投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为24/20/17倍 [5][7] 核心观点 - 业绩短期承压但创新出海打开长期成长空间 2025年上半年营业收入90.8亿元(同比-23.2%) 归母净利润10.0亿元(同比-44.4%) [7] - 拥有全球领先ADC研发平台OptiDCTM 超过10项ADC及新型偶联药物资产处于临床或以上阶段 默沙东正在推进14项全球多中心3期临床研究 [7] - 2014-2023年累计研发投入近119亿元 从仿制向创新转型成功 创新药进入全球商业化兑现前夕 [7] 财务表现 - 2025年上半年毛利率49.76%(同比下降4.07pct) 销售费用率15.82%(同比下降0.4pct) 研发费用率11.54%(同比上升2.42pct) [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为24.2/29.4/34.7亿元 同比增速-17.7%/21.8%/17.8% [7] - 截至2025年8月28日总市值58,312.97百万元 每股净资产14.82元/股 资产负债率26.60% [3] 业务板块表现 - 大输液收入37.5亿元(同比-19.65%) 密闭式输液销量占比提升0.39pct [7] - 非输液药品销售收入19.55亿元(同比-3.18%) 抗生素中间体及原料药收入22.82亿元(同比-30.29%) [7] - 海外收入11.30亿元(同比-39.69%) 主要因授权收入下降 [7] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入19,376/21,717/23,827百万元 同比增长-11.17%/12.08%/9.71% [6] - 预计2025-2027年ROE为10.19%/11.66%/12.83% 每股收益1.51/1.84/2.17元/股 [6] - 预测经营现金流2025年达5,246百万元(同比增长16.76%) 2026年预计3,958百万元(同比-24.55%) [8]

行业投资评级 - 行业评级为增持 [1] 核心观点 - 合成生物学行业受益于国家政策支持 国务院印发《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》 提出以多领域为重点实施行动 培育新质生产力 明确到2027年 2030年 2035年的发展目标 [7] - 华安合成生物学指数表现强劲 本周上涨8.25%至1845.19点 跑赢上证综指7.41个百分点 跑赢创业板指0.51个百分点 [4] - 生物经济万亿赛道发展潜力巨大 国家发改委印发《"十四五"生物经济发展规划》 生命科学基础前沿研究持续活跃 生物技术革命加速融入经济社会发展 [3] 市场表现 - 合成生物学指数本周上涨8.25% 在行业中排名第2 [19] - 涨幅前六公司：百济神州(+12%) 保龄宝(+8%) 元利科技(+6%) 圣泉集团(+5%) 苑东生物(+4%) 东方盛虹(+4%) [22] - 跌幅前九公司：诺唯赞(-6%) 楚天科技(-5%) 溢多利(-5%) 诺禾致源(-5%) 翰宇药业(-5%) 康弘药业(-5%) 贝瑞基因(-5%) 亿帆医药(-5%) 东宝生物(-5%) [23] 政策与行业动态 - 国务院印发《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》 推动人工智能与经济社会深度融合 [7] - 鄂托克旗首个合成生物项目开工 投资2.3亿元 一期年产4000吨生物基丙酸钙 将成为全球清洁标签系列产品单品最大生产企业 [10] - 多伦县签约310亿元绿氢甲醇一体化项目 规划建设3.5GW风电制氢 年产绿氢20万吨 绿色甲醇100万吨 [26] 技术创新与研发进展 - 华南农大团队研发木糖渣基包膜控释尿素 提出"农业废弃物-功能材料-绿色肥料"全链条解决方案 [9] - 中科国生获生物基芳纶纤维制备方法专利 以生物基呋喃二甲酸为原料 产品力学强度媲美传统芳纶 [38] - 住友化学启动乙醇直接生产丙烯中试装置 工艺无需经过乙烯等中间产物 可副产氢气 [40] - 中石化石科院SRJET生物航煤生产技术首次实现国际许可 可处理多种动植物油脂 [27] 国际合作与项目进展 - Citroniq与ABB合作建设全球首座商业级生物聚丙烯工厂 年产40万吨生物聚丙烯 捕集300万吨二氧化碳 [11] - Avantium FDCA旗舰工厂关键装置投产 设计年产FDCA 5000吨 预计2026年第一季度启动商业销售 [29] - Bcomp与Sunreef合作将亚麻纤维复合材料用于游艇制造 拓展生物基材料在海洋领域应用 [10] 融资动态 - 2025年以来国内外近百家企业完成新融资 [34] - 巴特弗莱完成A轮融资 由华熙生物CVC基金皓沣资本独家投资 [34] - 汉通医疗完成Pre-A+轮数千万元融资 由顺澄资本独家投资 [36] - Wugen完成1.15亿美元股权融资 由Fidelity Management & Research Company领投 [46] 科研突破 - 中国科学院团队开发纤维堆囊菌高效遗传操作体系 解析安布替星生物合成机制 [52] - 多项研究成果发表在《Cell》期刊 包括肝细胞代谢适应机制 空间转录组技术Stereo-seq V2 线粒体定位翻译研究等 [43]

