纪要涉及的行业或公司 * 行业：人工智能（AI）行业、全球宏观经济 * 公司：未提及具体上市公司，但涉及美国科技股（如纳斯达克100指数成分股）、中国大型互联网公司[8][9] 纪要提到的核心观点和论据 **美国经济模式与挑战** * 美国的繁荣本质是全球化的成功，通过获得全球利润增强美元信用，支持政府发债并刺激国内需求，但此模式导致贸易逆差[1][2] * 全球化失衡使利润流向美国，但该模式难以为继，若没有足够利润流入，美元信用将无法支持庞大的债务规模[1][3] * 美国债务问题削弱其科技全球化能力，难以继续通过债务扩张控制全球需求并指挥他国开放市场[3][11] **AI技术的宏观经济影响** * AI技术发展呈现劳动力替代效应强于需求推动效应的特点，例如亚马逊的大规模裁员体现了替代效应[5] * 当前AI技术替代效应强于需求效应，需要政府部门进行需求扩张，但美国因债务规模庞大、货币政策受制于通胀而难以有效刺激[5] * AI作为替代性技术，加剧了劳动与资本之间的矛盾，在美国可能导致政权动荡和社会分裂[3][12] **AI发展的资本与债务驱动** * 美股AI估值上升主要依赖资本周期驱动，中美利差高使得资金流入美国支持AI发展[6] * 当资本市场达到一定规模后，需要动用债务，但美元信用问题及财政受制于债务使这一过程困难[6] * 美国科技股的本质是美元债务，科技公司利润主要来自美国政府债务扩张，资本享有利润而不负担债务[15] **美国推动AI发展面临的具体挑战** * 从资本驱动转向债务驱动时，债务带来的利率成本和通胀压力会增加，投向替代作用大的AI技术会进一步推动商品通胀[7] * AI发展对劳动力需求产生收缩效应，美国既不敢大规模财政投入，也不敢放水，以免影响美元信用[7] * AI发展需要大量传统能源和基础设施（如电网、火电、储能），成本不断攀升[7] * 美国希望通过AI让劳动力要素降价、资本要素上升以维持经济地位，但摩尔定律失效使得技术垄断难以维持，可能激化社会矛盾[7] **中美AI发展策略对比** * 中国采取稳健策略，侧重B端业务，注重长期稳定发展；美国采取激进的C端业务模式，追求快速垄断利润[1][8] * 中国地方政府对AI和机器人技术热情高，但整体思路是逐步推进，反映对宏观经济稳定性的重视[8][9] * 中国大型互联网公司对AI发展的积极性似乎不及地方政府，可能反映国家层面对风险控制和资源配置的不同考量[9] **全球化与科技竞争格局** * 逆全球化趋势使技术难以实现全球化，中美在科技领域合作竞争复杂化[10] * 中国过去通过债务周期驱动需求扩大、通过低成本制造向美国输出通缩，支持了美国利益，但此情况已改变[10] * 中国凭借更廉价、更普适的AI技术逐渐形成自己的圈子，美国在全球科技市场中的份额和控制力正在减弱[10][12] **潜在风险与未来展望** * 若AI泡沫破裂，美国将无法开启新的债务周期，面临杠杆率上升、信用系统性风险以及金融资本消亡等问题[16] * 中国已脱离美国主导的债务周期，其经济复苏可能导致全球资本流动再均衡，使美国维持经济增长更加困难[17] * AI技术发展可能成为标志性事件，若成功全球化有助于解决劳资冲突，若失败则加剧美国衰落并使金融资本体系面临挑战[19] 其他重要但可能被忽略的内容 * 服务业通胀推动制造业通胀下降，使非美制造业国家资金流向美国支持其AI开支，但目前这种资金流入已不够满足大规模投资需求[6] * 美国政府部门杠杆率已经很高，现在需要企业部门加杠杆，但由于美国不是制造业国家，大量资金最终可能流向中国企业[7] * 美国通过将垄断商业模式贴上科技标签来吸引资本流入，支撑高昂研发开支并推高资产价格（如纳斯达克100指数）[13] * 用黄金计价时，纳斯达克100指数与黄金价格之间存在显著差异，揭示其中隐藏的不稳定因素[14] * 解决美国债务问题需要依靠C端市场，但C端市场商业模式较为低效，难以支撑长期发展[18]

文章核心观点 - 上证指数突破4000点创10年新高，市场呈现结构性分化，科技成长股（“小登股”）表现强劲而传统消费地产股（“老登股”）低迷，私募机构普遍认为市场处于“慢牛”阶段，后市存在较多投资机会，重点关注科技成长方向 [2][4][5] 市场突破4000点原因 - 宏观经济政策持续发力，包括货币宽松和财政刺激 [4] - 国内“十五五”规划公布带动市场情绪提升，中美关系缓和，美联储降息带来全球流动性宽松预期 [4] - 企业盈利尤其科技板块业绩逐步改善，两融规模创历史新高，北向资金持续净流入 [5] - 全球资金认识到中国优秀企业在全球供应链中的不可替代性，出现盈利和估值双升 [5] 私募机构对后市研判 - 市场已脱离底部区域，进入震荡向上的结构性行情阶段，呈现“主线清晰，轮动加快”格局 [5] - 短期股市或有波动，但当前市场依旧处于“慢牛”阶段，中期国内权益类资产价值重估将继续 [5] - 市场正处于第二波上涨尾声阶段，短期可能震荡整固，整固结束后有望逐步迈入第三轮上涨阶段 [6] - 优质公司的波动更多意味着买入机会 [6] 私募业绩表现与市场分化 - 百亿以上规模主观股票多头策略产品今年以来平均收益26.99%，正收益产品占比99.37% [7] - 百亿以上规模量化股票多头策略产品今年以来平均收益42.61%，正收益产品占比100% [7] - 市场节奏快热点集中，行情明显偏向科技等少数热门方向，主观私募若重仓传统板块易与市场主线脱节 [8] - A股市场转向极致分化格局，指数上涨主要由少数高增长板块驱动，传统行业表现疲软 [8] “老登股”与“小登股”分化分析 - 传统蓝筹股中白酒板块走势取决于基本面改善情况，房地产行业受制于宏观大周期政策导向已转“托底”为主 [10] - 科技成长股上涨逻辑从概念炒作转向产业需求与供需缺口双重支撑，但需警惕部分标的估值与业绩背离 [11] - 消费地产等“老登股”低估是基本面承压与预期低迷叠加结果，机会在于自下而上精选现金流稳健具备竞争壁垒标的 [11] - 消费等顺周期行业基本面处于磨底状态，随着经济逐步好转股价弹性会增大估值修复速度可能较快 [11] - 价值股处于行业周期底部估值很低，一旦周期上行可能出现EPS和PE双升带来50%到1倍股价空间 [12] 私募持仓与年底布局方向 - 持仓以科技周期和制造业为主，降低了医药比重因创新药BD持续低于预期 [14] - 权益仓位较高主要布局港股创新药新能源港股互联网AI算力机器人等相关科技成长方向 [14] - 围绕“科技变革”和“逆全球化”两大宏观叙事重点聚焦AI创新药机器人及储能以及芯片半导体等领域 [14] - 关注五方面机会：供给面突出的服务消费供给突破的医药处于爆发初期的人工智能受益于美联储降息的周期龙头业绩弹性突出的可选消费品 [15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债期货难有趋势行情，保持谨慎；股指期货大幅下跌风险不大，可择机做多；贵金属定价较充分，前期多单可止盈后观望；螺纹钢和热卷价格中期弱势或难改，可关注反弹时高位做空机会；铁矿石、焦煤焦炭期货短期走势偏强，可关注回调买入机会；铁合金短期或延续供应过剩，回落后可关注低位多头机会；原油、燃料油主力合约关注做多机会；合成橡胶震荡运行；天然橡胶关注做多机会；PVC关注供应端变化；尿素下方空间有限；PX短期或震荡调整，区间参与；PTA、短纤、瓶片短期或跟随成本震荡运行；乙二醇短期或震荡运行，区间参与；碳酸锂关注消费持续性；沪铜主力合约暂时观望；锡价或震荡偏强运行；镍价或震荡运行；豆粕调整后可关注下方支撑区间多头机会，豆油暂时观望；棕榈油、菜油可考虑回调做多；棉价上方空间有限；白糖下方有一定支撑；苹果偏强运行；生猪考虑关注反弹沽空机会；鸡蛋空单继续持有，关注后续反弹加空机会；玉米价格或延续承压，观望为宜，玉米淀粉跟随玉米行情为主 [7][8][9][10][11][12][14][16][19][22][24][27][28][30][33][36][39][40][43][44][45][46][47][50][51][53][55][57][60][63][64][67][68][69][70][73][75][78] 根据相关目录分别进行总结 国债 - 上一交易日，国债期货收盘多数上涨，30年期主力合约涨0.19%报116.150元，10年期主力合约涨0.05%报108.630元，5年期主力合约持平于106.065元，2年期主力合约跌0.01%报102.554元 [5] - 央行开展3426亿元7天期逆回购操作，单日净投放1301亿元 [5] - 2025年第三季度全国新发放商业性个人住房贷款加权平均利率为3.07%，预计货币政策将保持宽松，国债期货难有趋势行情，保持谨慎 [7] 股指 - 上一交易日，股指期货涨跌不一，沪深300股指期货主力合约-0.69%，上证50股指期货主力-0.55%，中证500股指期货主力合约-1.06%，中证1000股指期货主力合约-0.91% [9] - 国内经济平稳但复苏动能不强，企业盈利增速低，但资产估值低有修复空间，经济有韧性，市场情绪升温，增量资金入场，中美经贸不确定性缓解，预计大幅下跌风险不大，可择机做多 [9] 贵金属 - 上一交易日，黄金主力合约收盘价912.16，涨幅0.14%，夜盘收盘价920.4；白银主力合约收盘价11,253，涨幅-0.75%，夜盘收盘价11448 [11] - 欧元区第三季度GDP初值同比增1.3%，环比增0.2% [11] - 全球贸易金融环境复杂，“逆全球化”和“去美元化”利好黄金，各国央行购金、美联储有望降息也利好贵金属，但近期涨幅大，定价充分，波动加大，前期多单止盈后观望 [11] 螺纹、热卷 - 上一交易日，螺纹钢、热轧卷板期货小幅回调，唐山普碳方坯最新报价3000元/吨，上海螺纹钢现货价格在3110 - 3240元/吨，上海热卷报价3310 - 3330元/吨 [13][14] - 中期成材价格由产业供需主导，螺纹钢需求长期下降、中期稍有好转，供应产能过剩但周产量环比下滑，库存高于去年同期，价格中期弱势难改，热卷走势与螺纹钢一致，可关注反弹时高位做空机会 [14] 铁矿石 - 上一交易日，铁矿石期货震荡整理，PB粉港口现货报价在805元/吨，超特粉现货价格715元/吨 [16] - 全国铁水日产量维持在240万吨左右，需求有支撑，供应进口量和国产矿产量二季度后环比回升但前9个月同比下降，港口库存低于去年同期，短期供需对价格有支撑，中期或转弱，可关注回调买入机会 [16] 焦煤焦炭 - 上一交易日，焦煤焦炭期货冲高回落 [18] - 焦煤供应受安检影响略偏紧，需求端采购补库，竞拍价格多数上调；焦炭现货采购价格第三轮上调未全面落地，供应受环保影响下降，下游钢厂采购正常但高炉利润压缩后是否接受提价待观察，短期或延续强势，可关注回调买入机会 [19] 铁合金 - 上一交易日，锰硅主力合约收涨0.24%至5842元/吨，硅铁主力合约收跌0.47%至5550元/吨，天津锰硅现货价格5720元/吨持平，内蒙古硅铁价格5250元/吨涨50元/吨 [21] - 10月24日当周加蓬产地锰矿发运量回落，澳矿供应放量，港口锰矿库存小幅回升，报价低位微幅回落，库存仍偏低，铁合金成本低位上行 [21] - 上周样本建材钢厂螺纹钢产量低于24年同期，9月螺纹钢长流程毛利回落，锰硅、硅铁产量维持高位，需求偏弱，短期供应仍偏过剩，10月底铁合金仓单集中注销，库存持续累升，回落后可关注低位多头机会 [21][22] 原油 - 上一交易日INE原油冲高回落，跌破5日均线 [23] - 美国能源公司连续第二周增加石油和天然气钻机数，截至10月24日当周总数增加2座至550座，较去年同期低35座或6% [23] - 印度信实工业公司将遵守西方对俄罗斯制裁，维持与俄石油公司长期协议，贝克休斯钻机数增加但美国原油产量增加难，美国制裁俄石油公司利多原油，市场关注点或转向OPEC会议，主力合约关注做多机会 [23][24] 燃料油 - 上一交易日燃料油震荡下行，跟随原油下行，亚洲燃料油供应充足，超低硫燃料油投标价回升，高硫燃料油市场波动大 [26] - 新加坡燃料油供应恢复利空价格，俄罗斯遭制裁、中美贸易摩擦降低利多价格，主力合约关注做多机会 [27][28] 合成橡胶 - 上一交易日，合成橡胶主力收涨1.46%，山东主流价格上调至11400元/吨，基差持稳 [29] - 周期末短中期检修增多预期升温，供应带动市场止跌反弹，涨幅超预期，原料端偏空及民营供应增量预期影响下，短期顺丁市场维持弱势，整体宽幅震荡，后市关注原料端行情及供应面变动 [29] 天然橡胶 - 上一交易日，天胶主力合约收涨0.29%，20号胶主力收跌0.20%，上海现货价格持稳至14900元/吨附近，基差持稳 [31] - 产区受台风及降水影响新胶增量慢，原料收购价坚挺上涨，需求端轮胎样本企业产能利用率小幅提升，本周天然橡胶大幅降库，关注做多机会 [31] PVC - 上一交易日，PVC主力合约收涨0.55%，现货价格持稳，基差持稳 [34] - 当前PVC供过于求基本面延续，继续大幅向下空间有限，向上需基本面好转，关注供应端变化 [34] 尿素 - 上一交易日，尿素主力合约收跌0.97%，山东临沂下调至1550元/吨，基差持稳 [37] - 短期关注出口政策变动及农需季节性恢复信号，预计本周窄幅波动，供应端装置检修增多，供应压力放缓，需求端农业市场走货渐增，成本面基本维持，利润收窄，下方空间有限 [37][39] 对二甲苯PX - 上一交易日，PX主力合约下跌，跌幅0.39%，PXN价差调整至250美元/吨，PX - MX价差在120美元/吨 [40] - PX负荷升至85.9%，环比增加1%，9月大陆PX进口量环比减少0.23万吨，下降0.3%，同比减少4.52万吨，下降4.9%，原油震荡回落，短期PX供需结构有改善，或震荡调整，区间参与 [40] PTA - 上一交易日，PTA2601主力合约下跌，跌幅0.87%，供应端逸盛大化375万吨小幅降负，PTA负荷调整至78%附近，独山能源4期300万吨PTA已于10月下投料生产，11月检修预计多于重启 [41] - 需求端聚酯装置变动不大，负荷在91.7%，江浙终端开工上升，工厂原料备货增加，加工费略修复至160元/吨附近，短期PTA加工费偏低，库存维持低位，成本端原油震荡调整，缺乏新驱动，跟随成本震荡运行 [41][42][43] 乙二醇 - 上一交易日，乙二醇主力合约下跌，跌幅1.2%，整体开工负荷在76.19%，环比上升2.91%，华东主港地区MEG港口库存约52.3万吨，环比下降5.6万吨，10月27日至11月2日，主港计划到货数量约为19.8万吨 [44] - 下游聚酯开工维持在91.7%，终端织机开工分化，备货下降，需求端支撑有限，9月聚酯出口同比增环比下滑，近端装置检修重启，供应增加，库存或小幅累库，但需求预期改善叠加成本端情绪好转，短期震荡运行，区间参与 [44] 短纤 - 上一交易日，短纤2512主力合约下跌，跌幅0.55%，装置负荷降至94.3%附近，福建某直纺涤短工厂25万吨装置停车检修两周 [45] - 需求端江浙涤丝销售平淡，平均产销43%，江浙下游加弹、织造、印染负荷分别在84%、75%、82%，终端工厂原料备货增加，坯布出货整体提升，加工费调整至1125元/吨附近，短期供应维持偏高水平，需求端有改善，但成本驱动有限，跟随成本震荡运行 [45] 瓶片 - 上一交易日，瓶片2601主力合约下跌，跌幅0.77%，加工费降至450元/吨附近，供应方面工厂负荷上升至73.2% [46] - 需求端下游软饮料消费旺季或结束，瓶片出口小幅缩减，但整体仍维持高位，1 - 9月聚酯瓶片出口总量为481万吨，同比增长14%，9月出口量为46.8万吨，同比增加7%，环比减少10%，后市跟随成本端震荡运行 [46] 碳酸锂 - 上个交易日主力合约涨1.19%至83400元/吨，江西宜春涉锂矿企完成矿种变更储量核实报告，矿端正常生产，碳酸锂产量处于高位，供应端利润充足，生产积极性高 [47] - 消费端储能板块表现突出，储能电池头部企业排产维持高位，动力电池需求同步改善，供需双旺格局下社会库存逐步去化，关注消费持续性 [47] 铜 - 上一交易日沪铜震荡下行，因中美谈判未超出预期，上海金属网1电解铜报价87820 - 88280元/吨，均价88050元/吨，较上交易日上涨280元/吨，对沪铜2510合约报贴120 - 升10元/吨 [48] - 美联储如期降息25基点，但降息进度可能不如市场预期顺畅，铜价冲高后回撤，现货市场整体平稳，下游采购情绪不高，现货贴水扩大后部分贸易商低接意愿上升，印尼铜矿未复产对铜价有支撑，主力合约暂时观望 [48][49][50] 锡 - 上一个交易日主力合约跌0.65%至282840元/吨，矿端偏紧，佤邦复产进度慢，国内加工费低位，冶炼厂亏损且原料库存缩紧，开工率低于正常水平，印尼严打非法矿山影响后续产出及出口，供应总体偏紧 [51] - 需求端锡下游消费市场复杂，整体需求未强劲反弹，但在人工智能和新能源等领域有结构性支撑，供需偏紧下精炼锡显性库存去化，价格或震荡偏强运行 [51] 镍 - 上一交易日主力合约跌0.4%至120760元/吨，美联储宣布降息，中美会谈释放积极信号，宏观情绪好转，12月1日起结束缩表计划 [52] - 基本面印尼RKAB审批修改，市场对供应担忧再起，矿端价格走弱，国内港口库存累库，但高品格镍矿偏紧，矿价有支撑，下游镍铁厂亏损加大，部分停产检修，不锈钢进入传统消费旺季但受制于地产消费疲软，下游需求弱，一级镍过剩，价格或震荡运行 [52][53] 豆油、豆粕 - 上一交易日，豆粕主连收涨0.67%至2994元/吨，豆油主连收涨0.91%至8168元/吨，连云港豆粕3040元/吨持平，张家港一级豆油8400元/吨涨50元/吨，中美贸易摩擦有望改善，美豆主连收涨1.26% [54] - 10月24日当周主要油厂大豆压榨量237万吨，迅速恢复至高位水平，上周样本油厂豆粕库存96.31万吨，环比-8.36万吨，豆油库存122.40万吨，环比小幅回落，库存压力仍偏大 [54] - 2025年9月餐饮收入同比增长0.86%，增速创年内新低，食用油消费或受抑制，3季度末生猪存栏同比增长2.31%，8月能繁母猪存栏量同比微升，9月全国蛋鸡存栏量13.13亿只，为近三年同期最高水平，饲料需求短期内预计温和增长 [54] - 国内大豆到港量高位，油厂压榨亏损，巴西大豆到岸价稳中有升，豆系商品低位有成本支撑，美豆供应高峰期有压力，豆粕调整后可关注下方支撑区间多头机会，豆油暂时观望 [55] 棕榈油 - 棕连跌四日后小幅回升，追随大商所豆油期货升势，马币回落亦提供支撑，印尼8月棕榈油库存环比下降1%至254万吨，马来西亚10月1 - 25日棕榈油产品出口量较前月同期减少0.3 - 0.4% [56] - 中美元首会晤后美国取消部分关税，中方相应调整反制措施，双方延长部分关税排除措施，中国9月棕榈油进口量为14.73万吨，环比减少56.22%，棕榈油累库，库存处于近7年同期中间水平，可考虑回调做多 [56][57] 菜粕、菜油 - 加菜籽收高，追随大豆期货涨势，2025年9月，加拿大油菜籽压榨量为1,007,389吨，较前一个月增加16.07%，较去年同期增加7.97% [58] - 中美元首会晤后美国取消部分关税，中方相应调整反制措施，双方延长部分关税排除措施，中粮集团购买美豆，关注后续采购情况 [58] - 2025年9月我国进口菜籽环比降53.23%，进口菜油环比增长13.84%，进口菜粕环比下降26.11%，中国菜籽、菜粕、菜油去库，库存分别至近7年同期次低、最高、最高水平，菜油可考虑回调做多 [58][59][60] 棉花 - 上一日，国内郑棉震荡运行，波动不大，隔夜外盘棉花下跌1.2%，因利好落地后获利了解，美国政府停摆，各项数据暂停发布 [61] - 中美两国元首会晤，加强经贸合作，就多问题达成共识，9月纺织服装出口同比下降1.4%，降幅收窄，1 - 9月累计出口同比微降0.3% [61] - 今年国内棉采收提前，2025年全国棉花种植面积上调271万亩至4730.6万亩，同比增幅7.6%，总产上调51.6万吨至741.5万吨，棉价上方套保压力大，上方空间有限 [61]

