股份回购完成情况 - 公司于9月29日晚间公告宣布股份回购方案已实施完毕 [1] - 通过集中竞价方式累计回购公司股份2370.52万股，占公司总股本的0.51% [1] - 回购股份的最高成交价为9.79元/股，最低成交价为7.41元/股 [1] - 本次回购已使用资金总额约为2亿元 [1] 公司基本财务与市场数据 - 截至公告发布时，公司收盘价为11.64元 [1] - 截至发稿，公司市值为541亿元 [2] - 2025年1至6月份，公司营业收入100%来源于铝行业 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 氧化铝基本面或处于供给暂稳、需求小增阶段 ，建议轻仓震荡交易并控制节奏及风险 [2] - 沪铝基本面或处于供给小增、需求提振阶段 ，期权市场情绪偏多头，隐含波动率略降 ，建议轻仓震荡交易并控制节奏及风险 [2] - 铸造铝合金基本面或将处于供给放缓、需求提升 ，建议轻仓震荡交易并控制节奏及风险 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 沪铝主力合约收盘价20730元/吨 ，环比降15元；氧化铝期货主力合约收盘价2904元/吨 ，环比升3元 [2] - 沪铝主力合约持仓量203858手 ，环比降8862手；氧化铝主力合约持仓量292517手 ，环比降13932手 [2] - LME电解铝三个月报价2649美元/吨 ，环比降15美元；LME铝库存517700吨 ，环比升1775吨 [2] 现货市场 - 上海有色网A00铝20690元/吨 ，环比降80元；氧化铝现货价2895元/吨 ，环比降5元 [2] - 基差方面 ，铸造铝合金630元/吨 ，环比降80元；电解铝 -40元/吨 ，环比降65元 [2] 上游情况 - 氧化铝产量792.47万吨 ，环比升35.98万吨；产能利用率86.74% ，环比升1.99% [2] - 中国进口铝废料及碎料172610.37吨 ，环比升12115.77吨；出口53.23吨 ，环比降26.16吨 [2] 产业情况 - 电解铝社会库存56.70万吨 ，环比降3.10万吨；总产能4523.20万吨 ，无环比变化 [2] - 原铝进口217260.71吨 ，环比降30322.61吨；出口25604.34吨 ，环比降15383.37吨 [2] 下游及应用 - 铝材产量554.82万吨 ，环比升6.45万吨；未锻轧铝及铝材出口53.00万吨 ，环比降1.00万吨 [2] - 再生铝合金锭产量63.59万吨 ，环比升1.27万吨；铝合金出口2.91万吨 ，环比升0.42万吨 [2] 期权情况 - 沪铝20日历史波动率6.24% ，环比降0.22%；40日历史波动率6.05% ，环比无变化 [2] - 沪铝主力平值IV隐含波动率12.11% ，环比降0.0094%；期权购沽比1.17 ，环比降0.0227 [2] 行业消息 - 八部门印发方案 ，目标2025 - 2026年有色金属行业增加值年均增长5%左右 ，十种有色金属产量年均增长1.5%左右 [2] - 7月全球经贸摩擦升温 ，美国、欧盟和巴西的全球经贸摩擦指数位居前三 ，美国涉及金额最多 [2] - 美国8月核心PCE物价指数同比涨2.9% ，环比涨0.2% ，实际消费支出连续三个月增长0.4% [2] - 1 - 8月中国规模以上工业企业利润总额46929.7亿元 ，同比增0.9% ，8月同比由降转升20.4% [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 四季度几矿雨季影响逐步淡化，长协议价或窄幅下调，氧化铝宽松格局延续，边际有望逐步收敛，整体运行重心随成本线承压，长线延续逢高沽空策略，警惕几内亚矿端政策收紧、以及采暖季环保或亏损引发不定期减产，出现阶段性超跌反弹 [4] - 四季度国内消费刺激政策持续发力叠加海外降息预期，电解铝两万大关上方延续易涨难跌态势，逢低做多为主，因金九消费整体稍显疲弱，去库拐点迟迟未现，市场已将旺季预期全面押注向银十，双节过后需求能否出现实质性改善，或决定年内铝价最终高点，重点关注需求兑现情况，以及年内美联储剩余两次降息动态 [4] - 