投资评级 - 维持"买入"评级，6个月目标评级为买入 [5] 核心财务表现 - 25Q2实现收入48.9亿元，同比增长7.2%；归母净利润5.0亿元，同比增长5.4%；扣非归母净利润4.4亿元，同比增长8.9% [1] - 25H1实现收入98.0亿元，同比增长10.0%；归母净利润10.2亿元，同比增长13.9%；扣非归母净利润9.0亿元，同比增长15.3% [1] - 剔除股份支付费用0.36亿元影响后，归母净利润及扣非净利润分别同增18%和20% [1] - 25Q2毛利率33.4%，同比提升0.4个百分点；归母净利率10.3%，同比下降0.2个百分点 [1] - 25H1经营活动现金流量净额10.94亿元，同比增长71.89% [1] 分品类业绩 - 沙发收入56.67亿元，同比增长14.7%，毛利率36.1%，同比提升1.0个百分点 [2] - 卧室产品收入16.93亿元，同比增长10.4%，毛利率42.8%，同比提升2.5个百分点 [2] - 集成产品收入11.63亿元，同比下降8.2%，毛利率30.2%，同比下降0.2个百分点 [2] - 定制家具收入5.53亿元，同比增长12.6%，毛利率33.1%，同比下降1.8个百分点 [2] - 乐活分销、整装业务、外贸非美市场业务均保持较好增长 [2] 内销业务表现 - 25H1境内收入52.25亿元，同比增长10.7%，毛利率39.6%，同比提升1.9个百分点 [3] - 顾家品牌和独立品牌（如LAZBOY）均实现稳步提升 [3] - 零售端连续多个月保持增长，零售转型成效显现 [3] - 组织架构优化，权力下放至各事业部，经营主体活力得到有效激发 [3] 外贸业务表现 - 25H1境外收入42.58亿元，同比增长9.6%，毛利率26.4%，同比提升0.4个百分点 [4] - 自2024年以来持续保持双位数增长 [4] - 推进全球深化战略，人员本地化程度提高，开始落实本地价值链一体化组织建设 [4] - 海外OBM业务在东南亚市场拓展初见成效 [4] 盈利预测调整 - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.7亿元、20.8亿元、23.3亿元 [5] - 对应市盈率分别为13倍、12倍、10倍 [5] - 此前预测值为18.7亿元、20.4亿元、22.2亿元 [5] 财务数据摘要 - A股总股本821.77百万股，流通A股股本812.17百万股 [6] - A股总市值24,299.78百万元，流通A股市值24,015.76百万元 [6] - 每股净资产11.91元，资产负债率44.98% [6] - 一年内股价最高35.28元，最低21.44元 [6]

核心观点 - 公司管理层认为最困难时期正在过去 部分指标呈现积极趋势 业绩有望筑底企稳 [1][3][9] - 公司2025年上半年营业收入693.85亿元同比下降10% 净利润248.70亿元同比下降3.9% 降幅较第一季度收窄 [4] - 公司股价在业绩发布日大涨3.23%至12.45元/股 总市值2416亿元 领涨银行板块 [5] 战略方向 - 坚持"零售做强 对公做精 同业做专"战略方针 [8] - 零售业务致力于成为中国最卓越 全球领先的智能化零售银行 [8] - 对公业务聚焦做精行业 做精客户 做精产品 [12] 零售业务进展 - 零售贷款不良情况出现较大拐点 风险结构发生重大变化 [3][10][11] - 自营渠道人员增至1100人 单产快速上升 [11] - 信用卡余额约3900亿元 较高峰时期降低1000亿元 [11] - 下一步将打造"买理财找平安 好理财平安造"品牌升级 [3][15] 对公业务发展 - 战略客户数量达239户 较去年同期显著增长 [12] - 战略客户资产余额约3500多亿元 实现双位数增长 [12] - 战略客户存款余额超5000亿元 同比增长超7% [12] - 聚焦六大行业和六大产品 除房地产外均保持良好增长 [12] 息差状况 - 当前息差为1.8% 处于行业较好水平 [16] - 二季度行业平均息差为1.42% [16] - 公司目标将息差维持在股份制银行第二或第三位 [16] - 希望保持比行业平均水平高30-40个基点的竞争优势 [16] 财务规划 - 中期分红率18% 与去年持平 [17] - 努力保持相对稳定的分红比例 [4][17] - 目前没有外延资本补充计划 以内生积累为主 [18] 区域布局 - 在深圳拥有最大市场份额和最多资产 [19] - 将发挥总部优势为深圳及大湾区发展做贡献 [19] 运营数据 - 业绩发布会线上线下同步进行 高峰期超20.5万人参与 [7] - 公司高管团队新增副行长方蔚豪和行长助理王军 [2]

