罗杰斯对全球金融危机的预警 - 核心观点：2026年将爆发一生中见过的最惨烈的全球金融危机，其严重程度将超过2008年次贷危机 [3] - 预警基于全球令人窒息的债务水平，美国国债已突破38万亿美元，相当于每个美国公民背负超过11万美元债务，且债务正以每天44亿美元的速度增长，年利息支出超过1.1万亿美元 [5] - 全球债务总额已突破337万亿美元，占全球GDP比重超过350%，高利率环境下各国债务压力巨大，违约风险累积 [6] - 指出美股存在AI泡沫，许多AI公司估值严重偏离基本面，部分无盈利公司市值却高达上千亿美元，市场呈现狂热情绪 [6] - 认为危机触发点可能源自微小事件，如小公司倒闭或小行业问题，随后如滚雪球般扩散，目前已有小国出现债务违约苗头 [7] 罗杰斯的资产配置策略 - 已彻底清空所有美股持仓，一丝不剩，认为美股泡沫严重且无安全边界 [8][9] - 将资金转向黄金、白银、铜等实物商品，视其为“完美的危机保险单”和应对金融危机的“救命稻草”，并计划将其留给后代 [9] - 建议每个人都应持有一些黄金和白银，因其具有长期的避险属性，能在货币贬值等危机中充当“避难所” [11] - 持有白银不为短期获利，而是为了避险和保障家人，策略是在金银价格下跌时买入更多 [11] - 坚定看好铜的长期走势，逻辑是“需求激增，供应受限”，电动汽车、电子设备、电网改造等领域推高需求，而新铜矿开采不足、老矿产量下降 [12][13] - 建议投资者永远不要卖掉持有的铜、白银和黄金，认为其在危机中是宝贵财富，长期也能带来收益 [13] 罗杰斯对中国资产的看法 - 数十年来看多中国资产不变，直言“绝不会放弃投资中国”，持有大量中国股票并计划代代传承 [4][14] - 看好中国的历史韧性，认为中国是唯一能多次从低迷中重新崛起的文明体，这种穿越周期的能力是长期投资的核心底气 [14][16] - 认为中国资产具备估值优势，A股优质资产处于历史低位，是全球估值洼地，相较于估值偏高的美股性价比突出 [17] - 看好中国强劲的基本面，包括显著的工程师红利以及外部技术限制倒逼中国在高端制造、科技等领域实现突破 [17] - 为让孩子掌握中文以抓住中国机遇，举家搬到新加坡 [14] 罗杰斯看好的中国具体板块 - **旅游、航空、交通运输行业**：看好疫情后消费复苏带来的发展机遇，人们出行需求增加，长期前景广阔，并透露自己持有中国航空股 [19] - **农业**：视农业为战略刚需，具备抗周期能力，人们富裕后对吃得更好更健康的需求将推动农业向规模化、现代化、高品质方向发展 [19] - **高端制造、科技相关行业**：看好中国的工程师红利和制造业基础，认为中国在高端制造、半导体、新能源等领域未来会取得更大成就，是长期投资的核心方向 [20] - 客观看待全球AI浪潮，认为AI会像电力一样改变世界，中国在该领域发展值得期待，但提醒当前不少AI公司估值偏高，需谨慎布局 [20] 罗杰斯的投资理念总结 - **逆向布局，不随波逐流**：在众人追捧时保持警惕，众人恐慌时寻找机遇，例如在美股AI狂热时清仓，在市场担忧中国资产时坚定持有 [21] - **聚焦核心，拒绝分散投机**：主张只投资自己能理解的资产，其配置极简，仅重仓黄金、白银、铜和中国股票，认为盲目分散会稀释收益、放大风险 [22] - **守住安全边界，本金为王**：投资首要目标是守住本金而非赚钱，对泡沫化资产果断清仓，对低估值、抗周期标的长期持有 [23] - **长期主义，拒绝短期博弈**：持仓计划传承后代，践行“代际投资”逻辑，只在资产下跌时加仓，看重长期价值与抗周期能力，认为短期波动无意义 [24]

