报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内国内外利多因素平平，市场情绪和流动性尚可，股指或呈现偏强震荡格局，近两日股指期货贴水优势有所缩减，策略上谨慎追涨 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场与流动性 - 央行昨日开展755亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日985亿元逆回购到期，单日净回笼230亿元 [4] - 本周央行公开市场有6522亿元逆回购到期，周四、周五分别到期572亿元、340亿元 [4] - 近期银行间市场资金面进一步宽松，主要回购利率均走低，存款类机构隔夜质押式回购加权利率下行4.47BP报1.315%，创2024年12月以来新低 [4] 利率数据 |品种|收盘价|较前值变动（bp）| | ---- | ---- | ---- | |DRO01|1.32|0.24| |DR007|1.48|1.32| |GC001|1.43|-6.50| |GC007|1.51|-1.00| |SHBOR 3M|1.56|-0.80| |LPR 5年|3.50|0.00| |1年期国债|1.36|0.50| |5年期国债|1.48|0.30| |10年期国债|1.64|0.00| |10年期美债|4.42|2.00| [4] 股指行情 - 沪深300收盘价3991，较前一日变动-0.18%；IF当月收盘价3977，较前一日变动-0.1% [5] - 上证50收盘价2740，较前一日变动-0.26%；IH当月收盘价2730，较前一日变动-0.1% [5] - 中证500收盘价未完整给出，较前一日变动-0.41%；IC当月收盘价5930，较前一日变动-0.5% [5] - 中证1000收盘价6390，较前一日变动-0.27%；IM当月收盘价6359，较前一日变动-0.3% [5] 股指期货成交量与持仓量 |品种|成交量|较前一日变动|持仓量|较前一日变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |IF|82089|-13.5|246185|-4.2| |IH|42379|-8.9|85854|-2.5| |IC|70784|-23.9|222178|-5.1| |IM|162388|-25.4|321744|-7.4| [5] CPI与PPI数据 - 2025年6月，CPI同比涨幅由上月的下降0.1%转为上升0.1%，上半年累计同比下降0.1% [5] - 6月PPI同比下降3.6%，降幅较上月的3.3%有所扩大，上半年累计降幅为2.8% [5] - 当月CPI由负转正主要因高温多雨天气使蔬菜价格环比逆势上涨、同比跌幅明显收窄，国际油价上行带动国内能源价格同比恢复正增长 [5] - 6月PPI环比降幅与上月持平，但同比降幅进一步阔，原因是国内需求偏弱叠加供给充足使煤炭、钢材等工业品价格加速下滑，关税政策调整及外需减弱加大部分出口导向型行业价格下行压力 [5] 股指期货升贴水 |品种|当月合约|下月合约|当季合约|下季合约| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |IF升贴水|14.63%|7.32%|4.90%|4.01%| |IH升贴水|14.98%|5.80%|2.95%|1.20%| |IC升贴水|16.00%|12.74%|11.08%|9.53%| |IM升贴水|20.10%|15.66%|14.00%|12.72%| [7] 昨日市场回顾 - 昨日收盘，沪深300上涨0.84%至3998.5，上证50上涨0.57%至2747.2，中证500上涨1.31%至5977.7，中证1000上涨1.27%至6407.7 [10] - 沪深两市成交额15052亿，较昨日放量512亿 [10] - 行业板块涨少跌多，多元金融、工程咨询服务、文化传媒、医疗服务、银行板块涨幅居前，保险、小金属、贵金属、船舶制造、风电设备板块跌幅居前 [10]

