投资评级与核心观点 - 报告维持对科伦药业的“买入”评级 [1] - 报告给予公司目标价为46.44元人民币 [1][6] - 报告核心观点：公司1Q26业绩符合预期，尽管利润同比下滑，但预计后续季度利润将环比改善，主要基于大输液板块价格修复、肠外营养产品放量、川宁生物原料药价格回升以及创新药SKB264显著减亏等因素 [1] 1Q26业绩表现与原因分析 - 1Q26公司实现收入42.6亿元，同比下降2.98% [1] - 1Q26归母净利润为4.54亿元，同比下降22.3% [1] - 利润下滑幅度偏大的主要原因包括：1）川宁生物的6APA等产品价格同比仍明显偏低，1Q26价格仍低于200元/kg；2）大输液板块存在营业税金提前缴纳及个别长期账龄应收款同比增加等偶发因素影响 [1] 大输液板块展望 - 1Q26大输液板块销量同比增长，且肠外营养品种占比提升驱动毛利率改善 [2] - 预计2026年大输液利润将实现正增长，主要基于：1）塑瓶价格有望修复；2）肠外营养产品放量，其中三腔袋保守估测销量1300万袋（2025年为1116万袋），粉液双室袋5个基础性头孢类品种集采续约成功，预计2026年实现3000万袋销量（2025年为1808万袋） [2] 川宁生物与仿制药板块展望 - 川宁生物1Q26收入10.9亿元，同比下降15.6%；利润1.1亿元，同比下降61.6% [3] - 收入利润下滑主因6APA、青霉素G等产品价格同比口径差 [3] - 展望2026年，预计川宁生物收入将改善，利润企稳，主要基于：1）6APA、青霉素G等出口价格提升（目前最新含税报价已超200元/kg）及合成生物学预期明显减亏；2）需考虑玉米煤炭等成本价格及印度区域销售影响 [3] - 非输液板块1Q26利润环比稳定，预计2026年仿制药板块将贡献稳定现金流，且公司后续季度或加大自身创新药布局，估测2026年麻醉、抗真菌感染及精分新品逐步进入临床 [3] 创新药（科伦博泰）展望 - 预计科伦博泰2026年将显著减亏，主要基于：1）SKB264进入医保后，2026年销售额有望翻番以上；2）2026年国内将有重磅临床数据读出，包括1L NSCLC (PD-L1 TPS≥1%）注册型临床PFS中期数据及OS events有望在ASCO读出，1L NSCLC (PD-L1 阴性）和1L TNBC关键性临床数据有望在ESMO读出；3）合作伙伴默沙东（MSD）将于2026年末-1H27披露SKB264在EC/GC/NSCLC等海外后线适应症的III期数据，看好2027年开启海外商业化 [4] 盈利预测与估值 - 报告维持公司2026-2028年EPS预测为1.29/1.67/2.04元 [5] - 给予公司2026年36倍PE估值，较可比公司Wind一致预测的34倍给予溢价，溢价基于SKB264在2026年进入医保放量及2027年开始贡献海外销售 [5] - 基于盈利预测与估值，维持目标价46.44元 [5] 财务预测数据摘要 - 预测2026-2028年营业收入分别为205.96亿元、247.23亿元、284.98亿元，同比增长率分别为11.25%、20.04%、15.27% [10] - 预测2026-2028年归属母公司净利润分别为20.57亿元、26.74亿元、32.57亿元，同比增长率分别为20.89%、29.98%、21.81% [10] - 预测2026-2028年毛利率分别为48.68%、49.41%、49.75% [18] - 预测2026-2028年ROE分别为7.41%、9.10%、10.40% [10] 市场与估值数据 - 截至2026年4月28日，公司收盘价为32.60元，市值为520.97亿元人民币 [6] - 报告预测对应的2026-2028年PE倍数分别为25.32倍、19.48倍、15.99倍 [10] - 报告选取的可比公司（华东医药、泽璟制药、恒瑞医药）2026年Wind一致预测PE平均值为34倍 [12]

