相关研究 证券分析师 傅静涛 A0230516110001 fujt@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 韦春泽 A0230524060005 weicz@swsresearch.com 联系人 棒翔 (8621)23297818× chengxiang@swsresearch.com 高切低进行时,但攻守有别 电万宏源策略一周回顾展望(25/10/13-25/10/18) 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 申万宏源研究微信服务号 2025 年 10 月 18 日 一、"高切低"的风格切换正在演绎，但攻守有别。本周行情已经证明了，顺周期和价值行 ● 情暂时无法引领总体指数再上台阶，总体市场延续 9 月初以来的休整波段。岁末年初，顺 周期关键催化时机未到,科技成长产业趋势催化更集中的格局未变。A 股有效突破, 最终 还是要等科技引领。从性价比来看，A 股总体的赚钱效应已回落至中低位,调整波段已接 近尾声；同时创业板相对沪深 300 的扩散指标已回落至低位，"高切低"行情短期性价比 已不高。 0 四季度风格切换 ...

核心观点 - 报告认为当前A股市场的短期调整是牛市中的正常现象，无需过度悲观，市场大方向仍处于牛市之中，但短期可能进入宽幅震荡阶段 [1][2][3] - 此次调整主要受中美关系不确定性增加以及市场估值处于历史偏高位等因素影响，但当前最大回撤幅度4.01%未超过历史水平 [2][3][39] - 行业配置建议短期关注防御性及消费板块，中期继续关注TMT和先进制造板块 [4] 本周市场表现回顾 - 本周A股市场整体下行，主要宽基指数普遍下跌，其中科创50指数跌幅最大，为6.2%，上证50指数跌幅最小，为0.2% [1][11] - 市场风格有所分化，价值风格表现较好，大盘价值风格上涨2.1%，而中盘成长风格下跌5.8% [1][15] - 行业层面跌多涨少，银行、煤炭、食品饮料行业表现相对较好，涨幅分别为4.9%、4.2%及0.9%；电子、传媒、汽车行业跌幅靠前，分别下跌7.1%、6.3%及6.0% [15] 市场波动原因分析 - 市场波动加大与高估值下中美关系不确定性增加有关，此前支撑市场上涨的重要因素中美关系出现波折，VIX恐慌指数明显抬升 [2][21] - 截至10月17日，万得全A的PE-TTM估值为21.96倍，处于2010年以来历史相对高位，市场对利空信息反应更敏感 [21] - 10月9日上证指数突破3900点创10年来新高，但次日失守，创业板指单日跌幅达4.6% [2] 历史规律对比 - 历史数据显示，牛市中市场回调较为常见，调整幅度不一，例如2017年11月至12月上证指数区间跌幅为4.4%，而2019年4月至8月跌幅达14.8% [26][31] - 牛市震荡上行阶段通常在开启后的第60~80个交易日走势较为震荡，阶段性高点后的回调低点通常出现在第90个交易日附近 [27][28] - 以6月23日作为本轮牛市“震荡上行阶段”起点，当前市场回调的时间点符合历史规律 [39] 行业配置策略 - 短期建议关注防御及消费板块，防御板块可关注银行、公用事业、煤炭等高股息方向及贵金属；消费板块可关注食品饮料、社会服务、美容护理等有望受益于内需政策加码的方向 [4][43] - 历史表明市场震荡过程中前期滞涨方向表现可能更好，对应本轮即为高股息及消费板块 [4][43] - 中期继续关注TMT和先进制造板块，流动性驱动行情下TMT更容易成为主线，若行情转向基本面驱动，先进制造板块值得重点关注 [4][46] - TMT板块当前存在美联储降息周期开启、AI产业趋势发展等催化；先进制造板块则存在“十五五”规划预期、固态电池等潜在催化 [46][48] 重要事件与数据 - 9月CPI同比-0.3%，较前值-0.4%有所好转；PPI同比-2.3%，较前值-2.9%收窄，略好于市场预期 [58] - 9月社融新增3.53万亿元，人民币贷款新增1.29万亿元，M1同比增速为7.2% [59] - 国务院总理李强强调要加力提效实施逆周期调节，持续用力扩大内需；美联储主席鲍威尔表示缩表计划可能即将接近尾声 [57][58] - 产业方面，六部门印发电动汽车充电设施服务能力“三年倍增”行动方案，目标到2027年底建成2800万个充电设施 [61]

