报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年氧化铝运行产能预计略微过剩，价格将由成本定价，整体震荡下行，波动率大幅下降 [1][29][92] - 2026年国内电解铝运行产能接近天花板，产量增速显著放缓，全球供应主要增量在海外，进口预计增加；下游需求结构转变，内盘铝价或相对走强，铝材和铝制品净出口预计下降 [2][45][93] - 2026年铝合金价格仍锚定铝价，季节性表现较以前更偏弱 [3][53][93] - 2026年全年铝价呈震荡上行态势，因全球电解铝供应增速放缓，虽国内下游需求不乐观，但全球复苏等因素将提振需求 [3][93] 根据相关目录分别进行总结 2025年行情回顾 - 2025年铝价震荡向上突破，分三段走势：1 - 3月中旬震荡走强，受铝厂检修减产、库存表现、政策及消费旺季等因素影响；3月中旬 - 4月上旬震荡走弱，受美国关税政策影响；4月上旬 - 11月震荡走强，受关税政策调整、需求旺季、库存表现及宏观政策等因素影响 [6][8][11] 供应端 铝土矿 - 国产矿：2025年1 - 11月产量5051.6万吨，同比增长5.2%，供应增长有限，受进口矿影响供需转向宽松，价格下降，河南、山西开采受限 [14] - 进口矿：因几内亚矿山项目投产和扩产，2025年1 - 10月进口量1.71亿吨，同比增长30.4%，价格下行；但几内亚政府撤销部分矿企开采许可证，供应出现扰动；远期供需仍宽松，但需关注政策风险 [16][18][21] 氧化铝 - 2025年上半年价格先跌后反弹再下跌，因进口矿供应增长，减产产能复产，新增产能投放，库存增加，供需转向宽松，价格大幅下行；5 - 7月因矿端扰动等因素反弹，后重回下跌通道 [22][24][26] - 2025年新投产能有限，主要有广西华昇二期等；海外新增产能主要集中在印度和印度尼西亚 [24][27] - 2026年海外新投产能分布于印度、印尼、越南等地；运行产能预计略微过剩，价格由成本定价，震荡下行，波动率下降 [28][29] 电解铝 - 2025年建成产能稳中小增，运行产能受益于复产提升更多，增速较低；1 - 10月产量3689.08万吨，同比增长2.57% [30] - 复产方面，多家企业因行业利润修复积极复产；减产方面，部分企业进行停槽技改升级或采暖季检修；新增产能方面，多家企业有项目投产 [31][34][35] - 2026年新投产能主要是霍煤鸿骏扎铝二期和天山铝业绿色低碳技术改造项目；海外新增产能预计180万吨，但建设和投产效率不确定 [35][44][45] - 2025年1 - 10月净进口200.4万吨，同比增长15.5%，主要受内外价差和俄铝流入影响；海外1 - 10月产量同比增长2.9%，有新增产能和复产情况，但也有减产风险 [35][37][41] 铝合金 - 废铝进口未明显提升，因部分铝材出口退税取消、美国关税政策及进口来源国收紧贸易等因素 [48] - 2025年1 - 10月再生铝合金产量512.32万吨，同比增长4.29%，铝合金期货上市推动企业生产，库存创历史高位 [50] - 铝合金期货上市后，铸造铝合金产量增加，拖累ADC12 - A00价差走势，季节性效应受抑制 [52] 需求端 房地产 - 2025年市场延续下行态势，政策导向转变，致力于构建长效机制和新模式；2026年预计继续探底，用铝需求减少，但城市更新和保障性租房等领域将托底部分需求 [54][56][58] 基建 - 2025年拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，新增专项债基本发行完毕；基建投资完成额增速放缓，但电网投资创新高，铝线缆行业开工率高，订单充足 [59][61][64] - 2025年投运4条直流特高压，新增2条开工，在建6条，1交1直预计2026年投运；2026年地方政府专项债额度增加，电网建设推进，基建用铝需求预计增长5% [66][68][69] 汽车 - 2025年1 - 10月汽车产销同比增长13.2%和12.4%，新能源汽车渗透率超50%，出口增长，增量主要由新能源汽车贡献，受政策和消费需求前置等因素推动 [70][72][74] - 2026年预计汽车用铝需求同比持平，因政策提振消费但新能源购置税减半、动力电池新国标及消费透支等因素 [75] 光伏 - 2025年1 - 10月光伏新增装机252.87GW，同比增长39.48%，“430新政”和“531新政”推动6月前抢装机，6月后新增装机断崖式下跌，后环比有所恢复 [76][79][80] - 2026年我国光伏新增装机预计大幅下降，海外预计保持25%增速，光伏用铝需求预计减少 [82] 铝材和铝制品出口 - 2025年1 - 10月铝材净出口427.94万吨，同比减少11.9%，因出口退税取消和美国关税政策；铝制品出口增速较高 [83][85][86] - 2026年因内外政策延续和内盘铝价走强，铝材和铝制品净出口预计下降 [86] 库存与供需平衡 - 2025年上半年铝库存强力去化，下半年超季节性累库，需求旺季去化困难 [88] - 2026年国内电解铝预计短缺10万吨 [90] 2026年展望 - 氧化铝运行产能略微过剩，价格震荡下行，波动率下降 [92] - 电解铝产量增速放缓，进口增加，下游需求结构转变，内盘铝价或走强，铝材和铝制品净出口下降 [93] - 铝合金价格锚定铝价，季节性表现更弱 [93] - 铝价全年震荡上行 [93]

行业投资评级 - 投资评级：看好 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点为“低TC”时代来临，铜精矿供应紧张导致加工费（TC/RC）大幅下滑至负值，铜冶炼企业面临亏损压力，需通过产业链延伸、技术降本及应对潜在政策变化来寻求突围与重塑 [2][8][25][29][32][37][41] TC处于近10年来的低位 - 截至2025年11月，进口铜精矿TC报-42美元/干吨左右，反映出铜精矿供应趋紧 [8] - 2026年长单TC/RC首次进入“零加工费时代”，敲定为0美元/干吨、0美分/磅 [8] - 全球铜矿供应扰动不断，大型矿山如刚果金Kamoa-Kakula铜矿因矿震减产28%，印尼Grasberg铜矿因矿井堵塞暂停作业，合计减量已达57万吨，导致2025年全年矿端增速或为0% [12][13] - 按照现货铜精矿加工费计算，铜冶炼厂已连续亏损；按长单加工费21.5美元/吨计算，冶炼厂仅有微薄盈利，黄金和硫酸等副产品成为主要利润来源，今年硫酸均价同比上涨68% [15][16] - 海外冶炼厂已如期减产，年初至今已减产近30万吨，宣布减产的影响产能达95万吨；而国内冶炼厂减产不及预期，1-10月国内电解铜产量累计同比增长12% [18][19] 未来2年TC展望 - 国内冶炼政策蓄势待发，自2024年下半年以来，中央多次强调“反内卷”，产业政策重心转向结构优化，业内关于设置铜冶炼“产能天花板”的讨论升温，后续可能出台更具约束力的产能控制政策 [22][23] - 自由港等矿企反对负TC报价，2026年拟转向个别合同定价，可能改变已主导10余年的基准定价体系 [25] - 在不考虑政策发力的前提下，未来2年TC预计仍将维持低位；乐观情况下，2026-2027年全球铜矿供应增速边际回升，分别同比增加78.6万吨、104.3万吨，但面临复产不确定性 [29][30] - 