核心财务与业绩表现 - 2026年第一季度净利润同比下降约50%，营业收入同比下降约15% [2] - 净利润下降主因包括部分产品价格同比下降、产品销售结构变动及汇兑损失增加 [3] - 公司货币资金与理财合计约16.5亿元，同时有约10.5亿元贷款 [2] - 2022至2025年，公司在建工程余额分别为约9亿元、8.6亿元、8.7亿元、9.5亿元 [3] 产品产能与市场 - NF级胆固醇设计产能为840吨/年，饲料级胆固醇设计产能为700吨/年 [6] - 公司NF级羊毛脂胆固醇全球市占率约70%-80% [5] - 维生素D3（VD3）生产采用以销定产模式，无固定产能利用率数据 [3] - 维生素A粉项目（6000吨/年）已完成建设，处于产能爬坡阶段 [5] - 虾用羊毛脂胆固醇已获国内许可，但国内暂无销售订单，出口业务正常 [3][7] 研发项目与未来规划 - 骨化三醇等原料药及制剂募投项目受医药行业高监管要求，进展缓慢，公司将加速推进 [3] - 公司规划进入下游医药保健品领域，产品包括25羟基维生素D3和冬虫夏草胶囊 [6] - 骨化醇类制剂项目仍在建设期，公司具备全产业链、生产工艺及成本优势 [7] - 公司暂无至“十五五”末的营收和净利润中期规划 [3] 市场拓展与客户进展 - 虾用胆固醇市场推广有序推进，下游饲料企业需经养殖试验调整配方，放量节奏取决于市场需求与客户拓展进度 [3][4][7] - 公司持续围绕胆固醇在水产领域（鱼、蟹等）多品类应用进行前期布局与技术储备 [2] - 公司与帝斯曼的VD3合同已成功续签 [4] - 公司积极参与国家药品集采和联盟集采，以争取医药业务更多市场机会 [7] 投资者关切与公司回应 - 公司否认货币资金被挪用至集团，强调资金管理规范 [3] - 公司表示在建工程（主要为营养科技可转债项目）建设有序推进，不存在项目停滞 [3] - 公司暂无NF级虾用胆固醇的扩产计划 [9] - 公司暂无控股股东或管理层的股份增持计划 [7] - 对于股价表现，公司称受多重因素影响，将聚焦主业提升内在价值并做好信息披露 [4][7] - 2025年业绩说明会采用网络文字互动形式，是否采用视频直播及回放将后续评估 [4]

证券代码：603235 证券简称：天新药业 公告编号：2026-015 江西天新药业股份有限公司 关于 2026 年第一季度经营数据的公告 单位：元 币种：人民币 | 产品分类 | 2026 | 年 1-3 | 月收入 | 2025 | 年 月收入 1-3 | 同比变动 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 族维生素 B | | 476,179,726.36 | | | 508,399,113.57 | -6.34% | | 其他维生素 | | 62,386,806.85 | | | 65,866,984.56 | -5.28% | | 精细化工品 | | 94,252,776.03 | | | 38,601,574.25 | 144.17% | | 小计 | | 632,819,309.24 | | | 612,867,672.38 | 3.26% | 2、主营业务分渠道情况 单位：元 币种：人民币 产品分类 2026 年 1-3 月收入 2025 年 1-3 月收入 同比变动 直销 401,664,193.25 291,472,359.49 37. ...

投资评级与核心观点 - 报告对无锡晶海（920547.BJ）维持“增持”投资评级[3] - 报告核心观点：看好公司核心业务板块需求回暖，同时积极布局新产品、拓展海外业务[5] - 报告预计公司2026-2028年归母净利润为0.87/1.03/1.27亿元，对应EPS分别为1.12/1.33/1.64元/股，对应当前股价PE为20.2/17.1/13.9倍[5] 2025年及2026年第一季度财务表现 - 2025年公司实现营业收入4.05亿元，同比增长19.58%；实现归母净利润0.63亿元，同比增长47.13%[5] - 2026年第一季度公司实现营收1.10亿元，同比增长5.47%；实现归母净利润0.20亿元，同比增长3.36%[5] 市场拓展与全球化布局 - 2025年公司外销收入占比达49.50%，营收同比增长23.01%[6] - 公司已在新加坡、荷兰、美国设立海外子公司，并成功通过国外食品药品安全部的GMP符合性现场检查[6] - 公司正积极推进产品在欧盟的CEP和日本的MF注册认证，以提升国际规范市场的准入能力和市场份额[6] - 2025年公司内销营收同比增长16.39%，源于国内市场在去库存周期后的需求强劲反弹[6] 行业前景与公司战略 - 供给端：预计到2027年全球氨基酸产量规模将达到1380万吨[7] - 需求端：全球氨基酸市场规模在2021年为261.9亿美元，预计2022年至2030年将保持7.5%的年均复合增长率，至2030年达到494.2亿美元[7] - 