以下文章来源于i黑马 ，作者创业认知 i黑马 . 让创业者不再孤独@i黑马 此前，在经济学家香帅与" 日本消费社会研究第一人 "三浦展的访谈中提到： 在日本银发经济赛道上，有没有特别成功的案例、品牌、商品或服务？ 对此， 三浦展老师是这样回答的： 香帅，著名金融学者 曾任北京大学金融系副教授、博士生导师 日本已经进入超老龄化社会，所有企业都需要面对银发经济或老年人。 即使是销售儿童服装的企业，也会在产品研发时，重点调研老年人需求。 因为给孩子买衣服的，往往是祖辈。 日本食品行业，正在集中精力解决老年人需求。 其中， 养乐多Y1000 ，就是这样的成功案例。 三浦展， " 日本消费社会研究第一人 " 著有《孤独经济》、《第五消费时代》 日本市场很少出现爆款商品，但这款产品因为有助眠效用而热销。 这反映出， 希望拥有好的睡眠，是老年人的共性需求。 以酒类企业为例， 三得利 在银发经济背景下，除了酒类产品以外，还重点研发健康食品与营养品。 我虽然不怎么喝酒，却会选择两款健康食品。 味之素 ，也推出了大量面向老年人的商品。 最后，香帅老师这样总结： 其实，没有所谓的"银发赛道"。 而是，所有商家都在自己原有的商品基础 ...

