业绩概览 - 2025年第三季度公司实现营业收入1929.0亿元，同比增长15%，高于彭博一致预期的1888亿元 [1] - 2025年第三季度Non-IFRS归母净利润为706亿元，同比增长18.0%，高于彭博一致预期 [1] - 第三季度总体毛利率为56%，同比提升2.6个百分点 [1] 业务分部表现 - 增值服务业务毛利率为61%，同比提升3.5个百分点，受益于本土游戏市场稳定增长、自研高利润率游戏贡献增加及海外游戏市场超预期增长 [1] - 广告业务毛利率为57%，同比提升4.0个百分点，主要受益于广告曝光量提升及AI驱动的广告ECPM增长 [1] - 金融科技及企业服务业务毛利率为50%，同比提升2.2个百分点，受益于支付服务及云服务成本效益提高 [1] 网络游戏业务 - 第三季度整个网络游戏收入636.0亿元，同比增长22.8% [2] - 本土游戏市场收入428亿元，同比增长15%，高于彭博一致预期的423亿元，得益于《三角洲行动》贡献及长青游戏收入增长 [2] - 国际游戏市场收入208.0亿元，同比增长43%，高于彭博一致预期的181亿元，得益于Supercell旗下游戏、《PUBG MOBILE》收入增长及新发布的PC/主机游戏《消逝的光芒》 [2] - 《皇室战争》平均日活跃账户数和流水于2025年9月创下新高 [2] 广告业务 - 第三季度广告收入362亿元，同比增长21%，高于彭博一致预期 [2] - 增长主要受益于广告曝光量提升及AI驱动的广告ECPM增长 [2] - 公司加大AI在广告创作、投放、推荐及效果分析中的应用，升级广告基础模型以提升流量平台广告效果 [2] 盈利预测与业务壁垒 - 维持2025-2027年经调整净利润预测为2555亿元、2858亿元、3182亿元 [3] - 对应2025-2027年PE（Non-IFRS）为21倍、19倍、17倍 [3] - 公司具有坚实的业务壁垒，网络游戏、社交平台、广告和金融科技等业务收入整体维持增长，毛利率不断提高 [3]