公司产品应用于医药及保健品、培养基、日化、食品等领域，下游行业迅猛发展将带动上游需求快速增长[7] - 公司在稳定传统优势产品供给的前提下，将不断开发高附加值、高纯度系列产品，以拓宽应用领域[7] 财务预测摘要 - 预计2026-2028年营业收入分别为5.39亿元、6.67亿元、8.14亿元，同比增长率分别为33.0%、23.7%、22.0%[7] - 预计2026-2028年归母净利润分别为0.87亿元、1.03亿元、1.27亿元，同比增长率分别为38.1%、18.3%、23.4%[7] - 预计2026-2028年毛利率稳定在31.3%-31.4%之间，净利率在15.5%-16.2%之间[7] - 预计2026-2028年ROE分别为10.9%、11.7%、13.0%[7]

公司股权变动 - 2025年4月28日 公司股东将部分股票由花旗银行转入摩根士丹利香港证券 转仓市值为1.77亿港元 占已发行股份的6.06% [1] 公司财务业绩 (2026年第一季度) - 营业收入约为18.02亿元人民币 同比增长16.91% [1] - 归属于上市公司股东的净利润约为3.04亿元人民币 同比减少6.82% [1] - 扣除非经常性损益的净利润约为2.72亿元人民币 同比减少10.88% [1] - 基本每股收益为0.84元人民币 [1]

艾力斯 (化学制药) - 2025年公司实现收入51.87亿元，同比增长45.80%，归母净利润21.89亿元，同比增长53.10% [3] - 2026年第一季度实现营业收入15.84亿元，同比增长44.19%，归母净利润6.36亿元，同比增长54.94% [3] - 核心产品伏美替尼2025年实现收入51.20亿元，国内有3项适应症已上市，5项临床处于3期阶段 [4] - 伏美替尼海外有2项研究处于全球3期临床，其中EGFR ex20插入突变NSCLC一线治疗的全球多中心3期临床已于2025年第一季度完成患者入组 [4] - 新产品戈来雷塞（KRAS G12C抑制剂）已于2025年5月获NMPA附条件批准上市并于同年12月纳入医保，普拉替尼也于2025年12月被纳入医保目录 [4] - 预计2026/2027/2028年收入分别为67.34/81.42/96.84亿元，归母净利润分别为26.54/31.52/36.52亿元 [5] 成都银行 (城商行) - 2026年第一季度实现营业收入61.98亿元，同比增长6.54%，归母净利润31.57亿元，同比增长4.81% [7] - 2026年第一季度净利息收入56.35亿元，同比大幅增长17.3%，是业绩增长核心驱动力 [7] - 截至一季度末总资产达1.475万亿元，较上年末增长5.48%，存款总额1.038万亿元，贷款总额8942.81亿元，分别较上年末增长5.00%和4.02% [7] - 截至一季度末不良贷款率为0.68%，与上年末持平，拨备覆盖率高达424.06% [8] - 2025年手续费及佣金净收入同比下降29.59%，其中理财及资产管理业务收入从2024年的4.11亿元降至2.04亿元 [8] - 预计2026-2028年营收为251/267/285亿元，归母净利润为139/147/155亿元 [8] 盛科通信 (半导体) - 2025年全年营收11.51亿元，同比增长6.35%，毛利率49.21%，同比提升9.10个百分点，归母净利润-1.50亿元 [11] - 2026年第一季度营收2.48亿元，同比增长11.40%，归母净利润-0.17亿元，毛利率49.45%维持高位 [12] - 2025年研发费用达6.79亿元，同比增长58.39%，占营业收入比重为58.99% [12] - 公司12.8T/25.6T高端旗舰以太网交换芯片已在客户处进入市场推广，支持800G端口 [13] - TsingMa.MX系列芯片（交换容量2.4Tbps，支持400G端口）已实现量产 [13] - 2025年新申请知识产权102项，其中发明专利93项，研发人员418人，占总人数76.28% [13] - 预计2026-2028年营业收入分别为18.32/26.66/39.63亿元，归母净利润分别为0.63/3.10/8.41亿元 [15] 蓝色光标 (广告营销) - 2026年第一季度实现营业总收入188.07亿元，同比增长31.91%，环比增长6.89%，归母净利润1.26亿元，同比增长32.04% [16] - 