报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - 双碳战略下发电侧清洁化与用电侧电气化趋势明显，电网衔接两者但发展存争议 市场曾回归传统电网框架 特高压建设低于预期 需解决终端需求 配电网投资不足但改革初现端倪 建议关注特高压和配电网核心设备供应商 [4] 各部分总结 特高压 特高压十四五回顾 - 特高压是双碳战略核心环节 但进度低于预期 三北与中东部供需错配使特高压成远距离输送选择 我国技术路线向柔性直流转变 [4][8] - 直流特高压进度低于预期 疫情致前期工作困难 且存在技术和需求问题 技术上输送新能源比例难超50% 需求上中间省份协调难 积极性下降 [16][18] 特高压2030展望 - 到2030年特高压直流技术和经济性无分歧 但全球经济不确定或冲击用电需求 终端需求是影响建设的核心原因 [31] - “136号文”可解决省内新能源价格劣势 跨区域需求拉动依赖碳或绿证市场 “136号文”可解决省内新能源价格劣势 跨区域需求拉动依赖碳或绿证市场 [37] 配电网 配电网十四五回顾 - 双碳战略后配电网功能变化 面临技术和商业模式挑战 成为分布式消纳制约因素 [39][40] - 配网投资加大是共识 但实际投资额低于预期 投资比例下滑与风光大基地建设使电网投资向特高压倾斜有关 [41][47] - 分布式光伏和充电桩大规模建设使配网容量不足问题显现 限制了分布式消纳能力 充电桩缺乏问题凸显 [49][59] - 我国输配未分离 源网荷储等新商业模式推行困难 增量配网试点问题制约其推进 源网荷储发展问题急需解决 [66][74] 配电网2030展望 - 源网荷储和增量配电有推动作用 但推进困难 原因是不符合电网利益和市场化机制未解决 [80] - 十四五末期相关政策出台 明确新型经营主体范围 智能微电网概念首次明确 部分省份放开源网荷储反送规定 [81][83] - 2025年5月绿电直连政策发布 规范项目建设 明确多方面规定 有助于体现绿电价值 提高经济性和可行性 [87] 投资分析意见 - 建议关注特高压核心设备供应商 如国电南瑞、许继电气等 [4][96] - 建议关注配电网核心设备供应商 如三星医疗、四方股份等 [4][96]

