报告公司投资评级 - 增持（维持） [3] 报告的核心观点 - 公司25Q2业绩高速增长，AI服务器及高速交换机持续放量带动业务结构优化，盈利能力大幅提升，预计Q2 AI服务器业务占比有望提升到60%以上，交换机业务占比20%左右 [6] - 展望H2及26年，公司持续扩充AI - PCB产能，推进更多ASIC客户的打样认证导入工作，有望提升市占率带来业绩增量 [6] - 考虑到公司25Q2 - H2订单及稼动率较满，高端产能持续释放，产品结构不断优化，未来在算力市场有增长潜力，预计25 - 27年营收至82.0/114.8/151.6亿，归母净利至13.2/20.0/28.4亿，对应PE 29.4/19.4/13.7倍，维持“增持”投资评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为32.73亿、46.87亿、82.02亿、114.82亿、151.57亿，同比增长-7%、43%、75%、40%、32% [2] - 2023 - 2027E营业利润分别为-5600万、3.51亿、14.68亿、22.21亿、31.55亿，同比增长-118%、-723%、318%、51%、42% [2] - 2023 - 2027E归母净利润分别为-2500万、3.32亿、13.21亿、19.99亿、28.39亿，同比增长-108%、-1428%、298%、51%、42% [2] - 2023 - 2027E每股收益分别为-0.03元、0.40元、1.59元、2.40元、3.41元，PE分别为-1554.2、117.0、29.4、19.4、13.7，PB分别为9.9、9.1、7.2、5.6、4.2 [2] 基础数据 - 总股本8.32亿股，已上市流通股8.32亿股，总市值388亿，流通市值388亿 [3] - 每股净资产5.4元，ROE（TTM）为11.2，资产负债率45.0% [3] - 主要股东为广东生益科技股份有限公司，持股比例62.93% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为12%、23%、73%，相对表现分别为8%、17%、58% [5] Q2业绩情况 - 取区间中值计算，Q2收入21.86亿同比+100.9%环比+38.4%，归母净利3.3亿同比+373.8%环比+64.8%，扣非归母净利3.3亿同比+397.3%环比+66.5%，净利率约15.1%同比+8.7pct环比+2.4pct [6] 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为22.42亿、35.59亿、58.92亿、82.47亿、106.90亿，非流动资产分别为40.42亿、41.26亿、40.84亿、40.45亿、40.10亿 [9] - 2023 - 2027E流动负债分别为20.50亿、30.30亿、42.07亿、49.21亿、50.90亿，长期负债分别为3.07亿、3.83亿、3.83亿、3.83亿、3.83亿 [9] - 2023 - 2027E资产总计分别为62.84亿、76.86亿、99.76亿、122.93亿、147.00亿，负债合计分别为23.57亿、34.12亿、45.90亿、53.04亿、54.72亿 [9] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为4.31亿、3.51亿、4.62亿、12.75亿、19.88亿 [9] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为-6.07亿、-4.17亿、-2.61亿、-2.61亿、-2.61亿 [9] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为-5.68亿、0.60亿、0.65亿、-6.88亿、-15.26亿 [9] 利润表及主要财务比率 - 2023 - 