投资评级与目标 - 报告给予道恩股份“强烈推荐”的投资评级，并予以维持 [2] - 当前股价为26.0元，总股本为478百万股，总市值为12.4十亿元 [2] 核心观点 - 公司2025年业绩增长强劲，营业收入达60.56亿元，同比增长14.25%，归母净利润达1.89亿元，同比增长34.03% [1] - 公司产品结构持续优化，通过拓展下游新兴应用领域、提高高毛利产品销售占比及收购上游核心原料公司，有望增强整体盈利能力 [6] - 公司研发的气体阻隔层材料DVA技术领先，测试数据达到预期，正推进商业化落地，有望对现有轮胎材料实现颠覆性替代，开拓百亿规模市场 [6] - 公司在超软人工肌肉TPE、人工皮肤SiTPV、导电TPE等前沿材料领域进行技术储备和布局，为未来在机器人等新兴赛道的发展提供创新材料解决方案 [6][7] - 在暂不考虑DVA放量的情况下，预计公司2026年业绩将显著增长，若DVA实现规模化放量，业绩增速将进一步提升 [9] 财务表现与业绩分析 - 2025年公司实现毛利率12.92%，同比提升1.08个百分点，实现净利率3.39%，同比提升0.52个百分点 [6] - 2025年第四季度单季实现营业收入16亿元，同比增长4.45%，实现归母净利润0.58亿元，同比增长36.50% [6] - 分产品看，改性塑料类营业收入43.99亿元，同比增长15.6%，毛利率10.71%，同比增加0.15个百分点；热塑性弹性体类营业收入8.32亿元，同比增长8.33%，毛利率23.55%，同比大幅增加4.29个百分点 [6] - 公司期间费用率优化，2025年财务费用率为0.5%，同比下降0.41个百分点；研发费用率为4.62%，同比下降0.26个百分点 [6] 业务进展与战略布局 - 改性塑料业务持续拓宽应用领域，除了车用、家电、PCR领域，还重点布局特种工程塑料在低空经济及具身智能等新兴领域的开发与应用 [6] - 热塑性弹性体业务中，TPV产品同比增长16.26%，公司开发的高性能单层冷却液管路用硬质TPV已在国内多家主流新能源车企的畅销车型上实现批量应用 [6] - 公司于2025年12月收购宁波爱思开合成橡胶有限公司80%股权，实现了三元乙丙橡胶核心原材料的自主生产，使公司“聚合-改性-应用”的产业链条更趋完整 [6] - DVA材料与传统轮胎气密层材料相比，可使气体阻隔层厚度降低50%、重量减少80%、气密性提高7—10倍、轮胎持久性提升50% [6] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026/2027/2028年营业收入分别为76.6/84.6/91.7亿元，同比增速分别为26%/10%/8% [8][9] - 报告预测公司2026/2027/2028年归母净利润分别为4.1/4.7/5.3亿元，同比增速分别为118%/14%/13% [8][9] - 基于预测，公司2026/2027/2028年每股收益分别为0.86/0.98/1.11元，对应市盈率分别为30.2/26.4/23.3倍 [8][9] - 预测公司毛利率将持续改善，预计2026/2027/2028年毛利率分别为15.3%/15.5%/15.7% [12]

公司2025年财务业绩概览 - 公司2025年营业收入达810.19亿元，同比增长32.94% [1] - 公司2025年净利润为61.1亿元，同比增长47.07% [1] - 公司2025年利润总额为83.30亿元，同比增长49.16%；扣非后归母净利润为57.93亿元，同比增长52.64% [2] - 公司2025年加权平均净资产收益率为13.70%，较上年增加2.01个百分点；基本每股收益为3.34元/股，同比增长33.60% [2] - 公司2025年总资产达1594.38亿元，同比增长16.73%；归属于上市公司股东的净资产为482.95亿元，同比增长30.72% [2] 公司市场开拓与客户合作 - 公司大力开拓市场，提前锁定了21.58万吨正极材料和15.56万吨前驱体的供应长单 [2] - 公司与亿纬锂能签订了供应12.78万吨超高镍正极材料的合同 [2] - 公司与LG Energy Solution签署了供应7.6万吨前驱体及8.8万吨正极材料的订单 [2] - 公司与北京卫蓝、浙江金羽签署战略协议，推进固态及半固态电池领域合作 [2] - 公司动力锂电材料已进入特斯拉、大众、宝马、戴姆勒、雷诺、日产、捷豹路虎等国际知名车企供应链 [2] - 