核心观点 - 泡泡玛特通过主动扩大产能和打击黄牛策略 显著挤压二手市场投机泡沫 导致LABUBU等核心产品二手价格大幅下跌 并引发短期股价调整 但公司意在强化产品定价权与IP长期价值 [1][2][4][5] - 公司面临单一IP依赖风险 LABUBU所在系列上半年营收占比近三分之一 同时积极推动IP多元化和生命周期延伸 包括跨界联名与影视内容开发 [7][9] 产品价格动态 - LABUBU第三代未拆盒及端盒成交均价较峰值下降80% 新款搪胶4.0 mini LABUBU各规格均价下降约30% [1] - 其他IP产品价格同步回调：星星人系列未拆盒均价较峰值降35% 隐藏款降42% MOLLY系列未拆盒均价降51% 隐藏款降69% [8] 资本市场表现 - 股价从8月26日339.8港元/股高点回落至9月11日273.4港元/股 跌幅达19.5% [2] - 机构认为调整受技术及情绪因素驱动 恒生指数调仓带来短期抛压 但基本面未恶化 [2] 产能与供应链策略 - 毛绒产能提升至去年同期10倍以上 8月达3000万只 [3] - 迷你LABUBU发售30分钟内售出71万单且全部为现货 LABUBU 3.0系列通过多批次预售仅天猫渠道销量超70万件 [4] IP运营与营收结构 - THE MONSTERS系列（含LABUBU）上半年营收48.1亿元 占总营收近三分之一 [7] - 其他头部IP增速显著：MOLLY营收13.6亿元（+73.5%） SKULLPANDA营收12.2亿元（+112.4%） CRYBABY营收12.2亿元（+248.7%） DIMOO营收11.1亿元（+192.5%） [8] - 13个艺术家IP营收突破亿元 [8] 战略转型方向 - 削弱产品投资属性 通过直营渠道直面消费者 重新掌控定价权 [5] - 推进IP跨界合作（VANS/优衣库/GODIVA） 并布局影视内容（《LABUBU与朋友们》动画剧集） [7][9] - 依托明星效应（泰国明星Lisa推广）加速海外市场拓展 [7]

港股市场整体表现 - 香港三大股指全线上涨 恒生指数涨1.01%报26200.26点 恒生科技指数涨1.27%报5902.69点 恒生国企指数涨0.93%报9328.16点 [2] - 大市成交额达2882.09亿港元 南向资金净买入75.66亿港元 [2] - 恒生指数成份股中65只上涨 21只下跌 [4] 蓝筹股表现 - 联想集团涨4.63%至11.310港元 成交额10.95亿港元 年初至今涨幅15.55% [5] - 京东物流涨4.45%至13.850港元 成交额5.17亿港元 年初至今涨幅8.20% [5] - 新鸿基地产涨4.28%至97.500港元 成交额7.40亿港元 年初至今涨幅32.24% [5] - 泡泡玛特逆市大跌4.51%至275.20港元/股 最高跌幅达7.01% 年初至今涨幅208.24% [6][14] 恒生科技指数成份股表现 - 哔哩哔哩涨7.57%至198.900港元 成交额28.51亿港元 年初至今涨幅40.07% [8] - 中芯国际涨3.61%至60.350港元 成交额54.18亿港元 年初至今涨幅89.78% [8] - 京东集团-SW涨3.61%至132.100港元 成交额45.69亿港元 年初至今跌幅0.34% [8] 成交额突出个股 - 阿里巴巴成交263.67亿港元 上涨0.63% [9] - 腾讯控股成交121.90亿港元 上涨1.04% [9] - 美团成交95.69亿港元 上涨2.06% [9] 行业板块表现 - 金融业指数上涨1.85% 地产建筑业指数上涨1.51% 综合企业指数上涨0.86% [9] - 医疗保健业指数下跌0.94% 原材料业指数下跌0.41% [9] - 富士康指数涨10.03% 大气治理指数涨5.42% 集成电路产业基金指数涨3.37% [11] - 婴童指数领跌3.01% 黄金珠宝指数跌2.93% 光伏太阳能指数跌2.53% [11] 泡泡玛特深度分析 - 因媒体报道LABUBU系列二手价格全线下跌导致股价大幅下挫 [14] - 中泰证券预计2025-2027年总收入分别为331.17亿元、469.61亿元和634.87亿元 同比分别增长154%、42%和35% [16] - 预计经调整净利润分别为115.35亿元、181.06亿元和266.90亿元 