纪要涉及的行业或公司 * 行业：电解铝行业[1] * 公司：云铝股份、神火股份、中孚实业、天山铝业、南山创新、宏创控股、中国宏桥、中铝公司[1][10] 核心观点与论据 **1 供给端：面临产能天花板，新增产能释放缓慢** * 中国电解铝产能上限为4,540万吨，预计2027年达到上限[1][3] * 2025年中国产量约为4,300-4,450万吨，2026年新增产量预计仅50-60万吨[3] * 海外新增项目（如印尼、印度）受电力、建设周期等限制，短期内难以快速释放全部产能[1][3][6] * 全球新增项目产量主要集中在下半年释放，且需经历产能爬坡期，实际供应影响将在未来两到三年逐步显现[1][3][6] **2 需求端：受益于宏观宽松政策，增速有望超预期** * 主要经济体财政与货币政策双宽松，制造业PMI和PPI上行是大概率事件[7] * 美联储2025年已降息三次，其影响将在2026年逐步传导至实际需求[7] * 预计2026年国内需求增速为2.2%至2.3%，海外需求增速为1.5%，全球整体需求增速约为2%[7] **3 供需平衡与价格展望：紧平衡走向短缺，铝价有望显著提升** * 2026年全球电解铝产量预计增加约130万吨（海外约75万吨，国内约50万吨），供应增速约为1.7%[1][7] * 供需预计延续紧平衡并走向短缺[1][8] * 铝价有望显著提升，预计2026年均价将从2025年的20,700元/吨提升至22,000元/吨以上，甚至有望突破25,000元/吨[1][2][8] * 在脆弱的平衡格局下，供给扰动或超预期的需求增长可能引发价格爆发性上涨[1][8] **4 投资前景：行业存在系统性机会，有望迎来戴维斯双击** * 看好铝价提升，同时原料端（如氧化铝）价格稳定，将支撑电解铝企业EPS增长[1][9] * 行业估值有望从过去的8-10倍提升至12-15倍，因供需趋紧、盈利改善、资本开支高峰落幕及龙头企业稳定分红[1][9] * 整个板块可能迎来EPS和估值双重提升的戴维斯双击[9] 其他重要内容 **1 海外具体项目进展** * 印尼阿达罗和利琴：规划150万吨，分三期建设[4] * 印尼信发：小K岛50万吨预计2026年二季度初建成达产；大K岛120万吨需等待新火电机组建成（预计2027年底）才能完全投产[4][6] * 南山集团：计划到2026年底完成50万吨建设[4] * 印度韦丹塔集团：43.5万吨分三期进行，2026年投产24万吨[4] * 阿联酋EGI：计划2026年扩展45万吨，但实际进度可能仅为10-15万吨[5] **2 选股思路与标的推荐** * 更推荐纯粹定义标的和弹性标的，如云铝股份、神火股份、中孚实业[1][10] * 稳健的一体化标的中首推天山铝业（因其产量增长显著），其他包括南山创新、宏创控股、中国宏桥、中铝公司等[1][10]

中国氧化铝产业现状与产能过剩 - 中国是全球最大的氧化铝生产国，产量连续多年世界第一，全球产量前十的氧化铝企业中，中铝集团、中国宏桥、信发集团、三门峡铝业和博赛集团等五家为中国企业 [1] - 当前中国氧化铝年内建成产能高达11085万吨，较2015年增长66.82%，触及历史新高 [2][9] - 2026年预计仍有近1000万吨新产能落地，产能过剩仍在加剧 [2][9] 氧化铝需求与产能过剩分析 - 中国95%的氧化铝用于电解铝生产，其余5%用于非冶金用途，电解铝产量对氧化铝需求起决定性作用 [4][11] - 电解铝产能受供给侧改革限制，合规产能“天花板”为4500万吨/年 [4][11] - 按每吨电解铝消耗1.925吨氧化铝计算，电解铝用氧化铝最大理论需求量约为8663万吨 [4][11] - 对比11085万吨的现有产能，理论产能过剩约2422万吨 [4][13] - 2024年中国氧化铝行业开工率为81%，近两成产能处于闲置状态 [4][11] 电解铝产能管控政策历史 - 2013年国务院发布指导意见，首次提出电解铝产能总量控制 [5][12] - 2017年四部委联合行动，清理违法违规产能近3200万吨，并明确电解铝产能天花板在4550万吨附近 [5][12] - 政策通过“等量置换”机制遏制无序扩张，确立产能红线并淘汰违法产能近600万吨 [6][12] - 2018年工信部通知将中国电解铝总产能上限锁定在约4500万吨/年 [6][12] - 电解铝年产量从2018年的3609万吨增至2024年底的4312万吨，产能利用率逐步抬升至90%以上 [6][12] 对氧化铝设置产能天花板的观点 - 面对产能过剩问题，需要适当的干预与引导，国家发改委文章提出完善重大项目论证机制、防止盲目投资、鼓励企业兼并重组、支持技术攻关等措施 [7][13] - 核心观点认为，为氧化铝设置明确的产能天花板“没必要，没意义” [7][13] - 理由在于电解铝4500万吨/年的产能天花板已存在，对应的氧化铝理论需求约8663万吨，这构成了氧化铝实际的“隐形”产能天花板 [7][13] - 当前氧化铝产能已严重过剩，设置天花板在操作层面（如拆除工厂）不具可行性 [8][14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 氧化铝 - 价格核心矛盾在供应端，2026年供过于求格局或延续，成本线成价格博弈线，价格重心较今年下移 [2] - 推荐关注氧化铝企业检修与投产消息，基本面未变时以空头思路为主 [2] 电解铝 - 2026年宏观与供应影响价格，宏观预计美联储维持宽松，铝抗贬值金融属性凸显，价格有向上动力；基本面国内产能受限供应增量有限，海外缓慢恢复与有限扩张，新增产能印尼为主但电力供应不确定，复产美德有少量产能，减产有世纪铝业冰岛项目等，市场对供应端敏感度高于需求端，铝价偏强运行 [3] - 推荐回调布多 [3] 根据相关目录分别进行总结 第二章 行情回顾 氧化铝 - 2025年初几内亚铝土矿供应恢复和国内新产能投放超预期，供应攀升，电解铝需求增量有限，价格下行；5月几内亚吊销部分矿企许可证短暂反弹后消化；行业利润压缩触发减产价格止跌回升；下半年“反内卷”政策推动冲至全年最高，检修企业复产和新产能爬坡后过剩压力主导，四季度重回弱势 [5] 电解铝 - 2025年行情“震荡上行、重心抬升”，沪铝主力合约从年初约19700元/吨升至年末22000元/吨以上；一季度震荡筑底；4月受美国拟加征关税冲击回调；5月起中美贸易缓和、需求走强、库存去化推动回升；下半年在美联储降息预期等助推下加速上行 [7] 第三章 核心关注要点 氧化铝 - 2025年铝土矿供应充足，进口增加、库存累积、价格弱势，2026年供应充足或延续，价格延续弱势，运行区间60 - 75美元/吨 [11][13] - 2025年全球氧化铝供应扩张，过剩加剧，2026年国内外有较多计划新投增量，预计转向过剩格局，压力增强，成本线成价格博弈线，价格重心下移 [15][17][18] 电解铝 - 中国电解铝供应受产能天花板约束，2025年产量预计4390万吨左右，同比增加约1.8%，2026年计划新增产能62万吨，产量预计4445吨，增速1.3%，26年预计俄铝长单月均进口20万吨左右 [21][23][25] - 海外电解铝供应2025年增减产并行，2026年缓慢恢复与有限扩张，新增产能印尼为主但电力供应不确定，预计新增产量70 - 80万吨，还有其他国家新增产能；复产美德有少量产能，西班牙项目有延迟可能；减产有世纪铝业冰岛项目等，市场对供应端敏感度高于需求端 [27][29][30] - 宏观方面，市场预期2026年美联储降息两到三次，预计在二、三季度，26年宏观维持宽松，铝抗贬值金融属性凸显，价格有向上动力 [33] 第四章 供需展望 氧化铝 - 供给端铝土矿供应充足、价格弱势，氧化铝全球供应过剩，海外新投集中印尼与印度，国内集中南方，行业平均成本有望下移 [35] - 需求端下游主要为电解铝冶炼，国内电解铝产能受限，需求端难寻亮点 [36] - 供需平衡表显示2026年产量9700万吨，进口 - 140万吨，消费9050万吨，平衡510万吨 [36] 电解铝 - 供给端国内产能受限供应增量有限，预计2026年产量4445吨，增速1.3%；海外缓慢恢复与有限扩张，预计产量约3080万吨，增速约1.9%，新增产能印尼为主但电力不确定，复产美德有少量产能，减产有世纪铝业冰岛项目等，市场对供应端敏感度高于需求端 [36][37] - 需求端地产拖累放缓，2026年竣工侧表现或改善但仍下行且降幅缩窄；新能源汽车是主要增长点，虽市场增速可能放缓但用铝增量可观；电网投资稳步增长，“十五五”期间预计保持稳定；光伏装机2026年负增长拖累铝消费 [38][40][42][44] - 供需平衡表显示2026年产量4445万吨，进口240万吨，消费4695万吨 [46]

2025年LME基本金属市场格局核心主题 - 供应中断与贸易关税引发的市场重构是定义今年LME基本金属市场格局的核心主题[1] - 尽管需求面难言乐观，但供应链承压推动LME指数攀升至2022年俄乌冲突爆发以来的最高水平[1] - 美国前政府的关税政策是引发今年市场动荡的另一重因素，其引发的市场扰动与实际影响不相上下[1][3] 铜市场表现与结构 - LME三个月期铜价格持续刷新历史高点，向每吨12,000美元关口发起冲击[3] - 芝加哥商品交易所（CME）的美国铜期货合约价格走势更为强劲，其定价已计入精炼铜进口可能加征关税的预期[3] - 美国针对铝产品的定向关税及拟对铜产品加征关税的潜在威胁，正引发全球金属贸易格局的结构性剧变[1] 锡市场成为新焦点 - 锡是今年金属市场的“明星品种”，正面临多重供应威胁[5] - 全球锡矿供应高度集中于刚果（金）、缅甸佤邦等少数高风险产区[5] - 作为LME核心期货合约中规模最小的品种，锡期货的资金参与度显著提升，加剧了价格波动[7] - 锡以电路板焊料的形式，在物联网时代拥有广阔前景，正日益进入投资者的视野[7] 铝市场供应趋紧 - 铝是今年LME表现第三强劲的金属品种[7] - 市场逐渐意识到全球最大铝生产国中国的产能已触及政府设定的产能上限[7] - 花旗银行称铝正“毫无察觉地滑向20年来最严重的供应短缺”[8] - 受对俄铝制裁及美国进口关税翻倍影响，全球铝贸易流出现紊乱[9] - 当前美国铝现货较LME基准价的溢价达到每磅89美分（折合每吨1,967美元），创下历史新高，表明美国市场正陷入供应短缺[9] 锌市场遭遇逼仓与库存流动 - LME锌市场在10月遭遇剧烈逼仓行情[10] - 随着LME锌库存降至仅5万吨的低位，锌现货对三个月期锌的溢价一度突破每吨300美元，升水幅度创历史纪录[10] - 今年1-10月，全球锌矿产量同比强劲增长6.5%，精炼锌产量同比增长2.9%[14] - 欧美地区的精炼锌产量同比下降2.2%，受部分冶炼厂关停等因素影响[14] - 中国的过剩锌库存正开始流向欧美市场，以缓解当地的供应短缺[14] 铅市场供应过剩与库存流转 - 铅市场目前供应充足，且短期内预计不会改变[14] - 交易者倾向于通过仓单流转赚取仓储补贴收益，而非现货销售[16] - 今年全年，超过100万吨铅在LME认可仓库间进出流转，但注册库存仅净增16,425吨[16] - LME铅注册库存与场外库存的总量持续攀升，从2023年初的21,500吨增至如今的44万余吨[16] 镍市场面临供应过剩压力 - 受印尼镍产量持续激增影响，全球镍供应增速远超需求增速，LME镍库存大幅攀升[16] - 据麦格理银行分析，中国存在“大规模未公开的战略性镍库存囤积”，否则LME镍库存规模将进一步膨胀[17] - LME近期批准印尼永恒工业公司一款年产能达5万吨的新镍产品注册[17] - 市场寄望印尼能在2026年控制镍产量增速，这说明了当下镍市场的核心矛盾[17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年氧化铝运行产能预计略微过剩，价格将由成本定价，整体震荡下行，波动率大幅下降 [1][29][92] - 2026年国内电解铝运行产能接近天花板，产量增速显著放缓，全球供应主要增量在海外，进口预计增加；下游需求结构转变，内盘铝价或相对走强，铝材和铝制品净出口预计下降 [2][45][93] - 2026年铝合金价格仍锚定铝价，季节性表现较以前更偏弱 [3][53][93] - 2026年全年铝价呈震荡上行态势，因全球电解铝供应增速放缓，虽国内下游需求不乐观，但全球复苏等因素将提振需求 [3][93] 根据相关目录分别进行总结 2025年行情回顾 - 2025年铝价震荡向上突破，分三段走势：1 - 3月中旬震荡走强，受铝厂检修减产、库存表现、政策及消费旺季等因素影响；3月中旬 - 4月上旬震荡走弱，受美国关税政策影响；4月上旬 - 11月震荡走强，受关税政策调整、需求旺季、库存表现及宏观政策等因素影响 [6][8][11] 供应端 铝土矿 - 国产矿：2025年1 - 11月产量5051.6万吨，同比增长5.2%，供应增长有限，受进口矿影响供需转向宽松，价格下降，河南、山西开采受限 [14] - 进口矿：因几内亚矿山项目投产和扩产，2025年1 - 10月进口量1.71亿吨，同比增长30.4%，价格下行；但几内亚政府撤销部分矿企开采许可证，供应出现扰动；远期供需仍宽松，但需关注政策风险 [16][18][21] 氧化铝 - 2025年上半年价格先跌后反弹再下跌，因进口矿供应增长，减产产能复产，新增产能投放，库存增加，供需转向宽松，价格大幅下行；5 - 7月因矿端扰动等因素反弹，后重回下跌通道 [22][24][26] - 2025年新投产能有限，主要有广西华昇二期等；海外新增产能主要集中在印度和印度尼西亚 [24][27] - 2026年海外新投产能分布于印度、印尼、越南等地；运行产能预计略微过剩，价格由成本定价，震荡下行，波动率下降 [28][29] 电解铝 - 2025年建成产能稳中小增，运行产能受益于复产提升更多，增速较低；1 - 10月产量3689.08万吨，同比增长2.57% [30] - 复产方面，多家企业因行业利润修复积极复产；减产方面，部分企业进行停槽技改升级或采暖季检修；新增产能方面，多家企业有项目投产 [31][34][35] - 2026年新投产能主要是霍煤鸿骏扎铝二期和天山铝业绿色低碳技术改造项目；海外新增产能预计180万吨，但建设和投产效率不确定 [35][44][45] - 2025年1 - 10月净进口200.4万吨，同比增长15.5%，主要受内外价差和俄铝流入影响；海外1 - 10月产量同比增长2.9%，有新增产能和复产情况，但也有减产风险 [35][37][41] 铝合金 - 废铝进口未明显提升，因部分铝材出口退税取消、美国关税政策及进口来源国收紧贸易等因素 [48] - 2025年1 - 10月再生铝合金产量512.32万吨，同比增长4.29%，铝合金期货上市推动企业生产，库存创历史高位 [50] - 铝合金期货上市后，铸造铝合金产量增加，拖累ADC12 - A00价差走势，季节性效应受抑制 [52] 需求端 房地产 - 2025年市场延续下行态势，政策导向转变，致力于构建长效机制和新模式；2026年预计继续探底，用铝需求减少，但城市更新和保障性租房等领域将托底部分需求 [54][56][58] 基建 - 2025年拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，新增专项债基本发行完毕；基建投资完成额增速放缓，但电网投资创新高，铝线缆行业开工率高，订单充足 [59][61][64] - 2025年投运4条直流特高压，新增2条开工，在建6条，1交1直预计2026年投运；2026年地方政府专项债额度增加，电网建设推进，基建用铝需求预计增长5% [66][68][69] 汽车 - 2025年1 - 10月汽车产销同比增长13.2%和12.4%，新能源汽车渗透率超50%，出口增长，增量主要由新能源汽车贡献，受政策和消费需求前置等因素推动 [70][72][74] - 2026年预计汽车用铝需求同比持平，因政策提振消费但新能源购置税减半、动力电池新国标及消费透支等因素 [75] 光伏 - 2025年1 - 10月光伏新增装机252.87GW，同比增长39.48%，“430新政”和“531新政”推动6月前抢装机，6月后新增装机断崖式下跌，后环比有所恢复 [76][79][80] - 2026年我国光伏新增装机预计大幅下降，海外预计保持25%增速，光伏用铝需求预计减少 [82] 铝材和铝制品出口 - 2025年1 - 10月铝材净出口427.94万吨，同比减少11.9%，因出口退税取消和美国关税政策；铝制品出口增速较高 [83][85][86] - 2026年因内外政策延续和内盘铝价走强，铝材和铝制品净出口预计下降 [86] 库存与供需平衡 - 2025年上半年铝库存强力去化，下半年超季节性累库，需求旺季去化困难 [88] - 2026年国内电解铝预计短缺10万吨 [90] 2026年展望 - 氧化铝运行产能略微过剩，价格震荡下行，波动率下降 [92] - 电解铝产量增速放缓，进口增加，下游需求结构转变，内盘铝价或走强，铝材和铝制品净出口下降 [93] - 铝合金价格锚定铝价，季节性表现更弱 [93] - 铝价全年震荡上行 [93]

行业投资评级 - 投资评级：看好 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点为“低TC”时代来临，铜精矿供应紧张导致加工费（TC/RC）大幅下滑至负值，铜冶炼企业面临亏损压力，需通过产业链延伸、技术降本及应对潜在政策变化来寻求突围与重塑 [2][8][25][29][32][37][41] TC处于近10年来的低位 - 截至2025年11月，进口铜精矿TC报-42美元/干吨左右，反映出铜精矿供应趋紧 [8] - 2026年长单TC/RC首次进入“零加工费时代”，敲定为0美元/干吨、0美分/磅 [8] - 全球铜矿供应扰动不断，大型矿山如刚果金Kamoa-Kakula铜矿因矿震减产28%，印尼Grasberg铜矿因矿井堵塞暂停作业，合计减量已达57万吨，导致2025年全年矿端增速或为0% [12][13] - 按照现货铜精矿加工费计算，铜冶炼厂已连续亏损；按长单加工费21.5美元/吨计算，冶炼厂仅有微薄盈利，黄金和硫酸等副产品成为主要利润来源，今年硫酸均价同比上涨68% [15][16] - 海外冶炼厂已如期减产，年初至今已减产近30万吨，宣布减产的影响产能达95万吨；而国内冶炼厂减产不及预期，1-10月国内电解铜产量累计同比增长12% [18][19] 未来2年TC展望 - 国内冶炼政策蓄势待发，自2024年下半年以来，中央多次强调“反内卷”，产业政策重心转向结构优化，业内关于设置铜冶炼“产能天花板”的讨论升温，后续可能出台更具约束力的产能控制政策 [22][23] - 自由港等矿企反对负TC报价，2026年拟转向个别合同定价，可能改变已主导10余年的基准定价体系 [25] - 在不考虑政策发力的前提下，未来2年TC预计仍将维持低位；乐观情况下，2026-2027年全球铜矿供应增速边际回升，分别同比增加78.6万吨、104.3万吨，但面临复产不确定性 [29][30] - 冶炼端产能快速扩张，预计2025-2027年全球粗铜产能新增分别为164万吨、102万吨、40万吨，2026年铜矿供给缺口预计在50万吨左右，2027年有望达到紧平衡状态 [32][34][35] 冶炼企业破局之道 - 中国铜原料对外依存度高，2025年7月进口铜精矿占铜精矿总需求的70%以上；废铜进口量边际增速向上，形成一定弥补 [37][39] - 冶炼环节处于产业链利润最低端，企业需向产业链两端延伸以提高抗风险能力 [37] - 降本是当前主旋律，海内外冶炼厂通过“降本增效、提质转型、循环利用”三条路径应对，具体措施包括工艺优化、提高副产品回收、能源效率提升、加大再生铜采购、提高预处理能力等 [41][42] - 企业案例如日本JX Advanced Metals推广“绿色混合冶炼”并计划在2027年将预处理能力提高50%；国内企业如铜陵有色、云南铜业等通过智改数转、铁血降本、提高有价金属回收率等方式实施降本增效 [42]