报告公司投资评级 - 首次覆盖四方股份并给予“买入”评级，给予2025年20XPE，目标价20.2元 [1][6][97] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为国内电网二次设备行业领军者，技术积淀深厚，网内基本盘业务稳定增长，网外业务有望打开市场空间 [15] - 近年来ROE持续攀升，现金流表现亮眼，股息率连续3年维持在4.2%以上，预计2025年股息率有望达5.0% [15] 根据相关目录分别进行总结 二次设备领军企业，行稳致远技术相承 - 报告研究的具体公司由中国工程院首批院士杨奇逊创办于1994年，长期深耕智慧发电及新能源、智能电网等领域，服务网络覆盖全国30多个省区及全球90多个国家和地区 [21] - 2018 - 2024年营收CAGR达到11.8%，显著快于电网基本建设投资增速的1.9%；2024年实现营业收入69.51亿元，同比增长20.86%；2025年Q1实现营业收入18.28亿元，同比增长18.34% [22] - 截至2025年Q1，第一大股东为四方电气（集团）股份有限公司，持股比例为42.06%；实控人为杨奇逊院士和王绪昭教授；管理团队电力行业经验丰富，学术背景深厚 [26] 主网二次基本盘稳固，份额呈现提升趋势 - 全国电力统一大市场加速推进，预计2024 - 2026年主网整体投资CAGR有望达10.1%，“十五五”期间年均订单规模有望达约460亿元，相比2020 - 2024年年均中标金额提升182% [29] - 二次设备技术壁垒较高，国内输变电市场份额集中，主要供应商合计占比超8成，报告研究的具体公司近年来份额稳中有升，2025年1 - 2批国网输变电设备招标中，二次设备累计中标金额同比增速35.0%，超整体招标金额增速的17.5%，中标份额达16.2%，位列国内第二 [31] - 积极布局人工智能领域，研发四方AI大模型矩阵，已应用于特高压智能巡视等场景，巩固和加强技术优势及行业地位 [34] 配网投资有望提速，智能化带动二次设备需求提升 - 全国多地分布式能源接入配网受阻，配网扩容与智能化需求急迫，预计配网投资2024 - 2030年期间CAGR有望达6.4% [35][36] - 当前配网自动化覆盖率较高，主站、子站市场相对集中，配电终端市场格局分散；配网需向智能配电网迈进，“四可”要求带动二次设备需求提升 [39][40] - 国网集采带来国网区域市占份额提升机会，报告研究的具体公司持续扩大一次装备产品规模，2024年配网业务订单增速约10%，实际中标增速更高 [43] 海风与大基地领域稳居前列，传统能源保持稳增 - 看好风电结构性受益于新型电力系统推进保持较快增长，预计2025年陆风/海风新增装机同比+23%/+114% [44] - 报告研究的具体公司在海上风电、风光大基地等细分市场占有率稳居行业前列，2025年以来新能源领域订单保持高速增长态势 [48] - 火电、水电作为传统能源主力保持平稳增长，向灵活性电源转型为新型电力系统提供调节能力支撑；报告研究的具体公司在火电、水电、核电领域均有布局，业务收入有望稳步增长 [49][53] 源网荷储有望打开用户侧空间，全栈能力优势显著 - 源网荷储成为新能源大规模接入和高效利用的关键支撑，政策推动其从示范性项目向系统性配置转型，延伸至微电网等 [56] - 随着源网荷储渗透到更多应用场景，监测调控系统规模或将呈指数级增长，其高效运行技术要求全面且难度较大 [59][60] - 报告研究的具体公司覆盖产业链全栈技术，能提供全系列二次产品及解决方案，项目经验丰富，应用场景多样化 [66] 电力电子技术领先，新品类新策略顺利出海 - 电力电子产品涵盖电能质量治理等多类产品，电能质量治理方面SVG产品优势明显，2024年中标单体容量最大项目，海外市场拓展成效显著 [68] - 构网型产品丰富，技术行业领先，需求有望伴随高比例新能源接入快速提升，已在多个工程项目中实现应用 [69] - 2024年开始坚定拓展海外业务，海外订单规模高增，预计伴随资源投入增加，海外收入与订单规模有望快速增长 [72] 现金流与股息率优异，ROE持续高升 - 股利支付率自2019年开始均超70%，股息率连续3年维持在4.2%以上，预计2025年股息率可达5.0% [77] - 现金流管理良好，截至2025Q1现金及现金等价物余额达39.22亿元；2019 - 2024年人均创利、人均创收、人均薪资提升幅度分别达72.6%、49.3%、48.2%，期间费用率大幅下降 [77][80] - 2019 - 2024年ROE从4.76%稳步提升至16.25%，主要得益于销售净利率和权益乘数的显著提升，预计2025 - 2027年ROE水平有望进一步攀升 [83] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司营收分别为83.16、98.10、114.56亿元，同比增长19.64%、17.97%、16.78%；归母净利润为8.45、9.88、11.50亿元，同比增长18.09%、16.93%、16.40% [88] - 业务主要分为电网自动化、电厂及工业自动化等四项，预计2025 - 2027年电网自动化板块收入增速为13.1%、12.6%、12.6%，电厂及工业自动化板块收入增速达24.2%、22.0%、20.0% [89][94][95] - 选取国电南瑞等作为可比公司，截至2025年6月27日，可比公司2025年一致性预期平均PE为19.3倍，考虑到公司用电侧业务增长空间及股息率较高，给予2025年20倍PE，目标价20.2元，首次覆盖给予“买入”评级 [97]