截至2026年3月底公司合同负债为16.89亿元，同比增长173.51%，在手订单充裕 [17] - 2026年第一季度研发费用为4424.9万元，同比增长240.35%，主要系加大AI相关研发投入 [18] - 公司旗下BlueAI心影创作平台与火山方舟MaaS平台深化合作，并与阿里云、快手可灵等头部平台达成深度合作 [18] - 公司为TikTok for Business官方一级代理商，深耕东南亚市场，TikTok Shop平台2025年全球GMV突破653亿美元，同比增长约150% [18] - 预计2026-2028年营业收入为792.01/883.60/964.12亿元，归母净利润2.61/2.98/3.40亿元 [19] 医药生物行业 (眼底血管病) - 中国AMD+RVO+DME患者约2000万人，全球DME+RVO患者约8000万人，患病人数呈增多趋势 [20] - 当前疗法因需眼内注射导致操作难度高、依从性差，更长的给药间隔或口服替代是未来研发方向 [20] - 2026~2027年为眼底血管病研发进展大年，多款下一代产品将进入3期读出/NDA递交/2期概念验证阶段，主要关注基因治疗、长效化双抗、药械组合和口服替代 [20] - 2026年ARVO大会即将召开，多个中国临床研究数据将亮相 [21] 华鲁恒升 (农化制品) - 2026年第一季度实现营业收入83.44亿元，同比增长7.36%，环比增长12.50%，归母净利润11.17亿元，同比增长57.96%，环比增长18.59% [22] - 2026年第一季度销售毛利率22.28%，同比提升5.93个百分点，销售净利率14.31%，同比提升4.37个百分点 [22] - 利润增长主要得益于产品量价齐升，叠加原材料价格同比下降 [23] - 2026年第一季度新能源新材料相关产品销量83.83万吨，同比增长26.23%，营收45.55亿元，同比增长21.34% [23] - 2026年第二季度以来（截至4月27日），主要产品价格同比上涨：DMF均价5853元/吨（同比+41%），醋酸均价4153元/吨（同比+66%），己内酰胺均价13117元/吨（同比+43%） [25] - 公司在建项目有序推进，包括已投产的酰胺原料优化升级项目、BDO和NMP一体化项目、20万吨/年二元酸项目，以及已公告的气化平台升级改造项目（预计总投资30.39亿元） [26] - 预计2026-2028年营业收入分别为373/397/438亿元，归母净利润分别为48/57/67亿元 [27] 中远海能 (航运港口) - 2026年第一季度实现营业收入73.03亿元，同比增长26.92%，归母净利润21.73亿元，同比增长206.74% [29] - 2026年第一季度外贸油运业务实现毛利润22.41亿元，同比高增317.6% [30] - 2026年第一季度内贸油运业务实现毛利润4.5亿元，同比增长34.9% [31] - LNG运输业务2026年第一季度实现归母净利润2.38亿元，同比增长16.5% [32] - LPG运输业务2026年第一季度实现毛利润0.24亿元，同比增长60.43% [33] - 预计2026-2028年实现营业收入354.88/354.53/352.95亿元，实现归母净利润124.39/118.96/114.29亿元 [34] 昊志机电 (通用设备) - 2026年第一季度实现营业收入4.96亿元，同比增长72.88%，归母净利润9093.37万元，同比增长483.54% [35] - 2026年第一季度毛利率为42.15%，净利率为18.24% [36] - 公司在PCB主轴领域市占率极高：机械钻主轴超60%，成型机主轴超80% [37] - 公司通过“N+1+3”战略构建机器人生态平台，谐波减速器等关键产品已向人形机器人厂商送样并形成小批量订单 [37] - 公司战略布局商业航天业务，已布局火箭控制系统及卫星推进系统等关键组件，部分产品已在头部商业航天企业实现小批量应用并小幅盈利 [37] - 预计2026-2028年营业收入分别为25.98/34.33/42.49亿元，归母净利润分别为4.52/6.28/7.83亿元 [38] 南方恒生科技 ETF (金工) - 恒生科技指数由30家在港交所上市的中国科技龙头企业组成，覆盖互联网平台、半导体、智能硬件、新能源车、云计算与人工智能等前沿领域 [39] - 