同比分别增长269%、57%和47% [16] - 海外市场开店仍有接近5倍空间 营收空间可达346亿元 [16] - 三丽鸥在本土市场人均消费是泡泡玛特的23倍 其占人均可支配收入之比超过泡泡玛特13倍 [16] 蔚来股份发行计划 - 拟发行最多1.82亿股A类普通股 包括美国存托股份和普通股发行 [18] - 授予承销商30天期权可购买最多额外2727.27万份ADS [19] - 募集资金将用于智能电动汽车核心技术研发 未来技术平台和车型开发 电池更换和充电网络扩展 [19] - 摩根士丹利亚洲有限公司、瑞银证券有限责任公司、瑞银集团香港分行及德意志银行香港分行担任承销商代表 [20]

业绩表现 - 2025年上半年总收入24.72亿元 同比增长13.9% 主要因娱乐内容服务增长 [1] - 毛利润9.37亿元 同比减少19.0% 毛利率下降15.4个百分点至37.9% 收益成本增加5.21亿元 [1] - 净利润1.79亿元 同比减少37.3% 经调整净利润2.35亿元 同比减少33.2% [1] 娱乐内容服务 - 收入增长18.0%至12.09亿元 占比提升至48.9% [1] - 主控宣传或发行影片数量创历史同期新高 参与宣发国产影片29部 进口影片9部 [1] - 主控发行影片24部 开发影片4部 《唐探1900》获36.12亿元票房成春节档亚军 [1] - 第二季度大盘票房同比下降33.7% 部分项目票房不及预期 [1] - 暑期档《浪浪山小妖怪》《罗小黑战记2》等主控项目若表现优异有望修复利润 [1] 在线娱乐票务 - 收入增长12.8%至11.80亿元 占比47.7% [2] - 保障数千场大型演出和赛事 包括国内外头部艺人演唱会票务及大型赛事代理服务 [2] - 演出票务境外GMV同比增长300% 本地演出GMV同比增长80% [2] - 与港澳多家头部场馆达成深度合作 丰富自营票务平台uutix演出项目 [2] - 将拓展东南亚市场 举办多场艺人演唱会及多种演出票务服务 [2] - 服务覆盖全国超3000家影院 连续五年服务北京国际电影节 [2] 广告及IP业务 - 广告及其他业务收入下滑至0.83亿元 占比降至3.4% 因广告行业预算收缩 [3] - 积极布局IP衍生业务 打造《熊猫计划》系列、《时间之子》等自有IP [3] - 与《罗小黑战记2》等影片开展电影宣发+IP衍生品联动合作 [3] 科技战略 - 持续加大AI、大数据基础设施建设投入 [3] - 猫眼专业版依托独家大数据算法为全行业提供全球票房决策依据 [3] - 春节档期间累计服务超1.2亿人次 推进"科技+全文娱"双轮驱动战略 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心财务表现 - 2025年上半年总收入24.72亿元 同比增长13.9% [1][3] - 毛利润9.37亿元 同比减少19.0% [1][3] - 毛利率37.9% 同比下降15.4个百分点 [1][3] - 净利润1.79亿元 同比减少37.3% [1][3] - 经调整净利润2.35亿元 同比减少33.2% [1][3] - 收益成本较2024年增加5.21亿元 [1][3] 业务板块表现 - 娱乐内容服务收入12.09亿元 同比增长18.0% 占比提升至48.9% [8] - 在线娱乐票务收入11.80亿元 同比增长12.8% 占比47.7% [8] - 广告及其他业务收入0.83亿元 占比降至3.4% [5] 内容业务发展 - 主控宣传或发行影片数量创历史同期新高 [8] - 参与宣发或出品国产影片29部 进口影片9部 [8] - 主控发行影片共计24部 开发影片4部 [8] - 《唐探1900》获得36.12亿元票房 成为春节档票房亚军 [8] - 第二季度大盘票房同比下降33.7% [8] 票务业务进展 - 平稳保障数千场大型演出和赛事运行 [8] - 演出票务业务爆发 境外GMV同比增长300% [8] - 本地演出（曲艺、展览、脱口秀等）GMV同比增长80% [8] - 与港澳多家头部场馆达成深度合作 [8] - 服务覆盖全国超3000家影院 [8] - 连续五年服务北京国际电影节 [8] 战略布局与技术创新 - 积极探索IP衍生业务布局 [5] - 打造《熊猫计划》系列、《时间之子》等自有IP [5] - 与《罗小黑战记2》等影片开展电影宣发+IP衍生品联动合作 [5] - 持续加大AI、大数据基础设施建设投入 [5] - 猫眼专业版累计服务超1.2亿人次 [5] - 推进"科技+全文娱"双轮驱动战略 [5] 未来展望 - 暑期档《浪浪山小妖怪》《罗小黑战记2》等主控发行项目若表现优异 有望修复整体利润 [8] - 下半年一系列新影片陆续上映 [8] - 进一步拓展东南亚市场 举办多场艺人演唱会 [8] - 为多个国家城市的多种演出项目提供票务服务 [8]

