眼看气泡水市场收缩，元气森林也变了。 "我叫唐彬森，无糖饮料的'唐'，元气森林的'森'"，2021年，元气森林创始人唐彬森在央视《对话》栏目中这样介绍自己，当时他的公司仅成立5年， 就创造出气泡水这一现象级大单品。 有零售店老板在与《国际金融报》记者交流中直言，"元气森林现在不高端了"，他指的是冰茶的定价，这是公司目前第二大单品。 公司在会上宣布一则战略调整，北海牧场将从集团主体中拆分独立，后续会引入经验丰富的管理团队，推动品牌独立运营，而元气森林将聚焦于饮料 产品的研发。 业绩方面，今年以来元气森林整体业绩同比增长26%，连续三年保持双位数增长。 据公开信息，2023年其就实现百亿规模，去年约117亿元，以此粗略推算，今年元气森林业绩将在140亿元以上。这一规模可以跻身中国饮料行业前 十，在同类上市公司中，怡宝母公司华润饮料的体量与之最接近。 与华润饮料不同的是，元气森林已不再依赖一款单品。"现在的产品组合更加多元、稳健，包含无糖产品、低糖减糖产品，产品结构也更有前景。"唐 彬森在经销商大会上如是说。 元气森林正努力减少对原有大单品气泡水的依赖，一个细节在于，经销商大会上展示了一批数据：外星人电解质水今年销 ...

公司战略调整 - 元气森林将旗下乳品品牌北海牧场从集团主体中拆分独立，后续将引入经验丰富的管理团队推动品牌全面独立运营[1] - 拆分后元气森林未来将更聚焦饮料主赛道，资源进一步集中于气泡水、外星人电解质水、好自在、冰茶等核心品类[1] - 公司2025年仍保持双位数增长，其核心密码是对产品力的极致追求以及与年轻消费者在健康、功能和情感价值上的深度共鸣[1] 北海牧场品牌规划 - 北海牧场拆分后将继续坚守"以健康创新为核心，打造国民级健康乳品品牌"的初心[1] - 品牌将更加聚焦低温酸奶，加大研发，为消费者提供更好的功能性享受型酸奶[1] 行业发展趋势 - 从更长发展周期看，"聚焦主赛道、强化产品主义"已是消费品企业提升经营确定性的重要方向[1] - 此次调整被视为元气森林在多品类探索后，巩固核心饮料市场竞争力的关键一步[1]

公司战略调整 - 元气森林将旗下乳品品牌北海牧场从集团主体中拆分独立，后续将引入经验丰富的管理团队推动品牌全面独立运营[1] - 拆分后元气森林未来将更聚焦饮料主赛道，资源将进一步集中于气泡水、外星人电解质水、好自在、冰茶等核心品类[1] - 此次调整被视为公司在多品类探索后，巩固核心饮料市场竞争力的关键一步[1] 北海牧场发展规划 - 北海牧场拆分后将坚守以健康创新为核心，打造国民级健康乳品品牌的初心[1] - 品牌会更加聚焦低温酸奶，加大研发，为消费者提供更好的功能性享受型酸奶[1] 公司财务与市场表现 - 元气森林2025年营收仍保持同比双位数增长[1] - 公司穿越周期的核心密码是对产品力的极致追求，以及与年轻消费者在健康、功能和情感价值上的深度共鸣[1] 行业趋势 - 从更长发展周期看，聚焦主赛道、强化产品主义已是消费品企业提升经营确定性的重要方向[1]

业绩增长表现 - 2025年整体业绩实现同比26%增长，连续三年保持双位数增长 [1] - 2025年快消行业整体增长率为4.8%，公司增速达行业平均水平的4倍 [1] 增长驱动因素 - 多元品类爆发式增长，精准契合消费者健康意识提升下“全方位寻求水替与补给”的需求 [1] - 爆发品类包括气泡水、电解质水、维生素水、中式养生水、减糖茶等 [1] 核心战略理念 - 创始人强调“慢即是快”的产品态度，认为做饮料是慢活，需以耐心和信心沉淀 [3] - 