港股市场表现 - 2026年4月27日，港股三大指数表现分化，恒生指数下跌0.20%，国企指数下跌0.22%，恒生科技指数上涨0.77% [2] - 化妆品板块涨势显著，莎莎国际(178.HK)股价飙升近11%，其2026财年第四季度（截至3月底）销售增长加快，得益于有利的宏观环境，包括人民币走强及来港旅客增加，其产品策略成功带动转换率、交易量及平均售价提升 [2] - AI相关板块表现强劲，存储芯片与光通信板块涨幅较好，长飞光纤光缆(6869.HK)上涨7.17%，年内累计涨幅近357%，澜起科技(6809.HK)、中兴通讯(763.HK)、剑桥科技(6166.HK)等多股跟涨 [2] - 光通信行业正处于AI算力需求驱动的超级景气周期，产业链公司业绩普遍高增，但企业面临全球化布局阵痛、技术迭代焦虑、供应链紧缺以及小型企业客户与资金双重匮乏等挑战 [2] - 苹果概念股走强，蓝思科技(6613.HK)、舜宇光学科技(2382.HK)、高伟电子(1415.HK)等股份上涨，苹果股价近期上升并逼近历史高点，其将于美东时间4月30日盘后公布财报，折叠屏iPhone被视为近十年来最重大的设计革新 [3] - 芯片股大涨，中芯国际(981.HK)再度放量大涨，华虹半导体(1347.HK)、豪威集团(501.HK)、瀚天天成(2726.HK)等多股上涨，近期半导体产业利好消息包括DeepSeek-V4正式上线并深度适配国产芯片、国产替代逻辑增强、产业景气度高涨及摩尔线程业绩表现亮眼 [3] 美股市场与宏观展望 - 2026年4月27日，美股高位反复，三大指数个别发展，标普500指数及纳指分别微升0.1%及0.2%，双双再创新高，道指则微跌0.1% [3] - 虽然中东局势升温令市场风险偏好略受压制，但在企业盈利表现稳健支持下，大市整体韧性仍在 [3] - 本周市场迎来多项重磅催化剂，超过40%的标普500成分股将于本周公布业绩，多家大型科技企业将发榜，市场重点关注其AI相关资本开支取向，以评估科技板块升势能否延续 [4] - 宏观方面，日本央行、欧洲央行及美联储将先后公布议息结果，美国GDP及核心通胀数据亦将陆续出炉，在政策、数据与业绩交错影响下，预计美股短线或维持高位整固格局 [4] 拼多多公司点评 - 拼多多2026年第四季度总收入为1,239亿元人民币，同比增长12%，符合市场预期 [6] - 第四季度在线营销及其他收入同比增长5%，低于市场预期3%；交易服务收入同比增长19%，较第三季度增速（+10%）加速，高于市场预期5%，反映TEMU业务仍好于预期 [6] - 第四季度经调整经营利润为277亿元人民币，同比增长8%，略高于市场预期；第四季度经调整净利润为263亿元人民币，同比下降12%；全年经调整净利润同比下降12%（减少150亿元人民币），主要反映商户及生态投入建设 [6] - 2025年拼多多推出商户千亿扶持计划，对商户的扶持从流量、减佣等拓展至供给、运营、技术等，并于12月宣布联席主席制度，从组织架构为起点推动供应链重塑 [7] - 管理层重申聚焦供应链高质量发展，而非业务多元化，宣布成立“新拼姆”以整合拼多多和TEMU供应链资源，探索品牌面向全球市场的自营模式，覆盖商品研发、制造、销售全链路，一期现金注资150亿元人民币，计划未来三年投入1,000亿元人民币 [7] - 管理层指引未来利润或仍有季度波动，反映投入与回报周期的错配 [7] - 报告预计拼多多2026年总收入同比增长13%，其中在线营销及其他服务同比增长9%，交易服务同比增长17% [8] - 对于国内主站，考虑基数效应，2026年主站的GMV增速或仍好于其他货架电商，变现率或稳定；TEMU的多元模式继续纵深发展，北美市场或较2025年明显复苏，用户订单频次有望提升 [8] - 考虑供应链建设，报告下调拼多多2026年经调整利润预测9%，预计全年利润或有小幅下降 [8] - 估值角度，考虑同业估值水平变化及公司财务前景，给予11.0倍2026年市盈率，目标价调整至117美元，维持增持评级 [8] - 国内电商激烈竞争格局或持续，公司在商户、生态等的长期建设、新拼姆模式探索等，利润或仍承压 [8]

核心观点 - 报告日期为2026年4月28日，主要回顾了4月27日全球及中国市场的表现，并汇总了当日重要的宏观经济与行业新闻 [4] - 国内市场整体窄幅震荡，主要股指小幅收涨，但成交额下降，行业表现分化，科技相关板块表现活跃 [1][4][8] - 海外市场方面，美国主要股指涨跌不一，科技股表现相对强势，纳斯达克中国金龙指数下跌 [2][4] - 一季度全国规模以上工业企业利润增长稳健，其中高技术制造业利润增长迅猛，而汽车制造业利润下滑 [3][9][10] - 报告关注了多项政策与行业动态，包括中方对欧盟《工业加速器法案》的严正关切、禁止外资收购Manus项目、商业航天发展会议以及能源、消费电子等领域的最新数据 [3][11][12][13][14][15][16][18][19] 市场表现总结 国内市场 - **整体走势**：2026年4月27日，A股大盘窄幅震荡，小幅收涨。上证综指收于4086.34点，上涨0.16%（上涨6.44点）；深证成指收于14995.75点，上涨0.37%（上涨55.45点）；创业板指收于3648.79点，下跌0.52%（下跌19.00点）；科创50指数表现突出，收于1508.38点，上涨3.76%（上涨54.70点）[1][4][8] - **市场成交**：万得全A成交额为26048亿元，较前一日继续下降 [1][4][8] - **行业表现**：30个中信一级行业中，有17个行业上涨。电子、纺织服装及商贸零售行业涨幅居前；食品饮料、电力设备及新能源、有色金属行业跌幅较大 [1][4][8] - **概念板块**：覆铜板、半导体及GPU等指数表现活跃 [1][4][8] - **其他主要指数**：沪深300指数收于4770.95点，上涨0.03%；中小100指数收于9342.85点，上涨1.56%；中证500指数收于8299.05点，上涨0.62% [4] - **个股表现**：当日A股市场共3284只个股上涨，2105只下跌，106只持平。其中，392只个股涨幅超过5%，175只个股跌幅超过5%；85只个股涨停，54只个股跌停 [9] - **香港市场**：恒生指数收于25925.65点，下跌0.20%；恒生中国企业指数收于8756.32点，下跌0.22% [4] 海外市场 - **美国股市**：三大股指收盘涨跌不一。道琼斯工业平均指数收于49167.79点，下跌0.13%；标普500指数上涨0.12%；纳斯达克指数收于24887.10点，上涨0.20% [2][4] - **美国科技股**：万得美国科技七巨头指数上涨0.97%。