公司调价计划与市场反应 - 老铺黄金宣布将于2026年2月28日进行产品价格调整，这是公司2026年首次调价 [1] - 公司采用“一口价+定期调价”策略，每年约进行2-3次调价，2025年曾于2月、8月、10月三次上调售价 [4] - 调价前门店再现排队现象，社交平台有网友晒出在上海恒隆广场、国金等门店排队的场景 [5][7] 公司财务与市场表现 - 截至2月16日午间休市，老铺黄金股价报787.5港元/股，当日涨幅为6.64% [9] - 公司当前总市值为1392亿港元，成交量为52.81万股，成交额为4.12亿港元 [9][10] - 公司市盈率（TTM）为40.70，市盈率（动）为28.01，股息率（TTM）为2.26% [10] 品牌定位与竞争优势 - 在胡润研究院报告中，老铺黄金连续第4年上榜高净值人群最青睐珠宝品牌，并在2026年首次进入前三甲 [12] - 公司凭借“经典、极致、传世”的品牌主张，在多个维度形成差异化，正成为奢侈品领域新标杆 [12] - 2025年5月至10月，公司在上海新开4家门店，成为唯一实现中国十大高端商场全覆盖的中国品牌 [12] 行业动态与价格对比 - 2026年以来多家黄金品牌对“一口价”产品调价，包括周生生、潮宏基、周大福等，部分品牌调价幅度在15%—30% [13] - 高端黄金饰品（如古法金、珐琅、钻石镶嵌类）价格变动幅度较为突出 [13] - 截至2月18日，国内部分品牌金饰克价跌破1500元/克，周大福、潮宏基、周大生等品牌报价1499元/克，而水贝金价为1257元/克 [15][17]

最新官宣。 2月18日，老铺黄金发布调价通知，将于2026年2月28日进行产品价格调整。产品调价详情，以线上线下产品实际标价为准。 "一口价"金饰通常是指黄金饰品按件计价，价格中包含手工费和品牌价值等，其价格往往比按克计价的黄金高出许多，但通常设计感更好，且价格更为稳 定。 值得一提的是，今年以来已有多家黄金品牌对旗下"一口价"产品进行调价，包括周生生、潮宏基、周大福等，部分品牌调价幅度在15%—30%。其中，高 端黄金饰品的价格变动幅度较为突出，多款古法金、珐琅、钻石镶嵌类产品价格出现明显上调。 此外，2月13日，恒生指数公司宣布指数季度检讨结果，多个重要指数成份股出现调整。其中，恒生指数成份股数目将由88只增加至90只，新加入成份股 包括老铺黄金，上述变动将于3月9日起生效。 业绩上，2025年上半年，老铺黄金收入和利润端均实现超预期增长，营业收入达123.54亿元，同比增长251%；经调整净利润达23.5亿元，同比增长 291%。 据了解，老铺黄金采用的是"一口价+定期调价"的策略，大约每年进行两次到三次的调价。2025年，老铺黄金曾于2月、8月、10月三次上调售价。此次调 价将是2026年的首次调价。 ...

行业调价动态 - 老铺黄金宣布将于2026年2月28日启动首轮提价，具体调价详情以线上线下产品实际标价为准 [2] - 老铺黄金每年有2-3次调价，2025年该公司在2月、8月和10月进行了三次售价上调 [3] - 开年以来，周生生、潮宏基等黄金品牌均已对一口价产品做出调价 [4] 周生生调价详情 - 周生生自1月6日起对部分定价类黄金饰品进行调价，涨幅在10%-13% [8] - 一口价转运珠类饰品已生效涨价，涨幅约200元，整体调价幅度在200-1500元人民币 [8] - 调价产品包括转运珠、定价联名款（如HelloKitty系列）以及金镶钻类饰品 [8] 潮宏基调价详情 - 潮宏基于1月16日对多款一口价黄金饰品启动新一轮价格调整，涨幅从几百元至上万元人民币不等 [9] - 高端黄金饰品价格变动突出，古法金、珐琅、钻石镶嵌类产品价格明显上调 [9] - 例如，一款黄金翡翠钻石项链从44,267元人民币涨至54,722元人民币，一款故宫文化黄金钻石吊坠从12,987元人民币涨至16,557元人民币 [9] - 该公司热销产品为小克重黄金饰品，如黄金串珠、转运珠、金箔摆件，客单价在几百元至几千元人民币 [9] - 潮宏基消费人群中，80后、90后及00后合计占比达85%，其中95后、00后新生代用户占比提升尤为明显 [9]

