贵金属期货价格表现 - 国内贵金属期货全线下跌，沪金主力报价773.64元/克，跌幅0.48%，沪银主力报价9186.00元/千克，跌幅1.98% [1] - 国际贵金属期货全线上涨，COMEX黄金报价3342.00美元/盎司，涨幅0.10%，COMEX白银报价38.40美元/盎司，涨幅0.18% [1] - 沪金主力开盘价772.82元/克，最高775.84元/克，最低770.58元/克 [2] - 沪银主力开盘价9350.00元/千克，最高9369.00元/千克，最低9123.00元/千克 [2] - COMEX黄金开盘价3321.10美元/盎司，最高3344.00美元/盎司，最低3303.00美元/盎司 [2] - COMEX白银开盘价38.28美元/盎司，最高38.51美元/盎司，最低38.13美元/盎司 [2] 市场动态与消息面 - 美联储7月利率决议即将公布，特朗普施压美联储降息，但7月不降息概率较大 [3] - 黄金总持仓量增加40892张至489423张，非商业净多头头寸大增39923张至253038张 [3] - 白银总持仓量增加2205张至173679张，非商业净多头头寸增加1172张至60620张 [3] - Comex黄金库存增加17.74吨至1174.54吨，白银库存大幅增加95.7吨至15561.73吨 [3] - 美国7月Markit综合PMI初值54.6，创2024年12月以来新高，服务业PMI初值55.2，制造业PMI初值下滑至49.5 [4] - 美国首次申请失业救济人数降至21.7万人，创4月中旬以来最低水平 [4] 贸易与政策影响 - 欧盟计划对价值1000亿欧元的美国商品加征30%关税 [4] - 特朗普宣称美日已达成协议，日本接受15%税率，市场对欧美达成类似协议持乐观态度 [4] - 美中第三轮贸易磋商将于下周在瑞典举行 [4] 盘面分析与市场情绪 - COMEX黄金连续第三日下跌，报收3338.5美元/盎司，跌幅1.04% [5] - 国内SHFE金夜盘低开震荡，报收773.84元/克，跌幅0.45% [5] - 市场避险情绪降温，黄金冲高回落，多空分歧明显 [5] - 白银受黄金涨势受阻及金银比回归预期支撑，低位吸纳策略具吸引力 [6]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：港股、金融、房地产、互联网、科技硬件、半导体、消费电子 - **公司**：港交所、渣打银行、汇丰银行、中银香港、老虎证券、富途证券、港铁公司、领展、美团、阿里、腾讯、快手、京东、云音乐、美图、小米、中兴通讯、华宏半导体、中芯国际、顺宇光学、瑞声科技、比亚迪电子、寒武纪、海光 纪要提到的核心观点和论据 宏观层面 - **全球经济**：全球财政扩张支撑下半年经济增长，但关税壁垒构成外需逆风，美国关税水平持续上升，若新关税政策完全生效，可能显著减速全球贸易；今年5月美国加权平均关税水平达8%，6月达10%，比特朗普上任前累计上升7.6个百分点，8月1号新关税函若全部生效且传导，关税水平或升20个百分点[1][3] - **美元指数和流动性**：下半年美元指数可能继续走弱，流动性可能比预期更好；美国银行去监管、美债拍卖计划调整、天才法案与稳定币发展、联储主席可能变动，或促使美国实施宽财政、宽货币、弱美元政策；美国银行若完全利用去监管政策可扩表约5万亿美元，每年多买3 - 4千亿美债；贝森特可能压缩长端国债发行，增加短端供给压低利率；稳定币发展将增加对短端美债需求，压低利率增加美元发行；明年1月联储委员退休，若鲍威尔退休将有四名特朗普指派委员[1][7][8] - **人民币汇率**：人民币汇率升值预期利好香港资产，在经历贬值后显现升值动力，将提振香港资产风险偏好；美元走弱周期中，香港作为离岸美元聚集地有望受益[1] - **中国出口**：下半年中国出口可能在0到5之间，不一定会转负；今年人民币对一篮子货币贬值6个点，对欧元贬值10个点，竞争力增强，相对价格水平也有所提高[5] 港股市场 - **走势背景**：2025年港股受全球金融体系变化、中美竞争、香港政策及稳定币发展影响；政策向重塑香港金融中心推进，稳定币发展为契机，股市流动性有望增强[11][12] - **三季度预期**：三季度负面压力缓解，下半年行情或提前启动；新一轮关税谈判、中国优势产业崛起、人民币汇率贬值、美债发行规模减轻等降低市场悲观预期[1][15] - **恒生指数和恒生科技板块**：恒生指数情绪修复即可突破阻力位，恒生科技板块估值低且盈利前景改善，有更大上调空间，建议关注，更适合机构布局；若风险溢价回落至6月水平或盈利预期切换到2026年视角，该板块表现将优于整体指数[3][17] - **资金流向**：今年外资流入港股，去美元化背景下香港是理想目的地；南向资金在互联互通标的成交占比达40%，2025年港股行业轮动由南向资金主导；下半年港股增量资金预计略小于上半年，但仍处历史高水平，公募基金若提升配置比例将带来约2000亿港币增量，其余资金保守估计还能带来约4000亿增量[18][19][20] - **AHE价交易**：AHE价交易触及25%下限后反弹观点论据不准确，红利税影响小，周期性因素推高溢价；长期来看，更多险资及非红利公司赴港上市有助于降低溢价中枢，今年内26%较合理，美元走弱未来AHE价可能更低[21] - **流动性支持**：今年港股流动性重要，但企业ROE和EPS趋势性转好是市场中枢上移支撑；今年EPS连续第三年上升，市场预期2026年EPS和ROE继续修复甚至加速[22][23] 各行业板块 - **金融产业**：香港金融产业景气度高，IPO数量与成交量突破，人民币国际化与稳定币催化下，股票与债券市场扩容可期；金融产业PB分位接近十年高位，香港仍有重合空间；稳定币和虚拟资产发展为银行和券商带来参与机会，建议关注香港头部中资券商修复机会[24][35] - **银行**：2025年渣打银行、汇丰银行、中银香港等迎来29% - 30%修复行情，人民币升值预期及股票市场扩容将带来持续修复机会；受利率下行影响，但财富管理业务增长支撑业绩；目前估值低，股息率约5%，建议把握机会[33] - **券商**：2025年以来，以老虎证券和富途证券为代表的券商业务增长显著，中资券商海外业务业绩贡献约20%，整体业绩增长良好；A股市场修复，两融业务改善，中报部分券商业绩翻倍，预计全年业绩增长三四成；目前中资券商估值处于低位，建议关注[34] - **房地产**：香港房地产市场经历五年调整，今年5月以来房价环比回升，6月一手住宅成交量同比增长116%，环比增加28%，二手住宅成交量同比增加35%，环比增加11%，租金同比增长5%，环比增长1%；面临去化压力，今年房价可能小幅下跌，明年有望企稳回升；推荐关注港铁公司和领展[36][37][40] - **互联网**：近期港股互联网板块表现强劲，海外资金流入加大权重股配置，中美关系回暖增强市场信心；外卖补贴竞争烈度收窄，市场预期EPS有望上修；看好头部公司业绩修复，关注中小优质精品主题或业绩兑现公司，如美团、携程、快手、云音乐、美图等[41] - **科技硬件**：涵盖小米、半导体、消费电子；小米全球投资者持股增加，预计未来三年收入从约3500亿元增长到6500 - 7000亿元，利润从不到400亿元增长到接近700亿元；中芯国际与A股半导体板块联动性高，华虹通过收购母公司资产等提升表现；港股二次上市活跃，对科技板块及恒生科技指数产生显著影响，吸引资金流入，提高板块质量[43][44][46] 港交所 - **业务表现**：业务分为交易结算、IPO、投资及其他数据服务，交易服务关键；今年一季度日均成交量达2400亿港币以上创历史新高，二季度持平，7月以来势头强劲，今年可能达到或接近2500亿；日均成交量增长50亿带动盈利增长约1.6%[25] - **影响因素**：日均成交量增长受汇率、利率、IPO及南下资金影响，汇率因素尤为重要，与人民币币值呈正相关；人民币走强促使海外资金流入香港，推动成交量；利率下降使市场流动性增加，支撑日均成交量；IPO业务吸引人气，贡献成交额并吸引海外资金流入[25][26][29] - **盈利和估值**：当前估值处于长期估值通道中等水平，未来有上行空间；交易活跃可能使衍生品保证金存款规模扩大，以量补价，对盈利有信心，建议关注[32] 