2027E营业总收入年成长率分别为-7%、43%、75%、40%、32%，营业利润年成长率分别为-118%、-723%、318%、51%、42%，归母净利润年成长率分别为-108%、-1428%、298%、51%、42% [10] - 2023 - 2027E毛利率分别为14.6%、22.7%、33.5%、35.0%、36.5%，净利率分别为-0.8%、7.1%、16.1%、17.4%、18.7% [10] - 2023 - 2027E资产负债率分别为37.5%、44.4%、46.0%、43.1%、37.2%，净负债比率分别为16.7%、17.2%、16.6%、11.7%、4.2% [10] - 2023 - 2027E每股资料中，EPS分别为-0.03元、0.40元、1.59元、2.40元、3.41元，每股经营净现金分别为0.52元、0.42元、0.56元、1.53元、2.39元 [10] - 2023 - 2027E估值比率中，PE分别为-1554.2、117.0、29.4、19.4、13.7，PB分别为9.9、9.1、7.2、5.6、4.2，EV/EBITDA分别为178.5、62.4、23.0、16.3、11.9 [10]

报告行业投资评级 - 对深南电路的评级为买入 [1][15] 报告的核心观点 - 深南电路作为中国关键PCB供应商，聚焦高端市场，是国内AI基础设施投资的受益者，随着本地设备商增加服务器和网络设备出货量，预计其营收和净利润将强劲增长，当前估值具有吸引力 [15] 根据相关目录分别进行总结 2Q25E业绩预期 - 预计2Q25E营收同比增长19%至52亿人民币，净利润同比持平（-1%），毛利率为25.3%，环比略有提升 [1] - 2Q25E营收51.94亿人民币，环比增长9%，同比增长19%；毛利率25.3%，环比提升0.6个百分点，同比下降1.8个百分点 [3] AI PCB趋势 - 2Q25国内AI客户需求上升、海外订单在高基数上保持稳定，国内400G收发器/交换机需求增长，深南电路PCB利用率接近90%，确认了2Q25 AI PCB的强劲趋势 [2] 公司优势 - 受益于需求溢出和国内AI基础设施周期，随着以美国客户为主的PCB同行产能紧张，深南电路可能获得海外AI客户的增量需求，且公司在国内外建设新产能 [3][6] - BT基板价格优化，6月中国BT基板价格因需求上升、供应紧张和原材料成本上涨开始上涨，虽对2Q业绩贡献不大，但将积极影响3Q25 [7] 盈利预测调整 - 调整预测以反映光收发器PCB销量增加和2H25E BT基板前景改善，2025 - 2027E净利润预测上调最多4% [8] 目标价格 - 12个月目标价格上调至132元人民币，基于2026E 26倍市盈率 [8][16] AI PCB贡献 - 预计AI PCB在2025E/2026E分别贡献深南电路总营收的18%/20%和毛利润的25%/28% [12] 财务报表预测 - 给出2021 - 2027E及各季度的营收、毛利润、营业利润、税前收入、净利润、利润率、比率、同比和环比变化等数据 [14]

AI与PCB行业融合 - AI技术加速与实体经济融合，成为推动产业升级、塑造新质生产力的强大引擎 [1] - PCB行业成为搭上人工智能发展浪潮的传统制造行业，高端PCB龙头公司胜宏科技股价在一年半内涨幅超10倍 [2] - 胜宏科技是算力需求推升PCB行业景气度回升的典型代表，其高端产品在AI用PCB和汽车电子领域取得突破，持续放量 [3] PCB行业市场表现 - 胜宏科技年内累计涨幅超2倍，自去年2月初最低点累计涨幅一度超10倍 [3] - 沪电股份等PCB行业上市公司年内平均涨幅在20%以上 [4] - 胜宏科技股价上涨为睿远成长价值等基金净值增长贡献显著，该基金重仓股中胜宏科技涨幅达246% [7] 行业驱动因素 - AI服务器架构升级与800G高速交换机普及成为驱动PCB市场需求攀升的核心动能 [5] - 海外AI资本开支高企导致核心PCB供应商产能供不应求 [4] - ASIC服务器预计2025至2026年进入规模化放量阶段，未来两年出货量或保持年均50%以上复合增长率 [4] 基金持仓动态 - 傅鹏博管理的睿远成长价值、杜猛管理的摩根新兴动力一季度大幅加仓胜宏科技 [6] - 摩根基金、睿远基金和富国基金一季度末持有胜宏科技股数均超1000万股，占流通A股比例均超1% [7] 传统制造业新机遇 - PCB、光模块、汽车零部件等传统制造业在AI、人形机器人等发展浪潮下开启新增长曲线 [8] - 每次新技术突破都会带来传统行业重新定位，孕育投资机会 [8][10] - AI应用蓬勃发展带来算力指数级消耗，AI算力军备竞赛或刚开始 [8] 行业调整与复苏 - 今年一季度AI产业链的光模块及PCB行业遭遇较大幅度调整 [12] - PCB行业自4月份以来一路上涨，胜宏科技阶段涨幅超130%，沪电股份阶段涨幅接近翻倍 [14] - AI PCB行业景气度还将持续，上游原材料或将受益于需求持续释放 [14]

业绩表现 - 公司1H25实现归母净利16 5-17 5亿元 同比增长45-53% 其中2Q25实现归母净利8 9-9 9亿元 同比增长42-58% 创下单季度盈利历史新高 [1] - 业绩高增主要受益于AI类高端PCB需求的增加 在汇兑压力和关税冲突扰动下仍展现盈利韧性 [1] 行业需求与客户优势 - 海外云厂客户PCB需求快速增长 推理端算力需求上升推动ASIC芯片项目加速 预计2026年将带来134亿元新增PCB需求 [2] - 公司凭借技术能力实现对核心云厂客户(谷歌 亚马逊 Meta)的卡位 预期2H25-2026年将获得更多高端AI PCB订单 [2] 产能与资本开支 - 公司产线过去几个季度满负荷运行 2Q25通过产品结构优化实现盈利新高 但存在产能瓶颈问题 [3] - 3Q24-1Q25合计CAPEX约21亿元 用于技改扩产和新产能建设 预计2H25起产能焦虑将逐步缓解 [3] - 产能释放有望推动2H25-2026年单季度盈利持续突破上限 [3] 盈利预测与估值 - 上调2025/2026/2027年归母净利润预测至38 3/54 1/64 7亿元 较前值分别上调3%/19%/30% [4] - 目标价上调至72 8元 基于25 9x 26年PE 较可比公司均值22 0x存在溢价 反映公司在ASIC算力链的龙头地位 [4]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：AI 算力、锂电、PCB、BMC、先进封装 - **公司**：广达、纬创、红海、英业达、齐虹、双宏、台积电、海光信息、寒武纪、协创数据、鸿景科技、有方科技、盈丰环境、工业富联、中科曙光、浪潮信息、华勤技术、胜宏科技、沪电股份、金溢盛、天孚通信、中际旭创、曙光数创、飞荣达、华丰科技、龙芯中科、奥飞数据、官黄新网、大卫科技 [1][3][10][11] 纪要提到的核心观点和论据 - **AI 服务器市场**：2025 年三季度保持强劲增长，广达、纬创和红海全年营收三位数增长，英业达全年 AI 服务器出货两位数增长，通用服务器因 AI 应用带动快速增长；广达 AI 服务器营收占比从一季度 60%升至 70%，纬创提升至 50% - 60%，英业达为 30% - 40%；GPU200 二季度出货放量，首批 GPU300 7 月 3 日出货，各 ODM 大厂 GB300 基本进入测试阶段，预计三季度出货 [1][2][4] - **锂电业务**：上半年提前拉货，下半年旺季拉货动能放缓，受汇率影响，厂商对三季度持保守态度，预计全年持平或略有增长 [1][5] - **核心组件（液冷）**：英伟达 GPU 系列全面转向液冷，新增齐虹和双虹两家散热公司；二季度液冷厂商成长来自 GB200 放量，已启动对 GB300 准备；齐虹在大型云厂商 GB200 液冷元件市占率 7 - 8 成，有 ISIC 客户导入液冷方案；双宏二季度营收同比、环比超 20%，上半年同比超 30% [1][6] - **PCB 行业**：GPU 供应顺畅推动逆势上涨，源于英伟达 50 系列新 GPU 出货及传统 PC 业务推升，厂商强化 AI 