报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周内外盘铜价重心下移，沪铜主力合约跌破95000元/吨；宏观上美联储释放鹰派信号、美伊冲突引发滞胀担忧，美元走强压制铜价；供应上铜精矿现货TC下探低位，矿端紧张，1月全球精炼铜过剩12.93万吨；需求上铜价回落激发下游采购热情，加工企业开工率回升，订单释放，补库需求提升，库存去化，精废价差收窄助推精炼铜消费；国内库存拐点初现，LME库存仍在累积；短期铜价获下游补库与库存去化支撑，但宏观不确定压制增大，预计进入震荡修复阶段，核心关注库存去化及下游订单持续性 [2] 根据相关目录分别进行总结 关注因素 关注降息预期、库存去化情况 [3] 本周基本面数据周度变化 |指标|单位|本周最新|上周同期|周度环比变化量|周度环比变化率|频率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |电解铜价格（≥99.95%）：上海|元/吨|95790|100460|-4670|-4.65%|周度| |电解铜升贴水（≥99.95%）：上海|元/吨|-50|80|-130|-162.50%|周度| |干净铜精矿远期现货综合指数（TC计）|美元/干吨|-67.2|-57.2|-10|-17.48%|周度| |无氧铜杆价格|元/吨|96600|101520|-4920|-4.85%|周度| |LME铜库存|吨|342350|311825|30525|9.79%|周度| |SHFE铜库存|吨|411121|433458|-22337|-5.15%|周度| |COMEX铜库存|短吨|588704|591645|-2941|-0.50%|周度| [3] 期货市场回顾 展示沪铜行情走势、伦铜电3行情走势、沪伦比（未剔除汇率）相关图表 [5][6][10] 供应情况分析 展示铜精矿远期现货价格、粗铜现货加工均价、铜精矿港口库存、国内电解铜产量、电解铜及废铜价格变化趋势、主要市场精废价差相关图表 [14] 需求情况分析 展示1电解铜升贴水(≥99.95%)_上海、铜材价格、铜材产能利用率、精铜杆成交量、洋山铜保税溢价、电解铜仓单提单溢价（火法）相关图表 [16][17][19] 库存情况分析 展示电解铜现货库存、三大期货交易所库存相关图表 [22]

文章核心观点 文章认为，霍尔木兹海峡若受阻，将导致全球原油市场结构性撕裂，形成以Brent定价的欧亚高成本区和以WTI定价的北美低成本区[4][11]。这种分化将通过成本传导机制，对欧亚工业体系造成定向打击，同时可能通过输入型通胀反噬美国经济[13][20]。文章指出，中国已通过新能源、现代煤化工、陆地管道和战略储备等多重手段构建了防御体系[15][16]。最终，地缘危机可能演变为欧亚实体工业与北美虚拟金融体系之间的耐力比拼[24]。 一、霍尔木兹海峡受阻对供给的结构性影响 - 霍尔木兹海峡是全球最重要的能源咽喉，每日通过石油和凝析油约2000万至2100万桶，约占全球每日约1亿桶消费量的20%[5] - 通过该海峡的石油中，超过75%运往亚洲，因此亚洲面临的是短期物理断供风险，而欧美主要受价格波动影响，供给影响呈现结构分化[5] 二、原油市场的撕裂与价格梯度形成 - 全球原油定价体系包括WTI与Brent，霍尔木兹海峡风险推高价格顺序为：迪拜/阿曼现货 → Brent → WTI[6] - 海峡受阻将锁定以迪拜/阿曼定价的中重质含硫原油，导致亚洲炼厂抢夺在途或阿曼港口的现货，现货溢价飙升[7] - 亚洲买家转向大西洋盆地（西非、北海）以Brent定价的原油，推高Brent价格[7] - WTI处于价格传导末端，受北美出口能力（上限约450万-500万桶/日）限制，价格被压制，与Brent形成巨大价差[9][10] - 以3月20日现货价格为例：阿曼原油$153-$158/桶，迪拜原油$136-$137/桶，Brent原油$109-$112/桶，WTI原油$94-$98/桶[9] 三、对全球工业体系的潜在影响 - 市场分割可能导致Brent定价体系脱离基本面，成为恐慌性逼空指标，而WTI定价体系使美国成为低成本能源孤岛[11][12] - 欧亚大陆制造业将面临天价Brent原油，导致化工原料（如石脑油）及下游塑料、化纤等成本全线飙升，打击加工制造业[13] - 北美地区则享受廉价的WTI原油、天然气及乙烷，其炼化厂能以低成本生产，再以全球高价向欧亚出口成品油和高端化工产品[13] - 这种结构性脆弱点是全球化分工的产物，打击源头能源比打击末端科技更能迅速动摇对方整个工业体系的地基[14] 四、中国的战略防御体系布局 - **需求侧降维破坏**：通过新能源汽车渗透率飙升，系统性地消灭对石油的增量需求，降低进口依赖度[15] - **原料侧跨路线替代**：发展现代煤化工，用工业升级降维打击传统石油化工产业，类似通过添加合成氨基酸降低豆粕占比的逻辑[15] - **运输侧地缘避险**：建设中俄、中亚、中缅等陆地管道，将能源生命线从易受攻击的海运咽喉转移到陆地[15] - **物理侧终极底牌**：大幅扩充国家战略石油储备，极限测算覆盖天数可达惊人的半年，作为应对极端消耗战的压舱石[16] 五、宏观层面的博弈与反噬风险 - 美国无法打造“商品孤岛”，其高度依赖来自亚洲的工业品和生活必需品[17][18] - 若危机持久，亚洲制造业的成本飙升将通过全球供应链转嫁给美国消费者，导致美国面临严重的输入型通胀[19][20] - 美联储将陷入两难：加息抗通胀会引爆国债利息负担并刺破资产泡沫；降息保经济则可能导致通胀失控和美元根基动摇[21][22] - 危机本质将演变为欧亚大陆的原油储备与替代手段，与北美社会对通胀忍耐力之间的对耗，即“实体工业”VS“虚拟金融”的韧性比拼[23][24]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且评级为“维持” [2] - 行业收盘点位为8452.57，52周最高为11180.33，52周最低为4295.55 [2] 核心观点 - 报告核心观点为：流动性及衰退预期过度扰动，关注贵金属、铝中长期布局机会 [5] - 贵金属长期逻辑在强化，无惧短期波动，黄金值得增配 [5] - 铝在供给扰动和储能需求爆发的背景下，长期上涨空间依然存在 [7] - 铜价在衰退预期下破位下跌，但若跌破关键价位可考虑做多 [6] - 钨价高位盘整，看好后续补库行情 [8] - 锂价调整后下游采买意愿回升，未来将维持宽幅震荡 [9] 板块行情 - 根据长江一级行业划分，有色金属行业本周跌幅为-11.6%，在行业中排名第32 [16] - 本周有色板块跌幅排名前五的股票是索通发展、黄河旋风、南山铝业、中洲特材、云铝股份 [19] 价格表现 - **基本金属**：本周LME铜下跌8.39%、铝下跌5.90%、锌下跌6.80%、铅下跌1.87%、锡下跌10.40% [21] - **贵金属**：本周COMEX黄金下跌10.36%、白银下跌16.28% [21] - **新能源金属**：本周LME镍下跌2.40%、钴价持平、碳酸锂下跌4.79% [22] 库存变化 - **基本金属库存**：本周全球显性库存铜去库5454吨、铝累库2679吨、锌累库24588吨、铅去库9855吨、锡去库2304吨、镍去库1019吨 [32][34] 细分品种观点与数据 - **贵金属**：人民银行2月继续增持黄金，长期看，冲突可能引发油价中枢和通胀预期上移，滞胀可能成为主旋律，叠加沃什缩表政策，对长端美债带来风险，强化黄金配置价值 [5] - **铜**：沪铜大幅下跌，因油价上行导致的衰退预期承压，3月19日沪铜仓单减少1.22万吨，显示下游逢低采购，若铜价跌破9万元/吨，可考虑做多 [6] - **铝**：中东冲突导致供给扰动，卡塔尔铝业（Qatalum）冶炼厂有序停产，影响25.9万吨年产能，复产需6-12个月，巴林铝业（年产160万吨以上）宣布不可抗力，随着“金三银四”临近，铝有望开始去库 [7] - **钨**：钨价在100万元/吨以上高位盘整，2026年1-2月国内钨冶炼及钨材出口总量约为1805.3吨，同比下降27.6%，同期钨精矿进口总量约5195.7吨，同比增加153.7%，章源钨业上调长单价格至102万元/标吨 [8] - **锂**：锂价调整后下游材料厂采买意愿回升，目前锂价在15万元左右具备较强激励，未来锂价将维持宽幅震荡，向上空间需看储能订单情况 [9] 投资建议 - 报告建议关注东方钽业、新金路、锡业股份、华锡有色、大中矿业、国城矿业、中矿资源、盛达资源、赤峰黄金、紫金黄金国际、神火股份、紫金矿业等公司 [10]

核心观点 - 中东地缘政治冲突升级导致油价飙升，引发全球滞胀担忧，推升多国长端债券收益率，市场波动性巨大 [2][4] - 中国国债因国内通胀水平较低和稳健货币政策，展现出较低的久期风险和较强的防御属性，10年期国债收益率温和上升至1.836% [2][7] - 主要央行（美联储、欧央行、日本央行、英伦银行）因油价驱动的通胀压力而转向保守审慎，降息预期减弱甚至存在加息可能 [8][9][10] - 投资策略建议“攻守兼备”：防御端增配黄金、现金及短债；进攻端聚焦现金流充裕的头部科技巨头，并重点推荐半导体设备板块 [11] 国投证券国际视点 - 中东战火升级，美伊相互发出毁灭性打击威胁，霍尔木兹海峡每日通行船只从约100艘锐减至少于10艘，严重威胁全球原油运输 [4] - 布伦特油价突破100美元心理关口，急升至近110美元/桶，推升通胀预期 [4] - 十年期美债收益率维持在4.382%高位，大幅压缩美联储降息空间 [4][7] - 冲突本质是双方比拼国内承受力临界点，预期双方在极限施压后或各自宣布胜利体面收场，但在此之前股市将面临剧烈波动 [5] 宏观点评：全球主要央行政策动向 - **美联储**：鹰派声音增强，将2026年GDP增长预测上调至2.4%，核心通胀预期调高至2.7%，点阵图显示不降息官员数目增加 [8] - **欧洲央行**：大幅上调2026年通胀率预期从1.9%至2.6%，大幅下调GDP增长预期从1.2%至0.9%，基准存款利率维持在2%，市场预期2026年可能加息50个基点 [9] - **日本央行**：以8比1票数将利率维持在0.75%，对经济前景表述转向谨慎，但货币政策正常化方向不变 [10] - **英伦银行**：为应对油价波动风险，放弃3月减息预期，将指标利率维持在3.75%，市场正在交易加息2-3次 [10] - **中国人民银行**：强调维护金融市场平稳运行，配合2026年GDP增长4.5%至5%的目标引导物价温和回升，市场预期第二季仍有降准或降息空间 [11] 投资建议 - 当前油价核心定价逻辑已转向持久战下的地缘溢价，冲突大概率演变为长期拉锯战 [11] - **防御端策略**：适度增配黄金、现金及短债等避险资产，以对冲地缘风险长期化带来的波动 [11] - **进攻端策略**：聚焦现金流充裕的头部科技巨头，并重点推荐半导体设备板块，该赛道持续受惠于AI资本开支激增，具备较强抗周期属性 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周国内大宗商品走势分化，受中东地缘局势紧张驱动国际油价高位运行带动能化板块偏强震荡，煤炭、农产品受外溢影响偏强运行，前期强势的有色和贵金属板块受滞胀担忧大幅回调；中东局势仍是大宗商品走势关键，未来局势不确定使全球能源价格高位运行且油价影响外溢，同时油价上涨引发滞胀担忧拖累贵金属和有色金属走势，后续需密切关注中东局势发展及油价外溢影响 [3] 各部分内容总结 海外形势分析 - 本轮中东局势进入全面对抗白热化阶段，美以升级军事打击、实施高层定点清除，伊朗强硬反制，全球能源与经贸秩序或面临持续性冲击 [3] - 当地时间3月18日美联储3月议息会议维持利率不变，基调偏鹰，鲍威尔对油价冲击影响表述凸显美联储两难，反对票减少、点阵图中值不变但分歧扩大、SEP上修增长与通胀预期，表明美联储短期难宽松只能观望，紧盯油价中枢及持续时间 [3] - 当地时间3月17日欧盟重启美欧贸易协议审批程序，释放贸易缓和信号并呼吁美以结束对伊战争；3月19日欧洲央行维持利率不变，称紧盯中东冲突油价通胀风险并表态准备好动用工具应对，市场押注其年内或加息逾两次 [3] - 当地时间3月19日日本央行维持利率不变，决议延续渐进式政策正常化基调，高田创加息提议折射央行内部对通胀达标进度判断分化，虽未通过但释放政策收紧有推进空间信号，为4月货币政策会议保留加息可能性；中东局势推高油价给日本带来输入性通胀压力，央行警示二轮通胀效应，使央行难推进激进收紧操作 [3] 国内形势分析 - 3月17日财政部发布2025年财政政策执行报告，财政扩内需成效显著、税收结构持续优化，明确2026年积极财政政策五大发力点，衔接“十四五”收官与“十五五”开局 [3] - 3月16日国务院召开全体会议锚定六大攻坚工作，开年经济数据印证决策成效，六项重点工作成推动经济回升向好核心抓手；同日金融监管总局部署全年金融工作，聚焦防风险、强监管与高质量发展，细化四大任务并将出台配套细则，为“十五五”金融监管划定主线 [3] 高频数据跟踪 - 展示了中国聚酯产业链精对苯二甲酸、聚酯、织造业开工率，247家全国高炉开工率、唐山高炉开工率等数据 [27][28] - 3月20日POY、PTA开工率分别为81%、87%，另有数据显示开工率为61%、79.80% [29] - 给出厂家批发、零售及其同比数据，以及3月20日相关开工率数据如17.01%、11.26%等，还有其他相关比例数据如33.00%、28.27%等 [33][35] - 展示了平均批发价：28种重点监测蔬菜、农产品批发价格200指数、平均批发价：猪肉、中国平均批发价：水果（6种重点监测）等数据 [37][38]

