算力 PCB 系列：高端覆铜板应用趋势展望 20250707 摘要 AI 技术推动 PCB 需求，尤其高速板和 3D PCB（AIPCB），盛宏等公司 表现突出，需求增长向上游 CCL、铜箔等材料延伸，高频高速应用对材 料电损耗要求提高，材料升级是关键。 覆铜板（CCL）是 PCB 核心，正朝着更高频、更低损耗方向发展，以满 足下游需求，需求提升体现在性能和价格上，材料升级如从 PPO 到碳氢 化合物等新方案是趋势。 PCB 行业供不应求，盛宏等公司利润大幅增长，反映中国在 PCB 行业的 优势，尽管芯片领域美国主导，但中国在 PCB 板、线缆、组装等方面具 有优势。 覆铜板行业可能经历类似 PCB 行业的发展，台资企业主导市场后，内资 企业如生益科技凭借技术和积极性，有望提高渗透率和市场占有率。 PCB 产业链中，上游客户集中在国内，国内供应链具有巨大机会，国内 公司只要有机会就能满足需求并取得成功，应重视产业链及其上游环节。 高端材料和新技术是发展趋势，虽然很多新技术尚未完全落地，但最终 将逐步应用，例如 HDI 与高多层之间的转换，新材料和新技术将推动产 业向更高端发展。 AI 技术显著推动了 PCB ...

报告核心观点 - 预计2025下半年布伦特油价中枢在65 - 70美元/桶左右震荡，短期地缘因素或拉高油价；行业景气度脱离底部区域，2025年及后续几年盈利持续缓慢修复；需关注高质量增长、成长股、煤化工设备投资、高股息相关板块投资机会 [4] 2025上半年行业情况 宏观环境 - 海外通胀缓和，国内经济缓慢修复，国际形势动荡，美国通胀压力缓解，国内经济修复带动石化板块景气度底部改善，但地缘冲突使油价波动加大、影响全球需求 [20] 油价走势 - 年初至6月20日，国际油价先跌后涨，1 - 5月3日，受全球贸易冲突及OPEC增产影响，布伦特原油从74.64美元/桶跌19.31%至60.23美元/桶；5月3日后，因欧美需求旺季及地缘政治因素，从60.23美元/桶涨27.86%至77.01美元/桶 [7][23][25] 全球炼能与需求 - 2022 - 2028年全球炼能净增440万桶/日，年均净增74万桶/日，中国新增产能贡献大；未来中国、印度炼厂加工量提升，美欧下降；全球新增产能集中在亚、非、中东，预计2027年亚洲炼油产能达4580万桶/日最高 [27][33] 国内市场 - 未来新增产能放缓，“老、破、小”产能出清，2024年前规划产能投产结束，未来新增有限，且政策要求淘汰小产能、控制炼油能力，产能增速将下滑 [35][36] - 成品油需求达峰，消费量同比下滑，景气度回落，2025年初以来，经济疲软、高温多雨及新能源汽车替代使柴油、汽油需求转淡，海外市场旺季不旺致芳烃盈利下滑 [39] - 化工品盈利低迷，成本高位，需求改善有限，部分盈利较差；聚烯烃需求增速下滑但仍增长，产能增速放缓但仍扩张，供应端承压 [45][51][57] 展望2025下半年 油价预判 - 中位震荡，全球经济增长乏力但供给偏紧，非OECD国家需求提供增量，油价中枢下行但跌幅有限，预计在65 - 70美元/桶震荡，或随地缘因素短期提升 [9] 行业景气 - 行业景气底部震荡缓慢向上，中游深加工行业库存增速同比负增长，处于主动去库到被动去库转换阶段，随着国内需求修复，景气度有望企稳向好 [9] 投资主线 景气缓慢修复、优质龙头量价提升 - 煤化工方面，煤制烯烃较油头路线有超额收益，宝丰能源全产业链布局，产能将提升，成本优势与折旧、单耗等多因素有关，通过高效投资、先进工艺与一体化布局拓宽成本护城河 [121][123][130] - 气化工方面，乙烷价格中枢回落，乙烷裂解装置盈利性改善，拥有乙烷裂解制乙烯产业链的公司将受益 [145][153] - 中曼石油形成上下游完整产业链，实现向油气资源型企业转型，海内外油田布局丰富，在手油气资源多 [155][157] - 新天然气煤层气产量增长，未来产量提升显著，价格有望改善，通豫管道复通和潘庄 - 马必连接线建成将提振售价 [158][163][168] - 炼化行业至暗时刻已过，景气度有望复苏，民营大炼化初步纵向一体化后进入横向扩张阶段，有望出现国际龙头公司 [172][175] 自主可控下的高端材料进口替代 - COC/COP制备技术壁垒高，国内生产空白，阿科力突破关键技术，产品指标达进口水平，进口替代空间大 [178][181] - POE全球消费量增长，新能源成消费驱动力，国内企业积极布局，关注鼎际得、东方盛虹等率先投产光伏级产品且稳定放量的企业 [183] 煤化工产能周期带来的投资机会 - 新疆煤化工产业因资源和政策利好快速发展，未来有大量项目投资；航天工程的航天炉煤种适应性强、耐用性好，已签约多个项目，市场占有率高 [184][191] 具备高股息的龙头公司 - 国企改革深化，市值考核提升央企价值，三桶油分红率有望维持高位，兼具分红能力与意愿，即便油价回落，高股息率仍有望持续，具备配置价值 [193][196][200] - 油服行业受政策和油价驱动复苏，国内油气对外依存度高，政策推动产量增长，非常规油气勘探开发带动页岩压裂设备需求增长 [204][220][227] 投资建议 - 关注高质量增长、成长、煤化工设备周期、高股息板块，如中国石油、中国石化、卫星化学、宝丰能源等公司 [10][11][230]