其他重要但可能被忽略的内容 - 香港商业零售额5月同比增长2.4%，非必需品消费结束16个月负增长，实现3.5%正增长，奢侈品消费降幅收窄，若趋势持续将对商业环境及商业地产产生积极影响[39] - 港股互联网板块自京东打响外卖战役后，头部公司EPS被大幅下修，国家部委反内卷号召及约谈企业后，外卖补贴竞争烈度收窄，市场预期EPS有望上修[41] - 港股科技硬件板块中小票如云音乐、美图等二季度以来表现强劲，代表中国消费互联网板块新消费逻辑价值重估时刻，如美图从C端迈向B端逻辑升级进入猛涨阶段[41]

报告核心观点 2025年二季度全球资产历经关税风险释放，A股探底回升重回3400点，中债利率下行，商品超跌后震荡，全球股指多数收涨；A股基本面偏弱，宏观流动性有降准降息，微观资金有波动，产业上口红经济、创新药出海和香港稳定币发展；海外市场关税落地后不确定性加剧，美国通胀升温滞涨风险上行 [2][3][4] 大类资产回顾 大类资产总览 - A股探底回升重回3400点，4月超跌修复，5月回升后震荡，6月站稳3400点；中债利率下行，4 - 6月十年期国债收益率震荡走低，二季度下行16.6BP；商品超跌后震荡，南华工业品指数4月走弱，5月冲高回落，6月震荡回升，二季度下行5.3%；全球股指多数收涨，纳指领涨17.7% [10] A股市场 - 宽基指数多数收涨，上证指数、沪深300、创业板指分别涨3.26%、1.25%、2.34%，科创50跌1.89%，微盘股指数大涨22.16%；风格上金融、成长领涨，分别收涨9.42%、4.32%；行业上国防军工、银行、通信、传媒领涨，食品饮料、家用电器、钢铁领跌 [14] - 4月特朗普关税落地市场超跌反弹，5月指数震荡、主线快速轮动，6月稳定币、创新药双线并行，沪指站稳3400点 [15] 债券 - 中债收益率窄幅震荡下行，4 - 6月10年期和1年期国债收益率均震荡走低，二季度分别下行16.6BP、19.8BP，期限利差走阔；存单利率与10年期国债利率倒挂一度被打破，季末回归倒挂；信用利差冲高回落，二季度共计下行2.3BP [30][31] 商品市场 - 主要大宗商品涨跌不一，黄金高位震荡，COMEX黄金涨5.23%，原油冲高回落，ICE布伦特原油跌10.89%，南华工业品指数超跌后震荡回升 [32] 海外权益 - 全球股指多数收涨，韩国综合指数、纳斯达克指数、日经225指数领涨，仅法国CAC40指数、深证成指收跌；美股走强，欧股分化；AH溢价指数一度跌至五年来新低 [46][47][49] 美债 - 美债利率冲高回落，10年期美债利率二季度共计上行1BP，2年期美债利率共计下行17BP，期限利差回升；隐含通胀探底回升，6/30报2.29%；中美利差震荡走阔，从-2.36%（4/1）走阔至-2.59%（6/30） [60][61] A股情况 基本面 - 二季度基本面表现偏弱，制造业PMI连续两个月回升但均处收缩区间，CPI同比连续三个月持平于-0.1%，PPI同比跌幅持续走阔，三大经济数据连续两个月回落 [69] 宏观流动性 - 社融小幅回落，社融TTM 5月下行至9.17%，企业、居民中长贷TTM同比跌幅收窄，M1同比连续5个月为正，M1 - M2剪刀差收窄 [74] - 5月降准降息落地，下调政策利率0.1个百分点，降低存款准备金率0.5个百分点，1 - 6月DR007月均值边际下行 [76] 微观资金 - 南下资金、ETF冲高回落后再度回升，6月新成立基金份额突破千亿；北上资金继续回落，陆股通成交额占比6/30报10.21%；融资融券余额窄幅震荡；ETF成交额4月冲高，5 - 6月回落，6月底回升 [87] 产业 - 口红经济再度盛行，LABUBU引发全球热潮；创新药出海掀起热潮，市场认为其展现全球竞争力并进入盈利周期；香港稳定币快速发展，相关政策和资格获批 [96][97] 海外市场情况 对等关税落地 - 4月上旬海外有流动性风险特征，大宗商品下跌，美股、欧股低迷，美债、美元受抛售，VIX指数冲高；5月关税交易缓和，美国股、债、汇企稳 [101] 美国经济 - 通胀升温，滞涨风险上行，零售和食品服务销售额同比冲高回落，财政赤字小幅回落，失业金初请人数震荡走高，经济景气指数探底回升，通胀指数高位回落，5月、6月美联储维持利率不变，降息预期降温 [106]