供应链迁移的驱动因素与现状 - 美国海关启用全新“原产地核查系统”，对经越南、墨西哥等国转口避税行为严查，要求进口商提供三级供应链溯源文件[1] - 供应链迁移是地缘政治造成的被迫状态，美国掀起的世纪关税巨浪加快了企业出海进程[4] - 供应链安全已替代成本与效率，成为企业及国家第一优先考虑的事，导致近岸制造和友岸制造的争抢，并在东南亚、印度形成平行供应链[3][5] - 富士康供应链转移明显，2024年在印度的产能已接近20%，2025年预计还将增长[6] - 苹果产品正大规模向印度和越南迁移，例如苹果手机一年2.4亿部向印度集中，AirPods耳机上亿个向越南集中[8] 中国供应链的挑战与应对策略 - 中国供应链面临被平行供应链局部取代的风险，流失快慢取决于与亚洲替代体成长速度的较量[5] - 需正视外资企业如IBM、GE医疗、苹果为中国留下的贡献，包括对上游的反哺、留下的管理层和工人以及丰富的供应链[9] - 即使产能向海外转移，大部分仍由中资企业承接，例如浙江宁波申洲服饰在柬埔寨和越南设厂，产品标签虽变但制造商未变[11] - 供应链存在关联保护作用，例如2024年英特尔芯片在中国销售额市场占比排第一，美国对华征税可能伤及本国企业[13] - 企业出海是长周期战略，本质是决定未来谁在新的价值链体系中，国内二流企业也可能通过抢先出海获得新机会[29] 供应链的深层内涵与竞争力构建 - 供应链视角强调企业上下游关系的“连接力”，通过建立密切关系形成合力，其合集能对冲掉核心技术的“控制力”[16] - 真正重要的连接是知识流动，例如安全气囊技术的突破需要主机厂、控制器和芯片三方合作，体现组合效率[18][19] - 中国企业需忘记“中国速度”，不应以中国速度横扫世界，而要用世界平均速度有序释放产能[20] - 国内供应链存在逐底竞争问题，出海可帮助部分企业寻找新利润空间，避免过度内卷[21] - 实现上下游拉通创新有意义，创新驱动需让供应链将企业更好地绑定在一起[22] 企业出海与全球化路径 - 中国在国际上的品牌较少，链主企业对上游供应商成本算得过于清楚，留下利润少，难以在海外提供保护[24] - 并购是通往全球化的高效方式，核心在于并购后的整合与消化，例如上工申贝通过收购德国DA品牌成功融入全球汽车行业[25][26] - 海外并购可能面临当地反对，但困难是短期的，可通过有效沟通和本地化行动化解，例如海信在斯洛文尼亚的收购案例[27] - 链主在海外需善待供应链，通过合理的利益分配实现抱团取暖，因为链主在利益分配上有巨大主导性[24] - 企业跨国化需适应不同国家环境，面对当地差异是成为跨国公司的代价，企业需长出原来不具有的骨骼和组织能力[29][30]

文章核心观点 - 本轮黄金牛市自2018年启动，金价从不足每盎司1800美元上涨至最高接近每盎司4400美元，涨幅超过150% [1] - 牛市的核心驱动力是逆全球化、去美元化与地缘风险常态化三重逻辑共振的结果，而非单一短期因素 [1] - 全球央行购金需求是中期核心支撑，2022年至2024年全球央行每年购金超过1000吨，是此前10年平均水平的两倍以上 [2] - 与历史牛市相比，本轮牛市由官方配置主导，定价逻辑为多因素共振，性质为长期趋势驱动 [5][6] - 黄金在当前市场环境下具有不可替代的配置价值，体现在货币信用对冲、资产组合波动缓冲和长期增值性三个方面 [7] - 未来3到5年黄金市场将维持“长期慢牛、阶段性震荡”的走势 [8] 驱动本轮黄金牛市的核心动力 - **长期根本动力**：逆全球化动摇了美元信用基础，美元作为主权货币承担国际货币职能存在信用风险，黄金作为“没有主权信用背书的硬通货”成为全球价值储藏核心选项 [2] - **中期核心支撑**：全球央行储备去美元化产生刚性购金需求，新兴经济体黄金储备占比普遍不到10%，远低于美欧国家70%以上的水平，存在长期“补库存”需求 [2] - **短期推动因素**：2023年美联储结束加息周期，市场交易降息预期导致实际利率下行，降低持有黄金成本，同时俄乌冲突、中东局势等地缘风险事件强化黄金避险属性 [3] 本轮黄金牛市的历史对比特征 - **支撑主体转变**：从市场投资端转向官方配置，央行购金占黄金总需求比例从2018年的14.8%上升至23%，成为核心支撑力量 [5] - **定价逻辑转变**：从单一因素主导变为多因素共振定价，金价跳出“美元走势+实际利率”传统框架，受货币信用强弱、地缘风险、官方购金需求共同决定 [5] - **行情性质转变**：从“事件驱动”的快速涨跌变为“趋势驱动”的慢牛走势，驱动因素如去美元化、全球信任度下降是长期趋势，不易被短期事件扭转 [6] 黄金的配置价值与不可替代性 - **货币信用对冲工具**：黄金不依附于任何主权信用，当全球贸易摩擦或美元储备份额下降时，黄金能从“法币信用贬值预期”中受益，而股票、债券会面临估值调整压力 [7] - **资产组合波动缓冲器**：黄金与风险资产的相关性走低，能够提供跨周期的缓冲能力，而股票、债券和大宗商品表现与经济周期密切相关 [7] - **长期增值性**：全球矿产金增速常年仅1%至2%，但全球央行每年购金量超1000吨，供需缺口持续扩大，形成“供给刚性+需求刚性”格局 [7] 普通投资者黄金投资原则 - **长期配置原则**：将黄金视为“资产保险”而非“暴富工具”，用长期视角抵御市场波动 [9] - **工具适配原则**：稳健型投资者优先选择黄金ETF和实物金条，黄金ETF适合每月定投，实物金条适合持有3年以上；进取型投资者可尝试期货或黄金股票 [9] - **风险可控原则**：稳健型投资者黄金配置占家庭资产15%至20%即可，进取型投资者需注意控制仓位，避免满仓追高 [9]

文章核心观点 - 本轮黄金牛市的核心驱动力是逆全球化、去美元化与地缘风险常态化三重逻辑共振的结果，其性质是长期趋势驱动而非短期事件驱动 [1][4] - 与历史牛市相比，本轮牛市的支撑主体从市场投资端转向官方配置，定价逻辑从单一因素主导变为多因素共振 [5] - 黄金在当前市场环境下的核心配置价值在于其作为货币信用对冲工具、资产组合波动缓冲器以及具备长期增值性的稀缺资产 [7] - 未来3到5年黄金市场将维持“长期慢牛、阶段性震荡”的走势，回调后仍是配置机会 [8] 驱动本轮黄金牛市的核心动力 - **长期根本动力**：逆全球化动摇了美元信用基础，美国债务扩张、关税政策及俄罗斯外汇储备被冻结等事件凸显美元双重属性的信用风险，促使黄金作为“没有主权信用背书的硬通货”重新成为全球价值储藏核心选项 [2] - **中期核心支撑**：全球央行储备去美元化产生刚性购金需求，2022年至2024年全球央行年购金量超1000吨，是此前10年平均水平的两倍以上，新兴经济体黄金储备占比不足10%，远低于美欧国家70%以上的水平，存在长期“补库存”需求 [2] - **短期推动因素**：美联储结束加息周期后市场交易降息预期导致实际利率下行，降低持有黄金成本，同时俄乌冲突、中东局势紧张等地缘风险事件强化黄金避险属性 [3] 本轮黄金牛市的历史对比特征 - **支撑主体转变**：从个人抗通胀需求（70年代）和机构资金推动（2001-2011年）转向官方配置主导，央行购金占黄金总需求比例从2018年的14.8%上升至23%，需求刚性且不因金价短期波动大幅减少 [5] - **定价逻辑演变**：从单一因素主导（如70年代美元贬值、2008年后流动性宽松）变为多因素共振定价，金价跳出“美元走势+实际利率”传统框架，受货币信用强弱、地缘风险、官方购金需求共同决定 [5] - **行情性质差异**：前两轮为“事件驱动”型牛市，随特定事件结束而终止（如沃尔克加息、经济复苏），本轮受去美元化、全球信任度下降等长期趋势驱动，呈现“慢牛走趋势，偶尔阶段性加速”特征 [6] 黄金的配置价值与不可替代性 - **货币信用对冲工具**：黄金不依附于任何主权信用，当全球贸易摩擦或美元储备份额下降引发股票、债券估值调整时，黄金能直接从“法币信用贬值预期”中受益 [7] - **资产组合波动缓冲器**：黄金与风险资产相关性走低，在经济基本面恶化、股票债券大宗商品波动加剧时提供跨周期缓冲能力 [7] - **长期增值稀缺资产**：全球矿产金增速仅1%至2%，而全球央行年购金量超1000吨，供需缺口持续扩大，“供给刚性+需求刚性”格局支撑其长期“压舱石”地位 [7] 未来市场展望与投资原则 - **市场整体展望**：未来3到5年将维持“长期慢牛、阶段性震荡”，驱动核心仍是“货币信用重构”，不会回归传统实际利率定价逻辑，尽管可能因政策调整或流动性冲击出现回调，但央行购金刚性需求和去美元化长期趋势未变 [8] - **长期配置原则**：黄金应被视为“资产保险”而非“暴富工具”，需用长期视角抵御市场波动 [9] - **工具适配原则**：稳健型投资者可优先选择流动性好、成本低的黄金ETF（适合定投）或规避信用风险的实物金条（适合持有3年以上），进取型投资者可考虑期货或黄金股票 [9] - **风险可控原则**：稳健型投资者黄金配置占家庭资产15%至20%即可，进取型投资者需严格控制仓位，避免满仓追高 [9]

全球治理倡议的意义 - 全球治理倡议对推动构建更加公正合理的国际秩序意义重大，为新时代的世界发展提供思想引领 [1] - 倡议的核心理念同联合国宪章宗旨和原则一脉相承，为改革完善全球治理体系提供了具有整体性与创新精神的框架 [1] - 世界急需文明共存、公平正义、合作共赢的全球治理新蓝图，而中国正通过全球治理倡议为此提供思想引领与行动方向 [2] 倡议与全球南方国家 - 全球南方国家正在探索一条有别于西方现代化的发展道路，中国的发展经验为其提供了有益借鉴 [1] - 全球治理倡议积极回应了全球南方国家的诉求 [1] - 全球南方国家并非要推翻二战后国际秩序，而是与时俱进对现行国际体系进行改革完善，并推动构建人类命运共同体 [1] 倡议提出的背景与多边合作 - 当前地区动荡频发、经济发展受阻、逆全球化抬头、规则法治缺位，治理赤字不断加剧 [2] - 在中国支持和推动下，‘大金砖合作’高质量发展，上海合作组织等多边机制扩大合作，有效推动了全球和区域治理的完善 [1] - 全球治理倡议的提出恰逢其时，契合当今世界所需，顺应人心所向 [1][2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 不同品种期货有不同的行情走势与投资建议，如国债期货预计难有趋势行情需谨慎；股指期货大幅下跌风险不大可择机做多；贵金属定价较充分多单止盈后观望等 各品种总结 国债 - 上一交易日国债期货收盘全线上涨，30 年期主力合约涨 0.55%报 115.960 元等 [5] - 央行开展 4753 亿元 7 天期逆回购操作，单日净投放 3158 亿元 [5] - 预计国债期货难有趋势行情，保持谨慎 [6][7] 股指 - 上一交易日股指期货涨跌不一，沪深 300 股指期货主力合约 -0.33%等 [8][9] - 国内经济平稳但复苏动能不强，企业盈利增速低，但资产估值有修复空间，经济有韧性，市场情绪升温，预计大幅下跌风险不大，可择机做多 [9][10] 贵金属 - 上一交易日黄金主力合约收盘价 901.38，涨幅 -3.51%等 [11] - 全球贸易金融环境复杂，“逆全球化”等利好黄金，各国央行购金支撑黄金，美国劳动力市场放缓利好贵金属，但近期上涨幅度大，定价充分，多单止盈后观望 [11][12] 螺纹、热卷 - 上一交易日螺纹钢、热轧卷板期货小幅反弹，唐山普碳方坯最新报价 2980 元/吨等 [13] - 成材价格中期由产业供需逻辑主导，螺纹需求长期下降，中期旺季稍有好转，供应产能过剩但近期产量环比下滑，库存高于去年，价格中期弱势难改，热卷走势或一致，投资者可关注反弹做空机会，轻仓参与 [14][15] 铁矿石 - 上一交易日铁矿石期货明显反弹，PB 粉港口现货报价在 797 元/吨 [16] - 全国铁水日产量维持在 240 万吨左右支撑价格，供应二季度后环比回升但前 9 个月同比下降，港口库存低于去年，短期供需支撑价格，中期或转弱，技术面短期走势偏强，投资者可关注回调买入机会，轻仓参与 [16][17] 焦煤焦炭 - 上一交易日焦煤焦炭期货小幅回落，焦煤供应偏紧，需求端采购补库，竞拍价格上调，焦炭现货采购价格第二轮上调落地，焦化利润稳定，焦企开工平稳，需求量高，技术面短期转强，投资者可关注回调买入机会，轻仓参与 [18][19][20] 铁合金 - 上一交易日锰硅主力合约收跌 0.14%至 5790 元/吨等 [21] - 加蓬产地锰矿发运量回落，澳矿供应放量，港口锰矿库存小幅回升，主产区电价企稳，成本低位上行，铁合金产量维持高位，需求偏弱，短期供应过剩，10 月底仓单集中注销但库存仍累升，回落后可关注现货亏损区间低位多头机会 [21][22] 原油 - 上一交易日 INE 原油震荡下行，仍收于 5 日均线上方，贝克休斯钻机数增加但美国原油产量增加难，制裁俄罗斯石油公司利多价格，市场关注点或转向 OPEC 会议，主力合约暂时观望 [23][24][25] 燃料油 - 上一交易日燃料油震荡下行，跟随原油，围绕石油制裁波动提升情绪，新加坡燃料油供应紧张，俄罗斯遭制裁利多价格，主力合约关注做多机会 [26][27] 合成橡胶 - 上一交易日合成橡胶主力收跌 2.17%，山东主流价格下调，周期末短中期检修增多预期升温，供应带动止跌反弹，原料端偏空及民营供应增量预期下短期维持弱势，走宽幅震荡，关注原料及供应变动 [28][29] 天然橡胶 - 上一交易日天胶主力合约收跌 0.07%等，产区受天气扰动新胶增量慢，原料收购价上涨，需求端轮胎企业产能利用率提升，库存本周大幅降库，关注做多机会 [30][31] PVC - 上一交易日 PVC 主力合约收跌 