恒生科技指数估值水平目前处于历史低分位，具备较高安全边际和修复空间 [39] - 南方恒生科技ETF（520570）管理费率和托管费率处于行业低水平，跟踪误差小且存在正向超额收益，单日可赎回比例是行业高水平 [40] 平安银行 (股份制银行) - 2026年第一季度实现营业收入352.77亿元，同比增长4.7%，归母净利润145.23亿元，同比增长3.0% [43] - 2026年第一季度净息差为1.79%，同比下降4个基点，较2025年全年微升1个基点 [43] - 2026年第一季度计息负债平均付息率为1.45%，同比大幅下降39个基点，其中吸收存款平均付息率1.41%，同比下降40个基点 [43] - 2026年第一季度非息净收入占比达到37.41%，同比大幅上升5.01个百分点 [44] - 2026年第一季度手续费及佣金净收入73.62亿元，同比增长11.7%，其中财富管理手续费收入18.74亿元，同比大增55.1% [44] - 截至一季度末不良贷款率为1.05%，与上年末持平，拨备覆盖率219.59%，对公房地产贷款不良率为2.13%，较上年末下降0.09个百分点 [44] - 预计2026-2028年营收同比增速为0.40%/3.15%/4.00%，归母净利润同比增速为3.18%/5.17%/4.72% [45] 债券市场 (宏观研究) - 当前市场对资金面充裕是行情的交易主线有较高共识，但临近跨月时点，资金出现异动的可能性上升 [47] - 4月29日，DR001利率收于1.2386%，升至15天以来最高水平，DR007收于1.3611%，升至8天以来最高位 [47] - 4月24日大型银行净融出降至5.20万亿元，为近14天内最低水平，4月27日进一步降至4.77万亿元 [48] - 卖方机构观点统计显示，45%机构持偏多态度，45%持中性态度，10%持偏空态度，债市情绪有所下降 [50] - 买方机构观点统计显示，29%机构持偏多态度，58%持中性态度，13%持偏空态度，情绪指数有所下降 [51] 晋控煤业 (煤炭开采) - 2026年第一季度实现营业收入30.46亿元，同比增长25.66%，归母净利润3.39亿元，同比下降33.90% [54] - 2026年第一季度原煤产量889.60万吨，同比增长13.1%，商品煤销量716.42万吨，同比增长36.2% [55] - 2025年公司吨煤售价436.9元/吨，同比下降10.9%，吨煤毛利187元/吨，同比下降23.3% [55] - 截至2026年第一季度末货币资金168.17亿元，同比增长6.0%，资产负债率同比下降2.1个百分点至22.0% [56] - 2025年拟每10股派息5.47元，分红比例50.0%，以4月27日市值计算对应股息率为3.0% [56] - 预计2026-2028年营业收入分别为145/154/163亿元，归母净利润分别为27/30/34亿元 [56] 芒果超媒 (数字媒体) - 2026年第一季度营收30.84亿元，同比增长6.35%，归母净利润1.99亿元，同比下降47.37% [57] - 2025年营收138.13亿元，同比下降1.89%，归母净利润12.27亿元，同比下降10.06% [57] - 2025年会员业务营收46.46亿元，同比下降9.75%，ARPPU值62.4元，同比下降15.25% [59] - 2025年广告业务营收38.31亿元，同比增长11.4% [60] - 2025年运营商业务营收16.49亿元，同比增长3.52% [61] - 旗下小芒电商2025年收入8.05亿元，净利润841.33万元，首次实现年度盈利 [63] - 截至2025年末，公司AI业务应用覆盖率达93%以上，基于自研大模型的“山海AIGC内容创作平台”已完成多部AIGC作品 [63] - 预计2026-2028年营业收入148.6/159.1/169.4亿元，归母净利润为15.0/19.2/23.6亿元 [64]