坚持“有爱好产品六原则”：增加有意义的成分，减少用户负担的成分，以长期陪伴心态研发 [3] 产品创新与升级 - 公司从“单一爆款”向“全线产品矩阵”转变，创新体系涵盖理念、流程、制度等多方面 [4] - 对“好产品”的定义超越“好喝”，更追求“功能”与“健康”，并进行差异化创新 [4] - 气泡水历经累计500余次迭代和技术革新，外星人电解质水在功能性饮料市场构建“电解质宇宙” [4] 具体产品技术应用 - 冰茶产品以“真茶真果汁+减糖”为卖点，搭配-196°C液氮锁鲜技术，实现减糖不减味 [5] - 好自在产品采用熬煮工艺，先大火煮沸后文火慢煮，通过无菌灌装锁鲜，不添加防腐剂 [5] 渠道建设与管理 - 渠道端提出“四个坚决”承诺：坚决夯实市场基础、稳定市场价盘、维护客户利益、提升客户利润 [8] - 借助“方舟”项目升级、一物一码系统实现全链路数字化管理，提升终端服务效率 [8] - 通过SKU科学测试严选爆品，优化产品组合和区域匹配，形成市场反馈至产品优化的正向循环 [8] 经销商反馈与市场认可 - 苏州经销商指出年轻人认可低糖健康理念，外星人电解质水在运动场馆受欢迎，冰茶因配料干净、口感清爽而吸引力强 [9] - 新疆经销商因认可公司“年轻化、健康化”理念而放弃其他品牌代理，其代理饮料品类中公司产品占比达90% [9][10] 全球化布局进展 - 自2019年起产品已进入全球40多个国家和地区，引发“全世界偶遇元气森林”的社交热潮 [11] - 产品成为“外国人来华必买”单品，备受国际名人青睐，彰显中国品牌的国际影响力 [11]

公司业绩表现 - 2025年公司整体业绩实现26%增长，达到行业平均增速的4倍 [1][4] - 主要产品线均实现快速增长：外星人电解质水同比增长34%，维C橙味和夏黑葡萄味气泡水同比增长52%，冰茶系列同比增长56%，好自在同比增长36%，维生素水同比增长128% [1][4] - 公司已凭借多元化产品矩阵连续三年保持双位数增长 [1] 公司发展战略 - 2026年发展策略核心为坚守做好产品的初心，继续相信饮料，相信产品，相信中国 [3] - 践行"慢即是快"的长期主义产品理念，以好产品的确定性对抗市场的不确定性 [3][5] - 坚持"有爱的好产品六原则"，包括加减对用户有意义的成分、精打细算做产品、长期陪伴用户心态等 [5] 产品创新与研发 - 产品开发逻辑构建于"健康基底+场景适配+持续迭代"之上，追求"有用"和"健康"而不仅是"好喝" [10] - 冰茶产品采用"真茶真果汁+减糖"卖点，搭配-196°C液氮锁鲜技术实现减糖不减味 [10] - 气泡水团队历经500余次技术革新找到气泡绵密冲击与温和口感的平衡点 [10] - 外星人电解质水升级为多重复配的三效补水配方，形成0糖版、低糖版、专业版产品矩阵满足多样化需求 [11] 渠道管理与经销商关系 - 公司向经销商做出"四个坚决"承诺：坚决夯实市场基础、稳定市场价盘、维护客户利益、提升客户利润 [6] - 通过"方舟"项目升级迭代和一物一码系统实现全链路数字化管理，提升终端服务效率 [6] - 利用SKU科学测试严选爆品，优化产品组合和区域匹配，形成市场反馈至产品优化的正向循环 [6] 经销商反馈与市场认可 - 经销商反馈产品契合"健康化""多元化"消费趋势，减糖和配料表干净的特点满足家长对儿童健康饮品的需求 [8][9] - 外星人电解质水因包装新颖、口感良好在运动场馆特别受欢迎，冰茶因配料干净、口感清爽对消费者有吸引力 [8] - 经销商实例显示，新疆经销商代理产品占比高达90%，兰州新代理反映下沉市场对维生素饮料需求更大 [8][9] 国际市场拓展 - 公司产品已上架全球40多个国家和地区，气泡水获得海外消费者认可并引发社交热潮 [11] - 产品成为"外国人来华必买"标配，获得国际名人青睐，在海外便利店可见 [11]