行业投资评级 - 报告对金属&新材料行业给出"看好"的投资评级 [3] 核心观点 - 降息预期短期压制板块表现，但行业高景气趋势不变 [3] - 美联储10月如预期降息25bp，决定从12月1日起停止缩减规模达6.6万亿美元的资产负债表 [4] - 长期看货币信用格局重塑持续，美国财政赤字率将提升，央行购金为长期趋势 [4] - 降息后估值中枢有望上移，推荐供需格局稳定的新能源制造业 [4] 一周行情回顾 - 环比上周有色金属（申万）指数下跌6.75%，跑输沪深300指数2.98个百分点 [5] - 2025年有色金属（申万）指数上涨65.71%，跑赢沪深300指数52.53个百分点 [5] - 分子板块看，贵金属下跌3.32%，铝下跌9.86%，能源金属下跌5.04%，小金属下跌5.08%，铜下跌7.43%，铅锌下跌8.51%，金属新材料下跌7.21% [8] - 年初至今能源金属表现最佳，上涨83.18%，铜上涨78.34%，贵金属上涨64.35% [8] 金属价格变化 - 工业金属及贵金属：LME铜/铝/铅/锌/锡/镍价格周环比变化-0.69%/-2.54%/-3.80%/-1.04%/0.29%/-2.93% [4] - COMEX黄金价格周环比-0.53%，白银-1.47% [4] - 能源材料：锂辉石周环比+17.84%，电池级碳酸锂+6.90%，六氟磷酸锂+23.70% [4] - 黑色金属：螺纹钢价格周环比不变，铁矿石价格+1.11% [4] - LME铜价同比年初上涨22.92%，COMEX黄金同比年初上涨53.93% [14] 贵金属分析 - 10月中国央行购金3万盎司，连续12个月增持 [4] - 截至10月末中国黄金官方储备为7409万盎司 [21] - 本周SPRD+iShares持仓量1525吨，环比减少0.2% [19] - COMEX黄金非商业净多头持仓占比47.7%，环比-3.6% [21] - 金银比处于偏高水平，本周金银比为83.3 [22] 工业金属分析 **铜市场** - 本周电解铜杆/再生铜杆/电线电缆开工率分别为70.1%/18.3%/65.7%，环比+3.2/-3.5/+1.3pct [29] - 国内社会库存19.45万吨，环比减少0.7万吨；交易所库存合计63.1万吨，环比增加4.0万吨 [29] - 自由港印尼Grasberg事故将导致2026年公司铜产量较预期下滑35%，对应约27万吨铜产量 [4] **铝市场** - 铝下游加工企业开工率持平于62.00% [42] - 国内电解铝（铝锭+铝棒）社会库存75.85万吨，周环比去库0.15万吨 [42] - 2025年10月中国电解铝产量377.05万吨，同比+2.24% [42] - 电解铝行业平均利润为5489元/吨 [44] 钢铁行业 - 本周螺纹钢价格环比上涨60元/吨至3230元/吨 [65] - 五大品种钢材周产量环比+1.86%至850万吨，需求环比+3.90%至894万吨 [67] - 五大品种钢材总库存环比-3.00%至1433万吨 [67] - 螺纹钢吨毛利-30元/吨，热卷板吨毛利-57元/吨 [67] 小金属分析 **钴市场** - 刚果金出口钴产品受限，供给端整体偏紧 [4] - 10月钴中间品进口量约7623吨，环比-21.57% [79] **锂市场** - 锂需求端储能景气较高，本周碳酸锂现货价格环比上涨 [4] - 10月锂精矿进口量约53.1万吨，环比+2.02% [82] - 本周国内碳酸锂产量环比+2.72%至2.21万吨，样本库存环比-1.7%至11.84万吨 [82] **稀土市场** - 稀土价格震荡运行，本周氧化镨钕价格环比+0.50%至54.81万元/吨 [92] - 10月我国氧化镨钕产量约8510吨，环比-8.48% [93] 重点公司关注 - 贵金属板块建议关注山东黄金、山金国际、招金矿业等 [4] - 铜板块建议关注紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色等 [4] - 铝板块建议关注中国铝业、中国宏桥、天山铝业等 [4] - 新能源制造业推荐华峰铝业、亚太科技、宝武镁业等 [4]

