今日A股震荡下行。上证指数收于3867.92点，下跌0.55%，深证成指收于13112.09点，下跌1.10%。两市 共计成交不足1.8万亿元，较前一交易日有所下降。市场整体跌多涨少，非银金融盘中拉升，电子、通 信方向领跌。 当前A股所处的经济和政策环境整体维持积极，预计财政支出将保持积极，推动经济总需求回暖。中期 来看，在各项稳增长措施及宽松货币、财政政策落地后，总需求增速有望重回扩张区间，带动A股重新 进入上行周期。 //// 今日统计局发布11月部分经济数据。数据显示，固定资产投资累计同比增速下滑至-2.6%创2021以来新 低，其中地产投资单月同比下降超30%。经济结构继续呈现供给强、需求弱、通胀低的特征，对债市形 成边际利好。 虽然近期债市情绪依然偏弱，但支撑债市企稳的支撑力量亦开始显现。从供给端来看，未来一段时间的 供给压力有所缓和，同时随着利差变化，供给端期限存在调整可能，长端利率压力有望减轻。从需求端 看，银行指标压力阶段性缓和，年初银行或获得新的资本补充，减持趋势将转为增持。此外，交易型机 构仓位的下降意味着抛售力量正在逐渐下降，市场企稳之后交易型机构补仓反而有望推动市场企稳。 目前10年期 ...

2026年黄金价格展望 - 支撑2025年金价的主要宏观因素预计将延续至2026年，包括全球去美元化趋势、美国财政压力、整体宏观不确定性、央行持续买金、实体黄金ETF需求以及Tether对黄金的采购 [1] - 尽管实质利率下行空间有限，但黄金仍是市场上唯一真正避险资产 [1] - 预估金价将于2026年维持区间震荡，但盘整格局仍对产业正向 [1] 2026年金矿股投资观点 - 在估值具吸引力的前提下，对2026年的金矿股保持乐观 [1] - 金矿企业明年有望扩大利润率并创造更高的年度自由现金流，目前尚未出现明显的成本通膨压力 [1] 具体公司推荐 - 将巴里克矿业公司列为大型金矿股首选 [1] - Alamos Gold被视为具补涨空间的标的，拥有中型矿商中最优质的资产组合 [1] - 认为皇家黄金目前估值折价并不合理，后续具备回补空间 [1]

杰富瑞分析师Fahad Tariq表示，支撑2025年金价走势的主要宏观因素预料将延续至2026年，包括全球去 美元化趋势、美国财政压力、整体宏观不确定性、央行持续买金、实体黄金ETF需求，以及Tether对黄 金的采购。尽管实质利率下行空间有限，但黄金仍是市场上唯一真正避险资产，预估金价将于2026年维 持区间震荡，但盘整格局仍对产业正向。 在估值具吸引力的前提下，该行对2026年的金矿股保持乐观，指金矿企业明年有望扩大利润率并创造更 高的年度自由现金流，目前尚未出现明显的成本通膨压力。该行将巴里克矿业公司列为大型金矿股首 选，Alamos Gold被视为具补涨空间的标的，拥有中型矿商中最优质的资产组合；至于皇家黄金，该行 认为其目前估值折价并不合理，后续具备回补空间。 ...

2025年12月以来，美元指数呈现显著震荡下行特征，指数在99.10附近震荡，较11月下旬高点已累计回 落1.2%。当前市场目光高度聚焦于12月9日至10日美联储年内收官议息会议，此次会议的政策决议将成 为美元指数下一阶段走势的核心催化变量，而市场对美联储12月降息的强烈预期则主导着短期市场情 绪。 技术面来看，美元指数近期持续运行在下降通道内，呈现弱势震荡下行特征。短期均线持续压制指数反 弹，MACD动能柱保持在零轴下方，显示空头力量仍占主导。市场分析指出，若98.80附近的支撑位被 有效下破，指数或将进一步向98.20区域测试；反之，若在当前区间获得支撑并出现放量反弹，则可能 向99.50一线发起修复性反弹，但日线趋势仍偏空，上行动能有限。 从核心驱动因素来看，美联储货币政策取向无疑是决定美元指数走势的关键内生变量。据CME"美联储 观察"数据显示，截至12月3日，市场对美联储12月实施25个基点降息的定价概率已升至89.2%，较一周 前的71%大幅攀升，维持利率不变的概率仅余10.8%。这一预期升温源于美国经济数据的温和表现：就 业动能有所降温，制造业活动依然偏弱，而通胀水平已回落至美联储更能接受的区间 ...