开幕式上，替科斯集团联合河南省化工园区、平煤神马集团等龙头企业发布《山河四省化工产业链协同 发展白皮书》，明确了构建万亿级化工产业集群的战略路径。 "但河南石化产业也存在产业链条相对较短、产品同质化严重、煤油气资源自给压力大等问题。"刘中民 指出，目前河南省合成氨、甲醇单体规模较小，石化产品原料成本高、同质化现象严重。同时，作为能 源净调入省份，河南煤炭对外依存度约50%；省内油气资源储量也很有限，对外依存度高达90%以上。 "为改变这一现状，河南石化产业应加强与新能源、人工智能的深度融合，实现高端绿色转型。"刘中民 表示，而高端绿色低碳转型需注重碳基能源高值转化、绿色生产工艺变革、新材料高端转化、智能数字 化转型四方面。具体而言，可通过再生能源+石化、煤化工+石油/盐化工，实现多能融合发展；发展甲 醇石脑油耦合制烯烃/芳烃、一步法烯烃/芳烃等低碳变革性工艺；发展煤基含氧化合物高端新材料等， 实现合成气高端拓展；加快人工智能研发与智能工厂建设，实现人工智能+化工发展，走多能融合与前 沿创新之路。 另据了解，此次展会由河南省石油和化学工业协会、河南省化工医药安全生产协会联合主办，以"山河 四省一区战略推进化工高 ...

公司基本面 - 近10年公司销量、营收、主业归母净利润复合增速分别达8.5%、14.2%、22.3% [1] - 近5年公司市场预期管理优秀，股价显著跑赢沪深300ETF [1] - PE估值仍处于13-15X的波动中枢 [1] - 2025-2027年每股收益预测为1.75、1.93和2.14元 [2] - DCF法估值目标价为32.36元 [2] 主营业务分析 - 24年公司油气领域营收占比约63% [1] - 公司产品为不锈钢管和镍基合金管，主要面向深海和酸性油气 [1] - 深海油气方面，中东陆地和深海油田成本最低，未来深海和超深海油气产量或不断提升 [1] - 酸性油气方面，全球油气酸性程度逐年加重，中东油气工况更为复杂 [1] - 阿联酋正在开发世界最大之一的海上超酸性气田项目 [1] - 海外业务持续发力，高水平的国际化有望部分抵消油气资本开支周期波动 [1] 成长潜力 - 公司有望成长为镍基材料平台 [2] - 高水平建设合金公司以保障高端镍基材料供给 [2] - 引入中国工程院院士加盟建立研发体系，建设高端材料系列试验平台 [2] - 产品深度参与国内三代、四代核电技术，核聚变领域有望成为新增量 [2] - 产品可用于民用航空发动机附件外部管路等部件，发展空间较大 [2] 商业模式 - 管理层奉行不内卷、向外看、高端化、长期主义的经营战略 [2] - 产品档次与海外龙头企业如ALLEIMA的差距或将不断缩小 [2] - 低杠杆的稳健运营策略，高附加值、高技术含量产品营收和占比或将不断提升 [2] - 自由现金流和现金储备充裕，通过分红+回购回报资本市场力度不断加大 [2]