白砂糖回归趋势 - 2024年饮料旺季，一批传统饮料企业推出含白砂糖的新品，白砂糖重新回到配料表中[5][7][14] - 白砂糖回归是消费端健康认知升级、口感可控需求及企业重塑产品共同促成的结果[5] - 元气森林、农夫山泉、东鹏饮料等多家企业明确打着低糖、减糖招牌推出有糖茶产品[14] 代糖市场变化 - 2018年元气森林无糖气泡水点燃无糖市场，代糖产品大行其道，白砂糖逐渐消失[8][10] - 全球最大赤藓糖醇厂商三元生物2021年赤藓糖醇收入达15.67亿元，同比增长154%[11] - 行业产能释放导致供需失衡，2024年三元生物赤藓糖醇收入降至5.15亿元，仅为2021年的三分之一[12] 产品策略调整 - 品牌通过明确标注减糖量（如元气森林"每瓶少8块方糖"）和降低单份产品分量来减少糖分摄入[16][17] - 企业追求口感与健康的平衡，如水獭吨吨推出含白砂糖的轻乳茶，泡好后每100ml仅含2-3克糖[18][23] - 可口可乐等品牌未完全放弃白砂糖，因其能提供天然饱满、稳定的口感体验[20] 有糖茶市场现状 - 有糖茶市场规模近900亿元，但面临产品结构陈旧、市场格局固化的问题[31] - 2023年7月至2025年6月，有糖茶上市新品数量一直是无糖茶的近一倍[33] - 2024年3-4月有糖茶上市新品SKU分别为238个和236个，显著高于无糖茶的94个和76个[34] 市场竞争格局 - 2025年第二季度，康师傅、统一、农夫山泉茶π在有糖茶市场的占有率分别为37.7%、16.2%和15.8%[34] - 三大品牌销售额增速均超过5%，在控糖趋势下有糖茶市场相对稳定，增量空间更趋向低线市场[34]

财务业绩 - 2025年上半年公司实现收入256亿元，同比增长16% [1] - 2025年上半年公司实现归母净利润76亿元，同比增长22% [1] - 利润增速快于收入增速，主要得益于规模效应 [1] - 公司预计2025-2027年营收分别为505亿元、570亿元、633亿元 [2] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为153亿元、176亿元、197亿元 [2] - 目前股价对应市盈率分别为36倍、32倍、28倍 [2] 盈利能力 - 2025年上半年公司毛利率为60.32%，同比提升1.54个百分点 [2] - 2025年上半年公司净利率为29.75%，同比提升1.61个百分点 [2] - 毛利率提升主要因PET、纸箱及白糖等原材料采购价格下降 [2] - 销售费用率同比下降，因广告促销开支与物流费率下降 [2] - 与2018年相比，2025年上半年毛利率和净利率分别提升6.98和12.16个百分点 [2] - 公司盈利能力位于行业领先水平，管理费用率持续优化 [2] 分品类表现 - 2025年上半年茶饮料收入101亿元，同比增长20%，占总收入39% [1] - 2025年上半年包装水收入94亿元，同比增长11%，占总收入38% [1] - 2025年上半年功能性食品收入29亿元，同比增长14%，占总收入11% [1] - 2025年上半年果汁饮料收入26亿元，同比增长21%，占总收入10% [1] - 