2025年12月以来，美元指数呈现显著震荡下行特征，核心驱动逻辑围绕美联储12月降息预期升温、美联 储主席人选更迭预期及非美货币走势联动效应展开。美元指数报98.72，较11月下旬高点已累计回落 1.2%；其中11月25日美元指数跌破100整数关口后持续承压，为非美货币创造了显著升值空间。当前市 场研究聚焦于12月9日至10日美联储年内收官议息会议，该会议决策将成为美元指数下一阶段走势的关 键催化变量。 非美货币走势联动及全球经济环境构成影响美元指数的重要外围因素。近期美元指数的承压下行，一定 程度上源于非美货币的相对走强衬托——人民币对美元汇率表现强劲，12月3日离岸人民币兑美元盘中 升破7.06，创逾一年来新高，背后得益于中国资产吸引力提升带来的资本流入支撑。与此同时，欧洲、 日本等主要经济体虽面临各自增长困境，但市场对其央行政策调整的预期已逐步消化，欧元、日元的贬 值态势有所放缓，削弱了美元指数的相对强势基础。此外，全球金融市场风险情绪演变通过影响美元避 险资产属性，间接作用于指数走势，而特朗普政府关税政策的潜在不确定性，仍为美元指数波动预留了 额外空间。 学界及机构对美元指数后续走势的研判存在显著分歧 ...

美联储降息预期 - 美联储12月降息预期显著升温，市场预计12月10日降息可能性为86.2% [1] - 降息预期升温主要源于近期美国就业市场数据疲软，以及多位联储官员公开支持降息 [1] - 根据CME FedWatch工具，市场预期在2026年1月会议上，联邦基金利率维持在325-350基点区间的概率为65.4%，降至300-325基点的概率为24.8% [2] 全球央行黄金需求 - 2025年第三季度全球央行净购金量总计220吨，较第二季度增长28%，较上年同期增长10% [3] - 2025年前三季度全球央行净购金总量达634吨 [3] - 尽管俄罗斯央行开始出售储备黄金，但其抛售完全在境内市场进行，旨在弥补财政缺口，不影响国际流动性 [3] 黄金市场前景分析 - 短期市场聚焦12月FOMC议息会议和美国经济基本面，预计震荡行情将持续 [3] - 后续需关注新任美联储主席人选，若为鸽派，美联储降息节奏或更为激进，将利好黄金表现 [3] - 中长期看，“美联储降息大周期+海外宏观政策不确定性加剧+全球去美元化趋势”对金价构成支撑 [3]

A股市场整体表现 - 上证指数上涨0.65%报3914.01点，深证成指上涨1.25%报13146.72点 [1] - 两市成交额近1.9万亿元，近3400家个股上涨，市场活跃度提高 [1] - 市场经过调整后已阶段性到位，经济工作会议或有利于多头情绪发酵，中期系统性慢牛仍将延续 [1] 有色金属行业 - 白银和铜价格均刷新历史新高 [1] - 美联储开启降息周期导致全球流动性边际宽松，新能源与电网投资拉动需求，强化金属的金融与商品属性 [1] - 价格仍具备上行动能，建议关注矿业ETF(561330)及有色60ETF(159881) [1] 游戏行业 - 游戏ETF(516010)上涨1.64% [1] - 国家新闻出版署发放184个国产网络游戏版号，单月发放数量创年内新高 [1] - 版号高增叠加AI降本增效，行业基本面景气度持续改善，配置性价比依然较高 [1] 黄金板块 - 黄金板块延续上涨趋势 [2] - 美联储官员支持降息，降息预期大幅提升至超80%，支撑金价上涨 [2] - 地缘风险攀升利好黄金避险属性，中长期美联储降息周期、海外不确定性及全球去美元化趋势对金价构成支撑 [2]