资本运作与产能扩张 - 公司引入建信投资、农银投资等5家机构向子公司涟钢电磁材料公司增资15亿元，并完成对涟钢集团未实缴股权的收购，增资后电磁材料公司注册资本增至45亿元，华菱涟钢持股比例升至55% [1] - 硅钢产能加速释放，2025年末将形成40万吨无取向硅钢和10万吨取向硅钢的生产能力 [1] - 硅钢项目整体投资概算超90亿元，除自有资金外需通过银行贷款等方式融资，引入权益资金可减少有息债务并加快项目建设进度 [1] 产能布局与市场拓展 - 无取向硅钢20万吨产能已于2024年达产并实现满产，主要供应工业电机和家电电机，2025年一季度通过新能源汽车头部企业认证并实现批量供货 [1] - 10万吨取向硅钢已于今年4月初投产并进入调试和试生产阶段 [1] - 计划到2029年形成80万吨无取向硅钢成品和30万吨取向硅钢成品制造能力，后续扩产将根据市场需求确定 [2] 财务表现与股东回报 - 一季度实现营业总收入302.3亿元，同比下降18.4%，归母净利润5.62亿元，同比增长44%，扣非净利润4.51亿元，同比增长39.76% [2] - 净利润增速远超行业平均水平，主要得益于高端产品占比提升以及期间费用率同比下降3.2% [2] - 拟实施的股份回购金额和2024年度现金分红金额合计比例达到归母净利润的44%-54% [2] 行业定位与战略转型 - 硅钢是新能源汽车、高端家电、变压器等领域的核心材料，公司通过产能扩张和技术升级快速切入新能源赛道 [2] - 公司加速向高端材料领域转型，硅钢产能布局呈现"两步走"战略 [1][2]

三、海外业务成新增长点 2024年，会通股份的海外业务取得了显著增长，成为公司业绩的重要新增长点。海外收入同比增长 178.39% ，销量突破 1.7万吨 ，服务了30余家海外 客户。泰国工厂于2024年竣工投产，新增产能5万吨/年，公司将通过泰国工厂为核心枢纽，建立辐射整个东南亚地区的商业布局。 【DT新材料】 获悉，5月28日， 会通股份 召开2024年度暨2025年第一季度业绩说明会，分享了2024年及2025年一季度的业绩亮点。 在过去的一年里，会通股份通过全球化布局（尤其是东南亚市场）、高端材料国产替代（如长碳链尼龙）及新兴业务（锂电池隔膜）的拓展，实现了业 绩的强劲增长。尽管短期面临成本与现金流压力，但其在研发投入、精益管理和绿色材料领域的战略布局，为长期增长奠定了坚实基础。 一、2024年全年业绩：营收与利润创新高 2024年，会通股份取得了亮眼的业绩，营业收入达到 60.88亿元 ，同比增长 13.81% 。归母净利润为 1.94亿元 ，同比增长 32.04% ；扣非净利润为 1.7亿元，同比增长45.99%。 此外，公司研发投入持续加大，达到 2.75亿元 ，同比增长14.65%，占营业收入 ...

另一方面，加强标准引领。在推动高端材料原始创新和应用验证的同时，及时推进标准研制，不断提升 关键领域标准供给能力，积极主导或参与国际标准制定，推动我国优势产品或技术标准转化为国际标 准，提升国际竞争话语权。 近来，我国在高端材料领域技术取得不少突破，比如，河钢镍基合金热轧宽幅板材打破国外垄断；首个 实现量产和装车应用的车身铝合金牌号正式颁发，打破了我国汽车用铝板长期采用美国和欧洲材料牌号 体系的困境。此外，近年来通过引进消化吸收国际先进技术与自主创新相结合，我国在航空航天及国防 军工使用的铝合金和钛合金、汽车轻量化使用的高强度钢和铝合金等关键领域技术也取得突破。 （文章来源：经济日报） 高端材料领域技术能实现这些突破绝非偶然。面对全球贸易保护主义和产业升级需求的双重压力，我国 统筹部署推动科技创新和产业创新深度融合，以《"十四五"原材料工业发展规划》为指引，通过强化国 家战略科技力量、建设制造业创新中心、完善关键材料攻关机制等系统性布局，推动高端金属材料产业 实现跨越式发展。 当前，我国高端材料产业仍面临多重挑战，比如高端材料研制仍以仿制为主，缺乏原创技术和材料正向 设计能力，很容易陷入"落后—仿制—再落后" ...