核心观点 - 私募证券基金备案数量时隔3个月再度回到300支以上，增量资金风格或对市场结构产生影响，中证1000增强和全市场选股量化产品主流可能对小盘股构成支撑 [2] - 阿里巴巴正式启动“千问”项目，标志着国内AI竞争进一步延伸至应用层面，其APP公测版免费且结合生活场景生态，将直接与ChatGPT竞争 [3] - 越南凭借开放的产业政策、半导体封装测试投资热点以及政府支持，有望成为东南亚下一个半导体中心，首座晶圆代工厂预计2027年落成 [5] - 航空业10月实现量价齐升，客座率同比增2.5个百分点至87.2%，国内线含油票价同比增长4.2%，行业景气呈现底部好转迹象 [6] - 基础化工与石油天然气行业新周期渐启，25H2以来化学原料及制品行业资本开支增速拐点已现，2026年内需改善叠加出口支撑，新一轮复苏有望到来 [8] 策略：资金动向 - 近期市场在4000点附近震荡，但私募证券资金备案数量回升，上周备案数量时隔3个月再度回到300支以上 [2] - 除私募外其余资金观望态势偏浓，配置型外资净流入规模收窄，增量资金风格或对市场结构产生一定影响 [2] - 目前中证1000增强、全市场选股仍是量化产品的主流，或对小盘股构成支撑 [2] 科技与人工智能 - 阿里巴巴“千问”APP公测版上线，项目被视为“AI时代的未来之战”，对标ChatGPT最新的5.1版本 [3] - 千问应用由此前的通义app和夸克AI对话助手升级而来，接入阿里通义实验室最新的Qwen3-Max模型 [3] - 建议持续关注阿里巴巴的相关业务进展及相应受益的AI基础设施上游标的 [3] 半导体与制造业 - 越南开放的产业政策吸引了三星、富士康、立讯等各国电子制造业企业到当地设厂，产业链集群效应开始显现 [5] - 半导体封装测试是当前投资热点，Amkor、SanDisk、立讯等已经在当地设厂 [5] - 越南政府大力支持半导体行业发展，在中国电子制造业企业国际化中发挥重要作用 [5] 交通运输：航空业 - 10月三大航+春秋+吉祥ASK/RPK分别同比增长6.3%/9.5%，客座率达到年内最高 [6] - 第40周-46周（9/29-11/16）国内线含油票价同比增长4.2% [6] - 行业整体景气呈现底部好转迹象，叠加反内卷和低基数，票价同比转正有望在4Q剩余时间延续 [6] - 中长期行业供给增速或将保持低位，景气改善有望传导至票价提升 [6] 石油化工与基础化工 - 25Q4以来OPEC+增产等或致原油供给呈现宽松局面，但中长期油价预计存底部支撑 [8] - 25H2以来化学原料及制品行业资本开支增速拐点已现，2026年内需改善叠加出口支撑，新一轮复苏有望到来 [8] - “反内卷”等政策助力供给优化，具备全球竞争优势的优质化工资产或将迎来价值重估 [8] - AI/新能源/机器人等领域新材料创新和国产替代有望提速，生物制造等新兴技术有望加快发展 [8] 互联网与科技公司业绩 - 微博3Q营收同比下降4.8%至4.42亿美元，经调整净利润同比下降20%至1.11亿美元 [9] - BOSS直聘25Q3实现收入21.63亿元，同比增长13.2%，经调整归母净利润10.23亿元，同比增长37.6% [10] - 富途控股25Q1-Q3营业收入164.08亿港元，同比增长79.18%，净利润79.47亿港币，同比增长122.52% [13] - 携程集团3Q25收入184亿元，同比增长15.5%，经调整归母净利润192亿元，同比增长221.2% [16] - 满帮集团3Q25收入34亿元，同比增长11%，调整后净利润9.9亿元 [17] 消费与服务业 - 华住集团三季度收入70亿元，同比增长8.1%，归母净利润15亿元，同比增长15.4% [15] - 休闲旅游、新场景需求增长驱动公司Q3境内RevPAR边际改善显著 [15] - 携程集团3Q伴随国庆假期催化，国内旅游业务快速发展，国际OTA平台Trip.com总预定量同比高速增长约60% [16] 汽车与工业 - 零跑汽车25Q3营收194.5亿元，同比增长97.3%，归母净利润1.5亿元，实现单季度盈利延续 [12] - 中国宏桥计划以先旧后新方式配售最多4亿股股份，每股配售价29.2港元，募资最多116.8亿港元 [13] - 铝价偏强预期下，看好公司26-27年业绩稳定表现，资本结构持续优化或为公司延续高分红政策提供必要条件 [13]

⑧【苹果折叠屏iPhone曝新进展：富士康已搭建专属生产线】据媒体报道，苹果公司首款折叠屏手机iPhone Fold日前曝出关键进展，其核心的"无折痕"屏 幕被曝已正式定型，供应链合作伙伴富士康已搭建专属生产线，但铰链和电池仍未满足量产要求，成为产品落地的主要卡点。 每经记者｜郑雨航 每经编辑｜何小桃 兰素英 ①【三大期指微涨】道指期货涨0.01%、标普500指数期货涨0.13%、纳指期货涨0.13%。 ②【英伟达财报明早公布，隐含3200亿美元市值波幅】当地时间周三盘后，科技巨头英伟达将公布最新季度财报，截至目前，该股盘前涨0.35%。根据分 析公司ORATS的测算，本次财报隐含股价双向波动约7%，相当于高达3200亿美元的市值波动空间。 市场普遍预期，英伟达仍将公布强劲收入，但关键不在增速本身，而在于管理层对需求、供应链与客户投资节奏的判断。财富管理公司Glenmede投资策 略主管杰森·普莱德（Jason Pride）向媒体表示，英伟达财报已从"公司基本面事件"变成"宏观级别变量"。他强调："AI不再只是一个科技故事，它已成为 一个经济引擎，而英伟达是它的点火器。" ③【阿里千问App冲入苹果App S ...