英伟达股价上涨4%，谷歌股价上涨超过1% [2][4] - **中概股**：纳斯达克中国金龙指数下跌1.2% [2][4] - **其他市场**：日经225指数收于60537.36点，上涨1.38%；英国富时100指数收于10321.09点，下跌0.56%；德国DAX指数收于24083.53点，下跌0.19% [4] 外汇与大宗商品市场 - **外汇市场**：美元指数收于98.4900，下跌0.04%；美元/人民币中间价为6.8579，下跌0.14% [4] - **大宗商品**：黄金（USD/oz）收于4697.70，下跌0.91%；布伦特原油收于101.97美元/桶，上涨2.86%；LME铜收于13226.50美元/吨，下跌0.62%；CBOT小麦收于630.75美分/蒲式耳，上涨2.27% [4] 宏观经济与行业新闻要点 宏观经济数据 - **工业企业利润**：2026年一季度，全国规模以上工业企业利润同比增长15.5%，增速较1-2月份加快0.3个百分点。3月份单月利润同比增长15.8%，增速较1-2月份加快0.6个百分点 [3][9][10] - **分行业利润**：一季度，计算机、通信和其他电子设备制造业利润同比增长1.2倍（即120%）；汽车制造业利润同比下降17.7% [9][10] - **全社会用电量预测**：国家能源局预计，2026年全国全社会用电量将持续超过10万亿千瓦时，比上年可能增长约5000亿千瓦时。预计2026年全国最大电力负荷在15.75亿至16亿千瓦之间，较去年增长7000万至9000万千瓦左右 [19] - **手机出货量**：2026年3月，国内市场手机出货量为2115万部，同比下降7.1%。1-3月累计出货量为6080.5万部，同比下降12.7% [19] 政策与监管动态 - **对欧盟《工业加速器法案》的回应**：中国商务部于4月24日向欧盟委员会正式提交了对《工业加速器法案》的评论意见。中方认为该法案在电池、电动汽车、光伏、关键原材料四大行业对外商投资设置了限制性要求和“欧盟原产”排他性条款，构成严重的投资壁垒和制度性歧视，涉嫌违反WTO多项协定规则 [3][11] - **中方建议与立场**：中方建议欧方删除法案中的歧视性要求、本地含量要求、强制技术转让要求及公共采购限制等内容。中方表示将密切关注立法进程，如欧方执意成法并损害中方企业利益，中方将不得不进行反制 [11][12] - **外资收购禁令**：国家发改委（外商投资安全审查工作机制办公室）依法依规对外资收购Manus项目作出禁止投资决定，要求当事人撤销该收购交易 [3][13][14] 行业发展与会议 - **商业航天会议**：国家航天局于4月21日召开商业航天高质量发展企业圆桌会议，14家产业链企业参会。会议要求大力提升产业发展能级，加强关键技术攻关，前瞻布局太空算力、太空制造等新业态，并推进“箭星场频网”一体化发展 [3][14][15][16] - **充电基础设施**：截至2026年3月底，中国电动汽车充电基础设施（枪）总数达到2148.1万个，同比增长46.9%。其中，公共充电设施为486.3万个，同比增长28.1%；私人充电设施为1661.8万个，同比增长53.5% [19] 国际事件 - **伊朗谈判方案**：伊朗已通过中间人向美方传达一项三阶段谈判方案，第一阶段重点是彻底结束战争并获得安全保证，第二阶段研究霍尔木兹海峡管理问题，第三阶段涉及核问题讨论 [3][17][18]

**纪要涉及的行业或公司** * **行业**：全球能源（石油、天然气）、半导体（CPU、GPU、存储、设备）、AI（Agent AI、大模型）、电力设备（变压器、开关、燃气轮机）、新能源（光伏、风电、锂电池、新能源汽车）、电网设备、化工（石化、煤化工）、航运物流、消费（可选消费、服务业）、地产、金融（公司债券、黄金） * **公司**： * **中国**：寒武纪、天数智芯、北方华创、中芯国际、华虹、思源电气、应流股份、大金重工、中天科技、长江存储、长鑫存储、阿里巴巴（平头哥）、智谱、MiniMax * **美国/全球**：英伟达（H200）、英特尔、谷歌（TPU）、台积电、联发科、三星、海力士、标普500成分股 --- **核心观点与论据** **1. 全球宏观与地缘政治** * **油价冲击与预测**：霍尔木兹海峡供应中断导致每日约 **1,500 万桶**运量下降，缺口近半靠压制需求消化[1]。布伦特原油价格在**2026年Q2-Q3预期维持在100美元**高位，年底可能向**80-90美元**收敛[1][3]。主要风险是上行风险，即海峡重开时间可能推迟至6月、7月甚至更晚，且供应恢复需要时间[3]。 * **美国投资者心态**：呈现“本土中心主义”，高度相信美国企业盈利弹性（标普500前瞻盈利增速**22%**），对包括亚洲在内的新兴市场持谨慎态度[1][2]。形成“喜欢美国企业，尽管不喜欢美元”以及“喜欢人民币（国家竞争力），但不一定喜欢中国企业”的二元视角[1][4]。 * **美国关税政策效果**：实际效果与制造业回流目标背道而驰，关税普遍抬高了美国经济整体成本，但对制造业产量实质性增长的证据非常薄弱[5]。 **2. 中国经济与产业链韧性** * **产业链韧性表现**：一项覆盖**32个行业**的调研显示，超过**三分之二**的中国企业受到的成本冲击和生产扰动小于其亚洲和欧洲的竞争对手[6][16]。这得益于中国能源结构中煤电与绿电高自给率，以及更完整的上游供应链（如煤化工技术）[1][6]。 * **出口份额结构性提升**：中国在绿色科技（光伏、锂电池）、基础材料、部分上游制造及AI相关硬件等领域获得选择性出口份额提升[6]。变压器出口额增长**超过35%**，开关出口增长**超过30%**[21]。但改善是局部的，在调研的32个行业中，仅有**6到7个**行业的产能利用率有所改善[6]。 * **政策重心倾向**：政策重心向供给侧及安全领域倾斜（能源/产业链/科技自强），短期内出台大规模消费或地产刺激政策的可能性极低[1][7][19]。发改委和国务院近期动态强化了以供给侧和安全为核心的政策思路[19]。 **3. 科技与AI产业** * **AI驱动硬件需求**：Agent AI驱动CPU需求，预计**5年内增长3倍**，需求增长体现在x86和Arm-based CPU[12]。国产GPU性能已接近英伟达H200且成本更低，寒武纪和天数智芯获超配评级[1][13][14]。半导体设备龙头北方华创也受看好[1][14]。 * **存储市场展望**：Agent AI为存储市场注入新活力，头部存储厂商将持续受益。中国长江存储和长鑫存储的扩产计划一旦在**2026年底**完成，将对全球存储市场格局造成影响[14]。 * **合作模式与投资价值**：谷歌发布TPU验证了由亚洲厂商提供设计服务、美国云厂商负责芯片设计的合作模式[15]。预计未来六个月，联发科等公司的股价涨幅可能大于台积电[15]。 **4. 能源转型与电力设备** * **能源转型需求**：油价冲击将结构性地推动全球能源转型需求，中国在光伏、锂电池和新能源汽车（“新三样”）领域已占据全球**七到八成**产能，将成为最大受益者[16]。 * **电力设备需求旺盛**：全球AI发展显著拉动电力需求。变压器出口额增速维持在**33%至40%** 的水平[21]。欧洲海上风电需求旺盛，预测**2026-2030年年均装机量**可能从过去五年的**3吉瓦**提升至**8吉瓦**，**2031-2035年**可能从**8吉瓦**上调至**18吉瓦**[21]。 * **中国企业机会**：在海上风电产业链中，中国企业在风机零部件（铸件、主轴、叶片）、海工装备与安装、海缆等环节机会较大[21]。具体标的包括思源电气（电网设备/变压器）、应流股份（燃气轮机叶片）、大金重工（欧洲海上风电基桩市占率约**30%-40%**，有望达**50%**）、中天科技（海缆）[22][23]。 **5. 市场表现与投资策略** * **全球市场分化**：美股（标普500）、日本、韩国、台湾股市表现强劲，已完全收复2026年2月28日危机后的失地并创新高[8]。美股基本面坚实，标普500未来12个月前瞻盈利年化增速加速上调至**22%**，2026年Q1盈利增长预期上调**1个百分点**，Q2上调**4个百分点**[8]。 * **新兴市场与日本**：以台湾和韩国带动的新兴市场指数上涨更多是**周期性**机会，主要由台积电、三星和海力士等少数公司驱动[9]。日本市场则被视为**长期可持续的结构性机会**，受益于产业振兴、再通胀、全球产业链重构及公司治理改革[10]。 * **中国市场展望**：对2026年底前市场维持相对谨慎但非悲观看法，预计有**5%至10%** 上升空间[10]。短期（5-7月）风险包括：中美领导人会晤不确定性、Q1财报可能令市场失望、MiniMax在7月的IPO限售股解禁[10]。7月后，平台企业盈利有望企稳，外贸出口订单增长或更明显体现[11]。 * **行业板块分化**：看好上游能源、AI科技产业链及绿电转型设备；内需相关的下游消费及劳动密集型服务业利润将持续承压[1][11][17][22]。上游能化产品、科技硬件和物流能传导成本甚至提价，利润率有望改善；而工业机械设备、半导体、可选消费等板块出口可能恶化，产能过剩行业（如光伏）或国内消费板块提价能力弱，利润率受挤压[17]。 --- **其他重要但可能被忽略的内容** * **油价冲击的非线性影响**：对亚洲化工和制造业的影响非线性的，首先冲击石化原料（如亚洲裂解装置开工率从**90%-95%** 降至**60%-75%**），其次才是交通燃料[2][3]。印度和东南亚的PDH装置已出现停产或降负荷，构成供应链断裂[3]。 * **“仅靠出口优势难以再通胀”的论证**：高油价下全球总需求蛋糕在缩水，且出口改善行业多为资本密集型（如“新三样”），对国内劳动力市场正向传导有限，过去几年出口增速与工资增速相关度持续下降[17][18]。若中下游行业利润持续受压，可能转化为降薪裁员压力，对终端消费造成进一步影响[18]。 * **宏观风险临界点**：存在一个显著上行风险，即如果霍尔木兹海峡实际关闭时间远超预期，导致能源短缺加剧，可能对全球需求和产业链带来非线性的巨大冲击，中国产业链也可能存在承受的临界点[20]。 * **调研方法论**：为获得及时反馈，团队将对覆盖的**三十多个子板块**进行更多实时调研，以评估各行业在油价冲击下的具体感受[15]。 * **黄金与公司债**：投资者对黄金观点分化，认为其会受美国利率和仓位变化影响，呈现双边波动[2]。对投资级别的公司债券市场较为担忧，认为油价上行将对相关企业造成显著冲击[2]。

**公司概况与核心定位** * 公司为沐曦股份，成立于2020年，总部位于上海，定位为研发训推一体的通用GPU [3] * 公司采取全栈式发展战略，深度布局自有的GPU IP、SoC、高速互联及软件等核心技术 [3] * 核心团队在AMD等公司拥有超过20年的GPU产品设计经验，曾负责AMD相关MI产品的架构设计 [3] **财务表现与盈利预期** * 营收高速增长：2024年营收超过7亿元，2025年全年营收已超过16亿元，实现翻倍以上增长 [5] * 盈利预期：公司判断2026年可能成为盈亏平衡点的最早时间点 [5] **产品出货与客户订单** * 2025年训推一体GPU板卡出货量超过3万片，较2024年约1万片显著增长 [5] * 2025年智算推理GPU销量接近5,000片，较2024年约500多片实现数倍增长 [5] * 累计出货量已达5.5万颗 [8] * 主要客户包括服务器OEM厂商（如新华三，2024年贡献超20%营收）和智算集群运营商（如算丰信息、汇天网络，2024年营收占比分别为10%和14%） [10] * 在手订单充足，客户复购率高，新华三、算丰和汇天网络等核心客户在2025年均追加了千卡级别以上的新订单 [10] **产品矩阵与迭代规划** * 产品矩阵全面，主要包括曦云C系列等三大产品线，覆盖人工智能、通用计算和图形渲染三大领域 [4] * 产品迭代遵循“量产一代、在研一代、规划一代”的节奏 [6] * 曦云C600已于2025年7月完成回片，预计2026年下半年开始大批量量产 [6] * 曦云C700预计2026年第二季度流片，第三季度大规模量产 [6] * 性能方面，单卡支持FP8等低精度计算，计划在C700等后续产品中使用HBM3，显存带宽处于国内第一梯队 [6] **供应链与国产化** * 从曦云C600开始，公司已实现从设计、制造到封装测试的全国产供应链闭环 [6] **软件生态与兼容性** * 已完成对国内近20款主流开源模型的快速适配，包括DeepSeek、MiniMax、智谱AI等 [9] * 自研MXMACA软件栈高度兼容CUDA生态，能够支持超过6,000个CUDA应用 [9] **集群技术与商业化落地** * 自研MetaXLink互联技术支持2至64卡的多种拓扑结构和超节点部署，是国内少数能实现显卡集群规模化交付的供应商之一 [6] * 深度参与《超节点技术体系白皮书》撰写，并密集发布多种超节点方案，包括光互联超节点、耀龙3D Mesh超节点及上海Cube国产高密度液冷整机柜 [8] * 上海Cube方案单机柜可实现128卡高密度部署，已于2025年3月在上海张江落地八机柜千卡集群 [8] * 自研3D Mesh互联技术已实现64张C550 GPU的高速互联 [8] * 已部署十余个智算集群，其中多个千卡级项目的收入已在2024年确认 [8] **生态布局与市场拓展** * 生态布局采用“1+6+X”策略：以国家人工智能算力平台为基础，拓展至运营商和智算中心，并进一步赋能科研、金融等六大行业，最终覆盖多个区域市场 [4] * 2026年为强化全栈能力，相继成立两家全资子公司：沐曦数智（聚焦核心硬件）和沐曦芯智科技（侧重硬件到软件及算法的全面延伸） [7] * 互联网大厂客户拓展：已于2025年9月完成针对互联网客户场景的性能测试，并开始进入评估与产品导入环节，预计2026年将在互联网大厂客户中实现显著放量 [11][12]

纪要涉及的行业或公司 * 本次电话会议主要讨论**全球宏观环境**（中东冲突、油价冲击、AI发展、能源安全）及其对**中国市场**和**相关行业**带来的机遇与挑战[1][2][3][4] * 涉及的**行业**广泛，包括：石油化工、AI硬件（CPU/GPU/存储）、半导体、绿色科技（光伏、风电、锂电池、储能、电网设备）、电力设备、基础材料、物流、可选消费、工业机械等[4][13][20][29][40][52][67][69][77] * 提及的**具体公司**包括： * **AI/半导体**：寒武纪、天数智芯、沐曦、阿里巴巴平头哥、台积电、英特尔、英伟达、ARM、三星、海力士、质谱、MiniMax、中芯国际、华虹、北方华创[54][55][56][59][61] * **电力设备/新能源**：思源电气、应流股份、大金重工、中天科技[81][82][83][84] 纪要提到的核心观点和论据 **1. 