0.21%，现货价格持稳，供过于求基本面延续，向下空间有限，向上需基本面好转，节后关注出口及供应缩减，供应端产能利用率下降，需求端下游开工提升或持稳，成本利润端部分盈利收缩，行业库存环比下降，关注供应端变化 [32][33][35] 尿素 - 上一交易日尿素主力合约收跌 0.37%，短期关注出口政策及农需恢复信号，预计本周窄幅波动，供应端装置检修增多，产能下降，需求端农业走货渐增，成本面维稳，工厂挺价，利润收窄，企业总库存及港口样本库存不及上周预期，下方空间有限 [36][37] 对二甲苯 PX - 上一交易日 PX 主力合约上涨，涨幅 0.46%，PXN 价差调整至 240 美元/吨等 [38] - 供需方面负荷升至 85.9%，进口量环比减少，原油价格承压，短期供需结构改善，供应缩减，成本端回暖，或震荡调整，底部有支撑，考虑逢低参与，注意控制仓位，警惕原油变动，关注宏观政策 [39] PTA - 上一交易日 PTA2601 主力合约上涨，涨幅 0.79%，供应端部分装置降负、恢复或推迟检修，新装置已出料，需求端聚酯装置变动不大，终端开工上升，原料备货增加，加工费承压至 100 元/吨附近，短期加工费下滑，库存低位，成本端原油回暖，或震荡运行，谨慎偏多看待，注意控制风险，关注油价 [40] 乙二醇 - 上一交易日乙二醇主力合约下跌，跌幅 0.71%，供应端开工负荷上升，库存华东主港环比下降，计划到货量约 19.8 万吨，需求端聚酯开工维持，终端织机开工分化，备货下降，需求支撑有限，9 月聚酯出口同比增环比降，近端装置检修重启，供应增加，库存或小幅累库，但需求预期改善叠加成本端情绪好转，或震荡运行，区间参与，关注港口库存和进口变动 [41][42] 短纤 - 上一交易日短纤 2512 主力合约上涨，涨幅 0.81%，供应端装置负荷降至 94.3%附近，需求端直纺涤短销售回落，产销 77%，江浙下游开工有变化，终端工厂原料备货增加，加工费调整至 1125 元/吨附近，短期供应维持高位，需求改善，成本支撑增强，或跟随成本震荡运行，注意控制风险，关注成本和宏观政策 [43] 瓶片 - 上一交易日瓶片 2601 主力合约上涨，涨幅 0.53%，加工费降至 450 元/吨附近，供应端工厂负荷上升至 73.2%，需求端下游软饮料消费旺季结束，出口小幅缩减但仍维持高位，近期原料价格震荡调整，负荷略升，出口增速放缓，主要逻辑在成本端，预计跟随成本震荡运行，注意控制风险 [44][45] 碳酸锂 - 上个交易日主力合约涨 0.69%至 81640 元/吨，供应端产量处于高位，利润充足，生产积极性高，消费端储能板块突出，动力电池需求改善，供需双旺下社会库存去化，关注消费持续性 [46] 铜 - 上一交易日沪铜大幅下行，触及 5 日均线，上海金属网 1电解铜报价 87620 - 88180 元/吨等，现货市场表现平平，下游消费情绪不高，印尼铜矿未复产支撑铜价，中美会谈市场分歧大，主力合约关注做多机会 [47][48] 锡 - 上一交易日主力合约涨 0.56%至 286460 元/吨，矿端偏紧，佤邦复产慢，国内加工费低位，冶炼厂亏损，原料库存缩紧，开工率低，印尼严打非法矿山影响供应，需求端新兴领域有支撑，供需偏紧下库存去化，预计震荡偏强运行 [49] 镍 - 上一交易日主力合约跌 0.2%至 120890 元/吨，印尼 RKAB 审批修改引发供应担忧，矿端价格走弱但高品位镍矿偏紧，国内港口库存累库，下游镍铁厂亏损，不锈钢消费旺季但受地产影响，消费难言乐观，库存相对高位，一级镍过剩，预计震荡运行 [51] 豆油、豆粕 - 上一交易日豆粕主连收涨 1.40%至 2975 元/吨，豆油主连收跌 0.53%至 8182 元/吨，中美贸易摩擦有望改善，美豆收涨，10 月 24 日当周油厂大豆压榨量恢复高位，豆粕库存回落，豆油库存小幅回落但压力仍大，9 月餐饮收入增速低抑制食用油消费，饲料需求短期温和增长，国内大豆到港量高，油厂压榨亏损，巴西大豆到岸价有支撑，美豆供应有压力，豆粕调整后关注下方支撑区间多头机会，豆油供需面弱，暂时观望 [53][54][55] 棕榈油 - 马棕连跌第三日，触及五周低点，印尼 2025 年产量有望增长 10%至 5600 万吨左右，8 月库存环比下降 1%，马来西亚 10 月 1 - 25 日出口量减少，国内 9 月进口量环比减少 56.22%，库存处于近 7 年同期中间水平，9 月餐饮收入有增长，暂时观望 [56][57][58] 菜粕、菜油 - 加菜籽上涨，国内关注中美贸易政策动向，2025 年 9 月进口菜籽环比降 53.23%，进口菜油环比增长 13.84%，进口菜粕环比下降 26.11%，中国菜籽、菜粕、菜油去库，库存分别处于近 7 年同期次低、最高、最高水平，菜油暂时观望 [59][60] 棉花 - 上一日国内郑棉震荡运行，外盘棉花上涨 0.7%，市场对中美谈判预期良好，周末中美谈判代表会谈，关注月底韩国会晤，若中美关系缓和有助于改善贸易预期，9 月纺织服装出口同比下降 1.4%，降幅收窄，1 - 9 月累计出口同比微降 0.3%，国内棉采收提前，种植面积和总产量上调，新疆机采棉收购指数反弹，棉农顺价交售，当前国际棉价受收割压力，国内内外价差高，棉价估值偏高，新年度丰产预期强，上方套保压力大，预计上方空间有限 [61][62][63] 白糖 - 上一日郑糖大幅反弹，外盘白糖下跌 0.5%，创四年新低，巴西产量略超预期，预计 2026/27 年度糖产量增加，9 月下半月入榨甘蔗和产糖同比增加，累计产糖同比增 0.84%，经纪商预测 2025/26 年度全球糖过剩 280 万吨，国内 9 月进口糖同比增长 35.8%，1 - 9 月累计进口同比增长 9.4%，北方地区开榨，南方 12 月中下旬开榨，四季度进口量环比或下滑，短期盘面价格估值不高，下方有支撑 [64][66][67] 苹果 - 上一日国内苹果期货大幅上涨，因市场担忧质量问题，今年开秤价较去年上涨，晚富士产区交易增量，行情稳硬，山东产区交易增多但下树占比不高，陕西苹果出现疫腐病，随着晚熟苹果上市，质量较差，开秤价高于去年，偏强运行 [69][70][71] 生猪 - 昨日生猪全国均价为 12.51 元/公斤，月末北方市场偏强，集团猪场供应减量，散户惜售，南方猪价跟随上涨，需求转好，宰量略增，预计月底猪价偏强，9 月能繁母猪存栏环比下滑 0.2%，同比下降 0.7%，10 月规模场计划出栏量环比增长，出栏体重下降，冻品库存库容率增加，集团养殖成本低位震荡，规模场出栏进度滞后，上一交易日主力合约下跌 1.30%，考虑空单短期止盈后观望，等待反弹沽空机会 [72][73] 鸡蛋 - 上一交易日主产区鸡蛋均价为 2.94 元/斤，主销区为 3.19 元/斤，单斤成本约 3.42 元，养殖利润约 -0.48 元/斤，9 月全国在产蛋鸡存栏量环比增长 0.22%，同比增长 