稳定币发展及影响 - 全球金融国际化程度较高国家和地区持续推进稳定币，钱包和支付收单类机构受益尤为突出 [1] - 在传统支付业务中规模巨大的企业有望充分受益稳定币发展，这些企业已在支付领域与蚂蚁集团展开合作 [1] - 国内数字人民币相关企业同样有望受益稳定币发展，监管机构需思考如何助推数字人民币的发展 [1] 行业合作与趋势 - 稳定币发展热潮下，支付领域企业通过与蚂蚁集团等明确表态的机构合作，进一步扩大业务规模 [1] - 稳定币的兴起促使监管机构关注数字人民币的发展，相关产业链企业将迎来新的发展机遇 [1]

稳定币发展前景及对传统银行的影响 - 稳定币使用规模持续上升 美国可能将稳定币与美债结合以处理国债问题 中国为推进人民币国际化可能推出人民币相关稳定币 这些因素将极大拓展稳定币未来发展空间 [1] - 稳定币在跨境支付领域的成本和速度优势明显优于传统银行 其发展将冲击银行跨境支付业务 [1] - 银行若自行发行稳定币可能促使传统存款向稳定币转移 一方面降低负债端成本并扩大净息差 另一方面利用区块链技术可减少合规成本支出 [1] - 在中国金融环境下 银行仍是金融稳定核心 稳定币发展大概率在银行体系内推进 这将促进银行体系进化并提升整体板块竞争力 [1] 金融ETF及180金融指数 - 金融ETF跟踪180金融指数 该指数由中证指数公司编制 从沪深两市金融行业选取规模大、流动性好的180只股票作为成分股 [1] - 指数覆盖银行、保险、证券等子行业 反映金融行业上市公司证券整体表现 [1]

稳定币发展现状 - 稳定币市场规模从2020年的50亿美元激增至当前的2500亿美元 年复合增长率超100% 交易额接近37万亿美元 [3] - 全球95%以上的稳定币为美元稳定币 保守估计10年后其规模或达4万亿美元 占全球链下结算额比例将从0.4%提升至3%-4% [3] - 美国财政部长贝森特提出乐观预期 认为2029年底稳定币市值可能达到3.5-4万亿美元 [3] 稳定币对金融体系的影响 - 短期内美元稳定币因先发优势占据主导地位 中长期网络效应可能推动欧元、日元、英镑甚至人民币稳定币崛起 [3] - 若稳定币储备资产包含具有信用派生功能的债券 可能引发类似"影子银行"的信用扩张 [3] - 美国GENIUS法案规定美元稳定币储备需为现金、短期美债等 可能增加短期美债需求 压低融资成本并扭曲收益率曲线 [3] - 若大量银行存款转为稳定币储备 或减少美联储对海外存款付息支出 可能导致金融条件宽松、货币供给增加及通胀压力上升 [3] 稳定币风险管理与发展建议 - 稳定币底层资产（如美债）风险溢价的变化可能引发挤兑风险 尤其是当美国财政可持续性及对外账户平衡问题凸显时 [4] - 对于港币稳定币 建议扩大储备资产池 增强港币现金外的高流动性固定收益类产品配置 [4] - 在人民币国际化背景下 推动离岸人民币稳定币发展或成关键方向 可通过支持中资企业出海、拓展跨境业务与数字经济场景、增加稳定币使用需求等多措并举 [4] 稳定币未来趋势 - 稳定币的崛起既是技术创新的产物 也是全球货币体系变革的催化剂 [4] - 未来各国监管协调与底层资产风险管理将成为决定其发展路径的核心因素 [4]