报告行业投资评级 | 资产类别 | 评级 | 投资建议 | | --- | --- | --- | | 黄金 | 震荡偏弱 | 短期市场延续紧缩交易逻辑，利率持续上行施压黄金 [24] | | 美元 | 震荡 | 美伊局势不确定性上升，美元维持高位波动 [24] | | 美股 | 震荡偏弱 | 美伊冲突释放降温信号，但短期局势仍然具有较大不确定性，实际缓和前预计美股依然震荡偏弱运行，建议等待右侧信号 [24] | | A股 | 震荡 | 短期内随着战争形势扩大，股指缺乏机会。策略仍建议避险，低仓位等待局势明朗 [24] | | 国债 | 震荡 | 利空扰动仍然存在，但战争形势复杂，建议多看少动。短线做空性价比略高于做多，建议关注空头套保策略 [24] | 报告的核心观点 美伊局势主导市场走势，原油供给恢复周期拉长，通胀担忧加剧，货币政策转向谨慎观望，金融市场流动性收紧，大类资产普遍承压。全球股市多数下跌，债市收益率震荡上行，商品市场高位盘整。未来市场走势受霍尔姆斯海峡通航与否以及战争节奏影响，短期波动将维持较高水平 [5][38]。 根据相关目录分别进行总结 宏观脉络追踪 美伊局势主导市场走势，原油供给恢复周期拉长，通胀担忧加剧，货币政策转向谨慎观望，金融市场流动性收紧，大类资产普遍承压。国内市场滞胀担忧蔓延，避险交易主导A股市场，债市继续承压 [5]。 全球大类资产走势一览 - **权益市场**：本周市场风险偏好降低，全球股市普遍下跌。发达国家中，标普500跌1.9%，德国DAX指数跌4.55%等；新兴市场中，上证综指跌3.38%，香港恒生指数跌0.74%等。MSCI全球指数普遍下跌，新兴>前沿>全球>发达 [7][9]。 - **货币市场**：本周美元指数高位回落，最终录得99.5，较上周小幅贬值0.99%。在岸人民币小幅升值0.31%至6.88，新兴市场货币震荡运行，发达国家货币多数升值 [10]。 - **债券市场**：通胀担忧加剧导致全球主要发达国家十年期国债收益率继续震荡上行。发达国家中，美债收益率上行11bp，录得4.39%；新兴市场国家中，中国国债收益率上行至1.83% [19]。 - **商品市场**：美伊冲突升级，流动性紧缩下商品市场高位盘整，WTI原油跌1.23%，天然气跌1.15%。前期涨幅较高的金属板块继续承压，LME铜跌7.07%，LME铝跌7.18%等。国内商品市场涨跌互现，能化>黑色>工业品>农产品>有色>贵金属 [22]。 大类资产周度展望 - **贵金属**：实际利率升至1.99%，10年期美债收益率升至4.38%，油价上涨，全球通胀压力升温，美联储降息预期下降，美债收益率曲线整体上扬。Comex黄金期货投机净多仓微增，SPDR黄金ETF持有量小幅下降，资金流入原油化工板块，流出贵金属板块。白银短期内预计偏弱运行 [30][37]。 - **外汇**：美伊局势不确定性上升，美元维持高位波动 [24]。 - **美股**：中东局势主导市场走势，美股市场避险情绪浓厚，三大指数继续下跌。美伊冲突升级，通胀回升压力加剧，市场打消年内降息预期，美债收益率回升，市场流动性收紧，预计美股继续承压 [43]。 - **A股**：全球股市承压，美伊局势升级，滞涨预期再度升级，市场对加息预期押注升温。A股近期跌幅较大，各板块普跌，短期内股指缺乏机会，建议避险，低仓位等待局势明朗 [57]。 - **国债**：相较于滞，胀更应是债市交易的主线。战争形势复杂，市场情绪或不断反转，单边策略建议多看少动 [60]。 全球宏观经济数据跟踪 - **海外高频经济数据**：美国GDPNow模型预计Q1增速降至2.3%，红皮书零售销售同比增速录得6.4%，美国经济仍维持韧性。本周原油价格继续上涨，布伦特原油涨至109美元/桶，市场通胀担忧加剧。美国失业金续申人数回落至185.7万人，首申人数录得20.5万人，就业市场维持韧性 [77]。 - **国内高频经济数据**：1 - 2月经济数据普遍超市场预期，供需两端指标均在改善。2月新增贷款规模同比少增，居民部门去杠杆，企业部门短贷和中长贷均同比多增。PPI和CPI均回升，输入性因素和春节居民消费需求释放共同导致物价上涨。1 - 2月出口累计增速录得21.8%，进口累计增速录得19.8% [96][104][111][119]。

宏观压制全面升级 - 宏观逻辑从“降息交易”快速切换至“滞胀+紧缩”定价，对金属形成系统性压制 [2][4] - 美联储3月议息会议释放超预期鹰派信号，点阵图显示年内降息预期收窄至仅50bp，市场对降息的预期几乎消失，甚至开始押注加息 [2][4][27] - 美伊冲突升级，美军轰炸伊朗石油出口枢纽，伊朗报复性袭击他国能源设施，冲突范围扩大化，能源价格飙升，市场对“滞胀”担忧急剧升温 [2][4][27] - 美元指数强势突破100，实际利率上行与流动性恐慌共同发酵 [4][27] 铜市场核心观点 - 铜价重心下移，沪铜主力合约重心下移至92000元/吨下方，COMEX铜周跌逾6% [2][6] - 宏观强压主导价格，市场对“滞胀”与“紧缩”的担忧盖过了基本面的边际改善 [6][11] - 铜基本面边际改善，国内社会库存连续两周去化，周降幅达5.08万吨至52.31万吨 [6][11] - 铜精矿供应紧张局势加剧，加工费TC进一步下探至-67.32美元/吨，创历史新低，冶炼亏损扩大至千元以上 [6][14] 铜市场供应与成本 - 铜精矿加工费TC延续暴跌，SMM进口铜精矿指数报-67.32美元/吨，较上周再跌6.93美元/吨 [14] - 冶炼厂现货亏损已超1000元/吨，按现货TC计算理论冶炼利润为-1120元/吨，亏损幅度较上周扩大约200元/吨 [14][22] - 部分中小冶炼厂出现原料采购困难，后续减产预期增强 [14] - 海外霍尔木兹海峡封锁风险引发非洲港运铜精矿供应担忧 [15] 铜市场需求与库存 - 下游复工复产持续推进，铜价下跌后下游逢低采购意愿提升，精铜杆企业开工率回升至70%以上，环比提升约5个百分点 [16] - 全球显性库存总计约148万吨，仍处于绝对高位 [19] - 库存结构分化：LME铜库存30.42万吨，环比增加8.42万吨；COMEX库存59.2万吨，环比微降0.6万吨；国内社会库存52.31万吨，环比减少5.08万吨 [19] - 期限结构反映现货疲软，COMEX铜价格曲线维持深度contango，SHFE铜contango结构小幅收窄 [11] 贵金属市场观察 - 贵金属遭遇史诗级抛售，避险逻辑失效，交易主线从地缘避险迅速切换至对“滞胀+紧缩”的定价 [7][8][27] - 伦敦金单周暴跌10.5%，击穿4500美元关口，收于4492美元/盎司；伦敦银周跌幅达15.7%，收于67.9美元/盎司 [2][8][27] - 内盘方面，沪金主力合约周跌8.28%，收于1039.22元/克；沪银主力合约周跌15.76%，收于17625元/千克 [27] - 市场持仓量显著下降，大量前期多单离场，空头力量主导 [27] 贵金属市场结构与波动 - 金银比大幅飙升至66以上，反映白银对经济衰退及紧缩预期更为敏感，跌幅远超黄金 [30] - 黄金VIX本周一度飙升至35以上，随后回落至28附近，波动率显著放大，市场恐慌情绪浓厚 [30] - 库存方面，COMEX黄金库存为3332万盎司，环比减少约60万盎司；COMEX白银库存约为36033万盎司，环比减少约592万盎司 [41] - 持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比增加23吨至1101吨；COMEX黄金非商业多头持仓减少1783手至21.2万手 [44] 市场前瞻 - 短期宏观逻辑已切换，美联储政策预期与地缘冲突的互动将主导市场，若中东局势继续升级引发能源价格持续上涨，通胀压力将进一步强化，对金属价格构成双重压制 [54] - 铜基本面正在边际改善，一旦宏观情绪企稳，铜价有望获得基本面支撑 [54] - 贵金属短期恐慌性抛售可能暂告一段落，但市场对央行紧缩的担忧尚未完全消化，金价或进入低位震荡寻底阶段，关注4500美元关口支撑 [54]

宏观经济与通胀风险 - 东南亚地区消费价格可能因能源成本飙升而上涨，因该地区高度依赖中东的石油和天然气 [1] - 中东冲突可能给全球经济和亚洲带来滞胀冲击 [1] 区域经济影响 - 菲律宾和印度尼西亚对持续的油价冲击极为敏感，因能源在其消费价格指数中占有很大比重 [1] - 供应中断和能源成本上升将加剧通货膨胀，恶化经常账户余额，并给大多数东南亚国家带来财政压力 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材基本面处于“弱平衡”状态，需求边际改善、库存逐步去化，但未形成趋势性强驱动，需关注旺季需求释放节奏及原料价格波动对成本端的传导影响 [2] - 铁矿石受资源结构性问题及海外地缘冲突影响，矿价高位震荡运行，近期波动幅度增大 [4] - 中长期商品多头趋势未结束，但短期需注意宏观衰退预期下价格的阶段性回调压力以及中东局势不确定下的高波动属性，黑色板块面临压力较低 [9][14] - 锰硅供需格局不理想但大多已计入价格，硅铁基本面表现良好，未来行情受黑色板块方向和成本、供给因素影响，建议关注锰矿突发情况及“双碳”政策进展 [10] - 焦煤短期有脉冲上涨可能但波动大，中长期乐观，当前支撑大幅反弹的基本面因素不足，建议多头短线操作或暂时观望 [14] - 工业硅预计价格震荡运行，多晶硅预计价格震荡寻底 [17][20] - 浮法玻璃预计短期内维持宽幅震荡格局，纯碱预计延续低位宽幅震荡走势 [23][25] 根据相关目录分别进行总结 钢材 行情资讯 - 