国际金价表现与突破 - 2025年1月26日，国际金价刷新历史新高，伦敦现货黄金盘中一度涨至5085.75美元/盎司，COMEX黄金期货最高涨至5082.9美元/盎司，首次突破5000美元大关 [1] - 2025年全年，伦敦现货黄金与COMEX黄金期货涨幅均超过70%，创下自1979年石油危机以来年度最大涨幅 [3] - 2025年初至今，伦敦现货黄金与COMEX黄金期货累计涨幅在17%左右 [3] 金价上涨的核心驱动因素 - 美联储降息周期预计将持续，压低了持有黄金的机会成本 [3] - 全球央行基于外汇储备多元化和“去美元化”考量，持续的购金潮构成了坚实的需求托底 [3] - 全球地缘政治与经济不确定性犹存，强化了黄金的避险属性 [3] - 美国财政赤字扩大与债务风险，削弱了美元信用，抬升了黄金的长期估值 [3] 机构对金价的预测与展望 - 高盛在最新研报中将黄金2025年底目标价从每盎司4900美元上调至5400美元，理由是私人部门投资者和中央银行对黄金的需求不断增长 [4] - 高盛预计，各国央行2025年每月将购买60吨黄金，同时随着美联储降息，黄金ETF的持有量也将增加 [4] - 苏商银行特约研究员武泽伟认为，2026年黄金价格整体大概率将维持上行趋势，但运行格局可能呈现“震荡攀升、波动加剧”的特点 [5] - 中国（香港）金融衍生品投资研究院院长王红英表示，2026年国际金价将延续2025年震荡上行的趋势，预计目标价位将涨至6000美元/盎司区间 [5] 国内黄金零售市场情况 - 国际金价上涨助推国内足金饰品价格攀升，2025年1月26日，多家国内品牌金店足金饰品价格每克已超1570元 [4] - 具体品牌价格：周大福足金饰品价格涨至1578元/克；老凤祥足金饰品价格升至1576元/克；豫园股份旗下老庙黄金足金饰品价格涨至1575元/克；周生生足金饰品价格升至1574元/克 [4]

公司股价与交易表现 - 老铺黄金（06181）盘中涨幅超过9%，截至发稿时股价上涨9.01%，报859港元 [2] - 截至发稿时，公司股票成交额达到17.75亿港元 [2] 终端销售与市场热度 - 在1月24日至2月14日SKP体系新春消费季期间，老铺黄金在北京、西安、成都、武汉等多地门店出现集中排队现象，客流规模较去年同期有所扩大 [2] - 1月24日开业当日早上7点，排队人数达到数百人，当天上午10点排队号即发放完毕，达到门店单日接待上限 [2] - 多地SKP门店数据显示，高端黄金消费热度延续并进一步升温 [2] 黄金价格动态 - 周一开盘现货黄金价格爆发，首次突破5000美元/盎司 [2] - 截至发稿，现货黄金报5090.37美元/盎司，日内涨幅超过2% [2] 机构观点与行业前景 - 开源证券指出，在金价走高与老铺黄金涨价预期共同作用下，消费者购买意愿增强并有望提升相关预算，需求端保持较高水平 [2] - 该机构关注春节销售超预期的催化作用 [2] - 高端中式古法黄金仍在持续破圈，老铺黄金作为高端黄金稀缺供给方，品牌溢价已建立 [2] - 公司持续在高势能商圈布局，叠加高净值客群运营与服务能力提升，长期成长动能强劲 [2]

公司股价表现 - 老铺黄金(6181.HK)股价持续飙升，今日盘中一度涨近14%，至898港元，股价创2025年7月以来新高 [1] 行业价格动态 - 国际黄金价格加速上涨，现货黄金一度突破5080美元/盎司至5085.65美元历史新高位 [1] - 国际白银价格亦创历史新高，现货白银一度升破108美元/盎司 [1] 机构观点与预测调整 - 花旗上调老铺黄金2026年及2027年盈利预测5% [1] - 花旗将老铺黄金今年收入预测调高6% [1] - 花旗重申对老铺黄金的“买入”评级 [1] 公司经营状况与市场环境 - 近期门市客流量增长势头可能会持续到农历新年 [1] - 同店销售增长加快，抵消了因金价飙升导致的毛利率预期下调影响 [1] - 近期金价上涨引发强劲需求，使得公司产品价格接近其大众市场同类产品的价格 [1]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：黄金珠宝行业，特别是高端中式黄金赛道 [1][12][13] * 