中新网乌鲁木齐6月4日电 记者4日从国网新疆电力有限公司获悉，截至5月底，新疆喀什地区光伏装机 容量突破1024.2万千瓦，成为新疆第5个、新疆南部片区第2个千万千瓦级新能源基地，也是新疆首个千 万千瓦级纯光伏基地。这一突破标志着国网新疆电力在推进南疆能源转型、服务国家"双碳"战略进程中 取得重大突破。 据了解，在电源侧，面对光伏装机激增带来的并网与消纳压力，国网新疆电力实现接网申请线上化、流 程透明化，确保新能源项目"应并尽并、能并早并"。在电网侧，全力构建环塔里木750千伏坚强网架， 加速推进和田—民丰—且末—若羌Ⅱ回等核心骨干电网工程，为新能源大基地接入与外送铺设能源"高 速路网"。 针对新能源固有的波动性挑战，大力发展调节资源。储能方面，依托塔里木河丰富水系，建设大型水光 互补基地，通过风光火储、水光储、水风光等多类型能源协同，显著提升能源供给稳定性与利用效率。 目前，南疆新型储能装机已达596.75万千瓦，占新疆总量的49.9%，构网型储能等前沿技术应用成为突 出亮点。 喀什地处塔克拉玛干沙漠西缘，年日照时数超2800小时，广袤的荒漠戈壁为建设超大规模光伏基地提供 了得天独厚的条件，使其成为南疆新型 ...

新能源装机容量 - 甘肃酒泉电网总装机容量突破4000万千瓦，达到4009.92万千瓦，其中新能源装机容量占比超80% [2] - 酒泉建成千万千瓦级风电基地和三个百万千瓦级光伏基地，实现从"资源大市"到"能源强市"的转变 [3] 新能源项目建设与规划 - "十四五"以来，酒泉市已下达三批国家沙戈荒大基地项目指标，总装机规模1380万千瓦 [7] - 公司推动陇电入川特高压直流工程尽早核准开工，持续扩大新能源外送规模 [7] - 公司成立专业服务团队，为新能源企业提供打包技术支持和一站式服务 [9] 电网建设与技术创新 - 公司建成沙州750千伏主变扩建工程、金塔750千伏输变电工程等重点规划项目，网架结构不断加强 [5] - 公司建设与应用新一代继电保护整定计算软件模型，提升继电保护整定系统新能源适应性 [9] - 公司牵头成立酒泉市首个能源领域"源网荷储"创新联合体，探索"光伏+储能"等并网模式 [13] 新能源装备制造产业 - 酒泉市新能源装备制造产业规上工业总值突破230亿元，形成千万千瓦级新能源基地集群 [11] - 酒泉市新能源装备制造企业竞相布局，形成聚链成群、集群成势的发展格局 [11] 新能源外送与市场拓展 - 公司配合开展库木塔格等特高压直流外送通道规划研究，持续扩大新能源外送规模 [7] - 酒泉市融入全球市场，新能源装备制造产业链逐渐串联起来 [11] 新能源政策与服务 - 公司联合酒泉市能源局举办新能源项目接网政策、新能源云平台应用等多方面并网培训 [9] - 公司主动对接新能源企业梳理接入需求，提前推进玉门、金塔750千伏变电站扩建工程 [9] 新能源示范项目 - 公司争取到国家重大科技专项课题《美丽乡村分布式智慧能源系统示范工程》示范验证落地敦煌 [13] - 敦煌作为100%可再生能源示范城市，为打造"全域零碳"示范区贡献力量 [13]

合同签订情况 - 公司在2024年12月至2025年5月期间签订重大合同总金额达547.4亿元人民币 约占2024年营业收入的22.2% [1] - 城市轨道交通业务合同金额182.2亿元 客户包括深圳市地铁集团、杭州地铁运营公司等 涉及车辆设备销售及维保 [1] - 动车组业务合同金额256.7亿元 包括151.2亿元销售合同和105.5亿元高级修合同 客户涵盖国铁集团及地方铁路公司 [1] - 新能源领域合同金额53.6亿元 合作方包括三峡蒙能、金风科技等 涉及风电及储能设备销售 [1] 新能源业务发展 - 公司已构建完整风电装备产业链 具备"风光储氢"一体化系统解决方案能力 [2] - 2024年4月成功下线首批1000kW功率等级电池动力机车 [2] - 新能源业务成为第二增长曲线 2024年新产业营收863.75亿元 同比增长7.13% 占总营收35% [2] - 公司计划继续拓展战略性新兴产业 重点推进"源网荷储"系统能力建设和风光储氢项目落地 [2] 行业政策环境 - 铁路内燃机车新能源转型政策全面落地 国铁集团印发《铁路设备更新改造行动方案》 [2] - 以旧换新补贴政策实施将推动客户需求持续转化为订单 利好公司新能源机车业务 [2] 财务表现 - 公司2024年总营收2464.57亿元 同比增长5.21% [2] - 铁路装备业务营收1104.61亿元 同比增长12.5% [2]