全球宏观主线：油价冲击的影响远未结束** * **核心观点**：霍尔木兹海峡的物理运输并未恢复，油价冲击对全球经济的负面影响（增长冲击与通胀冲击）将持续，并有非线性加速上行的风险[7][10][16][17] * **关键论据**： * 霍尔木兹海峡每日装船量较战前下降约**1500万桶**[10] * 需求已被压制，其中约**400万桶/日**为真实需求破坏，另有数百桶/日为隐形库存消耗[11][12] * 亚洲石化原料（如石脑油、LPG）供给大幅下降，导致裂解装置开工率从正常的**90%-95%** 降至**60%-75%**[13][14] * 布伦特原油价格预测：Q2-Q3在**100美元/桶**左右徘徊，年底可能向**80-90美元/桶**收敛，但风险偏向上行[17] **2. 全球资产配置：美国“本土中心主义”滤镜强化** * **核心观点**：美国投资者呈现“Stay close to home”心态，更青睐美国本土资产，尤其是AI主线，对非美资产（包括中国）偏谨慎[8][18][23][33] * **关键论据**： * 投资者心态：担忧美元长期信用，但高度相信美国企业的盈利能力[21][23] * 美国市场基本面强劲：标普500未来12个月前瞻性盈利年化增速上调至**22%**；盈利预期调整广度（Earnings Revision Breath）为净正 **5%-10%**；Q1盈利超预期**8个百分点**[37][38][40] * 对中国看法：认可中国的国家竞争力和供应链韧性，但认为中国路径框架（侧重科技与安全而非消费）可能限制企业盈利能力和股东回报，因此对中国企业的长期信心不足[22][23] **3. 中国产业链：在冲击中展现相对韧性，但改善不均衡** * **核心观点**：中国在油价冲击下表现出供应链韧性，并获得部分出口份额提升，但不足以带来全面的良性再通胀，内需不足仍是主要短板[8][20][28][31][64] * **关键论据**： * 对**32个行业**的调研显示，**三分之二以上（近七成）** 的中国企业所受成本与生产扰动小于海外竞争对手[28][66] * 韧性来源：**能源结构**（煤炭与绿电自给率高）与**完整供应链**（如煤化工可替代部分石化原料）[29] * 出口份额提升集中在**绿色科技、基础材料、AI硬件**等资本密集型领域[29] * **局限性**：32个行业中仅**六到七个**行业产能利用率有所提高；高油价压制全球总需求，中国获得的“蛋糕”并未增长；资本密集型出口对国内工资和消费的传导有限[30][31][71][72] * 出口增速与工资增速的相关性持续下降[73] **4. 投资主线一：AI进入新阶段，中美产业链各有机遇** * **核心观点**：Agencia AI（智能体）的出现标志着AI应用和能力边界扩张的加速拐点，为全球尤其是中美相关产业链带来新叙事[3][53] * **关键论据**： * **全球/美国侧**：CPU需求预计五年内增长**三倍**；AI基础设施建设推动供应链（如台积电）需求[55][57] * **中国侧**：美国技术限制反而加速国产AI芯片发展，国产算力芯片性能已达英伟达H200水平，且成本可能更低；中国大模型厂商（如质谱、MiniMax）已开始积极评估采用国产芯片[59] * 看好**寒武纪、天数智芯**（评级超配），以及中芯国际、华虹、北方华创等作为中国AI算力产业链的受益标的[61] * 存储行业因AI需求获得新动力，但需关注中国长江存储等产能扩张对全球市场的影响[61][62] **5. 投资主线二：能源安全推动全球绿电投资，中国占据主导地位** * **核心观点**：中东冲突强化全球能源安全意识，将结构性推动绿色转型，中国在光伏、锂电池、新能源汽车等领域占据全球**70%-80%** 的产能，将成为最大受益者[4][20][67][77] * **关键论据**： * **电力设备出口强劲**：2025年中国变压器出口额增长超**35%**，开关增长超**30%**；2026年初变压器出口额增长**33%-40%**[79] * **海上风电需求旺盛**：欧洲海上风电装机预测，2026-2030年将从过去五年的年均**3GW**提高至**8GW**，2031-2035年可能进一步上调至**18GW**[79] * 中国企业机会集中在风机**零部件**（铸件、主轴、叶片）、**海工**（机装）和**海缆**[80] * 推荐股票：**思源电气**（电网设备/变压器）、**应流股份**（燃气轮机叶片）、**大金重工**（海上风电机装）、**中天科技**（海缆/光通讯）[81][82][83][84] **6. 政策导向：进一步向供给侧与安全领域倾斜** * **核心观点**：油价危机可能强化中国决策层以**供给侧和安全为主**的政策思路，资源将向科技自立、能源安全、产业链安全、绿色转型倾斜，而消费支持、社保改革等需求侧政策的急迫性相对下降[32][74][75] * **关键论据**： * 近期政策动态（发改委文章、碳考核办法、国常会）均强调能源安全、产业链安全与科技攻关[74] * 预计四月政治局会议焦点将是财政预算执行和既定项目推进，而非出台新的消费或地产刺激政策[75] 其他重要但可能被忽略的内容 * **对新兴市场（EM）的看法**：认为当前新兴市场的优异表现（主要由台积电、三星、海力士驱动）更具**周期性**而非结构性，不建议将其作为单一概念进行无差别配置，而应精选个股和主题[42][43][45] * **对日本的看法**：视日本为**长期结构性机会**，驱动因素包括国家产业振兴、再通胀、全球产业链融入、AI周期以及持续的公司治理改革[46] * **短期市场风险提示（对中国）**： * **五月中旬**中美高层会晤若因双边原因延期或取消，可能冲击市场[48] * **一季报**可能令市场失望，因反内卷等政策对盈利的正面影响需到二季报体现[49][50] * **七月初**港股热门股（如MiniMax）IPO锁定期解禁可能影响市场流动性[50] * **关税政策效果**：分析指出，美国关税政策虽抬高了国内价格，但对**实际制造业回流和产出增加**的证据薄弱，可能反而抬高经济成本，不利于制造业回流[27] * **黄金资产**：美国投资者对黄金看法分化，认为其有配置价值，但受利率和仓位影响呈双边波动，并非单边安全资产[25]