核心观点 - 市场对沃什被提名为美联储主席的鹰派解读存在预期差，其短期政策重点更可能是降息和放松金融监管，而非缩表，政策路径可能比当前市场定价更加鸽派 [4][11] - 美联储短期难以推进“缩表”，但持续“扩表”与量化宽松的门槛也明显上升，一个潜在的临时性货币-财政协同方式是美联储加大降息幅度，同时财政部增加短债发行 [1][10] - 美元宽松交易可能在短期回归，中长期市场趋势有待验证，黄金牛市尚未结束，中美股票与全球商品只是暂时承压 [1][4][40] 美联储政策路径推演 - 沃什主张的“降息+缩表”组合存在逻辑矛盾，可能受到政治约束（与特朗普政府提振增长、降低债务成本诉求矛盾）和市场约束（从金融体系“抽水”引发流动性风险） [5][6] - 当前金融形势不支持短期开启“缩表”：上一轮缩表周期已将资产负债表从8.9万亿美元降至6.6万亿美元，导致银行准备金处于较低水平，并在2017-2019年引发了回购市场危机 [6][66] - 一个潜在的政策路径是美联储在当前总统任期推动降息，在下一届总统任期推动“缩表” [8] - 2026年美联储政策可能“先鹰后鸽”：年初因经济“暂时性过热”放缓降息节奏，5月换届后可能重新加快降息，甚至超预期降息 [18][19][77] 对通胀的预测 - 美国通胀上半年可能“补偿性上行”，2026年1月及4月数据可能偏高，主因统计滞后效应及关税成本传导 [43][102] - 通胀分项预测：商品通胀（占CPI 19%）受关税影响可能在2026年上半年完成调整；房租通胀（占CPI 36%）在2026年4月补偿性跳升后重回下行；其他核心服务通胀（占CPI 13%）随劳动力市场降温而放缓 [47][49][51][55] - 进入2026年下半年，美国通胀可能重新转为下行 [47] 对各类资产的影响 - **黄金**：美联储政策是决定黄金牛市的最关键变量，牛市终局需等待美联储启动缩表或美国AI革命取得重大进展，目前拐点未到，短期调整创造逢低吸纳机会 [22][81] - **美国银行股**：可能成为“沃什冲击”受益资产，因美债收益率曲线陡峭化利好银行盈利，且缩表前可能先放松金融监管，同时经济“暂时性过热”也支撑周期性板块 [25][28][87] - **美元**：短期可能因美国经济增长优势及美联储放缓宽松节奏而走强，但中长期“去美元化”趋势难逆转，美元在阶段性走强后可能重新进入下行通道 [33][39] - **中美股票与全球商品**：“沃什冲击”导致其暂时承压，中国股票资金面充裕、业绩边际改善的积极因素未变，建议逢低布局；商品具备对冲风险及宽松预期回归后上行的潜力，建议逢低增配 [40][99] - **美股与美债**：美股估值仍偏贵，建议标配并超配银行等周期性板块；美债短期受压制，但降息加速后短端利率下行确定性高，建议标配并采取曲线陡峭化策略 [40][42][101] 潜在政策举措与市场结构 - 为支持财政部发债同时规避量化宽松，美联储可能加大降息幅度，财政部则增加短端国债发行，美国短债占总债务比重正在上升 [10] - 放松金融监管可能成为短期政策重点，旨在为未来“缩表”排除障碍，通过降低杠杆率要求等为银行运用资产负债表松绑，同时也有助于修复美债市场流动性 [12][72] - 自疫情后美债增发11万亿美元，扩容66%，扩张速度快于银行资产负债表，导致美债市场波动上升、流动性下降 [12][72]