冶炼端产能快速扩张，预计2025-2027年全球粗铜产能新增分别为164万吨、102万吨、40万吨，2026年铜矿供给缺口预计在50万吨左右，2027年有望达到紧平衡状态 [32][34][35] 冶炼企业破局之道 - 中国铜原料对外依存度高，2025年7月进口铜精矿占铜精矿总需求的70%以上；废铜进口量边际增速向上，形成一定弥补 [37][39] - 冶炼环节处于产业链利润最低端，企业需向产业链两端延伸以提高抗风险能力 [37] - 降本是当前主旋律，海内外冶炼厂通过“降本增效、提质转型、循环利用”三条路径应对，具体措施包括工艺优化、提高副产品回收、能源效率提升、加大再生铜采购、提高预处理能力等 [41][42] - 企业案例如日本JX Advanced Metals推广“绿色混合冶炼”并计划在2027年将预处理能力提高50%；国内企业如铜陵有色、云南铜业等通过智改数转、铁血降本、提高有价金属回收率等方式实施降本增效 [42]

行业投资评级 - 报告对金属&新材料行业给出"看好"的投资评级 [3] 核心观点 - 降息预期短期压制板块表现，但行业高景气趋势不变 [3] - 美联储10月如预期降息25bp，决定从12月1日起停止缩减规模达6.6万亿美元的资产负债表 [4] - 长期看货币信用格局重塑持续，美国财政赤字率将提升，央行购金为长期趋势 [4] - 降息后估值中枢有望上移，推荐供需格局稳定的新能源制造业 [4] 一周行情回顾 - 环比上周有色金属（申万）指数下跌6.75%，跑输沪深300指数2.98个百分点 [5] - 2025年有色金属（申万）指数上涨65.71%，跑赢沪深300指数52.53个百分点 [5] - 分子板块看，贵金属下跌3.32%，铝下跌9.86%，能源金属下跌5.04%，小金属下跌5.08%，铜下跌7.43%，铅锌下跌8.51%，金属新材料下跌7.21% [8] - 年初至今能源金属表现最佳，上涨83.18%，铜上涨78.34%，贵金属上涨64.35% [8] 金属价格变化 - 工业金属及贵金属：LME铜/铝/铅/锌/锡/镍价格周环比变化-0.69%/-2.54%/-3.80%/-1.04%/0.29%/-2.93% [4] - COMEX黄金价格周环比-0.53%，白银-1.47% [4] - 能源材料：锂辉石周环比+17.84%，电池级碳酸锂+6.90%，六氟磷酸锂+23.70% [4] - 黑色金属：螺纹钢价格周环比不变，铁矿石价格+1.11% [4] - LME铜价同比年初上涨22.92%，COMEX黄金同比年初上涨53.93% [14] 贵金属分析 - 10月中国央行购金3万盎司，连续12个月增持 [4] - 截至10月末中国黄金官方储备为7409万盎司 [21] - 本周SPRD+iShares持仓量1525吨，环比减少0.2% [19] - COMEX黄金非商业净多头持仓占比47.7%，环比-3.6% [21] - 金银比处于偏高水平，本周金银比为83.3 [22] 工业金属分析 **铜市场** - 本周电解铜杆/再生铜杆/电线电缆开工率分别为70.1%/18.3%/65.7%，环比+3.2/-3.5/+1.3pct [29] - 国内社会库存19.45万吨，环比减少0.7万吨；交易所库存合计63.1万吨，环比增加4.0万吨 [29] - 自由港印尼Grasberg事故将导致2026年公司铜产量较预期下滑35%，对应约27万吨铜产量 [4] **铝市场** - 铝下游加工企业开工率持平于62.00% [42] - 国内电解铝（铝锭+铝棒）社会库存75.85万吨，周环比去库0.15万吨 [42] - 2025年10月中国电解铝产量377.05万吨，同比+2.24% [42] - 电解铝行业平均利润为5489元/吨 [44] 钢铁行业 - 本周螺纹钢价格环比上涨60元/吨至3230元/吨 [65] - 五大品种钢材周产量环比+1.86%至850万吨，需求环比+3.90%至894万吨 [67] - 五大品种钢材总库存环比-3.00%至1433万吨 [67] - 螺纹钢吨毛利-30元/吨，热卷板吨毛利-57元/吨 [67] 小金属分析 **钴市场** - 刚果金出口钴产品受限，供给端整体偏紧 [4] - 10月钴中间品进口量约7623吨，环比-21.57% [79] **锂市场** - 锂需求端储能景气较高，本周碳酸锂现货价格环比上涨 [4] - 10月锂精矿进口量约53.1万吨，环比+2.02% [82] - 本周国内碳酸锂产量环比+2.72%至2.21万吨，样本库存环比-1.7%至11.84万吨 [82] **稀土市场** - 稀土价格震荡运行，本周氧化镨钕价格环比+0.50%至54.81万元/吨 [92] - 10月我国氧化镨钕产量约8510吨，环比-8.48% [93] 重点公司关注 - 贵金属板块建议关注山东黄金、山金国际、招金矿业等 [4] - 铜板块建议关注紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色等 [4] - 铝板块建议关注中国铝业、中国宏桥、天山铝业等 [4] - 新能源制造业推荐华峰铝业、亚太科技、宝武镁业等 [4]

行业投资评级 - 报告对金属与新材料行业评级为"看好" [3] 核心观点 - 降息预期抬升背景下黄金板块表现值得重视 美联储9月降息概率增加 金价中枢有望持续上行 [3][4] - 工业金属中铜铝长期供需格局趋紧 价格中枢有望抬升 [4] - 新能源制造业推荐供需格局稳定的标的 [4] 一周行情回顾 - 有色金属(申万)指数本周上涨2.12% 跑赢沪深300指数2.93个百分点 [4][5] - 贵金属板块表现突出 本周上涨10.73% 年初至今上涨60.89% [4][11] - 能源金属本周上涨5.86% 年初至今上涨47.92% [4][11] - 铜板块本周上涨6.13% 年初至今上涨60.11% [4][11] - 小金属本周下跌6.40% 但年初至今上涨72.70% [4][11] - 领涨个股包括晓程科技(17.9%)、天华新能(17.8%)、白银有色(16.2%) [14] 价格变化 - 贵金属: COMEX黄金价格上涨3.52%至3640美元/盎司 白银上涨1.87%至42美元/盎司 [4][17] - 工业金属: LME铜价微跌0.05%至9898美元/吨 锌价上涨1.49%至2861美元/吨 [4][17] - 能源材料: 锂辉石价格下跌9.81% 电池级碳酸锂下跌5.16%至7.35万元/吨 [4][17] - 黑色金属: 螺纹钢价格上涨3.97%至3140元/吨 铁矿石价格下跌4.15%至99美元/吨 [4][17] 贵金属分析 - 美国8月非农就业新增2.2万人 远低于预期的7.5万人 [4] - 美联储主席鲍威尔表态偏鸽 9月降息概率上升 [4] - 中国央行连续9个月增持黄金 7月末黄金官方储备达7396万盎司 [23] - 黄金ETF持仓环比增加1.3%至1442吨 [23] - COMEX黄金非商业净多头持仓占比50.7% 环比增加2.4个百分点 [23] 工业金属分析 **铜市场** - 电解铜杆开工率69.8% 环比上升1.7个百分点 [4][36] - 国内社会库存14.1万吨 环比增加1.35万吨 [4][36] - 铜现货TC为40.5美元/干吨 环比增加0.8美元/干吨 [4][36] - LME库存15.8万吨 环比下降0.60% [19] **铝市场** - 铝下游加工企业开工率61.70% 