纪要涉及的行业和公司 - **行业**：银行业、工业（钢铁、有色、石化、建材、多晶硅、玻璃等）、服务业（医疗、互联网、金融、地产、餐饮、娱乐、旅游、游戏和传媒等）、畜牧业、商品期货行业、保险业、金融板块 - **公司**：杭州银行、齐鲁银行、邮储银行、招商银行、兴业银行、平安银行、中信银行、光大银行、浙商银行、华夏银行、民生银行、北京银行、上海银行、江苏银行、南京银行、苏州银行、大农商行、渝农商行、五粮液 纪要提到的核心观点和论据 反内卷政策 - **背景和原因**：“脱虚向实”政策使工业产能扩张、服务业被压缩，制造业自动化减少就业岗位，服务业就业贡献降低，就业问题严峻影响消费内需，政策导向转变以应对企业内卷式降价致毛利率下降、缓解就业压力、提振消费[2][3] - **措施及影响** - **工业领域**：对钢铁、有色等十大重点行业联合控量、价格监管、提高环保和工艺要求淘汰落后产能；通过限价和协商控制产量，产能利用率将随经济增长提升；提振工业品价格，可能影响非工业品，实现修复性涨价[5][7][9][10] - **非工业领域**：如外卖平台和银行业进行反内卷，银行业实施自律规定，部分银行 NPA 提高、利差企稳回升[5] - **与 2016 - 2017 年供给侧改革对比**：力度不如当时，但必要性更强，当前市场主要是中高端企业，无需大规模淘汰[8][9] 银行业 - **中期财报表现**：杭州银行利润增速近 17%超预期，股价涨超 2%，预示城商行业绩良好，银行板块营收增速提升、利润增速高位、不良率低[4][17] - **未来行情预期**：存款利率有望下行，基本面良好的银行有望估值修复；大型银行股息率降至 4%及以下，股份制和城商行预期股息率较高；虽受减持等因素有波动，但与基本面关联不大，仍具投资价值[2][17][19][23] 宏观经济和股市 - **宏观经济数据**：政策将反映在 PPI 和 CPI 上，实际 GDP 增速或维持 5%左右，名义 GDP 修复改善企业盈利[2][13] - **股市表现**：可能带动股市走出 Roe 牛市，各行业盈利修复进入良性循环；商品和股票类资产表现较强，股票更确定，商品内部有分化[13][14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **不同行业政策表现**：多晶硅期货价格从 3 万元涨至 4.8 万元，玻璃等刚启动上涨，不同行业因主管部门效率和资金敏锐度不同上涨有先后顺序[11] - **保险资金投资策略**：偏好高股息且估值低的股票，投资策略谨慎，会在市场估值低时买入、股价中期高点时逐步卖出，目前未普遍性减持[21][22] - **市场对金融板块看法**：市场对金融板块优质标的挖掘未到位，若指数行情向好，金融板块预计上涨[25]

纪要涉及的行业或者公司 未提及 纪要提到的核心观点和论据 1. **中美谈判底气与形势** - 中国谈判底气十足，4月2号以来中国接触二十几个国家，能形成共识的国家明显多于美国，且中国以对等方式谈判；内部稳定，资产价格和基本面稳定；中国对美国贸易依赖低于美国对中国，腾挪空间大；国内政策增量能助力经济，如调降公积金贷款利率或使商品房成交回暖 [1][2][19][20] - 7月9号之前中美很难达成明确共识，美国发起关税战一是因全球处于第五轮康波周期尾声萧条期，地缘风险升温且夹杂全球老龄化因素，二是特朗普要解决美国贫富差距过大问题，用时间换空间防止美国掉队 [2][3][4] 2. **特朗普意图与策略** - 特朗普寻求重现当年广场协议，推动脱虚向实，用意是压低贸易赤字、压缩财政赤字、避免中等收入陷阱，但不一定能实现制造业回流 [8] - 美国向欧盟、加墨、中国、英国、日韩等经济体输出关税战，欧盟对美元指数影响大，加墨是美国日常必需品依赖度高的地区，中国是重要生产国且美国对中国贸易依赖较高 [9] 3. **中国经济形势与应对** - 投资受房地产和基建限制，外需到天花板，扩大出口份额会带来外部压力和盟友摩擦，未来收入分配可能向居民部门倾斜以提高消费倾向 [16][17] - 康波周期萧条期可能出现资产价格泡沫，需防范系统性和道德风险，四五月份内需有下行压力，外需预期不稳定，内部政策增量能助力经济 [18][19] 4. **4月进出口数据情况** - 4月出口额3156.9亿美元，同比增速8.1%，进口2195.1亿美元，同比下降0.2%，贸易顺差961.8亿美元，同比增速33.61%，出口增速较3月回落且超市场估算，主要因关税增加高频数据波动大 [24][25] - 出口增速较高原因是去年同期基数低、4月存在抢出口抢转口抢转运现象、市场多元化战略奏效，对美国出口同比下降，对东盟、非洲、拉美等新兴市场出口显著增长 [25][26][27] - 进口降幅收窄，内需修复不均衡，基建产品进口增长5.7%，初级产品进口量缩减，如大豆缩减14.6%，天然气缩减9.2% [28][29] - 集成电路、新能源领域产品出口保持高增速，4月对美国出口增速为 -21.03%，为2023年8月以来最低，对东盟出口增速为20.8%，为2023年8月以来次高，美国拖累出口增速约3个百分点，东盟拉动3.6个百分点 [30][31] 5. **出口面临压力与趋势** - 全球经济偏弱，4月全球制造业PMI降至49.1%，连续两个月低于50%，出口面临美国高关税负面影响、东盟关税落地可能拖累对东盟出口增速等压力 [32] - 出口企业拓展新兴市场，出口目的地多元化趋势明显，能对冲单一市场需求下降风险 [33] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 英国将非英国居籍居民定义为居籍居民，使该群体需缴纳遗产税，资产向中东和美国迁徙，可能是为降低财政压力、收缩贫富差距和防止资产泡沫化 [7] 2. 人民币汇率对美元稳定关键，流动性宽松对内债资产利好，长期破局康波周期需靠科技，当前是哑铃型策略为主 [22][23]

贸易政策与关税动态 - 特朗普设定的贸易协议最后期限为7月9日，新关税税率可能从10%至70%不等，预计8月1日生效 [1][7][8] - 美国国会通过"大而美"税收和支出法案，内容包括削减联邦援助、长期债务增加及为富人减税，以218票赞成、214票反对通过 [6] 半导体与集成电路产业 - 深圳出台10条措施支持半导体与集成电路产业，设立50亿元"赛米产业私募基金"，覆盖芯片设计、EDA工具、封装测试等全链条 [2] 医疗器械采购政策 - 财政部规定政府采购4500万元人民币以上医疗器械时需排除欧盟企业（在华欧资企业除外），非欧盟企业自欧盟进口占比不得超过50%，2025年7月6日起施行 [3] 人民币跨境支付系统 - 央行就《人民币跨境支付系统业务规则》征求意见，优化参与者账户管理及资金结算流程，以适应CIPS功能升级需求 [4] 企业并购与重组 - 中国船舶换股吸收合并中国重工获上交所审核通过，为A股近十年最大规模吸收合并交易 [5] 券商策略观点 市场趋势与配置 - 中信证券认为市场环境类似2014年底，建议关注AI、创新药、通信、电子、有色、游戏及军工 [10] - 中信建投指出市场中枢将抬升，短期回调是布局机会，推荐电子、通信、医药、煤炭、钢铁等 [11] - 华安策略认为"反内卷"行情短期受限，看好银行保险及景气支撑板块（稀土永磁、工程机械等） [12] - 招商策略强调"反内卷"和AI是推动指数关键力量，关注钢铁、新能源、通信、电子等 [14] - 中银策略预计市场延续中枢上行，流动性充裕及内需修复为主要支撑 [15] 行业与主题 - 中泰证券分析"反内卷"政策影响有限，科技、军工及红利板块（国央企、公用事业）为配置重点 [18][19] - 国金策略提出全球"脱虚向实"趋势下，实物资产需求扩张，需关注美元反弹风险 [13] - 信达策略指出去产能对短期盈利影响较小，需求拐点决定商品价格方向 [21] 其他事件 - 马斯克宣布成立"美国党"，目标"还人民自由" [9]