螺纹钢主力合约下午收盘价3123元/吨，较上一交易日跌12元/吨（-0.38%），当日注册仓单49286吨，环比增加7610吨，主力合约持仓量138.72万手，环比减少62026手；现货天津汇总价格3190元/吨，环比不变，上海汇总价格3230元/吨，环比减少10元/吨 [1] - 热轧板卷主力合约收盘价3297元/吨，较上一交易日跌5元/吨（-0.15%），当日注册仓单522795吨，环比增加48799吨，主力合约持仓量109.82万手，环比减少44974手；现货乐从汇总价格3280元/吨，环比不变，上海汇总价格3280元/吨，环比不变 [1] 策略观点 - 上周商品指数高位震荡，成材价格震荡偏强；1 - 2月房地产数据偏弱，地产投资端修复动能不足，短期内地产对钢材需求支撑有限，终端需求大概率延续偏弱格局；热卷需求恢复快、产量回升、库存去化，螺纹钢供需双增、库存小幅去化，整体呈“弱平衡”状态 [2] 铁矿石 行情资讯 - 上周五铁矿石主力合约（I2605）收至815.50元/吨，涨跌幅+0.99%（+8.00），持仓变化+3294手，变化至45.02万手，加权持仓量88.04万手；现货青岛港PB粉798元/湿吨，折盘面基差32.39元/吨，基差率3.82% [3] 策略观点 - 最新一期海外矿石发运环比回升，澳洲发运量增长，巴西发运基本持稳，非主流国家发运小幅回升，近端到港量回落；需求方面，日均铁水产量环比回升6.95万吨至228.15万吨，钢厂盈利率延续小幅回升；库存端，港口库存高位环比小幅下降，钢厂进口矿库存增加；受资源结构性问题及海外地缘冲突影响，矿价高位震荡运行，近期波动幅度增大 [4] 锰硅硅铁 行情资讯 - 3月20日，受台风影响，锰硅期货显著走强，主力（SM605合约）盘中一度涨破6600元/吨或涨近7%后尾盘回吐部分涨幅，日内最终收涨3.43%，收盘报6400元/吨，天津6517锰硅现货市场报价6200元/吨，折盘面6390，贴水盘面10元/吨；硅铁主力（SF605合约）跟随锰硅情绪上涨，日内收涨1.85%，收盘报5932元/吨，天津72硅铁现货市场报价6000元/吨，升水盘面68元/吨 [7] - 上周，锰硅盘面价格震荡冲高，周涨幅230元/吨或+3.72%，受成本端煤炭价格支撑及台风影响；硅铁盘面价格宽幅震荡，周度涨幅50元/吨或+0.84% [8] 策略观点 - 中东争端使市场转入滞胀、衰退交易，商品价格回调压力大，但黑色板块压力较低；锰硅供需格局不理想但已计入价格，硅铁基本面良好；未来行情受黑色板块方向和成本、供给因素影响，建议关注锰矿突发情况及“双碳”政策进展，短期关注台风对格鲁特岛锰矿的影响 [9][10] 焦煤焦炭 行情资讯 - 3月20日，焦煤主力（JM2605合约）日内收涨0.99%，收盘报1171.0元/吨，山西低硫主焦报价1464.9元/吨，折盘面仓单价为1272.5元/吨，升水盘面101.5元/吨，山西中硫主焦报1320元/吨，折盘面仓单价为1304.5元/吨，升水盘面133.5元/吨，乌不浪金泉工业园区蒙5精煤报价1240元/吨，折盘面仓单价为1215元/吨，贴水盘面44元/吨；焦炭主力（J2605合约）日内收涨1.13%，收盘报1740.5元/吨，日照港准一级湿熄焦报价1470元/吨，折盘面仓单价为1725.5元/吨，贴水盘面15元/吨，吕梁准一级干熄焦报1495元/吨，折盘面仓单价为1710.5元/吨，贴水盘面30元/吨 [12] - 周五夜盘，焦煤价格大幅走强带动焦炭价格上行，上周焦煤盘面价格震荡，周度涨幅5元/吨或+0.41%，受原油价格和市场氛围影响；焦炭价格震荡，周度涨幅9元/吨或+0.51%，跟随焦煤价格波动 [13] 策略观点 - 中东争端使市场转入滞胀、衰退交易，商品价格回调压力大，但黑色板块压力较低；焦煤能源属性可能被激发，但油、气高波动带来焦煤价格高波动；焦煤、焦炭短期供求结构宽松，但下游补库和钢材库存去化缓和市场担忧；支撑短期内价格大幅反弹的基本面因素不足，焦煤当前估值不低且存在“烂仓单”风险，短期建议多头短线操作或暂时观望，中长期对焦煤价格乐观 [14] 工业硅、多晶硅 行情资讯 - 上周五工业硅期货主力（SI2605合约）收盘价报8455元/吨，涨跌幅+2.05%（+170），加权合约持仓变化 - 4914手，变化至374013手，华东不通氧553市场报价9100元/吨，环比持平，主力合约基差645元/吨，421市场报价9600元/吨，环比持平，折合盘面价格后主力合约基差345元/吨 [16] - 上周五多晶硅期货主力（PS2605合约）收盘价报37765元/吨，涨跌幅 - 2.04%（-785），加权合约持仓变化+340手，变化至51255手，SMM口径N型颗粒硅平均价44元/千克，环比持平，N型致密料平均价42元/千克，环比持平，N型复投料平均价43.5元/千克，环比 - 