公司投资与产业化项目 - 公司拟投资6.2亿元建设高安全干电极电池关键材料及高频电子信息复合材料产业化项目，预计2025年6月启动建设，2027年末完成投资项目建设 [1] - 项目实施主体为子公司江西邦越、江西邦翔，主要产品包括锂电池材料集流体、极耳、高频电子信息复合材料等 [1] - 项目全面投产后将形成年产配套5GWh高安全干电极电池制造的关键材料及470万平方米高频电子信息复合材料生产能力 [1] - 该项目是公司基于表面工程设备及专用化学品领域多年积累的核心工艺与技术优势，向下游高端材料制造领域进行的战略性产业延伸 [1] - 项目建成达产后将加速固态/半固态电池的产业化进程，构建高安全锂电池关键材料体系，同时满足高端复合材料的国产替代需求 [1] 公司业绩与业务发展 - 公司2024年实现营收6.21亿元，同比增长24.90%，归属净利润亏损1258.17万元，较上年同期减亏2421.17万元 [2] - 公司主营业务毛利率为38.46%，同比增长6.10个百分点 [2] - 电子化学品业务实现收入3.24亿元，同比增长超过30% [2] - 公司服务下游PCB客户的脉冲镀铜生产线已突破160条，水平沉铜生产线达59条，化学镍金生产线16条 [2] - 公司在脉冲电镀工艺技术上取得重大突破，在AI服务器PCB领域实现规模化应用 [2] - 被动元件电镀技术性能已达到国际一线品牌水平，国产替代进程不断加速 [2] - 水平沉铜、脉冲镀铜等工艺在HDI板、高多层板等高阶PCB制造领域打破国外技术垄断 [2] 研发与技术积累 - 2020年-2024年公司研发费用分别为1527.4万元、1941.4万元、2874.7万元、5057.9万元、7308.9万元，累计达到1.87亿元 [3] - 技术研发已覆盖PCB制造、新能源(锂电、光伏)、半导体、通讯电子、五金卫浴及汽车零部件等多个重要领域 [3] - 截至2024年12月31日，公司拥有国内外88项发明专利，94项实用新型专利 [3] 公司背景与主营业务 - 公司成立于2009年，专注于表面工程技术解决方案的研发与推广 [1] - 主营业务包括表面工程技术的研究及新型环保表面工程专用化学品的研发、生产与销售 [1] - 公司产品主要应用于PCB、通讯基站设备、手机零部件等工业产品的表面处理 [2]

《商道创投网》2025年5月21日从官方获悉：上海玟昕科技有限公司（以下简称"玟昕科技"）近日完成了由方广资本领投，聚和材料、云九资本、KIP资本跟 投的近亿元人民币B+轮融资。 《商道创投网》创业家会员·单位简介 商道创投网创始人王帥表示，本轮投融体现了国内创投市场对高端材料领域的高度关注。政府近年来出台多项政策支持半导体和显示产业的发展，行业从业 者积极响应，推动了产业链的协同发展。创投机构对玟昕科技的投资，不仅是对其技术实力和市场潜力的认可，也是对整个行业发展的信心体现。融资方的 创新精神和对高端材料赛道的深耕，为行业发展注入了新的活力。希望各方继续携手，推动国内高端材料产业的高质量发展。 《商道创投网》创投家会员·本轮投资原因是什么？ 方广资本投资副总裁吴蕴森表示，随着国内相关优势产业从下游向上游不断突破，材料行业迎来了发展的黄金时期。玟昕科技与下游龙头企业有长期密切战 略合作，量产的多款光刻胶填补了国产空白。公司具备强大的技术实力和市场潜力，团队专业且富有创新精神，未来有望成为国内泛半导体材料领域的平台 型企业。 《商道创投网》创投生态圈·本轮投融观点是什么？ 玟昕科技成立于2019年，是一家专注于 ...