港股市场表现 - 恒生指数跌0.59%报24223.12点 恒生科技指数跌1.13%报5389.56点 国企指数跌0.78%报8796.99点 红筹指数跌0.69%报4071.95点 [1] - 大型科技股普遍走低 阿里巴巴跌2.28% 京东集团跌1.79% 小米集团跌1.11% 美团跌1.95% 快手跌1.61% 哔哩哔哩跌1.43% [1] - 黄金股普涨 潼关黄金涨近3% 新消费概念股上涨 老铺黄金 泡泡玛特涨超1% 创新药概念回暖 中国生物制药涨超4% [1] 企业动态 - 小鹏汽车交付量连续7个月突破30000台 [2] - 卫龙美味获摩根士丹利上调评级至"超配" [3] - 君实生物JT118获国家药监局临床试验申请受理 拟主要用于预防猴痘病毒感染 [3] - 万科企业出售3010万股A股库存股 收取款项总额1.98亿元 [4] - 诺科达科技附属拟与金安智能科技合作推动人形机器人产品进入香港市场 [4] - 地平线机器人拟配售6.81亿股 净筹约46.74亿港元 较昨日收盘价折让约6.85% [4] - 新城发展控股建议进行美元计值优先票据国际发售 [4] 行业分析 - 港股24年营收同比增3.4% 盈利同比增8.5% 净利润率与ROE同比上行 25Q1盈利同比增速延续稳健向好趋势 [6] - 科技与金融24年业绩表现靓眼 医药与消费内部业绩分化 生物科技与互联网企业业绩喜人 电讯业绩稳健 顺周期行业业绩好转但不及预期 [6] - 25年科技 医药 原材料 金融与消费板块中有细分行业业绩预期上修 呈现行业或企业特有的业绩韧性和增长预期 [6] - 中国资产重估叙事发酵 港股震荡上行但估值仍不高 国内政策发力驱动基本面修复 需关注中美贸易谈判进程 [5] - 稳定币具备优质交易属性 或预示交易支付新纪元 美国 香港等政府部门正加强监管引导 [5]

稳定币发展趋势 - 近年来越来越多支付逃离美元主导的中心化货币体系，转向数字支付体系如比特币 [1] - 稳定币兼具中心化和数字化货币特征，是"双面"货币 [1] - 促进稳定币发展的政策需围绕强化稳定机制展开，增强市场对稳定币的"信任共识" [1] 稳定币对美元体系影响 - 短期内稳定币和美元美债总规模对比显示，推动稳定币发展无法为美元美债带来大规模增持资金 [1] - 中长期稳定币稳健发展可使法币如美元搭乘比特币市值扩容便车 [1] - 稳定币可为法币套上数字外衣，弥合中心化信用货币和数字货币的分裂 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 稳定币与法定货币联系紧密，政策不确定性是各地区发展稳定币的关键影响因素，香港立法会已通过《草案》且预期年内生效，背靠大湾区，未来稳定币发展有望跻身世界前列 [3][8] 根据相关目录分别进行总结 香港稳定币监管框架 - 2025年5月21日香港立法会通过《稳定币条例草案》，待行政长官签署并在宪报公布后生效，特区政府预测2025年内生效 [5] - 香港监管定义稳定币需以加密形式存在，具备易用性、技术性、稳定性特征，政府发行的数字货币等不属于稳定币 [5] - 仅持牌机构可发行稳定币，发行方需为公司或香港以外法人主体，最低实缴资本2500万港币，实控人等需获金管局批准，发行需100%储备资产支持并独立托管、每日审计、随时兑付 [6] 稳定币发行方盈利来源 - 预计主要盈利为储备资产利息及手续费，《草案》未明确储备资产利息分配，参考USDT，收益或全归发行人，发行人也可能从销售及转账服务收手续费 [7] 稳定币发展优势及现状 - 海外经验显示稳定币有成本优势，如USDT部分区块链转账费低于0.002美元，低于银行电汇费率，且交易时间成本低，通常1小时内完成，跨境汇款以工作日计 [8] - 稳定币发展迅速，截至2025年5月1日总规模约2273.7亿美元，同比增46.5%，5月初30日滚动交易额达2万亿美元，超Visa、Paypal等传统渠道 [8] 香港稳定币发展展望 - 亚洲交易笔数仅占10%左右，考虑亚洲人口及经济地位，亚洲地区稳定币发展速度有望提升 [8] - 香港立法会通过《草案》且预期年内生效，走在行业前列，背靠大湾区，未来稳定币发展有望跻身世界前列 [3][8] USDT相关情况 - USDT在稳定币市场占主流地位 [13] - USDT收费模式多样，不同项目官方和交易所收费有别，转账相对电汇更便宜 [18] - 截至2025年一季度，USDT大部分储备资产为高流动性美债，储备资产利息收入是发行方Tether主要利润来源 [19][22]