行业投资评级 - 行业评级为推荐 [4] 核心观点 - 长端利率冲高压制贵金属 金银同步回调 [1] - 强劲经济数据推升长端利率 金银高位同步回调 [1] - 铜受紧缺与备库支撑 铝锌铅在宏观压力下表现分化 [8] - 中长期看 本轮黄金牛市的核心并非单一降息交易 而是美元信用重估 美国财政约束 央行储备多元化与地缘风险共振 [3] - 中长期看 白银与黄金共享美元信用重估 美国财政债务扩张 央行购金及地缘避险逻辑 同时兼具更高的工业需求弹性 [6] - 白银除贵金属属性外 AI数据中心带来的工业材料需求值得重点关注 [7] - 铜作为能源转型关键金属 在十五五规划政策导向下具备战略配置价值 [10] - 在AI算力大基建浪潮下 铜的需求逻辑正在从传统电力金属进一步扩展为AI硬件底层核心材料 [11] - 铝产业链的AI材料属性正在被重新定价 [15] - 钼具备高熔点 高强度 耐高温 耐腐蚀和低热膨胀等特性 在AI硬件链条中主要体现为三条增量逻辑 [21] - 钒供给端呈现全球刚性格局 钒电池对钒的需求进入爆发式增长阶段 成为拉动钒需求的核心动力 [23] 贵金属 - 本周COMEX黄金下跌2.16%至4,320.50美元/盎司 COMEX白银下跌3.11%至64.710美元/盎司 [1] - SHFE黄金下跌2.50%至924.76元/克 SHFE白银下跌3.98%至15,615元/千克 [1] - 金银比上升0.98%至66.77 本周SPDR黄金ETF持仓减少82,517.60金衡盎司 SLV白银ETF持仓增加4,335,822.20盎司 [1] - 美国9月标普全球制造业PMI初值57.0 前值53.9 服务业PMI初值58.7 前值56.5 综合PMI初值58.4 前值56.0 [1] - 美国至9月19日当周初请失业金人数19.7万人 前值修正为19.8万人 四周均值20.225万人 美国8月新屋销售总数年化68.4万套 前值修正为64.3万套 环比增长6.4% [2] - 美国8月耐用品订单环比持平 前值修正为增长0.9% 扣除运输后环比增长0.3% 扣除国防后环比增长0.1% 美国9月密歇根大学消费者信心指数终值48.1 8月终值51.7 一年期通胀预期4.6% 长期通胀预期3.4% [2] - 美元指数升破101 10年期美债收益率从周初约5%连续上行至5.207% 实际利率和持有机会成本同步抬升 成为金银回调的直接原因 [2] - 美国国债规模已突破40万亿美元 2026财年前10个月财政赤字达到1.8万亿美元 同期净利息支出升至9,630亿美元 同比增长14% 约占财政收入的21.5% 并超过同期7,630亿美元的国防支出 [3] - 财政部长贝森特推动财政部将10至30年期美债单次回购规模由20亿美元提高至至少40亿美元 [3] - 2026年二季度全球央行净购金289吨 创历史同期新高 [3] - 黄金资源股盈利预期增强 目前黄金股估值处于较低水平 关注黄金股配置机会 受益标的包括赤峰黄金 山金国际 中金黄金 山东黄金 西部黄金 晓程科技 株冶集团 灵宝黄金 万国黄金集团 中国黄金国际 [6] - 白银已被纳入美国2025年关键矿产清单 其在电气回路 电池 光伏及高端电子领域的重要性得到进一步确认 [6] - 2026年工业用银需求预计有所回落 但全球白银市场仍将连续第六年出现供需缺口 预计缺口约4,630万盎司 看好白银价格走势 [6] - 当前白银板块处于回调筑底阶段 虽短期受美元走强 降息预期延后压制 但中长期仍具备布局价值 白银受益标的为盛达资源 兴业银锡 [6] - AI数据中心从算力扩张向电力系统升级延伸 