报告核心观点 全球制造业有望复苏，实物需求进入上升周期，中国“反内卷”政策推进，全球脱虚向实背景下，投资者可关注上游资源品、资本品、中间品、消费及大金融板块的投资机会 [3][4][5] 各部分总结 全球制造或将复苏：实物需求的新一轮上升周期 - 过去几年海外发达经济体重资本回报、轻实体经济，美欧企业ROE中枢抬升、杠杆率下降；近期欧美重视实体经济，德国2025年投资1200亿欧元基建并增加国防开支，2025 - 2029年赤字扩张8000亿欧元；美国鼓励制造业回流，《大美丽法案》多项措施鼓励投资，提高债务上限或冲击全球美元流动性 [3][11][12] - 6月主要经济体制造业PMI共振修复，利于中国资本品出口拉动总需求，制造业强于服务业时，资源品、资本品表现更好 [3][23] “反内卷”也应顺势而为 - 政策端对“反内卷”关注度上升，背景是国内量价循环遇瓶颈，生产端自发性“反内卷”已开始，表现为用电量增速快于工业增加值增速 [4][28] - “反内卷”政策效果因行业而异，光伏、锂电等中高端制造业过剩产能属优质产能，政策效果较弱；传统产能占比高、产能利用率高且价格低的行业，政策效果明显，如石油和天然气开采、化学纤维制造、黑色金属冶炼与压延行业 [4][31][33] 脱虚向实，流动性是冲击，基本面是机会 - 中国企业此前增加资本开支完成产业升级，现进入资本回报修复期，传统部门回报率回升概率大；欧美重视实体经济，全球制造业活动回升 [5][37] - 全球制造业向上、国内“反内卷”时，中国投资者实物资产领域更广阔，经济形成生产 - 消费良性循环概率大，但金融市场流动性冲击是阶段性风险，应关注美元反弹 [5][37] - 资产配置建议：关注上游资源品（铜、铝、油）、资本品（工程机械、重卡、叉车）、中间品（钢铁、化纤）；消费领域关注酒店餐饮等，挖掘新消费个股机会；长期关注人民币国际化下的大金融板块，尤其是非银金融 [5][37]

报告核心观点 - 2020 年以来中美处于镜像循环，中国缺失资本回报，美国牺牲政府信用，构成 2023 年股票市场交易新规律 [3][9] - A 股+港股分子端关注中国量价周期，做多量增资产，分母端受美元资产外溢影响，港股更明显 [10] - 展望未来，高利率对海外私营和居民部门冲击有限，7 月关税谈判落地后，全球开启“脱虚向实”制造业周期，中国经济量将受益 [3][10] - 投资节奏上，短期国内股票资产机会需等待，应准备下半年脱虚入实行情，做多“量增”是核心 [4][11] - 配置上，中期可做多基于中国制造业优势的“量增”逻辑，各领域将呈现机会 [5][12] 七月策略 中美经济循环 - 中国循环：资本回报低迷，“以价换量”奏效，实物贸易进步，首要目标是“保护产能”和维持经济总量稳定 [9] - 美国循环：政府以公共债务扩张经济，资本回报和资本市场高位，但债务隐患暴露，货币政策紧缩，特朗普政策倾向 GDP [9] 股票市场交易规律 - A 股+港股分子端关注中国量价周期，做多量增资产，分母端受美元资产外溢影响，港股明显 [10] 未来经济展望 - 高利率对海外私营和居民部门冲击有限，7 月关税谈判落地后，全球开启“脱虚向实”制造业周期，制造业强于服务业，中国经济量受益 [3][10] 投资节奏 - 短期国内股票资产机会需等待，为下半年脱虚入实行情做准备，做多“量增”是各类板块核心 [4][11] 配置建议 - 实物资产回归，资源品及储存（铜、铝、油）和中国资本品（工程机械、重卡、拖拉机）受益 [5][12] - 消费上量比价格重要，关注家电、家居等行业，挖掘新消费个股机会 [5][12] - 人民币国际化下大金融板块重估，从债权走向股权，从银行走向非银 [5][12] - 以机器人为代表的行业有“社会价值”提升特征，可成市场回升期弹性收益来源 [5][12] 国金·月度金股 7 月 大金重工（002487.SZ） - 中长期：欧洲海风景气向上，看好业绩、订单持续兑现 [13] - 短期：受益 Q2 欧元汇率上涨，中报可能超预期 [14] 恒立液压（601100.SH） - 中长期：国内挖机行业回暖，更新内生需求向上带动业绩；卡位人形机器人线性总成及灵巧手微型线性驱动环节 [15] - 短期：二季度业绩超预期，机器人业务取得定点 [15] 航天电器（002025.SZ） - 中长期：背靠航天江南集团，是航天防务领域连接器龙头，受益“弹箭星”高景气，多品类协同发展，股权激励提效 [16] - 短期：火箭军提升战略威慑和实战能力，消耗类弹药迎底部拐点 [16] 中国重汽（000951.SZ） - 中长期：重卡行业内需复苏、出口稳增，公司受益且提升市占率；价格战触底，盈利能力上行 [17] - 短期：4 - 5 月地方以旧换新细则落地，6 