服务器布局 [1][7] - **BMC 出货**：上半年主要由 AI 服务器推动，通用服务器受 AI 应用一定拉动 [1][8] - **台积电**：产能持续增长，先进封装技术或变革；美国先进封装设施 2028 年动工，与第三座晶圆厂相连，导入更先进封装技术；预估 2025 年 AI 芯片业务营收翻倍，未来五年约 45%复合增长率 [3][9] 其他重要但是可能被忽略的内容 报告推荐关注 AI 处理器、算力租赁、服务器整机、PCB、光模块、散热、铜连接、CPU、IDC 等领域公司，具体包括海光信息、寒武纪等多家公司 [3][10][11]

市场趋势分析 - 上证指数上周收盘站上3500点，市场流动性与14-15年疯牛存在差异，中期大概率维持震荡慢牛态势 [1] - 经历了4月7月关税冲击以来的三个多月上升行情，短期海外不确定性上升，可能出现阶段性震荡 [1] - 当前市场核心增量资金由低风险偏好资金主导，而非投机性资金 [1] - 2021年牛市中后期大量新发基金仍面临"解套离场"压制 [1] 行业配置策略 - 结构上可把握高低切，关注中报超预期和潜在受益反内卷的方向 [1] - 当前关注行业：光伏设备、电池、乘用车、钢铁、玻纤、创新药/CXO、光模块/PCB等 [1] - 中期关注半导体/国产算力等成长方向 [1] - 赔率角度关注3月20日以来涨幅靠后且受益"反内卷"的细分行业：锂电池、乘用车、钢铁、建材等 [2] - 胜率角度关注中报披露高增或超预期方向：船舶、CXO、半导体设备、养殖、风电设备、军工电子、海外算力等 [2] 资金与政策动态 - 市场流动性充裕，中长期资金发挥稳定市场作用，"长钱长投"迎制度性突破 [1] - 险资趋向加大A股投资比例，后续居民定期存款高峰集中到期，面临回报率中枢下移 [1] - 工程师红利释放与自主可控是中期趋势，关注半导体/国产算力与创新药等 [2] 外部风险因素 - 特朗普发起新一轮关税政策冲击，对全球市场与美联储降息节奏带来不确定性 [2] - 特朗普与越南达成贸易协议，对转口商品加征40%关税，可能为东南亚国家制定协定模板 [2]

公司表现 - 胜宏科技股价在一年半内实现10倍涨幅，成为A股市场最大牛股[3][4] - 2025年以来股价累计涨幅超出2倍，阶段涨幅超过130%[4][10] - 公司高端产品在AI用PCB和汽车电子领域取得突破并持续放量[4] - HDI与高多层新建产能持续爬坡，全球市场进一步打开[4] - 前10大股东中机构投资者包括易方达创业板ETF、睿远成长价值混合基金等[2] 行业趋势 - PCB行业受益于AI算力需求推动，景气度持续回升[4][5] - AI服务器架构升级与800G高速交换机普及驱动PCB市场需求攀升[6] - 专用集成电路(ASIC)服务器预计2025-2026年保持50%以上复合增长率[5] - 英伟达GB300数据中心解决方案将于2025年下半年启动交付[5] - 行业平均涨幅达20%以上，沪电股份等同行表现上佳[4] 机构观点 - 基金经理普遍看好PCB行业作为传统制造业的"第二春"[7][8] - 睿远成长价值基金年内11%正收益中胜宏科技贡献显著(涨幅246%)[6] - 摩根基金、睿远基金和富国基金持仓均超1000万股[6] - AI算力军备竞赛刚起步，将带来算力指数级消耗[7] - 光模块和PCB是国内算力产业链的主力供应链[8] 技术发展 - AI技术加速与实体经济融合，推动产业升级[2] - 新技术突破给传统行业带来重新定位机会[2][7] - AI服务器对电源功率要求更高，带动服务器电源发展[5] - AI后端网络交换机需求呈现爆发式增长[5] - PCB设备厂商订单旺盛，预计营收增速将加速[6] 市场动态 - PCB板块在3月底、4月初经历大幅回调后重启升势[10] - 行业估值相对合理但需警惕资金追捧导致泡沫[11] - 部分企业估值远高于行业平均水平，存在概念炒作风险[12] - 行业受宏观经济波动影响较大，下游需求可能波动[11] - 原材料涨价难以转嫁，利润空间易被挤压[11]