南向资金整体流向 - 南向资金当日成交总额为839.46亿港元，较前一日缩量约144亿港元，创近半年新低 [2] - 南向资金成交额约占恒生指数成交总额的39.71%，占比跌破四成 [2] - 尽管恒生指数收跌，南向资金逆势净买入65.91亿港元，其中沪港股通净流入24.89亿港元，深港股通净流入41.01亿港元 [2] - 近一个月南向资金累计净买入1322.25亿港元，其中沪港股通净流入648.54亿港元，深港股通净流入673.71亿港元 [5] 个股资金净买入情况 - 小米集团-W获大幅净买入23.94亿港元，位居榜首 [3] - 阿里巴巴-W获大幅净买入20.96亿港元 [3] - 华虹半导体获净买入3.61亿港元 [3] - 中国海洋石油获净买入2.53亿港元 [3] - 在沪港股通十大成交活跃榜中，小米集团-W资金净流入21.60亿元，阿里巴巴-W资金净流入9.52亿元 [5] - 在深港股通十大成交活跃榜中，阿里巴巴-W资金净流入11.44亿元，腾讯控股资金净流入7.00亿元 [5] 个股资金净流出情况 - 中国移动出现净流出1.32亿港元 [3] - 腾讯控股出现净流出1.04亿港元 [3] - 泡泡玛特出现净流出0.60亿港元 [3] - 在沪港股通十大成交活跃榜中，腾讯控股资金净流出8.03亿元，盈富基金资金净流出9.77亿元，中国移动资金净流出1.32亿元 [5] - 在深港股通十大成交活跃榜中，泡泡玛特资金净流出0.60亿元 [5] 个股股价表现与短期资金动向 - 小米集团-W股价下跌4.81%，但短线资金延续流入趋势，近5日加仓9587万股 [4] - 阿里巴巴-W股价上涨1.16%，但短线资金仍以流出为主，近5日减持1202万股 [4] - 华虹半导体股价上涨0.25%，但短线资金仍以流出为主，近5日减持1598万股 [4] - 中国海洋石油股价上涨1.19%，短线资金连续流入，近5日加仓4227万股 [4] - 中国移动股价下跌0.52%，短线资金以流入为主，近5日加仓338万股 [4] - 腾讯控股股价下跌0.16%，短线资金仍以流入为主，近5日加仓152万股 [4] - 泡泡玛特股价下跌2.27%，短线资金仍以流入为主，近5日加仓540万股 [4] - 小鹏汽车-W股价下跌0.29%，短线资金仍以流出为主，近5日共减持1059万股 [4]

文章核心观点 - 科技行业员工及高管泄密事件频发，反映出企业在知识产权保护和商业伦理方面面临严峻挑战 [1][2][3] - 企业普遍对泄密行为采取“零容忍”态度，并建立内部防治机制，但根本解决需依赖法治环境的健全和执法威慑的强化 [6][7][8] 泄密事件案例 - 字节跳动大模型团队研究员任赜宇因泄密被开除 [1] - 字节跳动二季度通报10名员工因违规参与外部付费访谈而受到处罚 [3] - 小米中国区市场部原总经理王腾因泄露公司机密信息被辞退 [3] - 快手员工因接受外部访谈、泄露公司业务数据被解除劳动合同并取消全部长期激励 [3] - 腾讯人力资源中心员工方某因泄露内部保密信息被解聘并列入黑名单 [3] 泄密现象的原因分析 - 企业竞争压力加大，为抢占市场先机，部分企业通过高薪挖角、获取成熟技术等“捷径”快速跟进 [2][5] - 企业保护知识产权与遵守商业伦理的意识不足，对技术成果缺乏尊重 [2][5] - 行业过度“内卷”催生短期行为，员工在利益诱惑下违背职业操守 [2][5] 泄密行为的危害 - 严重削弱企业研发投入意愿，导致企业倾向于规避自主创新，转向“搭便车”式竞争 [7] - 直接违背商业道德准则，对企业和社会造成巨大危害 [7] 企业防治措施 - 网易制定“六条红线”行为准则，包括不泄密 [8] - 腾讯实施《供应商黑名单管理规范》，拉黑违反保密条款的供应商 [8] - 小米集团制定《举报管理制度》和《举报人保护和奖励办法》，鼓励员工举报 [8] - 京东集团制定《商业秘密管理办法》，并将合规理念嵌入业务系统流程 [8] 监管与执法情况 - 2024年全国各级市场监管部门共查办侵犯商业秘密案件143件 [4] - 刑法规定，违反保密义务情节严重的，可处三年以下有期徒刑并处罚金 [7]

