美国普林格周期划分与当前状态 - 基于普林格周期标准对美国2004年6月至2025年7月经济周期划分 包括六个阶段：阶段一（经济失速政府逆周期调节）、阶段二（复苏）、阶段三（复苏走向过热）、阶段四（经济过热政府退出调节）、阶段五（滞胀）、阶段六（萧条）[7][15] - 2025年7月最新状态显示先行指标筑底回升 同步指标小幅走弱 滞后指标保持韧性[4][16] - 经济周期可能路径：若同步指标上行则进入阶段二/三复苏周期 若同步指标下行则可能进入阶段五滞胀周期[4][16] 美国普林格周期下的大类资产轮动规律 - 阶段一（政府逆周期调节）：债券、贵金属及纳斯达克指数表现较好 商品资产表现一般 美元指数偏弱[17] - 阶段二（复苏阶段）：股票类资产收益最优 贵金属和美债收益走弱[17] - 阶段三（复苏走向过热）：商品类资产表现最优 股票仍有不错表现 债券表现不佳[17] - 阶段四（经济过热）：商品仍是最优资产 股票收益走平 债券表现不佳[17] - 阶段五（滞胀阶段）：商品和贵金属表现最好[17] - 阶段六（共振下行）：风险类资产全面下行 避险资产贵金属与美元较优 美债因加息表现一般[17][18] - 具体资产轮动顺序：股票配置机会领先商品 纳指收益领先道指 铜配置领先原油 过热至滞胀阶段商品抗通胀优势显现且原油领先 经济失速阶段纳指跌幅相对较小[4][41] 中美普林格周期对比分析 - 当前共同点：中美均处于先行指标上行 同步和滞后指标横盘震荡阶段[5][21] - 美国差异：同步指标震荡走弱 滞后指标处于美联储通胀目标上方具韧性[5][21] - 中国差异：同步指标低位筑底 滞后指标较低水平震荡面临通胀偏弱压力[5][21] - 潜在路径：若同步指标趋势上行则中美共振进入阶段二/三复苏周期 若同步指标下行则美国可能进入阶段五滞胀 中国可能进入阶段一/六经济偏弱[5][22] 中美周期对资产表现的差异化影响 - 沪深300和中债对国内同步指标敏感 商品资产对美国同步指标敏感更高[6][30] - 美国同步指标走高期间南华商品指数和原油表现较好 美国同步指标走弱期间即使中国同步指标上升 商品指数和原油表现仍弱[6][30] - 中美任一方货币政策放松推动先行指标上行均利好国内商品资产（南华商品指数） 而国内股票资产受美联储紧缩政策压制较大 美国先行指标下行阶段即使国内先行指标上行沪深300表现仍弱[6][36] 量化CTA策略表现与周期关联 - 中美先行指标共振上行阶段量化CTA表现最好 收益达34.27% 月胜率82.31% 持有体验较好[40] - 共振下行阶段收益7.57% 月胜率63.89%[40] - 背离阶段收益较低（5.07%-6.39%） 月胜率45.45%-55.56% 因商品市场宽幅震荡导致持有体验偏差[40] - 当前中美先行指标共振上行趋势 量化CTA持有收益及体验或将大幅提升 配置必要性增加[6][40]

行业生态与格局 - 杭州期货圈形成以产业资本、私募基金、期货资管为核心的三线并进生态 以产业基本面分析见长[1] - 永安期货为杭州地区综合实力领先的期货公司 敦和资管、润洲私募、钱塘永利资管等知名私募与其有深厚渊源[1] - 杭州地区私募凭借对仓库-物流-产线一线情报的敏锐捕捉 在市场中占据重要地位[1] 市场表现与业绩 - 全国期货及衍生品策略产品共690只有业绩展示 杭州地区以79只产品数量位列第三[1][2] - 杭州地区产品今年来平均收益率达11.69% 位列全国第二 近一月平均收益2.69% 近一年平均收益24.53%[1][2][3] - 主观CTA策略在杭州地区表现突出 今年来平均收益16.54% 近一年平均收益27.51%[3] - 主观CTA产品近一月正收益产品占比达62.07% 其中0-5亿规模私募产品占比过半[4] 机构与产品表现 - 钧富投资为上榜产品数量最多的私募机构 共有3只产品入选收益前十 是唯一上榜的20-50亿规模私募[3] - 钱塘永利资管作为20-50亿规模私募 在收益排名中位列第五 展现强大投资实力[4] - 七禾新资管旗下"七禾兰瑞5号"产品近一月表现突出 位列主观CTA收益榜前三 投资总监具20余年实战经验[4] - 在赢私募近一年表现突出 旗下4只期货及衍生品策略产品平均收益显著 采用逆向大周期投资策略[4] 策略特点与趋势 - 杭州地区量化CTA与主观CTA产品数量相当 分别为32只和29只[3] - 收益前十产品中主观CTA占据半壁江山并包揽前三名[3] - 排名前三的私募机构均为混合型（主观+量化）策略 显示混合策略优势[4]