公司：老铺黄金（简称“老铺”或“老凤黄金”） [1][16] 核心观点和论据 **1 看好春节销售超预期的核心逻辑** * **背景条件相似且更优**：与去年春节销售爆发（ACP）的条件相比，今年三个核心因子更强劲 [3] * **金价上涨**：今年1月1日至20日，国际金价上涨13%~14%，涨幅已超去年全周期（11%） [3] * **涨价预期**：核心消费者已建立春节后涨价的预期，且预期涨幅不小 [3][4] * **折扣力度**：今年北京SKP春节活动折扣为875折，是全年最低折扣，力度大于去年三四季度的9折 [4] * **消费者行为逻辑**：金价上涨但品牌未调价带来阶段性性价比，叠加涨价预期和强力折扣，促使消费者在春节节点抢购，符合消费、投资保值和社交情绪价值逻辑 [4] * **品牌与节点效应**：春节是传统珠宝消费核心节点，叠加老铺品牌经过一年宣传出圈、人群扩圈和调性升级，共同推动销售 [5] **2 销售超预期的调研佐证与特征** * **代购反馈积极**：核心代购在活动前收集的消费者订单数量和量级均显著高于去年同期 [6] * **客单价提升显著**：老铺经过三次调价，产品平均价格较去年同期已有40%的提升 [6] * **转化率高**：消费者购买意愿强烈，存在“抢货”焦虑，即使首选商品缺货也会购买次选，导致进店销售转化率非常高 [6][7] * **客群抗压性强**：在老铺有效的消费者教育下，其核心客户消费预算被拉高，金价上涨对消费的压制作用相较于大众品牌不明显 [7] **3 高端化建设与渠道升级进展** * **高端客群（高客）认可**：老铺在黄金类目中作为细分最高端品牌，获得了高客的强认可，例如在上海恒隆广场会员日提袋率全场第一 [8] * **高端商场双向奔赴**：高端商场因客群质量提升，产品结构向精品金器倾斜，对老铺认可度高 [7][8] * **渠道质量多维提升**：近期在高端商场取得显著进展，包括成功进驻、升级至一楼更好区位（如北京SKP、西安SKP）、扩大门店面积（增加展示和体验空间）以及开设二楼正店（如多个万象城） [9] * **竞争壁垒增强**：上述进展从数量到质量多维度增强了公司的内在竞争壁垒，并有望在未来提升议价能力、优化扣点 [9][10] * **同店增长驱动力**：门店面积扩大和区位升级将成为2026年持续推动公司同店增长的重要驱动力 [10] **4 电商爆发隐含的积极信号** * **增长迅猛**：2025年电商大爆发，2026年在以天猫为代表的核心渠道预计仍将保持70%以上的增速 [12] * **人群破圈指标**：线上增长主要来自品牌宣传后认可品牌但当地尚无门店的消费者，线上增速是品牌人群扩张程度和持续性的理性指标 [11] * **高质量增长**：公司线上不投流，避免了增收不增利的问题，线上整体净利润率比线下明显高出5个百分点，是增收又增利的正向贡献 [12] **5 长期赛道看好与增长持续性** * **时代贝塔持续**：经济下行、金价上涨、综合国力提升三大时代背景未变，继续支撑高端中式黄金赛道崛起 [12] * **赛道红利确定**：除老铺外，金佩麟、朝宝兰等一系列品牌也在快速发展，印证赛道红利 [13] * **同店增长有信心**：支撑2026年同店增长的核心理由包括：2025年开设的核心大店在2026年上半年进入成熟贡献期；门店面积扩大和区位升级的支撑；长期看涨的金价对公司的正向支撑 [14] * **季度展望乐观**：基于对四季度和1月份销售情况的高频跟踪，对一季度表现不过度悲观，若能在一季度（技术压力较大）给出较好同比表现，则可线性外推对全年更乐观 [14] **6 投资结论：业绩与估值双击** * **增长预期上修**：基于春节销售超预期表现、全年同店支撑因素及电商拉动，公司2026年大概率能给出高于前期市场预期的增长表现 [15] * **估值具备性价比**：现阶段估值具备极强性价比 [15] * **双击逻辑**：春节是板块主流资金核心关注节点，阶段性数据超预期将直接提振当期报表业绩（如一季报），并推动全年业绩预期上修，同时解除市场对增长乏力的担忧，带来估值修复，形成业绩与估值的双击 [5][15][17] 其他重要内容 * **关注时点有效性**：分析师认为春节时间点对于相关板块的催化会持续有效 [17] * **其他受益标的**：除了老铺，分析师团队认为年轻时尚线的周大福（重机）、偏投资线的周大生（太百）、以及港澳线的六福与周生生等标的，也有望在春节周期有不错表现并对股价形成正向催化 [17][18]

