晨会纪要 证券研究报告 2026 年 04 月 23 日 核心结论 分析师 【计算机】大华股份（002236.SZ）2025 年年报及 2026 年一季报点评：境 内业务逐步企稳，一季度收入端提速 我们预计公司 2026-2028 年营收分别为 350.14、376.89、407.76 亿元，归 母净利润分别为 40.24、44.81、49.65 亿元，看好未来 AI 大模型落地带来 的数字化建设的机遇，维持"买入"评级。 【食品饮料】农夫山泉（09633.HK）2025 年报点评：茶饮料放量增长，盈 利能力提升明显 我们看好公司强研发力、品牌心智与渠道精耕下长期引领饮料行业增长，天 花板持续抬高。我们预计公司 26-28 年营收分别为 607/675/749 亿元，归母 净利润分别为 181/201/224 亿元，目前股价对应 PE 分别为 26/24/21 倍， 维持"增持"评级。 【电力设备】中国西电（601179.SH）2025 年年报点评：业绩稳健增长， 盈利能力显著加强 投资建议：预计公司 26-28 年分别实现归母净利润 15.03/19.35/22.20 亿元， 同比 18.4%/28.8%/ ...

文章核心观点 - 饮料行业面临产品迭代加速与消费需求日趋细分的挑战 企业竞争的关键在于如何捕捉真实需求 将创意快速转化为产品 并依据市场反馈敏捷调整 [2] - 元气森林通过举办内部新品“大比武”等活动 构建了一套从创意收集、产品测试到市场验证的创新体系 以应对行业挑战并驱动增长 [2][5][8][9] 行业背景与挑战 - 整个饮料行业都在面对产品迭代加速、消费需求日趋细分的命题 [2] - 消费者多元且多变的口味 正倒逼企业拥有更加敏感的嗅觉和敏捷的市场反馈体系 也需要企业在产品、渠道和营销上均具备创新意识 [8] 元气森林的创新实践：产品“大比武” - 元气森林于3月30日在湖北咸宁举行饮料新品“大比武” 活动现场有约六百位“领喝员”参与投票 其中年轻人占多数 [2] - 十余名平均年龄不到30岁的产品经理展示了19款新产品 涵盖成熟产品线迭代与创新饮品 [2] - 活动通过现场与视频号直播同步投票 票数实时汇总 最终淡真糙米乳、苹果山楂汁、煮茶获得前三名 得分分别为4560分、4360分和4310分 [4][6] - 公司创始人表示 此举意在记录并留住产品最初“简单纯粹”的念头 并认为满足身边看得见的需求是推出新品的出发点 [2][5] - 这是公司连续第二年举办类似“选秀”活动 旨在通过目标消费群体的路演与试喝进行市场测试 了解潜在需求与行业趋势 [5] 产品策略与赛道覆盖 - 亮相的19款产品几乎覆盖了当前饮料行业的主流赛道 [6] - **气泡水核心**：白桃味气泡水再次升级 理念是还原更贴近水果本身的口味 同时推出含汽苏打水、益生元气泡水等新品 [6] - **功能化趋势**：外星人电解质水推出活力燃版 添加更多B族维生素和左旋肉碱 定位“帮助提升运动效率” 另一款维C水强化锌元素 聚焦免疫力补充场景 [6] - **传统茶饮竞争**：冰茶系列推出加入微量盐的青梅茉莉冰茶 平野茶酒则是一款3度的气泡茶酒 切入低度酒场景 [6] - **健康饮品创新**：好自在系列在红豆薏米水基础上 新推出金银花雪梨水 [6] - **创新品类**：脱颖而出的淡真糙米乳主打代餐 定位“一瓶即早餐” 与公司以往饮品不同 [8] 市场验证与上市流程 - 新品需达到一定销量后才会被安排推广 今年“大比武”产品会先在线上平台上线 暂未确定线下渠道计划 [8] - 新品上市流程通常是先在线上旗舰店进行小范围试销 根据消费者反馈快速迭代 确认市场接受度后再扩大生产与渠道覆盖 [9] - 采取渐进式推广 先在线上及一线城市高端商超铺货 模式验证成功后再逐步向下沉市场及更广泛线下渠道拓展 [9] - 公司拥有“陪伴测试”机制 员工长期试用新品并向项目组提供反馈 