AI技术应用进展 - 公司AI系统在硫氰酸红霉素生产线已全面接入 后续将尽快接入头孢和青霉素产线 [1] - AI调控的发酵罐平均产量超出对照组约3%到5% 相同物料投入下效果显著 [1] - 随着批次增多迭代速度加快 整体发酵水平有望进一步提升 [1] 研发效率提升 - AI介入后显著提升酶改造效率和酶的活性 大幅提高研发效率 [1] - 公司正逐步将AI应用于研发各项工具 未来期待AI在研发端发挥更大作用 [1] 产能扩展计划 - 公司下半年将继续提升AI并扩大其在生产中的应用 [1]

业务板块表现与策略 - 输液和仿制药板块面临需求回落 但公司持续加强准入 业务拓展和重点品种布局 为未来结构优化和放量创造条件 [1] - 抗生素板块需求端趋于稳定 尽管价格波动 但公司成本优势明显 [1] - 川宁生物通过人工智能在降本方面取得实质性进展 相关成果有望推广至其他产品线 [1] - 合成生物板块有多个产品逐步放量 今年是合成生物学销售元年 销售提升将有一个积累过程 [1] - 创新药板块研发进展顺利 商业化体系日趋成熟 [1] 未来增长预期 - 若医保谈判等顺利推进 已获批及即将获批品种有望在明年快速放量 [1] - 今年是调整修复之年 公司会调整蓄势 为恢复快速增长做好准备 [1]

活动概况 - 山西转型综改示范区举办"智汇山西"专家人才夏令营专场活动 聚焦生物医药产业创新与高质量发展 吸引清华大学 北京大学 复旦大学 四川大学 西湖大学 山西大学 太原理工大学等高校专家学者及企业代表共计200余人参与 [1] - 活动设置主旨演讲 产业分享 圆桌对话 入企服务四大环节 旨在推动产学研深度融合 共探合成生物与生物医药科技前沿 [1] 产业成果展示 - 示范区已建成一批高能级科创平台 涌现出包括人源化胶原蛋白 抗癌创新药在内的多项创新成果 [1] - 山西纳安生物科技股份有限公司展示创新生物医药的探索与实践 山西锦波生物医药股份有限公司展示重组人源化胶原蛋白的创新研发与产业化成果 [2] 技术研讨内容 - 德国工程院院士曾安平教授作"合成生物学与生物制造：从实验室到产业应用"主旨报告 系统阐释合成生物学前沿动态与技术突破 分析生物制造技术应用潜力和产业化路径 [2] - 圆桌对话聚焦重组人源化胶原蛋白产业的技术突破攻坚点 临床转化与产业适配 未来产业挑战与机遇 由复旦大学教授陆路主持 清华大学机械学院院长汪家道教授 国家生物医学材料工程技术研究中心林海研究员等参与讨论 [2] 产学研合作推进 - 专家团队深入纳安生物 锦波生物等重点企业开展入企服务 实地考察研发实验室与生产基地 针对技术研发 成果转化需求提供精准指导 [3] - 活动搭建人才与产业深度互动的高能级平台 示范区将持续优化人才发展生态 推动"四链"深度融合 助力生物医药产业成为山西新兴产业发展"新一极" [3]