行业与公司 * 涉及的行业与领域：宏观经济、信用周期、债券市场、货币政策（中美）、能源行业（传统能源、核电、液化天然气）、科技行业（AI、算力、半导体）、出口行业（“新三样”、传统出口）、电力基础设施 * 涉及的特定公司/机构：美联储、英伟达、美国能源公司、科技公司（泛指） 核心观点与论据 **宏观格局与信用周期** * 中国宏观信用周期呈现震荡分化格局，形成“再通胀”与“类滞胀”并存局面[1] * 居民部门信用需求持续疲弱，信用脉冲已低于2024年9月前低点，仅略高于2022年最低水平[4] 居民信贷不振核心原因在于收入预期问题及房地产资产升值预期转变[4] * 企业部门信贷脉冲整体处于修复通道，是A股和港股结构性行情的关键原因[4] 但企业内部存在分化：新兴产业强于传统产业，外需强于内需[4] PPI内部分化显著，生产资料与生活资料价格走势差距达历史高位，是“再通胀”与“类滞胀”并存的直接证据[5] * 政府部门财政力度与私人部门信用周期呈反向“跷跷板效应”，在私人部门扩张乏力时提供对冲[5] 2026年广义财政目标与2025年持平，均为12万亿，广义赤字率占GDP约9%左右[6] 财政支出结构向未来能源和智能经济等关键供应链和国家安全相关产业倾斜[7] **市场表现与驱动逻辑** * 中国市场呈现“股债双牛”及“股债汇商品四牛”格局[3] 国内长短期国债利率过去一个月下行至少10个基点，高点以来累计下行20-30个基点[3] * 市场底层逻辑与中国宏观信用周期的冷热不均密切相关[3] 一方面交易由科技、外需及“新三样”等领域驱动的“再通胀”逻辑；另一方面交易因内需不振及全球成本抬升引发的“类滞胀”担忧[3] * 市场对伊朗局势已逐渐脱敏，霍尔木兹海峡通行量几乎降至零，低于4月中旬水平[3] * 在信用分化背景下，宽基指数难有超额收益[2] 历史上居民需求偏弱而行业景气结构较强的时期，通常表现为典型的结构性行情[8] 当前与2025年情形相似但斜率更平缓[8] **产业景气与外需表现** * 企业部门内，新兴产业和外向型经济景气度较高[5] 拉动2026年以来出口增长的主要力量集中在新兴行业，包括高新技术产品、机电产品、集成电路及汽车（含新能源车）等“新三样”[5] * “新三样”出口金额同比增长70%，占整体出口金额比例已接近8%[6] 有效化解内部产能过剩（如新能源车产能利用率可能仅为40-50%）[6] * 美国AI资本开支激增带动国产算力需求[1] 市场对AI应用的乐观预期推动Token使用量呈指数级增长，直接转化为对硬件、设备及算力需求提升[5] 英伟达产品近期租赁价格上涨[5] * 美国一季度在通讯、计算机、半导体等ICT设备进口激增，与AI相关资本开支持续加速高度相关[6] **货币政策与债市** * 美联储候任主席沃什主张重构通胀框架并缩减资产负债表，政策思路倾向于由内生信贷驱动货币创造[1] 其政策立场暗示未来降息门槛可能降低[1] * 沃什主张建立新的通胀框架，提出可考虑采用“结尾平均PCE”等更具创新性指标[10] 主张缩表，计划与财政部配合逐步缩减美联储资产负债表，特别是长期持有的国债和MBS[10] 认为下调利率对实体经济中的企业和家庭部门更为有利[10] * 2026年4月中国债市利率快速下行，核心驱动力在于资金面宽松得到确认[14] 4月跨季后，隔夜DR逼近1.2%，七天DR降至1.32%附近，低于公开市场逆回购利率，相当于“隐性降息”[14] * 流动性宽松源于银行间内生性流动性充裕，反映“资产荒”阶段性重现[14] 供给来源包括：政府债券净融资压力可控、财政投放积极（2月和3月财政存款分别释放约3,500亿元和近7,400亿元）、实体信贷需求疲弱（3月人民币贷款增速回落至5.7%以下）、人民币净结汇支撑延续（3月贸易项下代客净结汇规模近600亿美元）、市场风险偏好未趋势性反转[15] * 债市牛市逻辑未逆转，长端利差仍有收窄空间[1] 十年期与一年期、十年期与三年期国债期限利差维持在2025年以来高位，30年与10年期限利差处在2022年以来中位线之上[16] 中期看，“资产荒”底层逻辑未见根本性逆转，债券牛市行情大概率延续[17] **能源战略与AI电力需求** * 美国推行“特朗普2.0”能源主导战略，显著外延，强调美国能源对全球能源格局的影响[17] * AI数据中心超大规模负荷（单体>1GW）正重塑电力基础设施属性[1] 单个数据中心负荷水平可达到甚至超过1吉瓦，远高于传统高耗能行业（如电解铝通常为0.5-0.7吉瓦）[21] * 能源公司与科技公司合作催生“电力基础设施+数据中心”新型资产，其金融属性与传统电力设施的类公用事业属性截然不同[21] * 美国正迎来新一轮核电复兴，许多原设计寿命50年的反应堆计划延长至80年，甚至探讨延长至100年的可能性[22] 小型模块化反应堆（SMR）面临监管审批挑战，在没有首台套成功运行提供安全数据的情况下，审批流程依然谨慎[22] * 全球能源格局呈现区域分化：欧洲受影响相对较小，强化供给多样化决心；亚洲被认为是受冲击最大地区；加拿大两大项目（Trans Mountain和Canada LNG）已具备向亚洲市场输出能力[19][20] **资产配置建议** * 投资策略应紧跟科技、周期及外需（“新三样”、传统出口）等信用扩张方向进行配置[2] * 资产配置核心是紧跟信用扩张方向，目前主要指向科技、周期和外需[8] 市场可能在两种状态间切换：外部风险不大时资金向景气结构、科技和外需板块聚集形成抱团行情；外部情绪恶化时可能转向分红、地产、消费等内需板块避险[8] 若科技、周期、外需三者阶段性表现均不佳，市场交集可能暂时落在新能源电力和储能上[8] * 五月关键事件包括美伊谈判进展、特朗普来访关于关税的表态、沃什能否接替鲍威尔成为美联储主席[9] 若事件向好，科技板块有望保持强势，可能出现内部轮动，对利率敏感且涨幅不大的资产（如有色、黄金、恒生科技、创新药）可能补涨[9] 其他重要内容 * 企业整体库销比在抬升，部分源于内需疲弱，部分源于景气行业企业预期海外需求强劲而提前备货补库[7] 景气度越高的科技、新兴和外向型行业，其库销比分位数越低，库存健康程度相对更好[7] * 市场对美联储缩表存在误解：认为高财政赤字下无法缩表，但缩表核心应聚焦于美联储负债端的准备金需求；担忧缩表会引发金融危机，但美联储官员强调这是节奏可控的渐进过程[11][12] 美联储可通过减少其持有的约2万亿美元抵押贷款支持证券（MBS）来推进缩表[12] 《美联储缩表用户指南》提出了15条潜在改革举措，可能额外腾挪出约1.2万亿至2.1万亿美元资产负债表规模[12] * 沃勒的政策立场在不同议题上表现不同：在资产负债表工具使用上持谨慎乃至略偏鹰派观点；在利率政策方面为利好实体经济而倾向于降息，表现出鸽派态度[13] 其政策思路暗示货币创造路径可能从此前外生财政主导转向内生信贷驱动[13] * 短期内债市行情仍取决于资金面，宽松局面大概率延续[15] 尽管政府债券发行将边际提速，但二季度超长期特别国债发行节奏均衡，全年财政力度未见扩张，政府债券供需冲击有限[15] * 美国液化天然气出口受益于地缘政治红利：第一轮中美博弈推动2018至2019年对华出口增长；第二轮俄乌冲突帮助占据欧洲市场份额；当前中东冲突可能进一步拓展美国在亚洲市场份额[18] * 关于AI对美国电力需求影响的新认知：2030年后长期电力需求增长路径不明确；AI数据中心负荷特性与传统工业负荷存在显著差异，包括建设速度错配、负荷集中度高、负荷曲线不稳定[21]

