美国财政部拍卖440亿美元七年期国债，得标利率4.092%（6月26日报4.022%），投标倍数2.79（前次为 2.53）。 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年地方政府债券累计发行5.49万亿元，较上年同期增长57.18%，规模创历史同期新高，年内隐债置换基本完成；三季度发行节奏预计与一、二季度变动不大，积极的财政政策将加快落地；短期看，未来地方政府债券发行利率下降空间受限，且存在阶段性波动可能性；未来地方政府债务严监管态势仍将持续，化债思路向“防风险、促发展并重”转变，化债资源及地方投融资空间或将进一步分化 [2] 根据相关目录分别进行总结 地方政府债券相关政策梳理 - 实施积极财政政策，安排更大规模政府债券，规范推动土储专项债工作，提高财政赤字率至4%左右，拟发行超长期特别国债1.3万亿元、特别国债5000亿元，新增地方政府专项债券限额4.4万亿元，加快资金下达拨付 [4][5] - 推动地方落实隐性债务置换政策，2024 - 2026年每年2万亿元置换额度，2025年上半年已完成九成，坚持在发展中化债、在化债中发展，动态调整债务高风险地区名单 [6] - 健全地方债务监测体系和政府债务风险指标体系，优化专项债券管理机制，加强地方政府专项债穿透式监管，明确不新增隐性债务为“铁的纪律”，加快剥离平台政府融资功能 [8] 2025年上半年地方政府债券市场回顾 发行概况 - 发行规模和净融资规模创同期历史新高，上半年累计发行1086支，金额5.49万亿元，较上年同期增长57.18%，新增专项债及特殊再融资债发行规模大幅增长，二季度土地储备专项债券发行提速 [11] - 专项债券占比78.52%，新增债券发行2.61万亿元，同比增长43.09%，再融资债券发行2.88万亿元，置换隐债专项债券发行1.80万亿元，净融资额4.41万亿元，较2024年上半年增长135.69% [11][12] - 10年期及以上地方政府债券发行占比大幅增长，加权平均发行期限为15.88年，广东、福建等经济活跃区域为新增债券发行主力，重点省份发行仍以再融资债券为主 [16] 利率与利差分析 - 2025年2月地方债平均发行利率小幅回升，二季度有所下行，一季度和二季度平均发行利率分别为1.94%和1.85% [22] - 2025年一季度及二季度平均利差环比继续走阔至11.28bp和12.01bp，省份之间利差走势分化明显，二季度平均发行利差最高的省份为内蒙（19.02bp） [25] 地方政府专项债券投向领域 - 专项债募集资金投向中基建领域仍是主要发力点，多地市重启土地储备专项债券发行，前三大投向为交通基础设施建设、城乡发展及铁路轨道，发行金额占比合计达48.43% [30] 地方政府债券未来展望 - 三季度发行节奏预计与一、二季度变动不大，各省市三季度计划发行2.73万亿元，其中新增专项债1.49万亿元，7 - 12月地方政府债务理论新增空间上限为4.24万亿元 [33] - 积极的财政政策将加快落地，赤字率突破至4%左右，新增地方专项债4.40万亿元，财政支出增加1.2万亿元，下半年建设项目加速或将带动社会投资 [33][34] - 短期看，未来地方政府债券发行利率下降空间受限，且存在阶段性波动可能性，后续股市行情、财政发力与债券供给放量可能扰动短端利率 [36] - 地方化债思路向“防风险、促发展并重”转变，未来化债资源及地方投融资空间或将进一步分化，严监管态势持续，同时支持地方在发展中化债 [37][38]

美国财政部拍卖四个月期国债，得标利率4.225%（7月16日为4.230%），投标倍数3.55（前次为 3.02）。 ...

美国国债拍卖结果 - 三个月（13周）期国债得标利率为4 240%，较7月14日的4 245%下降0 005个百分点 [1] - 三个月期国债投标倍数为2 98，低于前次的3 10 [1] - 六个月（26周）期国债得标利率为4 115%，较前次的4 125%下降0 010个百分点 [1] - 六个月期国债投标倍数为3 06，低于前次的3 10 [1]

美国国债拍卖结果 - 四周期国债得标利率为4 230% 投标倍数2 91 [1] - 八周期国债得标利率为4 270% 投标倍数2 60 [1]

国债净发行压力 - 2025Q3国债净发行额估算值为1.12万亿美元，仅次于2020Q2，超2023Q3财政部实际融资额1.01万亿美元[2][11] - 2025Q3财政赤字0.6万亿美元，TGA净增长0.52万亿美元[11] 供给恐慌分析 - 2023Q3国债供给恐慌因实际融资额1.01万亿美元大幅超预期值0.85万亿美元，TGA余额实际值偏低[2][27] - 2025Q3国债供给预期值1.12万亿美元，市场已有充分预期，不太会诱发恐慌式利率走高[28] 美债收益率走势 - 2023年10Y美债收益率从3.7%上行至10月24日5.024%峰值，后下行至年末3.9%左右[31] - 2025Q3美债利率大幅抬升或倒逼美联储加速重启宽松周期[3][7][10] 国债到期压力 - 2025财年国债到期额28.6万亿美元，2025Q3到期7.2万亿美元，到期压力不大[37] 长短债发行压力 - 2025财年国债总发行额30.6万亿美元，2025Q3为8.32万亿美元，发行压力大[43][45] - 调整债务发行结构可缓和压力，但无法完全通过增加短债比例对冲长债压力[48][49][51]

美国六周期国债拍卖结果 - 得标利率为4 265% 较7月1日的4 340%下降7 5个基点 [1] - 投标倍数3 27 较前次的2 97提升10 1% 显示市场需求增强 [1]

美国52周期国债拍卖结果 - 得标利率为3 925% 较6月10日的3 940%下降1 5个基点 [1] - 投标倍数3 23 高于前次的3 22 [1]

美国国债拍卖情况 - 四个月期国债得标利率为4 185%，较6月25日的4 195%下降1个基点 [1] - 本次投标倍数为3 04，低于前次的3 13 [1]

美国六周期国债拍卖 - 得标利率4 340% 较6月24日的4 420%下降8个基点 [1] - 投标倍数2 97 低于前次的3 11 [1]