四季度废铝税返取消叠加11月旺季需求复苏，铝合金相对电解铝走强，存在AD - AL套利机会，关注仓单注册和后续交割情况 [4] 根据相关目录分别进行总结 价格 - 三季度氧化铝期货震荡偏弱，截至9月25日主力收至2942元/吨，整体跌幅1.4%；沪铝震荡偏强，主力收至20765元/吨，整体涨幅0.9%；铝合金6月上市以来震荡偏强，主力收至20385元/吨，整体涨幅3% [6][8] - 三季度氧化铝现货升水129元/吨收至升水62元/吨，电解铝现货升水40元/吨转至贴水10元/吨，近远月价差升水185元/吨转至贴水15元/吨 [6] 供应 - 1 - 9月国内冶金级氧化铝产量6660.6万吨，同比上涨8.2%，运行产能升至9135万吨，开工率升至82.8% [4][6] - 1 - 9月国内电解铝产量3275.7万吨，同比上涨2.1%，运行产能升至4400万吨，开工率升至96.3%，铝水比涨至76% [4][6] - 铝土矿方面，晋豫两地部分矿山先复产又经环保限采，国内矿石产量先增长后回落；三季度几内亚受雨季影响，矿石进口占比逐步回落 [29][32] 需求 - 旺季效应加码叠加高价抑制备货并存，三季度平均开工率60.1%，同比去年下滑2.51% [4][6] - 6 - 8月下游综合加工订单超预期，加工PMI均值45.8，同比去年增长3.2，预计9月PMI仍有增幅空间 [4][6] - 其中铝板带箔和线缆开工同比跌幅较大，型材展现相对韧性 [4][6] 库存 - 交易所库存方面，三季度氧化铝累库9.6万吨至11.4万吨；沪铝累库3.34万吨至12.8万吨；LME累库17.2万吨至51.7万吨 [4][7] - 社会库存方面，三季度氧化铝去库1.3万吨至3万吨；铝锭累库13.9万吨至61.7万吨；铝棒去库3.65万吨至12.3万吨 [4][7] 产能 - 国内氧化铝新增待增量级大，过剩压力进一步增加；海外氧化铝新增规划量级有限，均为电解铝配套产能 [71][72] - 国内电解铝运行产能高位持稳，以现有产能优化置换和区域间产能指标转移为主；海外电解铝呈现区域分化与节奏迟滞的特征，新增端集中在东南亚等地 [74][75] 全球供需 - 海外氧化铝延续过剩；1 - 8月海外氧化铝及原铝产量3986/1966万吨，同比增长3.4%/下滑0.1% [91] - 预计四季度氧化铝转为过剩边际收窄；电解铝需求转为紧缺状态 [93] 期权 - 报告展示了氧化铝期权和沪铝期权的历史波动率、历史波动率锥、收盘价与期权持仓量认沽认购比率、收盘价与期权成交量认沽认购比率等相关数据 [96][103][107]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 看好铜中期配置价值，绝对价格7.9 - 7.95万以下可布局中期多单或卖7.8万以下看跌期权 [1] - 铝短期基本面尚可，低库存格局下逢低持有，留意远月月间及内外反套 [1] - 锌短期单边偏弱震荡建议观望，内外正套可部分止盈 [2] - 镍和不锈钢基本面整体偏弱，短期宏观有挺价动机 [3][4] - 预计铅价下周维持震荡走弱，在16800 - 17000区间 [5] - 锡短期建议观望，高于27.5万元/吨可轻仓沽空，中长期贴近成本线逢低持有 [10] - 工业硅短期9、10月供需平衡，中长期价格以季节性边际成本为锚周期底部震荡 [11] - 碳酸锂在供应端扰动炒作落地后价格弹性高，落地前价格向下支撑强 [11] 各金属情况总结 铜 - 事故使Grasberg复产推迟，2026年铜指引下调约35%（折合减产约27万吨铜，黄金约104万盎司），改变未来12 - 15个月全球铜供应格局，矿端矛盾激化 [1] - 基金多头仓位增加，金铜比价处于较低历史分位数，市场情绪与资金配置将迎拐点，需求端有稳定增量，中国废铜供给有扰动 [1] - 铜现阶段受益于全球财政 + 货币双宽驱动，后续降息空间打开 [1] 铝 - 供给小幅增加，1 - 8月铝锭进口提供增量，下游开工改善，光伏组件排产企稳，海外需求下滑后需留意是否企稳 [1] - 9月小幅去库，10月预计季节性小幅累库 [1] 锌 - 本周锌价震荡，国产TC下降，进口TC上升，四季度至明年一季度国产矿边际走紧，海外二季度矿端增量超预期，8月我国锌矿进口46万吨，累计同比增长43% [2] - 