天准科技电话会议纪要关键要点 一、 公司整体经营与财务数据 * 2025年全年签单额达到24.5亿元，同比增长约34%，实现收入约18亿元，同比增长11.25%，录得利润7，600万元[3] * 2026年第一季度签单额达到8.4亿元，同比增长53%[2][3] * 截至2026年第一季度末，在手订单金额为18亿元，同比增长40%[2][3] * 2026年费用预计将有所上涨，毛利率水平预计与2025年大致相当，可转债预计一个完整年度产生的财务费用约为3，000万元[14] 二、 核心业务板块进展与展望 1. 半导体检测设备 * 28纳米明场检测设备TB2000已交付给一家头部晶圆厂进行带价格的演示验证[2][3]，并已送至另一家头部晶圆厂试用[11] * TB2000设备能够覆盖28纳米制程下的所有工艺环节和所有类别产品，同时也能满足一部分14纳米制程的量检测需求[9] * 14纳米明场检测设备TB2500预计在2026年第三季度达到可接受客户送样测试验证的状态[4][11] * 28纳米暗场检测设备预计在2026年第三至第四季度进入样片测试阶段[2][5][11] * 40纳米设备已正式销售给无锡某射频头部厂商，预计2026年第二或第三季度完成验收并确认收入[7] * 当前研发重心集中在28纳米明场设备的持续完善与优化、14纳米明场设备以及28纳米暗场设备[7] * 德国子公司MueTec的overlay（套刻）设备2025年已实现40纳米制程能力并售出一台，2026年将持续改进升级[12] * 国内市场主要参与者包括天准科技、中科飞测、新凯莱和精测电子，基本处于同一起跑线[10] 2. 机器人及无人驾驶业务 * 公司聚焦于机器人大脑域控制器，2025年在该领域获得4，600万元订单[3] * 主要客户包括智元、银河通用和傅里叶，其中智元2025年出货的人形机器人大部分采用了天准提供的大脑域控制器，傅里叶2026年的量产订单也已确定由天准供应[3] * 以最主要的一家机器人客户为例，截至2026年4月，其下达的订单金额已超过去年全年总额，该客户预测其2026年全年出货量可能达到3万至4万台[4] * 在无人物流车领域，公司已接到两家头部厂商的量产定点通知，同时还有三至四家头部厂商的合作正在跟进中[4] * 预计2026年无人物流车业务的规模将大于人形机器人业务[2][4]，且无人物流车业务在2026年的交付量预计将相当可观[15] * 公司自2025年起开始进行软件开发，利用大模型为商用车提供基础感知算法，并为机器人提供感知定位、自主导航等算法，预计2026年将有应用场景落地[2][4]，相关软件订单预计将在2026年开始落地[15] 3. 消费电子业务 * 消费电子相关业务在公司2026年第一季度末18亿元在手订单中占比最高，接近三分之一，主要包括A客户（苹果）和H客户的项目[5] * 2026年消费电子业务将主要受益于A客户的折叠屏手机量产，公司在折叠屏的几个关键部件（折叠屏幕、转轴和散热部件）都获得了不少新增项目[6] * 针对苹果2027年的二十周年纪念版产品，已经开始对接部分需求，例如涉及玻璃检测的方案已在进行中[11] 4. PCB业务 * PCB业务在公司2026年第一季度末18亿元在手订单中占比约为五分之一[5] * 在手订单中，LDI（激光直接成像）设备占比约70%，其余为激光钻孔机[2][11] * CO2激光钻孔机自2025年首次实现批量交付以来发展势头良好，2025年该业务板块签单额超过4，000万元[5]，并已从一个客户处获得一个约十余台的批量订单[13] * 目前有一台CO2激光钻孔机样机正在盛虹集团的一家子公司进行试用[13] 5. 光模块/光通信业务 * 公司为光通信器件及模组提供量测或检测设备，主要客户包括中际旭创、新易盛和天孚等头部厂商[6] * 正积极与头部厂商对接新的需求，尤其是在AOI（自动光学检测）方面，存在多个潜在机会[6][8]，目前与中际旭创对接的需求主要来自其苏州厂区[9] * 通用的影像测量仪产品应用于光模块生产的多个环节[8] * 德国子公司MÖLLER-WEDEL的产品（精度在90纳米以上）适用于掩模版检测等特定领域，正在与先进封装等新工艺领域的早期需求进行对接[10] * 公司认为光模块市场尚处于早期阶段，正积极评估多个业务机会[12] 6. AI相关业务布局 * 公司自2025年底以来高度重视并大力推行AI战略落地，聚焦于四个层次：与AI相关的半导体芯片、与算力基础设施相关的PCB、AI终端以及机器人[7] * 在光模块领域，将AOI检测作为直接的业务聚焦方向[8] * 正在跟进面向AI服务器的业务机会，虽然尚处早期且有一定挑战，但若能成功切入未来市场空间可观[6][7] * AI服务器相关的一些新需求也已出现[11] 三、 其他重要信息与风险提示 * 光伏业务对公司业绩的影响已显著减小，2025年验收金额仅约6，000万元，新签订单仅几百万元[6] * 光伏业务应收账款方面，个别客户存在经营困难，其对应的应收账款不排除未来存在一定风险，不过这部分金额占比较小[6] * 公司认为市场对半导体设备和机器人两大板块的估值可能未充分反映其价值[15] * 半导体设备业务（Xixing项目）由天准科技董事长在体外孵化并控股，未来公司将在适当时机对持股结构进行调整[15]