行业投资评级 - 报告对金属与新材料行业评级为"看好" [3] 核心观点 - 降息预期抬升背景下黄金板块表现值得重视 美联储9月降息概率增加 金价中枢有望持续上行 [3][4] - 工业金属中铜铝长期供需格局趋紧 价格中枢有望抬升 [4] - 新能源制造业推荐供需格局稳定的标的 [4] 一周行情回顾 - 有色金属(申万)指数本周上涨2.12% 跑赢沪深300指数2.93个百分点 [4][5] - 贵金属板块表现突出 本周上涨10.73% 年初至今上涨60.89% [4][11] - 能源金属本周上涨5.86% 年初至今上涨47.92% [4][11] - 铜板块本周上涨6.13% 年初至今上涨60.11% [4][11] - 小金属本周下跌6.40% 但年初至今上涨72.70% [4][11] - 领涨个股包括晓程科技(17.9%)、天华新能(17.8%)、白银有色(16.2%) [14] 价格变化 - 贵金属: COMEX黄金价格上涨3.52%至3640美元/盎司 白银上涨1.87%至42美元/盎司 [4][17] - 工业金属: LME铜价微跌0.05%至9898美元/吨 锌价上涨1.49%至2861美元/吨 [4][17] - 能源材料: 锂辉石价格下跌9.81% 电池级碳酸锂下跌5.16%至7.35万元/吨 [4][17] - 黑色金属: 螺纹钢价格上涨3.97%至3140元/吨 铁矿石价格下跌4.15%至99美元/吨 [4][17] 贵金属分析 - 美国8月非农就业新增2.2万人 远低于预期的7.5万人 [4] - 美联储主席鲍威尔表态偏鸽 9月降息概率上升 [4] - 中国央行连续9个月增持黄金 7月末黄金官方储备达7396万盎司 [23] - 黄金ETF持仓环比增加1.3%至1442吨 [23] - COMEX黄金非商业净多头持仓占比50.7% 环比增加2.4个百分点 [23] 工业金属分析 **铜市场** - 电解铜杆开工率69.8% 环比上升1.7个百分点 [4][36] - 国内社会库存14.1万吨 环比增加1.35万吨 [4][36] - 铜现货TC为40.5美元/干吨 环比增加0.8美元/干吨 [4][36] - LME库存15.8万吨 环比下降0.60% [19] **铝市场** - 铝下游加工企业开工率61.70% 周环比上升 [4][48] - 电解铝社会库存76.60万吨 周环比累库1.20万吨 [4][48] - 电解铝行业平均利润为4089元/吨 [51] - 氧化铝价格3146元/吨 周环比下跌2.26% [61] 钢铁行业 - 螺纹钢价格3260元/吨 较上周上涨10元/吨 [73] - 五大品种钢材周产量下降2.71%至861万吨 [75] - 五大品种钢材需求下降3.49%至828万吨 [75] - 钢材总库存增长2.24%至1501万吨 [75] - 螺纹钢吨毛利-6元/吨 较上周下降39元/吨 [75] 小金属 **钴市场** - 电解钴价格26.80万元/吨 周环比下跌0.37% [4][19] - 7月钴中间品进口量13810吨 环比下降27.28% [87] **锂市场** - 电池级碳酸锂价格7.35万元/吨 周环比下跌5.16% [4][19] - 锂辉石价格726美元/吨 周环比下跌9.81% [4][19] - 7月锂精矿进口量57.61万吨 环比增长34.73% [90] - 国内碳酸锂库存14.01万吨 环比下降0.74% [90] 重点公司估值 - 紫金矿业2025年预测PE为15倍 [20] - 山东黄金2025年预测PE为25倍 [20] - 华友钴业2025年预测PE为15倍 [20] - 宝钢股份2025年预测PE为15倍 [21]