2026年宏观经济与政策展望 - 经济基本面预计将温和复苏 名义GDP、平均指数、PPI和CPI读数均将比2025年好 [3][9] - 宏观政策将告别“超常规”模式 因经济本身向好 政策不会过于激进 [3][9] - 金融条件将边际收紧 M2同比增速预计从2025年的单边上升转为2026年的单边回落 [3][9] 2026年大类资产配置观点 - 战略视角看多中国股票 看空债券 尤其认为10年期国债收益率需回升至2%以上才具备合理性价比 [3][9] - 2025年以来A股波动率已显著低于债券波动率 叠加股息率与国债收益率接近 使得股票的夏普比率更具吸引力 [3][9] - 当前股票夏普比率处于历史高位 从风险收益比角度看股票依然是占优资产 [3][9] - 2022年至2024年的“债券顺风期”已结束 2026年权益类资产将成为更值得配置的方向 [3][9] 大宗商品市场观点 - 大宗商品内部分化加剧 相关系数和离散度是过去十年、八年比较大的一种情况 [4][10] - 战略看多黄金 从2024年到现在依然没有变 [4][10] - 小金属具有行业新材料属性 其逻辑基于特定的行业需求 而非整体宏观供需 [4][10] - 传统的粮食、油等商品与黄金、小金属走势分化明显 [4][10] - 分化可能持续 全球安全焦虑的扩散导致越稀缺、探储量小且分布不均的资源越稀缺 [4][11]

贵金属市场表现 - 现货黄金隔夜收涨1.04%至4495.09美元，逼近4500美元关口，今日欧市盘中回落至4462美元附近 [1] - 现货白银隔夜大涨6.06%至81.25美元，刷新自去年12月29日以来的高位 [2] 美联储政策与市场预期 - 美联储理事米兰预计后续经济数据将支持降息，认为美联储今年应降息超过100个基点 [4] - 米兰认为当前核心通胀已接近目标，现有政策具有限制性并对经济产生拖累 [5] - 里士满联储主席巴尔金表示，2025年累计降息75个基点后利率已进入中性区间，未来政策需在就业与通胀间权衡 [5] - 分析指出美联储内部对后续降息路径存在分歧，越来越多官员倾向于维持利率不变以等待更多数据 [5] - 花旗研究团队报告称，若12月美国失业率如预期升至4.7%，美联储极有可能在本月继续降息25个基点 [7] - 据CME“美联储观察”，美联储1月维持利率不变的概率为81.7%，降息25个基点的概率为18.3% [8] - 到3月累计降息25个基点的概率为40.7%，维持利率不变的概率为52.8%，累计降息50个基点的概率为6.5% [8] 全球股市动态 - 隔夜美股三大指数全线收涨，道指涨0.99%至49462.08点，标普500指数涨0.62%至6944.82点，均创历史新高 [3] - 高盛策略师团队建议“超配”中国股票，预测受企业盈利增长和估值修复驱动，中国股市在2026年和2027年将迎来年均15%至20%的上涨 [9] - 高盛预计中国股市2026年和2027年企业利润增长率将分别达到14%和12%，估值提升约10% [9] - 华尔街对2026年标普500指数的平均目标预测接近7500点，潜在涨幅约9%，驱动逻辑包括企业盈利增长、美联储降息与AI技术扩散 [9] 地缘政治与大宗商品 - 美国总统特朗普宣布，委内瑞拉临时政府将向美国移交3000万至5000万桶石油，将按市场价格出售 [10] - 出售石油所得资金将由特朗普监管，以确保用于“造福委内瑞拉人民和美国人民”，石油将由储油船装载运至美国 [11] - 委内瑞拉代理总统宣布为在美国军事干预行动中死亡的军人举行7天哀悼，此前军队发文悼念24名牺牲军人 [13][15] - 特朗普政府正在讨论获取格陵兰岛的方案，包括从丹麦购买、建立自由联系协定及军事手段 [15] - 丹麦、法国、德国、意大利、波兰、西班牙和英国发表联合声明，强调格陵兰岛属于其人民，只有丹麦和格陵兰岛才能决定自身事务 [15] 技术分析观点 - 技术分析认为，黄金4小时级别强势被打破，日线级别5均线仍有技术性支撑但强度不足，走势有随时回落的风险 [17]