股指期货基差管理现状 - 2024年以来股指期货基差管理成为量化交易难题 沪深300 中证500 中证1000主力合约年化贴水率分别达11.08% 19.08%和23.43% [2] - 小盘股贴水现象有向大盘股蔓延趋势 显示机构交易者做空力量持续 [2] 分红对大盘股贴水影响 - 上证50和沪深300大幅贴水主要受6-7月上市公司分红季影响 未剔除分红的年化升贴水率在50个交易日内季节性扩大 [4] - 剔除分红后上证50和沪深300当季股指期货年化对冲成本分别为-0.27%和2.86% 实际冲击有限 [4] 小盘股贴水现象分析 - 中证500和中证1000股指期货部分合约基差达历史低位 反映机构资金对小盘指数风险偏好持续下降 [6][7] - 量化中性策略产品存量规模较大 2020年以来备案的767只中性策略产品申购量在2024年4月达近六年高位 [7][8] 市场风格转变影响 - 3月下旬市场风格转向中特估大蓝筹 宏观政策强化机构对稳增长资产需求 [10] - 证监会推动公募高质量发展方案可能提升被动指数型和价值风格产品权重 压制小盘成长股偏好 [10] 量化策略影响评估 - 当前环境与2024年1月小盘股崩溃行情不同 DMA高杠杆产品和场外期权敲入风险已显著降低 [11][13] - 高基差成本可能侵蚀中性策略alpha收益 期现套利策略反套开仓收益确定性低于正套 [13] - 量化多头策略持有股指期货多单可能小幅增厚超额收益 [13]

股指期货贴水现象分析 - 近期IC和IM贴水率已达历史低点，剔除分红影响后IC和IM当季年化基差率分别为-10.6%和-14.8% [8] - 贴水加深主要受量化中性策略空头规模增长、类雪球产品多头规模下降及4月美国关税冲突引发的避险情绪影响 [9] - 贴水周期性明显，4-8月因分红集中导致贴水最深，2025年IH/IF/IC/IM贴水率分别达95%/98%/98%/99%分位数 [7] 类雪球产品市场现状 - 当前DCN和雪球产品总规模约1000亿元，较2024年初2000亿元峰值下降50% [1][31] - DCN产品无敲入机制，对冲行为较雪球更平滑，对股指期货市场冲击更温和 [4][31] - 雪球产品20%年化收益率中近半来自股指期货贴水收益，当前深贴水环境利好产品收益率提升 [23] DCN产品结构特征 - 采用每月达标付息(如1.3%/月)+止盈终止机制，到期未止盈需承担标的跌幅亏损 [25][26] - 与雪球产品相比，DCN风险集中在到期时点，无期间敲入风险，对冲曲线无跳变 [28][30] - 蒙特卡洛模拟显示DCN对冲曲线在临近到期且价格接近止盈阈值(如68%)时转折明显 [32] 市场规模估算方法 - 通过期货风险子公司场外期权数据推算，券商间股指类场外期权规模为其6.3倍，非固收类收益凭证占比26% [43] - 历史数据显示券商间场外衍生品与期货子公司规模相关性达94%，R方为0.89 [41][43] - 2023年12月类雪球产品规模达2144亿元峰值，2025年4月回落至1000亿元左右 [45]

报告行业投资评级 - 股指期货：震荡 [6] - 股指期权：震荡 [7] - 国债期货：震荡 [7][9] 报告的核心观点 - 股指期货缩量等待变盘，有下行尾部风险，建议观望；股指期权市场对冲交易增强，建议延续备兑主线，配置牛市看跌价差组合；国债期货或延续震荡，不同策略有不同操作建议 [6][7][9] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 股指期货 - 昨日盘面缩量整理，全A指数跌0.3%，金属材料等领跌，医疗等逆势上行，量能略超万亿，涨停95家 [6] - 驱动因素上关税扰动钝化，市场对逆周期政策关注度下行，短期对行业事件敏感，汽车价格战使新能源板块表现弱势 [6] - 