行业与公司 * 涉及的行业为黄金珠宝零售行业，涉及的公司为菜百股份（在纪要中亦被称作“太百股份”、“太白股份”、“泰百”，应为同一家公司）[1] 核心观点与论据 * **公司业绩与金价正相关**：金条消费呈现“买涨不买跌”心态，公司销售额随金价上涨而增长[2] 公司产品结构中80%是投资金条，在金价上涨行情中受益显著[3] * **北京市场提供强劲支撑**：2025年北京市金银珠宝类零售额同比增长40%，市场需求强劲，与公司收入增速匹配[2][8] 北京地区整体黄金零售销售额处于高位增长状态[3] * **税改优化竞争格局**：税改后，作为上海黄金交易所会员单位的公司，在投资金业务上受益明显[2][4] 深圳水贝市场因税务检查严格，性价比优势减弱，提升了内地企业竞争力[2][4] * **产品创新与高附加值**：公司通过推出艺术金条等创新产品增加产品溢价，吸引消费者[2][5] 在北京总店开设“菜百典藏”专区，专注于高工艺古法金产品（如金镶钻、红宝石、蓝宝石），单克价格约1,500至1,700元，毛利率较高[11] * **门店体验与客户粘性**：公司利用北京地区大面积门店优势，提供社交和服务功能，绑定核心客户群体[2][5] 消费者选择公司产品，部分原因在于门店提供社交、服务（如回收、清洗、修复）等多种功能，提高了客户粘性[6] * **渠道扩张与业务弹性**：公司未来增长动力包括在京津冀地区深耕开店以及向京津冀以外区域进行渠道扩张[2][7][9] 通过灵活调整套保敞口来增加业绩弹性[2][7] * **电商渠道增长迅速**：公司电商渠道增长迅速，通过直播和内部主播矩阵等方式推动线上销售，打破了地理限制[2][13][14] 由于2025年11月税改，公司将电商从子公司形式转为业务部，导致财报中子公-司收入下降，但总部收入增加，整体业绩不受负面影响[13][16] * **回收业务模式**：公司的回收业务不进入库存，回收后直接将黄金交给上游供应商或下游客户，仅收取少量手续费，对库存无动态影响[12] * **高分红与估值**：公司高分红率是提升股价吸引力的因素之一[7] 公司当前估值大约在16到17倍左右[15] 其他重要信息 * **2026年业绩展望**：结合北京市场数据，预计公司2026年收入将有望实现双位数增长，净利润水平可能超出市场预期[15] 考虑到金价持续上行及春节旺季，业绩预期乐观，调研发现北京总店投资金柜台排队人数众多[15] * **业务转型尝试**：“菜百典藏”高工艺产品专区于2025年10月启动，目前数据尚少[11] 公司视频业务保持稳定增长，并积极进行转型以适应新市场环境[10]

总量研究：债券ETF配置 - 宏观基本面承压但韧性仍在 央行政策支撑下 年末利率有望维持偏低并趋于稳定 低利率环境提升固定收益资产吸引力 为债券ETF配置提供了较高性价比 [4] - 国泰上证10年期国债ETF（代码：511260.SH）作为市场上唯一跟踪10年期国债指数的债券ETF 基金规模大 流动性佳 风险收益比良好 公募基金将作为底仓资产的配置趋势进一步强化 建议关注其配置机会 [4] 行业研究：玻璃行业 - 玻璃主流生产工艺分为浮法工艺和压延工艺 浮法工艺具有产品表面平整 质量优越和劳动生产率高等优势 压延玻璃表面不平滑 具有特殊花型 可增加光线的透过率 多用于光伏 装饰等特种玻璃 [6] - 浮法为玻璃制造方式的主流 产量占比达80%-90% [6] - 玻璃行业上游为硅砂 纯碱等无机矿物原料 中游为平板与深加工玻璃 下游延伸至建筑 光伏 汽车与电子等领域 [6] 公司研究：老铺黄金 - 老铺黄金实现高质量破圈主要系：产品设计围绕中西方经典文化元素 传递美好寓意 并踩中新中式热潮 让黄金成为消费者日常穿搭的时尚单品 引领黄金消费走向年轻化 [6] - 门店集中于高端商圈 形象契合古法金奢华之感 门店数量虽少 但单店产出能力突出 [6] - 线上加速古法金渗透 其通过低总价低克重的单品引流 吸引年轻客群 线上亦能反哺线下长期发展 [6][7]