6.05%，存栏量处近 9 年最高水平，10 月存栏量或继续回落，同比仍处高位，节后消费支撑弱，养殖端盼涨预期冷却，淘汰鸡情绪或提升，主力合约下跌 0.42%，考虑空单继续持有，关注反弹加空机会 [74][75] 玉米&淀粉 - 上一交易日玉米主力合约收涨 0.28%，玉米淀粉主力合约收跌 0.12%，北港玉米价格持平，南港下跌，山东玉米淀粉价格下跌，受贸易乐观情绪带动，隔夜美玉米收涨，北港库存增加，广东港口库存回升，中储粮网拍转向净采购，需求方面生猪存栏、蛋鸡存栏有增长，深加工消费量回升，玉米淀粉产量和库存情况，饲企玉米库存回落，玉米需求维持小幅增长，北方主产区新季玉米收获推进，价格或承压，新季玉米收获推进，北港到货量攀升，收割季压力持续，1 - 9 月进口锐减，后续进口有空间，主产区丰产预期强，成本或下修，玉米价格上方有压力，观望为宜，玉米淀粉产需两弱，库存高位，跟随玉米行情 [76][77]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对国债、股指、贵金属等多个期货品种进行分析，认为国债期货难有趋势行情需谨慎，股指大幅下跌风险不大可择机做多，各品种依据自身供需、政策、成本等因素呈现不同走势和投资机会[6][9]。 各品种总结 国债 - 上一交易日国债期货收盘全线上涨，30年期主力合约涨0.32%报115.400元等[5] - 央行开展3373亿元7天期逆回购操作，净投放1483亿元[5] - 央行研究实施个人信用救济政策，将恢复公开市场国债买卖等[6] - 预计国债期货难有趋势行情，保持谨慎[6][7] 股指 - 上一交易日股指期货涨跌不一，沪深300股指期货主力合约涨1.24%等[8] - 证监会发布加强中小投资者保护意见，涉及新股发行定价等多方面[9] - 国内经济平稳但复苏动能不强，资产估值有修复空间，市场情绪升温，预计大幅下跌风险不大，可择机做多[9][10] 贵金属 - 上一交易日黄金主力合约收盘价934.14，涨幅 - 0.42%，白银主力合约收盘价11394，涨幅0.55%[11] - 全球贸易金融环境利好黄金配置和避险价值，各国央行购金、美劳动力市场放缓利好贵金属，但近期上涨幅度大，定价充分，多单止盈后观望[11][12] 螺纹、热卷 - 上一交易日螺纹钢、热轧卷板期货小幅反弹，唐山普碳方坯报价2960元/吨等[13] - 成材价格由产业供需主导，螺纹需求长期下降、中期旺季稍有好转，供应产能过剩但产量环比下滑，库存高于去年同期，价格中期弱势难改，热卷走势与螺纹一致，投资者可关注反弹做空机会[13] 铁矿石 - 上一交易日铁矿石期货明显反弹，PB粉港口现货报价793元/吨[15] - 铁水日产量支撑价格，供应进口和国产矿产量二季度后回升但前9个月同比下降，港口库存低于去年同期，短期供需支撑价格，中期或转弱，投资者可关注回调买入机会[15] 焦煤焦炭 - 上一交易日焦煤焦炭期货小幅上涨，焦煤供应因安检受限，需求端采购补库，焦炭现货采购价格第二轮上调，焦化利润稳定，投资者可关注回调买入机会[17] 铁合金 - 上一交易日锰硅主力合约收涨0.24%至5802元/吨，硅铁主力合约收涨0.36%至5564元/吨[19] - 锰矿发运量回升，库存小幅回落，铁合金成本低位上行，产量维持高位，需求偏弱，短期供应过剩，回落后可关注现货亏损区间的低位多头机会[19][20] 原油 - 上一交易日INE原油高位震荡，因欧洲制裁俄罗斯[21] - 美国石油和天然气钻机总数增加，印度信实工业将遵守制裁，预计美国原油产量增加难，制裁等因素利多原油价格，主力合约关注做多机会[21][22][23] 燃料油 - 上一交易日燃料油震荡上行，因原油上涨且俄罗斯被制裁[24] - 新加坡燃料油库存下降，进口量环比下降，出口环比下降，供应紧张和制裁因素利多价格，主力合约关注做多机会[24][25][26] 合成橡胶 - 上一交易日主力收跌1.43%，山东主流价格下调至11450元/吨，基差持稳[27] - 短中期检修增多预期升温带动市场止跌反弹，但原料端偏空及民营供应增量预期影响，短期维持弱势，整体宽幅震荡[27][28] 天然橡胶 - 上一交易日天胶主力合约收涨0.20%，20号胶主力收涨0.08%，上海现货价格持稳至14800元/吨附近，基差持稳[29] - 产区受天气扰动新胶增量慢，需求端轮胎样本企业产能利用率提升，库存本周大幅降库，关注做多机会[29][30][31] PVC - 上一交易日主力合约收涨0.64%，现货价格持稳，基差略收窄[32] - 供过于求基本面延续，大幅向下空间有限，向上需基本面好转，关注供应端变化[32][34] 尿素 - 上一交易日主力合约平收，山东临沂持稳至1560元/吨，基差持稳[35] - 短期关注出口政策和农需恢复信号，本周预计窄幅波动，供应端装置检修增多，需求端农业走货渐增，成本面维稳，下方空间有限[35][36][37] 对二甲苯PX - 上一交易日主力合约上涨，涨幅1.35%，PXN价差降至230美元/吨，PX - MX价差在100美元/吨[38] - PX负荷升至85.9%，9月进口量环比减少0.23万吨，原油价格受制裁和贸易关系缓和支撑，短期供需结构改善，或震荡调整，底部有支撑，可逢底参与[38] PTA - 上一交易日PTA2601主力合约上涨，涨幅1.85%，供应端部分装置降负、检修推迟、新装置投产，需求端聚酯装置变动不大，加工费承压至85元/吨附近[39] - 短期加工费下滑，库存低位，成本端原油回暖，或震荡运行，谨慎偏多看待[39][40] 乙二醇 - 上一交易日主力合约上涨，涨幅0.46%，供应端整体开工负荷上升，库存华东主港地区下降，需求端下游聚酯开工维持，终端织机开工分化，备货下降[41] - 近端装置检修重启供应增加，港口到港减少库存或去化，需求预期改善叠加成本情绪好转，或震荡运行，下方空间有限[41] 短纤 - 上一交易日2512主力合约上涨，涨幅1.33%，供应端装置负荷降至94.3%附近，需求端销售回落，产销77%，江浙下游负荷有差异，加工费调整至1125元/吨附近[42] - 短期供应维持偏高水平，需求端有改善，成本支撑增强，跟随成本震荡运行[42][43][44] 瓶片 - 上一交易日2601主力合约上涨，涨幅1.42%，加工费降至450元/吨附近，供应端工厂负荷上升至73.2%，需求端下游消费旺季结束，出口小幅缩减但仍维持高位[45] - 近期原料价格震荡调整，负荷略升，出口增速放缓，跟随成本端震荡运行[45] 碳酸锂 - 上一交易日主力合约涨2.53%至81900元/吨，供应端产量高位，消费端储能和动力电池需求改善，库存去化，关注消费持续性[46] 铜 - 上一交易日沪铜大幅上行，因中美会谈和中国会议成果，上海金属网1电解铜均价88210元/吨，较上日上涨1735元/吨，美国9月CPI增幅低于预期，铜价涨势扩大[47] - 