变盘可能性方面，保险板块异动上涨或为行情尾声标志，近期缩量和小盘成交额占比回落显示资金博弈意愿下降，股指期货贴水快速收敛或引发现货连锁反应和踩踏风险 [6] - 目前判断为震荡格局但有下行尾部风险，操作建议观望 [6] 股指期权 - 昨日标的延续弱势震荡，跌幅约0.5%，标的资产低波环境下期权市场成交金额窄幅下降 [7] - 沪市500ETF期权成交金额与上日持平，成交量PCR围绕1波动，波动率涨0.58%，表征对冲力量增强，推测指数期货贴水使期权侧对冲工具性价比提升 [7] - 除沪市500ETF期权外其余品种降波，MO昨日加权波动率24%，处近120个交易日9.1%分位数 [7] - 当前宏观政策缺失，日历效应指向弱流动性低波环境，关税扰动是短期波动冲高风险，波动率趋势策略建议规避极低分位数品种 [7] - 情绪指标比值PCR有上行趋势，市场有积极情绪博弈短期技术性反弹，操作建议延续备兑主线，配置短线牛市价差组合和轻仓布局多波动率策略 [7] 国债期货 - 昨日全线收跌，T主力合约震荡下行，午后1点半左右快速下行，央行开展4480亿元逆回购，净投放910亿元，资金面整体偏松但午后或收紧 [9] - 消息面因素对债市有扰动，市场担忧银行卖债和供给，央行持续净投放资金面转松，但债市走强受制约，表现震荡 [9] - 债市突破震荡格局较难，后续关注PMI数据和央行5月买断式逆回购情况，曲线平坦，短端多头情绪或企稳，长端受供给影响需谨慎 [9] - 操作建议趋势策略震荡，套保策略关注基差低位空头套保，基差策略关注基差走阔，曲线策略中期做陡曲线赔率更高 [9] 经济日历 - 2025年5月29日20:30美国将公布至5月24日当周初请失业金人数，前值22.7万人，预测值23万人 [11] - 5月30日20:30美国将公布4月核心PCE物价指数年率，前值和预测值均为2.6% [11] - 5月30日22:00美国将公布5月密歇根大学消费者信心指数终值，前值50.8，预测值51 [11] 重要信息资讯跟踪 - 截至2025年4月底，我国境内163家公募基金管理机构管理的公募基金资产净值合计33.12万亿元 [11] - 2025年1 - 5月广州市二手住宅网签46722套、469.44万平方米，同比分别增长17.82%和18.46% [12] - 港交所寻求最早于2026年上半年推出交易当天到期的期权合约，正计划推出恒生指数“零日期权”合约，咨询市场参与者反馈积极 [12] - 日本34年来首次失去全球最大债权国地位，被德国取代，截至去年底日本对外资产总额增12.9%达533.05万亿日元（3.7万亿美元），低于德国的569.65万亿日元 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年以来IC、IM持续深度贴水，主要受多头套保资金缺失、中性策略套保需求稳定和市场情绪谨慎影响；长期贴水不可持续，收敛情况取决于场外产品发行节奏、中性策略仓位和市场情绪；建议关注股指期货跨期套利和多头替代交易机会 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 事件：IC、IM持续深度贴水 2025年以来股指期货贴水多次走阔，近期IC、IM贴水维持历史高位；截至5月26日，IC、IM剔除分红当季合约年化贴水率分别为10.6%、15.3%，对应两年百分位分别为3.6%、2.4% [2][10] 贴水原因分析 - 多头套保资金缺失：挂钩股指结构化产品存续规模低，当前挂钩股指场外期权的股指期货多头头寸约与2020年相当，仅为2023年最高规模的1/3左右；2025年以来贴水3次走阔，敲出和到期平仓、关税事件、空头主导移仓换月等因素驱动 [12][13] - 中性策略套保需求稳定：今年小市值跑赢大盘，中证2000指数相对中证1000指数超额收益7.7%，指增alpha表现好；空头持有远季合约对冲成本可控，中性策略空头套保需求主导基差结构与移仓换月 [3][13] - 市场情绪谨慎：深度贴水有多头替代超额收益，但需承担beta波动风险；当前市场处于阶段性高位，多头资金未大规模入场 [3][14] 后续基差走势展望与策略建议 - 后续展望：长期贴水幅度超多数指数增强基金超额能力，不可持续；贴水收敛取决于场外产品发行节奏、中性策略仓位和市场情绪；短期场外产品发行受限、中性策略降仓意愿不强，深度贴水维持；低波动时贴水收敛周期长，大波动时可能快速收敛 [4][30] - 策略建议：关注股指期货跨期套利和多头替代交易机会；跨期套利关注多近空远跨期正套；套保资金空头提前展期远季合约，多头持有当月合约临近到期展期；追求超额收益产品增加股指期货多头持仓比例 [30][32]

资金活跃度与结构亮点 - 市场处于日历效应缺失期，资金活跃度降低，交易性资金热度回落，融资资金活跃度降至 8.4% [1] - 公募基金消费方向仓位回升，行业 ETF 对制造板块转为净流入，医药及交通运输回购数额占流通市值比重较高 [1] - 配置型外资上期净流出，被动型外资是流出主力，全球配置型资金对 A 股仓位处去年 9 月以来低位 [1] 各类资金流向 - 散户资金上周净流出 501 亿元，配置偏向防御红利，流入银行、煤炭等行业 [2][5][11] - 融资资金上周净流出 55 亿元，活跃度从 9.1% 降至 8.4%，流入汽车等行业 [2][5][19] - 股票型 ETF 上周净流出 113 亿元，宽基 ETF 净流出 114 亿元，国防军工等行业净流入居前 [5][41] 其他市场动态 - 5 月 15 - 21 日配置型外资净流出 51 亿元，主动型净流出 7.4 亿元，被动型净流出 43.6 亿元 [3][5] - 上周各期货股指合约基差环比下行，贴水幅度走阔，或因 A 股分红季和小盘股多空博弈增强 [4] - 上周一级市场募资金额环比回升，新增 2 支 IPO 募资 16 亿元，新增 5 支定增募资 43 亿元 [85] - QDII ETF 上周净流出 46 亿元，主要流出中国香港，溢价率环比小幅回升 [91]

股指期货深度贴水影响市场中性策略 - 4月8日以来股指期货深度贴水引发市场关注，市场中性策略产品出现净值回撤 [1] - 4月16日IC当季年化贴水率为19.23%，IM当季年化贴水率达22.36%，近一周有所收敛 [2] - 4月7日中证500和中证1000指数创历史单日最大跌幅，导致期指短期内深度贴水，对冲成本骤增 [2] 市场中性策略近期表现 - 截至4月18日，738只市场中性策略产品2025年以来收益均值为3.06%，近一个月仅0.03%，近一周回升至0.34% [3] - 国泰海通市场中性私募标准指数显示，4月以来收益率为0.47%，今年以来总体收益率为4% [4] - 量化整体超额收益相较去年有所恢复，市场对贴水接受幅度提升 [2] 私募机构应对措施 - 采取混合对冲和基差管理系统进行自动化动态管理，根据基差收益与超额收益匹配关系优化对冲策略 [5] - 策略框架升级，利用多频段价量特征和端到端AI模型融合提高超额收益捕捉能力 [5] - 持续优化策略体系和因子库，提升策略丰富度和多元化程度，全频段开发短中长高频策略 [5] 行业现状与未来展望 - 2月起股指期货贴水逐渐加深，4月中旬达阶段性高位，或与外围宏观不确定性增多导致对冲需求增加有关 [2] - 私募认为贴水是暂时现象，策略未大幅调整但加强风控，模型参数优化提升收益稳定性 [4] - 现货价格强于期货价格导致贴水率加深，但长期看基差会均值回归 [3]