重大合同签订 - 公司及下属企业在2024年12月至2025年5月签订了若干项重大合同，合计金额约为547.4亿元，占2024年营业收入的22.2% [2] - 签订的6项重大合同中，金额超过100亿元的有3项，均与铁路装备业务有关 [2] - 下属企业与深圳市地铁集团有限公司、杭州地铁运营有限公司、港铁中铁电化轨道交通（深圳）有限公司等签订总计约为182.2亿元的城市轨道车辆、设备销售及维保合同 [2] 铁路装备业务表现 - 2025年第一季度营业收入为486.71亿元，同比增长51.23%，主要受铁路装备业务收入增长驱动 [2] - 铁路装备业务实现营业收入257.86亿元，同比增长93.63% [2] - 动车组业务收入177.57亿元，货车业务收入52.04亿元，机车业务收入23.06亿元，客车业务收入5.19亿元 [2] 清洁能源装备业务 - 下属企业与内蒙古三峡蒙能能源有限公司、金风科技股份有限公司、中国能源建设集团东北电力第一工程有限公司等签订总计约为53.6亿元的风电设备销售合同和储能设备销售合同 [3] - 2024年以来再次签订总金额超50亿元的风电与储能设备销售合同 [3] - 2024年全年风电与储能设备销售合同金额呈现增长态势 [4] 公司战略发展 - 战略性新兴产业快速拓展，积极探索"源网荷储"系统解决方案能力建设 [4] - 持续推动风光储氢项目落地，市场结构更加优化，产业链不断拓展 [4]

业务方向与区域布局 - 未来聚焦优质能源资产运营管理和资源化利用两大业务板块，已在浙江、深圳、湖南等重点区域布局，计划全国拓展业务 [1] - 2025 年业务聚焦优质能源资产运营管理和资源化利用，重点区域为珠三角、长三角、湖南区域，新能源工程布局风电、光伏等业务，环保业务聚焦土壤修复等领域 [1] 新能源双碳业务优势 - 凭借决策链条短等竞争优势，集多种业务于一体，形成业务战略闭环，提供“一站式”综合服务 [2] - 具有双碳优势，深耕双碳领域，打通业务闭环，践行战略定位 [2] - 坚持大客户战略，积累大量优质客户资源，精准定位大客户 [2] - 进行商业模式创新，探索多种商业模式获取优质项目资源 [2] - 开展融资模式创新，通过多种融资手段解决行业痛点，实现项目全周期管理 [3] 核心竞争力体现 - 拥有“国家企业技术中心”等三个国家级和多个省级、市级技术创新平台 [4][5] - 在耕地污染治理等领域掌握国内领先水平的核心技术，牵头项目成果丰硕 [5] - 具备各类固废项目建设和运营能力，旗下项目稳定运行，环保管理零事故，在新能源领域有丰富经验 [6] - 沉淀重要战略客户和合作伙伴，成为综合性环保能源产业平台，提供“一站式”综合服务 [7] - 拥有一批有实力的高端人才，通过多种方式提升团队竞争力和管理水平 [7] 盈利与分红情况 - 2024 年实现营业收入 76,020.80 万元，同比增长 17.71%；归属上市公司股东净利润 9,829.05 万元，同比增长 23.10%；扣除非经常性损益的净利润同比增长 112.66%，扭亏为盈 [8] - 2024 年度利润分配方案为以总股本 645,622,165 股为基数，每 10 股派发现金红利 0.90 元（含税），待股东大会审议通过后实施 [9][10] 研发与业务拓展 - 未来研发聚焦高值稀贵金属资源化、源网荷储应用等领域 [10] - 全资子公司与三分地环保成立合资公司，涉及金、银等稀贵金属和铟、锗等稀散金属回收业务 [10] - 新成立合资公司有助于业绩突破，提升盈利能力，完善产业布局，增强可持续发展能力和核心竞争力 [10]