核心观点 - 公司管理层认为最困难时期正在过去 零售贷款不良出现较大拐点 战略转型成效逐步显现 [6][12][13] - 公司上半年实现营业收入693.85亿元(同比下降10.0%) 净利润248.70亿元(同比下降3.9%) 降幅较第一季度收窄 [8] - 公司股价单日大涨3.23%至12.45元/股 总市值达2416亿元 领涨A股银行股 [9] 战略转型进展 - 坚持"零售做强 对公做精 同业做专"战略方针 上半年部分指标呈现积极趋势 [12][13] - 零售业务风险结构发生重大变化 自营渠道人数增至1100人 人员单产快速上升 [6][14][16] - 对公业务聚焦"守正调优增长创新" 战略客户数量达239户(同比增长显著) 战略客户资产余额超3500亿元(双位数增长) [17][18] 业务板块表现 - 零售贷款不良情况出现较大拐点 信用卡余额降至3900亿元(较高峰减少1000亿元) [6][15][16] - 财富管理打造"买理财找平安 好理财平安造"品牌 聚焦高质量AUM增长 强化银管资产和基础理财 [7][19][20] - 对公业务六大行业除房地产外均保持双位数增长 供应链跨境金融/并购/银团产品保持良好增长 [17] 财务指标展望 - 净息差1.8%处于行业较好水平(全行业二季度1.42%) 目标维持股份制银行第二/第三位 [21] - 负债端压降高利率存款 提升活期存款占比 贷款压降趋缓并逐步回升 [21] - 中期分红率18%与去年持平 资本充足水平提升 暂无外延资本补充计划 [22][23][24] 区域发展布局 - 作为深圳总部银行拥有当地最大市场份额和利润贡献 将发挥总部优势服务大湾区发展 [25][26] - 借助深圳特区成立45周年机遇 利用特色化机制深化区域业务布局 [25][26] 经营数据表现 - 业绩会吸引超20.5万人参与 显示市场高度关注 [11] - 零售中风险中收益产品投放出现拐点 对公存款余额超5000亿元(同比增长超7%) [16][17]

核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入693.85亿元同比下降10% 利息净收入445.07亿元同比下降9.3% 非利息净收入248.78亿元同比下降11.3% [3] - 归母净利润248.70亿元同比下降3.9% 较一季度降幅收窄 业务及管理费192.06亿元同比下降9% 信用减值损失194.50亿元同比下降16% [4] - 净息差1.80% 较去年同期下降16个基点 反映市场利率下行周期中资产收益与负债成本平衡难度加大 [3] 零售业务转型 - 零售金融业务净利润占比降至4% 较上年同期7%进一步下滑 个人贷款余额较上年末下降2.3% 抵押类贷款占比升至64.3% [7] - 个人存款日均余额13170.87亿元同比增长5.6% 平均付息率1.92%同比下降37个基点 通过多场景联动促进活期存款沉淀 [7] - 信用卡流通户数降至4539.08万户 上半年信用卡总消费金额降至9897.71亿元 延续压降态势 [7] 对公业务发展 - 企业存款余额23671.33亿元较上年末增长5.4% 企业贷款余额16825.20亿元较上年末增长4.7% 对公客户数90.91万户较上年末增长6.5% [10] - 四大基础行业（基础设施/汽车生态/公用事业/地产）贷款新发放2397.77亿元同比增长19.6% 三大新兴行业（新制造/新能源/新生活）贷款新发放1238.17亿元同比增长16.7% [10] - 企业贷款不良率0.83%较上年末上升0.13个百分点 主要受部分存量房地产业务风险增加影响 [10] 收入结构分析 - 手续费及佣金净收入127.39亿元同比下降2.0% 其中银行卡手续费收入64.08亿元同比下降0.1% 其他手续费及佣金收入21.22亿元同比下降28.7% [4] - 结算手续费与代理委托手续费实现正增长 理财管理费收入因去年同期老产品基数较高导致下降 [4] - 公司通过压降高息负债与保证金业务优化存款结构 活期存款占比稳步提升 [11] 战略调整方向 - 零售业务从追求高收益高风险模式转向系统化优化 重点调整渠道选择/客户经营/风控能力 [8] - 对公业务聚焦六大重点行业与六大核心产品 包括供应链金融/跨境金融/并购金融等领域 [11] - 公司强调深化产品创新与客群结构优化 加强经济发达地区资源投入以提升资产收益率与非息收入占比 [5]

业绩表现 - 2025年上半年营业收入693.85亿元同比下降10% 利息净收入445.07亿元同比下降9.3% 非利息净收入248.78亿元同比下降11.3% [3] - 归母净利润248.70亿元同比下降3.9% 较一季度降幅收窄 业务及管理费192.06亿元同比下降9% 信用减值损失194.50亿元同比下降16% [4][5] - 净息差1.80% 较去年同期下降16个基点 反映市场利率下行周期中资产收益与负债成本平衡难度加大 [3] 零售业务 - 零售金融业务净利润占比4% 较上年同期7%进一步下滑 个人贷款余额较上年末下降2.3% 抵押类贷款占个人贷款比例升至64.3% [8] - 个人存款日均余额13170.87亿元同比增长5.6% 平均付息率1.92%较去年同期下降37个基点 [8] - 信用卡流通户数降至4539.08万户 上半年信用卡总消费金额降至9897.71亿元 [9] 对公业务 - 企业存款余额23671.33亿元较上年末增长5.4% 企业贷款余额16825.20亿元较上年末增长4.7% 对公客户数90.91万户较上年末增长6.5% [10] - 四大基础行业（基础设施 汽车生态 公用事业 地产）贷款新发放2397.77亿元同比增长19.6% 三大新兴行业（新制造 新能源 新生活）贷款新发放1238.17亿元同比增长16.7% [10] - 企业贷款不良率0.83%较上年末上升0.13个百分点 主要受部分存量房地产业务风险增加影响 [10] 战略调整 - 2023年起实施组织架构调整 公司金融模块合并六大行业事业部为战略客户部 零售金融模块撤销区域零售业务管理部以打通资源配置 [7] - 对公业务聚焦供应链金融 跨境金融 并购金融等六大核心产品 压降高息负债与保证金业务 优化存款结构 [11] - 零售业务从依赖规模扩张和高收益高风险模式转向优化渠道选择 客户经营和风控能力的系统化调整 [9]

财务表现 - 25H1收入61.49亿元，同比增长3.26% [1] - 25H1归母净利润3.25亿元，同比下降41.17% [1] - 中期分红0.15元/股，派息比率达124.32% [1] 季度业绩 - 25Q1营收同比下降1.93%，25Q2营收同比增长9.04% [1] - 25Q1归母净利润同比下降38.12%，25Q2同比下降46.29% [1] 经营动态 - 公司推动零售转型，加大品牌建设及新开门店投入 [1] - 销售费用显著提升，财务费用因利息收入减少而增加 [1] - 渠道结构优化、品牌形象升级及数字化能力建设持续投入 [1] 战略定位 - 公司处于以消费者为中心的零售转型关键期 [1] - 短期利润承压为长期健康发展奠定基础 [1] - 作为休闲服与童装双龙头，长期价值受关注 [1]