公司消费锂电材料批量供应苹果、华为、OPPO、VIVO、Samsung、HP、戴尔等国际领先企业 [2] - 在低空经济领域，公司进入了浙江金羽、中创新航、小鹏汇天、道通等企业的供应链 [2] 公司全球产能与资源布局 - 公司在印尼的首个精炼项目（华翔）实现硫酸钴产品下线出口，标志着其印尼镍钴精炼产品矩阵成型 [3] - 公司在印尼的华飞项目年产12万吨镍金属量的高压酸浸生产线正满负荷运转，生产氢氧化镍钴（MHP） [3] - 公司在印尼的华越、华飞两大项目持续超产运行，规划年产12万吨金属镍的KNI湿法项目也将在2025年投产 [3] - 公司在非洲的华景科技ATZ项目（非洲首座硫酸锂工厂）已于2025年一季度建成试产，实现了矿冶一体化 [3] - 公司在匈牙利的绿色智造工厂正在进行产线调试，未来生产的正极材料将有望供应给宝马、大众等车企 [4]

投资评级 - 报告对骏鼎达（301538.SZ）维持“买入-B”评级 [1][6] 核心观点 - 公司业绩稳健增长，并积极拓展人形机器人、低空经济等新兴领域，有望形成新的业绩增长点 [1][2] - 公司通过海内外产能持续扩张，强化市场竞争力，为未来增长奠定基础 [3] 财务表现与业绩回顾 - **2025年全年业绩**：实现营收10.26亿元，同比增长18.68%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长10.87%；毛利率为40.31%，净利率为19.02% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营收2.98亿元，同比增长8.48%，环比增长19.77%；实现归母净利润0.58亿元，同比降低4.31%，环比增长35.82%；毛利率为40.12%，环比上升0.99个百分点，净利率为19.41%，环比上升2.29个百分点 [1] - **分产品业绩**：功能性保护套管是核心产品，2025年实现营收7.74亿元，同比增长14.70%，占公司总营收比重为75.42% [2] - **分领域业绩**：汽车行业是主要应用领域，2025年实现营收6.96亿元，同比增长22.66%，占总营收比重为67.80%；其中，燃油车行业营收3.94亿元，同比增长28.40%；新能源汽车行业营收3.02亿元，同比增长15.90% [2] 业务发展与战略布局 - **客户资源**：公司产品最终应用于上汽通用、东风本田、比亚迪、蔚来、小鹏、理想、赛力斯、斯特兰蒂斯等知名汽车厂商 [2] - **新兴领域布局**：公司积极布局人形机器人、低空经济、光伏、风电、储能、医疗等新兴领域 [2] - **技术研发**：依托材料改性配方技术，2025年实施了多个新产品研发项目，包括特种装备用耐高温单丝、医疗行业导向鞘管、人形机器人灵巧手驱动用腱绳及护套等 [2] - **国内产能扩张**：东莞“骏鼎达功能性保护材料生产建设项目”已完成厂房封顶，预计2026年投入运营；成立了山东骏鼎达，聚焦华北市场 [3] - **海外产能扩张**：通过追加投资墨西哥捷卡富、推进摩洛哥捷卡富注册、筹建越南捷卡富等措施，完善海外产能布局 [3] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026-2028年营收分别为12.50亿元、15.41亿元、17.94亿元，同比增长21.8%、23.3%、16.4% [4][8] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.34亿元、2.92亿元、3.42亿元，同比增长20.1%、24.4%、17.2% [4][6][8] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为2.99元、3.72元、4.36元 [6][8] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为27.3倍、21.9倍、18.7倍 [6][8] 市场数据与基础财务数据 - **股价与市值**：截至2026年4月8日，收盘价81.58元/股，年内最高/最低价分别为105.00元/股和50.12元/股；总市值63.96亿元，流通A股市值25.47亿元 [5] - **股本结构**：总股本0.78亿股，流通A股0.31亿股 [5] - **2025年基础数据**：基本每股收益2.49元，每股净资产18.25元，净资产收益率13.64% [5]