行业与公司 * 涉及的行业为黄金珠宝零售行业，涉及的公司为菜百股份（在纪要中亦被称作“太百股份”、“太白股份”、“泰百”，应为同一家公司）[1] 核心观点与论据 * **公司业绩与金价正相关**：金条消费呈现“买涨不买跌”心态，公司销售额随金价上涨而增长[2] 公司产品结构中80%是投资金条，在金价上涨行情中受益显著[3] * **北京市场提供强劲支撑**：2025年北京市金银珠宝类零售额同比增长40%，市场需求强劲，与公司收入增速匹配[2][8] 北京地区整体黄金零售销售额处于高位增长状态[3] * **税改优化竞争格局**：税改后，作为上海黄金交易所会员单位的公司，在投资金业务上受益明显[2][4] 深圳水贝市场因税务检查严格，性价比优势减弱，提升了内地企业竞争力[2][4] * **产品创新与高附加值**：公司通过推出艺术金条等创新产品增加产品溢价，吸引消费者[2][5] 在北京总店开设“菜百典藏”专区，专注于高工艺古法金产品（如金镶钻、红宝石、蓝宝石），单克价格约1,500至1,700元，毛利率较高[11] * **门店体验与客户粘性**：公司利用北京地区大面积门店优势，提供社交和服务功能，绑定核心客户群体[2][5] 消费者选择公司产品，部分原因在于门店提供社交、服务（如回收、清洗、修复）等多种功能，提高了客户粘性[6] * **渠道扩张与业务弹性**：公司未来增长动力包括在京津冀地区深耕开店以及向京津冀以外区域进行渠道扩张[2][7][9] 通过灵活调整套保敞口来增加业绩弹性[2][7] * **电商渠道增长迅速**：公司电商渠道增长迅速，通过直播和内部主播矩阵等方式推动线上销售，打破了地理限制[2][13][14] 由于2025年11月税改，公司将电商从子公司形式转为业务部，导致财报中子公-司收入下降，但总部收入增加，整体业绩不受负面影响[13][16] * **回收业务模式**：公司的回收业务不进入库存，回收后直接将黄金交给上游供应商或下游客户，仅收取少量手续费，对库存无动态影响[12] * **高分红与估值**：公司高分红率是提升股价吸引力的因素之一[7] 公司当前估值大约在16到17倍左右[15] 其他重要信息 * **2026年业绩展望**：结合北京市场数据，预计公司2026年收入将有望实现双位数增长，净利润水平可能超出市场预期[15] 考虑到金价持续上行及春节旺季，业绩预期乐观，调研发现北京总店投资金柜台排队人数众多[15] * **业务转型尝试**：“菜百典藏”高工艺产品专区于2025年10月启动，目前数据尚少[11] 公司视频业务保持稳定增长，并积极进行转型以适应新市场环境[10]

投资评级与核心观点 - 报告对老铺黄金维持“买入”评级，目标价为1200港币 [1] - 报告核心观点：看好老铺黄金在春节销售旺季、金价上涨及新店贡献等多重催化下的表现，认为其销售有望超预期，带动盈利预测及估值双修复 [6] 近期经营亮点与销售表现 - 春节销售旺季开启，线下多门店再现排队盛况，工作日排队约3小时，周末排队5小时以上，线上多款畅销产品断货 [7] - 新年以来金价持续高涨，自2025年10月26日调价至2026年1月23日，沪金价格上涨175元，涨幅近20%，而老铺产品价格保持不变，引发消费者购买热潮 [8] - 2025年老铺黄金天猫+京东旗舰店GMV同比增长369%，其中上半年同比增长287%，下半年同比增长426% [10] 品牌发展与渠道策略 - 老铺黄金客群持续扩圈，2025年上半年新增会员13万人，预计下半年新增近20万人 [9] - 公司已进驻恒隆、IFC等高端商场，基本完成头部高端渠道布局，并建立起高客管理团队 [9] - 2025年公司于中国内地、中国香港、新加坡分别新开9家、2家、1家门店，并升级焕新4家门店 [10] - 展望2026年，境内门店以提质、焕新与重装为主旋律，新店开设有望集中于境外（中国港澳、东南亚、日本等） [10] 财务预测与估值 - 