包装水产品受去年舆情影响逐步消退 [1] - 茶饮料整体实现双位数增长 [1] 市场与营销活动 - 公司在低基数与舆论好转下加大费用投放力度，销售实现回升 [1] - 今年4月茶饮料品牌开启"开盖赢奖"活动，并配合新广告在全国各大城市地铁、户外候车亭进行投放 [1] - 茶饮料市场份额持续提升 [1] - 6月公司推出碳酸茶新品"冰茶"，以100%真茶叶萃取且不使用茶粉 [1] - 功能饮料方面，上半年公司借助社媒加强与消费者互动，推进品牌年轻化举措 [1] 行业地位与展望 - 公司是饮料行业的龙头企业，已建立强品牌心智与渠道壁垒 [2] - 看好公司强研发力、品牌心智与渠道精耕下长期引领饮料行业增长 [2] - 公司天花板持续抬高 [2]

投资评级与核心观点 - 报告对农夫山泉给予“增持”评级 [5][37] - 核心观点认为公司作为饮料行业龙头，已建立强大的品牌心智与渠道壁垒，看好其在强研发力、品牌心智与渠道精耕下长期引领行业增长，天花板持续抬高 [1][37] 2025年上半年业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入256亿元，同比增长16%；实现归母净利润76亿元，同比增长22% [1][5] - 业绩增长主要得益于低基数效应、舆论环境好转以及公司加大费用投放力度，销售实现回升，规模效应下利润增速快于收入增速 [1][10] 分品类业绩分析 - 茶饮料产品收入101亿元，同比增长20%，占总收入39%，增长主要源于东方树叶通过营销活动（如“开盖赢奖”）和新广告投放使得市场份额持续提升，并于6月推出碳酸茶新品“冰茶” [1][12] - 包装饮用水产品收入94亿元，同比增长11%，占总收入38%，去年舆情影响逐步消退 [1][12] - 功能性食品收入29亿元，同比增长14%，占总收入11%，公司借助社交媒体加强与消费者互动，推进产品年轻化 [1][12] - 果汁饮料收入26亿元，同比增长21%，占总收入10%，其中17.5°100%鲜果冷压榨橙汁大瓶装在山姆会员店销量表现较好 [12] 盈利能力分析 - 2025年上半年公司毛利率为60.32%，同比提升1.54个百分点；净利率为29.75%，同比提升1.61个百分点 [2] - 盈利能力提升主要得益于PET、纸箱、白糖等原材料采购价格下降，以及广告促销开支和物流费率的下降 [2][19] - 与2018年相比，2025年上半年的毛利率和净利率分别提升了6.98和12.16个百分点 [2] 竞争优势与公司运营 - 公司拥有遍布全国的15大优质水源地，并通过“天然水源，透明工厂”寻源活动强化“天然健康”的品牌理念 [29] - 公司前瞻性布局江西脐橙、新疆苹果、东北水稻三大种植基地，并拥有137条自动化生产线，包括106条饮用水线和31条饮料线，部分生产线灌装速度达每小时81,000瓶 [30] - 渠道方面，公司自2008年推进渠道精耕模式，实行严格的经销商淘汰机制，终端下沉程度行业领先，并借助NCP系统等数字化工具加强终端管控和供应链优化 [31][33] - 冰柜投放与管理处于行业领先水平，有助于旺季销量提升和产品展示 [32] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为505亿元、570亿元、633亿元，同比增长率分别为17.7%、13.0%、11.0% [2][36] - 