10月冶炼端环比小幅修复，需关注硫酸和白银价格对总利润影响 [2] - 内需季节性疲软有韧性，海外欧洲需求一般，部分炼厂生产有阻力 [2] - 国内社库震荡，海外LME库存去化，显性库存接近近两年低位，外强内弱格局可能进一步分化，出口窗口接近打开 [2] 镍 - 供应上钢厂预计小幅复产，需求以刚需为主，镍铁、铬铁价格维持，锡佛两地小幅累库，仓单小幅去化 [3] - 基本面整体偏弱，短期宏观面受反内卷预期影响，印尼游行事件平息，政策端有挺价动机 [3] 不锈钢 - 供应上钢厂预计小幅复产，需求以刚需为主，镍铁价格维持、铬铁小幅上涨，锡佛两地去库，仓单小幅去化 [3][4] - 基本面整体偏弱，短期宏观面受反内卷预期影响，印尼游行事件平息，政策端有挺价动机 [3][4] 铅 - 本周铅价受宏观影响上涨，供应侧报废量同比偏弱，再生厂扩产能致废电瓶紧张，低利润下再生铅低开工，4 - 8月精矿开工增加但供不应求，TC报价混乱下行 [5] - 需求侧电池成品库存高，国庆备货使本周电池开工率增加，需求小幅转旺，精废价差 - 75，河南再生长单供应紧张，LME注册仓单减0.2万吨 [5] - 9月市场有旺季预期，订单好转，国庆备货使下游有提库需求，接仓单近2万吨级别，8月原生供应持平，再生减产，9月再生减产和复产同现，原生预计供应持平 [5] - 价格反弹改善再生出货，下游集中采购备货使河南地区供应紧张，铅锭现货贴水10，需求有好转但库存偏高位，总去库力度待验证 [5] 锡 - 本周锡价宽幅震荡，供应端矿端加工费低位，国内部分冶炼厂减产，云锡9月初检修约45天，海外佤邦8月进口少，9月下旬至10月逐渐恢复，印尼天马配额审批完成，出口预计9月中下旬恢复 [10] - 需求端焊锡弹性有限由刚性支撑，本周价格下滑时下游补库意愿强，叠加国庆补库去库力度大，海外印尼恢复，LME库存低位反弹 [10] - 国内基本面短期供需双弱，关注10月后海内外供应边际修复下旺季不旺预期变化及降息对有色整体影响 [10] 工业硅 - 本周新疆头部企业复产，周末开工82台较上周增加5台，四川与云南开工稳定，月产接近12万吨，后续西南部分工厂或减产 [11] - 9月份平衡，平衡变化核心为合盛复产节奏与幅度，短期9、10月供需平衡，中长期产能过剩幅度大，开工率低，价格以季节性边际成本为锚周期底部震荡 [11] 碳酸锂 - 本周碳酸锂价格震荡，原料端海外矿山挺价，贸易商惜售，盐厂对高价锂矿接受度不高，锂盐端节前备货先强后弱，现货基差稳中偏弱，部分贴水扩大100 - 200元，电碳成交以贴水为主，高价货源询价冷清 [11] - 碳酸锂处于产能扩张周期未结束、静态供需偏过剩阶段，恰逢资源端有阶段性合规扰动，季节性旺季和储能需求助力下，宁德时代减产后月度平衡持续去库但幅度一般 [11] - 在“反内卷”商品情绪偏强背景下，供应端扰动炒作落地后价格弹性高，落地前价格向下支撑强 [11]

行业投资评级 - 有色金属行业投资评级为看好（维持）[5] 核心观点 - 铜矿供给端扰动频发，全球第二大铜矿Grasberg遭遇矿难停产，Freeport预计最早2027年才能恢复事故前生产水平，2026年铜金产量较此前预期下降约35%，铜矿供需格局或由紧平衡转向短缺，叠加美联储降息周期及国内金九银十需求旺季，铜价有望迎来上行周期[6] - 电解铝处于金九银十需求旺季，库存去化，国内现货库存61.5万吨环比下降3.9%，支撑铝价高位运行[6] - 锂电产业链处于金九银十需求旺季，下游备库需求增加，碳酸锂进入去库周期，锂价底部具备支撑后续有望回升[6] - 刚果（金）将自10月16日起实施钴出口配额制，2025年10-12月钴出口总量上限1.81万吨（10月3625吨，11/12月各7250吨），2026-2027年年出口配额上限9.66万吨，2024年刚果金钴产量22万吨，9.66万吨出口配额仅占比44%，钴过剩幅度有望大幅缩窄甚至转为紧缺，钴价有望加速上涨[6] 行业综述 重要信息 - 美国至9月20日当周初请失业金人数21.8万人，低于预期23.5万人[10] - 美国8月核心PCE物价指数年率2.9%，符合预期[10] - 