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [9] 报告的核心观点 - 2024 年及 2025Q1 受地产基建承压及全球贸易摩擦等影响，油价中枢下跌，石化板块营收及净利润下滑，但行业景气度接近历史底部，子行业盈利分化，需关注结构性机会，持续重点关注高质量增长 + 成长 + 高股息板块投资机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 石化行业整体业绩跟随油价涨跌而波动 - 2024 年初至 2025 年一季度末国际油价呈 M 型走势，总体偏弱震荡，2024 年油价中枢小幅下跌，全行业营收和盈利均小幅下降，2025 年第一季度行业整体营收和业绩也有所下降，主要受特朗普上台后能源行业政策及关税政策影响 [20][21] - 2024 年行业整体毛利率同比下降 0.16pct，2025Q1 同比提升 0.30pct，期间费用率 2024 年同比提升 0.17pct，2025Q1 同比提升 0.30pct [22] - 2024 年下游深加工、煤化工 & 气化工和能源开采板块业绩同比增加，2025 年第一季度煤化工 & 气化工、下游深加工和油气服务及设备工程板块业绩同比增加 [25][27] 油价下跌业绩承压，结构分化仍存良机 能源开采 - 2024 年和 2025 年 Q1 油价及 LNG 价格持续回调，油气开采板块营业收入同比分别下跌 2.73% 和 6.98%，归母净利润同比分别增加 4.87% 和下跌 2.48%，上游板块通过增储上产及降本增效等措施使业绩表现优于同期油气价格变动 [33] - 2024 年国内原油需求下滑，天然气产量稳定且需求持续增加，2024 年和 2025Q1 我国原油和天然气产量均有增长 [37][39] 油气石化服务及设备工程 - 2024 年油价中枢虽回落但总体仍处较高水平，综合石油公司增加资本开支，油气石化服务及设备工程板块收入提高 3.45%，业绩因个别企业大幅亏损小幅减少 7.61% [42] - 2025Q1 板块整体营收有所提升，业绩小幅改善，营业收入同比上涨 3.44%，业绩同比增加 18.13% [42][43] 炼化一体化 - 2024 年及 2025 年一季度受宏观经济放缓等不利因素影响，行业面临成本高企和需求不足双重压力，景气度一般，2025 年一季度成本压力有所缓解，但需求仍萎靡 [50] - 2024 年传统炼化一体化板块营收同比下滑 4.63%，业绩同比大幅下滑 19.10%，民营炼化一体化板块营收同比上涨 1.27%，业绩同比下滑 38.09% [54][55] - 2025Q1 传统炼化一体化板块营收同比下滑 6.90%，业绩同比大幅下滑 28.31%，民营炼化一体化板块营收同比下滑 8.85%，业绩同比下滑 9.55% [58] 煤化工 & 气化工 - 2024 年以来煤价及气价中枢回落，板块盈利有所改善，但 2024 年四季度以来乙烷价格反弹，乙烯 - 乙烷价差走弱 [62] - 2025 年板块营收同比上涨 11.24%，业绩同比上涨 19.21%，2025Q1 板块营收同比上涨 28.82%，业绩同比大幅上涨 65.79% [64] 下游深加工 - 2024 年板块营收显著下滑，主要因国内经济承压下行，下游需求恶化，化工产品价格价差跌至历史极值水平，2025 年一季度以来营收及利润均有所改善 [68] - 2024 年板块营收同比下滑 2.86%，业绩同比有所增长，2025Q1 板块营收同比增长 4.95%，业绩同比大幅增长 55.26% [68] 油气仓储与销售 - 随着国内新能源汽车快速渗透及地产基建承压，汽柴油消费增速下滑，全球天然气新产能投放使进口 LNG 价格下行，2024 年及 2025Q1 油气仓储与销售板块营收和归母净利润同比均下滑 [74] 投资建议：聚焦高质量增长 + 成长 + 高股息板块 - 推荐高质量增长标的如卫星化学、宝丰能源等，高端材料进口替代标的如阿科力、鼎际得等，受益于煤化工投资周期的航天工程，随着经济复苏的华锦股份等，以及高股息的中国海油、中国石油、中国石化 [8][80] 附：石化行业板块分类及标的情况 - 展示了 2024 年石化行业各板块（能源开采、传统炼化、民营大炼化、油气石化服务及设备工程）的公司经营情况，包括营业收入、业绩、毛利率、期间费用率等指标及同比变化 [110]