预测2025-2027年归母净利润分别为153亿元、176亿元、197亿元，同比增长率分别为25.8%、15.1%、12.4% [2][36] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.36元、1.56元、1.76元，对应市盈率（P/E）分别为36倍、32倍、28倍 [2][3][37] - 关键假设包括：水业务恢复性增长后保持中高个位数增长；茶饮料受益于无糖茶趋势保持双位数增长；毛利率稳定在59.8%左右；费用率优化推动净利率持续提升至30.2%-31.2% [34][35][36]

市场趋势转变 - 经历无糖浪潮后，有糖茶饮料正重新获得社交媒体话语权 [1] - 小红书上过去90天，“冰红茶”话题的新增笔记数量是“无糖茶”的一倍多，话题曝光和互动量远超后者 [2] - 头部品牌及新锐势力均默契地推出含糖或低糖新品，白砂糖在配料表中回归 [4][5] 即饮茶市场格局 - 近千亿规模的即饮茶市场中，有糖茶截至2025年6月仍占据线下渠道65%的份额 [6] - 康师傅、统一、农夫山泉三大巨头凭借对下沉渠道的掌控力，瓜分了有糖即饮茶约四分之三的市场 [6] - 康师傅凭借冰红茶大单品统治市场超过20年，定义了消费者对品类的心智认知 [6] 元气森林的鲶鱼效应 - 元气森林于2022年底推出减糖25%的冰茶及0糖版，后续将营销重心聚焦于减糖版 [7] - 其冰茶产品在2024年7月至2025年6月期间，在有糖即饮茶中的市场份额增速达到150% [5] - 截至2025年8月，元气森林冰茶在有糖即饮茶份额中排名第五，直逼第四名的维他柠檬茶，并导致康师傅市场份额缓慢下滑 [7] 消费者需求洞察 - 核心消费人群为24-40岁的上班族和打工人，以男性为主，看重“划算”价格、“清爽好喝”的口味及“减糖”健康理念 [8] - 亿欧智库白皮书显示，71.4%的消费者购买冰红茶时会优先考虑“无糖/减糖”标语，82.9%的人偏好减糖配方 [10] - 口感风味是消费者购买冰红茶的首要考量因素，0糖版冰红茶在市场上反应不佳 [12] 产品研发与升级路径 - 当前品牌“减糖”升级主要分为两条路线：完全抛弃代糖用真糖减量，或采用真糖与代糖/多糖的组合 [13] - 技术路线分歧均指向同一目标：在“好喝”与“健康”之间找到最佳平衡点 [13] - 例如水獭吨吨新品牛乳茶使用牛乳粉、茶粉和糖，并将糖含量控制在“三分微甜” [13] 政策影响与未来竞争关键 - 2025年发布的食品安全新国标要求预包装食品不能使用“0添加”等标语进行营销，且必须标示真实糖含量 [14] - 未来竞争关键在于品牌能否理解消费者的生活习惯、顾虑和嗜好，并以合适的沟通方式击中其消费情绪 [14] - 品牌推荐“减糖方案”可成为一种价值观表达，即承认用糖，但以更为消费者着想的方式 [14]

奶茶店跨界咖啡市场 - 奶茶品牌通过独立子品牌、店中店或全线融合策略切入咖啡赛道 茶颜悦色推鸳央咖啡 蜜雪冰城孵化幸运咖 古茗将咖啡铺入7600家门店覆盖下沉市场[3] - 咖啡赛道增长迅猛 预计2025年达万亿规模 茶饮品牌凭借供应链和数字化优势跨界[3] - 跨界面临品牌基因差异和定位冲突挑战 未来竞争聚焦品类融合与供应链能力[3] 冰茶品类健康化升级 - 农夫山泉2025年推新品冰茶 主打真茶萃取和0添加 定价5元/瓶 计划投入20亿元推广[4] - 元气森林2022年推元气冰茶 以减糖为卖点 2024年销售额突破10亿元[4] - 传统冰茶市场由康师傅年销200亿和统一50-100亿主导 新品牌通过健康化策略寻求突破[4] 地摊经济冲击实体餐饮 - 