市场环境分析 - 商品市场近期出现反转下跌，部分品种周内跌幅高达20%，回调本质是市场预期向现实回归的体现[5] - 此前商品价格上涨受流动性宽松、经济基本面修复预期及供给收缩预期共同推动[5] - 中长期看商品市场仍具配置价值，支撑逻辑包括流动性宽松、经济弱复苏与基建增量[6] 政策与宏观经济影响 - "反内卷"政策初期被对标2016年供给侧改革，但后续发现政策重心更聚焦下游领域，落地效果需时间验证[10] - 美联储9月降息概率提升，2025年累计降息幅度或达50-75基点，国内货币政策同步发力[10] - 雅下工程启动将直接拉动水泥、钢材、铜等建材需求，利好黑色、有色板块[10] A私募分析 - 复合多策略CTA管理人，策略覆盖多品种、多周期，传统量价策略占比50%，基本面策略10%-12%，博弈另类策略30%-40%[8] - 覆盖约40个品种，股指占比5%-10%，国债期货占比2%，平均持仓周期14天[8][12] - 2023年3月运作以来年化收益率15.73%，最大回撤11.52%，年内收益率6.9%[12] - 近期回撤主因政策扰动导致散户行为异常及市场极端反转[14] B私募分析 - 高频量化CTA策略，以截面策略为主，平均持仓周期1天，双边换手率年化200倍[14] - 交易品种30-50个，金融品种与商品收益归因比例1:3，波动率控制在6.5%[15] - 2023年运作以来年化收益率14.68%，最大回撤6.09%，但年内收益率不足1%[15][17] - 低波动震荡行情及商品反转导致策略不适，近期回撤3.62%[17][18] C私募分析 - 老牌量化CTA管理人，复合多策略覆盖60多个品种，单品种净头寸不超过4%-5%[20][21] - 2017年2月运作以来年化收益率10.2%，最大回撤16.54%，近一年7次创新高[21] - 年内收益率8.06%，在量化CTA中表现优异，近期仅小幅回撤[21] 策略分类 - 中长周期趋势跟踪策略：持仓周期1周以上，捕捉大趋势[24] - 短周期量化波段策略：持仓周期1周内，捕捉价格趋势反转[24] - 截面对冲策略：强弱对冲、期限结构套利[24]

产品线调整 - 自8月1日起暂停部分传统量化CTA产品线的申购 [1] - 已持有产品份额的投资者赎回不受影响且所有存续产品正常运作 [1] - 截面量化CTA策略产品线、期权策略产品线及商品指数增强策略产品线保持正常申赎 [1] 战略决策背景 - 全球宏观政治经济局势多变导致资产价格波动加大 [1] - CTA策略在资产配置中的战略价值日益凸显并获得投资者认可 [1] - 为保障投资者长期持有体验并集中资源服务现有投资者 [1] 公司运营状况 - 管理规模在50亿元至100亿元之间 [1] - 成立10年来秉持专注量化CTA及追求绝对收益的核心理念 [1] - 对策略容量上限采取审慎管理原则 [1] 未来发展重点 - 后续专注于策略研发、风险控制及算法优化工作 [1] - 将根据策略优化迭代情况结合市场环境与投资者需求适时调整产品募集计划 [1]

公司概况 - 智信融科成立于2013年，核心创始团队均曾在全球知名对冲基金WorldQuant任职，具备量化交易与人工智能背景 [2][6] - 公司以自研高效投研和交易系统为核心竞争力，策略储备丰富多元，尤其在量化CTA领域表现突出 [2][9] - 截至2025年5月，旗下产品"智信融科多策略八号A类份额"近1年收益位列量化CTA十强榜第1（具体收益率未披露） [2] 核心团队 - 创始人武征鹏（清华人工智能博士）与陶之恋（中科大少年班数学系、港中文运筹学博士）均拥有10年以上量化交易经验，专业互补 [6][7] - 团队优势包括：扎实的学术与行业基础（WorldQuant背景）、穿越牛熊的市场理解力、稳定的合作分工 [8][10] 产品与策略 量化CTA策略 - 覆盖商品、股指、国债等50+期货品种，包含长/中/短全频段子策略组合 [12] - 弱势行情（2022-2023年）回撤控制优异，强势行情（2024-2025年）爆发力显著 [2][12] - 