月内需销量改善，6 - 10 月内需同比高增 [17] 扬农化工（600486.SH） - 中长期：农药大周期处于底部向上阶段，EPS 向上，有资本开支支持成长 [18] - 短期：氯虫本甲酰胺、烯草酮等产品价格反转，葫芦岛项目盈利预期改善 [18] 中国太平（0966.HK） - 中长期：长端利率区间震荡，预定利率下调与分红险转型推进，利差损风险缓释 [19] - 短期：低估值，利润高弹性，分红险转型先发优势确立，预计中期及全年利润双位数增长 [19] 盐津铺子（002847.SZ） - 中长期：魔芋品类高成长，业绩兑现度强，多渠道布局三年翻倍可期 [20] - 短期：魔芋月销、其他品类放量、海外扩张超预期 [20] 美团 - W（3690.HK） - 中长期：从用户、商家、骑手维度看，长期保持外卖龙头地位；闪购及出海业务打开成长空间 [21] - 短期：内部即时零售资源优化调整，加速闪购、小象发展 [22] 思摩尔国际（6969.HK） - 中长期：欧美合法雾化电子烟市场扩容，核心客户英美烟草推广 HNB 新品，公司深度切入客户核心供应链 [23] - 短期：Glo hilo 于 6 月 9 日在日本上市，销售数据或理想，全球市场起量确定性将提升 [24] 中国联通（600050.SH） - 中长期：AI 算力投资增速领先，IDC 和云业务接力成长 [25] - 短期：央企 AI + 专项行动，IDC 业务市场空间打开 [25] 配置策略精选 建议关注的 ETF - 石油 ETF（561360.OF）：6 月 27 日份额 1.88 亿份，单位净值 1.02 元，总净值 1.92 亿元，6 月复权净值增长率 1.97%，2025 年以来复权净值增长率 - 3.80% [13] - 家电 ETF（159996.OF）：6 月 27 日份额 9.31 亿份，单位净值 1.33 元，总净值 12.36 亿元，6 月复权净值增长率 - 0.46%，2025 年以来复权净值增长率 - 0.33% [13] - 机器人产业 ETF（159551.OF）：6 月 27 日份额 3.24 亿份，单位净值 1.08 元，总净值 3.51 亿元，6 月复权净值增长率 1.42%，2025 年以来复权净值增长率 7.52% [13]

牛市观点分歧 - 市场存在明显分歧，部分投资者认为牛市已启动且将持续，理由是存款利率走低、房产投资价值下降导致资金涌入股市，预计将出现多浪上涨 [1] - 另一派观点认为当前仅是结构性牛市，指数涨幅不明显但个股活跃度提升，春江水暖鸭先知效应显著 [2] - 有数据显示A股涨跌比达2:1，平均涨幅12%，中位数涨幅6.17%，参与投资者普遍盈利，平均收益13.81% [3] 市场表现特征 - 涨停跌停比等微观指标显示市场热度提升，被视作牛市初期特征 [4] - 部分账户表现优异，防守型账户收益7.85%跑赢80%投资者，进攻型账户收益42.71%跑赢99%投资者 [8] - 上证指数存在突破3674点的可能性，但历史经验表明市场喊牛时短期易现调整 [7] 资金与政策环境 - 减持潮引发担忧，部分企业股东存在套现离场倾向，可能影响市场持续性 [6] - 政策层面强调"稳股市"，监管层明确反对暴涨，提倡慢牛格局，924行情后及时降温即为佐证 [10] - 实体经济压力制约资金全面入市，脱虚向实政策导向下难现2015年式杠杆牛 [10] 投资者行为差异 - 存在典型的多空博弈，看牛者满仓、看震荡者半仓、看熊者轻仓，形成市场对手盘 [9] - 部分投资者采取逆向策略，专注熊市抄底而非追涨牛市 [4] - 老股民感知到市场氛围变化，但认为需指数再涨数百点才能确认普涨格局 [4] 市场结构分析 - 当前属结构性机会，并非所有投资者受益，需点位持续上升才能使90%股民盈利 [4] - 企业基本面与经济走势背离，部分行情缺乏支撑，存在回调风险 [4][10] - 专业投资者通过多策略组合实现稳定收益，普通投资者存在"看对牛市做错股票"现象 [9]