业务板块表现与展望 - 输液板块中肠外营养三腔袋上半年同比增长55.6%，粉液双室袋增长64%，预计全年保持高增长态势 [3] - 仿制药板块受第十一批集采影响涉及14个产品，但多为新获批品种，对存量业务影响有限 [7] - 抗生素中间体市场需求分化：硫氰酸红霉素供需平衡，头孢类需求下降但价格稳定，青霉素类受新产能冲击价格大幅回落 [9] - 川宁生物受青霉素价格影响预计全年业绩大幅下滑，但四季度旺季有望改善，2026年合成生物学放量及价格回升将推动业绩反弹 [10] - 创新药研发费用占比约60%，仿制药占比约35%，未来创新药投入持续增长，仿制药投入保持稳定 [14] 技术升级与成本控制 - 两条高速生产线已投产，车间成本较以往下降约20% [4] - AI赋能生产：硫氰酸红霉素产线全面接入AI系统，发酵罐平均产量提升3%-5%，头孢和青霉素产线将陆续接入 [11] - AI在合成生物学研发中显著提升酶改造效率和活性，缩短研发周期 [11] 市场竞争与政策环境 - 全国超70%市场预计年底完成输液带量联动，四川及广东联盟已进入报价阶段 [5] - 基础输液市场集中度提升，头部企业包括科伦、石四药、华润双鹤等，科伦区域领导地位加强 [6] - 抗生素中间体行业无规模化新增产能，印度PLI计划新增青霉素产能但中国仍具成本和技优势 [12] - 销售费用率波动主因创新药上市推广投入增加，剔除该因素后费用率保持稳定 [13] 创新药布局与商业化 - 科伦博泰4个NDA处于审评阶段，预计2025下半年至2026上半年获批 [15] - 西妥珠单抗N01通过医保谈判形式审查，获批后将依托肠道领域营销优势快速放量 [15] - 非输液制剂创新药聚焦麻醉镇痛、中枢神经和抗感染领域，已布局十余个品种 [15]

项目概况 - 内蒙古鄂托克旗首个合成生物项目奠基仪式于8月28日举行 由鄂尔多斯市合成生物科技有限公司实施 该公司为杭州恩和生物与鄂尔多斯电冶集团合资成立 [2] - 项目总投资2.3亿元 一期建成后年产4000吨生物基丙酸钙产品 将成为全球清洁标签系列产品单品最大生产企业 [4] - 项目以工业生物制造技术为核心 聚焦实验室研发到规模化生产的产业化跃迁 二期将深化生物与化工融合 [4] 技术优势 - 依托恩和生物在生物设计、高通量筛选及AI等前沿技术领域的领先优势 [2] - 结合鄂尔多斯电冶集团在能源、精细化工等领域的深厚产业资源 [2] - 采用高效、绿色、低碳的工业生物制造技术 [4] 战略合作 - 5月恩和生物与珀莱雅达成战略合作 为珀莱雅首次与合成生物学企业战略级合作 双方将整合合成生物学、人工智能及生物制造三大核心技术 在功效原料创新、医美材料研发及绿色智造体系构建等领域深度协同 [5] - 7月成立合肥伊恩生物科技有限公司 注册资本1000万元 由伊利股份旗下私募基金与恩和生物等共同持股 经营范围包括生物基材料制造、研发和销售等 [6] 行业定位 - 致力于打造国内领先、具有全球竞争力的合成生物产业基地 [2] - 项目建成后将在国际市场占据重要地位 [4] - 二期项目将打造未来生物制造新高地 [4]