报告投资评级 - 维持“买入-B”评级 [1][6] 报告核心观点 - 公司业绩稳健增长，并积极拓展人形机器人、低空经济等新兴领域，有望为未来业绩提供新增量 [1][2] - 公司以汽车行业为核心基本盘，客户资源优质，同时通过海内外产能扩张和研发投入，巩固竞争优势并驱动未来增长 [2][3] 财务表现与业绩回顾 - **2025年全年业绩**：实现营收10.26亿元，同比增长18.68%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长10.87%；毛利率为40.31%，净利率为19.02% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营收2.98亿元，同比增长8.48%，环比增长19.77%；实现归母净利润0.58亿元，同比降低4.31%，环比增长35.82%；毛利率为40.12%，环比上升0.99个百分点，净利率为19.41%，环比上升2.29个百分点 [1] - **分产品业绩**：功能性保护套管是主要收入来源，2025年实现营收7.74亿元，同比增长14.70%，占公司总营收的75.42% [2] - **分领域业绩**：汽车行业是核心应用领域，2025年实现营收6.96亿元，同比增长22.66%，占总营收的67.80% [2] - 其中，燃油车行业实现营收3.94亿元，同比增长28.40% [2] - 新能源汽车行业实现营收3.02亿元，同比增长15.90% [2] - **客户资源**：产品最终应用于上汽通用、东风本田、比亚迪、蔚来、小鹏、理想、赛力斯、斯特兰蒂斯等知名厂商 [2] 未来增长驱动与战略布局 - **新兴领域拓展**：公司积极布局人形机器人、低空经济、光伏、风电、储能、医疗等新兴领域 [2] - **技术研发储备**：依托材料改性配方技术，2025年实施了多个新产品研发项目，包括特种装备用耐高温单丝、医疗行业导向鞘管、人形机器人灵巧手驱动用腱绳及护套等，以拓展终端应用场景并抢占市场先机 [2] - **国内产能扩张**：东莞“骏鼎达功能性保护材料生产建设项目”已完成厂房封顶，预计2026年投入运营；成立山东骏鼎达以拓展华北市场，强化国内竞争力 [3] - **海外产能布局**：通过追加投资墨西哥捷卡富、推进摩洛哥捷卡富注册、筹建越南捷卡富等举措落实“出海”战略，完善海外产能布局，有望驱动海外市场业绩高速增长 [3] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026年至2028年营收分别为12.50亿元、15.41亿元、17.94亿元，同比增长21.8%、23.3%、16.4% [4][8] - **归母净利润预测**：预计2026年至2028年归母净利润分别为2.34亿元、2.92亿元、3.42亿元，同比增长20.1%、24.4%、17.2% [4][6][8] - **每股收益预测**：预计2026年至2028年EPS分别为2.99元、3.72元、4.36元 [6][8] - **估值水平**：基于2026年4月8日收盘价81.58元/股，对应2026-2028年预测市盈率分别为27.3倍、21.9倍、18.7倍 [6][8] - **市场数据**：总股本0.78亿股，流通A股0.31亿股；总市值63.96亿元，流通市值25.47亿元；2025年基本每股收益2.49元，每股净资产18.25元，净资产收益率13.64% [5][8]

公司2025年财务表现 - 2025年公司营收为257.4亿元，同比增长11.2% [1] - 归母净利润为26.9亿元，同比增长16.1% [1] - 毛利率为28%，同比下降0.9个百分点 [1] - 资本开支为22.1亿元，同比增长15.6% [1] 业务结构及区域表现 - 车身结构业务（前电池盒）营业额同比快速增长41.1%，是增长主要驱动力 [2] - 塑件、金属及饰条、铝件业务营收分别同比增长4.6%、0.8%、-0.5%，传统业务发展稳健 [2] - 海外市场营收达163.3亿元，同比增长18.1%，显著高于国内市场0.9%的增速 [2] - 海外营收占比达63.5%，同比提升3.8个百分点，公司全球化布局深化 [2] 客户与订单拓展 - 电池盒与车身底盘结构件业务获欧洲丰田、长城、吉利等客户订单 [3] - 获得奇瑞、长安、比亚迪的电池盒订单，并拓展电池盒周边产品如前后碰撞模块、副车架 [3] - 