核心财务表现 - 1H2025公司实现营收98.0亿元，同比增长10.0%，归母净利润10.2亿元，同比增长13.9% [4] - 1H2025经营性活动现金流净额10.9亿元，同比大幅增长71.9% [4] - 分季度看，1Q2025营收49.1亿元（同比+12.9%），归母净利润5.2亿元（同比+23.5%）；2Q2025营收48.9亿元（同比+7.2%），归母净利润5.0亿元（同比+5.4%） [4] 分品类营收表现 - 沙发品类收入56.7亿元，同比增长14.7%，功能沙发经营态势较好 [5] - 床类收入16.9亿元，同比增长10.3%，外贸床垫国际市场业务超越行业平均增速 [5] - 集成产品收入11.6亿元，同比下降8.2% [5] - 定制产品收入5.5亿元，同比增长12.6% [5] - 乐活分销、整装业务、外贸非美市场业务均保持较好增长，跨境电商在美国关税影响下逆势增长 [5] 分区域营收表现 - 1H2025内销收入52.3亿元，同比增长10.7%，零售业务企稳向好，顾家主品牌与独立品牌Lazboy收入稳步提升 [5] - 1H2025外销收入42.6亿元，同比增长9.5%，越南工厂对美国市场覆盖度快速提升，非美市场业务开拓良好 [5] 盈利能力分析 - 1H2025毛利率32.9%，同比微降0.1个百分点，整体维持稳定 [6] - 1H2025归母净利率10.4%，同比提升0.4个百分点，提质增效成果显现 [6] - 2Q2025毛利率33.4%，同比提升0.4个百分点 [7] - 2Q2025归母净利率10.3%，同比下降0.2个百分点 [7] 费用控制成效 - 1H2025期间费用率20.1%，同比下降1.2个百分点，其中销售费用率16.6%（-0.4pcts）、管理费用率1.7%（-0.7pcts）、研发费用率2.0%（持平）、财务费用率-0.3%（-0.1pcts） [6] - 组织变革有效落地，组织人效提升，职能人员占比降低，职工薪酬及办公费显著减少 [6] - 2Q2025期间费用率21.1%，同比上升0.5个百分点，其中销售费用率18.0%（+1.4pcts）、管理费用率1.0%（-0.5pcts）、研发费用率2.5%（-0.1pcts）、财务费用率-0.4%（-0.2pcts） [7] 业务发展前景 - 内贸零售转型取得阶段性成果，零售运营维度更加全面、管理颗粒度更加细化、数字化和用户链接能力增强 [8] - 外部国补政策持续催化终端家居需求，下半年有望在内外部共同驱动下延续较快增长态势 [8] - 越南工厂产能快速提升，预计年底将能较高程度覆盖美国市场需求 [8] - 海外OBM业务在东南亚市场开拓初见成效，抵御全球贸易政策波动的风险能力明显增强 [8]

公司概况 * 顾家家居 2025年上半年业绩表现不错 通过组织变革和零售转型应对国内外市场挑战[3] 核心业务表现与战略 内贸业务 * 内贸规模持续扩张和零售增长 三大战略品类表现出色[2][3] * 内贸增速优于外贸 预计全年收入和利润实现个位数增长[3][15] * 内贸净利率约为13%[15] * 整家融合大店平效提升10%[24] 外贸业务 * 北美市场占整体收入60% 欧洲占20% 其他区域占20%[19] * 外贸净利率约为6.8%至7% 目标提升至8%左右[15] * 通过越南 墨西哥和美国三个生产基地覆盖对美产能 预计2025年底覆盖率达90%以上[2][10] * 越南工厂净利率最高达双位数 美国和墨西哥基地尚未盈利[20] * 公司承担3到5个点的关税分摊比例[21] * OBM业务模式在东南亚 中亚新开43家门店 2025年目标新增至少30家门店[22] 产品表现 * 功能沙发和床垫业务上半年高速增长 下半年有望延续高增速[3][17] * 定制类产品保持双位数以上增长 但毛利率下降[16] * 乐活系列产品定价比主品牌低20%至30% 涵盖沙发和睡眠类产品[18] 运营效率提升 * 毛利率提升 费用率下降 盈利弹性增强[3][14] * 项目费管理和KBS系统导入 公费下降近12%[12] * 引入数据工具和AI办公替代 成立AI应用小组提高组织效率[12] * 优化产品周转率 改进慢销产品 提升供应链效率[13] 渠道与流量运营 * 推进渠道多元化包括乐活分销 整装渠道和购物中心店[2][5] * 通过投服转派系统实现公域流量到成交闭环[2][5] * 利用约600万会员进行私域流量运营 提高复购率和转介绍率[2][5] * 数字化信息系统及仓配服务基础设施建设加速 超媒付覆盖率有望突破60%-70%[2][5] 市场环境与竞争 * 家居行业终端需求压力较大 中小企业退出现象加速[6][7] * 头部企业在国补政策带动下实现增长 但高速增长困难[7] * 通过提升产品力 优化零售效率 