新产品在推出前会先在内部进行测评评选 [8] 研发与供应链支持 - 3月30日 元气森林启用了咸宁创新院 这是其与咸宁市政府共同打造的华中健康饮品研发中心的核心板块 [9] - 该创新院定位一站式研发创新测试基地 总投资近5亿元 是一座专门为研发而生的工厂 [9] - 主要负责未来核心赛道的新品创新、技术开发验证、创新产品小试和中试测试、连续试产验证 旨在提升获取市场反馈的效率 [9] 过往成功案例与增长数据 - 去年“大比武”中最受欢迎的产品“天山爷爷”果汁 在过去一年同期上市品中销量位居第一 2025年主要在电商渠道销售 线下仅布局了川渝部分区域 [8] - 2025年 在元气森林所有产品中 维生素水成为增速最高的单品 同比增长128% 冰茶系列次之 增长56% 好自在系列与外星人电解质水分别增长36%和34% [9]

公司2025年财务业绩 - 2025年全年实现营收525.53亿元，同比增长22.5%；归母净利润158.68亿元，同比增长30.9% [1] - 2025下半年实现主营收入269.31亿元，同比增长30.0%；归母净利润82.46亿元，同比增长40.2% [1] - 公司拟每股派发现金红利0.99元，分红率达70.2% [1] 2025下半年业务分拆 - 2025下半年营收同比增长30%，环比提速，分产品看，包装水收入92.66亿元，同比增长24.9%，市场份额回升带动显著修复 [1] - 2025下半年饮料收入176.64亿元，同比增长32.8% [1] - 茶饮料收入115.07亿元，同比增长38.40%，主要受“东方树叶”营销活动及“冰茶”新品拉动 [1] - 功能饮料收入28.64亿元，同比增长20.27%，受益于赛道红利及体育赛事营销 [1] - 果汁收入26.12亿元，同比增长32.55%，17.5°900mL大瓶装在山姆热销 [1] - 其他饮料收入6.80亿元，同比增长7.31%，苏打水、炭仍咖啡等产品持续培育，900mL低温无糖黑咖啡上架即登山姆新品热度榜首，带动全年其他饮料增速扭负转正 [1] 盈利能力与成本费用 - 2025下半年毛利率为60.72%，同比提升3.37个百分点，受益于PET、白糖、纸箱等原材料成本下行及品类结构改善 [2] - 2025下半年销售费用率为17.79%，同比下降2.49个百分点，原因包括广告促销费用在奥运年高基数后回落，以及销售结构改善带动物流费率优化 [2] - 2025下半年行政费用率为5.14%，同比基本平稳 [2] - 2025下半年净利率达30.62%，同比提升2.23个百分点，创历史新高，主要得益于毛销差大幅扩张 [2] 公司战略与未来展望 - 行业竞争加剧，公司积极应对：产品推新更为积极，2025年推出碳酸茶新品“冰茶”，2026年加大400ml炭仍咖啡推广并推出电解质水 [3] - 营销活动强化，2026年“开盖赢奖”活动扩大至5个品相兑换10个品相，有利于拉动全品类动销 [3] - 积极拓展餐饮、下沉市场等渠道增量，并逐步开拓香港、新加坡等市场 [3] - 2025年公司新增湖南八大公山、四川龙门山和西藏念青唐古拉山三大水源地，2026年初新增云南轿子雪山水源地，将提升运营效率 [3] - 在PET成本上涨背景下已进行一定锁价，当前成本压力可控，建议紧盯成本波动情况 [3] - 多措并举之下，2026年营收有望实现双位数高增 [3] 机构预测与估值 - 机构给予公司2026-2028年EPS预测为1.57元、1.77元、1.98元 [4] - 当前2026年PE仅为24倍，已至历史低位 [4] - 公司卡位优质赛道，具备新品期权潜力，出海战略逐步展开，中长期高质高增有望持续兑现 [4] - 机构维持目标价57港元，对应2026年PE约32倍 [4]