固定收益研究（信用债周报） - 本期（4月20日至4月26日）交易商协会公布的发行指导利率全部下行，整体变化幅度为-6 BP至-1 BP [3] - 信用债发行规模环比继续增长，已处于历史高位；净融资额环比增加，其中中期票据、短期融资券净融资额增加，企业债、定向工具净融资额为负 [3] - 二级市场信用债成交金额环比增加，并处于历史较高水平；信用债收益率多数下行，中短期票据、企业债、城投债信用利差整体收窄，多数品种利差处于历史低位 [3] - 报告认为，从绝对收益角度看，旺盛的配置需求将推动信用债延续走强行情，未来收益率仍在下行通道；从相对收益角度看，市场资金更偏好确定性强的短债，但随着拥挤加剧，资金可能重新流向中长债，配置思路以票息策略为核心，交易思路可博弈长债波段机会 [3] - 地产债方面，随着市场逐步企稳，可考虑提前布局，配置重点为历史估值稳定的央企、国企及有强力担保的优质民企债券，并可拉长久期或博弈超跌房企债券估值修复 [4] - 城投债方面，在化债成效显著、融资平台改革转型进入收尾阶段的背景下，城投债仍可作为信用债重点配置品种，可重点关注“实体类”融资平台改革转型的机会 [5] 公司研究：凯莱英 (002821) - 2026年第一季度实现营业收入18.02亿元，同比增长16.91%（恒定汇率下增长19.54%）；归母净利润3.04亿元，同比下降6.82%；扣非归母净利润2.72亿元，同比下降10.88% [7] - 分业务看，小分子CDMO业务收入12.00亿元，同比增长0.43%（恒定汇率下增长3.26%），表现平稳；新兴业务（化学大分子与生物大分子等）收入5.98亿元，同比增长74.07%，表现强劲 [8] - 分市场看，来自美欧市场客户收入12.50亿元，同比增长8.99%（恒定汇率下增长12.40%）；来自亚太地区市场客户收入5.52亿元，同比增长39.97% [8] - 2026年第一季度毛利率为43.02%，同比提升0.48个百分点（恒定汇率下为44.27%）；其中小分子业务毛利率46.81%，同比提升1.64个百分点（恒定汇率下48.26%，提升3.09个百分点）；新兴业务毛利率35.08%，同比提升2.03个百分点（恒定汇率下35.80%，提升2.75个百分点） [8] - 销售/管理/研发费用率分别为2.8%/11.6%/7.1%，均同比下降；归母净利润下降主要因人民币升值造成汇兑损失1.26亿元（上年同期为汇兑收益378万元）；经调整归母净利润为4.23亿元，同比增长27.91% [8] - 公司预计2026年全年营收增速为19%-22% [8] - 中性情景下，预计公司2026-2028年归母净利润分别为14.2/17.5/21.3亿元，对应2026年PE为29.97倍，维持“增持”评级 [9] 公司研究：欧派家居 (603833) - 2025年实现营收172.32亿元，同比下降8.94%；归母净利润19.97亿元，同比下降23.18%；基本每股收益3.30元，拟每股派发现金红利1.237元（含税） [13] - 分季度看，2025年Q1-Q4单季度营收同比分别下降4.80%/3.39%/6.10%/20.37%；单季度归母净利润同比分别变动+41.29%/-7.96%/-21.79%/-71.09% [14] - 2025年毛利率为36.24%，同比提升0.33个百分点；费用率同比下降0.14个百分点；信用减值损失较上年增加0.79亿元，压制了利润规模与净利率水平 [14] - 公司坚定向大家居转型，大家居有效门店数量已超1,250家；经销渠道营收127.21亿元，同比下降9.41%（2024年下降20.10%），下滑幅度收敛 [14] - 分产品看，橱柜、衣柜、卫浴、木门营收同比分别下降11.84%、9.56%、1.79%、11.35%，降幅较上年均有收窄 [14] - 公司构建“全域流量”生态，大家居引流客户数与成交客户数同比分别增长21.5%、111%；赋能经销商本地化运营，累计完成13,600家云店上线，本地电商成交客户数同比增长超70%；针对存量旧改市场推出“青岚小筑”品牌，已布局门店超150家 [14] - 大宗业务方面，非房地产开发项目签订合同数量同比增长57%；门墙柜品类合同数量同比增长超100%；大宗渠道营收26.20亿元，同比下降13.95%，优于同期房地产竣工下滑幅度 [15] - 海外业务方面，品牌门店已覆盖全球62个国家和地区，海外经销渠道业务增长超20%（其中东南亚/欧洲/中东地区增长超30%）；海外渠道营收4.71亿元，同比增长9.66% [15][16] - 基于年报，中性情景下预测公司2026-2028年EPS分别为3.42/3.62/3.83元，对应2026年PE为13.57倍，维持“增持”评级 [16] 公司研究：药明康德 (603259) - 