市场整体表现 - 市场持续走强，上证指数突破2025年11月14日的阶段高点，刷新2015年7月底以来的新高 [1] - 中证500指数领涨主要规模类指数 [1] - 中证500ETF易方达（510580）今日上涨2.2% [1] - 该ETF在2026年开年以来的两个交易日内累计上涨4.83% [1] 中证500指数特征 - 中证500指数是A股中盘股核心标杆，聚焦沪深市场优质中小企业 [1] - 指数风格兼顾均衡与成长 [1] - 行业分布呈现“传统与新兴并行、制造与科技协同”的鲜明特征 [1] - 指数覆盖能源、原材料等顺周期板块 [1] - 指数重仓电子、医药生物、电力设备、计算机等新质生产力核心赛道 [1] - 指数行业分布契合经济转型升级主线 [1] 相关投资工具与观点 - 中证500ETF易方达（510580）被定位为布局中盘成长与新质生产力的核心工具 [1] - 该ETF是投资者一键分散配置A股优质中盘标的的高效选择 [1] - 高盛于1月5日发布宏观报告《中国2026年展望：探索新动能》 [1] - 高盛在报告中建议2026年高配中国股票 [1]

报告行业投资评级 无相关内容 报告核心观点 - 年初机构配置资金有望重新流入市场，加之政策支持资本市场的态度未变，中长期股指以逢低做多为主；债市预计偏弱震荡；贵金属短期可能回调，但上涨周期未结束；有色金属多数品种有一定上涨支撑或维持震荡；黑色建材以窄幅震荡为主；能源化工各品种表现分化；农产品走势各异，部分品种短期有支撑，中期需关注基本面变化 [3][6][8] 各目录总结 股指 - 行情资讯：证监会将打击财务造假，高盛建议高配中国股票，预计 2026 - 2027 年每年涨 15% - 20%，给出期指基差比例 [2] - 策略观点：中长期逢低做多 [3] 国债 - 行情资讯：各主力合约有环比变化，发改委出台长江大保护政策，马杜罗出庭，央行单日净回笼 4688 亿元 [4] - 策略观点：债市或短期修复，但一季度受股市、供给和降息预期影响，预计偏弱震荡 [6] 贵金属 - 行情资讯：沪金、沪银等上涨，美国制造业 PMI 弱势，增强宽松预期，金银价格短线走强 [7] - 策略观点：短期可能回调，上涨周期未结束，建议观望 [8] 有色金属 铜 - 行情资讯：节后铜价强势，LME 库存减少，国内库存累积，沪铜现货进口亏损扩大 [10] - 策略观点：预计涨势放缓 [11] 铝 - 行情资讯：内外盘铝价上行，国内库存增加，LME 库存减少 [12] - 策略观点：有望震荡偏强 [13] 锌 - 行情资讯：沪锌指数等收涨，锌锭社会库存累库 [14][15] - 策略观点：中期宽幅震荡，短期跟随板块偏强 [16] 铅 - 行情资讯：沪铅指数收涨，国内社会库存累库 [17] - 策略观点：短期偏弱运行 [17] 镍 - 行情资讯：镍价震荡，现货升贴水持稳，镍铁价格上涨 [18] - 策略观点：过剩压力大，但底部或已出现，建议观望 [18] 锡 - 行情资讯：沪锡主力合约上涨，供给开工高位持稳但有问题，需求淡季但新兴领域有支撑，库存增加 [20][21] - 策略观点：建议观望 [22] 碳酸锂 - 行情资讯：五矿钢联指数及合约收盘价上涨 [23] - 策略观点：建议观望或轻仓尝试 [23] 氧化铝 - 行情资讯：氧化铝指数下跌，持仓增加，基差、海外价格和期货库存有变化 [24] - 策略观点：建议观望，可逢高布局近月空单 [26] 不锈钢 - 行情资讯：主力合约收跌，库存下降 [27] - 策略观点：建议逢低布局多单 [28] 铸造铝合金 - 行情资讯：价格上行，持仓和成交量增加，库存微降 [29] - 策略观点：预计震荡偏强 [30] 黑色建材 钢材 - 行情资讯：螺纹钢和热轧板卷主力合约收盘价下跌，持仓增加，现货价格下降 [32] - 策略观点：盘面窄幅震荡，钢价底部区间运行，冬储参与意愿谨慎 [33] 铁矿石 - 行情资讯：主力合约收涨，持仓增加，现货基差和基差率给出 [34] - 策略观点：预计震荡运行，关注钢厂补库和铁水生产节奏 [35] 玻璃纯碱 - 