多元化渠道建设 强化流量运营和加大基础设施投入应对竞争[6] 政策影响 * 约70%以上的经销商参与国补政策[8] * 补贴形式从全国性补贴转为省级补贴 比例从20%-30%下降到15%-20%[8][9] * 回款周期约两个月 家居行业总计获得约3000亿元国股信用 上半年使用1620亿元 七月份新增690亿元[8] * 线上平台国补以省级补贴为主[10] 财务与资本管理 * 股权激励目标净利润为18.27亿元[3][15] * 2024年分红比例超过80% 2016年上市以来平均分红比例达55%以上 未来预期保持50%以上[27] * 上半年现金流同比增加近70% 利息收入约3000万元同比增加显著[28] 未来展望 * 预计2025年下半年实现收入和利润双增长[3][15] * 美国降息可能推动存量房销售反弹 对家具行业有利好影响[10] * 二季度外销客户需求相对稳定 库存处于稳定状态 8月开始为圣诞节备货[11] * 宏观环境逐步回升有望进一步提升增速[29]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入98.01亿元，同比增长10.02% [2] - 归母净利润10.21亿元，同比增长13.89% [2] - 经营活动现金流量净额10.94亿元，同比大幅增长71.89% [2] 零售转型成效 - 智能类产品零售额较2024年上半年同比增长18倍 [2] - 功能品类零售增长超50%，床垫"1号垫系列"零售增长超过50% [2] - 定制零售订单增长13% [2][3] - 全国仓配服基础设施建仓突破100家，覆盖零售额占比达65% [2] 整家战略升级 - 从单品模式升级为一体化整家模式，涉及跨品类研发、供应链整合及场景化店态建设 [3] - 2025年推出环保7号丨LSB-5芯板产品、AI设计大脑及"十大微场景"生活方式解决方案 [3] - 整家融合大店累计达377家，坪效提升10% [3] 全球化布局 - 海外制造基地总面积突破65万平方米，覆盖越南、墨西哥、美国等地 [4] - 越南平福工厂效率提升超30%，平阳工厂投产，墨西哥与美国工厂进入良性运营 [4][5] - OBM品牌KUKA HOME新开门店15家，总数增至43家，覆盖印度、越南等国家 [5]

财务表现 - 2025年上半年营收同比下降10.0%，较一季度降幅13.1%有所收窄，净利润同比下降3.9%，较一季度降幅5.6%改善 [1] - 净利息收入降幅收窄至同比下降9.3%，较一季度降幅9.4%略有改善，单季净利息收入环比下降4.7% [1] - 净非息收入同比下降11.3%，较一季度降幅19.8%显著收窄，其中手续费收入同比下降2.0%，其他非息收入同比下降19.3% [2] 净息差与资产负债结构 - 二季度年化净息差环比下降7个基点至1.76%，生息资产收益率环比下降14个基点至3.48% [1] - 贷款占生息资产比重提升1.4个百分点至68.2%，零售贷款占比企稳，二季度单季新增贷款减少32.15亿元 [1][2] - 存款成本率边际下行10个基点至1.71%，带动整体负债成本率下降10个基点至1.74% [1] - 存款计息负债比重升至74.1%，企业定期存款占比提升0.8个百分点至29.9%，个人定期存款占比提升0.1个百分点至20.2% [2] 资产质量 - 二季度不良率环比下降1个基点至1.05%，单季不良净生成率环比下降108个基点至0.98% [3] - 零售贷款不良率改善至1.27%，环比下降5个基点，其中按揭不良率下降13个基点至0.28%，信用卡不良率下降10个基点至2.30% [3] - 对公不良率环比上升3个基点至0.91%，拨备覆盖率提升1.95个百分点至238.48%，拨贷比提升1个基点至2.51% [3] 业务动态与战略 - 上半年增量贷款主要由卫生社会保障和社会服务业、按揭及制造业贡献，零售贷款减少30.68亿元，降幅较前期明显收窄 [2] - 二季度对公贷款（不含票据）新增430.78亿元，但票据压降432.25亿元 [2] - 中期分红每10股派息2.36元，分红总额45.80亿元，占归母普通股净利润的20.05% [4]