西藏矿业万吨电池级碳酸锂项目正式投产，设计年产电池级碳酸锂9600吨，工业级碳酸锂2400吨，副产氯化钾15.6万吨，铷铯混盐200吨[11] - 盛新锂能全资子公司以14.56亿元现金收购启成矿业21%股权，交易完成后将直接持有启成矿业70%股权[11] 市场表现 - 本周上证指数上涨0.21%，申万有色板块上涨3.52%，跑赢上证指数3.31pct，位居申万板块第2名[12] - 细分板块中铜/铜材/钴板块涨跌幅居前，其他小金属/铝/铝材板块涨跌幅居后[12] - 个股涨跌幅前五：精艺股份、盛达资源、丽岛新材、兴业银锡、中金黄金[12] - 个股涨跌幅后五：宏达股份、有研粉材、宜安科技、志特新材、豪美新材[12] 估值变化 - 申万有色板块PE_TTM为24.83倍，本周变动0.63倍，同期万得全A PE_TTM为22.12倍，比值为112%[21] - 申万有色板块PB_LF为2.97倍，本周变动0.08倍，同期万得全A PB_LF为1.80倍，比值为165%[21] 工业金属 铜 - 伦铜价格上涨2.08%至10190美元/吨，沪铜价格上涨3.20%至82470元/吨[23] - 伦铜库存14.4万吨环比下降2.2%，沪铜库存9.9万吨环比下降6.7%[23] - 散单冶炼费-40美元/吨，副产硫酸均价542元/吨环比下降9.72%，铜冶炼毛利-2701元/吨亏损扩大[23] 铝 - 伦铝价格下跌1.36%至2647美元/吨，沪铝价格下跌0.22%至20775元/吨[23] - 伦铝库存52万吨环比上升0.74%，沪铝库存12万吨环比下降2.43%，国内现货库存62万吨环比下降3.91%[23] - 氧化铝价格下跌2.15%至2965元/吨，预焙阳极价格5130元/吨持平，铝企毛利上涨2.41%至4908元/吨[23] 铅锌 - 伦铅价格下跌0.50%至1998美元/吨，沪铅价格下跌0.29%至17090元/吨[23] - 伦铅库存21.9万吨环比下降0.40%，沪铅库存4.9万吨环比下降14.17%[23] - 伦锌价格上涨0.02%至2896.5美元/吨，沪锌价格下跌0.14%至22035元/吨[23] - 伦锌库存4.3万吨环比下降10.56%，沪锌库存10.1万吨环比上升1.24%[23] - 锌冶炼加工费下跌5.19%至3650元/吨，矿企毛利上涨2.51%至6854元/吨，冶炼毛利26元/吨盈利缩窄[23] 锡镍 - 伦锡价格上涨1.93%至34400美元/吨，沪锡价格上涨1.89%至273550元/吨[23] - 伦锡库存2775吨环比上升10.78%，沪锡库存6559吨环比下降6.14%[23] - 伦镍价格下跌0.13%至15320美元/吨，沪镍价格上涨0.11%至121320元/吨[23] - 伦镍库存23.0万吨环比上升0.74%，沪镍库存2.9万吨持平[23] - 镍铁价格上涨1.05%至965元/镍点，国内镍铁企业盈利9052元/吨盈利缩窄，印尼镍铁企业盈利上涨0.17%至27401元/吨[23] 能源金属 锂 - 锂辉石价格下跌0.23%至857美元/吨，锂云母价格下跌0.27%至1875元/吨[76] - 碳酸锂价格上涨0.14%至73600元/吨，氢氧化锂价格下跌0.23%至73880元/吨[76] - 碳酸锂毛利-锂辉石为-2859元/吨环比下降6.55%，碳酸锂毛利-锂云母为-6742元/吨环比下降3.07%[76] 钴 - MB钴价上涨3.22%至16.83美元/磅，国内电钴价格上涨14.80%至31.80万元/吨[76] - 硫酸钴上涨11.76%至6.65万元/吨，四钴价格上涨10.87%至25.50万元/吨[76] - 国内冶炼厂毛利上涨64.20%至6.09万元/吨，刚果原料钴企毛利上涨31.13%至16.35万元/吨[76] 建议关注公司 - 铜板块关注：紫金矿业、洛阳钼业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、江西铜业、金诚信、西部矿业[6] - 铝板块关注：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方[6] - 锂板块关注：赣锋锂业（锂+储能+固态电池）、雅化集团（锂+民爆）、中矿资源（锂+小金属+铜）、天齐锂业[6] - 钴板块关注：华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业[6]