行情资讯：玻璃主力合约收跌，库存下降；纯碱主力合约收跌，库存下降 [36][38] - 策略观点：玻璃价格或上行至 1100 - 1150 元/吨；纯碱 1200 - 1250 元/吨区间可逢高布局空单 [37][38] 锰硅硅铁 - 行情资讯：锰硅和硅铁主力合约收跌，现货升水盘面 [39] - 策略观点：关注锰矿和“双碳”政策对行情的影响 [42] 工业硅&多晶硅 - 行情资讯：工业硅期货主力合约收盘价下跌，持仓减少；多晶硅期货主力合约收盘价上涨，持仓减少 [43][46] - 策略观点：工业硅预计震荡运行；多晶硅建议观望 [45][47] 能源化工 橡胶 - 行情资讯：胶价震荡上涨，轮胎开工率有变化，库存增加，现货价格上涨 [49][51][52] - 策略观点：中性思路，部分平仓对冲 [53] 原油 - 行情资讯：INE 主力原油期货等收跌，欧洲 ARA 成品油库存有变化 [54] - 策略观点：上调重质油品估值至多配 [55] 甲醇 - 行情资讯：区域现货有涨跌 [56] - 策略观点：具备逢低做多可行性 [57] 尿素 - 行情资讯：区域现货和主力期货有涨跌 [58] - 策略观点：逢高止盈 [59] 纯苯&苯乙烯 - 行情资讯：纯苯和苯乙烯价格、基差等有变化，开工率和库存有变动 [60] - 策略观点：截止明年一季度前可做多苯乙烯非一体化利润 [61] PVC - 行情资讯：合约下跌，成本端和需求端有变化，库存增加 [62][63] - 策略观点：中期逢高空配 [64] 乙二醇 - 行情资讯：合约下跌，供给和下游负荷有变化，库存去库 [65] - 策略观点：中期需压缩估值 [66] PTA - 行情资讯：合约下跌，负荷和库存有变化，加工费下跌 [67] - 策略观点：短期去库后春节累库，中期关注逢低做多机会 [69] 对二甲苯 - 行情资讯：合约下跌，负荷上升，库存去库，估值成本有变化 [70] - 策略观点：短期注意回调风险，中期关注逢低做多机会 [71] 聚乙烯 PE - 行情资讯：主力合约收盘价下跌，现货上涨，库存去库，下游开工率下降 [72] - 策略观点：逢低做多 LL5 - 9 价差 [73] 聚丙烯 PP - 行情资讯：主力合约收盘价下跌，现货无变动，库存去库，下游开工率下降 [74][75] - 策略观点：盘面价格或将筑底 [76] 农产品 生猪 - 行情资讯：猪价北强南弱、涨跌互现 [78] - 策略观点：短期猪价走强，中期支撑逻辑或坍塌，操作上反弹抛空 [79] 鸡蛋 - 行情资讯：鸡蛋价格部分稳定部分上涨 [80] - 策略观点：短期驱动不足，关注反弹后抛空 [81][82] 豆菜粕 - 行情资讯：期货价格低开后反弹，现货基差给出，美国大豆出口和压榨数据有变化 [83] - 策略观点：预计延续震荡运行 [84] 油脂 - 行情资讯：期货价格震荡下跌，现货基差给出，国内外油脂库存和产量等数据有变化 [85][86] - 策略观点：现实较弱但预期乐观，价格距底部区间不远 [87][88] 白糖 - 行情资讯：期货价格低开后反弹，现货报价下跌 [89] - 策略观点：国际糖价或 2 月后反弹，国内短线往下空间有限 [91] 棉花 - 行情资讯：期货价格冲高回落，现货基差给出，美国棉花出口和国内库存等数据有变化 [92] - 策略观点：建议回调择机做多 [93]