根据研报内容，以下是关于量化模型、量化因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：PB-ROE-50 组合**[2][24] **模型构建思路：** 基于市净率（PB）和净资产收益率（ROE）这两个基本面指标进行选股，旨在寻找估值合理且盈利能力强的公司[24] **模型具体构建过程：** 报告未详细描述该组合的具体构建步骤和筛选标准，仅提及组合名称和其跟踪表现[24][25] 2. **模型名称：机构调研组合**[3][26] **模型构建思路：** 基于机构调研行为构建选股策略，包括公募调研选股策略和私募调研跟踪策略，认为机构的调研活动蕴含了选股信息[3][26] **模型具体构建过程：** 报告未详细描述该组合的具体构建步骤和筛选标准[26][27] 3. **模型名称：大宗交易组合**[3][30] **模型构建思路：** 基于大宗交易事件，通过统计分析发现“大宗交易成交金额比率”越高、“6日成交金额波动率”越低的股票后续表现更佳，依据“高成交、低波动”原则构建组合[30] **模型具体构建过程：** 采用月频调仓方式构造大宗交易组合，具体构建方法可参考2023年8月5日的报告《提炼大宗交易背后蕴含的超额信息——量化选股系列报告之十一》[30] 4. **模型名称：定向增发组合**[3][36] **模型构建思路：** 基于定向增发事件，以股东大会公告日为时间节点，挖掘定向增发事件带来的投资机会[36] **模型具体构建过程：** 在构建组合时综合考虑了市值因素、调仓周期以及对仓位的控制，具体构建方法可参考2023年11月26日的报告《多角度解析定向增发中的投资机会——量化选股系列报告之十二》[36] 模型的回测效果 1. **PB-ROE-50 组合**[25] 本周超越基准收益率（中证500）：0.15% 本周超越基准收益率（中证800）：-1.50% 本周超越基准收益率（全市场）：-2.52% 今年以来超额收益率（中证500）：3.60% 今年以来超额收益率（中证800）：15.72% 今年以来超额收益率（全市场）：20.48% 本周绝对收益率（中证500）：-5.02% 本周绝对收益率（中证800）：-4.48% 本周绝对收益率（全市场）：-5.90% 今年以来绝对收益率（中证500）：26.95% 今年以来绝对收益率（中证800）：35.06% 今年以来绝对收益率（全市场）：43.36% 2. **机构调研组合**[27] **公募调研选股策略：** 本周超越基准收益率（中证800）：-0.94% 今年以来超额收益率（中证800）：11.01% 本周绝对收益率：-3.93% 今年以来绝对收益率：29.56% **私募调研跟踪策略：** 本周超越基准收益率（中证800）：-4.83% 今年以来超额收益率（中证800）：13.95% 本周绝对收益率：-7.71% 今年以来绝对收益率：33.00% 3. **大宗交易组合**[31] 本周超越基准收益率（中证全指）：1.56% 今年以来超额收益率（中证全指）：33.14% 本周绝对收益率：-1.96% 今年以来绝对收益率：58.41% 4. **定向增发组合**[37] 本周超越基准收益率（中证全指）：1.86% 今年以来超额收益率（中证全指）：-3.31% 本周绝对收益率：-1.67% 今年以来绝对收益率：15.04% 量化因子与构建方式 1. **因子名称：动量因子**[1][18] **因子构建思路：** 捕捉股票价格的趋势效应[1] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 2. **因子名称：Beta 因子**[1][18] **因子构建思路：** 衡量股票相对于市场的系统性风险[1] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 3. **因子名称：市值因子**[1][18] **因子构建思路：** 反映公司规模大小对收益的影响[1] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式，但提及了“对数市值因子”[13][15][17] 4. **因子名称：非线性市值因子**[1][18] **因子构建思路：** 捕捉市值与收益之间的非线性关系[1] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 5. **因子名称：5日成交量的标准差**[12][13] **因子构建思路：** 衡量近期成交量波动程度[12] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 6. **因子名称：下行波动率占比**[12][14][16] **因子构建思路：** 衡量下行风险相对于总波动的比例[12][14][16] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 7. **因子名称：成交量的5日指数移动平均**[12][14] **因子构建思路：** 使用指数移动平均平滑近期成交量，反映成交量趋势[12][14] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 8. **因子名称：市盈率TTM倒数**[12][14][16] **因子构建思路：** 估值因子，市盈率的倒数，也称为盈利收益率[12][14][16] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 9. **因子名称：日内波动率与成交金额的相关性**[12][14][16] **因子构建思路：** 捕捉价格波动与成交金额之间的关系[12][14][16] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 10. **因子名称：市净率因子 (BP因子)**[12][14][16][22] **因子构建思路：** 估值因子，衡量股价与每股净资产的关系[12][14][16][22] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 11. **因子名称：市盈率因子**[12][14][16] **因子构建思路：** 估值因子，衡量股价与每股收益的关系[12][14][16] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 12. **因子名称：EPT TM分位点**[13][15][17] **因子构建思路：** 估值因子，可能为盈利价格比在一定时期内的分位数[13][15][17] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 13. **因子名称：市销率TTM倒数**[13][15][17] **因子构建思路：** 估值因子，市销率的倒数[13][15][17] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 14. **因子名称：5日反转**[12][14][16] **因子构建思路：** 短期反转效应，近期表现差的股票未来可能反弹[12][14][16] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 15. **因子名称：5日平均换手率**[14][15] **因子构建思路：** 流动性因子，衡量近期股票交易活跃度[14][15] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 16. **因子名称：净资产增长率因子**[22] **因子构建思路：** 基本面因子，反映公司净资产的增长情况[22] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 17. **因子名称：净利润增长率因子**[22] **因子构建思路：** 基本面因子，反映公司净利润的增长情况[22] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 18. **因子名称：每股净资产因子**[22] **因子构建思路：** 基本面因子，反映公司的账面价值[22] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 19. **因子名称：每股经营利润TTM因子**[22] **因子构建思路：** 基本面因子，反映公司持续经营业务的盈利能力[22] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 20. **因子名称：EP因子**[22] **因子构建思路：** 估值因子，盈利价格比[22] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 21. **因子名称：残差波动率因子**[22] **因子构建思路：** 风险因子，衡量无法被市场因素解释的特有波动[22] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 22. **因子名称：流动性因子**[22] **因子构建思路：** 衡量股票的变现能力[22] **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式 因子的回测效果 *注：报告提供了大量因子在不同股票池和不同时间窗口的表现数据[13][15][17][18][22][23]，由于因子数量众多且指标值列表庞大，此处不逐一罗列每个因子在所有指标下的具体数值。回测效果的具体数值请参考原报告中的对应图表（图1, 图2, 图3, 图4, 图5及相应表格）[13][15][17][20][23]。报告中因子表现的指标主要包括最近1周收益、最近1个月收益、最近1年收益、最近10年收益以及净值曲线等[13][15][17]。*

天眼查App显示，近日，深圳瞬享茶科技有限公司成立，法定代表人为李斌，注册资本100万人民币， 经营范围为一般经营项目是：茶具销售；日用陶瓷制品制造；食品、酒、饮料及茶生产专用设备制造； 直饮水设备销售；食用农产品批发；食用农产品零售；家居用品销售；健康咨询服务（不含诊疗服 务）；初级农产品收购；技术服务、技术开发、技术咨询、技术交流、技术转让、技术推广；社会经济 咨询服务；食品销售（仅销售预包装食品）；互联网销售（除销售需要许可的商品）。（除依法须经批 准的项目外，凭营业执照依法自主开展经营活动），许可经营项目是：食品销售；食品生产；饮料生 产；食品互联网销售。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动，具体经营项目以 相关部门批准文件或许可证件为准）。 ...