财务表现 - 2024年实现营业收入7.79亿元，同比增长94.56% [1] - 归母净利润1737.51万元，同比增长280.17% [1] - 经营活动现金流量净额7478.46万元，同比增长1894.97% [1] - 拟向全体股东每10股派发现金红利3元(含税) [1] 业务结构 - 新能源业务营收4.78亿元，占总营收61.4% [1] - 形成工业自动控制系统装置制造业务及新能源业务双轨道并行发展格局 [1] - 主要业务板块为智能控制板块、新能源板块、三电系统板块 [2] - 主要产品包括智能电控产品、智能电控总成、光储充产品、三电系统等 [2] 新能源业务布局 - 新能源业务涵盖储能、光伏、风电、充电桩等多个领域 [2] - 储能系统覆盖工商业、电网侧及户用场景需求 [2] - 构建"风、光、储、车、充、换、算"综合能源解决方案 [2] - 重点打造"有电来"充换电品牌 [2] 战略规划 - 推进"3+1"战略规划，优化自动化、汽车科技、新能源领域布局 [2] - 加大国际化市场开拓力度 [2] - 行业类别调整为"仪器仪表制造业"、"电气机械和器材制造业" [1]

公司调研 - 同力日升在数据中心储能及源网荷储业务上具备技术优势，供电可靠性达到99.99% [1] - 庆阳项目引入绿电加储能形成微网，提升IDC机房绿电用电占比，减少或完全替代柴油机配置，降低度电成本 [1] - 公司关注数据中心的源网荷储及配储需求，因地制宜进行定制化设计，聚焦IDC算力中心集群，通过长期协议锁定电价 [1] - 公司战略锚定长期稳定负荷，重点布局算力中心，持续开发储备风储组合的长期优质新能源资产 [1] - 电梯市场正从增量市场转向存量市场，2025年轨交扶梯业务表现良好，推进非标轿厢出口欧洲业务，拓展钣金业务至新能源等领域 [1] - 取消强制配储政策短期内对储能系统出货量不利，但有利于长期发展，促使储能成为有用资产而非附加成本 [1] 机构背景 - 深圳正圆投资2015年成立于深圳前海自贸区，同年获得私募证券投资基金牌照 [2] - 正圆拥有专业的投研团队，丰富的投资经验，完善的风险管理制度 [2] - 机构立足于中国经济结构转型升级，服务于中国实体经济发展，致力于成为社会资本与优质产业之间的纽带 [2]

公司业绩表现 - 2024年公司营业收入10.32亿元 归母净利润-2.98亿元 [1] - 2025年一季度营业收入2.4亿元 同比增长4.09% 归母净利润同比增长29.80% 毛利率转正 [1] - 公司经营业绩好转 展现发展韧性 [1] 行业背景 - 2024年光伏行业经历深度调整 产能过剩与需求错配矛盾加剧 产业链价格大幅下挫 [1] - 行业技术迭代加速 P型向N型全面转型 部分企业老旧产能面临减值压力 全行业陷入亏损困境 [1] - 2025年一季度光伏上游产品价格触底反弹 行业自律限产推进 电力市场化改革带来"抢装潮" [2] - 海外光伏需求持续火热 中东 非洲 印度等新兴市场保持较高增速 [2] 公司战略布局 - 公司通过云南大理 安徽宣城两大光伏先进制造基地全面布局先进N型产能 无老旧产能负担 [2] - 公司重点发力"三驾马车"：出海战略开拓国际市场 源网荷储构建能源生态 投资并购切入新兴赛道 [2] - 在业务出海方面 公司积极探索创新出海模式 拓展海外市场渠道 [3] - 在源网荷储领域 公司聚焦微电网 智慧能源 虚拟电厂等技术 提供一体化解决方案 [3] - "鸿新新能源厂区级源网荷储一体化示范项目"快速推进 与大理政府合作打造零碳园区 [3] - 在投资并购方面 公司锚定硬科技领域 探索人工智能 机器人等新质生产力方向 [3] 管理团队与竞争优势 - 光伏行业"老将"周丹接棒公司总裁 曾领导通威太阳能电池片板块成长为全球最大专业化企业 [1] - 公司凭借领先技术储备 优质产能布局及高效管理团队 有望在新一轮市场竞争中脱颖而出 [3]