核心观点 报告的核心观点是，所覆盖的公司在各自领域展现出强劲的增长势头或明确的转型方向，通过技术创新、市场拓展和产品升级构建核心竞争力，未来增长潜力可观 [2][8][11][13][21][24][30][36] 机器人行业 - 卧安机器人 (06600.HK) - **业绩高速增长**：2025年实现收入9.0亿元，同比增长48%；实现毛利4.9亿元，同比增长54%，毛利率为54%，同比提升2.3个百分点；实现经调整净利润1276.6万元，同比增长1053% [2][8] - **全球化战略见效，核心市场高增**：日本、欧洲、北美市场2025年收入分别为5.5亿元、2.1亿元、1.2亿元，同比增长55%、58%、22%，占总收入比例分别为61%、23%、13%；其中德国市场收入同比增长108.9% [9] - **产品线全面增长**：增强型执行机器人、感知与决策系统、其他智能家庭和新兴AI产品与解决方案2025年收入分别为5.1亿元、3.0亿元、0.9亿元，同比增长47%、49%、48% [2][9] - **技术路径与平台优势**：以“一脑多形”为核心打造面向家庭场景的通用具身智能平台，通过统一大脑体系、数据基座与算法能力构建技术飞轮，形成在家庭具身智能赛道的先发优势和核心壁垒 [2][10][11] - **未来增长预期**：预计2026-2028年营业收入分别为15.0亿元、20.8亿元、27.9亿元，同比增速分别为67%、38%、34% [11] 公用环保行业 - 华润电力 (00836.HK) - **业绩略超预期**：2025年实现归母净利润145.19亿港元，同比增长0.9%；归母核心业务利润152.43亿港元，同比增长9.9% [2][14] - **火电板块利润大增，新能源板块因会计变更下滑**：2025年火电板块归母核心业务利润76.39亿港元，同比增长64.7%；可再生能源板块归母核心业务利润76.04亿港元，同比减少17.6%，部分原因是对带补贴新能源项目核查一次性减少收入25.06亿港元 [15] - **装机结构与经营数据**：截至2025年底，权益并网装机容量8965万千瓦，火电与风光水各占50%；2025年新增新能源装机1363万千瓦，新增煤电689万千瓦；2025年单位燃料成本为237.5元/MWh，同比下降14% [16] - **现金流与资本计划**：2026年自由现金流有望转正；2026年现金资本开支预计472亿港元，其中风光建设350亿港元；新能源业务分拆上市计划募资245亿港元以支持发展 [17] - **“十五五”发展战略**：围绕新型电力系统提质增效，计划2026年新增风光并网装机545万千瓦，并大力培育以储能、零碳工厂/园区为代表的综合能源服务业务作为新增长引擎 [2][18] 食品饮料行业 - 农夫山泉 (09633.HK) - **业绩强劲超预期**：2025年实现总收入525.53亿元，同比增长22.51%；归母净利润158.68亿元，同比增长30.89%；毛利率提升2.4个百分点至60.5% [2][21] - **双引擎驱动模式形成**：商业模式从依赖包装水进化为“包装水+茶饮料”双引擎驱动；茶饮料业务2025年收入同比增长29%至216亿元，收入占比提升至41.1%，成为第一大收入来源 [2][21][22] - **包装水业务稳健复苏**：包装水业务2025年收入187.1亿元，同比增长17.3%；截至2026年3月24日，全国水源地布局增至16个 [22] - **平台化优势与新品矩阵**：果汁饮料收入同比增长26.7%至51.8亿元；功能饮料收入同比增长16.8%至57.6亿元；其他饮料收入整体增长10.7%至13.1亿元 [23] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为178.59亿元、202.89亿元、221.55亿元，同比增速分别为12.5%、13.6%、9.2% [23] 北交所 - 奥迪威 (920491.BJ) - **业绩稳步增长**：2025年实现营业收入6.83亿元，同比增长11%；归母净利润9403万元，同比增长7%；毛利率为34.82% [24][25] - **传感器业务驱动增长**：2025年传感器业务营收5.73亿元，同比增长19.76%，毛利率36.56%；该业务增长主要得益于智能驾驶解决方案标装率提升及智能家居协作机器人订单增长，应用于机器人的传感器全年营收超过1.1亿元 [26] - **技术创新与产能建设**：2025年首创覆盖40~450kHz发射频率的MEMS新品系列；高性能传感器研发制造基地于广州动工；截至2025年底拥有有效专利271项，其中发明专利80项 [27] - **未来展望**：计划从客户、产品、管理、技术四个维度升级；预计2026-2028年归母净利润分别为1.17亿元、1.45亿元、1.83亿元 [26][28] 北交所 - 星图测控 (920116.BJ) - **业绩增长，商业航天表现突出**：2025年实现营收3.21亿元，同比增长11%；归母净利润10083万元，同比增长19%；商业航天领域营收1.25亿元，同比增长62% [30][31][32] - **业务构成**：2025年技术开发与服务、系统集成、软件销售营收分别为2.45亿元、4414.73万元、1434.87万元，同比分别增长9.52%、116.10%、47.07% [32] - **发展战略与行业前景**：围绕“技术引领、生态协同、全球布局”深化转型，建设AI赋能的太空云产品体系；在低轨互联网星座和算力星座加速建设背景下，卫星在轨数量在2026年或将创新高，公司作为太空管理服务商有望受益 [33] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润为1.30亿元、1.58亿元、1.95亿元 [34] 北交所 - 乐创技术 (920425.BJ) - **行业规模与公司定位**：点胶控制系统是智能点胶设备核心部件；2020-2024年我国点胶机行业市场规模从262.73亿元增至442.6亿元，CAGR达14%，预计2025-2029年将从522.3亿元增长至1012.5亿元，CAGR为18.00% [36][37] - **业绩高速增长**：2025年预计实现营收1.23亿元，同比增长58%；预计归母净利润3369万元，同比增长100%，增长主要受智能眼镜市场快速增长带动上游点胶机需求增加驱动 [38] - **研发投入与市场布局**：2025年研发聚焦异形工件点胶加工及半导体加工工艺；在三维点胶应用市场，特别是在智能眼镜生产点胶环节市场份额不断扩大；公司产品已应用于动力电池CCS点胶等场景 [39] - **发展前景**：公司持续深化“技术+市场”双轮驱动，依托核心技术优势，通过挖掘3C电子、新能源、汽车制造等领域自动化需求，有望打造成全球领先的运动控制系统解决方案提供商 [36][40]

投资评级 - 投资评级：增持（维持）[5] 核心观点 - 公司2025年业绩强劲增长，超越市场预期，商业模式已进化为“包装水+茶饮料”双引擎驱动，新品类多点开花，平台型企业优势延续[5][6] 2025年业绩表现 - 2025年实现总收入525.53亿元，同比增长22.51%[5] - 2025年实现归母净利润158.68亿元，同比大幅增长30.89%[5] - 2025年下半年实现营收269.31亿元，同比增长30%，归母净利润82.46亿元，同比增长40.17%[5] - 毛利率同比提升2.4个百分点至60.5%，主要得益于PET、纸箱、白糖等原材料成本下降[5] - 销售费用率同比下降2.8个百分点至18.6%[5] - 净利率同比提升1.93个百分点至30.19%[5] 业务分析：双引擎驱动与平台优势 - **包装水业务**：2025年收入187.1亿元，同比增长17.3%，市场领导地位稳固，舆情影响已逐步消退[6] - **茶饮料业务**：2025年收入同比高速增长29%至216亿元，收入占比提升至41.1%，已成为第一大收入来源[6] - **核心单品“东方树叶”**：通过推出新口味、新规格产品不断扩大消费人群和饮用场景[6] - **新品“冰茶”**：推出碳酸茶新品，进一步丰富产品矩阵[6] - **果汁饮料**：收入同比增长26.7%至51.8亿元，“17.5°”的900mL规格产品成为山姆会员店热销产品[6] - **功能饮料**：收入同比增长16.8%至57.6亿元[6] - **其他饮料**：整体收入增长10.7%至13.1亿元，其中“炭仌”咖啡在山姆等渠道获得热烈反响[6] - **水源地布局**：截至2026年3月24日，公司全国水源地布局增至16个，进一步巩固“天然水源”核心竞争壁垒[6] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为602.19亿元、672.26亿元、724.19亿元，同比增速分别为14.59%、11.64%、7.73%[7] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为178.59亿元、202.89亿元、221.55亿元，同比增速分别为12.54%、13.61%、9.20%[7] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年每股收益分别为1.59元、1.80元、1.97元[7] - **市盈率（P/E）**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为24倍、21倍、19倍[7] - **净资产收益率（ROE）预测**：预计2026-2028年ROE分别为38.79%、37.86%、35.16%[7] 关键财务数据（截至2026年3月24日） - 收盘价：42.44港元[3] - 总市值：477,300.03百万港元[3] - 流通市值：213,671.24百万港元[3] - 资产负债率：39.43%[3]

公司财务表现 - 2025年营收首次突破500亿元，达到503亿元，同比增长22.5% [3] - 2025年净利润为158.68亿元，同比增长30.9% [3] - 公司实现营收与利润双增长，盈利能力达到行业天花板级别 [2][3] 业务板块分析 - 公司形成包装饮用水与饮料业务双引擎发展格局 [3] - 包装饮用水业务是公司压舱石，具有高频刚需特性，锁定基础规模 [4] - 饮料业务是公司增长推进器，负责打开增长天花板 [4] - 饮用水业务2025年同比增长17.3% [5] - 茶饮料业务2025年营收达215.96亿元，突破200亿元大关，同比增长29% [6] - 功能饮料业务2025年实现双位数高增长，同比增长16.8% [6] - 果汁饮料业务2025年同比增长26.7% [6] 品牌价值与全球化 - 根据国际权威机构Brand Finance评定，农夫山泉位列2025全球软饮料品牌价值第三，仅次于可口可乐和百事 [5] - 这是中国品牌首次进入全球软饮料品牌价值前三 [5] - 2025年品牌价值达110.9亿美元，同比增长34% [5] - 公司稳步推进出海战略，布局全球市场，以天然水、东方树叶、茶π为先锋产品 [5] - 2025年6月，多款产品正式进入香港市场 [5] - 2025年，核心产品登陆新加坡，被视为全球化关键一步 [5] 水源布局与核心模式 - 公司坚持在水源地建厂、水源地灌装的核心模式 [6] - 2025年新增湖南八大公山、四川龙门山水源布局 [5] - 2026年计划新增云南轿子雪山 [6] - 公司在全国已布局16个优质水源地 [6] - 通过近30年布局引水与生产网络，在500公里运输半径下实现规模化布局，持续提升效率 [6] 产品创新与策略 - 