芯动联科 2026年第一季度电话会议纪要关键要点 一、 公司概况与业绩表现 * 涉及的行业与公司：公司为**芯动联科**，主营业务为**高精度MEMS惯性传感器芯片**（陀螺仪、加速度计）的研发、生产和销售[1] * 2026年第一季度业绩受大客户P订单暂停影响显著：营收约**5,100余万元**，同比下降约**41%**；利润为**318万元**，同比降幅较大[3] * 剔除大客户P影响后，公司业务增长强劲：2026年第一季度营收与2025年同期相比，实现了**超过60%** 的增长[3] * 公司维持全年增长目标不变：内部运营目标是实现**30%以上**的增长[13] 二、 核心业务与下游应用 * **产品结构稳定**：2026年第一季度，陀螺仪营收占比约**73%**，加速度计占比约**14%**，与2025年结构类似[4] * **下游应用呈现多点开花态势**[4]： * **资源勘探**：海外客户通过国内贸易公司采购高性能**30系列陀螺仪**，用于寻北及钻头勘探等应用，需求量显著且稳定[4] * **商业航天**：公司推出**新一代抗辐照产品**，满足低轨卫星星座对重量、体积、功耗和成本的严苛要求[8] * **汽车自动驾驶**：目前以模块级产品定点客户，预计2026年该业务收入有望从过去的**数百万元级别**增长至**数千万元级别**[4] * **低空经济**：与行业头部客户紧密合作，预计客户在**2026年底前**取得型号认证，并有上市计划[6] * **其他领域**：高可靠领域、海洋、测绘等应用领域也在稳步提升[4][6] 三、 技术研发与产品进展 * **高集成度芯片研发取得进展**：单片六轴和单片三轴高集成度芯片的研发已持续三至四年[5] * **单片三轴加速度计**已研发完成并作为独立产品开始销售[5] * **单片三轴陀螺仪**已从单一技术路线扩展至多路线并行推进，有两个设计方案已测得性能，目前处于提升可靠性与良率的阶段[5] * **技术挑战与壁垒**：高集成度芯片要求在更小的晶圆面积上实现功能，涉及工艺转变（从深硅刻蚀到多晶硅外延）和结构设计改变，技术难度极大，构成了公司的技术护城河[5] * **加速度计产品线快速扩张**：2025年产品线增长**160%以上**，2026年第一季度也保持快速增长，主要得益于产品谱系完善，推出了高性能、多轴及工业级新产品[12] 四、 商业航天领域深度分析 * **具体应用与核心门槛**：产品用于卫星的姿态控制和通讯对准[8]。核心门槛在于满足商业航天对**可靠性和抗辐照性能**的特殊要求，公司为此开发了芯片层面提升抗辐照能力的新产品[8] * **市场空间可观**：以国内规划的数万颗低轨卫星星座为例，每颗卫星通常需要一个IMU（含三个陀螺仪和三个加速度计）[8]。仅考虑陀螺仪，单颗价值量在**数千元级别**，整体市场空间可达**数亿元人民币**[9] * **MEMS方案占据主导地位**：在低轨卫星互联网领域，为满足轻量化、小型化和低成本要求，**MEMS方案因其成本优势预计将占据主导地位**[9]。单套MEMS陀螺仪芯片价值约**2万元**，三套则为**6万元**[9] * **竞争格局明确**：在商业航天领域，**低轨卫星互联网将绝大多数采用MEMS方案**[10]。即便光纤陀螺仪降价**20%-30%至数千元**，其价格仅与MEMS产品相当，而MEMS产品在该价格水平上仍能保持**超过80%** 的毛利率，因此在成本上不具备长远竞争力[10] 五、 财务与运营指标 * **毛利率波动与展望**：2026年第一季度毛利率下降至**70%以上**，主要归因于规模效应[4]。当单季度营收恢复至**8,000-9,000万元**水平时，毛利率预计将回升至**80%以上**[4] * **客户集中度问题**：2025年与最大客户P签订的合同中，有部分订单暂缓执行，未执行的含税合同金额约**9,000万元**，占总合同额的**20%** 左右[14]。2026年第一季度业绩中仍包含该客户的一部分收入[14] * **客户集中度高是阶段性结果**：源于特定客户需求在短期内的集中爆发[15]。公司应用领域不断扩展，2026年第一季度除大客户外的其他客户收入增长约**60%**，客户多样性在增加[15] * **产品特性与客户粘性**：公司产品具有**半定制化**特点，导入周期长、切换成本高[11]。尤其在高端工业、资源勘探及低空经济（需适航取证）等领域，一旦产品被采用，在未来数年内被替换的可能性较低，构成了坚实的护城河[11][12] 六、 其他重要事项 * **股东减持原因**：第二大股东（北方微电子研究院与北方电子研究院）减持系其自身经营资金需求（如支持运营、扩建工艺线），并非与公司业务合作出现问题[11]。该股东当前仍持有公司**百分之十七八**的股份[11] * **制裁风险**：公司目前并未被美国制裁，定位为无军工资质的民用基础传感器厂商[11] * **参股子公司规划**：参股子公司**云之光年**主营OCS光交换机的微镜阵列模组，长远计划是将其培育成一家独立的上市公司[7] * **库存管理**：产品具有半定制化特点，库存以半成品或分装未测试状态存在，受客户产品改型影响较小[10]

玻璃基封装载板行业研究纪要总结 一、 涉及的行业与公司 * **行业**：先进封装（特别是2.5D/3D封装）、光模块/光电共封装（CPO）、半导体材料与设备[1][2][6] * **公司**： * **海外**：英特尔（技术先驱与生态构建者）[1][3][10]、三星（三星电机/电子/显示联合研发）[1][10]、苹果（潜在客户）[1][2]、NVIDIA（重要客户与方案推动者）[1][10]、博通（客户）[10]、肖特/康宁（上游玻璃材料供应商）[12] * **A股**： * **制造端**：沃格光电（产能领先）[1][9][11][14]、美科科技（技术领先）[1][10][13][16]、京东方[13][16]、华星光电[13][16]、彩虹股份[13][16]、五方光电[13]、赛微电子[7][13]、盛合晶微[2]、长电科技[2] * **设备/材料端**：帝尔激光（打孔设备）[1][4][15]、大族激光（打孔/曝光设备）[1][15]、芯碁微装（曝光设备）[1][15]、德龙激光（打孔设备）[15]、多维科技（电镀设备）[15]、格利嘉/旗滨集团/凯盛科技/山东药玻/力诺（上游玻璃材料）[12] * **非上市公司**：厦门云天、成都三叠纪（配合华为研发）[13] 二、 核心观点与论据 1. 技术优势与产业化驱动力 * **性能优势**：玻璃基板介电常数约为硅的1/3，损耗因子比硅小2-3个数量级，高频电学特性优异，利于保证AI时代高数据吞吐下的信号完整性[2] * **机械与成本优势**：热稳定性强，能有效抑制大尺寸AI芯片的翘曲问题[1][2][6] * **成本优势**：材料利用率达90%（远高于硅片的约60%），且作为绝缘体可简化工艺（通孔内壁无需沉积绝缘层）[1][2] * **核心驱动力**：初期由AI GPU/CPO等高溢价、高性能需求产品驱动；长期渗透率提升取决于成本能否降至与硅通孔相当的水平[1][15] 2. 产业化进展与关键时间点 * **产业化拐点临近**：行业已进入初期阶段，预计2027年开始在封装领域规模化应用[2] * **巨头动态**： * 英特尔计划在2026-2030年间将产品推向市场[1][3][10] * 三星2025年9月建成中试线，持续向博通和NVIDIA送样[10] * 苹果计划2026年4月起向三星电机采购玻璃基板用于服务器（合作属实，处于早期）[1][2][10] * **国内进展**：盛合晶微、长电科技等企业自2025年下半年以来加大投入[2] 3. 