黄金价格驱动因素 - 近期黄金价格一度冲破4500美元/盎司，再创历史新高 [1] - 上涨受三重因素支撑：美联储重启宽松周期、美元信誉下降、全球地缘风险升级 [1][2] - 美联储自今年9月重启降息，已连续降息三次各25bp，并宣布12月开始购买短端国债，且前瞻指引显示2026年可能继续降息 [2] - 美国财政赤字率升至6%左右，国家债务快速积累，叠加投资者担忧美联储独立性下降，导致美元指数今年已下跌10%左右 [2] - 全球地缘风险升级，黄金避险属性凸显 [3] 黄金牛市持续性分析 - 本轮黄金牛市已持续3年，上涨2.7倍 [4] - 历史上，美联储明确收紧货币政策与美国经济发生根本改善（增长上行，通胀下行）是最有效的牛市顶部信号 [4] - 美国债务与财政赤字是否扩张，或全球央行是否加速购金，对牛市顶部的指示意义有限 [1][4] - 当前美联储仍处于宽松周期，美国经济仍受滞胀（增长下行，通胀上行）困扰，在见到美国政策与经济拐点前，黄金牛市可能继续 [1][4] - 公司自2022年四季度起已连续3年建议超配黄金 [4] 黄金估值与价格预测 - 2024年初，公司提出传统黄金定价框架正在失效，并首次使用四因子模型，提出黄金价格中枢为2400美元/盎司 [5] - 2025年1月，公司升级模型至2.0，上调黄金长期价格预测至3300-5000美元/盎司 [6] - 目前黄金上涨至4500美元/盎司附近，已提前达到长期价格预测，价格可能已明显高于模型计算的短期估值中枢 [7] - 由于美联储政策与美国经济尚未出现拐点，黄金牛市可能并未结束，但价格脱离基本面后市场波动或明显增大 [7] - 预期2026年初，美国通胀持续上行与增长边际改善可能使美联储放缓宽松节奏，对黄金形成阶段性压制 [7] - 预期2026年下半年，美国通胀迎来下行拐点，美联储可能再次加速降息，为黄金继续上涨提供新支持 [7] 白银及其他商品分析 - 黄金大涨同时，白银上涨幅度更大，可能受工业供需层面因素影响 [3] - 白银具有工业属性，2025年全球光伏装机、新能源汽车、电子与电气设备等领域对白银需求持续增加，而供给端扩张有限，导致供需边际趋紧 [3] - 白银市场规模更小，流动性相对更低，价格波动幅度可能会大于黄金 [7] - 近期铜、白银等商品也有强劲表现，部分反映黄金流动性外溢效应 [7] - 商品还可以对冲地缘风险与美国经济过热风险 [7] 资产配置建议 - 维持超配黄金，把握短期波段机会与流动性外溢机会 [7] - 上调商品至标配，尤其看好有色金属 [7] - 维持超配中国股票，因其受益于AI科技浪潮与流动性宽裕，且当前估值合理，尚未看到牛市顶部信号 [1][8] - 市场风格短期内或仍以科技成长为主，周期与价值风格切换需等待更明确的经济或政策信号 [8] - 维持低配中债，因利率已处于较低水平，估值相对较高，且利率曲线进一步陡峭化的可能性上升 [8] - 维持标配美股，因其虽受益于宏观流动性与AI产业趋势，但美元贬值周期中弹性偏低，且存在高估值担忧 [8] - 短期继续标配美债，明年初通胀上行与宽松预期退坡可能形成扰动，且存在因财政因素增发美债的风险 [8] - 中期来看，市场预期美联储2026年降息2次过于保守，公司认为有条件降息超过2次，十年期利率可能降至3.5%附近，建议耐心等待美债增配时点 [9]

中国股市观点与配置 - 渣打维持超配中国股票 认为市场整固后估值吸引力提升 且企业盈利增长预计将从2025年的低基数反弹 [1] - 恒生指数未来12个月基本区间预测为28,000-30,000点 若遇投资情绪恶化等不利情景 区间可能下移至26,000-28,000点 [1] - 香港地产股负债压力预计将降温 渣打给予该行业中性配置 [1] 美联储政策与宏观展望 - 预测美联储在基本情境下将于明年减息3次 并在2026年底前可能再累计减息75个基点 [1] - 认为目前为止关税对商品通胀影响有限 随着就业市场转弱 美联储有进一步宽松空间 [1] - 美国10年期国债收益率未来12个月或回落至3.75%至4%区间 [2] 全球资产配置策略 - 建议超配黄金和环球股票 因宏观经济前景良好且美联储可能进一步减息 有利于风险资产 [1] - 超配美股 特别是科技业因其盈利增长强劲 