基金市场周度表现与资金流向 - 本周国内权益市场指数普遍上涨，创业板指上涨1.86% [5] - 周期主题基金表现占优，消费、医药主题基金净值回调 [5] - 国内市场新成立基金39只，合计发行份额为365.89亿份 [5] - 股票型ETF资金小幅流入，主要加仓方向为中小盘、TMT等主题ETF，港股ETF资金流入显著 [5] - 主动偏股基金仓位呈现下降趋势 [5] 金属新材料行业动态 - 继续全面看好金属新材料板块 [5] - 锂价已达到9.2万元/吨附近，锂矿板块建议关注成本具有优势且资源端存在扩张的标的 [5] - 钴类多品种价格上涨 [5] - 钨价维持2012年以来高位 [5] - 氧化镨钕价格处于19个月高位 [5] 医药生物行业政策更新 - 新版医保目录和首版商保创新药品目录同时发布 [5] - 本次基本医保谈判成功率为88%，创7年新高 [5] - 首版商保目录纳入19种药品，协商成功率79% [5] - 医保目录扩容与提质并重，目录外药品专家评审的通过率为41.48%，整体较为严格 [5] - 目录内谈判药品原价续约率高达75% [5] - 双目录协同并轨，支持创新药“真创新”和“差异化创新” [5] 老铺黄金投资价值分析 - 公司实现高质量破圈，产品设计围绕中西方经典文化元素，传递美好寓意，并踩中新中式热潮 [7] - 产品让黄金成为消费者日常穿搭的时尚单品，引领黄金消费走向年轻化 [7] - 门店集中于高端商圈，形象契合古法金奢华之感 [7] - 门店数量虽少，但单店产出能力突出 [7] - 线上通过低总价、低克重的单品引流，吸引年轻客群，加速古法金渗透 [7] - 线上业务能反哺线下长期发展 [7] 安井食品经营跟踪 - 四季度公司经营延续较好趋势 [7] - 行业价格竞争有望趋缓，结合经销商/市场反馈、促销申请、自身毛利率水平来看，三季度以来冻品企业之间价格竞争有所趋缓 [7] - 公司盈利能力或环比改善 [7]

公司核心商业模式 - 公司彻底跳出传统黄金首饰赛道，转向奢侈品玩法，将黄金产品从“保值品”升级为“兼具文化底蕴的奢侈品”[6][18][25] - 定价策略显著高于市场，国内金价约925元/克时，其核心产品如锁骨链售价达2000元/克，普遍为大盘价两倍以上，并实行每年两三次涨价和部分产品绝版机制[2][16] - 通过“古法工艺+传统文化”构建产品差异化，并以“高奢定位+顶流体验”打造品牌溢价，消费者购买的是高端圈层入场券、文化体验与情绪价值的结合体[14][18][11] 市场反应与消费者行为 - 高价策略非但未劝退消费者，反而成为吸睛利器，门店出现排队现象，上海恒隆广场新店开业有人凌晨排队需4小时进店，北京SKP门店常年挂“排队超2小时”提示牌[3][5] - 品牌提供顶级服务体验，包括对排队顾客发放两荤两素盒饭及下午茶，门店内提供依云矿泉水、歌帝梵巧克力及一对一文化讲解，营造无销售压迫感的贵宾体验[5][9][11] - 品牌成功契合贵妇与高资产年轻人的消费需求，消费者甘愿为文化内涵、消费体验与情绪价值支付高价[18][25] 品牌发展历程与关键节点 - 品牌2009年于北京王府井工美大厦开出首店，创始人早年从体制内下海，经历旅游、文房四宝、佛教文化产品领域后切入黄金赛道，初期经营状况不理想[12] - 逆袭关键为踩中2018年前后兴起的“古法黄金热”，成为行业内首个主打古法金概念的品牌，并凭借2019年推出的足金镶嵌技术颠覆行业传统，解决足金镶嵌不牢固难题[14][16] - 品牌采用全直营模式，坚决不开放加盟，借鉴奢侈品“饥饿营销”以守住高端定位，并成功占据“古法金高端赛道”的用户心智[16][23] 产品与工艺特点 - 主打采用皇家锻造工艺、表面呈哑光质感的古法黄金产品，契合消费者对“传统文化+匠心精神”的追求[14] - 凭借古法工艺强化结构稳定性，推出足金镶嵌产品，与普遍选用18K金或铂金的行业传统形成差异化，被贴上“黄金界爱马仕”标签[16] - 门店设有仅对VIP开放的“小黑屋”，陈列近150万元的越王宝剑等收藏级摆件，强化文化体验与高端形象[9] 潜在挑战与竞争态势 - 核心优势面临被复制风险，古法黄金已成为市场主流，传统品牌如老凤祥、周大福及垂直品牌御纯金纷纷入局，可推出相似款式但价格低30%至50%[19] - 40%的产品依赖第三方代工，头号供应商工美集团自身经营古法金业务且价格更低，业内人士透露两者工艺层面几乎无差异，高价逻辑可能松动[21] - 品牌存在辨识度不足问题，产品缺乏类似爱马仕Birkin包或路易威登老花图案的标志性设计，旁人难以认出品牌，影响奢侈品定位的稳固性[21][23]