公司业务与技术 - 公司使用自持超拟人大模型结合AI全链路创作能力提升艺术家产能并加速IP商业化[2] - 制作速度显著领先行业 国内S级IP动画制作周期从至少24个月缩短至45天完成100分钟漫剧[3] - 采用两种核心制作方式：原画师监修后AI生成动画 或 首尾帧输入后AI自动生成中间动作过程[3] - 已上线作品《明日周一》80%由AI制作 IAP阶段获得千万级播放量[5] - 与智谱旗下聆心智能联合开发超拟人大模型 核心优势在于"最善于扮演人类"的拟人化交互[14] 商业模式与收入 - 收入来源分为三部分：内容制作服务（向字节跳动/腾讯/索尼等提供AIGC定制服务）、自持IP内容分成（用户付费与广告分成）、IP后链路开发（游戏/玩具/文具/文旅授权）[13][14] - 超拟人大模型已落地应用场景包括游戏开发、AI旅行助理（与央视国际/同程旅行合作）以及短剧编剧助手（三分之一剧本内容由AI生成）[15] 战略合作与IP开发 - 合作IP包括之江电影集团《镜子》科幻小说改编、开心麻花《羞羞的铁拳》漫剧开发、卡游三国TCG体系衍生内容[7] - 优先选择小说IP因视觉化需求强、变现周期短且AI可降本增效 同时规避成熟IP的高授权成本与改编限制[7] - 聚焦动漫领域因后链路市场（谷子/游戏/授权）规模远大于视频消费市场 且动漫衍生价值高于真人IP[8] 团队与市场定位 - 核心团队约10人 具备跨行业内容创作背景 成员参与过《邪不压正》《环太平洋》《星穹铁道》等作品[11] - 创始人具北京电影学院导演系背景 曾任《泰囧》执行导演 主导游戏作品包括索尼中国之星及日本暑期销冠《硬核机甲》[10] - 已完成新一轮融资 现有股东含智谱/生数科技/春华资本 计划产能充足后启动中东与欧洲市场出海战略[15]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入13.38亿元，同比增长27.9% [1] - 毛利达6.47亿元，同比增长16.9%，但毛利率同比下降4.5个百分点至48.4% [1] - 经调整净利润为3.20亿元，同比增长9.6%，经调整净利率同比下降4.0个百分点至23.9% [1] IP商业化与产品结构 - 截至2025年6月30日，公司已商业化19个IP，SKU总数达925种，覆盖小黄人、酷洛米和名侦探柯南等热门IP [1] - 前四大IP产品收入贡献占比83.1%，较2024年同期前三大IP占比92.3%集中度下降 [1] - 16岁以上年龄段产品收入占比从10.4%提升至14.8%，6-16岁产品仍为主力收入来源占比82.6% [1] - 平价价格带（零售价9.9元）产品收入达2.16亿元，销售量0.49亿盒，成为新增长点 [1] 销售渠道表现 - 线下销售实现收入12.30亿元，同比增长26.6%，占总收入91.9%，其中经销收入12.12亿元同比增长26.5% [2] - 线上收入实现1.08亿元，同比增长44.6%，主要受益于在线渠道销量增加及16岁以上消费者收入增长 [3] - 海外销售额达1.11亿元，同比大幅增长898.6%，其中亚洲（不含中国）市场收入0.57亿元占比51.3% [3] 运营与用户生态 - 布鲁可BFC创作赛在全国近120个城市落地近8000场赛事，吸引多元玩家群体参与 [3] - 线上第三届BFC创作赛第二季度参赛作品达近15000件，精品率较第一季实现近3倍增长 [3] - 美国和印度尼西亚市场表现突出，有望支撑长期出海潜力 [3] 成本与研发投入 - 已销售商品成本同比上升34.2%，模具数量增加导致模具折旧同比上升208.1% [4] - 研发投入同比增长69.5%，研发团队达599人同比增长81.0%，费用率分别为销售13.2%/研发9.6%/行政3.5% [4] 业绩展望 - 预计2025-2027年整体营收分别为34.0/45.9/60.2亿元，同比增幅51.6%/35.1%/31.2% [4] - 同期调整后净利润预计实现7.8/10.2/13.0亿元 [4]