但需注意高估值风险 [1] - 超配新兴市场债券 预计其表现将跑赢发达市场债券 [2] - 在股票地区配置上 将欧洲（英国除外）和日本降至低配 同时将印度调高至超配 [1] 黄金市场展望 - 黄金价格挑战新高 央行和投资者持续寻找美元替代方案 分散储备的需求尚有增长空间 [2] - 预测现货金价格明年或挑战每盎司4800美元 [2] 香港市场与行业影响 - 认为香港银行有能力跟随美联储减息 [1] - 明年市场对人工智能等领域资本开支是否形成泡沫的疑虑可能加剧 由此引发的市场波动值得关注 [1]

全球投资者对人民币资产配置的“债冷股热”现象 - 境外机构投资者连续多月减持人民币债券，10月末持有银行间市场债券3.73万亿元，为连续第六个月减持，较年内高点减少约7100亿元 [2][3] - 全球资金对中国股市热情高涨，10月新兴市场股票迎来129亿美元全球资金净流入，较9月猛增164亿美元，其中中国股票市场净流入约35亿美元 [3] - 北向资金对A股持仓市值连续第三个季度增长，前三季度累计增加逾3400亿元 [3] “债冷股热”现象背后的驱动因素 - 股票热潮造成债市资金向股市轮换，叠加债市“熊陡”走势及外汇远期基差下滑导致汇兑收益下降，促使外资减持人民币债券 [5] - 境外投资者对人民币债券的投资受短期利差等周期性因素影响显著，部分短期资金因此流出 [5] - 中国股市受到科技领域突破、资本市场支持政策不断落地等驱动，MSCI中国指数和恒生指数年初至今涨幅均约为30%，在全球市场位居前列 [5] 国际投资者配置中国资产的策略特征 - 国际投资者短期行为更关注利差、汇率等变化因素，长期行为则侧重分散投资与长期价值 [6] - 外资在投资人民币资产时，会重点考虑中美利差叠加汇兑收入后的性价比、人民币汇率稳定性及中国股债资产的相对强弱 [6] - 未来投资结构将更趋多元，除传统蓝筹股外，将更多关注科技、新能源、高端制造等新兴领域的成长型企业，投资策略更加注重长期价值 [6] 中国股市主要指数表现 - 上证指数今年以来累计上涨17.54%，深证成指上涨25.6%，创业板指上涨43.31% [8] - 恒生指数和MSCI中国指数年初至今涨幅均约为30% [8][9]

中国股市顶部判断规律 - 通过经济、政策、宏观流动性、盈利与估值五个维度总结顶部规律，其中经济与政策信号较为准确，流动性、盈利与估值信号指引效果有限 [1] - 当经济进入类滞胀或放缓阶段，或宏观、监管、产业政策收紧时，往往预示市场顶部 [1] - 对于本轮行情，经济仍处复苏阶段且通胀偏低，政策无收紧必要性，沪深300前向市盈率为12.6倍，低于历次市场顶点估值，仅流动性层面存在回落风险担忧 [1] 2026年市场趋势影响因素 - 增长转向：若中美经济修复超预期可能延长股票上涨行情，但对黄金不利 [2] - 政策趋紧：若美联储放缓降息节奏或中国增量政策偏慢导致宏观流动性回落，可能对股票与黄金不利 [2] - 估值偏高：中国股票估值居中压力较小，黄金与美股估值偏高存在压力 [3] - 地缘冲击：意外地缘事件可能延长黄金行情，但对股票市场不利 [4] 2026年资产配置建议 - 建议上半年超配中国股票与黄金，标配美股与美债，商品上调至标配，中债下调至低配 [4] - 中国股票方面，预计2026年内外流动性环境维持宽松，AI产业趋势继续提供支撑，估值仍在合理区间 [4] - 黄金方面，美元信誉长期下降及国际货币体系重构支持其估值中枢抬升，地缘政治风险强化其战略价值，若趋势延续金价明年可能突破5000美元/盎司 [4] 其他大类资产观点 - 中债利率未进入上行周期，但风险收益比相对下降，建议关注中短久期、高票息品种 [5] - 美股在流动性改善与科技景气支撑下仍具韧性，但从相对估值和性价比角度建议维持标配 [5]