行业现状 - 氧化铝作为电解铝生产的重要原料 近年来产能急剧扩张 导致过剩问题日益严重 [1] - 产能扩张引发供需失衡和价格下跌等多重挑战 [1] 解决方案 - 建议借鉴电解铝行业成功经验 为氧化铝设立产能"天花板" [1] - 通过科学规划产能上限 强化政策监管 推动产业结构优化 [1] - 建立退出机制 合理控制氧化铝产能 保障市场稳定 [1] - 推动行业绿色可持续发展 [1]

报告行业投资评级 - 铝单边评级为中性，氧化铝单边评级为谨慎偏空，铝合金单边评级为中性；套利策略为沪铝正套、多AD11空AL11 [7] 报告的核心观点 - 电解铝行业供应受产能天花板限制，利润丰厚，供应端不受“反内卷”政策影响，消费端需关注；铝价进一步上涨需宏观向好与微观消费走强共振；当前消费淡季社会库存有累库迹象，7月预计小幅累库，库存绝对值仍处历史低位，需长期警惕交割风险，短期警惕累库带来价格回落，长期关注消费强于预期带动的价格上涨 [4] - 氧化铝现货市场有新成交，几内亚政策对铝土矿供应无影响，成本端平稳，新项目投产在即，海内外供给压力预期不改；当前仓单库存低位，仓单库存止跌，盘面升水现货，交割风险有所缓解但仍需警惕 [5][6] - 铝合金正值消费淡季，现货市场价格上涨空间有限，废铝生铝供应紧张，成本端有支撑；11合约转变为旺季合约，关注跨品种套利机会 [6] 各部分内容总结 重要数据 - 铝现货：2025年7月3日，长江A00铝价20860元/吨，较上一交易日涨50元/吨，升贴水-30元/吨；中原A00铝价20680元/吨，升贴水-190元/吨；佛山A00铝价20790元/吨，升贴水-80元/吨 [2] - 铝期货：2025年7月3日，沪铝主力合约开于20640元/吨，收于20680元/吨，涨15元/吨，涨幅0.07%，最高价20740元/吨，最低价20630元/吨，成交114240手，较上一交易日减少32049手，持仓281092手，较上一交易日减少2637手 [2] - 库存：2025年7月3日，国内电解铝锭社会库存47.4万吨，LME铝库存356975吨，较前一交易日增加350吨 [2] - 氧化铝现货价格：2025年7月3日，山西3080元/吨，山东3080元/吨，广西3180元/吨，澳洲氧化铝FOB价格361.6美元/吨 [2] - 氧化铝期货：2025年7月3日，主力合约开于3075元/吨，收于3026元/吨，涨28元/吨，涨幅0.93%，最高价3084元/吨，最低价3007元/吨，成交336450手，较上一交易日减少49909手，持仓279051手，较上一交易日增加3556手 [3] - 铝合金价格：2025年7月3日，保太民用生铝采购价格15300元/吨，机械生铝采购价格15400元/吨，ADC12保太报价19500元/吨，价格环比昨日持平，华东地区ADC12 - A00价差-1260元/吨 [3] - 铝合金库存：社会库存2.6万吨，周度环比增加0.22万吨，厂内库存8.28万吨，周度环比减少0.1万吨，总库存10.88万吨，周度环比增加0.21万吨 [3] 市场分析 - 电解铝：现货市场成交升水回落，社会库存有累库迹象；供应受产能天花板限制，利润丰厚，供应端不受“反内卷”政策影响；消费淡季冶炼利润扩大至4000元/吨 [4] - 氧化铝：西澳以FOB361.6美元/吨成交3万吨氧化铝，8月船期；几内亚政策对铝土矿供应无影响，成本端平稳，主流矿企3季度铝土矿长协价格74 - 75美元/吨，与2季度基本持平；广投200万吨新项目矿场进矿，新项目投产在即；当前仓单库存2.1万吨，07合约持仓3.9万吨，盘面升水现货 [5][6] - 铝合金：消费淡季，现货市场价格上涨空间有限，废铝生铝供应紧张，成本端有支撑；AD2511 - AL2511合约价差-505元/吨；11合约转变为旺季合约 [6]