公司财务表现 - 三季度公司营收为356亿元，同比增长14.2% [3] - 三季度公司经调整净利润为50亿元，同比增长26.3% [3] - 三季度公司核心商业收入同比增长19.2% [3] - 三季度公司线上营销服务营收为201亿元，同比增长14% [3] - 三季度公司直播业务实现营收96亿元 [3] 用户与客户规模 - 可灵AI全球用户规模超过4500万 [1] - 快手应用平均日活跃用户为4.16亿，平均月活跃用户为7.31亿 [1] - 可灵AI累计生成超过2亿个视频和4亿张图片 [1] - 可灵AI为超过2万家企业客户提供服务 [1] - 三季度平台双关用户的日均私信渗透率同比提升超3% [1] 业务运营亮点 - 三季度快手电商GMV（商品交易总额）为3850亿元，同比增长15.2% [3] - 泛货架电商GMV占总GMV比例超过32% [3] - 三季度日均动销商家同比增长13% [3] - 由AIGC营销素材带来的线上营销消耗金额超过30亿元 [3] 技术与产品进展 - 可灵正式上线2.5 Turbo模型 [1] - 本季度可灵AI营收超过3亿元 [1] - 生成式推荐大模型OneRec和生成式强化学习出价模型G4RL等AI技术为国内线上营销服务营收带来约4–5%的增量 [3]

智通财经APP获悉，2025年11月19日当天，小米集团-W(01810)、阿里巴巴-W(09988)、腾讯控股(00700) 位居沪港通（南向）成交额前3位，成交额分别为63.43 亿元、43.48 亿元、23.65 亿元；小米集团- W(01810)、阿里巴巴-W(09988)、中芯国际(00981) 位居深港通（南向）成交额前3位，成交额分别为 42.35 亿元、28.43 亿元、14.45 亿元。 沪港通（南向）十大活跃成交公司 | 公司名称 | 成交金额 | 净买入额 | | --- | --- | --- | | 小米集团-W(01810) | 63.43 亿元 | +21.60 亿元 | | 阿里巴巴-W(09988) | 43.48 亿元 | +9.52 亿元 | | 腾讯控股(00700) | 23.65 亿元 | -8.03 亿元 | | 中芯国际(00981) | 15.48 亿元 | +1.45 亿元 | | 赣锋锂业(01772) | 10.71 亿元 | +1374.86 万元 | | 华虹半导体(01347) | 10.55 亿元 | +2.04 亿元 | | 盈富基金(0280 ...

华尔街机构对AI投资的分歧 - 华尔街主要金融机构在2025年三季度对AI相关股票的操作出现显著分歧，形成看空与看多两大阵营 [1] - 桥水基金大幅减持英伟达65%至251万股，并减持谷歌和微软等科技巨头 [2][3] - Michael Burry清仓英伟达，并新进1.87亿美元英伟达看跌期权和9.12亿美元Palantir看跌期权，两者合计占其投资组合近80% [8][9] - 花旗集团削减其头号重仓股英伟达持股28%，并增持英伟达看跌期权67%，同时减持微软约20% [10][12] - 看多阵营中，伯克希尔哈撒韦首次建仓谷歌，买入1784万股，持股市值达43.4亿美元 [16][18] - 摩根大通增持英伟达约2603万股，使其持股市值达到911.67亿美元，英伟达超越微软成为其最大持仓 [21][22] - 景顺公司前五大买入标的（英伟达、苹果、谷歌、Applovin、博通）均受益于AI浪潮，持仓市值占比分别增加0.48%、0.47%、0.41%、0.25%、0.23% [26][27] 市场表现与波动 - 华尔街机构的多空对决放大了美股科技巨头的波动率和分化表现 [1] - 在2025年三季报披露后的两个交易日（11月17-18日），英伟达股价累计下跌超过4%，微软累计下跌超过3%，Meta累计下跌近2% [1] - 同期，谷歌股价逆势累计上涨近3% [1] - 市场波动部分源于美联储官员的“鹰派”言论，美联储12月降息25个基点的概率降至42.9% [7] 看空派的主要观点与操作 - 桥水基金创始人达利欧警告，美国超大市值科技股（尤其是AI相关股票）可能正在形成泡沫，其风险处于相对高位 [6] - 达利欧指出当前市场与1998-1999年互联网泡沫时期有相似之处，即部分领域过度炒作与整体经济疲软并存 [6] - Michael Burry公开表示当前AI热潮类似于2000年互联网泡沫，并警告科技巨头在折旧政策上存在会计处理的“乐观”，市场可能面临剧烈回调 [9] - 花旗集团首席执行官Jane Fraser评论称，目前科技领域在人工智能方面存在大量炒作，其中有些名副其实，有些则明显过度狂热 [10] 看多派的主要观点与操作 - 伯克希尔哈撒韦对谷歌的投资被视为将其“能力圈”正式扩向纯正科技平台的重要信号 [20] - 摩根大通在研报中指出，决定英伟达增长速度的关键是其庞大供应链的产能极限，而非需求 [25] - 摩根大通预计英伟达三季度营收将超过市场普遍预期的约550亿美元，给出630亿-640亿美元的业绩指引，显著高于市场预期的615亿美元 [25] - 景顺公司首席环球市场策略师Brian Levitt认为，当前AI美股与上世纪90年代末互联网泡沫有显著差异，例如科技企业资本支出多通过运营现金流融资，行业整体杠杆率较低 [30] - Levitt指出，当前科技板块市盈率约为未来12个月预期盈利的32倍，远低于2000年初互联网泡沫时期MSCI美国科技板块约60倍的市盈率 [31]