2026年第一季度实现营业收入124.36亿元，同比增长28.81%（其中持续经营业务收入同比增长39.4%）；归母净利润46.52亿元，同比增长26.68%；扣非归母净利润42.76亿元，同比增长83.56%；经调整Non-IFRS归母净利润46.0亿元，同比增长71.7% [18] - 截至2026年3月末，持续经营业务在手订单597.7亿元，同比增长23.6% [19] - 分业务看：WuXi Chemistry收入106.2亿元，同比增长43.7%，经调整Non-IFRS毛利率同比提升5.4个百分点至52.8%；其中小分子D&M业务营收同比增长80.1%，管线累计新增分子328个，截至季末小分子D&M管线达3550个 [19] - TIDES业务（寡核苷酸和多肽）收入23.8亿元，同比增长6.1%，服务客户数同比增长28%，服务分子数量同比增长59%，公司预计该业务全年有望实现约40%增长 [19][21] - WuXi Testing收入11.3亿元，同比增长27.4%，其中药物安评业务收入同比增长34.8%；经调整Non-IFRS毛利率同比提升10.8个百分点至35.5% [21] - WuXi Biology收入6.7亿元，同比增长10.1%，带来超过20%的新客户；经调整Non-IFRS毛利率同比提升0.4个百分点至36.7% [21] - 2026年第一季度毛利率为50.4%，同比提升8.1个百分点；经调整Non-IFRS净利率为37.0%，同比提升9.3个百分点 [21] - 公司预计2026年整体收入达到513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18%-22% [21] - 中性情景下，预计公司2026-2028年归母净利润分别为166.2/197.3/234.0亿元，对应2026年PE为18.04倍，维持“增持”评级 [21] 行业研究（金属行业周报） - 钢铁：钢厂盈利水平尚可，五一节前补库或对需求有短暂提振，但进一步上升空间有限 [26] - 铜：临近五一小长假，下游企业存在一定备货需求，市场消费预计有所提升，需关注进口铜对供给端的影响 [26] - 铝：若美伊谈判使中东矛盾缓解，中东电解铝供应扰动或降温，铝价上行驱动减弱；但中东已受损电解铝产能预计短期难以完全复产，供应对铝价下方形成支撑 [26] - 黄金：中东局势变化仍是贵金属近期波动的核心驱动力，若美伊持续谈判无果同时霍尔木兹海峡难以恢复正常通行，金价或受到一定压力 [26] - 锂：IGO下调2026年锂辉石精矿产量，津巴布韦禁令及江西矿山换证扰动延续，需求端有车市回暖预期 [26] - 稀土：受上下游博弈僵持影响，稀土价格或将维持震荡态势 [26] - 投资策略建议关注：中长期受央行购金、地缘冲突和“去美元化”等因素支撑的黄金板块；铜矿供给不足叠加AI、新能源需求带动的铜板块；短期受中东电解铝生产和出口受阻影响的铝板块；短期受澳矿和津巴布韦出口不确定性扰动，叠加能源转型预期下的锂板块；在全球地缘事件频发背景下具备战略资源属性的稀土和钨板块 [26] - 报告维持对钢铁行业和有色金属行业的“看好”评级，并维持对洛阳钼业、中金黄金、华友钴业、紫金矿业、中国铝业的“增持”评级 [27]

投资评级与核心观点 - 报告对百利天恒（688506.SH）维持“买入”评级 [1][6] - 核心观点：公司核心产品Iza-bren商业化在即，多款产品有望于2026年进入全球注册临床阶段，后续催化剂丰富 [6][7][8] - 报告基于Iza-bren国内外临床全面加速、2026年有望在中国获批上市并带来持续现金流的预期，上调了2026-2027年并新增2028年盈利预测 [6] 公司财务与经营表现 - 2025年公司实现营收25.20亿元，同比大幅下降56.72%，主要因2024年同期确认了与BMS就Iza-bren合作的首付款 [6] - 2025年归母净利润为-10.54亿元，扣非归母净利润为-11.68亿元 [6] - 2026年第一季度实现营收0.95亿元，同比增长40.25%，归母净利润为-7.75亿元 [6] - 报告预计公司2026-2028年营收分别为24.76亿元、22.99亿元、30.76亿元（原预计2026-2027年为22.90亿元、9.60亿元） [6] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为47.5倍、51.5倍、38.2倍 [6] 核心产品Iza-bren进展 - Iza-bren是全球首创的EGFR×HER3双抗ADC，其针对末线鼻咽癌和二线食管鳞癌的两项适应症的新药上市申请（NDA）已获国家药监局药品审评中心（CDE）受理，并被纳入优先审评，有望于2026年获批上市 [7] - 公司已组建商业化团队，为产品上市后的市场准入与放量做准备 [7] - 公司与百时美施贵宝（BMS）已于2025年开展针对三阴性乳腺癌（TNBC）、非小细胞肺癌（NSCLC）以及尿路上皮癌（UC）适应症的三项全球注册II/III期临床，2026年有望加速开展多项注册临床 [7] 研发管线与未来催化剂 - 公司已构建强大的创新药研发体系，拥有17款处于临床阶段的候选药物，包括两款核药管线 [8] - 除Iza-bren外，多个重磅产品进展如下： - T-Bren（HER2 ADC）：国内已开展8个III期临床试验，具备同类最佳（BIC）潜力，2026年有望进入全球注册临床阶段 [8] - BL-M05D1（Claudin18.2 ADC）：针对晚期胃癌或胃食管结合部腺癌的III期临床研究已在国内开展 [8] - BL-M14D1（DLL3 ADC）：2026年有望进入全球注册临床阶段 [8] - 展望2026年，公司有望迎来Iza-bren首批适应症的获批上市，同时多项已进入III期的临床试验将陆续完成入组及数据读出，并计划启动多项新的全球III期临床试验，后续催化剂丰富 [8] 股价与估值数据 - 报告发布日（2026年4月27日）当前股价为284.52元 [1] - 公司总市值为1,174.71亿元，流通市值1,174.71亿元，总股本4.13亿股 [1] - 近3个月换手率为25.67% [1]

公司财务表现 - 2026年第一季度营业收入为24.23亿元，同比下降0.28% [1] - 2026年第一季度归属于上市公司股东的净利润为0.84亿元，同比下降25.15% [1]

投资评级与核心观点 - 报告对前沿生物（688221 SH）维持“买入”评级 [1][3] - 报告核心观点：公司2025年经营小幅承压，但2026年第一季度因与葛兰素史克（GSK）达成小核酸管线授权合作并收到首付款，业绩实现大幅增长，同时其双靶点小干扰核糖核酸管线布局潜力可期 [1][3] 2025年及2026年第一季度财务表现 - 2025年公司实现营业收入1.23亿元，同比下降4.70%；归母净利润为-2.68亿元，同比下降33.11% [3] - 2025年毛利率为33.22%，较上年下降0.71个百分点；销售费用率为70.31%，同比增加3.62个百分点；研发费用率为114.71%，同比增加8.74个百分点 [3] - 2026年第一季度公司实现营收2.97亿元，同比大幅增长948.89%；归母净利润2.27亿元，同比增长615.38% [3] - 2026年2月，公司与GSK达成独家授权许可协议，首付款4000万美元已于2026年第一季度支付 [3] 财务预测与估值 - 基于收到GSK首付款及加大核心产品营销的预期，报告上调了2026-2027年收入预测并新增2028年预测：预计2026-2028年营业收入分别为3.98亿元、2.14亿元、1.26亿元 [3] - 基于上述预测，当前股价对应的市销率分别为21.4倍、39.7倍、67.6倍 [3] - 财务预测摘要显示，预计2026年毛利率将显著提升至78.7%，但2027及2028年将回落至61.0%和34.5% [7][9] - 预计公司2026-2028年归母净利润将持续为负，分别为-0.28亿元、-1.90亿元、-2.12亿元 [7][9] 小干扰核糖核酸管线研发进展 - 公司小干扰核糖核酸管线布局多个适应症，其中用于治疗IgA肾病的FB7013（补体系统单靶点）已于2026年3月在国内获批临床试验申请 [4] - FB7011（补体系统双靶点）处于临床试验申请准备阶段；FB7023（治疗动脉粥样硬化性心血管疾病）和FB7033（治疗代谢相关脂肪性肝炎）均已启动临床试验申请准备研究 [4] - 此外，公司还有治疗高尿酸血症与痛风、肿瘤等管线处于临床前阶段 [4] 双靶点小干扰核糖核酸管线潜力 - FB7023是靶向前蛋白转化酶枯草溶菌素9和心血管疾病独立风险因素的双靶点药物，可同时降低动脉粥样硬化性心血管疾病两大风险因素，药效有望优于单一靶点干预 [5] - FB7033是双靶点药物，其目标靶点分别作用于炎症肝损伤和纤维化，以及调控脂质储存与输出，参与代谢相关脂肪性肝炎进程的机制不同，存在协同增效潜力 [5]