智能外饰及传统产品新业务深化与比亚迪、吉利、广汽、上汽及造车新势力的合作 [3] - 突破日系品牌国际市场业务，获得奇瑞智界车门电子控制器、多个日系品牌行李架总成、欧洲雷诺及北美福特保险杠总成等订单 [3] 新兴业务布局 - 智能出行领域：前瞻布局电动车无线充电系统，与多家头部中系车企联合开发 [5] - 智能机器人领域：与智元机器人战略合作，2025年完成多个客户小批量供货，并与头部机器人客户在欧洲开展整机代工和经销业务 [5] - 低空经济领域：与全球头部eVTOL厂家亿航智能签订战略合作协议并获得量产订单 [5] - AI液冷领域：分水器和浸没式液冷柜等产品已获得台湾客户订单并开始批量交付 [5] 未来展望与预测 - 公司计划有序增加在北美、欧洲和东南亚等地的资本开支，完善全球现地化布局 [2] - 电池盒等新产品处于上量阶段，预计2026-2028年归母净利润分别为32.3亿元、37.5亿元、43.5亿元 [4]

投资评级与核心观点 - 报告给予华测检测“买入”评级，当前股价为14.86元，合理价值为18.84元 [3] - 报告核心观点认为，华测检测2025年业绩稳健增长，世界级品牌初具雏形 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入66.21亿元，同比增长8.82% [9] - 2025年实现归母净利润10.16亿元，同比增长10.35% [9] - 2025年第四季度单季营业收入19.19亿元，同比增长13.68%；单季归母净利润2.04亿元，同比增长17.09% [9] - 2025年公司EBITDA为16.87亿元，归母净利润率为15.4%，ROE为13.2% [2][13] 分业务板块增长驱动 - 公司五大业务板块共同驱动增长，2025年营收分别为：生命科学29.10亿元（同比+2.45%）、工业测试13.76亿元（同比+14.29%）、消费品测试11.27亿元（同比+14.10%）、贸易保障8.80亿元（同比+15.19%）、医药及医学服务3.27亿元（同比+13.87%） [9] 国际化与收并购进展 - 2025年公司加速国际化布局：在东南亚完成开景深圳、香港公司、越南公司控股权收购；在非洲完成对南非Safety的全资收购；在欧洲完成希腊Emicert、法国MIDAC实验室控股权收购 [9] - 在国内完成对澳实分析检测（广州）有限公司的全资收购 [9] 新兴赛道布局与运营管理 - 公司前瞻性布局低空经济、银发经济、智能机器人等新兴领域 [9] - 公司借助人工智能技术推动检测业务智能化升级，并持续深化精益管理理念，推进精益2.0建设以提升运营效率 [9] 未来盈利预测 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为74.28亿元、83.19亿元、93.02亿元，增长率分别为12.2%、12.0%、11.8% [2] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为11.74亿元、13.92亿元、15.88亿元，增长率分别为15.5%、18.6%、14.0% [2][9] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.70元、0.83元、0.94元 [2] - 基于2026年27倍市盈率（PE）的估值，得出公司合理价值为18.84元/股 [9] 关键财务比率与估值 - 预计公司毛利率将保持稳定，2026-2028年分别为48.9%、49.1%、49.3% [13] - 预计公司净利率将持续提升，2026-2028年分别为16.1%、17.1%、17.4% [13] - 预计公司ROE将稳步增长，2026-2028年分别为13.6%、14.3%、14.5% [2] - 当前估值方面，基于2025年业绩的市盈率（P/E）为22.4倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为12.8倍 [2]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [1] 报告核心观点 - 报告认为，2026年国家及地方政府持续支持低空经济发展，应用场景不断拓宽，产业化进程有望提速，整机、动力系统、飞控系统、低空检测等环节应重点关注，相关国内供应商有望长期受益 [34] 根据相关目录分别进行总结 行情表现 - 