核心财务表现 - 上半年营业收入7.63亿元，经调整净亏损6.38亿元 [1] - 经营性现金流净额转正至1.08亿元 [1] - 海外业务收入占比从去年同期14.1%大幅提升至30.8% [2] 业务板块表现 - 海外业务收入同比增长33.2% [1] - 小游戏业务成为新增长引擎，《春秋玄奇》上线三个月累计流水破亿元 [3] - 游戏开发收益约0.73亿元，主要因《仙剑世界》表现不佳及自研游戏空缺 [2] 战略调整与成本优化 - 亏损主因新游戏营销推广费用、组织架构优化裁撤费用及资产减值 [2] - 通过降本增效措施实现现金流改善 [1] - 下半年计划上线《代号：暗夜传奇》等多款新游戏 [2] IP运营成效 - 核心IP《仙剑奇侠传》授权收入达3310万元，同比增长134.8% [5] - 与超竞集团合作加速IP全产业链发展 [5] - 与Suplay、三月兽等潮玩品牌开拓线下渠道 [5] 未来增长布局 - 推进《仙剑奇侠传》RWA上链、Web3支付工具及电竞平台等战略举措 [1] - 海外市场成为风险分摊及利润增长核心驱动力 [3] - IP全产业链布局涵盖动画、剧集、衍生品等多元化开发场景 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][4] 核心财务表现 - 2025年上半年收入13.38亿元，同比增长27.9% [1] - 毛利6.47亿元，同比增长16.9%，毛利率48.4%，同比下降4.5个百分点 [1] - 经调整净利润3.20亿元，同比增长9.6%，经调整净利率23.9%，同比下降4.0个百分点 [1] - 预计2025-2027年整体营收分别为34.0亿元、45.9亿元、60.2亿元，同比增长51.6%、35.1%、31.2% [4] - 预计2025-2027年调整后净利润分别为7.8亿元、10.2亿元、13.0亿元 [4] IP商业化与产品结构 - 截至2025年6月30日，19个IP实现商业化，SKU总数达925种，覆盖小黄人、酷洛米和名侦探柯南等热门IP [2] - 前四大IP产品收入贡献占总收入83.1%，而2024年同期前三大IP占比92.3%，头部IP集中度下降 [2] - 16岁以上年龄段产品收入占比从10.4%增长至14.8%，6-16岁年龄段产品收入占比82.6%，为主要收入来源 [2] - 平价价格带（零售价9.9元）产品收入达2.16亿元，销售量0.49亿盒，成为新增长点 [2] 渠道与运营 - 线下销售实现收入12.30亿元，同比增长26.6%，占总收入91.9%，其中经销收入12.12亿元，同比增长26.5% [3] - 线上收入实现1.08亿元，同比增长44.6%，主要由于在线销售渠道销售量增加及16岁以上消费者收入增加 [3] - 布鲁可BFC创作赛在全国近120个城市落地近8,000场赛事，吸引多元玩家群体参与 [3] - 线上第3届BFC创作赛第2季度参赛作品数量近15,000件，精品率较第1季度实现近3倍增长 [3] 海外业务 - 海外销售额实现1.11亿元，同比增长898.6%，主要由于海外市场销量上升 [3] - 亚洲（不包括中国）市场收入0.57亿元，同比增长652.5%，占海外收入51.3% [3] - 美国和印度尼西亚市场表现突出，或将支撑长期出海潜力 [3] 成本与研发投入 - 已销售商品成本增加34.2%，模具折旧增加208.1%，导致毛利率短期承压 [4] - 销售费用率13.2%，研发费用率9.6%，行政费用率3.5% [4] - 研发投入同比增长69.5%，主要由于研发人员人数增加 [4] - 截至2025年6月末，研发团队共有员工599人，同比增长81.0% [4] 行业与市场数据 - 行业分类为非必需性消费/家庭电器及用品 [6] - 当前股价106.5港元，港股总股本249.25百万股，总市值26,545.23百万港元 [7] - 每股净资产11.46港元，资产负债率26.92%，一年内最高价198.00港元，最低价73.50港元 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][9] 