核心技术难点与工艺方案 * **通孔制备**：核心是低成本、高质量打孔，激光诱导刻蚀是主流方案[1][4] * **通孔填充**：传统电镀方案深宽比（通常15:1）难以满足封装要求（20:1至50:1），金属导电胶是更受关注的方案；需解决玻璃表面光滑导致的金属粘附性差问题（通常通过添加钛/铬层改善）[4] * **重布线层工艺**：挑战在于金属粘附性、更窄的线宽线距、图案与电镀厚度的均匀性[4][5] 4. 主要应用场景 * **2.5D/3D先进封装**：解决大尺寸芯片翘曲问题，并成为降本关键路径（例如NVIDIA H200封测成本占比超50%）[6] * **光电共封装**：满足数据中心对低功耗、高带宽、低损耗传输的要求，是CPO领域的合适解决方案[6] * **其他应用**：无源元件（5G-A等）、嵌入式玻璃扇出方案、MEMS封装（如赛微电子）、集成天线等[6][7] 5. 产业链与市场空间 * **产业链构成**： * **上游原材料**：特种玻璃（如肖特BF33，510mm×515mm规格约100美元/片）[12] * **上游设备**：激光打孔设备（帝尔激光单价约400万元 vs 德国设备1100万元）、直写光刻设备（芯碁微装、大族激光）、PVD、电镀设备[1][4][15] * **中游制造**：沃格光电等[15] * **市场渗透逻辑**：遵循“性能驱动 -> 成本驱动”，初期应用于能承受高成本的AI芯片，随良率提升和成本下行，渗透率将呈陡峭增长[1][15] 三、 其他重要内容 1. 国内外主要参与者现状 * **英特尔**：探索十余年，正牵头构建产业生态，与EDA/IP供应商合作，曾与美科科技洽谈[10] * **三星**：为追赶台积电，旗下三家公司于2024年3月组建联合研发团队[10] * **沃格光电**：2018年转型，深耕近十年，2024年通过子公司通合微形成10万平方米TGV产能，规划产能30-50万平方米，远期目标超100万平方米[9][11] * **美科科技**：技术实力强，深宽比达40:1，已进入英特尔供应链洽谈[1][13] 2. A股公司竞争优势分析 * **标签明确、布局深入**：沃格光电（技术储备与产能规划明确）[14] * **具备技术和产业基础的显示企业**：京东方、华星光电、彩虹股份（拥有玻璃处理和面板制造技术积累）[16] * **半导体领域玩家**：美科科技（半导体材料与工艺基础扎实）[16]

思瑞浦 20260427 电话会议纪要关键要点 一、 公司业绩与财务表现 * **2026年第一季度业绩超预期**：营业收入 7.02 亿元，同比增长 66.5%，连续8个季度稳步增长[3] 归母净利润 1.05 亿元，同比增长超过5倍，环比增长 124%[2][3] 毛利率为47.66%，同比提升1.23个百分点，环比提升0.58个百分点[2][4] * **出货量与产品结构**：产品出货量 19.06 亿颗，同比增长 52.58%[2] 信号链芯片与电源管理芯片的收入占比分别为69%和31%[3] * **盈利能力提升原因**：毛利率提升主要得益于高毛利的泛通信及泛工业市场收入占比提升[2][4] 净利润大幅提升是营收强劲增长、毛利率提升以及期间费用增长慢于收入增长共同作用的结果[6] * **全年展望**：预计2026年全年净利率水平较2025年度将得到显著提升[2][6] 对2026年全年的综合毛利率维持同比相对平稳的指引[5] 二、 下游市场需求与收入结构 * **泛工业市场**：营收占比约40%，同比有所提升[3][4] 2026年第一季度收入同环比均实现快速增长，细分领域如逆变器、储能、电力输送、工业自动化等均实现同比高速增长[3][10] 业务基础稳固，拥有超过6,000家成交客户，可销售产品超过2000款[9] * **泛通信市场**：收入占比在25%至30%之间，同环比均有提升[4] 2026年第一季度收入同环比均实现高速增长，主要受AI需求带动[3] * **汽车市场**：营收占比接近15%，保持稳定[4] 2026年第一季度同比实现快速增长[3] 已累计推出超过350款车规级芯片产品[2][10] 2025年汽车业务营收超过3亿元，同比增长约40%以上[10] * **消费电子市场**：营收占比为18%，略有下降[4] 2026年第一季度整体实现稳健增长，但手机及IoT业务同比承压[3][4] * **第二季度展望**：整体需求趋势及订单可见度良好，AI相关市场景气度预计将持续，工业、汽车市场业务规模有望继续成长[4] 三、 核心业务进展与战略布局 * **光模块业务（AI驱动）**：2026年第一季度实现高速增长[2][8] 产品覆盖400G、800G、1.6T等应用，AFE产品在多个重点客户的份额正逐步提升[2][7][8] 与旭创、高意、光迅等多家国内外知名客户建立了良好合作关系[8] 预计2026年全年该业务营收占比将实现较大提升[8] 多个关键系列新产品预计在2026年下半年陆续推出[2][8] * **AI算力电源布局**：针对SOC动态响应需求，加速研发25A至30A的大电流POL产品，预计2026年年底陆续推出[2][13] 在AI算力领域已有电流检测、高速接口等产品规模化出货[13] * **汽车业务发展**：增长动能来自产品和客户两个维度，信号链与电源管理产品正逐步形成平台化协同效应[11] 车载音频总线芯片A2B已在部分车企稳定供货，动力电池管理系统模拟前端芯片已通过客户技术验证[10] * **外延拓展**：公司会持续寻找具有强协同效应的战略投资或并购机会，以扩大规模效应和补足关键能力[13] 四、 供应链与产能管理 * **产能紧张与成本压力**：当前8英寸晶圆代工产能非常紧张，国内部分晶圆厂已经实施涨价[11] 成本端涨价情况需要持续动态跟踪[5][11] * **应对策略与产能储备**：截至2026年第一季度末，存货账面价值约5.4亿元，同比增长62.74%，以积极备货[2][11] 与核心及备选供应商紧密沟通争取产能，并开拓新增供应链资源[12] 加快构建自有Fab-Lite能力，COT工艺已在中低压等部分产品方向释放产能[12] 苏州自有测试厂一期产能接近满载，二期工程预计于2026年6月完成[12] 五、 公司运营与行业环境 * **人员扩张计划**：预计到2026年年底，公司总人数将达到1,100人左右，预计新增超过200人，招聘主要聚焦于研发、市场、销售、运营等核心业务岗位[12] * **行业价格环境**：随着市场需求复苏及海外厂商涨价，行业价格环境相较于两年前有相对明显的优化[14] 公司当前整体的价格政策暂未有明显的普遍性调整，未来会动态评估并制定策略[14] * **增长策略**：公司立足长期主义，在稳固业务基本盘的同时，于产品与市场两端积极培养多元增长曲线，优化增长结构[4] 2026年AI相关业务的高速增长可能会平滑掉过往的季节性波动特征[4]