代表产品"智信融科CTA七号A类份额"成立于2021年6月，成立以来收益及超额收益数据未披露 [12] 量化选股策略 - 全市场多因子选股叠加灵活对冲，代表产品"智信融科量化选股1号"2022年10月成立，年化收益未披露 [13][14] 混合多策略 - 70%复合CTA+30%量化选股，利用策略互补性实现稳定收益 [15] - 代表产品"智信融科多策略八号A类份额"成立于2022年9月，近1年收益表现突出（具体数据未披露） [16] 发展历程 - 2013年注册，2016年备案，2021年启动资管业务（CTA策略起家） [5] - 2023年上线量化选股，2024年完成CTA策略升级（新增股指、国债期货），2025年推出混合多策略 [5] 行业荣誉 - 2025年获中航证券"航融杯"领航之星私募管理人、方正证券"方华杯"月度优秀管理人等多项奖项 [18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年下半年主观CTA策略线表现会延续上半年表现 [2][32][35] - 宏观和产业方向一致性强利好主观CTA管理人，且一致性未明显改变 [2][32] - 上半年管理人收益主要源于国内工业品价格下行，下半年收益来源不会明显衰退 [2][33] - 国内工业品价格下行，监管限仓概率小，资方关注度上升利于市场流动性回升 [3][35] 根据相关目录分别进行总结 2025年上半年主观CTA回顾 主观CTA策略净值表现 - 2025年上半年观察池内管理人净值与2024年同期基本持平，周度最大回撤小于2024年同期 [8] - 分板块看，多板块收益率3.37%、周最大回撤 -0.32%，黑色收益率3.63%、周最大回撤 -0.47%，能化收益率0.16%、周最大回撤 -0.23%，农产品收益率0.49%、周最大回撤 -0.86%，有色收益率0.67%、周最大回撤 -0.24% [13] - 分规模看，小（<5亿）收益率1.81%、周最大回撤 -0.39%，中（5 - 15亿）收益率1.53%、周最大回撤 -0.35%，大（>15亿）收益率4.51%、周最大回撤 -0.74% [16] 2025年上半年主观CTA策略收益归因 - 2025年上半年南华商品指数震荡走弱，煤炭为代表的工业品板块走弱明显，给管理人提供收益机会 [17] - 2024年1 - 3月，贸易摩擦驱动下贵金属、有色金属上涨，国内工业品黑色、化工板块走弱，部分管理人获收益 [19] - 2025年4 - 5月，中美贸易摩擦致市场波动，主观CTA管理人表现亮眼，持有空头的黑色、化工板块管理人及部分截面管理人获收益 [22] 主观CTA策略行业生态变化 管理人仓位普遍偏低，更注重净值回撤管理 - 管理人仓位普遍偏低，注重净值回撤管理，2025年上半年收益基于品种走势和交易胜率提高 [26] - 2016 - 2021年商品趋势行情使管理人有拿趋势行情信念，2022 - 2024年价格波动使交易方式易致损失，资方要求使管理人交易动作改变 [26] 产业套保比例有所增加，可能会增加产业话语权 - 工业品价格上涨周期产业套保比例下降，现价格下行产业套保需求上升 [30] - 贸易商退出使工厂库存蓄水池下降，库存因子失效，产业参与套期保值或增加产业话语权 [30] 2025年下半年主观CTA展望 - 宏观和产业方向一致性强利好管理人，管理人应对宏观波动能力强化，收益和回撤控制有改进 [32][33] - 上半年管理人收益源于国内工业品价格下行，煤炭供需未显著变化，工业品下行趋势未改，下半年收益来源不明显衰退 [2][33] - 国内工业品价格下行，监管限仓概率小，资方关注度上升利于市场流动性回升 [3][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年上半年商品市场结构性分化，贵金属强、工业品类弱，CTA策略环境恶化，截面策略优于趋势策略 [2][18] - 下半年宏观不确定事件或发酵，商品市场宽幅分化，短周期策略确定性强，截面策略有潜力，股指CTA或持续蛰伏 [3][43] 根据相关目录分别进行总结 商品市场表现综述 - 贵金属避险属性突显，工业品类板块弱现实主导，截至5月30日，南华商品指数下跌5.88%，能化、黑色指数下跌，农产品、贵金属指数上涨 [6] - 