周环比上升 [4][48] - 电解铝社会库存76.60万吨 周环比累库1.20万吨 [4][48] - 电解铝行业平均利润为4089元/吨 [51] - 氧化铝价格3146元/吨 周环比下跌2.26% [61] 钢铁行业 - 螺纹钢价格3260元/吨 较上周上涨10元/吨 [73] - 五大品种钢材周产量下降2.71%至861万吨 [75] - 五大品种钢材需求下降3.49%至828万吨 [75] - 钢材总库存增长2.24%至1501万吨 [75] - 螺纹钢吨毛利-6元/吨 较上周下降39元/吨 [75] 小金属 **钴市场** - 电解钴价格26.80万元/吨 周环比下跌0.37% [4][19] - 7月钴中间品进口量13810吨 环比下降27.28% [87] **锂市场** - 电池级碳酸锂价格7.35万元/吨 周环比下跌5.16% [4][19] - 锂辉石价格726美元/吨 周环比下跌9.81% [4][19] - 7月锂精矿进口量57.61万吨 环比增长34.73% [90] - 国内碳酸锂库存14.01万吨 环比下降0.74% [90] 重点公司估值 - 紫金矿业2025年预测PE为15倍 [20] - 山东黄金2025年预测PE为25倍 [20] - 华友钴业2025年预测PE为15倍 [20] - 宝钢股份2025年预测PE为15倍 [21]

行业现状 - 氧化铝作为电解铝生产的重要原料 近年来产能急剧扩张 导致过剩问题日益严重 [1] - 产能扩张引发供需失衡和价格下跌等多重挑战 [1] 解决方案 - 建议借鉴电解铝行业成功经验 为氧化铝设立产能"天花板" [1] - 通过科学规划产能上限 强化政策监管 推动产业结构优化 [1] - 建立退出机制 合理控制氧化铝产能 保障市场稳定 [1] - 推动行业绿色可持续发展 [1]

报告行业投资评级 - 铝单边评级为中性，氧化铝单边评级为谨慎偏空，铝合金单边评级为中性；套利策略为沪铝正套、多AD11空AL11 [7] 报告的核心观点 - 电解铝行业供应受产能天花板限制，利润丰厚，供应端不受“反内卷”政策影响，消费端需关注；铝价进一步上涨需宏观向好与微观消费走强共振；当前消费淡季社会库存有累库迹象，7月预计小幅累库，库存绝对值仍处历史低位，需长期警惕交割风险，短期警惕累库带来价格回落，长期关注消费强于预期带动的价格上涨 [4] - 氧化铝现货市场有新成交，几内亚政策对铝土矿供应无影响，成本端平稳，新项目投产在即，海内外供给压力预期不改；当前仓单库存低位，仓单库存止跌，盘面升水现货，交割风险有所缓解但仍需警惕 [5][6] - 铝合金正值消费淡季，现货市场价格上涨空间有限，废铝生铝供应紧张，成本端有支撑；11合约转变为旺季合约，关注跨品种套利机会 [6] 各部分内容总结 重要数据 - 铝现货：2025年7月3日，长江A00铝价20860元/吨，较上一交易日涨50元/吨，升贴水-30元/吨；中原A00铝价20680元/吨，升贴水-190元/吨；佛山A00铝价20790元/吨，升贴水-80元/吨 [2] - 铝期货：2025年7月3日，沪铝主力合约开于20640元/吨，收于20680元/吨，涨15元/吨，涨幅0.07%，最高价20740元/吨，最低价20630元/吨，成交114240手，较上一交易日减少32049手，持仓281092手，较上一交易日减少2637手 [2] - 库存：2025年7月3日，国内电解铝锭社会库存47.4万吨，LME铝库存356975吨，较前一交易日增加350吨 [2] - 氧化铝现货价格：2025年7月3日，山西3080元/吨，山东3080元/吨，广西3180元/吨，澳洲氧化铝FOB价格361.6美元/吨 [2] - 