上月（2026年3月1日至3月31日），低空经济指数下跌12.60%，同期上证综指下跌6.51%，沪深300指数下跌5.53%，低空经济指数跑输大盘6.09个百分点 [8][11] 政策动态 - **2026首届长三角低空产业科技金融大会顺利召开**：大会于2026年3月25日在上海举办，主题为“电子智造助力低空经济高质量发展”，旨在推动电子智造与低空经济深度融合，夯实电子智造对低空经济的核心支撑作用，并启动了长三角低空经济产业电子产品供需征集活动 [9][10] - **美国启动eVTOL整合试点项目**：2026年3月9日，美国交通部与联邦航空管理局（FAA）宣布启动“先进空中交通与电动垂直起降飞行器（eVTOL）整合试点项目”（eIPP），已选定8个项目参与，覆盖美国26个州，旨在加速下一代飞行器安全融入国家空域系统，首批实际飞行运营预计在2026年夏季展开 [12] 产业链进展 - **国产混合动力电推进系统技术升级**：2025年12月10日，一套60千瓦混合动力电推进系统完成飞发联调测试，该系统采用“用电飞行，用油发电”的增程式混合动力方案，已完成了飞行演示验证 [16] - **亿航智能拓展海外市场**： - 2026年3月，与土耳其电信及其科技子公司Argela签署战略合作协议，将在土耳其共同开发与部署先进空中交通（AAM）解决方案，整合EH216-S航空器、UTM系统及5G等基础设施 [18][19] - 2026年3月19日，与泰国政府高层会谈，探讨推动亿航智能eVTOL在泰国的商业化应用，以构建新型立体交通运输体系 [21] - **沃飞长空召开供应链大会**：2026年3月17日，沃飞长空在成都举行供应链大会，吸引超100家供应商参会，会上发布了面向“十五五”期间的百亿供应链机遇清单，并正式发布了航空电动发动机“峨眉山”和航空动力电池“大渡河”两款核心产品 [24][25] - **小鹏汇天飞行汽车核心电池量产**：2026年3月25日，小鹏汇天X3-F飞行汽车的核心动力电池正式量产下线，该电池是全球首款同时满足汽车法规与航空适航标准的动力电池，能量密度高达360Wh/kg，最大放电功率达25C [28] 投融资动态 - **小鹏汇天完成新一轮股权融资**：2026年3月，小鹏汇天完成近2亿美元的新一轮股权融资，投资方包括高瓴创投、红杉中国等，此轮融资后其历史股权融资总额约达10亿美元 [31] - **AIR公司订单突破10亿美元**：2026年3月25日，以色列智能飞行器制造商AIR宣布其储备订单总额已突破10亿美元，主要来源于其旗舰产品AIR ONE（双座纯电动eVTOL）超过3290份预订，该公司已通过货运无人机AIR Cargo创造了超过3500万美元的实际账面收入 [31][32] 投资建议 - 报告建议重点关注低空经济产业链的以下环节及相关公司 [5][34]： - **整机**：万丰奥威、亿航智能、航天彩虹 - **动力系统**：宗申动力、卧龙电驱、航发控制、英搏尔 - **航电飞控**：纵横通信 - **低空监视**：北斗星通、中科星图 - **空管系统**：莱斯信息、四川九洲 - **低空运营**：中信海直 - **低空检测**：广电计量、华测检测、苏试试验

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [1] 报告的核心观点 - 报告认为低空经济产业化进程有望进一步提速，应重点关注整机、动力系统、飞控系统、低空检测等领域，相应的国内供应商有望长期受益 [34] - 上月（2026年3月1日至31日）低空经济指数下跌12.60%，跑输上证综指6.09个百分点，跑输沪深300指数7.07个百分点 [8][11] - 报告期内，行业在政策、技术、产业链合作及投融资方面均取得积极进展，为未来发展注入动力 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 行情表现 - 2026年3月，低空经济指数下跌12.60%，同期上证综指下跌6.51%，沪深300指数下跌5.53% [8] - 低空经济指数跑输大盘，相对上证综指收益为-6.09%，相对沪深300收益为-7.07% [11] - 月度重点公司普遍下跌，跌幅最大的为莱斯信息，跌幅达25.15% [34] 政策动态 - 2026首届长三角低空产业科技金融大会在上海举办，大会明确电子智能制造是低空经济发展的核心支撑，并启动了长三角低空经济产业电子产品供需征集活动 [9][10] - 