品牌定位与奢侈品逻辑 - 通过消费者心理测试对比黄金与奢侈品包袋 品牌在辨识度、象征性和品牌溢价方面与爱马仕存在显著差距[5][7][9][12][14][16] - 品牌定位需满足炫耀性消费心理、社会地位彰显和品牌资产价值 这是奢侈品与普通消费品的本质区别[18][19][20] - 品牌消费者与国际奢侈品牌平均重合率达77.3% 体现高端客群重叠性[31] 财务表现与市场反应 - 2025年上半年营收123.54亿元同比增长251% 净利润22.68亿元同比增长285.8% 销售业绩141.8亿元同比增长249.4%[22] - 财报发布后股价未涨反跌 较7月高点跌幅超30% 出现业绩与股价背离现象[23][24] - 8月涨价前门店无人排队 热门款库存充足 与以往涨价前排队潮形成反差[25] 金价关联性与定价策略 - 强调产品售价与金价波动脱钩 定价基于品牌定位而非原料成本 区别于周大福等同行按金价调整策略[31] - 材料成本中黄金占比超92% 金价波动对成本影响远大于皮革对爱马仕的影响[32] - 二手市场按克重回收 回收价仅为售价3.7-5.4折 缺乏脱离材质的品牌溢价能力[36][38] 竞争壁垒与行业挑战 - 古法工艺被同行广泛复制 周大福、周生生等品牌均推出类似工艺产品 外包生产占比达41%[42] - 一口价模式被同行效仿 周生生毛利率提升至33.5% 周大生提升至30.34% 接近品牌38.1%的毛利率[46][47] - 古法金饰品占金饰消费总量比例从2018年6%升至2023年35% 成为第二大黄金饰品品类[44] 奢侈品溢价与定价困境 - 销售克单价范围1000-1500元 对比现货金价831.6元/克和同行1073元/克溢价保守[53] - 国际奢侈品牌原材料成本仅占售价5%-10% 溢价达10-20倍 而品牌溢价不足两倍[51][54] - 品牌故事依赖可复制的古法工艺和国宝灵感 缺乏不可移动的传奇资产支撑奢侈品定位[56][57]