氧化铝期货：2025年7月3日，主力合约开于3075元/吨，收于3026元/吨，涨28元/吨，涨幅0.93%，最高价3084元/吨，最低价3007元/吨，成交336450手，较上一交易日减少49909手，持仓279051手，较上一交易日增加3556手 [3] - 铝合金价格：2025年7月3日，保太民用生铝采购价格15300元/吨，机械生铝采购价格15400元/吨，ADC12保太报价19500元/吨，价格环比昨日持平，华东地区ADC12 - A00价差-1260元/吨 [3] - 铝合金库存：社会库存2.6万吨，周度环比增加0.22万吨，厂内库存8.28万吨，周度环比减少0.1万吨，总库存10.88万吨，周度环比增加0.21万吨 [3] 市场分析 - 电解铝：现货市场成交升水回落，社会库存有累库迹象；供应受产能天花板限制，利润丰厚，供应端不受“反内卷”政策影响；消费淡季冶炼利润扩大至4000元/吨 [4] - 氧化铝：西澳以FOB361.6美元/吨成交3万吨氧化铝，8月船期；几内亚政策对铝土矿供应无影响，成本端平稳，主流矿企3季度铝土矿长协价格74 - 75美元/吨，与2季度基本持平；广投200万吨新项目矿场进矿，新项目投产在即；当前仓单库存2.1万吨，07合约持仓3.9万吨，盘面升水现货 [5][6] - 铝合金：消费淡季，现货市场价格上涨空间有限，废铝生铝供应紧张，成本端有支撑；AD2511 - AL2511合约价差-505元/吨；11合约转变为旺季合约 [6]

报告基本信息 - 报告名称：铝日报 [1] - 报告日期：2025 年 5 月 30 日 [2] - 研究团队：有色金属研究团队 [3] - 研究员：余菲菲、张平、彭婧霖 [3] 行业投资评级 - 未提及 核心观点 - 受美国法院阻止特朗普关税生效提振，29 日有色普遍走强，沪铝再度转涨，尾盘报收于 20200，上涨 0.25%，指数总持仓增加 12079 至 526165 手 [8] - 华东地区库存去化，持货商挺价意愿强，下游节前备货叠加到货量预期不高，现货市场货源趋紧，现货升水节前预计维持高位，日内华东升 110，中原升水 40，华南贴水 -40，进口亏损在 -1100 元/吨左右 [8] - 几内亚矿端扰动暂告一段落，氧化铝厂利润修复，产能回升预期增强，价格重回 3000 以下，但需警惕几内亚政局不稳不确定性 [8] - 电解铝供应端变化不大，产能天花板限制下压力有限；需求上，周四库存持续去化，环比上周四大幅减少 4.6 至 51.1 万吨，暂缓淡季需求下滑担忧，给予铝价一定支撑 [8] - 淡季渐至、冶炼利润高企以及绝对价格上涨对终端形成抑制效应依然存在，铝价上方空间或有限，节前建议规避风险 [8] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 铝价受美国法院阻止特朗普关税生效提振转涨，总持仓增加 [8] - 华东现货市场货源趋紧，升水预计维持高位，进口亏损 -1100 元/吨左右 [8] - 氧化铝价格重回 3000 以下，但需警惕几内亚政局不稳 [8] - 电解铝供应端压力有限，需求端库存去化给予铝价支撑 [8] - 铝价上方空间或有限，节前建议规避风险 [8] 行业要闻 - 阿联酋全球铝业公司计划在美国俄克拉荷马州投资 40 亿美元建设铝厂，年产能预计 60 万吨，2026 年底动工，2030 年竣工投产 [9] - 挪威海德鲁将于 5 月底关闭英国 Birtley 挤压工厂，年产能约 12000 吨，影响 100 名雇员 [10] - 香港交易所行政总裁表示伦敦金属交易所已批准在香港增设三家仓储设施，总数达七家，首批四家 7 月运营 [10] - 几内亚过渡当局决定将多个采矿权归类为战略储备区，撤销相关开采特许权和许可证 [10]