红星资本局10月18日消息，10月16日，全球食品和饮料巨头瑞士雀巢公司宣布，计划在未来两年内削减约1.6万个工作岗位，相当于其员工总数的6%。 此次公告发布正值该公司第三季度销售额超出预期。在刚刚过去的第三季度，雀巢经历了CEO、董事长接连换人。据美国彭博新闻社报道，上述裁员措施 表明，雀巢新任首席执行官菲利普·纳夫拉蒂尔正寻求加快企业转型。 菲利普·纳夫拉蒂尔 业绩增长承压 未来两年计划裁员16000人 据悉，雀巢裁员背后，是严峻的业绩增长压力。 10月16日，雀巢集团发布2025年前9个月财报。数据显示，雀巢集团业绩整体正在回暖，前9个月的总销售额为659亿瑞士法郎，下降1.9%；有机增长 （OG）为3.3%，所有区域和全球管理业务均实现正增长；实际内部增长（RIG）增强至0.6%，定价贡献稳定在2.8%。汇率变动产生了5.4%的负面影响， 净收购产生了0.1%的正面影响。 不过，大中华区的业绩还未步入回暖阶段，还在拖累集团增长。财报显示，在雀巢大中华区，第三季度的有机增长率为-10.4%，延续了第二季度的下滑趋 势。从前9个月的态势来看，大中华区销售额也在下降区间。其中，有机增长率为-6.1%，其中实 ...

天眼查App显示，近日，湛江润爽食品有限公司成立，注册资本500万人民币，经营范围为许可项目： 饮料生产；食品生产；粮食加工食品生产；食品销售。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可 开展经营活动，具体经营项目以相关部门批准文件或许可证件为准）一般项目：食品销售（仅销售预包 装食品）；食品互联网销售（仅销售预包装食品）；食用农产品初加工；食用农产品批发；初级农产品 收购；食用农产品零售；农副产品销售；新鲜蔬菜批发；新鲜水果批发；新鲜蔬菜零售；新鲜水果零 售；互联网销售（除销售需要许可的商品）；进出口代理；货物进出口。（除依法须经批准的项目外， 凭营业执照依法自主开展经营活动）。 ...

入境旅游消费趋势 - 中国免签政策扩大和离境退税优化推动外国游客“带着空箱子”进行深度游购的新型消费模式 [1] - 前9个月青岛接待外籍游客44.2万人次，同比增长43.5% [4] - 国庆中秋假期青岛啤酒博物馆日均接待外国游客量约500人次，同比增长约130%，其中韩国游客占比高达80%以上 [3] 离境退税政策成效 - 今年以来青岛离境退税商店新增42家，增长超1倍 [1] - 海信广场自5月24日完成首笔离境退税“即买即退”业务后，业务持续增长，国庆中秋8天假期实现离境退税17笔，退税消费金额同比增长200% [2] - 青岛啤酒博物馆近期启用离境退税信息系统，馆内文创商城商品均支持退税 [3] 高端与特色消费场景 - 海信广场和万象城等商场凭借高端品牌、稀有限量货品以及退税政策吸引国际消费者，韩国客人占比最高 [2] - 青岛啤酒博物馆的文创商品，如原浆啤酒、啤酒豆等受到境外游客青睐 [3] - 台东利群商场的数码产品（手机、电脑、小家电）是外国游客主要选购品类之一 [3] 科技与新兴消费品类 - 青岛青成数字科技公司设计的机器狗产品价格在10万元左右，主要用于园区工厂巡检，已获得外国客户接洽，公司正着手研发用于休闲娱乐的机器狗品类 [3] 消费环境优化措施 - 商家增加多语言标示和服务，例如青岛啤酒博物馆提供多语种导览和AI啤酒品鉴互动，荷田水铺提供英、日、韩、德四语服务 [4] - 海信广场等7家商场成为首批“支付便利化优质服务商场”，海信广场实现Alipay+便利支付标识全覆盖，外籍顾客可使用常用电子钱包扫码支付 [4] - 下一步青岛将优化涉外支付体验，升级离境退税流程，推广“即买即退”政策 [5]