政策支持与市场环境变化推动地摊经济快速发展 高端酒店和连锁品牌加入摆摊行列[5] - 实体店因高成本面临客源流失压力 地摊以低价和便利性抢占市场[5] - 地摊经济灵活创新但存在食品安全问题 市场将通过供需平衡形成多元餐饮生态[5] 饮料创新回归健康本质 - 元气森林通过技术革新解决健康与美味兼得难题 2023年推好自在养生水系列[6] - 中式养生水市场规模从2018年0.1亿元跃升至2023年4.5亿元 好自在系列上市4个月销售额破亿 2024年市场份额达58.6%[6] - 行业面临同质化和价格战问题 需加强研发推动规范化发展[6] 冲泡饮品市场衰退 - 香飘飘奶茶、维维豆奶、南方黑芝麻糊等国民冲泡饮品销量持续下滑[8] - 冲泡产品因依赖热水冲泡和场景受限被现制茶饮替代 香飘飘、维维、黑芝麻冲泡业务收入显著下降[8] - 品牌跨界转型多失败 维维涉足白酒、黑芝麻尝试新能源后依赖国资救助[8] 硬折扣零售模式兴起 - 中国进入硬折扣时代 借鉴德国奥乐齐经验通过供应链优化和自有品牌实现低价[9] - 盒马、美团、物美等布局硬折扣店 自有品牌占比高达60%-90%[9] - 硬折扣通过精简SKU和降低运营成本提升效率 满足理性消费需求[9] 农夫山泉品牌价值突破 - 农夫山泉以110.9亿美元品牌价值跃居全球软饮料品牌第三 仅次于可口可乐和百事[10] - 品牌强度指数达91.1分 评级升至AAA+级 亚洲领先[10] - 水+饮料双引擎战略及健康定位推动连续三年增长 东方树叶茶饮年复合增长率超86%[10][11] 康师傅方便面业务优化 - 2025年上半年方便面业务收入134.65亿元 毛利率提升至27.8% 净利润同比增长11.9%[12] - 通过多元化和差异化策略优化产品矩阵 红烧牛肉面保持销量领先 非油炸鲜Q面和韩式火鸡面获市场认可[12] - 拓展会员店渠道并强化数字化运营 应用航天技术提升产品安全[12] 现制冰淇淋品牌扩张 - 野人先生主打现制冰淇淋 通过加盟模式半年内门店从400家增至1000家 跻身全国前三[16] - 客单价28-38元瞄准中高端市场 单店投入约50万元 毛利率达60% 回本周期6-12个月[16] - 面临SKU较少和复购率依赖打卡消费挑战 冬季销售疲软[16] 娃哈哈产能扩张布局 - 宏胜集团投资10亿元在西安建设现代化生产线 生产纯净水和茶饮等多元品类[17] - 项目通过智能化生产补位产能缺口 依托西安食品饮料产业生态降低成本[17] - 西安经开区聚集百事、可口可乐等企业 形成近百亿产值产业集群[17] 麦当劳中国市场增长 - 2025年第二季度营收68.43亿美元同比增长4% 净利润22.53亿美元同比增长9%[19] - 中国市场门店数超7100家 年服务顾客超13亿人次 计划2028年达万店目标[19] - 90%原材料本土采购 供应链独立 是全球增长最快市场之一[19] 燕京啤酒高端化策略 - 上半年营收85.58亿元同比增长6.37% 净利润11.03亿元同比增长45.45%[23] - 中高档啤酒收入占比70.1%同比增长9.3% 大单品U8放量但距百万千升目标需增速43.7%以上[23] - 推出低价汽水品牌倍斯特 收入0.83亿元占比不足1%[23] 皇氏集团水牛奶突破 - 2024年一季度营收4.46亿元 净利润增10.05% 毛利率升至27.63%[27] - 种源培育技术突破使改良周期缩至3年 产奶量提3倍[27] - 研发投入2024年增47% 推出差异化产品 安徽湖南产能扩张提升供应能力[27]