0.25元/千克，主力合约基差5735元/吨 [18][19] 策略观点 - 工业硅供给产量回升，需求改善乏力，价格疲软抑制复产积极性，短期内成本能提供支撑，预计价格震荡运行 [17] - 多晶硅基本面偏弱，价格滑落，硅片库存高位、需求不振，工厂库存走高，成交氛围弱，期现价格负反馈，预计价格震荡寻底 [20] 玻璃纯碱 行情资讯 - 周五下午15：00玻璃主力合约收1065元/吨，当日 - 0.09%（-1），华北大板报价1070元，较前日持平，华中报价1090元，较前日持平；03月19日浮法玻璃样本企业周度库存7443.6万箱，环比 - 141.30万箱（-1.86%）；持仓方面，持买单前20家增仓4049手多单，持卖单前20家增仓25370手空单 [22] - 周五下午15：00纯碱主力合约收1217元/吨，当日 + 0.50%（+6），沙河重碱报价1207元，较前日持平；03月19日纯碱样本企业周度库存185.38万吨，环比 - 7.79万吨（-1.86%），其中重质纯碱库存89.07万吨，环比 - 2.74万吨，轻质纯碱库存96.31万吨，环比 - 5.05万吨；持仓方面，持买单前20家增仓1998手多单，持卖单前20家减仓6617手空单 [24] 策略观点 - 玻璃现货供应端收缩支撑市场情绪，但高库存和需求疲弱限制价格上行，终端复苏不及预期，预计短期内维持宽幅震荡格局，主力合约参考区间1040 - 1100元/吨 [23] - 纯碱现货供应端扰动有限，下游需求不足，市场缺乏买盘支撑，供需宽松格局未变，库存去化未传导至价格，预计延续低位宽幅震荡走势，主力合约参考区间1200 - 1250元/吨 [25]

宏观观点 - 核心观点：中东冲突（美以伊冲突）持续升级，市场定价正从“短期冲击”向“中期扰动”扩散，推高了全球通胀预期和避险情绪，导致各国央行对降息态度更趋谨慎，全球金融市场出现“滞胀”交易特征 [2][3] - 黄金作为传统避险资产，在本轮表现甚至不如大部分风险资产，其短期走势高度取决于中东局势紧张程度，但中长期仍具备对冲法币公信力的配置价值 [2] - 地缘冲突推高国际油价，对生产端压力初显，国内能源、部分化工品及农产品价格持续上涨，但生产及投资活动出现边际减速迹象 [3] - 美联储、日央行、欧央行及英国央行均维持利率不变，市场定价的央行加息预期明显上升，冲击全球金融市场，导致各国国债收益率明显上升、股票下跌，非美利率回升幅度超过美国，美元走弱 [3] 策略观点 - 对A股市场：短期受海外滞胀预期升温与国内宽松预期降温双重压制，市场或延续磨底震荡，需关注“油价高企→全球滞胀→流动性收紧”的风险链条，但中期对中国资产维持信心，因中国自身通胀基数低、货币政策有独立空间，且AI产业趋势与反内卷政策构成独特Alpha，配置上建议高股息防御与景气投资，在电力链和必需消费品中挖掘α [5] - 对港股市场：建议维持低仓位运行，因沽空平仓交易接近尾声、地缘冲突影响延续，全球风险资产（包括美股）调整可能加剧全球流动性紧张局面，当前交易核心是控风险而非搏收益，短期建议关注电力运营商、油气龙头等防御性板块，中期可逢低布局存储等半导体硬件及能出海的电力设备，红利（尤其是香港本地股）仍是底仓重点 [6] - 香港资本市场重估：由人民币升值、全球资本再配置和互联互通深化三大长期因子驱动，2025年至今香港房地产价格和通胀已回升、IPO规模重回全球首位、港股日均成交规模上升至超过2000亿港币，尽管2026年面临中东冲突影响，但重估机遇依然存在 [12] 固定收益观点 - 债市策略：中东地缘升级叠加欧美央行鹰派表态引发市场风险偏好下降，建议投资者保持中性偏低仓位静待“击球区”，转债方面建议保持低仓位，需等待股市企稳、转债ETF份额稳定、次新券回归合理定位等可靠信号再逐步回补 [7] - 海外债市与国内传导：美以伊冲突后全球债市明显调整，市场在交易能源价格引发的“胀”，后续走势取决于冲突时间、能源价格等因素，直到市场交易“滞”海外债市将迎来转机，国内债市走势仍取决于国内基本面与货币政策，表现相对稳定，建议中短端信用债作底仓，长端利率依托赔率交易 [8] 行业与公司观点 交通运输 - 电商快递：1-2月网上商品零售额同比+10.3%，较4Q25（同比+2.3%）明显加速，行业件量稳健增长，价格稳中有升，在社保推进、合规经营监管预期下，板块盈利或超预期，推荐中通快递、圆通速递、顺丰控股 [9] - 基础设施：在中东地缘风险升温、油价高企的宏观背景下，建议增配低拥挤度、低油价敏感性的基础设施子板块，排序为铁路>公路>港口>机场，重点推荐大秦铁路、铁龙物流、江苏宁沪高速公路、粤高速A、招商局港口 [10] 公用事业/环保 - 