半导体行业 - 英伟达CEO黄仁勋表示，由于美国出口管制，公司已100%退出中国市场，其中国市场份额从95%降至0% [2] 银行业 - 多家银行开始清理长期不动账户，兴业银行标准为账户余额低于10元且连续一年无交易 [2] - 部分农商行及村镇银行的清理标准为账户余额低于100元且连续6个月无交易 [3] 消费电子行业 - 苹果iPhone Air在中国大陆开启预购后5分钟内官网首批产品售罄，零售店已无现货，送货交付期推迟至一周后 [3][4] 汽车行业 - 国家市场监管总局建立新能源汽车火灾事故企业报告制度，截至9月全国实施汽车召回3230次，涉及车辆1.2亿辆 [3][5] - 比亚迪召回部分唐系列汽车44,535辆及部分元Pro纯电动汽车71,248辆，总计115,783辆 [4][5] 黄金零售业 - 老铺黄金宣布将于10月26日进行年内第三次价格调整 [4][6] - 受现货黄金价格创新高影响，国内金饰价格逼近1300元/克，老庙足金报价1290元/克，单日上涨42元/克 [7] 互联网与科技行业 - 阿里巴巴与蚂蚁集团联合投资9.25亿美元购置香港商业写字楼，设立香港总部以拓展国际业务 [6] - 微软宣布正在Windows 11中测试人工智能功能 [4][17] - OpenAI新一代视频生成模型Sora 2在微软Azure AI Foundry上线，公共预览版定价为0.1美元/秒 [18] 人工智能与云计算 - 斯坦福大学李飞飞团队发布实时生成式世界模型RTFM，该模型可在单个H100 GPU上运行 [17] - 甲骨文公司称其AI云基础设施项目毛利率可达35%，上季度新签云基础设施合同价值650亿美元 [18][19] 快速消费品与零售 - 山姆会员店因销售不合格FILA牌滑板车及兰精天丝儿童三件套被罚没约1.9万元 [7] - 蒙牛因"精选牧场"系列包装与伊利"金典"系列近似构成不正当竞争，被判赔偿伊利500万元并停止使用相关包装 [8] - 迪奥客服回应丰唇蜜产品含小米椒果提取物，称初次使用产生的火辣感属正常现象 [4][8][9] 资本市场与公司上市 - 南网数字集团获证监会批准在创业板首次公开发行股票 [11][12] - 映恩生物计划发行人民币股份并在上海证券交易所科创板上市 [13] - 海大集团计划分拆其控股子公司海大控股至香港联交所主板上市 [14] - 汉威科技筹划发行H股并在香港联交所主板上市 [15] - 拉卡拉支付向港交所提交上市申请书 [16] 酒类市场 - 电商平台"双十一"促销期间，53度飞天茅台补贴价跌破1700元/瓶，汾酒青花30价格跌破700元/瓶 [11] 公司动态与调查 - 海南华铁收到中国证监会立案告知书，因涉嫌信息披露违法违规被立案调查 [9] - 小红书官方客服否认商家能看到下单人的个人主页信息 [9][10] - 保时捷已就CEO奥利弗·布鲁姆的继任者达成一致，布鲁姆将于明年卸任 [10]

10月16日，雀巢集团发布了2025年前9个月财报，这是费耐睿担任雀巢全球CEO以来的首次财报发布。 数据显示，雀巢集团前9个月的总销售额为659亿瑞士法郎，有机增长率为3.3%，显示出增长动力正在 加速。值得一提的是，中国市场虽受库存优化影响短期有机增长承压，但新管理团队已落地"4D战 略"推进本土化调整，明确以长期决策蓄力复苏。面向未来，加速业务结构变革，通过打造降本叠加定 向投入的闭环来保障增长效率成为雀巢锚定的核心目标。 在业内人士看来，尽管宏观经济与消费者需求存在不确定性，雀巢仍以稳健的战略布局蓄力"加速增 长"的节奏，向全球消费者与股东传递长期信心。 所有区域业务实现正增长 财报数据显示，报告期内，雀巢所有区域和全球管理业务均实现正增长；实际内部增长（RIG）增强至 0.6%，定价贡献稳定在2.8%。其中，第三季度有机增长率跃升至4.3%，创下近期新高，这展现出雀巢 业务内生动力的强劲，以及对抗外部不确定性的强大韧性。 值得一提的是，即使由于汇率变动产生了5.4%的负面影响，但雀巢净收购仍产生了0.1%的正面影响。 | | 集团 | 藥洲 | 亚洲、大洋洲 | 欧洲 | 省集 | 奈斯 | 雀巢水 ...