报告行业投资评级 - 铝单边谨慎偏多，氧化铝单边中性；铝跨期正套 [10] 报告的核心观点 - 铝过去一周盘面价格回落，下游采购积极，贸易商惜售，叠加节前补库需求，社会库存回落，现货贴水修复；供应稳定，国内消费修复，社会库存绝对值低，难以形成利空；海外偏鹰派，但对铝价无需悲观，四季度海内外消费乐观 [9] - 氧化铝供需基本面难见利好，供应过剩，社会库存累计；成本端矿端博弈，几内亚雨季结束后供应仍过剩，罢工未造成实际影响，但未来两个月政策扰动需警惕；盘面价格边际最高现金成本亏损，下跌空间有限 [9] - 铝合金下游消费复苏但供应过剩，社会库存偏高，绝对价格受宏观扰动多，不利于和铝锭价差季节性收敛 [9] 各品种关键要点 铝 - **价格**：截至2025-09-26，伦铝收盘2649.0美元/吨，沪铝主力收盘20745元/吨，华东现货升贴水0元/吨，中原地区升贴水50元/吨，佛山地区升贴水 -75元/吨，LME铝现货升贴水(0 - 3)5.4美元/吨 [1] - **供应**：截至2025-09-26，电解铝建成产能4523.2万吨，周度环比不变，运行产能4443.9万吨，周度环比增1.0万吨，行业开工率98.25% [1] - **需求**：铝棒周度产量36.16万吨，周度环比增0.06万吨，铝板带箔周度产量36.70万吨，周度环比增0.27万吨；铝线缆龙头企业开工率67.00%，周度环比增1.80%，铝板带龙头企业开工率69.00%，周度环比增0.80%，铝箔龙头企业开工率72.60%，周度环比增0.70%，铝型材开工率54.60%，周度环比不变 [1] - **库存**：截至2025-09-25，国内电解铝锭社会库存61.7万吨，周度降2.1万吨，铝棒库存12.3万吨，周度降1.2万吨；截至2025-09-26，LME铝库存517700吨，上期所仓单库存63230吨 [2] - **利润**：截至2025-09-26，电解铝行业加权生产成本约16268元/吨，即时生产利润4502元/吨 [3] 氧化铝 - **价格**：截至2025-09-26，氧化铝主力合约价格收盘2901元/吨；山西地区现货价格2940元/吨，河南地区2970元/吨，山东地区2900元/吨，贵州地区3155元/吨，广西地区3150元/吨，进口氧化铝价格FOB323美元/吨 [4] - **供应**：截至2025-09-26，全国建成产能11462万吨，运行产能9855万吨，周度环比增60万吨，开工率82.93% [4] - **成本**：截至2025-09-26，几内亚铝土矿网站报价74.0美元/干吨，海运费26.0美元/吨；国产北方铝土矿价格指数655元/吨，南方铝土矿价格指数585元/吨；4季度铝土矿长单下滑1 - 2美元/吨，海外铝土矿有不确定性 [4] - **库存**：截至2025-09-26，全国氧化铝总库存量450.5万吨，周度环比增4.4万吨；电解铝厂原料库存317.1万吨，周度环比增1.7万吨；站台和港口库存104.2万吨，周度环比增2.3万吨，港口库存7.2万吨，周度环比增1.4万吨，氧化铝厂内成品库存22.0万吨，周度环比降1.0万吨，仓单库存149211吨 [5] - **利润**：截至2025-09-26，按进口矿73.5美元/吨计算，边际高成本企业生产完全成本3182元/吨，生产盈利 -242元/吨，使用国产矿生产完全成本2979元/吨，生产利润 -39元/吨，氧化铝进口盈亏108元/吨 [5] 铝合金 - **价格**：截至2025-09-26，期货主力合约价格收盘20325元/吨，江西保太报价20400元/吨，民用生铝采购价格16000元/吨 [6] - **库存**：社会库存7.2万吨，周度环比增0.1万吨，厂内库存5.8万吨，周度环比降0.3万吨 [7] - **成本与利润**：ADC12理论总成本20323元/吨，理论利润177元/吨 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铝价短期磨盘，节前可轻仓，中期看多；氧化铝价格重心下移，关注下方空间[3][4] - 