公司采取“慢创新”策略，不追风口，提前布局，等待消费习惯成熟 [6][9] - 2025年产品稳步迭代创新，东方树叶推出1.5L家庭装、陈皮白茶、菊花普洱等新品，引爆无糖茶市场 [6] - 推出碳酸茶新品“冰茶”，采用真茶萃取与绵密气泡，开辟新赛道 [7] - 炭仌咖啡推出900mL低温黑咖、400mL经典系列，在山姆渠道热销登顶 [7] - 17.5°果汁、纯透食用冰、苏打水等产品持续扩容产品矩阵 [8] - 公司构建多品牌、多产品线矩阵，覆盖全人群全场景，其核心价值在于灵活配货、提升单店效率、分散经营风险 [9] 品质信任与公司治理 - 公司通过开放水源与工厂，用透明兑现品质承诺，以“眼见为实”重建并强化消费者信任 [10] - 2025年寻源活动覆盖70万人次，其中研学活动占比近四成 [10] - 公开透明的策略有助于筑牢长期品牌价值壁垒 [10] - 公司从创始人驱动进入团队驱动的新阶段，团队经受住了舆情考验，日益成熟 [12][13] - 团队特质为基层成长实战派，认同公司文化、精通业务 [12] - 公司体系成熟，人才培养完善，内生力量接棒，坚持做难而正确的事 [13] - 公司进入更稳定、更具想象空间的新阶段，长期主义完胜短期博弈 [15]

2025年全年业绩概览 - 公司2025年实现营业总收入525.53亿元，同比增长22.5%，营收首次突破500亿元大关 [1] - 2025年归母净利润为158.68亿元，同比增长30.9% [1] - 公司拟每股派发股息0.99元，合计派息约111.34亿元 [1] 业务结构分析 - 茶饮料产品2025年实现收入215.96亿元，同比增长29%，占总收益比例提升至41.1%，超越包装饮用水成为第一大业务板块 [1] - 包装饮用水业务2025年实现收入187.09亿元，同比增长17.3%，占营收比重为35.6% [1] - 功能饮料收入57.62亿元，同比增长16.8%，占营收比重11% [2] - 果汁饮料收入同比增长26.7%至51.76亿元，占营收比重微涨0.3个百分点至9.8% [2] - 苏打水、咖啡、植物饮料等其他产品及农产品合计收入13.09亿元，同比增长10.7% [2] 增长驱动与产品策略 - 茶饮料成为公司新的增长引擎，期内公司坚持推陈出新 [1] - 核心品牌东方树叶推出了1.5L大包装规格及“陈皮白茶”等新口味 [1] - 公司推出了碳酸茶饮料“冰茶”，产品矩阵不断丰富 [1] 盈利能力与成本控制 - 2025年集团毛利率由上年同期的58.1%增加2.4个百分点至60.5% [2] - 毛利率提升得益于PET原材料采购价格下降，以及纸箱等包装物、白糖等原物料采购成本有所下降 [2] - 公司通过控制电商渠道销售占比，更好地稳定了经销体系价格秩序 [2] 资本市场表现 - 业绩公告后，公司港股高开逾6%，截至发稿股价涨幅扩大至9.24%，报46.36港元 [2] - 公司总市值达5231.64亿港元 [2] 公司背景与历史业绩 - 公司成立于1996年，系养生堂旗下控股公司，主营业务涵盖天然水、饮料及包装瓶的生产与销售 [2] - 公司旗下拥有东方树叶、茶π、尖叫、农夫果园等多个知名产品 [2] - 近年来公司业绩保持稳定，2022年至2024年营收分别为332.39亿元、426.67亿元、428.96亿元 [3] - 2022年至2024年归母净利润分别为84.95亿元、120.79亿元、121.23亿元 [3]