成交量有一定回暖，关税反复引发波动率强烈变化，当前活跃品种成交金额处历史70分位，持仓金额处历史85分位 [11] CTA各策略线表现情况 - 商品趋势类策略承压，复合策略相对占优，趋势类策略表现与商品市场波动率正相关，复合策略净值二季度提升 [20][21] - 股指CTA收益集中在一季度，二季度以来收益持续磨损，今年以来股指波动率渐降，二季度受影响持续磨损 [24] 主流CTA因子表现情况 - 因子先跌后涨，表现持续分化，一季度因子承压，二季度修复，5月后量价因子分化，长期因子表现强于短期因子 [29] - 黄金、工业硅对趋势类因子的收益贡献显著，持有其较重仓位的管理人表现或更优 [37] CTA市场今年的一些变化 - 绝对收益驱动带来对“类Alpha”的追求，部分管理人尝试剥离市场Beta波动获取“类Alpha”收益，但方法论需验证 [40] - 管理人的主观调整未必没有性价比，在宏观不确定背景下，主动调整或优化风险敞口 [41] - 品种选择或成为不同管理人业绩差异的重要因素之一，广期所品种贡献可观收益，布局者业绩更优 [42] CTA市场下半年展望 - 宏观事件扰动风险仍旧存在，短周期策略确定性相对较强，宏观不确定性或使商品市场宽幅分化，短周期策略或捕捉波动机会 [43][44] - 截面策略仍具一定潜力，下半年商品市场板块分化或加剧，为截面策略创造盈利环境，但需警惕风险 [45] - 股指CTA或持续蛰伏，下半年市场低波动与趋势断裂或挤压股指CTA盈利空间，难摆脱困境 [47]

行业增长态势 - 前五个月中国私募证券行业备案产品总数达4361只，同比增长45 03% [1] - 5月单月备案产品870只，同比增幅高达77 19%，显示强劲发展势头 [1] - 量化私募产品备案总数达1930只，占全市场私募证券产品备案总量的44 26% [1] 策略分布 - 股票策略产品达2749只，占比63 04%，占据绝对主导地位 [1] - 多资产策略和期货及衍生品策略分列第二、三位，备案数量分别为646只和510只，占比14 81%和11 69% [1] - 组合基金和债券策略备案数量均未突破200只，合计占比不足10% [1] 量化产品细分 - 量化产品中股票策略占比最高，达1339只，占量化产品总量的69 38% [2] - 期货及衍生品策略和多资产策略量化产品分别为299只和231只，占比15 49%和11 97% [2] - 股票量化多头产品850只，占股票量化产品的63 48%，量化CTA产品285只，占期货及衍生品量化产品的95 32% [2] 私募机构规模分布 - 有产品备案的私募证券机构达1558家，其中0-10亿小规模私募1177家，备案产品2062只 [2] - 10-50亿中等规模私募259家，备案产品914只，50亿以上大规模私募122家，备案产品1385只 [2] 活跃私募机构 - 190家私募机构年内备案产品不少于5只，其中124家备案5-9只，43家备案10-19只，11家备案20-29只，12家备案不少于20只 [3] - 备案产品数量居前的多为大规模量化私募，66家备案不少于10只的私募中，大规模私募占40家，量化私募占31家 [3] - 百亿量化私募黑翼资产备案87只居首，宽德私募备案79只紧随其后，另有6家百亿量化私募备案不少于30只 [3]

凯丰投资简介 - 公司成立于2012年，是国内最具代表性的宏观策略资产管理公司之一，资产管理规模近百亿，在深圳、上海、香港等地设有办公室 [2] - 秉持"极精微，致广大"的投资理念，通过基于产业链的细节研究和基于安全边际的比较研究，构建多资产、多市场、多工具的投资组合 [2] - 已揽获百余项海内外行业大奖，包括金牛奖、金阳光奖、英华奖等权威奖项 [2] - 持有中国证券投资基金业协会、中国期货业协会和中国证券业协会会员资格，并担任深圳私募基金业协会副会长单位 [2] 宏观策略 - 截至2025年3月31日，公司资产管理规模为97.43亿元，拥有84名员工 [5] - 投资范围涵盖股票、债券、商品等主要大类资产，通过不同市场、不同金融工具、不同时间周期的资产配置捕捉投资机会 [16][24] - 股权结构：吴星持股32%，上海昂毓企业管理咨询合伙企业持股20%，其他核心团队成员持股比例在6%-24%之间 [5] 发展历程 - 2012年7月正式运营，2013年发行首只阳光化私募基金产品 [7] - 