美国交通部与联邦航空管理局（FAA）于2026年3月9日正式启动“先进空中交通与电动垂直起降飞行器（eVTOL）整合试点项目”（eIPP），旨在加速下一代飞行器安全融入美国国家空域系统 [5][12] - 该试点项目已选定8个项目，覆盖美国26个州，涉及城市空中出租车、区域客运、货运物流、紧急医疗救援等多个测试场景，计划于2026年夏季开始首批实际飞行运营 [12] 产业链进展 - 国产航空发动机技术取得突破，一套60千瓦混合动力电推进系统于2025年12月10日完成飞发联调测试，该系统采用“用电飞行，用油发电”的增程式混合动力设计，兼顾长续航和静音优势 [5][16] - 亿航智能积极拓展海外市场：与土耳其电信及其子公司Argela签署战略合作协议，共同在土耳其开发与部署先进空中交通（AAM）解决方案 [18][19]；与泰国政府高层会谈，推动eVTOL在泰国的商业化生态建设 [21] - 沃飞长空在成都举行2026供应链大会，吸引超100家供应商参与，会上发布了面向“十五五”期间的百亿供应链机遇清单，并正式发布了航空电动发动机“峨眉山”和航空动力电池“大渡河”两款核心产品 [24][25] - 小鹏汇天X3-F飞行汽车的核心动力电池正式量产下线，该电池是全球首款同时满足汽车法规与航空适航标准的产品，能量密度达360Wh/kg，最大放电功率达25C [28] 投融资动态 - 小鹏汇天近期完成了近2亿美元的新一轮股权融资，投资方包括高瓴创投、红杉中国等，此轮融资后其历史股权融资总额约达10亿美元 [5][31] - 以色列智能飞行器制造商AIR宣布其储备订单总额已正式突破10亿美元，主要来源于其旗舰产品AIR ONE的超过3290份预订 [5][31] - AIR已通过其货运无人机AIR Cargo创造了超过3500万美元的实际账面收入，并已获得超过25架确认订单，交付了2架 [31] 投资建议 - 报告建议关注低空经济产业链的多个环节，并列出相关标的 [5][34] - 整机：万丰奥威、亿航智能、航天彩虹 - 动力系统：宗申动力、卧龙电驱、航发控制、英搏尔 - 航电飞控：纵横通信 - 低空监视：北斗星通、中科星图 - 空管系统：莱斯信息、四川九洲 - 低空运营：中信海直 - 低空检测：广电计量、华测检测、苏试试验

报告核心观点 - 基于技术底座与市场需求共振，低空经济具备从概念转向规模化产业的内生动力，政策是当前核心驱动力，近些年的支持政策具备层级高、持续性强、体系完善的特征，共同构成万亿级市场的制度框架 [4] - 低空经济产业链正在从0到1落地，现阶段eVTOL等关键装备的产能突破与成本控制是规模化应用的前提，未来价值重心有望向应用切换 [4] - 报告构建了纯度较高的低空经济组合，该组合在2024年1月2日至2026年2月27日期间显著跑赢沪深300，期间上涨主要受益于政策催化，2025年第四季度以来因政策审慎信号而盘整，2026年以来增量政策持续回应市场疑虑，“疑似证伪风险”可能正在逐步减退 [4] - 在当前下游运营端仍处早期培育阶段的产业周期中，过去及未来一段时间，产业链中上游硬件环节总体占优的趋势预计还将延续 [4] 政策视角：顶层设计逐渐完善，产业政策周期确立 - **国家战略定位**：政府支持低空经济是应对民航转型压力、开辟第二增长曲线的战略破局，旨在开发低空空域资源以拓展增量空间 [12] - **技术储备优势**：我国拥有全产业链优势，新能源汽车的“三电”技术全球领先，可为低空飞行器制造提供硬件支持；同时，截至2025年11月，我国拥有483.8万座5G基站，构成了支撑低空监管与数据传输的坚实数字底座 [14][17] - **后发与制度优势**：我国通用航空存量规模较小（通用航空飞机架数占比不及一半），降低了技术迭代阻力；体制优势有助于降低制度性交易成本，中国民航局能进行强有力的统一规划 [19] - **市场需求潜力**：C端依托全球最大寄递网络，B端实体经济对自动化替代有内生动力，G端在智慧城市建设中需求稳中有增，超大规模内需潜力有望加速低空经济在多维场景下的渗透 [21] - **政策演进体系化**：政策自2021年低空经济首次写入中央文件以来，已构建起涵盖中央顶层战略、部委行业标准、地方产业配套的完善体系，重心由宏观愿景向执行层面落实 [23] - **政策发展阶段**：2009-2020年为政策设想期，重点在空域管理改革；2021年进入尝试期，低空经济成为独立赛道；2023年进入密集释放期，2024年成为“低空元年”，被定位为战略性新兴产业与新质生产力；2024年底进入深化期，国家发改委设立“低空经济发展司”专管司局 [24][25][26][28] - **市场规模预测**：基于2023年约5000亿元的市场基数，叠加2021-2026年近30%的年均复合增速，低空经济市场规模有望在“十五五”初期突破万亿大关 [29] - **治理体系三大基石**：由空域管理体制、适航与运行规制、产业发展与统计制度共同塑形，支撑万亿级市场制度框架 [34] - **空域管理改革**：早期试点将低空划分为管制、监视、报告三类；2018年后，四川、湖南、安徽等地探索建立省级低空空域协同管理委员会，推动军地民协同，飞行计划审批时效从数天大幅压缩至1小时以内；2023年《国家空域基础分类方法》首次明确G、W类非管制空域，为新型飞行器预留制度空间 [34] - **统计分类确立**：2025年底《低空经济及其核心产业统计分类（试行）》将低空经济划分为低空制造业、低空运营业、低空基建与信息服务业、低空配套业四大类，在国家统计体系中固化了其作为独立产业门类的地位 [40] - **区域发展格局**：形成多极化发展格局，粤港澳大湾区（尤其是深圳）和长三角地区（尤其是合肥）是全面领跑者 [42] - **深圳政策特点**：支持力度领先、产业体系完备、市场化程度高，政策覆盖全链条并以规模化导向，例如计划到2026年建设1200个以上低空起降设施 [42][45] - **合肥政策特点**：侧重于应用场景的开拓和培育，通过“基金+政策”和大额财政补贴吸引企业，例如对开设eVTOL载人航线和无人机物流航线的企业给予补贴 [42][47] - **上海与北京定位**：上海着力打造“世界eVTOL之都”，目标至2028年核心产业规模达800亿元；北京力争在2027年低空经济相关企业数量突破5000家，产业规模达到1000亿元，并辐射京津冀 [51] 产业结构与价值链：整机为王，未来有望从中上游向下游迁移 - **产业链结构**：上游包括航材与核心设备；中游是核心制造与集成环节（航空器制造及配套服务）；下游是多元应用市场 [4][52] - **当前产业核心**：短期内产业增长仍由中游的整机制造业主导，eVTOL/无人机等关键装备的产能突破与成本控制是规模化应用的前提 [55] - **未来价值迁移**：随着基础设施网络完善和商业模式验证，价值链核心未来或将逐步向下游的运营服务和应用场景延伸 [55] - **上游环节概述**：涵盖核心材料（如碳纤维复合材料、铝合金）与关键系统（能源动力、航电飞控），是技术密集、高端制造环节，或将成为最先享受产业起量红利的环节之一 [56][63] - **eVTOL整机制造**：是当前产业链内相对更成熟环节，直接受益于订单放量与规模化交付，技术路线及适航取证进度是核心关注点 [4][69] - **eVTOL技术路线**：主要包括多旋翼、复合翼、倾转旋翼等，复合翼因兼顾灵活性与高效巡航成为当前商业化落地相对主流方向 [69][72] - **eVTOL市场规模预测**：Precedence Research预测到2034年全球eVTOL市场规模将突破1700亿美元；BCG预测2040年中国eVTOL年销量将达15.9万台，对应市场规模410亿美元 [66] - **eVTOL适航认证**：民航局适航认证“三证”为型号合格证（TC）、生产许可证（PC）、标准适航证（AC），之后还需运营合格证（OC）才能开展商业化服务 [76] - **eVTOL领先企业**：亿航智能的EH216-S已获得TC、PC、AC、OC，实现“从0到1”突破；峰飞航空交付了首架获颁适航三证的吨级以上eVTOL；小鹏、吉利等汽车巨头正跨界切入 [73][76] - **无人机整机制造**：是低空经济中游的基本盘，行业C端高度集中（大疆创新占据全球70%以上份额）、B端工业级多点开花、军用级由国家队主导 [4][77] - **无人机适航管理**：采用分级管理，最大起飞重量25kg以上的中大型无人机纳入适航管理，25kg以下微轻小型无人机不作适航要求 [81] - **eVTOL成本经济性**：整体成本经济性已初步显现，但具体数据未在提供文本中详述 [4] - **低空基础设施**：包括硬基建（通用机场、垂直起降点、充电站等）和软基建（空域管控系统、维修维保、培训租赁等），具有先行性和确定性 [4][64] 下游应用场景：多元应用驱动增长 - **应用场景概述**：下游增长关键在于将eVTOL等飞行器转化为实际的运输和服务，应用场景成熟度的提高有望加快整机交付与基建投资节奏 [4] - **低空物流**：有望最先走向规模化，在多地已有规模化推广 [4] - **低空文旅**：接近商业化，在多个景区均有试点运行 [4] - **城市空中交通**：想象空间较大但受制于适航认证等因素，仍处于试点阶段 [4] 过去走势复盘及后市展望 - **组合表现复盘**：构建的低空经济组合在2024年1月2日至2026年2月27日期间显著跑赢沪深300，期间3波显著上涨均受益于政策催化 [4] - **近期市场情绪**：2025年第四季度至今组合长期盘整，主因政策释放审慎信号后市场回归理性；2026年以来，增量政策对市场疑虑持续回应，市场对板块的商业化预期有望从冰点边际改善 [4] - **产业链结构复盘**：根据对组合中公司的观察，过去低空经济中上游硬件环节在销售净利率和营收方面总体占优 [4]

投资评级 - 投资评级为“买入”，评级为“维持” [9] 核心观点 - 报告认为，尽管公司2025年营收与利润同比下滑，但现金流持续改善，新签合同额超额完成年度计划，体现了经营的韧性，并前瞻布局了低空经济等新兴领域 [1][6][13] 财务表现总结 - **整体业绩**：2025年实现营业收入110.60亿元，同比减少11.05%；归属净利润14.55亿元，同比减少16.91%；扣非后归属净利润13.77亿元，同比减少15.76% [2][6] - **季度业绩**：2025年单第四季度实现营业收入49.44亿元，同比减少13.36%；归属净利润7.03亿元，同比减少8.79%；扣非后归属净利润6.92亿元，同比减少7.20% [6] - **盈利能力**：2025年综合毛利率为30.08%，同比提升0.68个百分点；第四季度综合毛利率为34.40%，同比大幅提升4.02个百分点 [13] - **费用情况**：2025年期间费用率为9.88%，同比提升0.89个百分点，其中研发费用率提升0.56个百分点至4.45% [13] - **减值影响**：2025年资产及信用减值损失合计5.57亿元，同比扩大0.83亿元 [13] - **净利率**：2025年归属净利率为13.16%，同比下降0.93个百分点；但第四季度归属净利率为14.21%，同比提升0.71个百分点 [13] 业务结构分析 - **收入构成**：2025年主营业务收入109.38亿元，同比下降10.77%。核心业务勘察设计收入84.34亿元，占主营业务收入的77.11% [13] - **成长业务**： - 工程试验检测业务收入4.74亿元，同比增长2.27% [13] - 海外市场实现营收7.65亿元，同比增长4.52%，占主营业务比重提升至7%，同比增加1.02个百分点 [13] - **新签合同**：2025年新签合同额达163.16亿元，超额完成年度经营计划 [13] 现金流与财务状况 - **现金流改善**：2025年经营活动现金流净流入3.53亿元，同比转正。收现比为92.71%，同比大幅提升13.63个百分点 [13] - **资产负债**：资产负债率同比下降3.05个百分点至46.98% [13] - **运营效率**：应收账款周转天数同比增加84.20天至348.23天 [13] 未来发展与战略布局 - **业绩承诺**：2025年为重组上市业绩承诺期最后一年，所属六院承诺资产均超额完成业绩承诺 [13] - **新兴领域布局**：公司前瞻布局低空经济、能源科技、深部地下空间及城市更新等新兴领域，并明确低空经济为“十五五”期间未来技术布局方向 [13] - **海外拓展**：公司积极响应“一带一路”倡议，锚定“设计出海”核心任务，持续拓展优化海外业务范围和市场布局 [13] - **股东回报**：2025年度拟现金分红2.91亿元（含税），占合并报表归属于上市公司股东净利润的20% [13] 财务预测摘要 - **收入预测**：报告预测公司2026E/2027E/2028E年营业收入分别为111.00亿元、111.42亿元、112.14亿元 [17] - **盈利预测**：报告预测公司2026E/2027E/2028E年归属母公司净利润分别为14.85亿元、15.14亿元、15.45亿元 [17] - **每股收益**：报告预测公司2026E/2027E/2028E年EPS分别为0.65元、0.66元、0.67元 [17] - **估值指标**：基于2026年4月1日收盘价7.09元，报告预测公司2026E/2027E/2028E年市盈率（PE）分别为10.96倍、10.75倍、10.53倍 [17]