公司财务表现 - 2025年上半年实现营业收入17.90亿元 归属于上市公司股东的净利润1.08亿元 扣非净利润1.05亿元 [3] - 化妆品板块半年度收入10.94亿元 核心品牌颐莲贡献5.54亿元营收 瑷尔博士贡献4.51亿元营收 [4] - 颐莲营收规模突破5.5亿元 同比增速达23.78% [3] 品牌战略与市场表现 - 颐莲以玻尿酸保湿修护定位形成差异化竞争优势 在抖音面部喷雾类目市占率稳居榜首 [3][5] - 通过喷雾节实现喷雾品线销售额4.82亿元 增幅43% 结合线上流量运营与线下沉浸式体验场景 [5] - 明星单品"经典大白瓶"通过技术迭代将保湿时长从行业平均2小时提升至4小时 [4] 研发与技术创新 - 上半年研发费用维持双位数增长 超行业平均水平 [5] - 开发5项创新原料体系 在重组胶原蛋白透皮效果领域获得两项发明专利授权 [7] - 完成Ⅰ型/Ⅲ型/Ⅳ型/ⅩⅦ型胶原蛋白技术储备 牵头制定《重组胶原蛋白渗透团体标准》 [6] 合成生物领域布局 - 以玻尿酸+重组胶原蛋白双轮驱动战略构建技术护城河 投资亿元建设山东省首条重组胶原蛋白生产线 [6] - 重组胶原蛋白市场规模预计以42.4%复合年增长率在2027年突破千亿规模 [6] - 推出医学美容品牌珂谧 依托双专利技术实现从原料研发到品牌运营的全产业链闭环 [6] 产业协同与垂直整合 - 通过"科技研发-原料创新-品牌孵化-终端应用"垂直整合模式构建竞争壁垒 [3] - 将蜂王浆抗衰机制通过合成生物学规模化生产 推出全球首款国家新原料认证的王浆酸护肤品 [8] - 在医疗器械领域多个胶原蛋白Ⅱ类产品获批 Ⅲ类医美器械进入临床试验阶段 [8] 行业趋势与竞争策略 - 消费市场转向功能价值与情感价值深度共鸣 为国货品牌突破外资壁垒创造窗口期 [3] - 通过技术研发-市场洞察-文化叙事三维驱动体系将短期流量转化为长期品牌资产 [4] - 行业竞争从流量争夺转向技术壁垒与文化叙事的多维博弈 [5]

核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入52.5亿元，同比微增0.13% [3] - 净利润同比下滑31.29%，主要受可转债回售收益减少等非经常性因素影响 [3] - 扣非净利润同比增长23.92%至3.21亿元，反映核心业务盈利能力提升 [3] - 经营活动现金流净额达12.11亿元，同比激增54.98% [5] 业务板块分析 - 制剂业务核心产品（如赛斯美、玫满）销售收入稳步增长，成为利润核心引擎 [3] - 宠物健康业务同比增长超60%，电商含税销售额半年破亿元 [3] - 明星产品海乐妙累计销量超4500万片，成为首个销售额破亿国产驱虫药 [3] - 医药流通板块（省医药公司）营收下滑近20%，前5个月扣非净亏损1904万元 [7] 盈利能力与运营效率 - 毛利率提升至43.94%，源于产品结构优化和成本精细化管控 [4] - 管理费用同比减少14.04%，体现内部管理效率提升 [4] - 研发费用同比增长13.98%，持续投入创新领域 [4] 战略转型与布局 - 计划以4.3亿元挂牌出售省医药公司100%股权，聚焦医药工业主线 [7] - 合成生物学领域取得突破：子公司沄生合成6月揭牌、8月开车，预计三季度首个产品落地（涉及医美、骨科等） [6] - 自主研发1类创新药HS387获临床默示许可，进入抗肿瘤领域临床开发 [6] - 通过AI制药（英矽智能合作）、小核酸等技术平台构建多层次研发梯队 [6] 行业环境与挑战 - 行业面临集采政策深化、市场竞争白热化压力 [2][3] - 公司通过"稳基本盘"与"寻增量"平衡策略应对行业调整 [2] - 动保领域具备国产替代和海外市场增量双重空间 [7]

交易终止 - 公司终止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项并撤回申请文件 [2] - 交易原拟以8.31亿元收购欧易生物63.21%股权 [4] - 终止原因为综合考虑外部市场环境变化并与相关各方充分沟通协商后的审慎决定 [4] 交易背景与调整 - 标的公司欧易生物主要从事多组学分析等技术服务和分子诊断产品的研发、生产及销售 [4] - 交易资产评估增值率达441.23% 并购完成后公司商誉将激增7.21亿元 [4] - 交易方案经历两次调整：标的股权比例从65%降至63.21% 业绩补偿条款发生变更 [4] 财务表现与业务影响 - 上半年公司实现营业收入3.07亿元 同比增长17.6% 归母净利润1.08亿元 同比增长59.01% [5] - 新国标奶粉替换及生育补贴政策推动ARA和藻油DHA产品需求提升 核心客户销量增长显著 [5] - 交易终止不影响公司继续围绕合成生物学技术体系推进既定战略 [5]