铝基本面微观指标整体不差，下游消费旺季有一定备货；氧化铝现货端偏弱，库存持续累积[3][4] - 交易端各指标有不同变化，库存方面铝土矿、氧化铝累库，电解铝去库，生产端部分产品产量和开工率有变动，利润方面氧化铝冶炼利润下滑，电解铝利润高位但受不确定因素干扰，消费端进口盈亏收窄，铝材出口有回落[3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 铝&氧化铝价格走势 - 铝价本周随铜价先反弹后回调，短期磨盘，中期看多；氧化铝先小幅上扬后回落，整体重心偏下[3][4] 周度数据 - 行情回顾：氧化铝主力收盘价2901，周涨幅 -1.12%；沪铝主力收盘价20745，周涨幅0.00%；LME铝收盘价2649，周涨幅 -1.01%；COMEX铝收盘价2578.25，周涨幅 -1.58%[5] - 期货成交及持仓变动：氧化铝主力成交280445手，较上周变动 -36171手，持仓306449手，较上周五变动32手；沪铝主力成交115180手，较上周变动8117手，持仓212720手，较上周五变动 -33147手[5] - 库存变化：氧化铝仓单库存149211，较前周变动 -1182；沪铝仓单库存63230，较前周变动 -8729；铝社会总库存61.4万吨，较前周变动 -2.2万吨；LME铝库存517700，较前周变动3800[5] - 期现价差变化：氧化铝现货升贴水从21变为 -21，变化 -42；上海铝现货升贴水从 -20变为0，变化20[5] - 月间价差变化：近月对连一合约的价差从 -5变为10，价差变化15；近月对连一合约价差百分比从 -0.02%变为0.05%，变化0.07%[5] - 内外价差变化：电解铝现货进口盈亏从 -1627.57变为 -1417.33，变化210.24；沪铝3M进口盈亏从 -1438.85变为 -1299.13，变化139.72[5] - 基本面数据和信息：氧化铝利润从196.7变为158.3，变化 -38.4；电解铝利润从4414.71变为4502.08，变化87.37；精废价差从2130变为2060，变化 -70[5] 交易端 - 期限价差：本周A00现货升贴水走强，氧化铝现货升贴水走弱[9] - 月间价差：沪铝近月月差持稳[10] - 成交量、持仓量：沪铝主力合约持仓量和成交量小幅回落；氧化铝主力合约持仓量小幅回落，处于历史高位，成交量小幅回落[14] - 持仓库存比：沪铝主力合约持仓库存比回落；氧化铝持仓库存比持续下降，已处于历史偏低位置[20] 库存 - 铝土矿：港口库存、库存天数增加，8月氧化铝企业铝土矿库存累库，几内亚港口发运量回落，海漂库存回升，出港量分化，到港量回落[25][30][31] - 氧化铝：全国总库存和阿拉丁全口径库存继续累库，厂内、电解铝厂、港口、站台/在途库存有不同变化[45][52] - 电解铝：出现去库，截至9月25日，铝锭社会库存周度去库2.2万吨至61.4万吨[53] - 铝棒：现货库存、厂内库存分化[58] - 铝型材&板带箔：截至8月，SMM铝型材成品库存比小幅回落，原料库存比小幅回升；SMM铝板带箔成品库存比和原料库存比均小幅回升[61] 生产 - 铝土矿：8月国产矿供应口径出现分化，国内铝土矿供应未见宽松，进口铝土矿是供应总量增长的重要增量[66] - 氧化铝：产能利用率保持稳定，但基本面宽松格局暂未扭转，本周国内冶金级氧化铝产量为185.5万吨，环比上周减少0.6万吨[74] - 电解铝：运行产能维持高位，铝水比例出现回升，截至9月25日，钢联口径电解铝周度产量为85.27万吨，环比增加0.03万吨[77] - 下游加工：铝板带箔产量小幅回升，再生铝棒产量回落，铝棒厂负荷环比小幅回升；龙头企业开工率小幅回升，铝板带开工率小增，铝箔开工率维持高位但上行乏力，铝型材开工率持平，铝线缆、再生铝合金、原生铝合金开工率增加[79][82][88] 利润 - 氧化铝：冶炼利润边际下滑，钢联口径冶金级氧化铝利润为158.3元/吨，广西氧化铝利润表现好于其他地区[90] - 电解铝：利润仍处于高位，但全球宏观经济复杂，不确定性因素干扰市场预期[105] - 下游加工：铝棒加工费回升，下游加工利润仍处于低位[106] 消费 - 