报告维持2025-2027年归母净利润预测为49.1亿元、62.1亿元、75.8亿元 [11] - 预计2025-2027年营业收入分别为266.23亿元、330.19亿元、402.65亿元，同比增长213.00%、24.02%、21.94% [5] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为28.46元、35.98元、43.89元 [5] - 基于2026年30倍市盈率（PE）给予目标价，参考传统大众珠宝/奢侈品可比公司2026年Wind/彭博一致预期分别为18倍/31倍PE [11] - 当前股价（截至1月23日）为788港币，目标价隐含约52%的上涨空间 [1][2] 关键财务指标预测 - 预计2025-2027年净利润率分别为18.46%、18.82%、18.82% [20] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为84.08%、67.86%、62.34% [5] - 预计2025-2027年市盈率（PE）分别为25.20倍、19.64倍、16.10倍 [5] - 预计2025-2027年股息率分别为2.82%、3.56%、4.35% [21]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [5] 报告核心观点 - 展望2026年，建议关注高景气成长赛道以及政策、科技加持下服务业景气拐点赛道 [4][65] - 具体包括四大方向：1) 服务消费（免税、银发旅游、育儿消费等）迎来政策及行业新需求共振，有望驱动行业拐点 [4][65]；2) 新消费（潮玩、茶饮、时尚黄金珠宝、保健品等）拥有需求长逻辑，景气度有望维持，且当前行业龙头估值处于相对低位 [7][65]；3) 零售业态创新与出海打开新成长空间 [7][65]；4) AI+应用在2026年有望迎来百花齐放，从主题到商业化变现加速 [7][65] 根据相关目录分别总结 1. 行情回顾 - 2026年1月19日至1月23日，中信消费者服务指数上涨2.54%，中信商贸零售指数上涨2.24%，分别跑赢沪深300指数3.16个百分点和2.86个百分点 [12] - 重点子板块中，珠宝首饰及钟表板块涨幅最高，达7.62%，其次是旅游零售（5.53%）和酒店（4.57%） [12] - 个股方面，新华百货以周涨幅22.00%位居涨幅榜首位 [13] 2. 行业&公司动态 2.1. 行业资讯 - **潮玩行业**：泡泡玛特2026年情人节限定款盲盒“星星人怦然星动”系列销售火爆，其中隐藏款在二手市场溢价最高达6.8倍（从89元涨至699元）[1]；新推出的“PUCKY敲敲系列”毛绒挂件盲盒因设计新颖（可发出木鱼声）迅速售罄并出现二手溢价翻倍 [1] - **黄金珠宝行业**：本周沪金均价环比上涨4.5%，多家品牌金店的足金饰品报价突破每克1500元关口 [3]；高端黄金消费热度延续，老铺黄金在多地SKP门店再现排队热潮，北京SKP门店开业当日排队人数达数百人并提前达到单日接待上限 [3] - **零售行业**：九部门联合印发《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》，推动行业向专业化、集约化、数字化和规范化方向发展，政策发布后A股医药商业板块明显上涨 [20] - **商超行业**：华润万家2025年持续推进门店调改，自有品牌销售增长超过40%，已建设超120个生鲜基地，全年助农采购金额超过5亿元 [21][22] - **餐饮行业**：袁记食品向港交所递交上市申请，2024年营收25.61亿元人民币，门店超4200家，2025年前三季度总GMV突破62亿元 [24] - **旅游行业**：巴西宣布对中国公民实行免签政策，2025年上半年中国赴巴西游客数量同比增长约40% [25][26] 2.2. 行业投融资情况 - 本周主要投融资事件包括：一站式数字生活服务平台“惠享生活集市”完成2000万元人民币天使轮融资 [27][29]；青少年体育智能操作系统服务商“OTTO SPORT”获得1650万美元种子轮融资 [27][29]；零售科技服务提供商“Another”获得250万美元种子轮融资 [28][29]；体育赛事赞助平台“Anvara”完成310万美元种子轮融资 [28][29] 2.3. 