全球市场变局核心逻辑 - 当前全球市场经历"几十年一遇"的巨变，包括特朗普政策转向、马斯克干预华盛顿、德国财政政策突变等[1][2] - 中金研报提出"拜登大循环"概念：2020年后通过天量财政刺激+AI产业政策推动美国高增长、高利率、股市繁荣，复现"里根大循环"但将估值推至历史高位[2] - "拜登大循环"存在两大缺陷：金融市场高债务风险（双赤字问题）和贫富分化加剧（前10%财富增长vs底层50%受通胀冲击）[3][6][7][8] 特朗普政策转向与"大重置" - 特朗普采取三招应对：1）削减政府开支至赤字占GDP 3.5% 2）放松金融监管推动私营部门加杠杆 3）关税政策重振制造业[12][13][14][15] - 政策核心是"脱虚向实"：调整产业资本与金融资本关系，但面临政府减支导致经济衰退的风险[16][23] - 化债三大路径：1）债务重组（如"海湖庄园协议"提议百年期零息债） 2）通胀 3）技术进步[31][32][38] - 美联储陷入两难：经济需降息但通胀粘性+关税可能引发二次通胀[35][36] 金融市场影响与资本流动 - 特朗普胜选后美股美元双跌（33年仅5次），因政策重心转向美债而非股市[45] - 德国"财政火箭炮"政策推高欧债收益率，美欧利差收窄冲击万亿级"欧洲老钱"流向[45] - 美元体系重塑：贸易赤字改善将减少美元资产需求，挑战美股天价估值[47][48] - 中金预警短期"股债汇三杀"风险：对冲基金美债基差套利交易规模达2019年两倍，波动率上升可能引发平仓潮[52] 潜在发展趋势 - "海湖庄园协议"或落地：日本等国可能被迫接受美债重组[53] - 美联储可能重启QE或YCC措施，放宽银行持债限制[54] - AI技术革命成关键变量：DeepSeek创新动摇"美国例外论"，市场质疑AI能否提升全要素生产率[40][41] - 两种可能结局：成功则开启美国新黄金时代，失败则导致美元资产估值下行或矛盾外溢[56][58][59]

特朗普"大重置"政策框架 - 核心观点：特朗普2.0政策试图通过"大重置"解决贫富差距和政府债务两大根本问题，路径包括调整产业资本与金融资本关系、通胀贬值化债等，将导致全球资金再平衡、通胀压力、美元贬值和金融抑制 [3][4][12] - 政策背景：拜登政府延续"里根大循环"推高美股美元估值，但加剧双赤字问题，特朗普需在3%通胀中枢、4%利率中枢、5%名义GDP增速的"新宏观范式"下处理系统失衡 [7][9][13] 贫富分化与资本结构重置 - 现状：美国财富前1%家庭61%资产配置股市，后50%家庭仅4%配置，产业资本式微导致收入不平等达历史高位 [16][17] - 解决路径：通过减税+去监管+关税组合拳加速FDI回流，制造业资本开支占比从2017年显著提升，目标将制造业就业占比从8.5%回升至15% [18][20] - 影响：金融资本再平衡将冲击美元资产，预计证券投资项下资金流出规模或达2万亿美元/年 [19][33] 债务高墙与债务负担重置 - 债务规模：政府债务/GDP达100%，2024年利息支出9523亿美元超过国防开支，CBO预测十年内杠杆率升至125% [22][26] - 化债手段：在缺乏生产率突破下，可能通过通胀贬值（目标4-5%通胀率）+金融抑制（YCC控制10年期利率在4%以下）组合化解 [4][27][31] - 风险点：对冲基金基差套利交易规模达2019年2倍，若美债供给冲击引发平仓，可能重演2020年3月流动性危机 [27][28] 资产配置影响 - 美元资产：美股Shiller PE 34.5倍处于历史98%分位，预计外资持股占比70.2%的趋势可能逆转，道指相对纳指或有20%超额收益 [7][36][37] - 实物资产：贵金属、能源、基建等实物资产将获重估，铜铝等工业金属需求或因再工业化增加300万吨/年 [34][35] - 区域配置：欧洲股市有望获3000亿欧元回流资金，新兴市场尤其中国资产可能吸引年化800亿美元增量外资 [39][40] 政策实施时间线 - 短期（2025Q2）：债务上限解决后美债供给冲击或达1.5万亿美元，隔夜逆回购余额仅1000亿加剧流动性风险 [28][30] - 中期（2025-26）：企业债到期高峰（年化1.2万亿美元）与基差交易平仓可能形成负反馈 [29][30] - 长期（2027-30）：若实现再工业化目标，制造业增加值占比需从11%提升至18%，对应资本开支增加2.8万亿美元 [18][20]