进口盈亏：氧化铝&沪铝进口盈亏有所收窄[115] - 出口：8月铝材出口小幅回落，铝材出口需求因贸易政策调整受阻，铝加工材出口盈亏呈现分化[117][120] - 表需：消费绝对量方面，商品房成交面积回落，汽车产量环比回升[128]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上关税阶段缓和，中期极端风险消失但长期仍有不确定性，远期财政与货币双宽松支撑有色金属价格，9月降息后2 - 3个月内交易衰退反复使有色金属承压，大方向以做多为主，需观察流动性风险并做好保护与对冲 [91] - 基本面看全球电解铝供需总体健康，长期逢低买入是合适策略，Q4低供给与库存支撑铝价，但需求不乐观，铝价无快速上行基础，策略上关注19500 - 21500中长期逢低做多机会并滚动操作 [91] 各部分总结 铝土矿 海外 - 最新几内亚铝土矿成交价格73 - 75美元/干吨，8月中国进口1829万吨，同比增18.2%、环比降8.8%，1 - 8月累计进口14150万吨，同比增31.4%，海运费20 - 25美元/吨 [6][11] - 2025年海外铝土矿供给增长，几内亚增量5000万吨，澳洲、圭亚那分别增200、500万吨，2026年新项目合计增量6250万吨 [13][14] - A矿区停产使海外矿石供应从大幅过剩修正，几内亚成立NMC矿业公司后续1500万吨产能将释放，下游工厂矿石储备充足，Q4几内亚矿石价格预计70 - 75美元，对应晋豫氧化铝厂现金成本2900 - 3100元 [14] 国内 - 国内铝土矿价格维稳，山西58/5含税报价700元/吨，河南58/5含税658元/吨，1 - 8月产量4086万吨，同比增7.83% [20] - 环保改善但供应未回2023年水平，河南、山西环保监管强，降水影响产量，国产矿库存消耗后氧化铝厂增加进口矿，Q4供应难改善，2025年产量预计6230万吨，较2024年增420万吨 [20] 结论 - 1 - 8月国内与进口铝土矿总计18236万吨，同比增25%，同期电解铝产量增速2.7%，矿端铝元素严重过剩 [21] - 几内亚掌握定价权维持价格适度高于成本，大选带来矿石扰动，但政府难大规模干预供应，国内矿山政策长期约束矿石，全球矿石供给与定价边际在海外/几内亚，非几内亚矿石供应释放会挤压几内亚定价权，长期海外矿石价格有下行压力 [21] 氧化铝 国内 - 8月产量819.04万吨，同比增10.6%，1 - 8月累计6181万吨，累计同比增9.7%，建成产能10462万吨，运行9795万吨，开工率93.6% [22] - 具备利润时供给持续修复，H1新项目落地，H2供给压力仍在，新增产能成本低会挤出高成本项目，2026年新增项目超800万吨 [32] 海外 - 上半年SGAR项目满产，印尼锦江、南山项目投产，进口窗口打开进口量加大，年内仍有产能待投，海外氧化铝供给偏过剩 [39] 策略 - 行业重回成本定价，山西、河南高成本项目需退出修复供需平衡，几内亚政府干预可博弈矿山利润但氧化铝行业会被挤压 [47] - 3000 - 3300中长期有阻力，行业过剩与进口挤压使价格需击穿高成本，Q4价格底部可能测试2700 - 2800，2700以下可关注中期多单布局 [47] 电解铝 成本 - 国内电解铝实时完全成本16000 + 元/吨，行业理论盈利4000 + 元/吨，Q4成本分项震荡偏弱，成本中枢下行至15500 - 16500元/吨 [51] 供应 - 国内：利润高位供应释放符合预期，1 - 8月原铝净进口156万吨，俄铝进口超预期，2025年Q4有少量产能释放，新增与复产总计37万吨，2025年产量4402.5万吨，同比增1.9%，铝锭净进口200万吨，Q4产量增速低、进口压力大 [59][62] - 海外：2025年供给小幅增加，Q4待增复产产能29万吨，关注印尼项目投产进度，2025年产量2960万吨，同比增2.1%，26年开始海外供应压力逐步增加 [64][67] 消费 - 1 - 8月消费量累计同比增3.7%，终端需求模型推得1 - 8月消费增速4.4%，上半年需求好于预期，电缆、汽车、光伏需求佳，下半年光伏需求走弱、家电增速承压、汽车有下行风险，Q4需求环比改善但同比增速下行压力大，全年需求增量62万吨，增速1.4% [72] 