报告核心观点 - 2025年H2期待服饰珠宝需求稳健复苏，关注产品/渠道层面新趋势，推荐关注相关领域龙头及有增量业务个股 [1] 市场表现复盘 行业股价表现 - 年初至2025年7月2日品牌服饰、纺织制造指数略微跑输大盘，品牌服饰涨幅2.8%，纺织制造涨幅2.5%，上证指数涨幅3.1% [11] - 3月下旬 - 4月上旬纺织制造跌幅更大，品牌服饰基本与大盘趋势相同 [12] 子板块基本面分析 - 股价表现上运动鞋服稳健上涨、家纺Q2领先，成衣制造较弱 [14] - 业绩表现上运动鞋服业绩稳健成长，品牌服饰表现分化，上游制造基本面良好但政策影响下市场预期悲观 [16] 目前估值水平 - 运动鞋服当前估值具备上升空间，H股运动鞋服板块重点公司PE（NTM）为11.9倍，低于2023年以来平均值 [25] - A股品牌服饰板块重点公司估值略高于2023年以来水平，主要系盈利预测下修所致 [23] - 成衣制造目前重点公司PE（NTM）为14.0倍，略低于2023年以来平均值 [24] 行业运行趋势 下游服饰消费 2025珠宝消费增速亮眼，服装需求逐步改善 - 2025年1 - 5月服装鞋帽针纺织品类零售额同比增长3.3%，金银珠宝类零售额同比增长12.3%，预计2025H2需求复苏趋势延续 [35] 行业库存健康，需求改善有望带动上市公司业绩向好 - 2024年品牌服饰秋冬装零售承压致库存增加，库龄相对健康；黄金珠宝板块整体库存水位同比持平 [39][40] - 2025H2终端需求向好有望带动上市公司报表业绩稳健向好 [45] 品类趋势：户外运动/跑步品类/古法金珠宝增长优异 - 户外运动需求增长，专业户外品牌及综合性品牌加大户外品类布局 [46][51] - 跑步品牌及综合性运动品牌中跑步品类销售表现优异 [57] - 古法金需求持续增长，市场规模有望持续扩张 [56] 渠道趋势：线上、线下加速融合，新型门店业态涌现 - 线上线下加速融合，电商渠道占比提升，直播电商等新业态兴起 [62] - 新型门店涌现，包括潮流IP概念门店、综合生活方式门店、快闪店等 [65] - 折扣店铺业态需求火热，奥莱市场规模增长，传统奥莱和城市奥莱数量增加 [68] 上游服饰制造 - 关税政策波动影响短期预期，目前美国对中国、越南等关税政策有变化，后续仍有反复风险 [80] - 各国服饰出口表现略有波动，东南亚国家出口表现好于中国 [81] - 行业格局优化利于龙头份额提升，短期订单及出货基本健康，中长期龙头市占率预计提升 [92] 投资主线 投资主线一：品牌服饰优选绩优公司，关注基本面有看点的个股 功能性服饰运营稳健，重点推荐【安踏体育、特步国际、波司登】 - 2024 - 2025Q1运动鞋服板块营运稳健，库销比健康，行业公司优化产品/品类结构，提升渠道效率 [96][97][99] - 重点推荐安踏体育、波司登、特步国际，关注滔搏 [101] 关注基本面存在新看点的【海澜之家、稳健医疗】 - 时尚休闲服饰短期终端平淡，2025Q2业绩同比仍有压力，个股分化 [103] - 推荐海澜之家、稳健医疗 [108] 家纺板块需求稳健，关注【罗莱生活】业绩弹性 - 2025Q1罗莱生活、水星家纺经营表现改善，预计2025Q2居民家纺需求改善趋势延续 [114] - 推荐罗莱生活 [115] 投资主线二：优质黄金珠宝品牌热度延续，推荐强产品/品牌力的【周大福、潮宏基】 - 2025年金银珠宝类零售额增速优异，但金饰销量短期有压力，存在拓店逻辑或产品差异化强的公司业绩值得期待 [116][120] - 推荐周大福、潮宏基 [122] 投资主线三：服饰制造格局优化，关注长期份额具备提升空间的龙头【申洲国际、伟星股份、华利集团】 - 关税政策波动影响板块股价，短期订单和出货基本正常，中长期龙头份额有望提升 [123] - 推荐申洲国际、华利集团、伟星股份 [125] 重点公司盈利预测与估值 - 梳理了各投资主线涉及公司的盈利预测与估值情况，包括安踏体育、波司登、周大福等 [130][131][133]

公司概况 - 老铺黄金前身为2009年成立的子品牌金色宝藏，主营古法金产品，结合佛教文化与玄学色彩，定位高净值收藏家群体[2] - 2016年独立运营后，2019年推出足金镶嵌产品，颠覆行业以K金为底材的传统标准，成为珠宝界"单店之王"[2] - 2022-2024年营收从13亿元飙升至85亿元，CAGR高达157%，成为港股市值最高金饰企业[1] 商业模式创新 - 采用全"一口价"定价模式，按件计价而非克重，溢价达黄金基准价1-2倍，毛利率35%-40%[7][11] - 足金镶嵌类产品占比从40%提升至60%，毛利率较传统足金产品高8%-10%，成为盈利核心驱动力[11][14][16] - 纯直营模式控制36家门店（5年仅增18家），选址顶奢商场，单店年效达3.3亿元，接近爱马仕3.8亿元水平[22][27] 行业对比 - 传统金饰品牌以克重计价为主，行业平均毛利率15%，依赖加盟扩张（周大福等门店超5000家）[3][4][21] - 头部品牌加速转向"一口价"模式，周大福2024年上半年该业务同比增115%，营收占比从4%提至12%[8] - 老铺毛利率40%远超同行（周大生38%、老凤祥35%），净利率领先10个百分点以上[9][18][29] 奢侈品化进程 - 通过直营控货、工艺稀缺性（古法+镶嵌）和限量提价策略（年提价2-3次）塑造高端形象[11][22] - 存货占总资产70%，设计工艺成本占比偏低，毛利率40%较真奢侈品（65%-70%）仍有30%差距[34][37] - 产品仍受黄金价格周期影响，未形成全球品牌认知或标志性Logo溢价[32][36]