投资评级与核心观点 - 报告对农夫山泉（09633.HK）的投资评级为“强推”，并维持该评级 [2] - 报告设定目标价为57港元，对应2026年预测市盈率（PE）约32倍 [2][7] - 报告核心观点认为公司2025年业绩超预期，竞争力持续强化，增长动能充足，且当前估值已至历史低位，旺季将至有望迎来积极催化 [2][7] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业总收入525.53亿元，同比增长22.5%；归母净利润158.68亿元，同比增长30.9% [2] - 2025年下半年（25H2）业绩增长显著提速：实现主营收入269.31亿元，同比增长30.0%；归母净利润82.46亿元，同比增长40.2% [2] - 公司拟每股派发现金红利0.99元，分红率达70.2% [2] 分产品业务分析 - 25H2包装水业务显著修复，实现收入92.66亿元，同比增长24.9%，市场份额回升是主因 [7] - 25H2饮料业务整体实现收入176.64亿元，同比增长32.8% [7] - 茶饮料收入115.07亿元，同比大幅增长38.40%，主要受“东方树叶”开盖赢奖活动及“冰茶”新品推动 [7] - 功能饮料收入28.64亿元，同比增长20.27%，受益于赛道红利及体育赛事营销 [7] - 果汁收入26.12亿元，同比增长32.55%，其中17.5°900mL大瓶装在山姆渠道成为热销品 [7] - 其他饮料收入6.80亿元，同比增长7.31%，苏打水、炭仌咖啡等产品持续培育，其中900mL低温无糖黑咖啡上架即登山姆新品热度榜首 [7] 盈利能力与费用分析 - 25H2毛利率达60.72%，同比提升3.37个百分点，主要受益于PET、白糖、纸箱等原材料成本下行及品类结构改善 [7] - 25H2销售费用率为17.79%，同比下降2.49个百分点，原因包括奥运年高基数后广告促销费用回落，以及销售结构改善带动物流费率优化 [7] - 25H2行政费用率为5.14%，同比基本平稳 [7] - 在毛销差大幅扩张推动下，25H2净利率达到30.62%，同比提升2.23个百分点，创历史新高 [7] 未来展望与公司战略 - 报告预测公司2026-2028年营业总收入分别为602.42亿元、676.58亿元、748.96亿元，同比增速分别为14.6%、12.3%、10.7% [2] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为176.36亿元、198.56亿元、223.20亿元，同比增速分别为11.1%、12.6%、12.4% [2] - 公司增长动能充足，具体措施包括：[7] - 产品推新积极：2025年推出碳酸茶新品“冰茶”，2026年加大400ml炭仌咖啡推广，并推出电解质水 - 营销活动强化：2026年“开盖赢奖”活动从25年的2个品相扩大至5个品相兑换10个品相，有利于拉动全品类动销 - 渠道与市场拓展：积极拓展餐饮、下沉市场，并逐步开拓香港、新加坡等市场 - 成本控制方面，尽管PET成本存在上涨压力，但公司已进行一定锁价，当前成本压力可控 [7] - 公司水源地持续扩充，2025年新增湖南八大公山、四川龙门山和西藏念青唐古拉山三大水源地，2026年初新增云南轿子雪山水源地，将提升运营效率 [7] 估值水平 - 基于2026年3月24日收盘价，报告给出公司2025-2028年预测市盈率（PE）分别为26倍、24倍、21倍、19倍 [2] - 报告给出公司2025-2028年预测市净率（PB）分别为10.6倍、9.6倍、8.5倍、7.5倍 [2] - 报告认为当前2026年预测PE仅为24倍，已至历史低位 [7]

2025年全年业绩概览 - 2025年公司实现营业收入525.53亿元，同比增长22.5%，首次突破500亿元大关 [1] - 2025年公司实现归母净利润158.68亿元，同比增长30.9%，盈利能力持续提升 [1] - 公司拟每股派发股息0.99元，合计派息约111.34亿元，持续回馈股东 [1] 盈利能力与成本控制 - 2025年公司毛利率提升2.4个百分点至60.5%，主要得益于PET、纸箱、白糖等核心原物料采购价格下降 [3] - 公司通过合理控制电商渠道销售占比，稳定了经销体系价格秩序，保障了整体盈利稳定性 [3] 业务板块表现 - 茶饮料产品表现最为亮眼，2025年实现收入215.96亿元，同比增长29.0%，占总收入比例提升至41.1%，超越包装饮用水成为第一大业务板块 [3] - 包装饮用水业务实现收入187.09亿元，同比增长17.3% [4] - 功能饮料实现收入57.62亿元，同比增长16.8% [4] - 果汁饮料实现收入51.76亿元，同比增长26.7% [4] - 苏打水、咖啡饮料等其他产品实现收入13.09亿元，同比增长10.7% [4] 产品与品牌发展 - 茶饮料核心品牌“东方树叶”推出1.5升大包装及陈皮白茶、菊花普洱等新口味，并通过“开盖赢奖”等活动提升用户粘性 [3] - 新推出碳酸茶饮料“冰茶”，以“真茶萃取+绵密气泡”为卖点，丰富了茶饮料产品矩阵 [3] - 公司向茶产业上游延伸，在云南核心茶产区捐建现代化初制厂，以保障原料供应并带动当地产业升级 [3] 水源地布局与生产模式 - 2025年公司新增湖南八大公山、四川龙门山、西藏念青唐古拉山三大水源地，2026年初再添云南轿子雪山水源地 [4] - 公司坚持“水源地建厂、水源地灌装”模式，目前已在**全国布局16个优质水源地** [4] 发展战略与未来展望 - 公司提出“稳一点、慢一点、远一点”的发展理念，将2026年作为成立30周年新起点 [4] - 在深耕国内市场的同时，公司国际化进程稳步推进，未来将探索更多海外增长空间 [4]

2025年全年业绩概览 - 2025年实现营业总收入525.53亿元 同比增长22.5% 营收首次突破500亿元 [3] - 2025年实现归母净利润158.68亿元 同比增长30.9% 盈利能力持续提升 [3] - 公司拟每股派发股息0.99元 合计派息约111.34亿元 持续回馈股东 [3] 盈利能力与成本控制 - 2025年公司毛利率提升2.4个百分点至60.5% [3] - 毛利率提升主要得益于PET原材料、纸箱、白糖等核心原物料采购价格下降 [3] - 公司通过合理控制电商渠道销售占比 稳定了经销体系价格秩序 保障了整体盈利稳定性 [3] 业务结构分析 - 茶饮料产品表现最为亮眼 2025年实现收入215.96亿元 同比增长29.0% [3] - 茶饮料占总收益比例提升至41.1% 超越包装饮用水成为第一大业务板块 [3] - 包装饮用水业务实现收入187.09亿元 同比增长17.3% [4] - 功能饮料实现收入57.62亿元 同比增长16.8% [4] - 果汁饮料实现收入51.76亿元 同比增长26.7% [4] - 苏打水、咖啡饮料等其他产品实现收入13.09亿元 同比增长10.7% [4] 产品创新与市场策略 - 核心茶饮品牌“东方树叶”推出1.5L大包装规格及“陈皮白茶”、“菊花普洱”新口味 [4] - “东方树叶”通过“开盖赢奖”等互动活动提升用户粘性 [4] - 新推出碳酸茶饮料“冰茶” 以“真茶萃取+绵密气泡”为卖点 丰富了茶饮料产品矩阵 [4] - 公司向茶产业上游延伸 在云南核心茶产区捐建现代化初制厂 保障原料供应并带动产业升级 [4] 水源地布局与核心模式 - 包装饮用水业务全年新增湖南八大公山、四川龙门山、西藏念青唐古拉山三大水源地 [4] - 2026年初再添云南轿子雪山水源地 [4] - 公司坚持“水源地建厂、水源地灌装”的模式 在全国布局优质天然水源 [4] - 目前农夫山泉已在全国布局16个优质水源地 [4] 未来发展战略 - 公司将2026年成立30周年作为新起点 提出“稳一点、慢一点、远一点”的发展理念 [5] - 在深耕国内市场的同时 国际化进程稳步推进 未来将探索更多海外增长空间 [5] - 公司将继续坚守品质与创新 以水源地布局为核心 推动健康饮品消费升级 [6] - 在消费市场持续分化的背景下 公司凭借清晰的战略布局、强大的产品力与稳健的财务状况 有望在行业竞争中进一步巩固领先地位 [6]