银基触点 触头 复合带材等材料的用量和价值量有望同步提升 受益标的为福达合金 温州宏丰 贵研铂业 [7] - 本周NYMEX铂下跌1.45%至1,778.40美元/盎司 上海金交所铂金下跌1.50%至434.51元/克 NYMEX钯下跌2.81%至1,277.50美元/盎司 中国钯价格下跌0.63%至314.50元/克 [42] - COMEX黄金库存减少4,027,460金衡盎司 COMEX白银库存增加2,016,987金衡盎司 SHFE黄金库存增加1,200千克至116,031千克 SHFE白银库存增加36,515千克至1,443,896千克 [42] - 美国消费者对当前和未来一年个人财务状况的评价均下降约10% 未来一年通胀预期从上月的4.0%升至本月的4.6% 创6月以来最高水平 长期通胀预期小幅升至3.4% [40] - 特朗普已拒绝伊朗提出的七天停火提议计划 并告诉助手们 他预计将在11月中期选举后恢复对伊朗的轰炸 [39] 基本金属 - 本周LME市场 铜上涨0.48%至14,632.00美元/吨 铝下跌0.68%至3,277.50美元/吨 锌下跌1.19%至3,893.50美元/吨 铅上涨0.47%至1,930.00美元/吨 [8] - SHFE市场 铜上涨0.99%至110,700元/吨 铝下跌0.82%至24,200元/吨 锌上涨0.73%至26,760元/吨 铅下跌0.31%至16,270元/吨 [8] - 库存方面 本周LME市场 铜较上周减少1.41% 铝较上周减少0.50% 锌较上周增加5.46% 铅较上周减少2.97% 本周SHFE市场 铜较上周减少15.92% 铝较上周减少4.65% 锌较上周减少1.88% 铅较上周减少14.16% [67] 铜 - 美国精炼铜关税仍未落地 政策不确定性继续吸引铜流向美国并造成区域错配 COMEX铜库存由767,433短吨增至769,969短吨 周增2,536短吨 较2025年末累计增加271,908短吨 增幅54.59% 折合约24.67万吨 [9] - 上海20%进口铜精矿TC由-210美元/吨进一步降至-220美元/吨 深度负值显示矿端原料短缺和冶炼利润压力加剧 [9] - 智利埃斯康迪达铜矿因事故暂停采矿 虽必和必拓已评估逐步复产 但短期事件进一步强化矿端风险溢价 [9] - 国庆长假前备库叠加国内低库存 推动上海 广东和华北现货升水均升至1,000元/吨以上 创阶段新高 [9] - 11万元/吨以上的高铜价继续抑制精铜杆 线缆及家电企业追高 下游采购更偏向订单驱动和节前安全库存补充 [10] - SHFE铜库存减少8,926吨或15.92%至4.71万吨 LME铜库存减少3,600吨或1.41%至25.15万吨 [10] - 进入2026年 全球主要矿山今年继续出现罢工停产 长期看宏观环境支撑铜价 预计美元未来将会继续贬值 看好铜价 [10] - 受益标的包括紫金矿业 洛阳钼业 金诚信 江西铜业 西部矿业 北方铜业 铜陵有色 云南铜业 [10] - AI服务器 交换机及高速网络设备的速率持续提升 短距离高速互连中铜缆凭借低成本 低功耗 低时延优势 在机柜内互连 服务器背板和高速连接场景中仍具重要地位 [11] - 高频高速PCB AI加速卡 交换机主板对高性能铜箔需求提升 低轮廓 高延展 高可靠铜箔成为高速信号传输的关键材料 [11] - AI服务器功率密度提升带动供电铜排 连接器铜合金 液冷板 散热模组和电源系统铜材需求增长 铜从用量逻辑升级为用量+材料附加值双重逻辑 [11] - 高端铜箔及铜材端受益标的包括铜冠铜箔 中一科技 嘉元科技 诺德股份 