平衡表 - 国内原铝2025年供给4602.5万吨，同比增1.8%，需求4576万吨，同比增1.4%，供应过剩27万吨 [85] - 海外原铝2025年供给2760万吨，同比增2.2%，需求2834万吨，供应短缺74万吨 [86]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 氧化铝主力合约震荡偏强可轻仓逢低短多交易；沪铝主力合约震荡偏多可轻仓逢低短多交易；铸铝主力合约冲高回调可轻仓逢低短多交易，交易时均需注意控制节奏及风险 [2] 各部分总结 期货市场 - 沪铝主力合约收盘价20765元/吨，涨60元；氧化铝期货主力合约收盘价2942元/吨，涨35元；LME电解铝三个月报价2654.5美元/吨，涨8.5美元 [2] - 沪铝前20名净持仓-9281手，降3024手；LME铝库存517150吨，增3300吨；沪伦比值7.82，持平 [2] - 铸造铝合金主力收盘价20385元/吨，涨55元；沪铝上期所库存127734吨，降765吨 [2] 现货市场 - 上海有色网A00铝20770元/吨，涨90元；氧化铝现货价2905元/吨，降5元 [2] - 平均价ADC12铝合金锭全国20900元/吨，涨50元；长江有色市场AOO铝20620元/吨，涨210元 [2] - 基差铸造铝合金515元/吨，降195元；基差电解铝5元/吨，涨30元 [2] 上游情况 - 氧化铝产量792.47万吨，增35.98万吨；产能利用率86.74%，增1.99% [2] - 需求量氧化铝电解铝部分725.8万吨，增3.73万吨；供需平衡氧化铝28.73万吨，增12.41万吨 [2] - 中国进口数量铝废料及碎料172610.37吨，增12115.77吨；出口数量53.23吨，降26.16吨 [2] 产业情况 - 原铝进口数量217260.71吨，降30322.61吨；原铝出口数量25604.34吨，降15383.37吨 [2] - 铝材产量554.82万吨，增6.45万吨；出口数量未锻轧铝及铝材53万吨，降1.00万吨 [2] - 再生铝合金锭产量63.59万吨，增1.27万吨；出口数量铝合金2.91万吨，增0.42万吨 [2] 下游及应用 - 再生铝合金锭建成产能126万吨，持平；国房景气指数93.05，降0.28 [2] - 铝合金产量163.5万吨，增9.9万吨；汽车产量275.24万辆，增24.21万辆 [2] 期权情况 - 历史波动率20日沪铝6.46%，增0.01%；历史波动率40日沪铝6.04%，降0.14% [2] - 沪铝主力平值IV隐含波动率10.83%，增0.0014%；沪铝期权购沽比1.08，降0.0424 [2] 行业消息 - FOMC今年票委古尔斯比警告勿降息，戴利认为或应降息；自由港印尼矿区泥石流致生产推迟，Q3销售预计降4% [2] - 李强出席会议称中国在世贸组织不寻求新特殊差别待遇，会见冯德莱恩希望欧方避免经贸问题政治化 [2] 氧化铝观点总结 - 氧化铝主力合约震荡偏强持仓减少，现货贴水基差走弱；原料几内亚雨季影响发运，土矿进口或减报价坚挺 [2] - 供给部分检修产能复产，开工率回升，虽土矿预期偏紧但港口库存中高位，供应充足且量增 [2] - 需求国内电解铝产能置换推动需求小增，但因行业上限需求提振小于供给增长 [2] 电解铝观点总结 - 沪铝主力合约震荡偏多持仓减少，现货升水基差走强；供给氧化铝充足报价回落，成本降冶炼利润优，产能小幅增长 [2] - 需求降息预期兑现铝价回调，传统旺季及节前备库使下游采买意愿高；期权市场情绪偏多，隐含波动率略升 [2] 铸造铝合金观点总结 - 铸铝主力合约冲高回调持仓增加，现货升水基差走弱；原料降息预期兑现宏观承压，废铝报价小降成本支撑仍强 [2] - 供给废铝供给紧张限制产量，国内供给收减；需求节前备库及报价回落使需求小回暖，但消费乏力库存积累 [2]

公司定价策略 - 产品销售价格通过竞争性磋商或招投标确定 交易价格为市场化结果 [2] 公司发展战略 - 持续进行研发投入以提升核心竞争力 [2] - 加强新产品和新工艺开发 [2] - 积极开拓优质客户丰富产品矩阵 [2] - 密切关注行业及市场情况 [2]