电力板块：辽宁建立核电可持续发展价格结算机制，意味着清洁能源过去3年盈利承压的趋势可能出现重大政策拐点，同时化石能源价格易涨难跌，对非化石能源是积极信号，重申对电力板块全面看多，水核风光生物质等绿电或充分受益，首推中国广核 [13] - 光大环境：2025年归母净利39.25亿港元，同比+16.2%，超预期，主因资产减值低于预期及财务费用压降超预期，DPS提升至27港仙，股息率5.3%，分红比例42.3% [34] - 香港中华煤气：2025年核心利润60.0亿港元，同比+4%，预计2026年内地城燃价差有望再增0.02元/方，绿色燃料业务迎来盈利拐点，维持全年派息35港仙，当前股息率约4.8% [39] 科技与高端制造 - 宇树科技（人形机器人）：2025年实现营业收入17.08亿元，同比增长335.36%，归母净利润2.88亿元，同比增长204.29%，连续两年实现盈利，主因自研自产降低售价、海外客户营收占比高、未押注单一技术路径 [11] - 瑞声科技：2025年收入318.2亿元，同比增长16%，归母净利25.1亿元，同比增长40%，盈利增长主因散热产品收入高增（大客户散热收入16.7亿元，同比+411%）、光学业务盈利持续改善（光学毛利率同比+5.0ppt至11.5%）及传感器半导体收入增长（15.7亿元，同比+103%） [16] - 乐鑫科技：2025年营收25.65亿元，同比增长27.82%，归母净利润4.98亿元，同比增长46.72%，受益于毛利率保持较高水平（47.96%）及政府补贴等 [17] - 聚辰股份：2025年营收12.21亿元，同比增长18.77%，归母净利润3.64亿元，同比增长25.25%，4Q25业绩受SPD产品降价及出货量环比下降影响 [19] - 地平线机器人：2025年营业收入37.58亿元，同比增长57.7%，超出预期，主因IP服务和机器人业务进展顺利，经调整经营亏损23.7亿元 [30] 消费与医药 - 中国中免：2025年营收536.9亿元，同比-4.92%，归母净利润35.9亿元，同比-15.97%，但2H25营收同比+1.3%，增速转正，4Q25归母净利润5.34亿元，同比+53.49%，毛利率同比提升4.12pct，盈利能力显著修复 [22] - 乐舒适：2025年营收5.67亿美元，同比+24.9%，净利润1.21亿美元，同比+27.4%，超预期，主因新市场开拓及主营国家货币对美元汇率走强 [23] - 晶苑国际：2025年营收同比+6.9%至26.4亿美元，净利润同比+12.0%至2.2亿美元，派发末期股息每股24.5港仙，全年股息率约6.4% [23] - 李宁：2025年营业收入296.0亿元，同比增长3.2%，归母净利润29.4亿元，同比-2.6%，2H25归母净利润同比+13%至12.0亿元，预计1Q26迎来流水拐点 [26] - 新乳业：2025年收入112.3亿元，同比+5.3%，归母净利润7.3亿元，同比+36.0%，25Q4收入28.0亿元，同比+11.3%，归母净利润1.1亿元，同比+69.3%，表现超预期 [31] - 华润江中：2025年收入42.2亿元，同比-4.9%，归母净利9.1亿元，同比+15.0%，4Q25毛利率同比提升9pct [21] - 天士力：2025年收入82.4亿元，同比-3%，归母净利11.0亿元，同比+16% [25] - 昆药集团：2025年营业收入65.8亿元，同比下滑22%，归母利润3.5亿元，同比下滑46% [26] - 华润双鹤：2025年营收110.01亿元，同比-1.88%，归母净利16.47亿元，同比+1.18%，利润增长主因成本控制及专科板块多点开花 [36] - 东阿阿胶：2025年收入67.0亿元（考虑追溯调整同比+9%），归母净利17.4亿元（考虑追溯调整同比+12%），拟分红合计约17.4亿元，占归母利润的100% [37] 周期与金融地产 - 赤峰黄金：2025年营业收入126.39亿元，同比增长40.03%，归母净利润30.82亿元，同比增长74.70%，业绩增长主因黄金价格上涨 [37] - 绿城服务：2025年营收191.6亿元，同比+7%，核心经营利润18.8亿元，同比+25% [33] 评级变动摘要 - 大秦铁路：评级由“增持”上调至“买入”，目标价6.92元 [40] - 东鹏饮料：首次覆盖给予“买入”评级，目标价290.85港元 [40] - 美的集团：首次覆盖给予“买入”评级，目标价109.42港元 [40] - 大唐发电（A/H股）：首次覆盖均给予“买入”评级，A股目标价5.06元，H股目标价3.25港元 [40] - 智谱：首次覆盖给予“买入”评级，目标价737.01港元 [40] - 粤高速A：评级由“买入”下调至“增持”，目标价13.52元 [40]