印尼铜矿未复产、中美会谈等因素对铜价形成支撑，主力合约关注做多机会[47][48][49] 锡 - 上一交易日主力合约涨0.22%至285580元/吨，矿端偏紧，复产进度慢，国内加工费低位，冶炼厂亏损，印尼严打非法矿山，需求端在新兴领域有支撑，库存去化，预计震荡偏强运行[50] 镍 - 上一交易日主力合约跌0.87%至121260元/吨，印尼RKAB审批修改引发供应担忧，矿端价格走弱但高品位镍矿偏紧，下游镍铁厂亏损，不锈钢消费旺季但地产消费疲软，库存高位，预计震荡运行[52][53] 豆油、豆粕 - 上一交易日豆粕主连收跌0.27%至2932元/吨，豆油主连收涨0.59%至8234元/吨，现货方面连云港豆粕3000元/吨持平，张家港一级豆油8480元/吨涨30元/吨，美豆主连收涨2.17%[55] - 10月24日当周油厂大豆压榨量恢复高位，豆粕库存回落，豆油库存小幅回落但压力仍大，餐饮收入增速低抑制食用油消费，饲料需求温和增长，国内大豆到港量高位，油厂压榨亏损，巴西大豆到岸价有支撑，美豆供应有压力，豆粕可关注下方支撑区间看涨期权多头机会，豆油观望[55][56] 棕榈油 - 马棕连跌第二个交易日，受大商所期货跌势和马币上涨影响，印尼生物柴油消费量增加，马来西亚10月1 - 25日出口量减少，中国9月进口量环比减少，库存处于近7年同期中间水平，暂时观望[57][58] 菜粕、菜油 - 加菜籽上涨跟随芝加哥豆油涨势，中国9月进口菜籽、菜粕环比下降，进口菜油环比增长，菜籽、菜粕、菜油去库，菜油暂时观望[59][60] 棉花 - 上一日国内郑棉震荡运行，隔夜外盘上涨0.8%，周末中美谈判代表会谈同意发挥经贸磋商机制作用，市场关注月底会晤，若缓和有助于改善贸易预期，9月纺织服装出口同比降幅收窄，1 - 9月累计出口微降，国内棉采收提前，种植面积和总产量上调，棉农顺价交售，棉价上方套保压力大，预计上方空间有限[61][62][63] 白糖 - 上一日郑糖弱势震荡运行，隔夜外盘下跌3.3%创四年新低，巴西产量略超预期，市场预计2026/27年度产量增加，全球供应过剩制约反弹，中国9月进口糖同比增长，印度维持产量预测，北方地区开榨，南方12月开榨，短期盘面价格估值不高，下方有支撑[64][65][66] 苹果 - 上一日国内苹果期货大幅上涨，因市场担忧质量问题，今年开秤价高于去年，晚富士产区交易增量，山东产区收购谨慎，陕西苹果出现疫腐病，2025 - 2026产季小幅增产，观望[67][68] 生猪 - 昨日全国均价12.20元/公斤，较昨日上涨0.29，月末北方市场偏强，集团猪场供应减量，散户惜售，南方猪价跟随上涨，需求转好，宰量增加，预计月底猪价偏强，9月能繁母猪存栏环比下滑，10月规模场计划出栏量增长，出栏体重下降，冻品库存增加，养殖成本低位震荡，规模场出栏进度滞后，主力合约上涨1.69%，考虑空单短期止盈后观望，等待反弹沽空机会[69][70][71] 鸡蛋 - 上一交易日主产区均价2.94元/斤，主销区均价3.19元/斤，成本约3.42元/斤，养殖利润约 - 0.48元/斤，9月在产蛋鸡存栏量增长，10月或继续小幅回落，节后消费支撑弱，养殖端盼涨预期冷却，淘汰鸡情绪或提升，主力合约上涨2.86%，10月供应或增加，消费或不及预期，空单继续持有，关注反弹加空机会[72][73] 玉米&淀粉 - 上一交易日玉米主力合约收跌1.03%至2112元/吨，淀粉主力合约收跌0.66%至2425元/吨，北港和南港玉米价格下跌，山东玉米淀粉价格持平，隔夜美玉米主连收涨0.94%，北港库存增加，广东港口库存回升，中储粮网拍转向净采购，需求端生猪存栏和蛋鸡存栏有变化，深加工消费量回升，淀粉产量和库存情况，饲企玉米库存回落，北方主产区新季玉米收获推进，价格或承压[74][75] - 新季玉米收获推进，北港到货量攀升，进口后续或有上量空间，主产区丰产预期强，成本或下修，价格上方有压力，观望为宜，淀粉产需两弱，跟随玉米行情[75][76]

报告行业投资评级 - 贵金属行业短期震荡偏弱，长期维持牛市趋势 [1][3] 报告的核心观点 - 中美贸易谈判有“框架性进展”，避险需求降温，金价自4100上方回落，短线震荡偏弱，周内中美贸易磋商进展与FOMC主导行情，降息预期形成支撑，操作上区间内高抛低吸并严格风控 [1] - 本周跟踪FOMC降息与缩表信号、贸易磋商后续细节，周度伦敦金关注【3950—4200】，伦敦银关注【46—52】 [6] 根据相关目录分别进行总结 重点资讯 - 美方称与中国在吉隆坡谈出“实质性框架”，特朗普对华100%关税威胁阶段性解除，稀土相关管制拟推迟评估 [2] - 9月美国CPI环比0.3%、同比3.0%，低于预期，市场继续定价本周与年内进一步降息 [2] - 受政府停摆与数据真空影响，白宫预计10月通胀数据或无法按期发布，会议前“信息缺口”抬升市场对降息与停止缩表的押注 [2] - 美国财政部公布第三季度财政赤字达1.55万亿美元，同比扩大约40%，债务上限调整后发债需求增加，推动市场对长期宽松的押注 [2] - 欧洲央行理事会议纪要显示多数成员认为通胀回落趋势已确立，若外部冲击可控，年内或考虑缩减紧急购债计划 [2] - 9月全球央行净增持黄金约38吨，中国央行连续第23个月增持，机构配置需求是支撑价格重要力量 [2] - 菲律宾央行官员称随着避险需求减弱、金价回落，应考虑出售部分“过量”黄金储备，目前黄金占外储约13%，高于区域央行平均水平，央行内部正讨论增持或减持 [2] 价格逻辑 黄金 - 贵金属阶段性调整开启，预计价格经历月度级震荡整理，近期中美贸易“实质性框架”使避险需求回落，压制短线金价，本周关注APEC会议与FOMC议息结果，预计议息会议难提供显著政策增量信息，四季度焦点在12月窗口期，市场或围绕明年降息空间与新任美联储主席提名博弈，长期看债务超发与逆全球化驱动美元信用下行，黄金是对冲美元信用风险核心配置资产，全球央行持续购金，长期牛市趋势未逆转 [3] 白银 - 银价短期与黄金节奏一致进入阶段性调整，近期伦敦现货紧张边际缓解，价差回归常态区间，挤仓交易结束，中美库存延续回落，部分或转移至伦敦市场，短期波动由政策与风险情绪主导，关注12月前后政策信号，长期信用货币价值松动对实物资产形成外溢效应，银价中枢随黄金抬升 [3][6] 中信期货商品指数 特色指数 - 商品指数2262.97，涨幅0.60%；商品20指数2562.99，涨幅0.64%；工业品指数2253.34，涨幅0.95%；PPI商品指数1361.58，涨幅0.98% [43] 板块指数 - 2025年10月27日贵金属指数3276.26，今日涨跌幅 -0.13%，近5日涨跌幅 -5.26%，近1月涨跌幅 +13.01%，年初至今涨跌幅 +48.08% [44]