重点公司公告 - **锦江酒店**：公司副总裁赵雁飞于2026年1月23日因到龄退休辞任 [30][32] - **富森美**：董事长刘兵被解除留置措施，变更为责令候查，已恢复履行职责 [33] - **大连圣亚**：主要股东磐京基金及自然人杨子平所持股份被司法续冻，冻结比例均为100% [34] - **新华百货**：股票交易异常波动，公司提示估值偏高（滚动市盈率34.98，高于行业平均28.75）及业绩承压风险（2025年前三季度营收同比下降1.11%，净利润同比下降1.29%）[36][37] 3. 宏观&行业数据 3.1. 社零数据 - 2025年11月，社会消费品零售总额同比增长1.3%，增速环比下降1.6个百分点 [38] - 商品零售额同比增长1.0%，餐饮收入同比增长3.2% [38] - 限额以上商品中，服装鞋帽针纺织品、化妆品、金银珠宝、体育娱乐用品零售额同比分别增长3.5%、6.1%、8.5%、0.4% [38] - 1-11月，实物商品网上零售额同比增长5.7%，占社零总额比重为25.9% [39] 3.2. 黄金珠宝数据 - 2025年第三季度，全国黄金消费量为177.53吨，同比下降18.56% [55] - 其中，黄金首饰消费70.21吨，同比下降46.00%；金条及金币消费87.87吨，同比增长27.20% [55] - 首饰用金占黄金消费总量的40% [11] 4. 投资建议（具体受益标的） - **服务消费**：中国中免、华住酒店、锦江酒店、首旅酒店、三峡旅游、君亭酒店、孩子王、海底捞、百胜中国、长白山等 [4][65] - **新消费**：泡泡玛特、名创优品、潮宏基、老铺黄金、若羽臣、古茗、蜜雪集团等 [7][65] - **零售业态创新与出海**：小商品城、赛维时代等 [7][65] - **AI+应用**：焦点科技、豆神教育、青木科技、科锐国际、米奥会展等 [7][65]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [5] 报告核心观点 - 展望2026年，报告建议关注高景气成长赛道以及政策、科技加持下服务业景气拐点赛道 [4][65] - 具体关注方向包括：服务消费（免税、银发旅游、育儿消费）、新消费（潮玩、茶饮、时尚黄金珠宝、保健品）、零售业态创新+出海、以及AI+应用 [4][7][65] 行情回顾 - 报告期内（2026/1/19-2026/1/23），中信消费者服务指数上涨2.54%，中信商贸零售指数上涨2.24%，分别跑赢沪深300指数3.16和2.86个百分点 [12] - 重点子板块中，珠宝首饰及钟表板块涨幅最高，达7.62%，其次是旅游零售（5.53%）和酒店（4.57%） [12] - 个股方面，新华百货以周涨幅22.00%位居涨幅榜首位 [13] 行业及公司动态 行业资讯 - **潮玩**：泡泡玛特旗下IP“星星人”2026年情人节限定款盲盒销售火爆，其中隐藏款在二手市场溢价高达6.8倍，成交价一度从89元涨至699元 [1]；新推出的“PUCKY敲敲系列”毛绒挂件盲盒因设计新颖，迅速售罄并在二手市场溢价翻倍 [1]；报告看好泡泡玛特持续的产品力，认为其体系化的IP运营和供应链能力能不断孵化出高商业价值的IP [2] - **黄金珠宝**：本周沪金均价环比上涨4.5%，多家品牌金店的足金饰品报价突破每克1500元，创历史新高 [3]；高端黄金消费热度延续，老铺黄金在多地SKP门店出现集中排队现象，北京SKP门店开业当日排队人数达数百人并提前达到接待上限 [3] - **药品零售**：九部门联合印发《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》，推动行业向专业化、集约化、数字化和规范化发展，有望加速行业并购重组，头部连锁药房和大型流通集团受益明显 [20] - **商超**：华润万家2025年持续推进门店调改，自有品牌销售增长超过40%，通过商品力升级和生态链建设，推动从“经营商品”向“经营生态”转型 [21][22] - **餐饮**：袁记食品冲刺港股IPO，公司2024年营收25.61亿元，门店超4200家，主打“手工现包现煮”模式，并通过“餐饮+零售”双品牌体系覆盖全消费场景 [24] - **旅游**：巴西宣布对中国公民实行免签政策，2025年上半年中国赴巴西游客数量同比增长约40%，但实际出行仍受航班、价格、安全等因素制约 [25][26] 行业投融资情况 - 本周主要投融资事件包括：一站式数字生活服务平台“惠享生活集市”完成2000万元人民币天使轮融资 [27][29]；青少年体育智能操作系统服务商“OTTO SPORT”获得1650万美元种子轮融资 [27][29]；零售科技服务提供商“Another”获得250万美元种子轮融资 [28][29]；体育赛事赞助平台“Anvara”完成310万美元种子轮融资 [28][29] 重点公司公告 - **锦江酒店**：公司副总裁赵雁飞因到龄退休辞任，公司称其离任不会对生产经营产生影响 [30][32] - **富森美**：董事长刘兵被解除留置措施，变更为责令候查，已恢复履行董事长职责 [33] - **大连圣亚**：主要股东磐京基金及自然人杨子平所持公司股份被司法续冻，冻结比例均为100% [34] - **新华百货**：公司股票因连续两个交易日涨幅偏离值累计达20%而发布异常波动公告，提示公司滚动市盈率34.98高于行业平均的28.75，且2025年前三季度营收与净利润均同比小幅下降，基本面未支撑股价短期大幅上涨 [36][37] 宏观及行业数据 社会消费品零售 - 2025年11月，社会消费品零售总额同比增长1.3%，增速环比回落1.6个百分点；除汽车外的消费品零售额同比增长2.5% [38] - 分消费类型看，11月商品零售同比增长1.0%，餐饮收入同比增长3.2% [38] - 部分升级类商品增长较快：限额以上服装鞋帽针纺织品、化妆品、金银珠宝类零售额同比分别增长3.5%、6.1%、8.5% [38] - 1-11月，实物商品网上零售额同比增长5.7%，占社零总额比重为25.9% [39] - 线下新业态活跃，1-11月限额以上零售业实体店铺零售额同比增长2.4%，其中仓储会员店、折扣店等新业态零售额持续两位数增长 [39] 黄金珠宝 - 2025年第三季度，全国黄金消费量为177.53吨，同比下降18.56% [55] - 分结构看，黄金首饰消费70.21吨，同比下降46.00%；金条及金币消费87.87吨，同比增长27.20%；工业及其他用金19.44吨，同比增长2.99% [55] - 首饰用金占当季黄金消费总量的40% [11] 投资建议与受益标的 - **服务消费**：关注免税、银发旅游、育儿消费，受益标的包括中国中免、华住酒店、锦江酒店、首旅酒店、三峡旅游、君亭酒店、孩子王、海底捞、百胜中国、长白山等 [4][65] - **新消费**：关注潮玩、茶饮、时尚黄金珠宝、保健品，受益标的包括泡泡玛特、名创优品、潮宏基、老铺黄金、若羽臣、古茗、蜜雪集团等 [7][65] - **零售创新与出海**：受益标的包括小商品城、赛维时代等 [7][65] - **AI+应用**：受益标的包括焦点科技、豆神教育、青木科技、科锐国际、米奥会展等 [7][65]

报告行业投资评级 - 报告对运动鞋服板块及重点公司持积极看法，推荐【李宁】、【安踏体育】等标的，并关注【特步国际】、【361度】等 [3][24] - 报告对服饰制造板块持乐观预期，推荐【申洲国际】、【华利集团】等标的 [4][25] - 报告对品牌服饰板块推荐经营稳健或具备反转逻辑的个股，如【海澜之家】、【罗莱生活】 [7][25] - 报告对黄金珠宝板块推荐具备强产品力与品牌力的公司，如【周大福】、【潮宏基】 [7][26] 报告的核心观点 - 运动鞋服板块在2025年消费环境波动下展现出经营韧性，长期增长性强，库存管理健康 [3][24] - 服饰制造板块在2026年订单有望环比改善，受益于下游库存健康带来的补库需求 [4][25] - 品牌服饰板块受天气等因素短期扰动，但行业库存整体健康，期待春节销售旺季 [7][25] - 黄金珠宝板块2026年需关注具备明确产品差异性和强品牌力的公司 [7][26] 