市场表现分析 - 上证综指连续第十个交易日创出4.8反弹以来的新高，各大指数持续修复4.7跳空缺口 [3] - 中证1000指数自4.8以来累计上涨8.30%，但同期最远月股指期货价格仅上涨约3%，导致负基差扩大至去年9.24以来高位 [3][4] - 中证1000股指期货贴水率显著高于沪深300，主因套保盘（卖出开仓）力量较大，且该指数股息率仅1%左右（沪深300为3%），分红因素影响较小 [6] 成交量与市场动能 - 历史数据显示，1.3%-1.4%的市值换手率（对应1.3-1.4万亿成交额）是强趋势波段的下限阈值 [7] - 当前融资盘净流出56亿，若成交额持续低于1.4万亿，可能反映交易盘资金退潮，需谨慎操作 [7] 四月中下旬日历效应 - 2005-2024年统计显示，4.15-4.30期间中证1000胜率仅25%，平均收益率-2.14%，沪深300胜率40%，平均收益率0.07% [8] - 2016-2024年数据进一步恶化：中证1000胜率降至22.22%，平均收益率-3.10%，反映季报披露期绩差公司集中公告的负面影响 [8][9] 衍生品交易工具 - 推出《中国期货市场品种波动属性》等工具表，用于跨品种套利、期权交易机会识别，需连接实时行情数据 [10] - 《全球宏观资产晴雨气候表》提供周度市场异动分析，无需外部数据源 [10] - 交易管理工具涵盖仓位测算（基于ATR）、投资组合风险管理等功能，适配多资产交易场景 [10]

市场表现分析 - 上证综指连续第十个交易日创出4月8日反弹以来的新高，各大指数持续修复4月7日的跳空缺口 [1] - 中证1000指数自4月8日以来累计上涨8.30%，但同期最远月股指期货价格仅上涨约3%，导致两者负基差扩大至去年9月24日以来高位 [1] - 中证1000股指期货贴水率显著扩大，主要因套保盘（卖出开仓）力量较强，反映部分资金存在锁定价格需求 [3] 股指期货动态 - 中证1000指数股息率仅1%左右（沪深300为3%），其股指期货价格受分红因素影响较小，当前大幅贴水主要反映市场供求关系 [3] - 贴水状态（期指价格低于指数）表明做空力量占优，升水状态（期指价格高于指数）反映做多力量主导 [3] 成交量与市场动能 - 全市场市值换手率1.3%-1.4%为强趋势波段下限，对应成交额约1.3-1.4万亿，若持续高于1.4万亿可能催生结构性行情 [4] - 近期融资盘净流出56亿，若成交额持续低于1.4万亿且萎缩，需警惕交易盘资金退潮风险 [5] 日历效应统计 - 2005-2024年数据显示，4月15-30日期间中证1000指数胜率仅25%，平均收益率-2.14%，沪深300胜率40%（平均收益率0.07%） [6] - 2016-2024年近九年数据进一步恶化，中证1000同期胜率降至22.22%，平均收益率-3.10%，反映季报披露期绩差公司集中公告的影响 [6] 交易策略工具 - 提供《中国期货市场品种波动属性》等6类研究工具，涵盖跨品种套利、期权交易机会识别等，需配合实时行情数据使用 [9] - 交易管理工具包括仓位测算（基于ATR）、组合风险管理等，适用于多资产账户监控 [9]

广场协议历史分析 - 1985年广场协议参与国包括日本、美国、英国、法国和西德，其中日本和西德为主要顺差国，美国为主要逆差国 [1] - 协议核心内容为促使日元和德国马克升值以缓解美国贸易逆差，日元升值后日本通过降息放大金融杠杆导致90年代经济崩盘，但海外投资仍获利 [1] - 德国马克对美元升值70%后坚持高利率和财政紧缩政策，90年代东西德合并及东欧市场开放为其经济复苏提供条件 [1] 当前市场动态 - 沪深两市成交额缩至1.08万亿元，中位数跌幅0.19%，显示资金观望情绪浓厚 [1] - 国家队尾盘拉升沪深300ETF，推动上证指数收红，反映监管层维稳意图 [1] - 中证500股指期货IC2506贴水达187基点，年化贴水率20%（正常水平6%），显示期货市场避险情绪升温 [3] 贸易与政策动向 - 特朗普政府拟对制药、半导体行业启动关税调查，可能采取阶梯式加税策略 [3] - 摩根士丹利预测中国二季度将降息0.15%、降准0.5%，并推出1-1.5万亿元财政刺激计划 [3] - 中美贸易谈判或启动，平均关税可能阶段性上调至34% [3] 行业热点追踪 - 中国黄金ETF持仓4月增29吨成全球最大流入国，投机性购金需求显著 [3] - 跨境电商板块5日累计涨20%，敦煌网APP排名跃居美国苹果商店第二引发资本关注 [3] - 哈尔滨公安局悬赏通缉3名美国特工，首次公开美方人员信息展示网络安全能力 [3]