股指期货与市场情绪 - 道指期货微涨0.01%，标普500指数期货涨0.13%，纳指期货涨0.13% [1] - 英伟达财报公布前盘前股价上涨0.35%，财报隐含股价双向波动约7%，对应市值波动空间高达3200亿美元 [1] - 市场预期英伟达将公布强劲收入，关注点在于管理层对需求、供应链及客户投资节奏的判断 [1] 人工智能与科技行业动态 - 英伟达财报被视为“宏观级别变量”，人工智能被描述为经济引擎，英伟达是其关键推动者 [1] - 谷歌发布最新大模型Gemini 3，其中Gemini 3 Pro登顶LMArena排行榜榜首，公司盘前股价涨超1% [2] - 阿里巴巴新推出的千问App在公测上线两天后，冲入苹果App Store免费应用总榜第二位，公司盘前涨0.25% [1] 特定公司业务进展 - 特斯拉获准在美国亚利桑那州作为交通网络公司运营网约车服务，但许可证不允许运营无人驾驶叫车服务，公司盘前涨近0.5% [2] - 苹果首款折叠屏iPhone Fold屏幕已正式定型，供应链合作伙伴富士康已搭建专属生产线，但铰链和电池仍未满足量产要求 [3] - 花旗基于百度第三季度业绩好于预期，将其目标价从166美元上调至181美元，维持买入评级，预计第四季度核心收入同比下降1.4%，其中AI云收入增长15% [2] 大宗商品与宏观经济 - 现货黄金价格向上触及4100美元/盎司，日内上涨0.9%，带动美股黄金股盘前普涨，科尔黛伦矿业、金田、泛美白银涨超2% [2] - 高盛预计美国通胀将持续，并预测2026年将出现更多裁员 [3]

股价表现与盈利驱动 - 谷歌股价年内涨幅约达51%，显著跑赢标普500指数和纳斯达克100指数 [3] - 最近一个季度公司盈利增长33%，该季度的盈利增长贡献了年内股价涨幅的65% [5] - 当前市盈率为28.3倍，隐含了对未来增长的较高预期 [6] AI资本支出与财务影响 - 过去12个月资本支出高达669亿美元，大部分与AI相关，导致自由现金流呈现明显下降趋势 [7] - 高额资本支出尚未对盈利产生冲击，但随着硬件折旧金额增加，未来将开始拖累盈利 [7] - 从2023全年到2025年第二季度末的过去12个月，杠杆自由现金流从562.8亿美元下降至497.865亿美元 [7] AI投资回报的关键问题 - 核心问题在于AI资本支出带来的营收增长是否能超出数据中心与GPU采购成本 [6] - 英伟达GPU的折旧年限是关键变量，若按3年而非6年计算，将显著降低盈利数据 [8] - 谷歌云业务上个季度营收增速加快，是AI资本支出推动营收增长的体现 [8] 公司的核心优势 - 拥有大量顶尖AI研究人员和软件工程师，并拥有9款用户量超10亿的产品 [11] - 具备庞大的实体基础设施和自研AI加速芯片TPU，有望获得成本优势并形成竞争护城河 [11] 增长前景与估值分析 - 预计未来5年，云业务与搜索及相关服务的整体业务增速将达到每年15%或更高 [12] - 基于当前股价279.12美元，若未来5年每股收益以每年20%增长，5年后市盈率将降至16.7倍 [17] - 当前估值倍数普遍高于行业中位数，例如市销率为9.04倍，较行业中位数1.19高出657.83% [16]