本周专题：2025Q4运动鞋服公司经营总结 - **终端流水表现**：2025Q4受消费环境波动、气温偏暖及春节较晚影响，部分品牌终端销售承压 [1][14] - 安踏品牌流水同比下降低单位数，Fila品牌流水同比增长中单位数，其他品牌流水同比增长35%~40% [1][14] - 李宁品牌流水同比下降低单位数 [1][14] - 特步品牌流水同比持平 [1][14] - 361度表现强劲，线下成人装/童装流水分别增长10%，电商实现双位数增长 [1][14] - **库存状况**：经过四季度积极去化及大促带动，各运动品牌库销比已回落至4-5或略高于5的区间，处于健康可控水平 [1][14] - **运营趋势**：2025年各品牌持续推进专业科技产品迭代与差异化渠道布局 [2][16] - **产品端**：李宁发布荣耀金标高端系列及超䨻胶囊跑鞋；361度Q4推出全面升级的飞燃5系列，并布局户外赛道 [2][16] - **渠道端**：安踏体育推进冠军店、灯塔店等差异化门店建设；361度超品店截至期末达126家；李宁试水龙店快闪店及户外独立门店；特步2026年或加强金标领跑店及奥莱业务布局 [2][16] 本周观点：推荐运动鞋服优质标的，关注制造板块投资机会 - **运动鞋服板块**：推荐奥运周期有望提升品牌力的【李宁】，预计2026年归母净利润增长5.8%至29.01亿元，对应2026年PE为17倍 [3][24] - **运动鞋服板块**：推荐集团化运营能力卓越的【安踏体育】，预计2026年归母净利润增长6.4%至140亿元，对应2026年PE为14倍 [3][24] - **运动鞋服板块**：关注具备反转逻辑的Nike大中华区零售商【滔搏】，对应FY2026 PE为13倍，并关注【特步国际】、【361度】 [3][24] - **服饰制造板块**：推荐估值具备性价比、核心客户趋势向好的【申洲国际】，对应2026年PE为11倍 [4][25] - **服饰制造板块**：推荐短期利润率承压、2026年有望改善的【华利集团】，对应2026年PE为15倍 [4][25] - **品牌服饰板块**：推荐经营稳健的【海澜之家】，2025Q4利润有望稳健增长、2026年拓店预计加速，对应2026年PE为12倍 [7][25] - **品牌服饰板块**：关注【罗莱生活】，若不考虑潜在商誉减值风险，对应2026年PE为14倍 [7][25] - **黄金珠宝板块**：推荐产品力及渠道效率不断提升的【周大福】，对应FY2026 PE为18倍 [7][26] - **黄金珠宝板块**：推荐【潮宏基】，其2025年业绩预告显示归母净利润同比大幅增长125%~175%至4.4~5.3亿元 [7][26] 近期报告核心摘要 - **李宁深度报告**：公司签约奥委会进入新一轮产品营销周期，短期基本面承压，但品牌势能向上，中长期业绩改善有望带动股价上涨 [34] - 2025H1营收/归母净利润同比+3.3%/-11%至148/17亿元 [34] - 2025Q3/Q4李宁品牌流水分别下降中单位数/下降低单位数 [34] - 预计2025-2027年归母净利润为27.42/29.01/33.02亿元 [37] - **安踏体育**：2025Q4经营符合预期，安踏品牌流水下降低单位数，Fila流水增长中单位数，其他品牌流水增长35%~40% [38] - 预计2025年营收增长10.9%至785.64亿元，归母净利润约132亿元 [40] - 预计2026年归母净利润增长6.4%至140亿元 [40] - **特步国际**：2025Q4经营符合预期，主品牌流水同比持平，索康尼流水增长30%+ [42] - 预计2026年收入增长8.7%至158亿元，归母净利润增长10.2%至15亿元 [44] - **周大福**：FY2026Q3集团零售值同比+17.8%，中国内地/港澳及其他市场零售值分别+16.9%/+22.9% [45] - 内地直营/加盟同店销售分别同比增长21.4%/26.3% [46] - 电商业务零售值同比增长25.3% [46] - 预计FY2026归母净利润增长28.1%至75.75亿港元 [47] 本周行情与数据 - **板块走势**：报告期内（2026年1月19日至23日），纺织服饰板块跑赢大盘，其中品牌服饰板块+4.7%，纺织制造板块+2.28%，沪深300指数-0.62% [29] - **个股表现**： - A股周涨幅前三：梦洁股份(+22.03%)、探路者(+16.55%)、三夫户外(+15.63%) [29] - A股周跌幅前三：孚日股份(-2.96%)、华利集团(-2.81%)、开润股份(-2.1%) [29] - H股周涨幅前三：天虹国际集团(+4.68%)、李宁(+4.31%)、波司登(+2.43%) [29] - H股周跌幅前三：安踏体育(-6.09%)、申洲国际(-4.82%)、特步国际(-3.42%) [29] - **原材料价格**：截至2026年1月20日，国棉237价格同比+14%至24765元/吨；截至1月23日，长绒棉328价格同比+8%至15870元/吨 [52]

贵金属市场价格表现 - 2026年初黄金价格快速上涨，一度接近每盎司4600美元 [1] - 同期白银价格表现更为强劲，一度飙升至每盎司79美元 [1] - 国内黄金现货价格最新报1033.8元/克，较前一日下跌3.81元，跌幅0.37%，日内最高1039.7元/克，最低1026.58元/克 [3] - 足金9999报价为1029元/克，出现小幅回落 [4] - 白银最新报价为22.688元/千克，折合每克约2.27元，价格已从高位回调 [9] - 一种带杠杆的“延期单金”交易品种价格飙升至647.35元/克，单日涨幅达13.85% [10] - 白银价格在年初曾出现一周内上涨16%的剧烈行情，为近四十年所未见 [10] 市场供需与结构分析 - 央行购金为市场提供稳定需求，瑞银预计当年全球央行净购买黄金约900吨，主要来自新兴市场国家 [1] - 白银需求受到工业应用强劲支撑，光伏、电动车电池及电路板等领域均离不开白银且难以替代 [10] - 全球光伏装机量在去年增长约30%，直接推升白银工业需求 [10] - 白银供应增长受限，因其多为铜、铅、锌等矿产的副产品，产能无法快速扩张，且再生回收周期较长 [10] - 1月中旬，国际大宗商品指数进行年度调仓，调低了黄金与白银在基金组合中的权重，引发超过90亿美元的被动卖出 [10] - 市场持仓结构显示多头过于集中，黄金ETF规模与价格同步创下新高 [11] 投资渠道与价格差异 - 品牌金店（如周大福、老凤祥）零售报价约为1436元/克，但回收价仅为1015元/克，价差超过400元 [1] - 银行投资金条（如工行如意金条、建行传世之宝）售价约为1047元/克，较基础金价溢价约十几元，但具备回购便利与证书保障 [5] - 黄金回收市场价格普遍在1017元/克至1023元/克之间，具体价格取决于成色与渠道 [6] - 上海期货交易所黄金主力合约（如沪金95、沪金100G）价格在1030元/克上下波动 [7] - 铂金报价为593元/克，价格出现下跌，工业需求与消费需求均显疲弱 [8] - 深圳水贝市场的黄金首饰批发价约为1186元/克，加上工费后仍比品牌零售价便宜200-300元/克 [13] 市场驱动逻辑与前景 - 当前黄金上涨的核心逻辑是“防风险”，源于对美元信心的动摇及投资者寻求避险 [1][15] - 白银上涨的核心逻辑是“真需求”，与新能源产业（光伏、电动车）的长期增长趋势紧密绑定 [15] - 市场“金银比”已跌破50，表明市场赋予白银更高的价格弹性 [10] - 瑞银预测白银价格在上半年可能冲击每盎司100美元，年底回落至75美元左右，认为其上涨空间大于黄金 [10] - 市场情绪高度敏感，密切关注美国就业数据与财政状况，任何风吹草动都可能被放大 [11] 投资策略建议 - 对于长期保值需求，建议购买银行投资金条并分批建仓，实物保管 [13] - 对于灵活交易需求，建议选择黄金ETF，因其手续费低、交易便捷 [13] - 看好新能源趋势的投资者，可考虑分批建仓白银，但需承受较高波动 [13] - 购买首饰以消费为目的，建议前往水贝等批发市场以获取更具性价比的价格 [13] - 强调金饰本质是消费品而非投资品，买入即产生大幅折损，不适合作为投资工具 [1][12] - 提醒投资者避免追高，并警惕市场中“闭眼入”、“稳赚”等煽动性言论 [15]