公司上市进展 - 上海证券交易所上市审核委员会认为超颖电子电路股份有限公司符合发行条件、上市条件和信息披露要求 [1] 产品应用领域 - 产品广泛应用于汽车电子、显示、储存、消费电子、通信等领域 [1] - 产品涵盖双面板至二十六层板、HDI板、厚铜板、金属基板、高频高速板等 [1] 汽车电子领域 - 以汽车电子PCB为主，是国内少数具备多阶HDI及任意层互连HDI汽车电子板量产能力的公司之一 [1] - 与大陆汽车、法雷奥、博世、安波福等全球Tier 1汽车零部件供应商及特斯拉等知名新能源汽车厂商合作 [1] - 传统燃油车领域产品覆盖整车各部位需求，应用于动力控制系统、中控系统、电子仪表盘、车灯系统、座椅控制系统、雷达系统、导航系统等 [1] - 产品最终应用于宾利、保时捷、法拉利、奔驰、宝马、奥迪、大众、丰田等终端汽车品牌 [1] - 新能源汽车领域产品应用于电池管理系统、电机控制器、智能驾驶系统、智能座舱域控器、充电桩等 [2] - 推出"高频毫米波雷达板"，配备于众多知名品牌汽车量产车型 [2] 显示领域 - 与中国台湾上市公司志超、健鼎科技为全球主要PCB厂商 [2] - 与京东方、LG集团等全球领先的显示面板制造商建立长期合作关系 [2] - 产品广泛应用于LCD、OLED和Mini LED等显示面板产品 [2] 储存领域 - 产品主要应用于机械硬盘、固态硬盘、内存条等 [2] - 与希捷、西部数据、海力士等全球知名储存制造商合作 [2]

公司上市进展 - 中国证监会要求大族数控补充说明公司及下属公司经营范围是否涉及限制或禁止外商投资领域，并确认本次发行上市前后是否符合外商投资准入政策要求 [1] - 公司需说明控股股东或受控股股东、实际控制人支配的股东持有公司股份的质押情况，及其对公司控制权和业务开展的影响 [1] - 大族数控于2025年5月30日向港交所递交上市申请，中金公司为独家保荐人 [1] 公司业务概况 - 公司是全球领先的PCB专用生产设备解决方案服务商，深耕PCB专用设备领域20余年 [1] - 公司为PCB制造商提供端到端工序解决方案，覆盖钻孔、曝光、压合、成型及检测等几乎所有PCB生产主要工序 [1] - 根据灼识咨询的资料，公司拥有全球PCB专用设备行业最广泛的产品组合 [1] 公司财务表现 - 2022年度、2023年度及2024年度，公司收入分别约为27.86亿元、16.34亿元、33.43亿元人民币 [2] - 同期，年内利润分别约为4.32亿元、1.36亿元、3.0亿元人民币 [2]

市场表现 - 香港券商ETF大涨近5%，银行保险板块带动上证指数上午高开高走至3550，午后银行板块放量跳水导致指数回调但整体市场影响有限 [1] - 银行板块上午刷新历史新高后下午呈现45度角放量破位大跌，成为砸盘主力 [2] 上证50调控逻辑 - 上证50中超过1/3为中字头公司，银行和三大运营商权重高且流通盘少，成为指数调控工具 [2] - GJD通过银行板块控制指数节奏，避免类似2015年的连续加速行情，调整属于节奏调控而非方向改变 [3] 资金动向 - 资金从高位银行板块向低位品种切换，科创50指数和白酒板块出现资金介入迹象 [3] - 政策预期驱动资金布局，7月底ZZJ会议和潜在地产刺激政策将影响市场节奏，美国降息后或有配套政策跟进 [3] 中报业绩线机会 PCB行业 - AI相关PCB公司Q2业绩普遍较好，但高位业绩公布后呈现高开低走，需甄别AI芯片/服务器/交换机领域的高端产品迭代公司 [4] 周期品行业 - 黄金、白银、铜等金属上半年表现强势，稀土和新能源金属细分领域更突出，煤炭价格下降利好周期品公司成本端 [4] - 建材板块部分中低位公司业绩超预期，需关注期货与现货价格联动真实性 [4] 创新药 - CXO龙头业绩大超预期带动创新药板块持续新高，板块强度显著 [5] 军工电子与券商 - 军工电子业绩整体超预期，券商板块受益于资金高低切换和中报行情 [6] 市场特征 - 中报期机构主导暴涨暴跌行情，需精准选择业绩超预期方向避免赚指数不赚钱 [6]