黄金价格周度表现 - 上周伦敦现货黄金价格震荡走弱，但底部不断抬升，最高上行至4132.81美元/盎司，最低触及3997.66美元/盎司 [1] - 截至上周五（11月21日），伦敦现货黄金报收4064.28美元/盎司，自11月14日以来累计下跌17.88美元/盎司 [1] 美国经济与就业市场 - 高频数据显示美国经济增长动能维持韧性，亚特兰大联储GDPNow指示美国三季度GDP增速上行至4.2% [1] - 消费方面，上周实际个人消费季比折年增速的Nowcast持平于3.4%，Redbook零售指数指示11月美国零售同比小幅上升 [1] - 就业市场方面，周度首申人数由前值23.9万人降至21.7万人，但续申人数上升0.7万人至173万人 [1] - 9月美国新增非农就业人数11.9万人，大超市场预期（5.1万人），但失业率进一步上升至4.4%，高于市场预期（4.3%）[2] - 9月非农就业的增长集中在教育、医疗保健业、休闲和酒店业，增长基础并不广泛 [2] - 特朗普移民政策或降低了维持失业率稳定所需的新增就业水平，AI对就业市场的冲击短期主要体现在放缓招聘而非裁员 [2] 关键数据发布延迟与市场影响 - 美国劳工统计局（BLS）表示将不会发布10月非农就业报告，而是把相关数据纳入11月报告，原因是政府关门导致无法收集10月的住户调查数据 [3] - 11月非农就业报告将延期至12月16日发布，比原计划晚一星期，且将在美联储今年最后一次会议之后公布 [3] - 美国劳工统计局取消了10月CPI报告发布，11月CPI报告将于12月18日发布 [3] - 由于官方数据延迟，市场在前景的判断上或更加分歧 [3] 美联储政策与降息预期 - 根据美联储10月会议纪要，“许多”官员认为12月降息缺乏充分理由，超过了认为降息“很可能合适”的“数位”官员 [4] - 纪要同时表明，在12月会议之后，大多数官员认为进一步降息仍是必要的 [4] - 在劳工部宣布10月就业数据推迟发布后，伴随多位政策制定者发出鹰派声音，12月降息概率一度跌破30% [4] - 近期FOMC成员表态显示，支持与不支持降息的人数比例约为4：5，后者略占上风 [5] - 自6月以来，美联储的政策决定再未获得过全票通过，市场观点认为美联储决策机制正经历结构性转变 [5] 地缘政治与避险需求 - 俄乌和谈可能重启，美俄拟磋商俄乌和平“28点”新计划 [5] - 特朗普威胁对拉美三国采取军事行动，中日紧张关系持续 [5] - 避险需求利好黄金，部分对冲了降息预期降温对金价的压制 [1][7] 全球央行购金动态 - 俄罗斯中央银行已开始出售储备的实物黄金，以弥补国家预算所需资金，但尚未透露销售的时间或规模 [6] - 俄罗斯持有超过2300吨黄金，是全球第五大黄金储备国 [6] - 俄罗斯央行的黄金抛售完全在境内市场进行，主要目的在于弥补财政融资缺口，不影响国际流动性 [6] - 后续不排除其他有财政压力的国家选择阶段性地卖出黄金，或对黄金价格带来一定波动 [6] 黄金中长期展望 - 短期市场聚焦12月FOMC利率预期和美国经济基本面 [1][7] - 中长期“美联储开启降息周期+海外宏观政策不确定性加剧+全球去美元化趋势”对于金价构成一定支撑 [1][7] - 长期看，货币超发及财政赤字货币化背景下，美元信用体系受到挑战，全球地缘动荡频发推动资产储备多元化，黄金作为安全资产的需求持续提升 [7] - 全球“去美元化”的趋势使得黄金有望成为新一轮定价锚 [7] - 美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期 [7]

黄金市场近期表现 - 11月19日黄金股票ETF（517400）单日大幅上涨4.55% [1] - 伦敦现货黄金价格实现V型反转并重返4100美元/盎司 [1] 黄金价格驱动因素 - 市场对美联储12月降息预期降温及获利盘止盈导致前期出现技术性调整 [1] - 中长期美元上涨的核心驱动因素未发生根本改变 [1] - 货币超发及财政赤字货币化背景下，美元信用体系受到挑战 [1] - 全球地缘动荡频发推动资产储备多元化，提升黄金作为安全资产的需求 [1] 全球央行购金动态 - 摩根大通报告显示，2025年第三季度全球央行净购金总量达到220吨，环比增长30% [1] - 中国央行10月末黄金储备为7409万盎司，环比增加约3万盎司 [1] - 此次增持为中国央行连续第十二个月增加黄金储备 [1] 黄金中长期前景 - 美联储开启降息周期、海外宏观政策不确定性加剧及全球去美元化趋势对金价构成支撑 [1] - 中金公司认为本轮黄金行情涨幅与持续时间仍低于上世纪70年代和2000年代两轮主要上涨周期 [1] - 若当前趋势延续，金价明年可能突破5000美元/盎司 [1] 黄金相关投资工具 - 黄金基金ETF（518800）直接投资实物黄金，净值走势与国内金价相同，具备场内交易税负优势 [2] - 黄金股票ETF（517400）跟踪中证沪深港黄金产业股票指数，作为权益资产具有高波动特性，在金价上涨时或具备更大弹性 [2]

全球央行购金趋势 - 2025年第三季度全球央行净购金总量达到220吨，环比增长30%，折合年化购买速度为880吨 [1] - 2025年9月金价平均为3668美元/盎司，官方报告的净购买量仍达到39吨，是2025年以来最强劲的月份 [1] - 巴西央行在9月购买了15吨黄金 [1] - 韩国央行计划"从中长期角度考虑增持黄金"，这是自2013年以来该行首次释放购金信号 [1] - 中国央行10月末黄金储备7409万盎司，环比继续增加约3万盎司，为连续第十二个月增持 [1] 黄金价格驱动因素 - 黄金价格受到美联储开启降息周期、海外宏观政策不确定性加剧以及全球去美元化趋势的支撑 [1] 黄金股票ETF概况 - 黄金股票ETF（517400）跟踪SSH黄金股票指数（931238） [1] - 该指数从内地与香港市场中选取市值较大且业务涉及黄金采掘、冶炼及销售的上市公司证券作为样本 [1] - 指数成分股主要集中于贵金属和工业金属行业，行业集中度较高，综合反映黄金产业相关上市证券的整体表现 [1]