2015年成为中国证券投资基金业协会普通会员，首次获得"金牛私募管理公司"奖 [7] - 2017年跨入百亿私募阵营，启动职业化管理 [8] - 2019年成立凯丰投资香港公司，2020年发行首只债券增强策略产品 [8] - 2023年加入UN PRI（联合国责任投资原则组织），2024年担任深圳私募基金业协会合规专委会主任委员单位 [8] 核心团队 - 投研团队近40人，核心人员均来自海内外名校，平均从业年限超过15年 [9][22] - 董事长兼首席投资官吴星拥有二十余年商品、证券投资经历，六度蝉联"金牛私募管理公司"奖 [10][13] - 投资经理王浩川曾任招商银行金融市场部投资经理，具备丰富的大类资产配置经验 [12][14] - 投资经理张理悦具有FRM认证，擅长从宏观政策把握全球金融市场经济动态 [13] - 投资经理朱逢缘拥有量化投资背景，曾任职于法国汇丰银行和博普科技 [15][17] 核心优势 - 投资优势：以宏观经济周期判断为基础，结合宏观流动性、货币信用周期等因素确定配置方向，通过大类资产低相关性实现风险分散 [16] - 研究优势：跨界融合宏观经济、产业链、市场盘面和数理模型研究，注重天气、物流、海运等特色基础研究 [19][20][21] - 团队优势：投研团队覆盖宏观、商品期货、股票、量化及基础研究，人才密度持续提升 [22] 产品线 - 宏观策略代表产品：凯丰宏观策略9号，成立于2015年7月29日，基金经理为吴星 [23][25] - 债券增强策略代表产品：凯丰债券增强1号，成立于2020年3月27日，基金经理为吴星、王浩川 [25][26][27] - 量化CTA策略代表产品：凯丰凌风1号，成立于2023年5月12日，基金经理为吴星、朱逢缘、张理悦 [29][30] 所获荣誉 - 2017-2024年连续获得中国证券报"金牛私募管理公司"奖、中国基金报"英华奖"等行业权威奖项 [33][34][35] - 2021-2024年多次获得巴克莱对冲基金"卓越表现奖"，2022年吴星获新财富"最佳私募投资经理" [34][35] - 2023年宏观策略9号产品获得巴克莱对冲基金"卓越表现奖"，债券增强1号产品获"卓越风控私募基金产品"奖 [35]

大类资产配置建议 - 美元配置建议中高配，月度趋势偏强震荡 [1] - 欧元配置建议中低配，月度趋势偏弱震荡 [1] - 人民币配置建议标配，月度趋势偏弱震荡 [1] - 美元债配置建议高配，月度趋势偏强震荡 [1] - A股配置建议中高配，月度趋势震荡 [1] - 高股息策略配置建议中高配，月度趋势偏强震荡 [1] - 黄金配置建议标配，月度趋势震荡 [1] 投资策略建议 - 现金类产品短期收益提升但长期下行趋势不变 [2] - 纯债类产品建议暂停增配，等待回调机会 [2] - 固收+产品建议增配，可考虑量化中性策略等多策略组合 [2] - 主观多头产品建议中高配，均衡配置成长/红利/消费基金 [2] - 量化多头产品建议中高配，小盘风格相对强势 [2] - 市场中性产品建议标配，对冲成本可控 [2] 海外经济分析 - 美国经济边际趋弱，Q1年化增速预测回落至2.3% [5] - 美国通胀连续4个月反弹至3.0%，商品CPI由负转正 [9] - 欧洲经济疲弱，欧央行或降息至2% [23] - 日本经济复苏，薪资增速达7.1%，CPI升至3.2% [30] 中国经济分析 - 春节消费同比增长15.2%，但人均消费为2019年同期的91.6% [36] - 1月新增人民币贷款5.1万亿创历史新高 [48] - 1月社融新增7.1万亿，政府债为主要支撑 [54] - M2同比增速回落0.3pct至7.0% [58] 美股与美元债 - 美股调整压力增大，标普500净利润增速预期降至10.7% [64] - 美债利率将维持区间震荡，建议优选中短久期 [67] - 美元短期回调但趋势仍偏强，人民币面临压力 [72] A股与港股 - A股短期或有波折，建议消费/红利/科技均衡配置 [97] - 港股科技股热度较高，恒生科技指数上涨约30% [98] - 市场中性产品年初平均涨幅约1.47% [112] 大宗商品 - 黄金估值接近历史高位，维持宽幅震荡观点 [105] - 原油二季度面临下行压力，关注OPEC+会议 [110] - 铜价偏强震荡，3-4月为消费旺季 [110]