核心财务表现 - 2025年上半年总收入13.38亿元，同比增长27.9% [8] - 经调整净利润3.20亿元，同比增长9.6% [8] - 毛利率同比下降4.5个百分点至48.4% [8] - 经调整净利润率从去年同期27.9%下降至23.9% [9] 业务发展情况 - 已商业化19个IP，在售SKU总数达925种 [8] - 期内新推出273个SKU，新品贡献总收入53.1% [8] - 新签署13个IP扩充IP组合矩阵 [8] - 海外销售额从去年同期1120万元增至1.1亿元 [8] - 亚洲（不包括中国）和北美是主要海外市场，分别贡献收入5713万元和4282万元 [8] 渠道表现 - 线下渠道收入同比增长26.6%至12.3亿元，占总收入91.9% [8] - 线上渠道收入同比增长44.6%至1.08亿元，占总收入8.1% [8] - 中国内地市场贡献收入12.27亿元，同比增长18.5% [8] 成本与费用 - 销售成本同比增长40.2% [8] - 销售及经销开支1.77亿元，同比增长46.4%，费用率从11.5%上升至13.2% [9] - 研发开支1.29亿元，同比增长69.5%，研发费用率从7.3%提升至9.6% [9] - 研发团队达599人，占员工总数67.1% [9] - 行政开支4722万元，同比下降88.3%，费用率从38.6%降至3.5% [9] 盈利预测调整 - 2025-2027年Non-GAAP归母净利润预测下调至7.3/10.1/12.4亿元 [9] - 当前股价对应2025-2027年PE（Non-GAAP）分别为35/25/20倍 [9] - 预计2025年营业总收入3056.27百万元，同比增长36.38% [1] - 预计2025年归母净利润679.09百万元，同比增长269.33% [1] 未来发展重点 - 继续提升研发能力，丰富IP产品组合 [8] - 进一步投资中国和海外市场的销售和营销 [8] - IPO募集资金已使用约1.88亿港元，投向研发能力增强、核心生产资源投资、IP矩阵丰富及销售营销活动 [8]

核心观点 - 国产动画电影《浪浪山小妖怪》票房突破10亿元人民币 刷新中国影史二维动画电影票房纪录并进入中国影史动画电影票房榜前十 [1] - 电影通过IP开发与超30家知名品牌合作 推出800多款授权衍生品及自研文创产品 拓展电影触达范围并激发多行业创新能力和消费动能 [1][4][6] 票房表现 - 截至8月18日累计票房破10亿元人民币 [1] - 上映首日上海联和电影院线周边衍生品销售金额超700万元人民币 美罗城动漫主题影院单店文创周边销售金额达周末同期4倍 [5] 内容创作 - 电影为动画短片集《中国奇谭》首部动画电影 由上影集团旗下上美影和上影元等出品 [1] - 采用"去主角化"叙事方式 通过现代语境激活经典《西游记》题材 聚焦四个"无名小妖"的故事引发观众共鸣 [2] - 视觉呈现融合中国传统绘画笔墨意境与电影镜头光影空间感 形成"笔墨意镜"风格 [3] IP开发与商业化 - 与阿维塔 伊利 瑞幸等30多家知名品牌达成合作 产品覆盖汽车出行 餐饮茶饮 图书出版 卡牌潮玩等细分领域 [4] - 衍生品包括毛绒玩具 潮玩 文创等800多款 其中毛绒类产品最受欢迎 生活用品类如双面情绪抱枕和披风毯也受青睐 [4] - 推出《浪浪山小妖怪:妖你同行XR》游戏 剧情设定在电影高潮之后 拓展IP商业开发想象空间 [7] - 在影城推出"嘻游日"主题活动 打造沉浸体验式"浪浪山小宇宙" 探索IP撬动线下经济新模式 [6] 版权运营策略 - 挖掘电影与观众情感共鸣内容 如葫芦水壶 工牌卡套 双面情绪挂偶等产品 [7] - 尊重原创内容表达 从电影场景 角色性格 经典台词中寻找创意灵感 确保衍生品为故事有机延伸 [7] - 注重差异化与优势互补 在材质 功能 价格区间 目标人群上区分 实现产品形态和受众覆盖互补 [7] 行业影响与未来规划 - IP商业化使电影影响力超越传统影迷圈层 触达更广泛消费群体 [6] - 参考迪士尼2024年品牌授权产品全球销售额达620亿美元案例 显示IP授权市场潜力 [8] - 上影集团未来将以全产业链优势通过"电影+"开拓更多"非票"收入比例 让IP价值在文旅 餐饮 零售等领域持续释放 [8]