.8|25.6|19.4| |每股收益（元）|0.70|1.14|1.43|1.70| |PE|20|12|10|8| |PB|2.4|2.1|1.8|1.6| [4] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标预测，涵盖营业总收入、营业成本、各项费用、利润、资产、负债、现金流等，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等指标变化 [8][9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度赤峰黄金营收和利润同比大幅增长，虽产量略降、部分矿山成本上升，但重点项目推进将驱动产能提升，考虑贵金属价格上行，预计2025 - 2027年归母净利润分别为30.85/35.35/40.73亿元，对应PE为16/14/12倍 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2025年一季报，一季度实现营业收入24.07亿元，同比增长29.85%，环比下降14.12%；归母净利润4.83亿元，同比增长141.10%，环比下降26.66%；扣非归母净利润4.88亿元，同比增长138.59%，环比下降26.25%，业绩符合预期 [3] 点评 - **产量**：2025年一季度矿产金产量3.3吨，同比下降6.89%，销售量3.3吨，同比下降7.04%；电解铜产量1263吨，同比增长0.32%；铜精粉产量607吨，同比增长111.03%；铅精粉产量722吨，同比增长38.61%；锌精粉产量4223吨，同比增长93.18%；钼精粉产量174吨，同比增长23.01% [4] - **价格**：2025年一季度矿产金销售单价658元/克，同比增长40.25%；电解铜销售单价68703元/吨，同比增长15.77%；铜精粉销售单价18856元/吨，同比增长93.18%；锌精粉销售单价7145元/吨，同比增长11.33%；钼精粉销售单价121795元/吨 [4] - **成本**：Q1矿产金销售成本为355元/克，同比增长11.51%；万象矿业成本为1526美元/盎司，同比增长3.83%；金星瓦萨成本1629美元/盎司，同比增长23.04%；国内矿山成本为169元/克，同比下降6.91%；成本上升因加大掘进力度、维护及更新设备，且一季度入选矿石品位低，预计后三季回归正常 [4] - **费用**：2025年一季度销售、管理、财务费用总计1.43亿元，三费占营收比重5.96%，同比去年同期下降1.75pct，成本把控优化 [4] - **利润**：2025年一季度矿产金单克毛利303元，整体毛利率46.42%，同比提升12.96pct，环比下降1.59pct，净利率23.46%，同比提升10.65pct，环比下降2.65pct [4] 核心看点 - 五龙矿业建设工程推进，2024年底达日处理量2000吨以上，2025年计划达3000吨/天满产能力；吉隆矿业18万吨金矿石扩建项目2024年6月试生产，年末通过验收，新增6万吨地下开采项目完成核准；华泰矿业五采区新增3万吨/年地下开采扩建项目11月开工，预计2025年起贡献增量产能；锦泰矿业二期探转采开发利用方案评审通过；瀚丰矿业立山矿区下部采区完成建设；万象矿业远西露天金矿2024年9月投产，首年黄金产量1.2吨 [5] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9,026|12,067|13,237|14,720| |增长率（%）|25.0|33.7|9.7|11.2| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,764|3,085|3,535|4,073| |增长率（%）|119.5|74.9|14.6|15.2| |每股收益（元）|0.94|1.65|1.89|2.18| |PE|29|16|14|12| |PB|6.4|4.6|3.5|2.8| [6] 公司财务报表数据预测汇总 - **利润表**：营业总收入2024 - 2027年分别为9026、12067、13237、14720百万元；营业成本分别为5069、5460、5803、6292百万元等 [10][11] - **资产负债表**：资产合计2024 - 2027年分别为20329、23617、27401、31995百万元；负债合计分别为9605、9468、9315、9361百万元等 [10][11] - **现金流量表**：净利润2024 - 2027年分别为1986、3506、4018、4628百万元；经营活动现金流分别为3268、5204、5860、6476百万元等 [11] - **主要财务指标**：成长能力方面，营业收入增长率2024 - 2027年分别为24.99%、33.69%、9.70%、11.21%；盈利能力方面，毛利率分别为43.84%、54.75%、56.16%、57.25%等 [10][11]