德福科技 宝鼎科技 博威合金 楚江新材 金田股份 海亮股份 众源新材 电工合金 有研粉材 高速互连及连接器外延标的包括沃尔核材 神宇股份 兆龙互连 鼎通科技 华丰科技 [11] - 安托法加斯塔矿业公司旗下智利Centinela铜矿的两个工会呼吁工人举行罢工投票 称与公司的谈判已经陷入僵局 罢工投票计划于9月26日至28日开展 [64] 铝 - 美国9月PMI大幅超预期 美联储官员继续强调通胀风险 美元和美债收益率同步上行 压制铝价估值 [12] - 国内电解铝运行产能接近政策天花板 新增合规产能空间有限 高铝水比例也降低铝锭直接供应 海外中东受损产能逐步恢复 但完全复产仍需时间 [12] - 国产氧化铝现货均价维持2,665元/吨 本周持平 原料成本未形成新增上行驱动 行业利润仍处较好水平 [12] - 长假前安全库存补充 电网线缆 汽车 包装及高端板带箔订单支撑铝锭出库 SHFE库存周降4.65% [12] - SHFE铝库存减少14,928吨或4.65%至30.60万吨 LME铝库存减少1,225吨或0.50%至24.14万吨 [12] - 中东电解铝产能占全球近9% 6%全球产能确定性停产 地缘冲突加剧区域减产风险 叠加欧洲 美澳 非洲等高电价产区持续减产 莫桑比克已停产58万吨产能 全球潜在减产量达150-200万吨/年 [14] - 电解铝作为刚需工业品 历史下行周期消费降幅仅1%-2% 收缩幅度远小于供给端 后续若密集落地减产停产公告 铝价进一步下跌空间极为有限 具备左侧关注价值 [14] - 受益标的包括宏桥控股 天山铝业 云铝股份 中孚实业 神火股份 中国铝业 南山铝业 华通线缆 [14] - 氮化铝具备高导热 绝缘 低热膨胀系数等特性 适用于AI芯片 功率器件 高功率模块 陶瓷基板和封装散热场景 [15] - AI服务器电源架构向48V/54V甚至更高电压演进 UPS 电源模块 液冷供配电系统和高功率转换环节对铝电解电容器的耐纹波 长寿命和高可靠性要求提升 带动高端铝电容及上游电子铝箔 电极箔需求增长 [15] - 液冷板 散热结构件 服务器机箱和电力母排等环节也将拉动高强高导铝材需求 [15] - 铝电容及电极箔端受益标的包括江海股份 艾华集团 海星股份 东阳光 新疆众和 华锋股份 氮化铝 陶瓷封装及导热材料端受益标的包括国瓷材料 三环集团 中瓷电子 华瓷股份 联瑞新材 [15] - 墨西哥与美国贸易谈判已推迟 第四轮谈判预计10月举行 墨西哥优先事项是降低美国对铝 钢铁和汽车的232条款关税 [66] 锌 - 进口锌精矿TC由-130美元/吨降至-135美元/吨 国产TC由-2,150元/金属吨降至-2,300元/金属吨 低加工费显示矿端原料仍偏紧 冶炼利润继续承压 [16] - 镀锌 电力铁塔和压铸锌合金订单边际改善 但高价格下采购仍以刚需为主 [16] - SHFE锌库存减少2,807吨或1.88%至14.62万吨 LME锌库存增加6,300吨或5.46%至12.16万吨 [16] 铅 - 原生铅炼厂检修与再生铅原料成本对现货形成支撑 废电瓶回收量和地区间货源差异使再生铅供应弹性仍受限制 [17] - 铅蓄电池企业在长假前维持刚需补库 电动自行车和汽车电池更换需求提供季节性支撑 但终端订单增量有限 [17] - SHFE铅库存减少9,808吨或14.16%至5.95万吨 LME铅库存减少11,100吨或2.97%至36.25万吨 [17] 小金属 镁 - 本周镁锭价格下跌1.02%至17,440元/吨 [18] - 前期检修企业逐步恢复 市场可售货源增加 持货商在长假前回笼资金的意愿上升 报价重心小幅下移 [18] - 前一周低价补库透支部分采购 本周汽车压铸 铝镁合金及贸易商订单仍以刚需为主 出口询单未形成集中成交 高价货源接受度偏低 [19] 钼 - 本周钼铁价格持平于34.45万元/吨 钼精矿上涨1.11%至5,485元/吨度 [20] - 矿山现货释放有限 持货商惜售 国际氧化钼及海外钼铁价格仍处高位 推动原料报价继续上移 但钼铁企业面临高成本与钢厂压价的双重挤压 合金价格未能同步上涨 产业链利润进一步向矿端集中 [20] - 不锈钢和特钢钢招提供刚需 后续涨幅仍取决于招标量价与钢厂利润 [20] - AI芯片功耗大幅提升 先进封装 高功率模块和服务器散热系统对钼铜热沉 钼铜复合材料 钼靶材等高导热 低膨胀材料需求提升 [21] - AI数据中心电力系统 液冷系统 核能配套 燃气轮机和高端装备对含钼不锈钢 特钢和高温合金需求提升 钼作为耐蚀耐热合金元素的价值量上升 [21] - 半导体和显示领域中钼靶材 钼薄膜 钼粉等材料在先进制造中具备高附加值属性 [21] - 钼矿新增产能释放慢 海外钼多为铜伴生矿 供给弹性有限 AI带来的不是传统钢招单一需求 而是特钢+高温合金+靶材+钼铜热沉的多点扩散 [21] - 受益标的包括金钼股份 盛龙股份 国城矿业 [21] - 2026年8月份我国钼精矿产量约11514吨钼 同比增加5.6% 环比减少2.84% 2026年1-8月国内钼精矿总产量95553吨 同比增加6.40% [101] 钒 - 本周五氧化二钒上涨0.67%至7.475万元/吨 钒铁上涨1.80%至8.50万元/吨 [22] - 片钒低价货源减少 持货商在成本和现货供给约束下维持挺价 原料价格保持韧性 合金厂在成本抬升后减少低价接单 钒铁报价随之修复 [22] - 节前钢厂招标和螺纹钢生产提供刚需 但钢厂利润仍限制招标上限 成交尚未形成趋势性放量 [22] - 国内钒资源以钒钛磁铁矿副产为主 新增产能受环保 能耗双控及资源禀赋限制 审批严格且扩产周期长 中小产能持续出清 海外供给高度集中 且多为钢铁副产 供给弹性有限 叠加产业链各环节库存处于历史低位 厂家挺价意愿强烈 [23] - 2025年中国钒电池新增装机规模达992.68MW/4179.02MWh 同比增长125.6%（功率）和139.9%（容量） 截至2025年底 钒电池累计装机规模达1745.06MW/7198MWh 在新型储能中占比约1.3%（功率）/2.1%（容量） 行业进入规模化商用元年 [23] - 全钒液流电池凭借安全性高 循环寿命长 储能容量大 适配长时储能的核心优势 契合新能源并网 电网调峰 工商业储能的大规模应用需求 [23] - 中东冲突推升全球能源安全重视度 各国加速布局新能源储能与电网安全建设 进一步催生全钒液流电池的应用需求 叠加国内双碳目标推进 储能补贴政策落地 钒电池产业链加速放量 带动钒需求持续攀升 受益标的为钒钛股份 [23][24] 行情回顾 - 本周上证指数报收3,888.37点 较上周下跌0.60% 深证成指报收13,316.97点 较上周下跌2.37% 沪深300较上周下跌1.51% 有色金属板块较上周下跌4.16% [117] - 从细分行业看 稀土及磁性材料 镍钴锡锑 其他稀有金属 铝 铜 锂 铅锌 钨 黄金分别下跌0.10% 2.95% 3.15% 3.43% 3.89% 4.52% 5.08% 7.09% 8.79% [117] - 基本金属 贵金属 除稀土外的小金属 除磁材外的金属新材料上市公司中 周涨幅前五分别是光智科技 丽岛新材 深圳新星 中一科技 宏达股份 涨幅分别为20.71% 17.11% 13.98% 11.11